登康口腔电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：口腔护理、个护行业 [2] * 公司：登康口腔（核心品牌：冷酸灵）[3] 电商战略与表现 * 电商战略聚焦盈利能力，ROI控制标准为1.5左右，低于此标准则缩减流量投放 [2][5] * 平台策略分化：京东平台因盈利能力强而加大投放，2025年双十一增速超50% [2][6]；抖音主要用于新品推广和品牌建设，盈利能力稍弱 [4]；天猫和京东重点推广专业系列盈利单品 [4] * 目标2026年电商增速保持在30%以上 [2][3] * 2025年双十一期间电商业务整体符合预期，保持盈利能力不下滑，实现不低于30%增速的目标 [2][6] * 电商团队独立运营，定期复盘并调整策略，追求稳定增速和盈利能力提升 [14] 线下市场表现与策略 * 线下市场实现正增长，是公司主要盈利来源 [9] * 区域表现：大西南地区增长稳定，华东、华南等经济发达地区增速明显，东北三省及甘肃、青海等人口稀少地区表现稍弱，未来将重点进行消费教育和品牌推广 [2][7] * 线下渠道利润优势：给经销商提供的毛利率比同行业高出5~8个百分点，平均水平在35%以上 [24] * 库存管理：截至11月中旬大部分区域已完成任务，年底库存周期将缩减至30~50天，优于行业平均的90天以上 [25] 产品策略与创新 * 持续推出具有差异化和技术壁垒的硬科技产品，2025年推出15款新品 [4][13] * 明星产品表现：49.9元的角蛋白牙膏线上月产出达2000万元，目标2026年月销量提升至3000万元以上 [4][13]；重组胶原蛋白新品自8月下旬上线后快速突破2000万元销售额，明年目标月销3000万元以上 [19] * 产品结构升级：线下超高端的一言系列占比接近10%，专研系列约30% [11]；通过推新品、调整结构、提升单价实现量价齐升 [2][10] * 线上与线下产品结构差异：线上主推30元以上产品（如抖音平台依颜系列占比70-80%），线下集中在20元左右价格区间 [12] * 未来产品规划：4.0及5.0产品已储备完毕，将根据消费环境适时推出 [18]；计划进入护龈、美白等核心赛道，以提升行业地位 [29] 盈利能力与高质量发展 * 注重高质量发展，要求销售收入与盈利能力协同提升 [2][8] * 当前整体毛利率约为50%，未来两到三年目标提升至60% [21] * 四季度盈利与全年基本持平，电商盈利能力同比提高1~2个百分点，高端产品推广占比提升 [26][27] * 通过提升高端产品占比、优化费用投放（如精准电商投放、提高导购奖励）来改善盈利 [9][26] 海外市场与新业务布局 * 积极布局海外市场，已在全球主要国家注册商标、进行认证和专利布局，成立海外事业部 [4][15] * 预计2026年是拓展海外市场的元年，目标实现几千万的销售规模 [4][15] * 新成立电商事业部、海外事业部、医疗事业部和智能口腔事业部，独立运作并加大研发投入 [16][17] 行业竞争与宏观观察 * 市场竞争：线上新势力品牌抢占外资份额，线下登康口腔抢占外资份额 [10]；竞品存在调整不及时、创新能力不足等问题 [10] * 价格环境：行业线上价格竞争激烈，大品牌线上单支售价已降至十几元，预计2026年态势持续 [22]；登康线上均价略高于行业平均，线下均价略低于行业平均 [22] * 长期展望：3到5年内国家可能出台反内卷措施（如投流税）影响竞争环境 [23] 公司治理与未来规划 * 新控股方机电集团要求高质量发展，并期待实现收入和利润翻番 [8] * 公司愿景是成为国际领先企业，并逐步涉足个护领域，中短期（3~5年）目标从行业第三提升至数一数二 [29] * 上市前已实施员工持股计划，覆盖95%以上核心骨干，未来股权激励视国资审核进度而定 [28]

投资评级 - 报告对登康口腔的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 公司业绩维持稳健增长，2025年第三季度战略性控制营销费用，销售费用率显著下降，净利率保持平稳 [2][4][5] - 公司坚持“营销+研发”双轮驱动战略，持续强化核心品牌“冷酸灵”及旗下多品牌矩阵，并通过产学研医协同创新夯实技术实力 [3] - 公司在抗敏感细分领域线下市场占据领先地位，并积极布局高端市场及口腔医疗美容领域，有望打造新增长曲线 [6] 财务业绩表现 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入12.28亿元，同比增长16.66%；归母净利润1.36亿元，同比增长15.21%；扣非归母净利润1.11亿元，同比增长19.78% [2] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营业收入3.86亿元，同比增长10.49%；归母净利润0.51亿元，同比增长11.43%；扣非归母净利润0.41亿元，同比增长11.03% [2] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为50.50%，同比提升1.24个百分点；归母净利率为11.06%，同比微降0.14个百分点；扣非归母净利率为9.01%，同比提升0.23个百分点 [4] - **费用控制**：2025年第三季度单季期间费用率为33.32%，同比下降7.85个百分点，其中销售费用率大幅下降8.00个百分点至25.51%，主要系战略性降低营销投放所致 [5] 未来盈利预测 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为17.91亿元、20.73亿元、24.14亿元，对应增长率分别为14.8%、15.7%、16.5% [6][8] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为1.89亿元、2.26亿元、2.69亿元，对应增长率分别为17.0%、20.1%、18.6% [6][8] - **估值指标**：基于2025年10月27日收盘价38.99元，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为36倍、30倍、26倍 [6][8]

行业趋势 - 个护行业市场规模稳步扩大 受国民收入提高与健康需求增强推动 [1] - 个护行业正经历结构性转折 线上化重构与技术突围带来增长确定性 [1] - 抖音渠道打破历史桎梏 2024年抖音个护GMV达411.78亿元 同比增速高达38.86% 远超天猫与京东 [1] - 悦己消费趋势推动市场向精准化需求解决和体验感升级转变 [2] - 中国个护行业整体增速趋缓 2024年规模2925亿元 2010-2024年CAGR 5.52% 但细分赛道分化显著 [3] 竞争格局 - 民族自信与技术创新推动国货品牌市场份额持续提升 [1] - 国货白牌/新锐凭借灵活运营策略快速崛起 迫使线下龙头重新评估生存逻辑 [2] - 高度集中的头发洗护/衣物护理赛道CR5超60% 国际巨头形成垄断 [3] - 集中度较低的女性护理领域CR5仅29.3% 为国货品牌创造差异化突围战略窗口 [3] 渠道变革 - 抖音场景化营销高度契合个护消费模式 有效激发即时购买行为 [1] - 平台流量规则向"自播间+商城"模式倾斜 抖音对货架场景实施服务费减免 2025Q1商品卡减佣超30亿元 [1] - 个护品牌"自播+商品卡"模式在2024年贡献率达到67.66% [1] - 传统个护品牌核心策略转向"内容定义流量、货架沉淀用户"的双核模式 [2] 成功案例 - 登康口腔凭借"双重抗敏技术"专利使冷酸灵占据64.72%抗敏市场份额 高端医研系列通过抖音自播月销破千万 线上营收占比跃升至30.81%(2024年同比+51.99%) 推动公司总营收增长13.40%至15.60亿元 [4] - 拉芳家化借力国家跳水队营销与第六代智肽技术升级 2025Q1抖音GMV同比暴增1033.89% [4] - 百亚股份旗下自由点以专利益生菌技术实现功能跃迁 蝉联抖音市占率多季度TOP1 2024年营收同比+59.91%至30.47亿元 [4] - 若羽臣自有品牌"绽家"依托"专衣专护"定位与全渠道运营能力 2024年营收逆势增长90.49%至5.01亿元 [4] 投资逻辑 - 建议配置技术护城河明确标的 包括抗敏/益生菌/智肽等专利布局 具备一定品牌力 [1] - 建议配置全域运营能力突出标的 线上发展快 抖音GMV增速突出 [1] - 全域渠道运营能力成为品牌关键护城河 技术壁垒是品牌抵御同质化冲击的核心保障 [2] - 未来个护行业终局竞争将是"全域运营效率×技术壁垒高度"的乘积效应 [2] - 具备专利布局与生态运营能力的企业将主导格局重塑 [4]

国企改革成效 - 重庆市属重点国企由51家整合为33家大型企业集团，完成5个批次19组战略性重组，解决多、散、小、弱问题 [1] - 国企内部专业化整合覆盖房地产、金融、建筑、酒店、港口等领域，形成"1+1>2"效应 [1] - 市属国企亏损面从40%降至18.6%，经营性亏损面降至13.7% [1] 产业布局与投资 - 市属国企在新能源、重型重卡等领域取得突破，如庆铃集团与宁德时代、华为合作项目 [2] - 重庆渝富控股2024年投资350.59亿元，96%（336亿元）投向先进制造业及战略性新兴产业，带动产业投资约1110亿元 [2] - 传统品牌冷酸灵、天友、"红蜻蜓"焕发新活力 [2] 企业整合案例 - 三峡担保吸收合并兴农担保和进出口担保，整合后注册资本金全国第2，在保业务规模全国第1 [2][3] - 重庆水务环境集团成为中国环境企业营收50强净资产第一名，重庆文旅集团入围品牌传播力100强 [2] 改革方向 - 推动投融资平台从行政化向市场化转型，产业体系从传统化向现代化转型，发展动能从要素驱动向创新驱动转型 [3] - 改革聚焦服务国家战略、科技创新、地方债务风险化解及民营经济发展 [3]

报告行业投资评级 看好 [2] 报告的核心观点 - 关注出口链修复及内需消费优质个股，重视各行业结构性亮点及稳健高股息标的配置价值，看好家居、轻工消费等行业相关企业发展 [4][6] - 中美关税下调利好出口企业，个护赛道国货崛起，新消费领域如 IP 赋能、AI 眼镜、两轮车等有亮点，家居行业在政策推动下有望估值修复和需求改善 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 出口 - 中美日内瓦经贸会谈后税率大幅下调，中国对美出口敞口大的企业如保温杯企业【嘉益股份】【哈尔斯】、【裕同科技】等边际利好明显 [4][6][7] - 关注东南亚布局领先且 Q2 以来份额扩张的企业，如【匠心家居】【永艺股份】等 [7] 个护赛道 - 重视内需个护赛道必选消费韧性，国货崛起趋势显著，推荐【百亚股份】【豪悦护理】【登康口腔】 [4][6][8] 新消费结构性亮点 - IP 赋能传统消费推荐【晨光股份】【布鲁可】【潮宏基】，AI 眼镜关注【康耐特光学】【明月镜片】等，两轮车换新周期推荐【雅迪控股】【爱玛科技】【九号公司】，稳健增长关注【公牛集团】 [4][6][10] 家居 - 政府表态支持楼市健康发展，地产有望企稳，提振家居板块估值，各省以旧换新补贴方案推动行业基本面和估值修复，推荐【索菲亚】【欧派家居】等企业 [4][6][18] 稳健高股息标的 - 国际环境动荡下，稳健高股息标的配置价值凸显，关注【裕同科技】【永新股份】等企业 [4][6][28] 个股点评 - 思摩尔国际：Hilo 日本上市在即，HNB 业务提供新增长曲线，传统电子雾化监管转向利好公司 [31][32] - 敏华控股：FY2025 业绩符合预期，内销推进渠道调整，外销非美市场超预期 [33][35] 分行业观点 家居 - 政策推动地产预期改善，带动家居行业估值修复，短期消费力恢复和竣工形成需求增量，长期商品房销售趋稳和存量房翻新构筑稳定需求，看好优质企业集中度提升 [37] - 定制家居关注【索菲亚】【志邦家居】等，软体家居看好【顾家家居】【慕思股份】等 [38] 轻工消费 - 长期护城河优势仍在，产品结构升级和渠道优化提供增长曲线，后期成本压力缓解体现利润弹性，推荐【百亚股份】【登康口腔】 [60][61][62]