报告投资评级与核心观点 - **行业投资评级**：报告对虚拟资产行业持积极看法，并给予多家相关公司“跑赢大市”评级，包括Robinhood、Coinbase、富途控股、老虎证券和HashKey Holdings [1] - **核心观点**：报告认为，尽管虚拟资产行业短期可能受价格波动和业绩压力扰动，但其长期成长逻辑清晰，监管放开、业务多元化及规模效应将驱动行业增长。投资策略上，建议优选具备合规壁垒、收入多元化且估值有吸引力的标的，并关注监管落地等短期催化剂 [2][3] 行业核心逻辑与产业链价值 - **核心逻辑**：稳定币的发行与分销是产业链的核心环节，价值突出。发行方通过储备资产赚取利息，分销商通过交易撮合赚取佣金，机构与零售客户共同驱动盈利增长。虚拟资产的交易费率和换手率均显著高于传统股票交易。牌照的先发优势与合规能力是行业核心竞争壁垒 [4][10] - **产业链结构**：稳定币产业链可分为一级市场（发行与托管）、二级市场流通（持牌交易平台、券商、流动性提供方）和应用场景（交易与支付为主）。其中，发行与分销商（交易所及券商）的盈利模式清晰，价值突出 [7] - **稳定币应用场景**：稳定币的核心应用场景是交易和跨境支付。2024年数据显示，67%的稳定币用于交易场景，15%用于跨境汇款。在支付场景下，近三分之二的支付额来自B2B支付 [19][21][22] 市场参与者与商业模式分析 - **稳定币发行商**：以Circle为例，其95%的收入来自储备资产利息（4Q25），储备资产基金收益率为3.6%。公司对稳定币未来长期增速指引为40%的复合年增长率 [10][14][32] - **交易所与券商**：无论是美国还是香港的合规交易所，交易佣金均为核心收入来源（占比>50%），但收入结构正持续多元化。例如Coinbase的佣金收入占比55%（4Q25），HashKey的佣金收入占比68%（1H25） [10][56] - **费率与换手率**：虚拟资产交易费率显著高于传统证券。例如Coinbase零售客户费率达131个基点（4Q25），而机构客户仅9个基点。虚拟资产行业换手率（约7-8倍）也远高于传统股票市场 [61][64] - **客户结构**：机构客户贡献主要交易量，但零售客户因费率更高，贡献了大部分佣金收入。例如Coinbase机构客户占交易量80%，但仅贡献20%的佣金收入；零售客户则相反 [59] 监管环境与市场趋势 - **全球监管框架**：美国、欧盟、香港等主要市场已出台明确的虚拟资产监管规则，如香港的VATP牌照制度和《稳定币条例》。清晰的监管框架是机构大规模入场的前提 [73] - **香港监管进展**：香港已向12家平台发放VATP牌照，另有7家申请中。香港《稳定币条例》已于2025年8月1日生效，金管局已收到36份稳定币牌照申请，首批牌照预计将于2026年3月发放 [15][16][50][52] - **交易活动向合规平台迁移**：行业趋势是交易活动从离岸、无监管平台加速向持牌在岸平台迁移。预计到2029年，全球在岸交易量占比将从2024年的16.3%提升至36.8% [75][76][79] - **机构化主导**：机构正成为数字资产交易的核心驱动力。预计到2029年，机构交易量占比将从2024年的65%提升至76% [80] - **亚洲市场领先**：亚洲在全球数字资产合规交易中占据核心地位，2024年在岸交易量占全球52.4%。其中，香港市场增速有望领先，预计其数字资产交易服务市场规模将从2024年的260亿美元增长至2029年的2990亿美元，复合年增长率达63.0% [83][84][85] 重点公司分析与推荐 - **推荐逻辑**：综合估值与长期增长逻辑，报告重点推荐富途、Robinhood及HashKey [3] - **富途控股**：作为互联网券商龙头，在数字资产布局领先（持有香港VATP及新加坡DTP牌照），付费用户超300万，且相较美国同业估值折价显著，ROE水平领先 [3] - **Robinhood**：当前估值已基本反映短期业绩压力（4Q25收入中低于20%来自虚拟资产），若市场回暖具备业绩和估值双重高弹性 [3] - **HashKey Holdings**：作为香港持牌交易平台（占据香港交易市场约75%份额），预计2025-2027年收入复合年增长率达68%，增速领跑同业 [3][26] - **Coinbase**：目前估值较同业折价约32%，短期交易量与业绩承压不改其长期成长逻辑 [3]

全球资产与市场情绪 - 年初至今全球权益资产分化加剧，韩国、巴西、台湾、日本领涨，恒生科技、印度、纳指领跌[2] - 避险情绪升温推动10年期美债收益率大幅下行13.6个基点至3.95%[2][11] - 中美市场情绪回暖，资金开始从价值股回流成长股，例如美股IGV科技软件股ETF在2月4日至6日净流入约18亿美元[36] 港股市场动态 - 港股整体卖空成交占比维持在20%的高位，其中互联网龙头（腾讯、阿里、美团、京东、网易、百度）卖空占比降至13%[17] - 南向资金净流入放缓至67亿元人民币，成交占港股市场比例下滑至19%，较峰值下降约10个百分点[22] - 2025年港股股权融资总额回暖至6444亿港元，明显高于2024年的1922亿港元，与市场上行同步[42] A股市场与流动性 - A股春节后（2月24-26日）两融资金大幅回流789亿元人民币[13] - A股节后ETF整体呈净流出，宽基ETF和行业ETF分别净流出313亿和18亿元人民币[13] - 人民币汇率走强，离岸/在岸人民币上周分别升值0.5%/0.7%至6.86，创2023年4月以来新高[9] 行业与主题研究摘要 - **科技/AI**：OpenClaw等OS Agent系统将AI应用主战场推向操作系统代理层，长期利好云与API型AI服务需求[28][33] - **锂电池**：2026年需求激增，锂电池及材料供需趋紧，储能电池需求超预期带来结构性机遇[30] - **虚拟资产**：香港推出保证金融资、永续合约等三项新举措，预计将显著提升交易量与流动性[31] - **美国消费**：“No-Buy January”活动兴起，12月美国零售销售额环比下滑0.02%，消费趋谨慎，K型分化在零售领域弱化[32]

港股市场整体表现 - 节后首个交易日港股主要指数大幅走低 恒生指数跌1.1%至26413.35点 恒生科技指数跌2.91%至5211.50点 恒生中国企业指数跌1.22%至8959.56点 [1][2] - 恒生生物科技指数逆市上涨0.96%至15949.17点 [2] 科网股板块表现 - 科网股普遍大跌 拖累恒生科技指数跌2.91%至5211.50点 创近五个月调整新低 [2][4] - 京东健康与百度集团-SW跌幅居前 均跌超6% 腾讯音乐-SW与哔哩哔哩-W跌超5% 阿里巴巴-W与网易-S跌超4% 腾讯控股跌超2% [4][5] - 业内人士分析认为 互联网企业春节业务竞争激烈引发对AI投资回报的担忧 且科网股非当前资金焦点 预计弱势将持续 或待3月年报公布及公司回购后股价方能企稳 [6] 人工智能与机器人概念股表现 - 人工智能及人形机器人概念股逆市走高 越疆涨超21% 速腾聚创涨超9% 优必选涨超4% 微创机器人涨超3% [6] - 人工智能公司智谱股价大涨42.72%至725港元/股 总市值达3232亿港元 公司于2月12日宣布上调GLM Coding Plan套餐价格30%以上 [6] - 人工智能公司MiniMax股价涨14.52%至970港元/股 总市值达3042亿港元 [6] 虚拟货币相关板块表现 - 虚拟资产与比特币概念股上涨 星太链集团暴涨超122% 连连数字涨超3% [7][8] - 消息面上 香港金管局正评估稳定币发行人牌照申请 目标在3月发出首批牌照 [8] - 星太链集团公告与中国国际数智金融集团就黄金真实世界资产代币化项目达成战略合作 旨在利用香港监管框架加强数字金融地位并创造新收入流 [8] 市场前景与活动 - 香港特区政府财政司司长陈茂波对马年市场行情表示乐观 回顾过去4个马年有3年录得双位数百分比涨幅 并认为港股具备“骏马”特质 是国际投资者的“安全港湾” 且在AI、生命科技等新经济领域快速发展 [9] - 香港交易所主席唐家成表示 目前排队等候上市的公司有488家 反映市场活跃 [9]

香港证监会发布虚拟资产市场新规 - 香港证监会发布新规，允许持牌虚拟资产经纪向证券保证金客户提供虚拟资产融资服务，前提是具备足够抵押品及稳健的投资者保障[1] - 香港证监会首次为持牌虚拟资产交易平台制定了一套高层次框架，以指导它们开发仅供专业投资者参与的杠杆式永续合约产品[1] - 这是香港证监会在2025年2月发布监管路线图“ASPIRe”后，在数字资产领域的又一轮制度补位[1] 虚拟资产融资服务的具体规定 - 新规废除了此前“持牌法团或注册机构不得向客户提供任何财务通融以让他们购买虚拟资产”的禁令[1] - 只有虚拟资产经纪的证券保证金融资客户，才符合资格获取虚拟资产融资[2] - 虚拟资产经纪不应仅因能提供虚拟资产融资便提高客户的信贷限额，评估客户财务能力时应充分考虑其非法定货币资产的价格波幅[2] - 合格虚拟资产抵押品仅限比特币（BTC）和以太币（ETH）两种，且必须施加不低于60%的审慎扣减率[2] - 香港证监会可在给予事先通知后修改有关扣减率[2] - 虚拟资产经纪需持续识别和监察其保证金贷款组合中对脆弱虚拟资产的风险承担，并清楚记录在政策中[2] - 虚拟资产经纪需维持营运能力以实时监控抵押品波动并采取及时行动，且不得将虚拟资产抵押品再质押、再使用或设置产权负担[2] 虚拟资产永续合约的高层次框架 - 香港证监会首次发布《有关虚拟资产交易平台提供虚拟资产永续合约的高层次框架》[3] - 框架明确永续合约仅可向专业投资者发售[3] - 参考资产必须是已获准向零售客户提供现货交易的虚拟资产，或符合国际证监会组织（IOSCO）金融基准原则的指数[3] - 框架严禁平台为保证金提供任何形式的信贷，保证金必须以法币、香港金管局监管的稳定币或代币化存款形式缴付[3] - 平台营运者应负责在其平台上进行的所有交易的结算，无论其是否为该等交易的合约方，平台还应预设清晰的损失分摊机制[3] 允许关联公司担任庄家及市场发展举措 - 香港证监会首次准许持牌虚拟资产交易平台的关联公司在其平台上担任庄家[3] - 此举有助收窄买卖差价，提升公平性与透明度，同时确保客户指示获得优先处理，并有效识别造市活动[3] - 香港证监会将会推出数字资产加速器，通过指定的代理人为市场建设者提供明确指引，以支持创新发展[4] - 加速器旨在协助监管机构及业界人士高效地分配资源，并探索新的庄家模式、融资机制及杠杆产品[4] 监管目标与市场愿景 - 香港证监会中介机构部执行董事表示，香港数字资产的发展已进入关键阶段[1] - 香港证监会今年的工作重点在于提升市场流动性，战略性地扩大市场参与并鼓励负责任的产品创新，以增加市场深度，完善价格发现机制，并提升投资者信心[1] - 流动性必须在开放的市场环境、健全的治理框架及目标明确的监管设计下孕育而成[4] - 通过具针对性的市场参与改革、产品种类的扩展及对创新的精准扶持，香港已具备成为全球领先数字资产中心的有利条件[4]

文章核心观点 - 香港特首预计首批稳定币发行人牌照将于2026年3月发出，标志着香港在构建数字资产生态和推动Web 3.0发展方面取得关键进展 [1] 监管框架与政策进展 - 香港于2025年8月生效《稳定币条例》，为法币挂钩稳定币发行人建立了发牌制度 [1] - 香港于2024年6月发布《数字资产发展政策宣言2.0》，旨在构建可信、创新的数字资产生态，兼顾风险管理与投资者保护 [1] - 过去数年，香港积极搭建监管框架，以推动Web 3.0生态的稳健与可持续发展 [1] 牌照申请与审批状态 - 截至2025年9月30日，香港金融管理局共收到36家机构提交的稳定币牌照申请 [2] - 申请机构类型多样，包括银行、科技企业、证券/资产管理/投资公司、电商、支付机构及初创企业等 [2] - 香港金融管理局正积极处理并评估已收到的牌照申请，预计首批牌照将于2026年3月发出 [1][2] - 对于持牌运营者的跨境业务，香港金管局强调必须遵守业务所在地的监管规定 [2] 行业发展潜力与香港优势 - Web 3.0与数字资产被认为具备巨大发展潜力，可推动更高效、低成本、普惠的金融交易 [1] - 香港作为全球最自由经济体和国际金融中心，具备法治根基稳固、司法独立、资金自由流动、监管体系稳健等核心竞争力 [1] - 未来香港将推出一系列措施，旨在提升虚拟资产市场流动性，丰富相关产品与服务，助力行业蓬勃发展 [1]

香港虚拟资产监管新阶段 - 香港虚拟资产监管从“试探期”正式迈入“定型发展期”，监管态度明确转向解决“怎么做”的问题，旨在将合规业务安全纳入现有金融体系 [2] - 香港虚拟资产现货ETF总市值已达9.2亿美元，自推出以来大幅增长217%，显示行业爆发信号 [2] 监管框架的三个关键变化 - **监管对象变化**：监管从仅关注交易平台牌照，深入到产业链具体业务，根据是否为金融行为进行精准定位 [3] - **合规要求变化**：合规要求从形式转向实质，重点考察客户资产隔离与风控落地，持牌平台合规成本高昂，例如HashKey每月运营成本约1000万美元，其中30%-40%用于牌照维护与合规审计，审计成本比传统行业高5-10倍 [3] - **资产定位变化**：虚拟资产从金融体系的“外来户”转变为被规范认可的“体系内成员” [4] 分级监管与业务分类 - 监管采取“精准放开”策略，根据业务风险等级分为三层管理 [5] - **第一层：核心金融活动**：包括交易撮合、资产发行、客户资产管理等直接涉及资金的业务，牌照要求最高，监管最严 [5] - **第二层：准金融和结构性活动**：如RWA结构设计、投资顾问等，被纳入清晰监管但强度较宽松 [5] - **第三层：技术与基础设施服务**：如区块链技术、合规科技等，监管重点在于信息披露与系统安全，门槛相对较低 [6] 重大机遇：真实世界资产 - RWA被视为未来几年的黄金赛道，预计2025年香港RWA市场年增速高达178%，麦肯锡预测2030年全球RWA市场规模将突破16万亿美元 [8] - RWA因具备明确的底层资产、可验证的现金流及可落地的法律权力结构，完美契合新监管偏好，监管越明确其机遇越大 [8] - **成功案例**：华检医疗将创新药IP做成RWA代币，在2025年7-8月股价暴涨500%，市值突破150亿港元；国泰君安国际将湖南、湖北82MW户用光伏电站资产拆分为价值2亿元的代币，吸引中东主权基金认购，融资成本降低15% [8] 行业发展趋势与格局 - 未来能在香港Web3领域立足的机构，需具备传统金融或深厚合规背景，将虚拟资产视为金融工具，并愿意为长期合规投入时间和资金成本 [9] - 香港数码港已聚集超过300家区块链企业，年增长率达25%，并有专项资金扶持 [10] - 监管调整被视为行业的精准校准，推动行业从野蛮生长走向成熟规范，为企业家提供了规则清晰、政策稳定的布局环境 [9][10]

行业核心观点 - 香港虚拟资产市场已进入“后发牌时代”，牌照仅是入场券，流动性与应用落地才是关键 [1] - 若长期“有牌无市”，持牌平台恐出现并购或退出潮，香港虚拟资产中心地位面临“不进则退”的风险 [1] 政策与监管建议 - 建议政府在2026–27年度财政预算中由“监管基建”转向“商业化推动” [1] - 具体建议包括加快代币上架审批、引入国际流动性、推动RWA（现实世界资产）二级市场建设 [1] - 鼓励持牌虚拟资产平台与传统券商通过综合账户接轨，以激活存量资金 [1] - 深化香港金管局的Project Ensemble，推动代币化存款与稳定币应用落地 [1]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对不同细分领域给出了具体的投资观点与建议 [4] 核心观点 * 持续关注AI产业趋势，MiniMax、智谱AI通过聆讯是积极信号，但短期需警惕产业过热或过度投资，建议关注经营性现金流良好的科技龙头 [2][4] * 咖啡茶饮行业高景气维持，但淡季来临需警惕短期数据波动，同时关注瑞幸咖啡股价波动带来的机会 [4] * 音乐流媒体平台是内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放，建议持续关注 [4] * 虚拟资产市场催化有限，币价承压，但香港正推进虚拟资产交易与托管服务提供者的发牌制度 [4] * 汽车后市场板块动态积极，途虎养车工场店总数破8000家且近90%盈利，懂车帝养车计划3年拓展300城 [4] * O2O领域，北京发放首批L3级高速公路自动驾驶车辆专用号牌，建议关注Robotaxi板块；北京放宽非京籍家庭购房条件，建议关注贝壳-W [4] * 传媒游戏行业新品上线加速，关注元旦及寒假假期对行业景气度的带动作用 [4] 按目录总结 消费&连锁咖啡茶饮 * 本期（12月22日-12月26日）恒生非必需性消费业指数累计上涨0.18% [9] * 关注个股中，蜜雪集团（+6.78%）、小菜园（+5.65%）、古茗（+5.26%）涨幅居前 [9] * 瑞幸咖啡周度新开门店130家，其中一二线城市占比72%，三线及以下城市占比28% [14] * 瑞幸马来西亚特许经营商Hextar Industries Berhad计划将出售资产所得约1亿令吉（占收益83.3%）重新部署，用于推动瑞幸咖啡在马来西亚的扩张 [14] 电商&互联网 * 本期恒生互联网科技业指数累计下跌0.46% [12] * 关注个股中，叮咚买菜（+13.39%）、拼多多（+5.02%）、京东（+2.01%）涨幅居前 [12] * 高德与蜜雪冰城达成百万量级合作，约5000家蜜雪冰城门店接入高德团购 [20] * 拼多多将进行“直播录播”专项治理，对违规行为严重者永久关闭直播权限 [20] 流媒体平台 * 本期恒生传媒指数下跌0.59% [18] * 重点个股中，爱奇艺（+3.24%）、Spotify（+0.38%）上涨 [18] * Netflix获得50亿美元循环信贷额度和两笔各100亿美元的延迟提取定期贷款，为其竞购华纳兄弟的部分过桥贷款进行再融资 [21] 虚拟资产&互联网券商 * 截至12月26日，全球加密货币市值为30205亿美元，较上期上涨1.76% [22] * 本期比特币和以太币价格分别为87306美元和2926.70美元，分别较上期末下跌0.9%和1.7% [22] * 重点个股中，嘉信理财（+3.11%）、盈透证券（+2.96%）上涨 [24] * Coinbase已达成收购预测市场初创公司The Clearing Company的协议 [28] * 香港财库局与证监会发布虚拟资产交易与托管发牌制度咨询总结，将进一步推进相关发牌制度 [4][33] 车后连锁 * 本期恒生综合指数累计下跌1.21% [29] * 关注个股中，中升控股（+2.25%）、途虎-W（+0.63%）上涨 [29] * 途虎养车工场店总数突破8000家，开业6个月以上的工场店近90%能够实现盈利 [37] * 懂车帝养车上海首店开业，目标3年拓展300城 [37] O2O * 本期恒生互联网科技业指数累计下跌2.86% [34] * 关注个股中，滴滴全球（+4.57%）上涨，曹操出行（-26.30%）跌幅较大 [34] * 北京发放国内首批L3级高速公路自动驾驶车辆专用号牌 [38] * 北京放宽非京籍家庭购房条件：购买五环内/外商品住房的社保或个税年限分别由3年/2年调减为2年/1年；二孩及以上家庭可在五环内多购1套房 [38] AI&云 * 本期纳斯达克互联网指数累计上涨0.92% [39] * 关注个股中，英伟达（+5.27%）、台积电（+4.81%）、甲骨文（+3.14%）涨幅居前 [39] * 阿里通义千问推出Qwen Code v0.5.0版本 [43] * 字节跳动推出形式化数学推理专用模型Seed Prover 1.5 [43] * 阿里升级新一代语音模型Qwen3-TTS [43] * 字节跳动豆包DAU突破1亿 [43] * 字节跳动计划2026年投入约1600亿元人民币资本支出，其中约一半（850亿元人民币预算）用于采购AI处理器 [43] 传媒 * 本期申万一级传媒指数下跌0.1803%，几乎与上周持平 [41] * 细分赛道中广告营销板块涨幅最大，影视院线板块跌幅最大 [41] * 重点跟踪个股中，吉比特（+6.97%）、心动公司（+5.22%）涨幅居前 [41][45] * 国家版署12月25日下发过审游戏版号共计147款 [48] * 《2025广东游戏产业发展报告》显示，2025年广东游戏产业预计收入规模达2836.13亿元人民币，同比增长8.9%，占全国80.85% [48]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级，但对多个细分领域给出了具体观点和关注建议 [4] 核心观点 * **AI产业趋势持续**：MiniMax、智谱AI通过港交所聆讯，关注AI产业趋势 [2] * **看好AI提效逻辑**：持续看好AI产业趋势及提效逻辑，建议关注经营性现金流良好的科技龙头 [4] * **关注结构性机会**：在消费、互联网、平台科技等多个领域存在结构性投资机会与风险，需关注各细分赛道景气度变化 [4] 消费与互联网 * **教育**：行业景气略有承压，国内中小机构供给增加导致竞争边际加剧，龙头公司阿尔法能力逐渐趋稳 [4] * **咖啡茶饮**： * **咖啡**：高景气维持，行业具备β性红利，各品牌依旧积极开店，但淡季来临需警惕短期数据波动风险 [4] * **茶饮**：行业略有承压，进入相对成熟阶段，头部平台通过布局早餐、瓶装饮料寻找增量，同样需警惕淡季带来的短期数据波动风险 [4] * **个股动态**：瑞幸咖啡考虑竞购蓝瓶咖啡以提升品牌形象并拓展高端市场 [15] 古茗开始销售瓶装HPP鲜活果汁 [15] 蜜雪冰城与高德达成合作，约5000家门店接入高德团购 [15] 蜜雪冰城美国首店在洛杉矶试运营 [15] * **电商**：行业略有承压，受国内消费环境影响，1-11月全国实物商品网上零售额118193亿元，同比增长5.7%，占社会消费品零售总额比重为25.9% [4] 竞争依旧激烈，头部平台布局AI提效 [4] * **个股动态**：拼多多宣布实行联席董事长制度，并计划重仓中国供应链，目标三年再造一个新拼多多 [23] 拼多多推出送货入村服务 [23] 阿里巴巴将推出AI免费企业信息查询App“88查” [23] 平台与科技 * **流媒体平台**：音乐流媒体平台被视为内需驱动的优质互联网资产，具备高性价比悦己消费属性，规模效应驱动盈利杠杆释放，建议持续关注 [4] * **虚拟资产与交易平台**：日本加息落地导致加密货币价格波动，全球加密货币市值截至12月19日为29684亿美元，较上期下跌8.16% [25] 比特币和以太币价格分别达到88104美元和2976.80美元，分别较上期末下跌2.4%和3.5% [25] Coinbase推出股票交易和预测市场服务 [4] 亚洲综合性数字资产公司Hashkey Holdings在香港联交所主板挂牌上市 [4] * **汽车服务**：传统豪华品牌BBA（宝马、奔驰、奥迪）在华销量呈现下滑趋势，今年1-11月，宝马累计销售52.8万辆，同比下降14.7%；奔驰累计销售51.8万辆，同比下降18.7%；奥迪累计销售51.8万辆，同比下降13.3% [4] 与此同时，国产豪华品牌和新势力品牌销量逆势增长，建议持续关注汽车后市场4S店板块 [4] * **O2O**： * **网约车**：曹操出行本周股价跌幅超26%，公司管理层自愿承诺在2026年6月24日前不出售激励股份，建议关注网约车板块 [4] * **互联网医疗**：京东健康企业业务战略拓宽B端市场边界；蚂蚁集团旗下AI健康应用“AQ”升级为“蚂蚁阿福”，月活跃用户超1500万，并冲上苹果应用商店下载总榜第3位，建议持续关注互联网医疗板块 [4] * **AI与云**：国外市场对AI产业链中长期回报、资本开支强度及融资可持续性的担忧仍在，但中东基金对甲骨文和OpenAI的资本支持短期内大幅降低了美国AI头部企业的资金压力 [4] 国内近期大模型开始与物理世界相结合，例如千问APP接入高德地图，需关注国内外AI应用落地情况 [4] * **行业动态**：阿里巴巴发布电影级视频模型万相2.6，并已同步上线千问APP [49] 千问APP接入高德地图，实现从意图理解到服务执行的跨越 [49] 微软、谷歌等24家公司加入美国政府的“创世使命”AI计划 [49] 字节跳动发布豆包大模型1.8及音视频创作模型Seedance 1.5 pro [49] MiniMax（稀宇科技）与智谱AI均已通过港交所上市聆讯 [54] 英伟达发布Nemotron 3系列开源模型 [54] 传媒 * **行业数据**：2025年，国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68%；2025年第四季度收入947.63亿元，同比增长10.92%，在传统淡季创下历史新高 [4] 2025年用户规模达6.83亿，同比增长1.35% [57] * **细分领域**：女性向游戏成为国内游戏市场增长最快的板块之一，2024年市场规模达80亿元，同比增长124.1% [57] * **关注点**：建议关注新游戏超预期表现及长青游戏创新高带来的板块热度提升 [4] * **政策与动态**：上海市发布支持游戏电竞产业发展的“游十条”政策 [55] 腾讯对TEG进行组织架构调整，新设AI Infra部、AI Data部及数据计算平台部，以推进AI战略布局 [57]

文章核心观点 - 阿联酋（特别是迪拜）通过聚焦于现实世界资产（RWA）代币化的实际应用和部署 而非仅仅停留在监管讨论 已成为全球最先进的代币化经济试验场 [1][2][7] 监管框架与战略定位 - 阿联酋的战略超越了单纯的规则制定 将代币化视为未来几十年经济创造、验证和交换价值的基础 而非投机性金融利基市场 [2] - 迪拜虚拟资产监管局（VARA）于5月更新框架 明确涵盖现实世界资产的发行和分销 [3] - VARA引入了资产参照虚拟资产（ARVAs）这一新法律类别 正式承认代币化的现实世界资产为受监管的金融工具 [4] - 新规要求发行人保持独立审计的储备金 确保隔离托管 并提供透明披露 从而将代币化从一个实验转变为完全可投资且合规的资产类别 [4] 实际应用与政府主导 - 迪拜土地部门与VARA、迪拜未来基金会及阿联酋中央银行合作 推出了该地区首个基于区块链的房地产注册实体 [5] - 该应用将过去需要数周文件处理时间的流程大幅缩短 同时保持了相同的监管保障 [5] - 代币化不仅提高了所有权效率 还以合规、透明的方式为全球投资者基础打开了买卖或抵押部分房产权益的通道 [6] - 多个政府机构协同推进技术应用 迪拜已直接进入部署阶段 而其他司法管辖区（如美国和英国）仍将其视为试点或个案审批 [7] 行业影响与模式启示 - 迪拜的行动发出了一个有力信号 其不再等待全球关于代币化如何运作的共识 而是展示其实际如何运作 [8] - 其他市场可借鉴其思维模式 即先行构建 实时监管 并通过执行让创新证明其价值 而非简单复制其规则 [8]