空调用制冷系统管路组件行业分析 行业定义与构成 - 空调用制冷系统管路组件指空调设备中用于制冷剂输送、循环、分配和控制的各种管道及配件，包括铜管/铝管、分配器、干燥过滤器、视液镜、截止阀等部件 [1] - 这些组件共同构成密闭制冷循环通道，承担调节制冷剂流量、压力及状态的关键功能，直接影响空调设备的运行效率与安全性 [1] 市场规模与增长 - 2031年全球市场规模预计达135.1亿元，2025-2031年CAGR为6.3% [2] - 2024年全球前五大厂商合计市场份额约52%，头部企业包括Amagasaki Pipe、三花智控、扶桑工业、盾安环境、恒基金属等 [7][4] 产品结构分析 - 按材料类型：铜管占据70.8%市场份额，铝管因成本优势在住宅系统渗透率提升，不锈钢管在商用/工业领域需求增长 [9][10] - 按应用场景：家用空调占比66.5%，商用空调领域VRF系统及天然制冷剂转型推动高等级管材需求 [12] 区域市场特征 - 新兴市场家用空调需求增长显著，带动预制保温铝管和铜管使用量 [12] - 发达国家商用空调领域对耐腐蚀材料（如不锈钢管）需求稳定 [10] 行业驱动因素 - 全球空调市场持续扩张，新建筑及存量建筑改造需求双重拉动 [16] - 城市化进程加速推动基础设施投资，城市更新项目创造增量空间 [16] - 绿色制冷技术发展催生新型管路组件需求，环保材料应用比例提升 [16] 发展挑战 - 原材料价格波动显著，铜/铝/钢等金属成本占比大影响利润稳定性 [18] - 国际贸易政策变化可能改变区域供需格局，需应对关税及技术壁垒 [18] 技术演进趋势 - 产品向轻量化、一体化方向发展，管径缩小同时满足复杂工况要求 [20] - "以铝代铜"趋势明确，兼顾成本控制与系统重量优化 [20] - 高压组件研发成为重点，匹配高效制冷系统升级需求 [20]

债券发行概况 - 本次可转债发行规模为人民币31亿元，发行数量为310万张，每张面值100元，按面值发行[3] - 债券期限为6年，自2023年7月10日至2029年7月9日，票面利率采用阶梯式设计，首年0.3%，逐年递增至第六年2.0%[4][5] - 转股期自2024年1月14日起至债券到期日止，初始转股价格为8.55元/股，设置转股价格向下修正条款[6][9] 资金使用情况 - 募集资金主要用于"年产2万吨高端装备用高性能不锈钢无缝管项目"，总投资额4.68亿元，拟投入募集资金3.1亿元[19] - 截至2024年末累计投入募集资金2.84亿元，投资进度达91.74%，节余资金1488.55万元已永久补充流动资金[22][25] - 2023年曾使用不超过8000万元闲置募集资金进行现金管理，投资保本型理财产品[24] 经营与财务状况 - 2024年营业收入26.52亿元，同比下降24.57%，归母净利润1.26亿元，同比下滑64.25%，主要受石油化工行业下行影响[20] - 总资产40.46亿元，较上年末减少4.98%，经营活动现金流净额未披露具体数值[20] - 公司主体信用评级维持"AA"级，债券信用等级为"AA"，评级展望稳定[26][27] 公司治理动态 - 2024年5月原董事长朱国良因年龄及身体原因辞职，副董事长朱琦暂代职责，未影响正常经营[29][32] - 公司完成第五届董事会、监事会换届选举，高级管理人员调整属于正常换届程序[33] - 债券持有人会议触发条件包含募集资金用途变更、重大资产重组等情形，本年度未召开会议[17][18]

不锈钢管板市场概述 - 产品分为不锈钢管和不锈钢板两大类，全球销售额增长趋势显示2020年至2024年再到2031年呈现持续上升态势 [3] - 主要应用领域包括精密仪器、食品工业、化学工业、轻工业等，全球不同应用销售额增速对比显示2020年、2024年和2031年均为正增长 [3] - 行业目前处于发展阶段，未来趋势显示需求将持续扩大 [3] 全球市场规模分析 - 全球不锈钢管板产能、产量及需求量在2020-2031年间均呈现稳定增长趋势，产能利用率保持较高水平 [4] - 中国市场的产能、产量及需求量增速与全球趋势一致，显示中国在全球市场中的重要地位 [4] - 全球市场销售额从2020年至2031年持续增长，销量同步上升，价格呈现波动上升趋势 [4] 区域市场分析 - 北美、欧洲、中国、日本、东南亚和印度是全球主要市场，销量和收入在2020-2031年间均保持增长，其中中国和东南亚市场增速显著 [4] - 全球主要地区产量份额显示亚洲地区（尤其是中国和印度）占比逐年提升 [4] 主要厂商竞争格局 - 全球主要厂商包括ArcelorMittal、Sandvik、JFE Steel、Posco等，2024年全球前五大生产商市场份额集中度较高 [5][6][7] - 中国市场主要厂商如Bao Steel、TATA Steel等在国内市场占据重要地位，2024年收入排名显示本土企业竞争力强劲 [6][7] - 行业集中度分析显示第一梯队厂商（如ArcelorMittal、Sandvik）占据主导地位，第二梯队和第三梯队厂商通过并购和投资扩大市场份额 [7] 产品与应用分析 - 不锈钢管和不锈钢板两类产品销量及收入在2020-2031年间均保持增长，其中不锈钢管在精密仪器和化学工业领域需求更高 [9][10] - 不同应用领域的收入增速显示食品工业和化学工业为增长最快的细分市场 [9][10] 产业链与供应链 - 上游原料供应稳定，主要供应商集中在亚洲和欧洲地区 [10] - 下游客户主要集中在制造业和工业领域，销售渠道以直销和分销为主 [10]

不锈钢期货市场表现 - 不锈钢期货主力合约收于12550元/吨，周K线收阴，持仓量环比上周增持117484手 [1] - 周内开盘报12665元/吨，最高触及12690元/吨，最低下探至12435元/吨，周度涨跌幅达-1.18% [1] 不锈钢行业供需数据 - 2025年5月国内43家不锈钢厂粗钢产量346.29万吨，6月排产336.23万吨，月环比减少2.91%，同比增加2.24% [2] - 200系97.33万吨，月环比减少0.29%，同比减少5.09% [2] - 300系179.12万吨，月环比增加0.36%，同比增加8.35% [2] - 400系59.78万吨，月环比减少14.86%，同比减少2% [2] - 上期所不锈钢仓库期货仓单118985吨，环比上个交易日减少320吨 [2] 行业动态与项目进展 - 青山产业园德靖高品质不锈钢管生产项目总投资10亿元，计划安装35条自动化制管生产线 [2] - 已有2条调试完成并进行试生产，15条正在安装调试中 [2] - 预计6月底将有13条产线投入生产，所有产线预计于年内全部安装到位 [2] 机构观点分析 - 瑞达期货： - 原料端印尼PNBP政策提高镍资源供应成本，菲律宾计划实施镍矿出口禁令，原料扰动加剧 [3] - 印尼镍铁产能释放，产量回升明显，镍铁价格回落，原料成本支撑减弱 [3] - 钢厂削减300系不锈钢产量，但总量仍处历史高位，供应压力仍存 [3] - 需求端进入传统消费淡季，出口压力大，下游对高价货态度谨慎 [3] - 技术面关注MA10压力，预计震荡偏弱，建议暂时观望或轻仓做空 [3] - 五矿期货： - 青山系资源库存高企压制钢价，但钢厂限价措施减缓价格下滑速度 [3] - 贸易商出货意愿强烈，原料价格走弱，钢价表现偏弱 [3] - 短期预计市场价格延续小幅震荡走势 [3]

公司基本面 - 近10年公司销量、营收、主业归母净利润复合增速分别达8.5%、14.2%、22.3% [1] - 近5年公司市场预期管理优秀，股价显著跑赢沪深300ETF [1] - PE估值仍处于13-15X的波动中枢 [1] - 2025-2027年每股收益预测为1.75、1.93和2.14元 [2] - DCF法估值目标价为32.36元 [2] 主营业务分析 - 24年公司油气领域营收占比约63% [1] - 公司产品为不锈钢管和镍基合金管，主要面向深海和酸性油气 [1] - 深海油气方面，中东陆地和深海油田成本最低，未来深海和超深海油气产量或不断提升 [1] - 酸性油气方面，全球油气酸性程度逐年加重，中东油气工况更为复杂 [1] - 阿联酋正在开发世界最大之一的海上超酸性气田项目 [1] - 海外业务持续发力，高水平的国际化有望部分抵消油气资本开支周期波动 [1] 成长潜力 - 公司有望成长为镍基材料平台 [2] - 高水平建设合金公司以保障高端镍基材料供给 [2] - 引入中国工程院院士加盟建立研发体系，建设高端材料系列试验平台 [2] - 产品深度参与国内三代、四代核电技术，核聚变领域有望成为新增量 [2] - 产品可用于民用航空发动机附件外部管路等部件，发展空间较大 [2] 商业模式 - 管理层奉行不内卷、向外看、高端化、长期主义的经营战略 [2] - 产品档次与海外龙头企业如ALLEIMA的差距或将不断缩小 [2] - 低杠杆的稳健运营策略，高附加值、高技术含量产品营收和占比或将不断提升 [2] - 自由现金流和现金储备充裕，通过分红+回购回报资本市场力度不断加大 [2]

报告公司投资评级 - 报告对久立特材维持“买入”评级，目标价32.36元 [1][7] 报告的核心观点 - 久立特材高质量、高速度成长，预期管理优秀使股价显著超额，但PE估值未脱离波动中枢，市场存在对主业、成长和商业模式的认知偏差 [11] - 主业方面，全球酸性和深海油气是趋势，公司相对油气周期有自身alpha，海外业务发力可抵消部分波动 [11] - 成长方面，油气只是基础，公司有望成长为镍基材料平台，在航空和核电领域或有更多惊喜 [11] - 商业模式方面，公司管理层战略使高端产品后来居上，未来高附加值产品营收和占比或提升，高股息可期 [11] 根据相关目录分别进行总结 价值体现：估值是否已反映公司的高成长力？ 市场表现：高质量、高速度的成长力，获得显著超额 - 久立特材下游为石油、化工等企业，2024年营收中石油化工天然气占比63.4%，产品主要有不锈钢管等 [17] - 近十年公司销量、营收、主业归母净利润复合增速分别达8.5%、14.2%、22.3%，2024年营收首超100亿 [11][19] - 近十年公司业务结构提升，吨售价和吨毛利增长，毛利率和主业ROE提升 [24][25] - 2020年以来公司股价涨幅204.5%，远超沪深300指数和申万钢铁指数 [29] 估值抬升：预期管理优秀，估值或仍有空间 - 近5年久立特材除2021年受出口退税政策影响外，业绩预期管理有效，公布值普遍高于预测值 [31] - 近十年公司业绩增速高且预期管理成效显著，但PE估值仍在13 - 15X波动中枢 [36] 主业的认知偏差：深海和酸性油气大势所趋，高等级材料需求强度提升 深海油气：中东、南美深海和超深海油气产量或不断提升 - “双碳”目标下化石能源有结构性机会，石油、天然气仍有增长空间，2024年公司产品石油化工天然气领域占比约63% [38] - 公司油气产品主要为不锈钢管和镍基合金管，面向深海和酸性油气 [42] - 未来中东陆上、海上大陆架和南美深水作业油气产量占比或提升，2030年全球深海油气产量或提升至1700万桶/天，23 - 30年年均复合增速或达3.5% [43][45] - 除2020年外，16 - 23年全球深海和超深海油气勘探钻井数平稳，海上油气绿地项目资本开支增长显著 [47] 酸性油气：全球油气酸性程度或逐年加重，中东或是增量大市场 - 酸性油气全球分布广，北美和中东油气含硫化物和CO2，工况复杂，全球需净化处理的天然气占比43% [50] - 全球油气酸性程度或逐年加重，美国炼厂入厂原油含硫量提升，中东正在开发海上超酸性气田项目 [55] - 深海和酸性油气开发使油气装备材料服役环境苛刻，镍基合金等材料油井管和管线管需求将提升 [58] “真”国际化：面向深海和酸性油气，开启高水平国际化 - 久立特材油气产品面向海外酸性、深海油气，海外业务是主业增长源泉 [60] - 2024年公司海外业务营收比重首超40%，海外业务毛利率2020年超35%，2022年后回升 [60] - 公司产品结构和国际化水平优于对手，综合毛利率更稳定，与多家世界500强企业建立合作 [63] - 2023年公司并购德国EBK，其与阿布扎比国家石油公司签订大额合同，公司继续强化全球化布局 [66] 成长的预期偏差：先进镍基材料平台，民用航发、先进核电提供广阔舞台 民用航发：附件管路不锈钢单台价值不容低估，国产替代和全球市场空间广阔 - 镍基高温合金等为航空发动机主体材料，不锈钢管为附件外部管路主要用材，商用航空发动机中不锈钢用量占比或达16% [68][69] - 航空发动机外部管路是关键部件，工作可靠性对发动机性能和寿命至关重要 [74] - 预计2023 - 2033年全球年均交付新客机超2200架，每年商用客机发动机产量或超6000台 [79] - 国产商用客机C919进展顺利，订单饱满，其配套国产发动机正在研制，久立特材航空航天材料项目已建成 [84][85] 先进核电：三代核电批建常态化、四代核电方兴未艾，核聚变或成新热点 - 三代核电：国内审批常态化，2025年4月核准5个核电项目共10台机组，全球核电逐步复苏，久立特材是国内唯二具备三代堆U形传热管生产资质企业，核电用管市场空间大 [89][90][93] - 四代核电：我国布局高温气冷堆、钠冷快堆和熔盐堆，久立特材在三种堆型均有产品序列，如布局高温气冷堆蒸汽发生器换热管技术等 [97][100][101] - 核聚变：可控核聚变是热点，ITER完成关键组件建造，全球商业资本推进落地，并网发电预期提前，久立特材多年稳定供货TF/PF导管用方圆管，BEST项目中相关材料预算金额大 [107][108][119] 成长目标：全产业布局或成为先进镍基材料平台，未来或有更多惊喜 - 海外主要不锈钢管材龙头企业是材料 - 制管全产业链一体化企业，高端特材对上游钢坯要求高，上游原材料对行业重要 [126] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年每股收益为1.75、1.93和2.14元 [7] 投资建议 - 以DCF法估值目标价32.36元，维持买入评级 [7]

共建"一带一路"倡议下的浙江外贸表现 - 今年前4个月浙江省对共建"一带一路"国家进出口9794.9亿元，增长7.4%，占全省进出口总值的56% [1] - 自贸协定政策红利带动企业出口额同比增长8% [1] - 杭州海关通过"关长送政策上门"活动优化政策服务供给，深化"一站式"通关服务 [2] 浙江宝晶玻璃科技有限公司案例 - 公司专注于冷柜玻璃门研发与销售，产品销往多个共建"一带一路"国家 [1] - 前4个月出口产品享受超40万元的进口国关税减免 [1] - 炎夏临近海外冷柜需求持续升温，部分热带地区国家订单量增加明显 [1] 浙江久立特材科技股份有限公司案例 - 公司是国内规模最大的工业用不锈钢管生产企业之一 [2] - 产品应用于石油、天然气和机械制造等关键行业，远销沙特阿拉伯、卡塔尔等国家 [2] - 采用加工贸易方式后预计可节约经营性成本近400万元 [2] - 一季度出口6.14亿元，同比增长2.9% [2] - 新产品镍合金不锈钢管件出口卡塔尔 [2]