行业投资评级 - 对基础化工行业维持**“领先大市-A”**评级 [4] 核心观点 - 报告认为基础化工行业正处于长达四年的下行周期底部，2026年有望成为周期反转的转折点 [17] - 行业资本开支已连续七个季度负增长，供给扩张阶段告一段落，迎来拐点 [17] - 化工行业格局呈现“东升西落”，中国企业在规模效应和成本优势下加速抢占全球市场份额 [18] - 上游资源品正从“周期商品”属性向“战略资产”属性蜕变，其定价逻辑或发生根本性转变 [19] - 新质生产力成为化工领域投资主线，重点关注绿色能源、具身智能材料、AI与半导体材料、商业航天及固态电池材料等方向 [22][23][24] 聚氨酯细分行业分析 MDI - **价格表现**：截至5月9日，纯MDI、聚合MDI价格分别为2.42万元/吨、1.87万元/吨，较年初分别上涨34%、32% [1][2] - **供需格局**：预计2026-2028年全球MDI供需缺口分别为22万吨、22万吨、61万吨，维持紧平衡 [2] - **行业格局**：全球CR5约90%，呈典型寡头格局，供给端呈现“东升西落” [2] - **成本优势**：以万华化学为例，其烟台装置完全成本约为8895元/吨，稳居全球成本曲线左端，且成本优势预计进一步扩大 [2] - **未来产能**：全球新增产能中80万吨集中于中国，其中70万吨来自万华福建二期技改 [2] - **上涨空间**：当前纯MDI、聚合MDI价格距历史最高价（4.05万元/吨、4.45万元/吨）仍有1.63万元/吨、2.58万元/吨的空间 [2] TDI - **价格表现**：截至5月9日，TDI价格为1.65万元/吨，较年初上涨14% [1][9] - **供需格局**：预计2026-2028年全球TDI供需缺口分别为16万吨、26万吨、16万吨 [9] - **行业格局**：2025年全球TDI产能约369.7万吨，CR5达86%，供给重心持续向国内转移 [3] - **需求变化**：2019-2024年全球消费量CAGR仅1.3%，预计2025-2030年将恢复至约4% [3] - **上涨空间**：当前TDI价格距2016年10月的历史最高价（4.69万元/吨）仍有3.04万元/吨的空间 [9] HDI - **价格表现**：截至5月9日，HDI价格为4.85万元/吨，较年初大幅上涨92% [1][10] - **行业格局**：全球HDI供给呈寡头垄断格局，2025年全球产能约63.7万吨 [10] - **供给收缩**：海外品牌普遍无新增扩产计划，现有装置老旧，未来有陆续关停淘汰风险 [10] - **价格预期**：伴随主要生产商联动调价预期，HDI价格重心有望持续上移 [10] 行业整体表现 - **指数表现**：本周（5/6-5/8）申万基础化工行业指数下跌1.3%，跑输上证综指1.8个百分点 [25] - **年初至今**：申万基础化工行业指数上涨13.9%，跑赢上证综指8.5个百分点 [25] - **子板块涨跌**：本周11个子板块上涨，15个下跌，涨幅前五为非金属材料（+5.5%）、改性塑料（+4.3%）、膜材料（+4.2%）、无机盐（+3%）、其他橡胶制品（+2.9%）；跌幅前五为煤化工（-7.9%）、氮肥（-6.7%）、聚氨酯（-6.1%）、其他化学原料（-4.6%）、氟化工（-4.2%） [30] - **个股表现**：本周424只基础化工股票中，273只上涨，142只下跌 [34] 产品价格与价差变动 - **价格指数**：截至5月8日，中国化工品价格指数（CCPI）录得5249点，较上周下跌1.8%，但较年初上涨33.5% [39] - **价格涨跌**：监测的386种化工品中，本周46种价格上涨，210种持平，130种下跌 [42] - **涨幅前十**：包括液氯（+33.3%）、纯MDI（+5.9%）、黄磷（+5.5%）等 [43] - **跌幅前十**：包括碳酸亚乙烯酯（-28%）、双氧水（-22.1%）、航空煤油（-20.5%）等 [43] - **价差变动**：监测的139种化工品价差中，本周75种价差上涨，13种持平，51种下跌 [49] 投资机会与关注方向 旧秩序嬗变 - **东升西落格局**：建议关注位于全球成本曲线左侧的化工白马股及各细分龙头，如万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等 [18] - **上游资源重估**：建议关注磷（云天化等）、硫（粤桂股份等）、铬（振华股份等）、钾（亚钾国际等）、钛（龙佰集团等）、原油（中国石油等）相关资产 [19] 新周期观察 - **“反内卷”行业**：具备高集中度、高开工率、低盈利特征的子行业有望通过行业协同改善盈利，如有机硅、涤纶长丝/PTA、己内酰胺、聚氨酯、草铵膦等领域 [20] - **政策驱动优化**：政策敏感型行业如纯碱、PVC、黄磷、钛白粉、农药等领域的龙头企业有望迎来格局改善，建议关注博源化工、中泰化学、兴发集团、龙佰集团、扬农化工等 [21] 新质生产力方向 - **绿色能源**：关注可持续航空燃料（SAF）、生物柴油、废弃油脂（UCO）、绿色氢氨醇等方向，相关公司包括海新能科、卓越新能、山高环能、复洁科技等 [22] - **具身智能材料**：关注PEEK、PPS、PPA、PA66、LCP等高分子材料，电子皮肤及腱绳材料，相关公司包括中欣氟材、金发科技、福莱新材、恒辉安防等 [23] - **AI与半导体材料**：关注电子树脂、冷却液等半导体材料，相关公司包括圣泉集团、东材科技、新宙邦、巨化股份等 [23] - **商业航天材料**：关注碳纤维复材、先进陶瓷、太空线缆、CPI薄膜等，相关公司包括中复神鹰、光威复材、国瓷材料、泛亚微透、瑞华泰等 [23] - **固态电池材料**：关注硫化物电解质、超高镍和富锂锰基正极、硅基负极等，相关公司包括天齐锂业、容百科技、硅宝科技等 [24]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告核心观点 - **短期业绩承压，但预期改善**：公司2025年及2026年第一季度盈利因原材料涨价和汇率波动等因素短期承压，但预计第二季度与下游客户的协商调价将有助于稳定毛利率水平 [1] - **长期增长动力明确**：汽车智能化、域控化、三电HDI化及800V高压平台带来的单车价值量提升，以及AI/算力、储能业务的拓展，将构成未来主要业务增量 [2] - **新增高端产能进入释放期**：公司在泰国、鹤山及芯创智载的新增高端产能已进入试生产或即将投产阶段，旨在服务AI、汽车、储能等高增长领域，为未来收入增长奠定基础 [2] - **财务预测显示强劲增长**：报告预测公司2026-2027年营收及净利润将实现高速增长，2026年归母净利润预计同比增长31.7%至9.01亿元，2027年预计同比增长76.7%至15.91亿元 [2][3] 财务表现与估值 - **2025年业绩**：营收55.77亿元，同比增长11.05%；归母净利润6.84亿元，同比增长1.37%；毛利率21.14%，净利率11.72% [1] - **2026年第一季度业绩**：营收13.22亿元，同比增长8.63%，但环比下降11.77%；归母净利润0.37亿元，同比大幅下降79.63%，环比下降37.70%；毛利率和净利率分别降至13.54%和2.17% [1] - **未来两年预测**：预测2026年营收75.71亿元（同比增长35.8%），归母净利润9.01亿元（同比增长31.7%）；预测2027年营收103.80亿元（同比增长37.1%），归母净利润15.91亿元（同比增长76.7%） [2][3] - **估值水平**：基于2026年4月30日收盘价，对应2026年预测市盈率（P/E）为44倍，2027年预测市盈率为25倍 [2][3] 业务与行业展望 - **汽车电子机遇**：汽车智能化、域控化、三电HDI化及800V高压平台等技术趋势，将推动单车PCB价值量提升，为报告研究的具体公司带来业务增量 [2] - **AI/算力业务进展**：报告研究的具体公司已通过OEM模式进入NVIDIA、AMD、Google等公司的供应体系，目前处于订单导入和产能爬坡阶段 [2] - **储能业务前景**：随着大客户装机量增长，储能业务有望保持较好的景气度 [2] 产能扩张计划 - **泰国PCB项目**：规划年产高精密PCB 120万平方米，2026年第一季度已进入试生产，主要服务海外客户及AI、汽车、储能等领域 [2] - **鹤山二期项目**：新增双面板/多层板及HDI产能70万平方米/年，预计2026年中投产，用于满足AI、储能、汽车高阶化等需求 [2] - **芯创智载项目**：设计产能66万平方米/年，产品包括内嵌式PCB和高阶HDI，目前已建成中试线，后续将根据客户验证进展分阶段释放产能 [2]