公司基本情况 - 公司注册中文名称为广誉远中药股份有限公司，英文名称为GuangYuYuan Chinese Herbal Medicine Co., Ltd [5] - 公司住所位于山西省晋中市太谷区广誉远路1号，邮编030800 [6] - 公司注册资本为人民币489,491,141元，已发行普通股489,491,141股，无其他类别股 [7][21] - 公司于1996年11月5日在上海证券交易所上市，首次公开发行1500万股 [4] 公司治理结构 - 公司设立党委和纪委，党组织是公司法人治理结构的有机组成部分，发挥领导核心和政治核心作用 [1][44] - 党委由7人组成，设书记1人，专职副书记1人，每届任期5年 [45] - 董事会由9名董事组成，包括1名职工代表董事和独立董事 [119] - 董事长为公司法定代表人，代表公司执行事务 [9] 股东会相关规定 - 股东会分为年度股东会和临时股东会，年度股东会每年召开1次 [48] - 单独或合计持有公司10%以上股份的股东可请求召开临时股东会 [49] - 股东会普通决议需出席股东所持表决权过半数通过，特别决议需2/3以上通过 [80] - 选举董事时可采用累积投票制，选举两名以上独立董事时必须采用累积投票制 [86] 董事会相关规定 - 董事会每年至少召开两次会议，临时会议可由代表1/10以上表决权股东或1/3以上董事提议召开 [126][127] - 董事会决议需全体董事过半数通过，关联董事不得对相关事项表决 [130][131] - 董事会会议记录需保存10年，内容包括会议日期、出席董事、议程、发言要点和表决结果等 [135][66] 经营范围与经营宗旨 - 公司经营范围包括中药原料药、西药原料药的生产销售，以及各类商品和技术的进出口 [15] - 公司宗旨为创新和传承国药文化，打造中药制造销售和中医药文化传承领域的领先企业 [14] 股份相关规定 - 公司股份在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司集中存管 [19] - 公司不接受本公司股份作为质权标的 [29] - 董事、高管任职期间每年转让股份不得超过所持本公司股份总数的25% [30] - 公司可回购股份的情形包括减少注册资本、员工持股计划、股权激励等 [25][27]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][26] 报告的核心观点 - 受盐酸溴己新事件影响，2024年公司整体业绩承压，短期收入、利润承压，但长期制剂业务放量可期 [1][3][26] 根据相关目录分别进行总结 整体业绩情况 - 2024年公司实现营收57.73亿港元，同比下降10.7%，归母净利润10.61亿港元，同比下降19.5%，全年毛利率50.4%，同比下降5.6pp，净利率18.4%，同比下降2.0pp，销售费用率19.8%，同比下降3.9pp，管理费用率5.2%，同比上升0.41pp，财务费用率1.53%，同比上升0.2pp [1][7] 各业务板块情况 - **大输液业务**：2024年实现收入37.35亿港元，同比下降7.6%，销量20.36亿瓶袋，同比增长6.7%，直立袋销量同比增长27.8%，销售额同比增长14.8%，重点品种腹膜透析液、甘露醇等延续放量态势 [1][17] - **安瓿注射液业务**：2024年实现收入5.01亿港元，同比下降39.4%，主要受盐酸溴己新集采平台销售受限及退货影响 [13] - **原料药业务**：2024年实现收入7.85亿港元，同比下降11.7%，主要系咖啡因价格仍处低位，咖啡因销量5478吨，同比增长44.0%，单价筑底企稳，销售额同比增加11%，阿奇霉素销量295吨，同比下降2%，销售额同比增加10% [2][13][19] - **口服制剂业务**：2024年实现收入5.02亿港元，同比增长4.9%，其中瑞舒伐他丁钙片销售19119万片，同比增长194%，头孢克洛干混悬剂销售9237万袋，同比增长34% [2] - **药包材业务**：2024年对集团外收入1.88亿港元，同比增长16.4%，保持国内市场增量的同时，积极开拓国外市场，储液袋生物反应器膜产品出口实现零突破，胶塞类产品出口量也实现增长 [2] 研发情况 - 2024年公司研发费用2.66亿港元，取得112个生产批件和7个临床批件，利奈唑胺干混悬剂等7个品种完成首仿/首家过评，复杂制剂药物开发取得阶段性成效，创新药稳步推进，肺动脉高压药SYN - 045进入I期临床，抗肝纤维化药ADN - 9拟2025年申报临床 [2][25] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润10.37/10.79/11.78亿港元，同比增速 - 2.3%/+4.1%/+9.2%，2025 - 2026年原值为16.71/18.61亿港元 [3][26] 财务预测与估值 - 给出了2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及关键财务与估值指标，如每股收益、毛利率、ROE等 [28]

公司基本信息 - 投资者关系活动类别为特定对象调研（电话调研） [1] - 参与机构和投资者共190人次 [1] - 活动时间为2025年4月30日下午，地点为线上 [1] - 上市公司接待人员包括科伦药业、科伦博泰、川宁生物相关负责人 [1] 业务板块展望 输液板块 - 2025年基础输液较2024年保持稳定，肠外营养三腔袋和粉液双室袋将不同幅度增长 [2] - 等级医院市场份额稳中有升，流通市场因需求下降受影响，基础输液整体平稳 [1] - 专科药领域，粉液双室袋产品管线后续值得期待，肠外营养三腔袋销量预计继续增长 [1] 降糖药 - 恩格列净因集采续约价格受影响，公司将努力拓展增量 [1] - 替格列汀已通过国谈进入医保目录，是未来2 - 3年降糖领域重点拓展产品 [1] 创新药 - 今年下半年围绕核心产品TROP2 - ADC前期、III期进展安排数据读出，展示不同ADC产品临床实际效果 [3] - TROP2 ADC在中国已启动8项III期，部分已获批，后续将有针对不同适应症的NDA，其他管线如A400也计划有NDA [3] - 从去年11月下旬至今，已有3款产品5个适应症获批，首发五款产品适应症布局和获批时间搭配好，面向大肿瘤市场销售有信心 [4] 抗生素中间体 - 三大主要抗生素中间体需求旺盛，今年一季度总体销售量和去年同期基本持平，行业正常需求增速约4% - 5% [6] 合成生物学 - 疆宁生物处在产能爬坡期，一季度热电联产已启动，上半年确保产能稳定性，今年预计产能爬坡至总产能的50%左右 [6] 战略布局 - 出海战略第一步在新加坡开拓预防赛道，以新加坡为中心辐射东南亚市场，去年四季度开始考察中东市场，现与当地企业探讨合作 [1] - 川宁生物去年开始对合成生物学出海深入研究，前期进行大量可行性论证 [1] 集采影响及应对 第10批集采 - 对公司存量影响较大的是氯化钾小水针，单位价格和市场份额受影响，将通过其他塑料水针产品放量弥补 [5] 大输液四川联盟集采 - 以带量价格联动为原则进行价格治理，预计各企业存量市场相对稳定，推测5 - 6月启动医院报量工作 [7] 市场环境分析 流通领域 - 2024年比2023年下降，2025年一季度比2024年同期略有下降，因2024年一季度呼吸道疾病发病率高 [8] - 行业主要企业集中于产能升级，部分中小企业新增产能，竞争激烈，省区输液带量、带厂牌价格治理联动后，行业治理和集中度提升值得期待 [8] 财务情况 毛利率 - 近几年大输液毛利率稳中略有下降，收入与成本同步下降形成对冲 [9] - 川宁生物2024年整体毛利率36%左右，较前年增长4%左右，2021 - 2024年毛利率持续上升，今年一季度6 - APA毛利率因价格下降，硫红和头孢毛利率上升，预计2季度6 - APA价格回暖、毛利率稳定 [9] 销售费用率 - 近年来逐步下降，今年一季度持续下降，进一步营销体系改革后将保持略微下降态势 [9] 期间费用 - 财务费用前两年大幅下降，今年企稳，资产债务结构达良性水平 [10] - 管理费用变动趋势和幅度与收入同步，公司内部开展提质增效工作 [10] - 仿制药研发费用率近两年逐步优化，创新研发费用平稳，人力成本与临床费用占创新研发支出80%左右，预计保持稳定 [10] 收入利润 - 收入端包括输液、仿制药、川宁生物和创新药，近年仿制药集采致收入下行，川宁生物和创新药收入增长不足以抵消输液和仿制药集采带来的收入下降 [10] - 今年一季度利润波动大，因去年同期有科伦博泰的授权收入 [11][12] 产能与成本 - 为实现产业升级建设的高速生产线预计今年7月全面达产，目前进行品种转移和产线整合，预计产品综合成本下降，将根据市场需求合理安排产能 [2] 关税影响 - 美国关税目前针对抗生素中间体是豁免状态，2024年和2025年一季度海外销售大部分出口至印度，豁免取消影响不大，若受制裁将采取积极措施降低影响 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 大输液及中间体中长期格局稳定，创新药出海具有市场潜力，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为27.4/33.7/39.6亿元，同比增速分别为 - 6.7%/23.2%/17.5%，当前股价对应的PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级 [5][7] 市场表现 - 截至2025年4月30日，收盘价36.21元，一年最高/低价为38.08/25.72元，总市值57,865.51百万元，流通市值47,285.72百万元，总股本1,598.05百万股，资产负债率27.48%，每股净资产14.45元/股 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|21,454|21,812|21,921|23,626|25,650| |同比增长率（%）|13.44%|1.67%|0.50%|7.77%|8.57%| |归母净利润（百万元）|2,456|2,936|2,739|3,373|3,963| |同比增长率（%）|43.74%|19.53%|-6.72%|23.17%|17.48%| |每股收益（元/股）|1.54|1.84|1.71|2.11|2.48| |ROE（%）|12.49%|13.06%|11.35%|12.89%|13.87%| |市盈率（P/E）|23.56|19.71|21.13|17.15|14.60|[6] 事件 - 公司2025年一季报，实现营业收入43.9亿元（同比 - 29.42%），实现归母净利润5.8亿元（同比 - 43.07%） [7] 各业务板块情况 大输液及中间体业务 - 竞争格局较好，2025年降本增效有较大费用压缩空间。2025年一季度，公司毛利率为48.7%，同比下降7.1pct；销售费用率为14.38%，同比下降3.3pct；管理费用率为6.88%，同比上升1.5pct；研发费用率为11.03%，同比上升2.95pct [7] - 2024年大输液收入89.12亿元，同比 - 11.85%，销量43.47亿瓶/袋，同比 - 0.70%，毛利率为60.16%，同比下降3.83个百分点。受集采影响，部分药品销售金额下降，但通过降本增效、集约化生产，加之药品回款周期缩短，业务经营质量明显提升，密闭式输液量占比较上一年提升1.89个百分点 [7] - 2024年川宁生物收入57.58亿元，同比 + 19.38%，毛利率为36.39%，同比提升4.82个百分点。其中硫氰酸红霉素收入17.46亿元，同比 + 12.68%；青霉素类中间体收入22.63亿元，同比 + 17.44%；头孢类中间体收入11.51亿元，同比 + 42.78% [7] 创新药业务 - 科伦博泰创新药临床进度方面，二线及以上TNBC已于24年11月获批；3L EGFRmt NSCLC 25年3月获批；2L EGFRmt NSCLC的NDA于24年10月受理，已纳入优先审评审批程序。此外，1L NSCLC（PD - L1 TPS≥1%）、1L NSCLC（PD - L1阴性）、1L EGFRmut NSCLC（联合奥希替尼）、1L TNBC和2L + HR + /HER2 - BC研究处于3期阶段 [7] 公司发展前景 - 公司为国内从仿制向创新转型较为成功的代表型企业，2014 - 2023年十年期间，累计研发投入合计近119亿元，截至目前，在大输液、原料药、创新药等领域已成长为国内乃至全球范围头部企业，尤其创新药领域已进入全球市场商业化兑现前夕，未来具有较大想象空间；原料药板块在合成生物学领域布局较早，逐步进入兑现期；大输液作为传统基本盘竞争格局较好，未来有望保持相对稳健 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3,974|6,974|9,156|11,672| |应收票据及账款|6,098|6,903|7,440|8,077| |预付账款|383|426|459|498| |其他应收款|126|196|211|229| |存货|3,801|3,997|4,131|4,413| |其他流动资产|3,554|3,093|3,184|3,292| |流动资产总计|17,936|21,588|24,581|28,181| |长期股权投资|4,210|4,610|5,010|5,410| |固定资产|11,807|11,005|10,338|9,796| |在建工程|1,204|1,322|1,248|1,007| |无形资产|1,223|1,136|1,072|1,005| |长期待摊费用|77|63|25|25| |其他非流动资产|859|904|943|975| |非流动资产合计|19,380|19,041|18,635|18,218| |资产总计|37,316|40,629|43,216|46,399| |短期借款|2,457|2,457|2,457|2,457| |应付票据及账款|2,574|2,707|2,798|2,990| |其他流动负债|4,106|5,325|5,566|5,953| |流动负债合计|9,138|10,490|10,821|11,399| |长期借款|879|879|879|879| |其他非流动负债|561|561|561|561| |非流动负债合计|1,440|1,440|1,440|1,440| |负债合计|10,578|11,930|12,262|12,839| |股本|1,601|1,598|1,598|1,598| |资本公积|7,732|7,735|7,735|7,735| |留存收益|13,146|14,803|16,843|19,240| |归属母公司权益|22,480|24,136|26,176|28,573| |少数股东权益|4,259|4,563|4,778|4,987| |股东权益合计|26,738|28,699|30,954|33,560| |负债和股东权益合计|37,316|40,629|43,216|46,399|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|21,812|21,921|23,626|25,650| |营业成本|10,537|10,969|11,337|12,113| |税金及附加|276|293|315|342| |销售费用|3,493|3,507|3,780|4,104| |管理费用|1,308|1,359|1,418|1,488| |研发费用|2,171|2,083|2,363|2,437| |财务费用|66|130|121|113| |资产减值损失|-131|-105|-113|-123| |信用减值损失|-109|-76|-82|-89| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|345|316|316|316| |公允价值变动损益|20|0|0|0| |资产处置收益|1|3|3|3| |其他收益|339|285|285|285| |营业利润|4,426|4,002|4,699|5,444| |营业外收入|9|9|9|9| |营业外支出|150|123|123|123| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|4,285|3,888|4,585|5,330| |所得税|923|845|997|1,158| |净利润|3,362|3,043|3,589|4,172| |少数股东损益|426|304|215|209| |归属母公司股东净利润|2,936|2,739|3,373|3,963| |EPS(元)|1.84|1.71|2.11|2.48|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|3,362|2,660|3,206|3,789| |折旧与摊销|1,298|1,390|1,456|1,468| |财务费用|66|130|121|113| |投资损失|-345|-316|-316|-316| |营运资金变动|-286|700|-478|-508| |其他经营现金流|398|486|486|486| |经营性现金净流量|4,493|5,051|4,475|5,032| |投资性现金净流量|-1,819|-838|-838|-838| |筹资性现金净流量|-3,304|-1,213|-1,455|-1,679| |现金流量净额|-644|3,000|2,183|2,515|[8] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|1.67%|0.50%|7.77%|8.57%| |营业利润增长率|21.13%|-9.59%|17.42%|15.85%| |归母净利润增长率|19.53%|-6.72%|23.17%|17.48%| |经营现金流增长率|-15.82%|12.41%|-11.40%|12.46%| |盈利能力| | | | | |毛利率|51.69%|49.96%|52.01%|52.78%| |净利率|15.41%|13.88%|15.19%|16.26%| |ROE|13.06%|11.35%|12.89%|13.87%| |ROA|7.87%|6.74%|7.81%|8.54%| |ROIC|13.48%|12.39%|15.02%|17.14%| |估值倍数| | | | | |P/E|19.71|21.13|17.15|14.60| |P/S|2.65|2.64|2.45|2.26| |P/B|2.57|2.40|2.21|2.03| |股息率|0.71%|1.87%|2.30%|2.71%| |EV/EBITDA|9|11|9|8|[8]

财务表现 - 2025年Q1营收30.79亿元（同比-2.10%），归母净利润5.07亿元（同比-1.26%）[1] - 收入利润下滑主因大输液板块高基数及需求趋弱[1] - 非输液板块1Q25收入22.8亿元（同比+3.35%），专科板块收入同比+15%[2] 输液板块分析 - 1Q25收入7.7亿元（同比-16%），销量环比4Q24回升[1] - 毛利率稳定因高端包材升级（软袋/直立软袋）及产线自动化改造[1] - 氨溴索、小儿氨基酸等产品稳健增长，丙泊酚中长链脂肪乳等新品驱动增量[1] 非输液板块亮点 - 慢病领域1Q25收入同比+2.7%，复穗悦等品种中标放量[2] - 专科板块中毓婷系列及肿瘤新品替尼泊苷、白消安快速上量[2] - 原料药板块1Q25收入同比-8.7%，但合成生物新品占比提升推动长期增长[2] 增长驱动因素 - 自研8大技术平台支撑20+核心在研项目[2] - 紫竹布局电商及OTC渠道，目标10%收入增速[2] - 1.1类新药速必一（糖尿病足）和溴夫定（带疱抗病毒）有望快速放量[2] 盈利预测与估值 - 25/26/27年EPS预测1.69/1.83/1.96元[3] - 目标价27.04元（基于25年16倍PE，可比公司均值16xPE）[3]

哈尔滨市招商引资战略 - 哈尔滨市将挖掘资源和产业优势，聚焦航空航天、电子信息、高端装备、生物医药等6个战略性新兴产业，开展精准靶向招商 [1] - 建立以链主需求为导向的招商模式，引进高关联上下游企业，为高质量发展注入新动力 [1] - 2024年新入统落地招商项目242个，签约额1383.9亿元 [2] 航空航天产业进展 - 国内最大、年产180颗卫星的工大卫星总部基地项目竣工，计划2024年上半年投产 [2] - 联合飞机大型无人机完成主体工程，2025年建成后具备年产1万架无人机产能 [2] 装备制造业动态 - 哈锅氢能综合性试验基地项目计划入驻高端电气装备智能制造基地，预计2024年内开工建设 [2] - 钦实新能源船舶与绿色港航融合发展示范基地预计2024年9月开工建设 [2] 电子信息产业成果 - 全国最大国产化单集群中国移动万卡智算中心建成运营，算力规模达6900P，服务20户企业 [2] - 科友半导体碳化硅产业园产能加快扩增，达到国内先进水平 [2] 生物医药产业进展 - 三联药业大输液(二期)、东方基因研发生产基地、华大基因超级测序工厂建成投产 [2] 新材料与新能源产业 - 龙江学子创业园(一期)项目8条产线和检测中心建成投产，超高纯铜材料产线预计2024年内投产 [2] - 总投资77亿元的亚布力抽水蓄能电站项目可行性研究报告提交国网待批复，预计2024年内开工建设 [2] 招商创新举措 - 聚焦科技成果转化和文旅资源优势，深化市校所合作，推进科技创新与产业创新融合 [3] - 巩固拓展文旅综合效应和"后亚冬"效应，引进冰雪运动、文化、装备、旅游全产业链项目 [3] - 借助亚布力论坛、中俄博览会等平台开展招商引资，优化项目落地服务体系 [3]