报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][218] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司由校办工厂发展成全球化综合性精细化工龙头 ，维生素与香精香料产业链相辅相成 ，蛋氨酸是承前启后的大单品 ，新材料重点布局己二腈打开长期成长空间 [1] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为62.96/66.12/71.35亿元 ，摊薄EPS为2.05/2.15/2.32元 ，股票合理估值区间在24.92 - 28.70元之间 ，相对于目前股价有17.16% - 34.93%的溢价空间 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 1999年由校办工厂发起设立 ，2004年上市 ，此后进军多个产业 ，现成为五大产业协同发展的全球化综合性精细化工龙头 [14] - 坚持产业与技术协同发展 ，致力于解决关键化学品国产化 ，业绩与市场价值全方位增长 [15][18] - 第一大股东为新和成控股集团 ，实际控制人为胡柏藩 ，拥有4大生产基地 [21][23] - 有“老师文化”特色企业精神 ，股权激励制度完善 ，重视研发投入 ，盈利水平突出 [25][26][28] 维生素与香料香精 维生素 - 维生素对生物生长发育重要 ，中国是最大生产国 ，新和成可生产8种 ，是综合性维生素龙头 [33][43][52] - VA、VE、VC等市场竞争格局不同 ，价格波动主要由供给端变化引起 ，新和成关键原材料自给 ，产业链完善 [53][58][62] - 子公司山东新和成维生素有限公司利润率可观 [70] 香精香料 - 布局基于产业链协同 ，是维生素产业链延伸 ，香料需调和成香精使用 ，行业市场规模稳步增长 [72][74] - 新和成聚焦合成香料业务 ，产品多 ，与客户深度合作 ，是国内最大香料企业 ，盈利水平高 [77][79][83] 蛋氨酸 - 承前与维生素产业协同 ，启后与新材料业务有技术协同 ，预计2025年底产能达55万吨/年 ，成全球第三大生产企业 [88][89] - 是必需氨基酸 ，使用可提高肉类生产效率 ，液体蛋氨酸需求增速高于固体 ，新和成是全品类生产商 [91][93][97] - 行业准入壁垒高 ，国产化进程加快 ，当前呈寡头垄断格局 ，全球需求量有增长潜力 ，新和成盈利水平高 [101][106][142] 新材料 PPS与PPA - PPS是新型高性能热塑性树脂 ，新和成是全球龙头 ，PPA性能优异 ，新和成后续发展空间大 [149][152][160] 尼龙66 - 新和成致力于解决己二腈国产化 ，我国尼龙66依赖进口 ，新和成采用丁二烯法有成本优势 ，产业链利润向己二腈环节集中 [161][169][179] ADI - 我国ADI产业化起步 ，能克服芳香族异氰酸酯缺点 ，发展潜力大 ，新和成在HDI、IPDI领域有竞争优势 [182][183][198] 盈利预测 - 假设营养品蛋氨酸销量提升、价格中枢抬升 ，维生素盈利水平小幅下滑 ；香精香料营收增长、毛利率小幅下降 ；新材料销量提升、成为利润增长点 [204][205][206] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为237、259、278亿元 ，毛利率分别为41.16%、39.62%、39.50% [206] 估值与投资建议 绝对估值 - 预计2025 - 2027年公司营业收入和归母净利润增长 ，采用FCFF估值方法 ，得出公司价值区间为24.92 - 29.65元 [212] 相对估值 - 选取万华化学、安迪苏、金发科技为可比公司 ，认为新和成应享有估值溢价 ，按2025年EPS给予12 - 14倍PE估值 ，对应股价区间24.60 - 28.70元 [213][216] 投资建议 - 综合绝对及相对估值 ，认为公司股票合理估值区间在24.92 - 28.70元之间 ，相对于目前股价有溢价空间 ，维持“优于大市”评级 [218]

业务板块情况 - 蛋氨酸业务：公司现有固体蛋氨酸年产能30万吨，产能利用率维持高位，销售强劲；与中石化镇海炼化合作的18万吨液体蛋氨酸（折纯）项目进入试生产阶段，已产出合格产品 [2][3] - 香料板块：主要生产芳樟醇系列、柠檬醛系列等多种香料，应用于多领域；产品结构丰富，销量稳定；在山东启动占地约千亩项目布局新产品，处于前期筹备和审批流程 [3] - 新材料业务：因与原业务技术有协同性且市场前景广阔而进入，重点发展高性能聚合物及关键中间体，产品有聚苯硫醚（PPS）等；天津尼龙新材料项目尚在报批，已取得部分批复，待合法性手续完成后开工 [3][4] - 黑龙江基地：定位生物发酵产品，布局维生素C等产品，通过技改和管理创新降本增效，效益改善明显；未来拓展新产品聚焦生物发酵，围绕产业链延伸，建有生物发酵研究院打造“生物+”平台 [4] 公司机制与规划 - 激励机制：第四期员工持股计划已实施完毕并终止，后续将结合市场和经营情况完善长效激励机制 [4] - 资本开支：坚持“化工+”“生物+”战略，储备项目丰富，后续结合市场推进项目及扩产建设 [4][5] - 股东回报：上市以来累计分红155亿元，分红金额占当年净利润30%-50%；正以集中竞价交易方式推进3亿 - 6亿元股份回购，截至2025年5月31日已回购126.77万股，未来根据经营和规划回报股东，具体分红计划需审议决定 [5]

证券代码：002001 证券简称：新和成 答：公司以客户为中心，创新驱动做大做强做深做优香精香 料系列产品，从目前以柠檬醛系列、芳樟醇系列、叶醇系列为主 的产品结构，逐步多元化，产品品类丰富能满足客户不同需求。 后续公司会通过持续优化产品结构、丰富香料产品品类，不断推 出一体化、系列化、协同化的香料新品种，实现产品的功能化和 差异化，通过内联外合、技改研发、精益管理，持续提升产品核 心竞争力。现阶段，公司聚焦于香料产品的深度拓展，已在山东 启动占地约千亩用于布局新产品，相关项目正处于前期筹备和分 阶段审批流程中。 | | 东北证券自营 冯先涛 | | --- | --- | | | 恒安人寿 王祉蘅 | | | 睿远基金 朱璘 | | | 海富通 踪敬珍 | | | 太朴资产 付赫 | | | 建信保险资管 班培琪 | | | 苏州君榕资产 张继光 | | | 半夏投资 刘威 | | | 华泰保兴 礼晨 | | | 上海天倚道 胡佳 | | | 中信保诚基金 姚思州 | | | 易米基金 刘家曦 | | | 宏利基金 范亚琴 | | 时间 | 2025 年 6 月 5 日 | | 地点 | 上海浦东丽思卡尔顿 ...

万华化学投资计划与项目进展 - 2024年计划投资454亿元 实际完成4283亿元 主要投向聚氨酯和高性能材料项目 [1] - 2025年计划总投资2943亿元 其中2524亿元用于重点项目建设 包括MDI扩能一体化配套项目 [1] - 加速布局第二增长曲线 重点推进绿色功能添加剂 香兰素 营养科技产品工业化 以及磷酸铁锂 PVDF等电池材料项目 [1] HEMA特种酯项目 - 二期技改将新增HEMA产能2万吨/年 总产能提升至55万吨/年 HPMA同步扩至55万吨/年 [3] - 2018年首期2万吨项目于2020年投产 产品纯度达98%-99%高端标准 2023年11月已完成首次扩能至359万吨/年 [3] - HEMA作为关键聚合单体 广泛应用于医用高分子材料 汽车光固化涂料 隐形眼镜水凝胶 3D打印光敏树脂等领域 [4] 柠檬醛项目扩建 - 对MDO单元改造将柠檬醛产能从054万吨/年提升至1万吨/年 新增香叶醇98牌号生产设施 [7] - 2021年启动的一体化项目包含48万吨/年柠檬醛装置 以及香叶醇 香茅醇等衍生物产能 [7] - 柠檬醛是维生素A关键中间体 万华化学2023-2024年投产全球单套最大48万吨/年装置 并打通异丁烯-VA全产业链 [8] 行业竞争格局 - HEMA高端市场主要由日本三菱化学 赢创 陶氏主导 国内企业多生产中低端产品(纯度95-96%) [5] - 红墙股份近期实现纯度99%HEMA的规模化生产 指标达国际先进水平 [6] - 柠檬醛领域巴斯夫全球领先(5万吨/年) 新和成现有8000吨产能并扩建1万吨 万华化学成为重要竞争者 [8]