财务数据和关键指标变化 - **2025年全年业绩**：总收入同比增长21.3%至2.471亿美元，有机收入增长率为11.6% [4] - **2025年第四季度业绩**： - 总签单保费增长8200万美元，增幅22.7%，达到4.434亿美元 [14] - 保险服务业务签单保费增长5360万美元，增幅17.4%，达到3.613亿美元 [14] - TWFG MGA业务签单保费增长2850万美元，增幅53.2%，达到8210万美元，主要得益于对TWFG MGA Florida的收购 [14] - 续保保费增长5820万美元，增幅21.3%；新业务保费增长2380万美元，增幅27.2%；整体保持92%的续保率 [15] - 总收入增长1710万美元，增幅33%，达到6880万美元 [15] - 佣金收入增长1560万美元，增幅35.8%，达到5940万美元 [16] - 有机收入增长520万美元，达到约5000万美元，有机增长率为11.7% [16] - **盈利能力**： - 净利润增长76.2%，达到1440万美元，净利润率为21% [17] - 调整后净利润增长58.9%，达到1670万美元，利润率为24.3% [17] - 调整后EBITDA增长56.9%，达到2170万美元，利润率为31.6%，上年同期为26.8% [18] - **费用情况**： - 佣金费用增长400万美元，增幅13.8%，达到3290万美元 [16] - 薪资及员工福利增长240万美元，增幅30.7%，达到1000万美元 [17] - 其他行政费用增长170万美元，增幅约35%，达到670万美元 [17] - 折旧和摊销增至580万美元 [17] - **流动性**：年末持有无限制现金1.559亿美元，5000万美元循环信贷额度未使用，仅有400万美元定期债务 [18] - **2026年业绩指引**： - 总收入预计增长15%-20%，达到2.85亿至3亿美元 [20] - 调整后EBITDA利润率预计在22%-25%之间 [20] - 有机收入增长率预计在10%-15%之间 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - **保险服务业务**：第四季度签单保费增长17.4%至3.613亿美元 [14] - **MGA业务**：第四季度签单保费增长53.2%至8210万美元，主要受收购TWFG MGA Florida推动，该收购带来约2710万美元签单保费 [14] - **业务增长驱动力**：增长源于公司分支机构网络的持续扩张、收购MGA Florida后的强劲势头，以及跨多个地区承保人渠道的改善 [15] - **业务模式**： - 零售分销模式高度受青睐，专注于拥有住宅和企业的客户 [11] - MGA模式通过收购获得额外分销渠道和高质量管理团队 [5] - “Agency in a Box”模式和公司直营店模式是核心增长部分 [39] 各个市场数据和关键指标变化 - **个人险种市场**：环境保持建设性，支持新业务持续增长和核心市场稳定的续保率 [4] - **独立代理人渠道趋势**：自2013年以来，独立代理人机构总数增加，在财产和意外险市场的总份额从57%增长至61.5%，2025年控制了美国87.2%的商业险保费，房主险市场份额从30%增长至39%，车险市场份额从30%增长至34% [12] - **费率环境**：整体市场正在软化，特别是在车险领域，包括加州 [53]；但加州和科罗拉多州等野火风险高的地区，财产险定价和承保能力限制预计将持续 [53]；德克萨斯州等核心市场，财产险和车险费率均出现减速 [55] - **承保人动态**：所有合作的承保人目前均处于增长模式，伴随更宽松的核保指引、增强的新业务激励佣金以及部分财产险承保能力的开放 [56] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **增长战略**：有机增长是基础，并购作为补充增长杠杆 [6]；通过招聘、补强交易和增值收购相结合的方式持续扩张全国版图 [4] - **近期并购**： - 2026年初已达成最终协议，收购Loften Wells Insurance Agency，将于3月1日成为田纳西州孟菲斯的公司直营店 [4][5] - TWFG General Agency已达成最终协议，收购总部位于德克萨斯州的MGA——Asset Protection Insurance Associates [5] - **技术战略**：拥有自主技术平台是公司的竞争优势，使其能够快速调整、创建和实施创新技术，或根据需要与第三方供应商快速集成 [9]；公司任命了新的首席技术官和首席核保官以加速技术和核保平台发展 [9]；技术团队（不含企业销售人员）占公司员工总数的32% [10] - **对人工智能的立场**：AI被视为生产力加速器和力量倍增器，而非替代威胁 [9][10]；公司正在整个平台（核保、代理人工具、后台工作流）部署AI，并将继续与一流的第三方合作，同时构建自主的AI能力 [13]；公司认为其模式中的人力专业知识、社区存在、客户关系和专业判断是算法无法复制的 [10] - **行业竞争与定位**：公司专注于为有复杂需求的客户提供量身定制的多险种解决方案，这与直接渠道形成对比 [7]；公司相信在财产和意外险这个1万亿美元的可触达市场中（个人险和商业险各占一半），有巨大的增长空间 [12]；面对技术变革，公司认为其模式将成为小规模独立代理人的归宿，帮助他们获得规模和技术 [48] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **对2026年的展望**：公司进入2026年势头强劲，在人员、技术和基础设施方面的投资使其有望继续实现两位数的有机增长、扩大利润率并产生强劲的自由现金流 [19] - **对估值的看法**：公司认为当前估值代表了创造股东价值的绝佳机会，并准备在此水平上积极回购自家股票 [20]；近期宣布了高达5000万美元的股票回购计划 [19] - **对市场反应的评论**：管理层认为近期市场的负面反应并非保险行业独有，并强调了保险业务的复杂性、法规要求以及人类顾问在复杂决策中的不可替代性 [31][34] - **对并购环境的看法**：并购渠道仍然非常强劲，但近期市场反应可能影响大型交易的估值讨论 [41]；小型交易估值与公开市场关联度不高，可能不会出现大幅下调 [58][59] - **对费率环境的预期**：预计2026年随着费率下降，综合成本率和赔付率可能会有所恶化，这可能影响利润分成收入 [66]；公司在业绩指引中对或有佣金持保守态度 [66] 其他重要信息 - **技术团队与AI应用**：公司拥有44个技术相关职位，并使用AI编码助手Claude来提高软件工程师的生产力 [10] - **代理人价值**：强调独立代理人的社区联系、本地化服务以及在处理重大灾难索赔时的不可替代作用 [7][8] - **历史背景**：引用2013年麦肯锡报告曾预测独立代理人时代终结，但实际数据显示独立代理人渠道在过去十年持续增长并扩大了市场份额 [11][12] - **市场机会**：公司指出其尚未占据的个人险市场份额高达4980亿美元，商业险市场也有5000亿美元的空间可供拓展 [47][94] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于有机增长指引的分解，特别是佛罗里达MGA增长与核心业务的对比 [23] - 公司目前不进行分部报告 [24] - 来自MGA Florida的贡献将主要在2026年第二季度显现，届时将获得收购后第13-15个月的续保保费 [24] - 其有机贡献将主要来自第四季度启动的新房主保险计划，但对由此推动的新业务保单有机增长预期不高，因为佛罗里达市场正在重新定价和软化 [24] - 给出的指引是对自愿性业务与2025年前核心业务（Agency in a Box和公司直营店增长）共同增长的保守看法 [25] 问题: MGA业务续保率从80%左右大幅提升至90%以上的原因 [26] - 市场重新开放使该渠道的代理人能够更好地应对从硬市场到软市场转变过程中的客户比价行为 [26] - 在2025年第二季度开始的加速软市场周期中，并非所有承保人都同时提交降价申请 [26] - 到年底，许多承保人调整了定价，使其在当前软市场环境中更具竞争力，从而改善了续保率，并开启了新业务增长机会 [27] 问题: 管理层如何看待近期股市因AI技术创新而对许多股票（包括TWFG）产生的负面冲击，市场反应是否合理 [29][30] - 市场反应并非保险行业独有 [31] - 保险对于大多数客户而言是高度复杂的交易，AI可能像谷歌一样用于研究，但最终购买决策往往需要转向顾问进行咨询 [31] - AI将通过提高代理人和服务人员效率成为公司的净受益者，但长期来看，AI的完全成本和定价模式尚不明确 [32][33] - 市场并非总是理性的，整个保险板块的价格大幅下跌忽略了保险是法律要求、受各州监管、产品复杂需要专业顾问等基本面 [34] - 公司拥有广泛的产品组合，能够为有复杂保险决策需求的客户提供咨询，业务具有长期可持续性 [35] 问题: 有机增长指引各组成部分的展望，是什么推动了对有机增长改善的预期 [38][39] - 10%-15%的指引中，核心业务（Agency in a Box和公司直营店）预计仍将贡献两位数增长 [39] - 指引范围的上限（接近15%）可能更多来自MGA新产品开发和部署带来的增量 [39] - 2025年的非有机业务在2026年满12个月持有期后，将转化为有机贡献 [40] 问题: 并购前景展望，交易是否更容易或更难寻找 [41] - 并购渠道仍然非常强劲 [41] - 大型转型交易可能需要更长时间讨论，近期市场反应可能影响其估值 [41] - 日常并购机会很多，公司保持高度选择性，关注投资组合质量、文化契合度、地理扩张战略以及投后整合增值潜力 [41] - 业绩指引中假设的并购节奏和规模与以往相似，但若收购更多，收入可能超过指引基线 [42] 问题: 如果AI使经纪业务更高效，是否会吸引更多竞争者进入公司所在市场，竞争动态如何变化 [45][46] - 财产和意外险市场高达1万亿美元，即使竞争者扩张，公司仍有巨大的市场份额增长空间 [46] - 随着技术改进和平台知名度提升，公司将成为行业变革的净受益者，吸引更多代理人加入 [47] - 美国有超过4万家独立代理人机构，其中3.8万家规模较小，缺乏采用新技术所需的资源和规模，它们要么被收购，要么寻求加盟，而公司具备接纳它们的商业模式 [48] 问题: 关于软费率环境、承保能力增加带来的顺风，以及加州市场是否仍是例外 [52] - 市场在车险领域普遍软化，包括加州 [53] - 加州和科罗拉多州等野火风险高的地区，财产险定价和承保能力限制预计将持续 [53] - 德克萨斯州等核心市场，财产险和车险费率均出现减速，飓风巨灾再保险价格也在下降 [55] - 合作的承保人处于增长模式，伴随更宽松的核保指引、新业务激励佣金以及部分财产险承保能力的开放，以推动捆绑销售 [56] 问题: 鉴于公开市场经纪商估值倍数下降，私人经纪商的收购价格是否也会下降，幅度如何 [57] - 私人市场估值尚未完全跟上公开市场的快速转变 [57] - 大规模的价格修正可能导致一些卖家暂停交易，并可能影响大型交易的估值倍数 [57] - 收入低于100万美元的小型交易估值与公开市场关联度不高，可能不会大幅下调；而收入超过2000万或5000万美元的大型机构估值更倾向于挂钩公开市场，其估值可能出现软化 [58][59] 问题: AI是否会加速专属代理人向独立代理人的迁移，这是否会成为公司增长或并购的顺风 [61] - AI可能加速这一迁移，因为离开专属保险公司的代理人需要技术、培训和支持，而像TWFG这样的组织具备基础设施和技术来承接这种迁移 [62] - 公司也将受益于大量小规模独立代理人寻求加盟以获取规模、技术和市场渠道 [63][64] 问题: 利润率指引同比下降的原因，多少是增长投资，多少是或有佣金因素，增长投资是否会持续到2027年 [65] - 原因是多方面的：包括为达到上市公司合规要求而增加的内审团队成本、技术和基础设施投资，以及对2026年或有佣金的谨慎预期 [65] - 在费率下降的环境中，预计赔付率会恶化，这可能降低利润分成的支付水平 [66] 问题: 公司直营店和MGA业务的利润率概况，以及这是否是长期利润率扩张的机会 [67] - 公司直营店的利润率在30%-40%之间，平均约35%（含或有佣金） [69] - MGA业务的利润率取决于项目阶段，成熟项目的利润率在35%-50%之间 [69] - 随着公司直营店和MGA业务的增长，合并利润率有扩张潜力 [71] - 业绩指引中包含了对或有佣金的保守看法 [72] 问题: 除了消费者采纳和代理人建议可替代性的争论外，保险公司自身是否愿意参与AI比价平台，过去是否有不愿参与的迹象 [75][76][82] - 过去的比价网站很多是潜在客户生成工具，会出售用户数据，导致用户体验不佳 [77] - 直接渠道获得的客户，其赔付率比独立代理人现场核保的业务高出20%，且客户获取成本可能超过佣金收入，续保率也低50% [78] - 即使像Geico这样的直接渠道巨头，也在2024年底开始涉足独立代理人渠道，因为他们理解客户在不同人生阶段会改变购买行为，需要本地建议 [84][85][86] - 财产险领域，由于企业风险管理（如累积风险），没有一家保险公司能承接所有线上流量，财产险承保能力将保持高度分散 [90] - 此外，要获得准确的报价需要信用评分等敏感信息，许多消费者可能不愿在AI平台上提供 [88]

公司战略与定位 - 公司是首家冠以“养老”字样的持牌金融机构，目前管理的年金资产规模已超万亿元 [5][11] - 公司将继续深耕养老主业，贯彻国家对保险资金、年金基金等中长期资金入市的要求 [5][11] - 公司秉承“金融为民”理念，致力于书写好金融“五篇大文章”，履行服务国家战略、增进民生福祉的企业责任 [6][12] 行业背景与机遇 - 2026年是“十五五”开局之年，也是落实积极应对人口老龄化国家战略和加快建设金融强国的重要一年 [5][11] - 养老金融行业参与者将助力国家加快建设应对人口老龄化的养老金融体系 [5][11] - 年金是老百姓的“养老钱”，也是国家养老保险体系的重要支柱 [5][11] 公司近期成就与业务发展 - 在2025年，公司坚持创新引领，凭借卓越科技实力连续获得金融业唯一的部级科技奖项 [6][12] - 公司在个人养老金、商业养老金方面持续深耕，致力于养老产品创新和客户服务提升 [6][12] - 公司为客户提供“省心、省时、又省钱”的极致体验 [6][12] 未来规划与目标 - “十五五”期间，公司将强化数字化转型，优化投资策略 [5][11] - 公司致力于为老百姓的幸福养老中国梦保驾护航 [5][11] - 公司旨在助力实现“老有所养、老有颐养”的美好愿景，为应对人口老龄化和建设金融强国贡献力量 [6][12]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年运营每股摊薄收益为4 40美元 同比增长11% [5] - 2025年全年运营股本回报率 不包括重大事项 为11 4% 高于2024年10%的运行率 并朝着2027年12%的目标迈进 [12] - 公司2025年向股东返还了3 86亿美元资本 同比增长11% 并连续第13年上调季度普通股股息 [6] - 不包括AOCI的每股摊薄账面价值为38 81美元 过去三年的复合年增长率为7% [6] - 2025年全年运营费用率 不包括重大事项 为18 9% 优于原指引区间的低端 [12] - 2025年运营所得税实际税率为20 6% 低于22% - 22 5%的指引区间 [13] - 2025年全年自由现金流为2亿至2 5亿美元 指引未扣除技术现代化投资 [19] - 2026年运营每股收益指引区间为4 25至4 45美元 中点较2025年增长8% 2026年费用率指引区间为18 8%至19 2% [18] - 截至2025年底 合并风险资本比率为380% 目标区间为360% - 390% [16] - 控股公司流动性为3 51亿美元 远高于1 5亿美元的最低门槛 债务占总资本比率保持在25% - 28%的目标范围内 [17][20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 消费者部门：2025年总新业务年化保费创纪录 同比增长15% 实现连续第14个季度销售增长 [4][7] - 寿险新业务年化保费全年增长10% 其中直接面向消费者的寿险销售创纪录 增长20% [7] - 健康险新业务年化保费全年增长22% 实现连续第14个季度增长 其中补充健康险增长15% 长期护理险增长4% [8] - 医疗保险补充险新业务年化保费全年增长49% 第四季度增长92% 为15年来最佳季度表现 [8] - 售出的医疗保险优势保单数量全年下降3% [8] - 年金收取保费全年增长9% 连续第10个季度增长 第四季度收取保费为5 08亿美元 有效账户价值增长7% 超过130亿美元 [9] - 经纪和咨询业务客户资产同比增长24% 超过50亿美元 总账户数全年增长12% [9] - 生产代理人数量连续第12个季度增长 注册代理人数量增长8% [10] - 职场部门：2025年保险销售创历史最佳年度表现 全年增长15% 第四季度增长13% 实现连续第15个季度新业务年化保费增长 [10] - 具体险种：寿险销售增长36% 住院赔偿保险增长41% 意外险增长11% [10] - 地理扩张计划贡献了全年新业务年化保费增长的11% 来自新团体客户的新业务年化保费增长23% [11] - 生产代理人数量增长7% 招聘人数增长10% 实现连续第14个季度代理人队伍增长 [11] - 职场部门内收费服务业务的退出按计划进行 预计2026年上半年基本完成 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场：每天约有11000名美国人年满65岁 预计医疗保险产品的整体需求将增长 [9][29] - 消费者偏好：市场出现从医疗保险优势计划转向医疗保险补充险的明显趋势 因主要MA运营商削减计划和福利 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于服务不足的中等收入市场 采用独家代理分销模式 这构成了其持久的竞争护城河和难以复制的优势 [5] - 公司正在进行一项为期三年的技术现代化计划 总投资约1 7亿美元 2025年已投入约2000万美元 2026年预计再投入7500万美元 [19] - 公司继续通过其百慕大附属公司进行再保险交易 2025年完成了第二笔交易 但2026年指引未包含超出已有两项交易的新计划 [6][31] - 公司投资组合管理保持纪律性 新投资资金收益率连续12个季度超过6% 2025年第四季度为6 11% [15] - 截至2025年底 公司持有创纪录的310亿美元投资资产 其中97%为投资级 平均评级为A级 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为2025年和2026年是能见度极低的时期 存在利率 地缘政治等诸多变量 难以预测 [28] - 就业数据疲软和裁员报告可能有助于代理人招聘 但也会使消费者对可自由支配的购买更加谨慎和恐惧 [29] - 宏观经济逆风正在增加 可能减缓年金 寿险和长期护理险等可自由支配产品的销售 但医疗保险补充险对经济周期的免疫力相对更强 [29][38] - 尽管存在宏观挑战 但每天11000人年满65岁的趋势不变 这代表了持续的机会 [29] - 管理层预计医疗保险优势计划的销售将因市场环境而下降 而医疗保险补充险的销售将继续上升 [38] - 公司对实现2027年ROE目标充满信心 并预计在2027年后ROE将继续改善 [17][24] 其他重要信息 - 客户委托公司管理的资产总额 包括年金账户价值 超过180亿美元 较2024年增长11% [10] - 2025年第四季度发行了4亿美元融资协议债券 全年发行了7 5亿美元 该计划持续带来优质的风险调整后回报 [15] - 2025年第四季度非分配净投资收入表现强劲 部分得益于一笔1200万美元的战略投资特别股息 [14] - 2025年第四季度新增投资约16亿美元 平均评级为A级 平均久期为6年 [15] - 商业房地产和私人信贷投资组合表现符合预期 [16] - 2026年指引假设宏观环境稳定 投资回报符合长期预期 [18] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于保费收入转化为盈利的时间差以及目标回报的实现周期 [23] - 回答: 盈利显现时间因产品和期限而异 公司所有产品组合均达到目标回报 基于过去几年的销售趋势提供的指引已包含盈利显现情况 持续的销售势头使公司对实现2027年ROE目标充满信心 并预计2027年后ROE将继续改善 [24] 问题: 关于当前经济环境对招聘和目标市场的影响 以及对2026年代理人数量增长的预期 [25] - 回答: 公司预计2026年生产代理人数量将继续增长 但强调代理人生产力远比数量增长重要 管理层承认当前环境能见度低 就业数据疲软可能有助于招聘但会抑制消费者的可自由支配支出 医疗保险补充险销售可能保持稳定 而年金 寿险等产品销售在宏观环境恶化时会变得更困难 但每天11000人年满65岁的趋势提供了持续机会 [26][27][28][29] 问题: 关于与百慕大附属公司进行再保险交易的预期频率是否仍为每年一次 [30] - 回答: 公司对在2025年第四季度完成第二笔交易感到满意 并致力于进一步发展百慕大业务 但2026年指引未包含超出已有两项交易的新计划 过去的交易节奏可作为未来节奏的参考 公司尊重监管流程 不会在预测中提前纳入此类交易 [31][33] 问题: 关于2025年的强劲增长水平是否可持续 以及是否存在不寻常因素或上行潜力 [37] - 回答: 管理层预计医疗保险优势销售会因市场因素下降 而医疗保险补充险销售会因人口结构趋势继续上升 其他产品的销售则更依赖于宏观经济条件 若经济逆风加剧 可能减缓可自由支配产品的销售 但公司对提供的ROE和盈利指引感到满意 尽管不同产品间可能存在此消彼长 [38][39] 问题: 关于医疗保险优势分销费用可能受到行业问题（如保单流失率变化）的影响 以及是否已反映在2026年展望中 [40] - 回答: 公司已在2026年展望中反映了对医疗保险优势业务量的预期 预计该领域将继续面临压力 但公司的模式更侧重于医疗保险补充险 并更偏好该业务 [41] 问题: 关于资本配置 鉴于年底控股公司流动性高于目标水平 公司计划如何使用现金以及是否计划降低流动性至目标水平 [44] - 回答: 公司在资本配置思路上没有变化 在没有更具吸引力的替代方案时 主要通过股票回购将资本返还给股东 在降低超额流动性方面会采取适度审慎的态度 过去的行为可作为未来做法的良好参考 [45][46] 问题: 关于非分配净投资收入的趋势展望 以及剔除1200万美元特别股息后是否接近正常运行率 [47] - 回答: 第四季度的特别股息并非经常性项目 另类投资收入波动性较大 但近期趋势良好 第四季度收益率略高于8% - 9%的长期运行率 2026年指引假设另类投资能产生长期回报 [47][48] 问题: 关于医疗保险补充险与医疗保险优势计划在ROE基础上的经济性比较 [49] - 回答: 从经济性角度看 公司对两者并无偏好 各有优缺点 但从运营角度 公司更偏好医疗保险补充险 因为公司同时负责其制造和分销 能控制整个链条 此外 医疗保险补充险客户通常净资产更高 更有能力购买其他产品 在遵守相关营销规则的前提下 能为公司带来更好的交叉销售机会 [49][50] 问题: 关于在当前投资环境下 是否会为了保持良好收益率而调整资产配置至更高收益资产 [53] - 回答: 投资团队目前基本延续2023年下半年的成功策略 即维持良好的投资组合质量 并辅以一些能提升收益的小规模战术性增持 目前不打算改变风险参数 因为利差仍然很窄 在软件和商业发展公司等领域尚未出现足够有吸引力的估值以吸引投资 团队将继续监控市场寻找机会 [64][65] 问题: 关于年金产品销售的增长是否得益于医疗保险补充险销售增长的带动 [68] - 回答: 年金增长主要是正常业务增长 虽然强劲的医疗保险补充险销售确实有帮助 因为这类客户通常有更好的交叉销售比例 但该比例本身并未出现异常增长 [69] 问题: 关于投资组合中对软件行业的风险敞口 [72] - 回答: 公司目前对软件行业的风险敞口约为2 5亿美元 占投资组合的60-70个基点 比例很小 投资偏好于服务企业 具有关键任务 系统记录 专有数据和网络安全属性的软件 在规模约14亿美元的私人信贷配置中 对软件的风险敞口不到10% 且大部分为结构化形式 信用支持良好 在规模超过4亿美元的私募股权配置中 软件占比约15% 约7000万美元 总体来看 公司认为自身处于良好位置 有能力利用可能出现的机遇 [72][73][74] 问题: 关于每天年满65岁人口数量从10000增至11000的时间周期 峰值时间 以及公司针对该人群生命周期的产品定位 [75] - 回答: 管理层认为年满65岁人口数量将在2030年或2035年达到峰值 之后开始下降 目前距离峰值还有5-10年 即使下降也是渐进的 仍将是非常重大的机会 公司预计这一机会将持续很长时间 无论医疗保险优势与补充险之间的趋势如何 每个年满65岁的人都会考虑这些产品 [80][82]

文章核心观点 - 中国人口老龄化加速，60岁及以上人口达3.2338亿，占总人口23.0%，65岁及以上人口达2.2365亿，占总人口15.9%，养老产业成为保险机构战略转型与生态布局的核心赛道 [1] - 政策驱动与市场需求共同推动险企布局养老产业，保险业通过“保单+服务”模式深度绑定养老社区与保险产品，以增强吸引力与客户黏性 [3] - 保险业正加大养老产业投资，“十四五”时期建设养老社区项目130个，2025年新推出项目超10个，多家头部险企参与 [4][5] - 养老社区选址逻辑从城市远郊转向核心区，“城心养老”模式成为行业新选择，以解决临近医疗、亲近子女的刚需 [6] - 头部险企战略从打造单个社区转向构建“大康养”生态闭环，通过基金化运作、产业投资等方式，整合支付、服务与产业链 [8][9][10] - 保险资金凭借规模与期限优势，深度投资医疗健康养老领域，截至2025年三季度直接投向近300亿元 [11] 人口老龄化背景与产业定位 - 2025年末中国60岁及以上人口3.2338亿人，占总人口23.0%，较上年增加1307万人，65岁及以上人口2.2365亿人，占总人口15.9%，较上年增加342万人 [1] - 在老龄化加速背景下，养老产业成为国家多层次社会保障体系建设关键一环，也是保险机构战略转型与生态布局的核心赛道 [1] 政策与市场驱动因素 - 国家密集出台顶层设计，如《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》等，明确鼓励社会力量参与、促进医养结合、发展银发经济 [3] - 中央金融工作会议将“养老金融”列为五篇大文章之一，金融监管总局支持保险机构参与养老服务体系建设，探索长期护理、风险保障与养老服务的衔接 [3] - 传统家庭养老功能弱化，普惠性公办养老机构供给不足，市场化、高品质、多样化养老需求持续攀升，构成根本商业驱动力 [3] - 养老社区及服务能与养老保险、年金、长期护理险等产品深度绑定，为客户提供“保单+服务”的确定性解决方案 [3] 保险业投资与建设现状 - “十四五”时期，保险业建设养老社区项目130个 [4] - 2025年，险企新推出养老社区项目超10个，参与主体包括中国人寿、泰康保险、中国太保、中国平安、新华保险、大家保险、招商仁和人寿等 [5] - 具体项目包括：2025年12月中国太保北京和三亚社区开业、国寿嘉园·北京乐境启用；2025年11月新华保险徽州旅居基地首发；2025年10月新华保险与雅达国际运营的“雅达松下社区”启动 [5] “城心养老”模式兴起 - 早期险资养老社区多选址城市远郊，主打风景与环境，但医疗资源不可及性和与子女物理隔离成为痛点 [6] - “城心养老”模式在城市核心区布局，解决长者“临近医疗、亲近子女”刚需，成为行业新趋势 [6] - 大家保险是“城心养老”先行者，截至2025年上半年已在14个城市布局16个城心医养社区 [6] - 中国太保明确“城心养老、康养刚需”思路，太保家园在全国13个城市落地15个项目，其中14个已开业，长住人数超3000人 [6] - 中国人寿“国寿嘉园·北京乐境”位于北京昌平未来科学城核心，距市中心约20公里，毗邻奥林匹克森林公园及丰富三甲医疗资源 [6] - 大家健投负责人表示，“城心养老”模式以“临近医疗、亲近子女、更近人间烟火”为核心，为长者构建“生活新主场” [7] 头部险企构建“大康养”生态 - 头部险企战略焦点从打造单个社区转向构建深度融合保险支付、医康养服务与产业资本投资的闭环生态 [8][9] - 中国人寿集团“333战略”聚焦养老、健康、理财三大领域，旗下国寿健投公司发起设立100亿元大健康三期基金和首期规模50亿元的银发产业基金 [9] - 中国人寿在17个城市完成20个养老养生项目投资，布局养老床位数超过1.1万张 [9] - 险资探索基金化运作模式以应对养老地产回报周期长、资金占用大的规律，例如中国人寿拟出资84.915亿元成立北京国寿养老产业股权投资基金二期 [9] - 投资主线包括存量养老不动产项目并购以及新增养老不动产项目拓展，关注精品医养公寓、综合型CCRC社区及普惠型养老项目，整合产业链关键环节 [9] - 中国太保确立“大康养”战略及“1234”框架，以打造一体化生态为战略方向，强化保险投资与康养服务两大集群联动 [10] - 中国太保总裁表示，公司推动“大健康”向“大康养”战略升级，构建覆盖养老、健康、康复等多板块的立体生态，打造全生命周期服务闭环 [10] - 中国平安战略升级为“综合金融+医疗养老”，截至2024年末居家养老服务覆盖全国75个城市，累计超16万名客户获得服务资格，2025年10月“平安臻颐年”首个旗舰级“城芯”康养社区揭幕 [10] - 泰康之家布局37城47个项目，运营24个城市27个项目，在住居民超2万人，总布局床位数近9万张，并加速推出“城市养联体”战略赋能居家养老 [10] 保险资金产业投资 - 保险资金凭借规模大、期限长、来源稳定的优势，深度参与医疗健康养老产业升级 [11] - 截至2025年三季度，保险资金直接投向医疗、养老领域近300亿元，覆盖生物科技、新药技术、基因科技、医疗器械、医疗集团等多个细分领域 [11]

核心观点 - 低利率环境下，大量定期存款到期、银行息差收窄以及保险行业渠道转型等多重因素共振，推动银保渠道（银行代理销售保险）保费收入快速增长，成为当前金融市场的重要趋势 [1][4][6] 市场趋势与规模 - 2025年全年，银保渠道新单规模保费同比增长超过15%，增速远超人身险公司原保费8.91%的同比增速 [1] - 部分头部险企的银保渠道保费同比大幅增长160% [1] - 保险行业银保渠道新单保费占比已攀升至约63%，占据渠道保费的绝对主导地位 [1] - 2026年预计约有32万亿元至50万亿元定期存款集中到期，为资金再配置提供了巨大空间 [1][4] 产品与销售动态 - 银行网点客户经理主要推荐分红险、年金、“增额终身寿险+分红险”等保险产品 [3] - 分红险产品预定利率为1.75%，叠加浮动分红收益，在存款利率进入“1”字头后对客户具有吸引力 [3] - 销售热度高涨，例如某股份制银行北京市分行在2024年12月中旬至2025年1月9日期间就成交了50亿元保费 [4] 驱动因素：居民端 - 在存款利率持续下行、普通型保险预定利率从2.5%降至2%的背景下，居民寻求收益率更高且风险较低的替代产品 [1][4] - 分红险因其合同锁定的保证利率部分，契合居民的防御性储蓄心理，成为“锁定收益”的避风港 [4][5] - 居民端的资金再配置需求是主要驱动力，约占此轮银保热潮成因权重的60%至65% [4] 驱动因素：银行端 - 截至2025年三季度末，商业银行净息差已降至1.42%，银行有强烈动机通过增加中间业务收入来改善盈利 [4] - 代销保险可以提升银行的盈利能力和降低资本消耗，同时丰富产品矩阵、增强客户黏性 [6] - 银行端的中间业务收入诉求约占此轮银保热潮成因权重的35%至40% [4] - 银行的经营逻辑正从“存款立行”转向“AUM(资产管理规模)为王”，主动引导存款转化为保险以留住客户和资产 [7] 驱动因素：保险端 - 保险行业个险渠道人力规模和保费规模连续多年下滑，银保渠道成为重要的新业务增长点 [1][6] - “报行合一”政策实施后，银保渠道费用大幅降低，对保险公司的吸引力持续增强 [6] - 保险业普遍加速向分红型产品转型，银保渠道在承接“挪储”机会上具有天然的场景优势 [6] 行业影响与未来展望 - 银行代销保险导致的“存款搬家”被视为一种“良性转移”，有助于银行优化负债结构，分流高成本的长期定期存款，缓解息差压力 [7] - 当前银保渠道销售的主流浮动利率型产品（如分红险），其预定利率和分红结算利率已随市场调整，面临的利差损风险相对较小 [8] - 未来银保合作将出现新一轮竞合与创新，双方将更强化以客户需求为导向的共同经营理念，探索长期共赢的合作模式 [8][9]

行业趋势：银保渠道成为核心增长引擎 - 2025年全年，银保渠道新单规模保费同比增长超15%，增速远超人身险公司原保费8.91%的同比增速，部分头部险企该保费更是同比大增160% [1] - 保险行业银保渠道新单保费占比已攀升至约63%，占据了渠道保费的绝对主导地位，且2025年以来趋势进一步强化，保险重回银行代销“C位” [1][2] - 此轮热潮由居民防御性储蓄需求与银行中间业务收入需求“共振”推动，居民资金再配置需求约占60%至65%，银行中间业务收入诉求约占35%至40% [4] 驱动因素：低利率环境下的供需匹配 - 据测算，2026年约有32万亿元至50万亿元定期存款集中到期，在存款利率持续下行背景下，居民寻求收益率更高且风险较低的替代产品 [1][4] - 截至2025年三季度末，商业银行净息差降至1.42%，银保渠道成为银行中间业务收入的重要抓手 [4] - 保险行业个险渠道人力规模和保费规模连续多年下滑，而“报行合一”实施后银保渠道大幅降低了费用，对保险公司吸引力持续增强 [6] 产品焦点：分红型保险受热捧 - 银行客户经理主要推荐分红险、年金、“增额终身寿险+分红险”等保险产品，其中分红险产品预定利率为1.75%，叠加浮动分红收益，具有吸引力 [3] - 投资者看重分红型保险合同中锁定的利率部分，认为配置该类产品能收获安全感，契合防御性储蓄心理 [4][5] - 成交数据印证热度，例如某股份制银行北京市分行在去年12月中旬到今年1月9日期间就成交了50亿元保费 [4] 银行战略：从“存款立行”转向“AUM为王” - 银行大力代销保险加剧了内部的“存款搬家”，但这被视为一种“良性转移”，有助于优化负债结构，缓解息差压力 [7] - 银行核心逻辑转向“AUM（资产管理规模）为王”，通过保险产品分流高成本的长期定期存款，同时留存低成本活期存款，并贡献中间业务收入 [7] - 代销保险可以打造产品与服务闭环，丰富产品矩阵，增强客户黏性 [6] 保险公司策略：把握挪储机会与产品转型 - 在个险渠道增速趋缓背景下，保险公司将银保渠道作为新的业务增长点，并加大渠道投入 [1][6] - 低利率趋势下，保险业普遍加速分红型产品转型，银保渠道在把握挪储机会上具有天然的场景优势 [6] - 当前银保渠道销售的主流产品为浮动利率型，预定利率较前几年大幅下降，面临的利差损风险相对较小 [8] 未来展望：银保合作深化与模式创新 - 随着投资者财富管理需求释放，保险公司和银行渠道将开启新一轮竞合，合作模式可能出现创新 [8] - 双方愈发强化以客户需求为导向的共同经营理念，未来银保合作的深度将取决于通过差异化产品与服务帮助客户找到确定安全感的能力 [9] - 超30万亿元到期定期存款资金既是争夺的焦点，更是服务的起点 [9]

文章核心观点 - 平安养老受托资管部总经理罗庆忠在论坛上分享了2026年权益资产配置的三条主线，并阐述了公司在大类资产配置、风险管理及回撤控制方面的专业实践与模型应用 [1][3][5][6][7][8][9][10] 行业背景与论坛概况 - 2025年度理财公司、商业银行、养老金产品及管理人“群星汇”多项大奖榜单发布，论坛新增私募基金评选赛道，吸引了超过100家银行理财、商业银行、养老金管理机构，100多家私募基金，以及10多家证券公司和主流媒体参与 [1] 年金资产配置演变与现状 - 企业年金和职业年金目前的资产配置中，权益资产占比约为25%到30%，固定收益资产占比约为70%到80% [3] - 年金配置比例在过去十年间从权益30%、固收70%（可加杠杆）演变至权益上限40%、固收60% [3] - 权益资产是年金业绩和风险的主要贡献来源 [4] 对权益市场的看法与关注点 - 需关注“924”行情后国家对股票市场从侧重融资向投资与融资并重的重新定位，若得到验证，权益市场繁荣可能进一步扩展 [4] - 需关注新股发行速度，股票数量已从2000年的约1010只增长至近5500只 [4] - 认为股票市场的繁荣可能反过来推动国家产业升级和经济发展 [4] - 对2026年权益配置持积极进取态度，认为市场机会比2025年更多 [4][5][7] 2026年权益配置三条主线 - **第一条主线**：基本盘需兼顾红利资产与景气度较高的行业 [5] - **第二条主线**：关注“十五五”规划相关的10个细分赛道 [6] - **第三条主线**：关注国家政策推动的领域，如反内卷和出海产业链 [7] 风险管理与回撤控制实践 - 强调风险管理存在成本，可能体现为预期收益率被压低 [8] - 公司采用“四变量函数方程”管理产品最大回撤，该模型基于超过52万个数据条，变量包括：预期收益率、波动率、风险显著水平（如50年或百年一遇）、时间T [9] - 根据模型，可为不同产品设定差异化的最大回撤目标，例如2%、1.5%、0.5%或3% [9] - 公司已基于贝叶斯模型完成适用于3年以上投资期（依据51号文）的止损方程开发 [10] - 指出绝对收益型产品必须进行回撤管理，而跟踪指数的产品则主要管理跟踪误差 [10] 投资工具使用注意事项 - 使用股指期货对冲是有效工具，但必须有专门团队精细操作，确保多头与空头头寸匹配，以达到对冲目标 [10] - 指出部分投资管理人存在对冲头寸与组合不匹配的问题 [10]

白皮书发布与核心目标 - 天津市养老服务与保障学会养老金融专业委员会与南开大学金融学院联合发布《天津市养老金融白皮书（2026）》[1] - 该白皮书是天津首个养老金融领域专项报告 旨在为区域养老金融高质量发展提供理论支撑与实践路径[1] 全国与天津养老保障现状 - 截至2024年 全国养老保险参保总人数已突破10.73亿 但保障水平差异较大 居民养老保险保障力度有待加强[3] - 天津市老龄化呈现三大特征：1) 规模迅猛扩张 2010年至2023年60岁及以上老年人口从176万人增至321万人 占比从17.9%攀升至27.3%[4] 2) 老龄化程度深 2023年65岁及以上人口占比达19.90% 远超全国平均水平[4] 3) 区域差异悬殊 中心城区如红桥、河北60岁以上老人占比超40% 面临“超重度”老龄化压力 而部分环城区域不足20%[4] 居民养老金融认知与储备分析 - 天津市居民养老金融认知存在“行动普遍滞后、阻力代际分化”特征 养老储备呈现“阶层化愿景”与“现实积累断层”[4] - 在养老核心储备（三支柱）中：第一支柱普惠性广泛覆盖 第二支柱呈现圈层化特征 第三支柱开户率呈现倒挂现象（未退休群体参与度领跑）[4] - 从已退休调研人群的个人养老金账户余额看 积累水平分散且数值偏低 过半数不足5000元[4] - 在养老扩展储备方面：未退休受访者养老储备高度依赖银行存款 资产配置整体偏向保守[5] 已退休群体近四成受访者表示核心依靠基本养老金与年金[5] 养老金融创新实践与应对策略 - 天津市已涌现一批涵盖银行、保险、科技企业等多类主体的养老金融创新实践[5] - 银行机构从养老产业信贷、服务适老化改造、养老金支柱落地及数字化升级等方向发力[5] - 保险机构侧重长期风险保障与资金管理 通过养老险、年金等工具衔接医养服务以补充基本保障[6] - 科技企业以人工智能与平台系统连接服务场景与金融体系 提供技术支持[6]

公司概况与市场地位 - 公司是中国人寿保险（集团）公司境外唯一的全资子公司[1] - 公司已成为港澳地区领先的中资保险公司和机构投资者[1] - 公司总资产超过4528亿港元[1] - 公司业务涵盖寿险、储蓄保险、年金及强积金等领域[1] 债券市场参与 - 公司积极支持香港政府和中国财政部在港发行政府债券，以巩固香港债券市场影响力[1] - 2025年11月，公司参与认购香港特区政府发行的多币种数码绿色债券全部四个币种（美元债、离岸人民币债、港元债及欧元债）[1] - 公司合计认购约24亿等值港元，成为中资保险最大认购方[1] 股权投资与IPO参与 - 2025年，公司参与多宗香港H股IPO，支持联交所18A章程（允许未盈利生物科技公司上市）[1] - 公司积极投资半导体、AI、医疗等热点领域企业，支持优秀中资企业在IPO中获得合理定价，繁荣香港金融市场[1] - 公司通过半导体、AI、医疗等赛道的多只私募股权基金，积极参与到多个明星创新企业的股权投资[1]

公司概况与市场地位 - 公司是中国人寿保险（集团）公司境外唯一的全资子公司，已成为港澳地区领先的中资保险公司和机构投资者 [1] - 公司总资产超过4,528亿港元 [1][5] - 业务涵盖寿险、储蓄保险、年金及强积金等领域 [1] 投资策略与理念 - 凭借长期资金优势，进行全球稳健配置，投资策略注重风险管理和长期价值创造 [1] - 作为“耐心资本”代表，为香港国际金融中心的可持续发展注入强劲动力 [1] - 投资不仅为客户带来可靠回报，还积极融入香港金融生态，支持本地资本市场稳定与繁荣 [1] 债券市场参与 - 积极支持香港政府和中国财政部在港发行政府债券，巩固香港债券市场影响力 [1] - 2025年11月参与香港特区政府发行的多币种数码绿色债券全部四个币种（美元、离岸人民币、港元、欧元）认购，合计约24亿等值港元，成为中资保险最大认购方 [1] - 参与中国财政部发行的40亿美元3年期和5年期美元债，合计认购约6亿美元，亦为中资保险最大认购方 [2] - 在二级市场交易中，所参与债券较美债利率收窄35-40个基点 [2] 股权与IPO投资 - 2025年参与多宗香港H股IPO，支持联交所18A章程（允许未盈利生物科技公司上市） [2] - 积极投资半导体、AI、医疗等热点领域企业，支持优秀中资企业在IPO中获得合理定价 [2] - 通过多只私募股权基金，积极参与到多个明星创新企业的股权投资 [2] 重点投资案例 - **禾赛科技**：全球3D传感器领域领先者，2025年成为全球首家激光雷达产量突破100万台的公司，于2025年9月在香港联交所主板上市 [2] - **MiniMax**：全球通用人工智能（AGI）领域领军企业，其“海螺AI”业务覆盖全球200多个国家，M2模型智能指数排名全球前五，于2026年1月在香港联交所上市，成为“AI大模型第一股” [3] - **维升药业**：专注于内分泌罕见病治疗领域的创新型生物医药公司，于2025年3月在港上市，是联交所18A机制下的典型成功案例 [3] 行业活动与平台建设 - 2025年成功主办“香港另类投资策略会——拓展新局，共赢未来”，近800位专家齐聚 [4] - 定期举办香港保险资管论坛、投资洞见沟通会、保险资金投资分享会等高端投研活动，汇聚香港头部机构共商投资策略 [4] - 通过论坛平台搭建，有力提升了香港作为国际保险与资管枢纽的地位，促进跨境合作与创新 [4] 战略意义与影响 - 投资活动响应国家金融政策，强化国有金融对财政支撑，放大政策效能、降低融资成本 [2] - 参与债券发行传递了对中国经济信心的全球信号，助力中国信用资产吸引外资 [2] - 支持优秀企业上市繁荣了香港金融市场，强化了香港作为国际创科中心连结全球科研成果与本土市场的独特地位 [2][3] - 作为中资机构的桥头堡，公司通过多维度举措坚定支持香港提升国际金融中心地位，助力香港金融市场繁荣与国家战略实施 [4]