（原标题：险资股票投资风险因子下调，金融科技ETF华夏、金融科技ETF、金融科技ETF富国逆势上 涨） A股主要指数下跌，金融科技板块逆势上涨。 ①证券IT行业以生产系统为核心，根据客户需求建设系统。②证券科技服务商行业架构包括流量获客、 金融信息服务产品变现和牌照变现。③银行IT行业架构满足多样化服务需求，保险IT行业架构基于业务 需求导向的三类IT系统。 互联网金融看短期业绩弹性，证券IT关注信创需求：金融科技指数跑赢大盘，证券科技服务商业绩齐头 并进；A股市场新入市投资者增长，交投情绪较强。①东方财富——短期关注市占率，长期关注AI发 展；②同花顺——短期关注C端业绩弹性，长期关注AI赋能B+C端；③指南针&九方智投控股——关注 流量到牌照变现的业绩弹性；④恒生电子&金证股份——关注金融行业基本面改善和信创需求。 银行IT关注出海订单，保险IT看AI发展：2025年，银行及保险业整体平稳增长；2025年前三季度，银行 保险科技股小幅震荡，四季度起个股表现分化；银行IT行业预期将呈现产品集成化、行业集中化趋势。 ①长亮科技——营收状况符合一致周期稳步发展，海外布局持续开拓，看好海外业务；保险IT行业增长 ...

固定收益研究核心观点 - 近期国债期货对权益市场的“跟跌”不仅是源于现券端产生的压力，更意味着权益市场与国债期货的相关关系已迈入新阶段[3] - 截至11月21日，国债期货TL合约与沪深300指数之间的10日相关性已显著攀升至2025年7月以来的历史高位，但从1分钟K线看，二者在日内的负相关关系仅较7月中旬略有减弱[3] - 国债期货与权益市场的联动逻辑趋于复杂化，具体包括：权益反弹预期驱动下债市仓位调整、杠杆约束下的国债期货被动调仓、部分权益投资者将国债期货作为日内快速交易工具[4] - 后续“权益跌则国债期货涨”的简单日度联动预计难以重现，市场操作模式进入更精细化的多元定价阶段[4] - TL合约短期支撑位或在20月均线114.9元处，短期阻力位则在前期高点116.9元处[4] 计算机行业（金融AI应用）核心观点 - 2025年DeepSeek R1的发布助推通用模型推理能力跃迁和成本锐减，成为金融机构本地化部署AI的行业拐点[6] - AI应用已在各类金融机构的核心业务以及中后台场景中加速渗透，未来AI有望重构金融业务流程和组织架构[5][6] - AI助力金融机构实现内部降本提效（运营管理优化、核心业务流程改善、员工赋能）与外部价值挖掘（营销获客、对客服务）[7] - 大型金融机构依托雄厚算力和自研能力进行大模型私有化部署，而中小机构则依赖模型轻量化、大模型一体机等技术实现灵活接入[8] 投资建议与关注标的 - 金融信息服务：相关标的包括同花顺、九方智投控股、指南针[6] - 第三方支付：推荐标的包括新大陆、新国都，相关标的为拉卡拉[6] - 银行IT：推荐标的包括宇信科技、京北方、广电运通、神州信息、中科金财、高伟达、天阳科技；相关标的为长亮科技[6][7] - 证券IT：推荐标的包括恒生电子、金证股份、顶点软件[7] - 保险IT：推荐标的包括新致软件、中科软[7] 海外公司研究（BOSS直聘-W） - 维持增持评级，现价81.50元，总市值78456百万[11] - 25Q3营业收入21.63亿，同比增长13.17%；GAAP归母净利润8.06亿，同比增长72.22%；经调整净利润9.91亿，同比增长34.23%[11] - 需求明显回暖，三季度新发布职位数同比增长25%，过去12个月付费企业侧客户数同比增长13.3%达到680万[12] - 在销售投放力度保持克制情况下实现用户增长，1-10月累计新增用户超4000万[12] 市场策略与地方债发行 - 上周（11月17日-11月21日）9个省市共发行53只地方债，规模共计1846.59亿元，其中新增一般债203.57亿元，新增专项债823.11亿元[14] - 截至11月21日，2025年共发行2.10万亿元特殊再融资债，年内剩余发行额度在0.15万亿左右[14] 商业航天产业动态 - 我国首艘商业航天载人飞船“穿越者壹号”1:1试验舱舱体成功下线[15] - 通信技术试验卫星二十一号成功发射，用于卫星通信、广播电视、数据传输等业务[17] - Wind商业航天指数周跌幅3.01%，周成交额1387亿元，较上周环比上升4.29%[19] - 个股层面，航天发展、亚光科技、龙溪股份单周涨幅分别为31.77%、17.79%、16.34%[19] ESG与双碳市场数据 - 上周沪深300指数收跌3.77%，ESG300指数收跌4.19%，中证ESG100指数收跌5.23%[20] - 截至11月24日，市场上存续ESG基金产品共941只，净值总规模达11601.12亿元人民币[21] - 上周全国碳市场碳排放配额累计成交量1169.44万吨，累计成交金额7.01亿元，较前一周下降30.29%和30.42%[25] - 上周国内各试点碳市场周交易总量100.66万吨，较前一周大幅上涨488.51%[26]

行业驱动力 - 金融行业作为数据、信息、决策密集型产业，其数智化转型需求与大模型技术特性高度契合[1] - 人工智能相关政策和顶层设计为金融机构向“人工智能化”转型提供外部驱动，例如2025年5月人民银行科技司司长提出要稳妥有序推进人工智能大模型应用[2] - 金融机构IT支出的持续扩张为AI落地提供强劲内驱，2024年以来金融行业大模型相关招投标已开始明显加速[2] 技术发展拐点 - 通用大模型技术已跨越“技术验证”向“产业适配”的关键拐点，AI在垂直领域的规模化应用落地将进入加速期[2] - 2025年DeepSeek R1的发布助推通用模型推理能力跃迁和成本锐减，并实现模型开源，成为金融机构本地化部署AI的行业拐点[1][3] - AI应用已在各类金融机构的核心业务领域以及中后台场景中加速渗透，未来AI有望重构金融业务流程和组织架构[1] 技术路径与应用形式 - AI与金融结合的两条技术路径：一是通用模型结合金融语料进行训练，二是开发金融垂类大模型[3] - 金融垂域模型相比通用模型更适合解决金融行业具体问题，与行业需求和合规性要求更加匹配[3] - 在应用形式上，AI智能体尤其是多智能体协作已成为未来重点研发方向，智能体主要面向需要AI自主承担长流程工作任务的高规划要求场景[3] 投资关注领域 - 金融信息服务领域相关标的包括同花顺、九方智投控股、指南针[4] - 第三方支付领域推荐标的包括新大陆、新国都，相关标的包括拉卡拉[4] - 银行IT领域推荐标的包括宇信科技、京北方、广电运通、神州信息、中科金财、高伟达、天阳科技，相关标的包括长亮科技[4] - 证券IT领域推荐标的包括恒生电子、金证股份、顶点软件[4] - 保险IT领域推荐标的包括新致软件、中科软[4]

证券IT板块市场表现 - 证券IT板块整体走弱 [1] - 湘财股份股价触及跌停 [1] - 凌志软件 大智慧 指南针 赢时胜 同花顺 金证股份等公司股价跟随下跌 [1]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][4] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩短期承压，但作为证券IT龙头，在信创和金融科技领域持续创新，业绩有望回暖，估值具备提升空间 [1][2][3] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营收34.9亿元，同比下滑16.66%；实现归母净利润4.55亿元，同比增长2.16%；实现扣非净利润2.91亿元，同比增长8.90% [1] - 2025年第三季度单季实现营收10.63亿元，同比下滑21.33%；实现归母净利润1.95亿元，同比下滑53.17%；实现扣非净利润0.99亿元，同比下滑25.05% [1] - 分业务板块看，前三季度财富科技业务营收7.26亿元，同比下降9.6%；资管科技业务营收7.25亿元，同比下降28.2%；运营与机构业务营收7.38亿元，同比下滑6.1% [1] - 业绩承压主要受下游客户预算收紧及实施交付周期拉长影响 [1] 盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度公司整体毛利率达到69.0%，同比基本持平 [2] - 费用控制成效显著，前三季度销售、管理、研发费用分别为3.76亿元、4.58亿元、15.18亿元，同比变动分别为-24.99%、-25.69%、-9.90% [2] 信创与金融科技创新进展 - 在信创领域持续推进核心产品UF3.0、O系列替换升级，恒生UF3.0新一代核心业务系统于2025年7月21日在招商证券全面上线，完成千万客户全量切换 [2] - 恒生理财销售5.0系统近期在华林证券、第一创业证券、红塔红土基金成功实现全栈信创上线 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.0亿元、13.4亿元、16.1亿元 [3][6] - 当前市值对应2025/2026/2027年的PE估值分别为50倍、44倍、37倍 [3][6][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为60.48亿元、68.22亿元、77.49亿元，增长率分别为-8.1%、12.8%、13.6% [6][8] - 预计2025-2027年净利润率分别为20.04%、19.86%、21.03% [7][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.63元、0.71元、0.85元 [6][8]

行业整体表现 - 2025年上半年150家券商实现营业收入2510亿元 同比增长23% 净利润1123亿元 同比增长40% [1] - 42家上市券商合计营业总收入2519亿元 同比增长31% 归母净利润1040亿元 同比增长65% [1] 证券IT行业竞争格局 - 证券IT服务商主要分为两类：面向B端金融机构的恒生电子、金证股份、顶点软件和面向C端投资者的同花顺、大智慧、财富趋势 [3] - 恒生电子成立于1995年 最初为股票自主交易委托系统供应商 2006年后业务扩展至银行、保险、信托、交易所等领域 [3] - 公司业务分为七大板块：财富科技服务、资管科技服务、运营与机构科技服务、风险与平台科技服务、数据服务业务、创新业务、企金保险核心与金融基础设施科技服务 [3] 恒生电子财务表现 - 2025年上半年营收24.26亿元 同比下降14.44% 扣非归母净利润1.92亿元 同比增长41.89% [4] - 营收下降原因包括金融机构IT预算收紧、市场竞争加剧、客户采购周期延长以及公司主动收缩非核心业务 [4] - 前四大业务板块收入全面下滑：财富科技服务5.32亿元（降3.13%）、资管科技服务4.88亿元（降32.35%）、运营与机构科技服务5.12亿元（降7.17%）、风险与平台科技服务1.44亿元（降33.86%） [4] - 七大业务板块中仅两个板块收入微增 整体呈现全线收缩状态 [5] 盈利能力比较 - 恒生电子毛利率69.29% 净利率12.28% 均低于同花顺的86.65%和28.85% [7] - 扣非归母净利润1.92亿元 仅为同花顺4.84亿元的39.67% [6] 营运效率分析 - 应收账款账面价值11.38亿元 在六家公司中最高 远超第二名的金证股份3.11亿元 [8] - 应收账款周转率2.32次 远低于同花顺40.97次及其他公司（金证股份3.28次、顶点软件3.05次、大智慧3.95次、财富趋势3.33次） [7][8] - 应收账款占总资产比例8.21% 为六家公司中最高 [8] 现金流与偿债能力 - 经营活动现金流净额-9.01亿元 与归母净利润2.61亿元严重背离 [11] - 经营现金流"失血"程度为六家公司中最严重 其他公司分别为：同花顺11.41亿元、财富趋势0.11亿元、金证股份-0.43亿元、大智慧-0.96亿元、顶点软件-1.27亿元 [14] - 流动比率1.15 速动比率0.98 均为六家公司中最低 且显著低于倒数第二名的金证股份（2.55和2.26） [15]

行业整体表现 - 2025年上半年150家券商实现营业收入2510亿元同比增长23% 实现净利润1123亿元同比增长40% [1] - 42家上市券商合计实现营业总收入2519亿元同比增长31% 实现归母净利润1040亿元同比增长65% [1] - 证券IT行业主要上市公司包括恒生电子、同花顺、财富趋势、顶点软件、大智慧、金证股份 [1][2] 大智慧财务表现 - 2025年上半年实现营业收入37903.7万元同比增长13.19% 归母净利润-347.01万元较上年同期-13775.73万元亏损收窄 [2] - 扣非归母净利润为-3691.41万元较上年同期-13203.62万元有所改善 [2] - 期间费用率高达70.28%在6家同行中最高 其中销售费用率17.62% 管理费用率31.93% 财务费用率-1.18% 研发费用率22.33% [3][4][6] 研发投入对比 - 研发费用率22.33%仅高于金证股份的20.17% 低于恒生电子42.71%、顶点软件28.85%、同花顺32.63%、财富趋势30.19% [4][6] - 研发费用金额0.85亿元同比下降27.41% 为6家公司中最大降幅 [7] - 证券IT服务商研发能力是重要竞争力 交易系统对稳定性、便捷性、拓展性要求较高 [7] 合并事项影响 - 与湘财股份吸收合并后2025年上半年基本每股收益从0.05元/股降至0.03元/股降幅40% [8][9] - 2024年度基本每股收益从0.04元/股降至-0.02元/股由正转负 [8][9] - 合并后2025年上半年营业收入从114402.87万元增至151133.54万元 但净利润从14074.13万元降至12867.92万元 [9] - 历史显示两家公司自2015年尝试合并以来未见显著业务协同 [7]

行业整体表现 - 2025年上半年150家券商实现营业收入2510亿元 同比增长23% 实现净利润1123亿元 同比增长40% [1] - 42家上市券商合计实现营业总收入2519亿元 同比增长31% 实现归母净利润1040亿元 同比增长65% [1] - 证券IT行业主要上市公司包括恒生电子 同花顺 财富趋势 顶点软件 大智慧 金证股份 [1][2] 同花顺财务表现 - 2025年上半年实现营业收入17.79亿元 同比增长28.07% 实现归母净利润5.02亿元 同比增长38.29% 净利润在6家证券IT服务商中最高 [2] - 销售费用达3.35亿元 销售费用率为18.82% 远高于另外5家公司销售费用率均值10.24% [2][3] - 销售费用同比增长38.15% 超过同期营收增速28.07% [3][5] - 资产负债率为33.64% 在6家公司中最高 [1][5] 同业对比分析 - 恒生电子营业收入24.26亿元 销售费用率11.88% 销售费用同比下降26.03% [3] - 金证股份营业收入12.08亿元 销售费用率5.89% 销售费用同比下降13.65% [3] - 大智慧营业收入3.79亿元 销售费用率17.47% 销售费用同比下降8.27% [3] - 顶点软件营业收入2.46亿元 销售费用率13.77% 销售费用同比下降6.45% [3] - 财富趋势营业收入1.33亿元 销售费用率2.20% 销售费用同比下降6.21% [3] 资金使用效率 - 同花顺账面货币资金86.18亿元 占总资产比例83.41% 2025年上半年利息收入0.7亿元 货币资金收益率约0.79% [6] - 年化收益率约1.58% 低于顶点软件的2.46% [6][7] - 顶点软件账面货币资金1.3亿元 交易性金融资产8.19亿元 合计9.49亿元 收益率达1.23% [6] - 同花顺交易性金融资产为0 巨额资金可能存在闲置 [7]

行业整体表现 - 2025年上半年150家券商实现营业收入2510亿元，同比增长23%，净利润1123亿元，同比增长40% [1] - 42家上市券商合计营业总收入2519亿元，同比增长31%，归母净利润1040亿元，同比增长65% [1] - 证券IT行业是证券投资市场生态体系重要组成部分，主要服务B端金融机构和C端投资者 [2] 证券IT公司业绩对比 - 恒生电子营收24.26亿元位居行业第一，财富趋势营收1.33亿元垫底且同比下降9.96% [1][2] - 财富趋势扣非归母净利润0.67亿元同比下降13.77%，是六家公司中唯一负增长企业 [2][4] - 同花顺营收28.07亿元同比增长38.29%，归母净利润5.02亿元同比增长40.64% [3] - 顶点软件营收2.46亿元同比下降7.97%，金证股份营收12.08亿元同比下降48.55% [3] 财富趋势经营状况 - 公司营收较排名倒数第二的顶点软件低45% [3] - 研发人员数量从328人减少至310人，研发人员平均薪酬从7.89万元降至6.97万元，同比下降11.66% [5][6] - 研发费用0.4亿元同比下降3.17%，主要因研发人员数量和薪酬单价下降 [5] - 主营业务项目减少导致软件销售和信息安全产品收入下降 [2] 估值与股东行为 - 财富趋势市盈率(TTM)达125.08倍，远高于同行业其他公司（金证股份-104.9倍、顶点软件41.99倍、恒生电子48.61倍、同花顺98.35倍） [8] - 实控人黄山计划减持不超过768.34万股（占总股本3%），按112.32元/股测算价值约8.63亿元 [8] - 股价从2024年9月23日63.55元/股上涨至2025年9月23日151.68元/股，涨幅138% [6] 行业竞争要素 - 研发能力是证券IT服务商核心竞争力，交易系统需满足稳定性、便捷性和拓展性要求 [4] - 证券IT服务商主要分为两类：恒生电子、金证股份、顶点软件主要面向B端金融机构，财富趋势、同花顺主要面向C端投资者 [2]

行业整体表现 - 2025年上半年150家券商实现营业收入2510亿元 同比增长23% 实现净利润1123亿元 同比增长40% [1] - 42家上市券商合计实现营业总收入2519亿元 同比增长31% 实现归母净利润1040亿元 同比增长65% [1] - 证券IT行业主要上市公司包括恒生电子 同花顺 财富趋势 顶点软件 大智慧 金证股份 [1][2] 金证股份财务表现 - 2025年上半年营业收入12.08亿元 同比减少48.55% [2][3] - 归属于上市公司股东的净利润-0.39亿元 扣非归母净利润-0.58亿元 [2] - 营收下降主要系IT设备分销业务规模缩减所致 [3] 盈利能力比较 - 毛利率36.93% 在6家公司中排名垫底 [5] - 同花顺 恒生电子 财富趋势 顶点软件 大智慧的毛利率分别为86.65% 69.29% 79.33% 69.76% 62.26% [5] - 净利率-3.16% 排名垫底 [8] - 同花顺 恒生电子 财富趋势 顶点软件 大智慧的净利率分别为28.85% 12.28% 81.32% 21.68% -0.91% [8] 研发投入状况 - 研发费用2.44亿元 同比下降9.53% [9] - 研发费用率20.17% 在6家公司中最低 [9] - 恒生电子 同花顺 财富趋势 顶点软件 大智慧的研发费用率分别为42.71% 32.63% 30.19% 28.85% 22.33% [9] 业务定位与行业结构 - 证券IT服务商主要面向证券公司 资管机构等B端客户 提供交易系统等软件系统支持 [2] - 恒生电子 金证股份 顶点软件主要面向B端金融机构 [2] - 同花顺 财富趋势 大智慧主要面向C端投资者 [2] - 金证股份主营业务深度聚焦金融科技 深化布局财富科技和投资科技领域基石业务 [2]