投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][4] 核心观点 - 尽管2025年第三季度业绩承压，但看好报告研究的具体公司作为PU革行业龙头，有望受益于鞋材大客户份额提升以及新能源汽车、电子产品等新需求放量，因此维持“买入”评级 [4] 近期业绩表现 - 2025年前三季度实现营收16.79亿元，同比下滑6.84%，实现归母净利润1.21亿元，同比下滑19.22% [4] - 2025年第三季度单季实现营收5.79亿元，同比下滑14.24%，环比增长6.40%，实现归母净利润0.28亿元，同比大幅下滑51.38%，环比下滑39.94% [4] - 第三季度业绩承压主要原因为：实施员工持股计划计提股份支付费用1,523.10万元影响利润；外部环境复杂导致产销量下降，功能鞋材和沙发家居品类订单总体下降 [4] 未来增长驱动力 - 客户和产品结构优化，主营产品销售单价同比增长5.57% [5] - 鞋材业务在耐克、阿迪达斯、New Balance等大客户处的采购份额仍有较大提升空间 [5] - 新能源汽车内饰、电子产品两大新兴品类未来有望加速放量 [5] - 医疗健康领域有部分产品处于开发及量产阶段，半导体材料订单已开始量产交付，具身智能相关材料处于初期开发阶段 [5] 财务预测与估值 - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.78亿元（下调0.98亿元）、2.37亿元（下调1.10亿元）、2.88亿元（下调1.19亿元） [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为0.82元、1.09元、1.33元 [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为20.6倍、15.5倍、12.7倍 [4] - 预计营业收入将从2025年的25.39亿元增长至2027年的33.03亿元 [6] - 预计毛利率将从2025年的24.7%稳步提升至2027年的25.2% [6]

维持"增持"投资评级。受外部环境复杂多变、下游需求不足和费用影响，下调公司盈利预测，预计公司 2025-2027 年收入分别是22.73、25.43、29.17亿元，归母净利润分别为1.61、2.19、2.67 亿元，当前股价 对应PE 分别为23.5、17.4、14.2 倍，维持"增持"评级。 受关税、需求不足和股份支付费用影响，业绩短期承压。25Q3 公司业绩同比下滑，主要系（1）受外部 环境复杂多变，美国关税政策频繁调整影响，客户谨慎观望且延迟下单影响，使公司产品产销量有所减 少。（2）功能鞋材品类受市场需求不足和体育品牌去库存影响，客户订单有所分化、有增有减，总体 收入有所下降；沙发家居品类受外部环境影响，订单下降。上述因素影响使公司产品收入和产销量有所 下滑。此外，因实施第4 期员工持股计划，第三季度计提股份支付费用1523.10 万元，对25Q3 利润造成 不利影响。尽管面临严峻多变的外部环境，公司锐意进取，汽车内饰品类量产订单和定点项目增多，收 入增长；主营产品销售单价同比增长5.57%；此外2025 年8 月越南基地剩余两条产线正式投产，报告期 内越南基地产销量稳步提升至近40 万米/月，订单 ...

投资评级 - 报告对安利股份维持"增持"投资评级 [7] 核心观点 - 公司业绩短期承压，2025年第三季度收入同比下降14.24%至5.79亿元，归母净利润同比下降51.38%至0.28亿元，主要受外部环境、美国关税政策、下游需求不足及股份支付费用影响 [1][7] - 汽车内饰品类增势良好，量产订单和定点项目增多，产品已在比亚迪、丰田、大众、小鹏等多个汽车品牌车型上应用 [7] - 功能鞋材与耐克合作态势良好，与阿迪达斯合作已实现订单量产，并通过美国New Balance供应商认证，预计明年可实现订单转化 [7] - 越南基地产线投产，产销量稳步提升至近40万米/月，订单持续增加，管理优化使亏损减少 [7] - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.61亿元、2.19亿元、2.67亿元，对应市盈率分别为23.5倍、17.4倍、14.2倍 [7][8] 财务表现 - 2025年三季报显示，公司实现营业收入16.79亿元，同比下降6.84%，归母净利润1.21亿元，同比下降19.22% [1] - 盈利能力方面，预计毛利率将从2024年的24.1%提升至2027年的26.1%，净利率从8.1%提升至9.2% [14] - 净资产收益率预计将从2025年的10.9%回升至2027年的14.8% [14] - 每股收益预计2025年为0.74元，2026年为1.01元，2027年为1.23元 [8][14] 业务发展 - 功能鞋材方面，积极联系UA鞋部、HOKA、昂跑等品牌，培育新动能 [7] - 电子产品方面，产品在苹果、三星等品牌的键盘、耳机、手机机身等产品上应用，并积极拓展国内外其他消费电子品牌客户 [7] - 积极培育新品类，在医疗健康领域有部分产品处于开发及量产阶段，半导体材料订单已实现量产交付 [7] 股价与估值 - 当前股价为17.48元，总市值3.8十亿元 [3] - 近期股价表现：1个月下跌6%，6个月上涨32%，12个月上涨2% [5]

核心客户合作进展 - 公司与耐克保持紧密合作关系 并于2025年1月升级为战略合作伙伴 目前正按计划推进产品开发与生产交付工作 [1] - 耐克作为公司重要客户 其业务对公司经营业绩有较好贡献 [1] - 2025年以来 公司与阿迪达斯实现一定规模的量产订单 当前合作处于打基础和蓄势积能阶段 合作态势向好 [1] 投资者关注焦点 - 投资者关注功能鞋材作为增长核心的订单转化情况 特别是与耐克和阿迪达斯两大核心客户的合作进展 [3] - 投资者询问与耐克的新增开发项目是否已进入量产阶段 [3] - 投资者关心阿迪达斯订单规模较上半年是否有所提升 以及两大客户业务增长对第三季度业绩有无实质贡献 [3]

客户结构 - 公司功能鞋材品类的客户结构覆盖广泛，包括国际知名体育运动品牌和国内主流体育运动品牌 [1] - 国际品牌合作方包括耐克、阿迪达斯、彪马、亚瑟士等 [1] - 国内品牌合作方包括安踏、李宁、特步、中乔、361°等，基本实现全覆盖 [1] 国际品牌合作进展 - 公司是耐克在中国大陆唯一一家中资鞋用聚氨酯合成革及复合材料合格供应商 [1] - 自2025年1月升级为耐克战略合作伙伴以来，耐克给予公司的开发产品和项目有所增多 [1] - 2024年5月成为阿迪达斯合格供应商，已有一定订单量产并实现销售 [1] - 通过美国NB供应商认证，并积极联系UA鞋部、HOKA、昂跑等品牌 [1] 市场拓展策略 - 努力在2025年继续蓄势积能，为未来实现高增长打好基础 [1] - 与彪马、亚瑟士合作稳步推进 [1] - 在国内市场通过加大开发、加强互动等方式，努力提升在品牌采购份额中的占比 [1]

公司经营情况 - 近年来公司量价齐升、毛利率稳步提升，原因是推进客户和产品转型升级，品牌大客户增多，高毛利、高附加值产品占比提高，同时加强内部管理，降本提效成果良好 [1] - 今年在国内通缩压力和消费需求不振背景下，主营产品销售单价提升，毛利率处于正常经营中枢区间，获利和竞争能力增强 [2] 订单相关情况 - 所处聚氨酯复合材料行业产品基本为定制化生产，采用“一单一议”模式，订单周期随客户需求等因素而异，生产交付周期一般为 3 - 15 天 [3] 行业影响因素 - 体育赛事及周期会带动下游体育用品需求增长，对公司功能鞋材和体育装备品类有一定积极促进作用，影响程度与客户订单需求、赛事规模等因素相关 [4] 产品应用领域 - 电子产品是新兴品类，有先发优势，覆盖较多品牌客户，应用于键盘、手机和笔记本电脑机身背板等产品 [5] - 未来产品在现有应用领域渗透率有望提高，在户外、医疗等新兴领域应用空间将拓展 [5] 新兴领域开发 - 公司在人工智能领域处于前期探索开发和技术储备阶段，尚未形成实质产品和业务 [6] 扩产计划 - 越南子公司 2 条生产线近期投产，积极推进本部生产线技术革新改造，优化产能结构布局，现有产能与订单基本匹配 [7][8] 市值管理 - 公司认为当前股价不高可能表明价值被低估，有较大增长潜力 [8] - 将持续深耕主业，通过多种方式加强与投资者沟通交流，适时研讨、依法合规运用市值管理工具 [8]

公司业务情况 - 截至2025年5月，功能鞋材和沙发家居品类营收占比合计约70%，其他品类营收占比合计约30%，功能鞋材、汽车内饰品类营收占比较2024年底有所提高 [1] - 公司控股子公司合肥安利聚氨酯新材料有限公司年产聚氨酯树脂7万吨，公司自产自用聚氨酯树脂占比约90% [3] 原材料与生产模式 - 2025年二季度原材料价格有涨有跌，总体稳定，天然气价格一年洽谈两次，淡季（4 - 10月）和非淡季（11月 - 次年3月）价格不同 [1] - 公司采取以销定产模式，产能利用率有弹性和波动，但总体处于良好水平，与订单需求基本匹配 [1][2] 客户与市场 - 国内品牌客户验厂周期相对较短，国际品牌客户验厂周期较长，公司在国内外品牌客户中认可度高，验厂周期处于行业良好水平 [3] - 2025年安利越南产销量和经营业绩有所改善，现阶段产能利用率约50%，剩余2条生产线计划今年下半年调试投产，届时将形成4条生产线产能 [3] - 安利越南主要服务国际运动休闲品牌和国内外沙发家居品牌客户 [3] 行业竞争与产品价值 - 公司主要对标日本、韩国、中国台湾等国家和地区的聚氨酯合成革企业，如台湾三芳、日本世联、韩国伯产等 [3] - 公司汽车内饰产品单车使用聚氨酯合成革及复合材料2 - 20多米不等 [4][5] 合作预期 - 2025年1月公司升级为耐克战略合作伙伴，耐克给公司开发产品和项目多，公司力争2025年实现中高速增长 [5] - 2025年5月公司成为阿迪达斯合格供应商，2024年3月下旬阿迪达斯部分订单量产，公司努力在2025年实现较好销售额 [5]

国际贸易影响 - 公司直接出口美国占比约2.55%，美国"对等关税"政策影响有限 [1] - 间接出口美国业务中，沙发家居美线市场客户产品主要在中国以外生产加工，销售额占营收比重较小 [1] - 消费电子品类中，苹果采购产品销往美国部分占营收比重2.58%，但美国对智能手机等产品予以关税豁免，实际影响有限 [2] 客户业务发展 - 耐克采取"本地生产、本地销售"策略，中国生产产品基本不销往美国，影响较小 [2] - 2025年1月公司升级为耐克战略合作伙伴，开发产品多、项目多，态势良好，预计2025年实现中高速增长 [3] - 2024年与阿迪达斯处于产品开发和验证阶段，2025年3月下旬实现部分订单量产，目标2025年实现较好销售额 [3] 营收结构 - 功能鞋材和沙发家居品类营收占比合计约70%，其他品类占比30% [2] - 功能鞋材、汽车内饰品类营收占比较2024年底有所提高 [2] 越南业务进展 - 安利越南2023-2024年因验厂认证周期长、产销量未达盈亏平衡点等因素经营亏损 [3] - 2025年以来产销量提高，经营业绩改善，产能利用率约50% [4] - 正推进剩余2条生产线建设，计划下半年调试投产，形成4条生产线产能 [4] - 安利越南已通过耐克实验室认证，为未来获取订单奠定基础 [3]

投资者关系活动基本信息 - 活动类别为线上交流会议，时间是2025年6月18日10:00 - 11:00 [1] - 参与单位及人员有民生证券李金凤、华安基金辛大伟 [1] - 上市公司接待人员有董事会秘书兼副总经理刘松霞、证券助理高杰晶 [1] 关税影响 直接出口 - 2024年公司直接出口美国占比约2.55%，产品差异化强、技术含量高，美国客户短期难寻替代品 [1] 间接出口 - 沙发家居美线市场主要客户销往美国产品多在中国以外生产，销售额占营收比重小 [1] - 体育运动品类受美国耐克影响小，耐克对中国采取“本地生产、本地销售”策略 [2] - 消费电子品类受美国苹果影响有限，2024年苹果从公司采购产品在中国加工后销往美国部分销售额约占营收比重2.58%，且部分产品获关税豁免 [2] 后续应对 - 2025年5月《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，公司关注90天谈判窗口期政策变化，通过推进大客户战略等优化巩固竞争力 [2] 品类收入占比 - 截至2025年4月，功能鞋材和沙发家居品类营收占比合计约70%，其他品类营收占比合计约30%，功能鞋材、汽车内饰品类营收占比较2024年底有所提高 [3] 合作品牌收入展望 耐克 - 2025年1月公司升级为耐克战略合作伙伴，开发产品和项目多，力争2025年实现中高速增长 [4] 阿迪达斯 - 2024年处于产品开发和验证阶段基本无销售，2025年3月下旬部分订单量产实现一定销售，努力在2025年实现较好销售额并为未来高增长蓄势 [4] 汽车内饰业务 单车价值量 - 汽车内饰产品应用部位多，一辆车约需2 - 15米聚氨酯合成革及复合材料 [5] 竞争对手 - 主要竞争对手有日本世联、江苏瑞高及国内中小企业，公司虽后进入但综合规模全球第一，正充实营销力量提升品牌口碑 [5] 原材料价格影响 - 公司经营对原材料和能源价格变动敏感，会适时调整销售单价传导成本变动 [5] 安利越南经营情况 - 2023 - 2024年因客户验厂认证等因素经营有亏损，2024年成为阿迪达斯和耐克供应商并通过耐克实验室认证 [5] - 2025年产销量提高、业绩改善，现阶段产能利用率约50%，正推进剩余2条线建设，计划下半年调试投产形成4条生产线产能 [5]

公司历史与现状 - 2017 年公司利润低点源于化工原材料涨价、“煤改气”项目、汇率波动汇兑损失增加 [1] - 过去受原材料及天然气价格波动、外部特定事件等影响，业绩有阶段性波动，但难以反映真实经营水平 [1] - 近年来推进客户和产品转型升级，品牌大客户增多，高毛利、高附加值产品占比提高，加强内部管理，降本提效成果良好 [1] - 2024 年经营态势向好，分季度毛利率平稳；2025 年第一季度毛利率达 26.81%，回归正常中枢区间 [2] 营收与产品结构 - 截至 2025 年 4 月，功能鞋材和沙发家居品类营收占比约 70%，其他品类约 30%，功能鞋材、汽车内饰品类营收占比较 2024 年底提高 [2] - 电子产品、汽车内饰品类毛利率较高，功能鞋材和沙发家居品类也有高毛利率产品 [2] - 水性无溶剂产品在多领域应用，营收占比约 22%；2025 年“水性无溶剂聚氨酯复合材料关键技术”入选国家工信部首批先进适用技术名单 [3] 生产与产能 - 采取以销定产模式，产能利用率受多种因素影响有弹性和波动，但总体处于良好水平，与订单需求基本匹配 [2] 合作与市场 - 主要对标日本、韩国、中国台湾等地聚氨酯合成革企业，如台湾三芳、日本世联等 [3] - 2025 年 1 月升级为耐克战略合作伙伴，力争 2025 年实现中高速增长 [4] - 2024 年与阿迪达斯基本无销售，2025 年 3 月下旬部分订单量产，努力 2025 年实现较好销售额 [4] 外部影响因素 - 经营对原材料和能源价格变动敏感，会适时调整销售单价 [5] - 2025 年 4 月美国“对等关税”政策影响有限，2024 年直接出口美国占比约 2.55%；苹果从公司采购产品销往美国部分 2024 年约占营收比重 2.58%，且部分产品有豁免 [6][7] - 2025 年 5 月关税政策调整，公司将关注 90 天谈判窗口期政策变化，通过推进大客户战略等优化巩固竞争力 [7]