AI资本支出与债务融资 - 科技巨头预计今年将投入**7500亿美元**用于AI基础设施建设，支出较一年前增长约**80%** [1] - 为支持巨额资本支出，公司现金消耗处于创纪录水平，资本支出占自由现金流的比例已达到互联网泡沫以来的最高水平 [2] - 多家头部科技公司正转向债务市场融资，例如SpaceX近期发行债券，谷歌母公司Alphabet完成了本轮周期中规模最大的债务融资之一，甲骨文也通过发债筹资 [2] 自由现金流与财务结构变化 - 甲骨文预计今年将出现负自由现金流 [2] - 亚马逊被广泛预测将出现负自由现金流，并已通过储架发行方式为利用信贷市场做好了准备 [3] - 随着债务负担增加，利率上升的影响可能开始波及大型科技公司，使其对利率变化更为敏感，而过去它们凭借强劲的资产负债表通常不受债券市场影响 [3][4] 市场情绪与竞争动态 - 市场对科技公司是否过度支出的担忧加剧，部分源于更便宜的AI模型的出现，例如微软正考虑在其平台上提供超低价的中国模型DeepSeek的访问权限 [4] - 微软近期还推出了一系列自有折扣AI模型 [5] - 摩根大通指出，“美股七巨头”的股票已成为其客户的一个资金来源，这在一定程度上导致了这些股票近期的抛售 [5] 投资规模与回报预期 - AI基础设施单个项目投资规模惊人，例如一个数据中心项目的投资额就高达**500亿美元** [6] - OpenAI等公司已明确表示无放缓支出的意图，其投资意愿强烈且公开 [8] - 巨额投资的最终回报参数尚不明确，引发了市场对投资效率的关注 [7] 债务融资趋势与市场反应 - SpaceX近期转向债券市场融资被视为一个信号，表明科技行业可能更多地依赖债务 [8] - 亚马逊被视为下一家可能利用债务市场的公司 [9] - 尽管债务融资不会稀释股东权益，但投资者可能正试图抢先应对更多债务发行，并因此抛售相关股票，这叠加了市场情绪的影响 [9]

文章核心观点 - 世界模型不是“更好的视频生成”，而是一次范式跃迁，其核心是交付“可运行环境”，而非仅交付“内容” [3][6][8] - 3D是世界模型落地的重要路径，因其具备一致性、资产概念、物理精确性及成本优势，是唯一能真正交付到生产环节的形态 [12][13][14] - 游戏数字世界是物理世界的“可控代理”，两者在核心技术框架（感知、仿真、推理、规划）上高度一致，可相互复用 [6][29] - 世界模型生态当前最稀缺的是评测标准，而非模型本身 [6][31] 对世界模型的理解与定义 - 公司对世界模型的理解与李飞飞提出的“渲染器、仿真器、规划器”三层框架略有不同，更倾向于将渲染与仿真合并看待 [4] - 世界模型需满足三个核心特征：状态持续、物理准确、可交互 [9][16] - 世界模型与普通视频生成、3D生成最本质的区别在于可交互性与可维护的世界状态 [8] 技术路径与产品布局 - 公司遵循“能力积木化、最终系统化”的技术路径，各模块独立输出价值，整合后涌现更大能力边界 [7] - 已在世界仿真与渲染层布局WorldPlay、WorldStereo等视频模型，以及WorldMirror、HY 3D等仿真资产生成模型 [5] - 已在世界规划层布局WorldNav及后续系列模型，支撑导航与操作任务 [5] - 将各模块能力整合推出HY World产品，用户输入简单文本或图像即可生成完整、可交互、可仿真的3D世界，并配套专用渲染器WorldLens实现高效实时渲染 [5] 3D作为落地路径的核心原因 - 3D天然具备一致性，且兼容现有管线：采用显式3DGS表达，可提取mesh，直接接入标准图形管线、游戏引擎及仿真平台 [13] - 3D具备“资产”概念：生成的是可编辑、可复用、可接入工作流的结构化资产，而视频帧仅是最终影像或素材 [13] - 3D具备物理精确性：结合重建模型WorldMirror，能输出真实的深度、法线和点云数据，满足精准模拟仿真的需求 [13] - 3D具备成本优势：建模成本是一次性的，边际成本极低；而视频生成需要持续消耗算力进行推理 [14] 应用场景判断标准 - 判断是否需要世界模型的核心在于应用场景是否需要“交互” [10] - 指向“交互”需求的三个信号：持久的世界状态、可编辑可复用的资产、物理交互，满足条件越多，对世界模型需求越强 [11] - 被动观看型内容（如营销短片、概念图）适合视频生成；需要接入可运行系统的场景（如游戏、机器人仿真、VR漫游）则依赖3D和世界模型 [17][18] HY-World 2.0技术架构与生成流程 - 不采用端到端模型的原因：缺乏成对训练数据，且模块化方案可控性、可解释性更强 [20] - 生成流程分为四个阶段，对应人类“感知世界→理解世界→想象世界→重建世界”的认知过程 [21] - 第一阶段（全景生成，HY-Pano）：将输入转化为360°全景，提供全局自洽的初始化 [21] - 第二阶段（轨迹规划，WorldNav）：将全景解析为点云、mesh等，并规划探索路线 [21] - 第三阶段（世界扩展，WorldStereo）：沿规划轨迹补全未观测区域，保持全局一致性 [22] - 第四阶段（世界合成，WorldMirror）：将多视角视图重建为精确几何结构，得到可自由漫游的3D世界 [22] 关键模块技术优势 - WorldMirror 2.0大幅降低三维重建门槛：单次前向传播即可输出全套自洽统一的几何结果；凭借学习到的先验知识，在稀疏视角等“不完美”输入下稳定工作；采用前馈式预测，速度快，无需针对每个场景单独优化 [23] - WorldLens作为专用渲染平台，承担三项核心功能：自动IBL光照、高效碰撞检测、训练-渲染协同设计，确保生成的世界能实时、高质量地“跑起来” [24][25] 物理交互能力与挑战 - “兼容物理引擎”意味着对生成内容进行轻量化处理，使其能接入标准图形管线，实现实时碰撞检测与物理反馈 [27] - 目前已成熟的能力包括：静态场景碰撞、漫游导航、角色与环境碰撞交互、基本重力与刚性反馈、一致的光照系统 [27] - 仍面临的挑战包括：动态物体生成与交互、铰接与可形变物理效果实现、物理参数准确估计、物体级语义解耦与可交互编辑 [28][32] 生态建设与开发者机会 - 公司选择开源HY-World 2.0全部模型权重、代码和技术细节，旨在推动生态建设 [30] - 当前生态中最具价值的三个探索方向：建立量化“世界好坏”的评测标准；开发工具链适配与工作流插件；进行垂直领域（如自动驾驶、具身智能）适配 [31]

Table of Contents As filed with the Securities and Exchange Commission on June 22, 2026. Registration No. 333-296573 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION WASHINGTON, D.C. 20549 Amendment No. 1 to FORM F-1 REGISTRATION STATEMENT UNDER THE SECURITIES ACT OF 1933 Bending Spoons S.p.A. (Exact Name of Registrant as Specified in its Charter) Not Applicable (Translation of Registrant's Name into English) Republic of Italy (State or Other Jurisdiction of Incorporation or Organization) 7370 (Primary Stan ...