报告投资评级 - **增持**（维持）[3][6] 报告核心观点 - **业绩稳健增长，新兴业务驱动未来**：公司2025年及2026年第一季度业绩实现增长，其中海外市场及数据中心（AIDC）领域成为核心驱动力，订单与收入均实现高速增长[1][2] - **订单结构优化，增长动力强劲**：2026年第一季度新签销售订单同比大幅增长，主要来源于海外及AIDC领域，公司在手订单充裕，为后续业绩提供保障[1][9] - **技术产品持续突破，布局未来增长点**：公司在固态变压器（SST）、高压直流输电（HVDC）、非晶合金变压器、储能系统及工业机器人等多个新兴领域取得重要进展，技术储备丰富[3] 财务与业绩表现 - **2025年全年业绩**：营业收入72.9亿元，同比增长5.7%；归母净利润6.6亿元，同比增长14.8%；扣非净利润6.1亿元，同比增长10.6%[1] - **2026年第一季度业绩**：营业收入15.23亿元，同比增长13.41%；归母净利润1.12亿元，同比增长4.8%；若剔除股权激励费用、转债利息及汇兑损失影响，调整后归母净利润为1.54亿元，同比增长43.8%[1] - **2026年第一季度订单情况**：新签销售订单33.44亿元，同比增长64.48%；截至季度末在手订单90.04亿元，同比增长26.02%[1] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.24亿元、15.29亿元、19.90亿元，对应市盈率（PE）分别为46.1倍、27.8倍、21.4倍[3][5] 分业务与市场表现 - **海外业务高速增长**：2025年海外销售收入22.98亿元，同比增长16%；2026年第一季度海外销售收入6.18亿元，同比增长67.55%[2]；2026年第一季度海外新签订单22.52亿元，同比增长280.73%，占当期新签订单比例达67.34%；海外在手订单51.40亿元，同比增长82.48%[9] - **数据中心（AIDC/IDC）业务爆发式增长**：2025年数据中心领域收入13.37亿元，同比增长196.78%；2026年第一季度数据中心领域变压器收入3.83亿元，同比增长103.8%[2]；2026年第一季度AIDC领域新签订单17.35亿元，同比增长278.45%；在手订单37.63亿元，同比增长116.66%[9] - **国内市场策略调整**：在价格竞争加剧背景下，公司主动优化国内订单结构，聚焦优质客户与高效益订单，2026年第一季度国内销售订单10.92亿元，同比下降24.24%[9] - **客户与市场拓展**：公司产品已覆盖全球87个国家，2025年国内外新增客户754家[2] 技术与产品研发进展 - **固态变压器（SST）**：已完成样机的设计及生产，并持续迭代相关技术与产品[3] - **高压直流输电（HVDC）**：HVDC产品已正式点亮公司AIFactory智慧工厂，完成核心算力基础设施全面部署[3] - **非晶合金变压器**：“非晶合金铁芯数字化工厂项目”非晶带材产线一次投产成功[3] - **干式变压器**：成功研发出适用于“沙戈荒”特殊环境的C4、E4等级产品及10MW大容量储能配套干式变压器[3] - **液浸式变压器**：首台80MVA定制化液浸式变压器成功投运欧洲市场，并完成345kV超高压大型电力变压器的海外交付[3] - **储能系统**：自主研发的25MW/35kV高压直挂储能系统通过中国电科院硬件在环测试认证；第3代首套10kV/6.25MW/21.63MWh系统完成研制及并网测试[3] - **工业机器人**：成功开发多款智能工业机器人，智能焊接机器人产品荣获“维科杯优秀产品奖”[3] 财务数据摘要（预测） - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为83.25亿元、111.75亿元、137.25亿元，同比增长率分别为14.1%、34.2%、22.8%[5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为9.24亿元、15.29亿元、19.90亿元，同比增长率分别为40.0%、65.5%、30.2%[5] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.01元、3.33元、4.33元[5] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025年的25.9%提升至2028年的31.3%；净利率将从2025年的9.0%提升至2028年的14.5%；净资产收益率（ROE）将从2025年的12.6%提升至2028年的26.3%[10]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 核心财务业绩与预测 - **2025年业绩**：营收72.9亿元，同比增长5.7%；归母净利润6.6亿元，同比增长14.8%；扣非净利润6.1亿元，同比增长10.6% [1] - **2026年第一季度业绩**：营收15.23亿元，同比增长13.41%；归母净利润1.12亿元，同比增长4.8%；剔除股权激励、转债利息及汇兑损失影响后，归母净利润为1.54亿元，同比增长43.8% [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为9.24亿元、15.29亿元、19.90亿元，对应市盈率分别为46.1倍、27.8倍、21.4倍 [3][5] - **财务预测**：预计2026-2028年营业收入分别为83.25亿元、111.75亿元、137.25亿元，增长率分别为14.1%、34.2%、22.8%；预计同期毛利率分别为27.6%、30.5%、31.3%，净资产收益率分别为16.1%、23.4%、26.3% [5][10] 订单与市场表现 - **2026年第一季度新签订单**：新签销售订单33.44亿元，同比增长64.48% [1] - **截至2026年第一季度末在手订单**：在手订单90.04亿元，同比增长26.02% [1] - **订单结构**：订单增长主要来源于海外市场及数据中心（AIDC）领域 [1] - **海外订单**：2026年第一季度海外新签订单22.52亿元，同比增长280.73%，占当期新签订单比例达67.34%；截至季末海外在手订单51.40亿元，同比增长82.48%，占比57.08% [9] - **AIDC领域订单**：2026年第一季度AIDC领域新签订单17.35亿元，同比增长278.45%；截至季末在手订单37.63亿元，同比增长116.66% [9] - **国内订单**：2026年第一季度国内销售订单10.92亿元，同比下降24.24%，公司主动优化订单结构以应对价格竞争 [9] 业务分项进展 - **海外业务**：2025年海外销售收入22.98亿元，同比增长16%；2026年第一季度海外销售收入6.18亿元，同比增长67.55% [2] - **数据中心（AIDC/IDC）业务**：2025年数据中心领域收入13.37亿元，同比增长196.78%；2026年第一季度数据中心变压器收入3.83亿元，同比增长103.8% [2] - **客户拓展**：产品已覆盖全球87个国家，2025年国内外新增客户754家 [2] 技术与产品研发进展 - **固态变压器（SST）**：已完成样机设计及生产，并持续迭代相关技术与产品 [3] - **高压直流（HVDC）**：HVDC产品已在公司AIFactory智慧工厂完成核心算力基础设施部署 [3] - **非晶合金变压器**：“非晶合金铁芯数字化工厂项目”非晶带材产线一次投产成功 [3] - **干式变压器**：成功研发出适用于“沙戈荒”特殊环境的C4、E4等级产品及10MW大容量储能配套干式变压器 [3] - **液浸式变压器**：首台80MVA定制化液浸式变压器成功投运欧洲市场，并完成345kV超高压大型电力变压器海外交付 [3] - **储能系统**：自主研发的25MW/35kV高压直挂储能系统通过中国电科院认证，第3代首套10kV/6.25MW/21.63MWh系统完成研制及并网测试 [3] - **机器人领域**：成功开发多款智能工业机器人，智能焊接机器人产品获奖 [3] 公司基本信息 - **股票代码**：688676.SH [1] - **所属行业**：电网设备 [6] - **当前股价与市值**：截至2026年4月23日收盘价为92.53元，总市值为425.44亿元 [6] - **总股本**：4.60亿股 [6]

公司核心发展动力 - 公司发展始终伴随两条主线：渐进式创新与跨越式创新，这构成了公司不断发展的核心动力 [1] 行业趋势与市场机遇 - 全球数据中心市场正从传统IDC向智算中心快速转型，预计市场规模将从2024年的2427.2亿美元增长至2032年的5848.6亿美元，年均复合增长率达11.62% [2] - 随着人工智能发展，AIDC的电力需求呈指数级成长，核心供配电设备固态变压器已从“选配”变为“标配” [2] - 自2018年以来，美国和欧洲的电力变压器贸易额均已翻倍，欧美市场依赖进口，在全球变压器缺货背景下，中国变压器企业有望充分受益 [2] 公司在AIDC领域的布局与进展 - 公司于2024年成立了人工智能事业部&AI产业链事业部，将一体化电源模块、固态变压器等AI相关产业链产品作为核心发力方向 [5] - 公司于2025年完成了10kV/2.4MW固态变压器样机的设计和生产，该产品适用于HVDC 800V供电架构，具备显著竞争优势 [5] - 2025年前三季度，公司在AIDC领域实现销售收入9.74亿元，同比大幅增长337.5% [7] 产品技术的渐进式创新 - 公司产品线完备，包括干式变压器、液浸式变压器、电力电子设备、中低压成套开关设备、储能系列产品等 [6] - 以干式变压器为例，其电压等级已从35千伏逐步提升至110千伏，能效等级也从10型提升至18型，通过技术、工艺、制造能力的渐进式创新应对市场需求变化 [6] 生产模式的跨越式转型 - 公司自2013年起捕捉“两化融合”先机，2019年全面布局数字化转型，2020年海口高端干式变压器数字化工厂投产，2024年构建“系统升级—数据赋能—AI融合”三位一体的智能制造生态 [8] - 公司已在国内建设7座数字化工厂，涵盖高端变压器、成套设备、储能产品等多个领域，通过数字化系统实现生产连续化与决策智能化 [9] - 数字化转型使生产从依赖核心工人技术转向依靠数据，保证了产品一致性和核心竞争力 [9] - 公司利用数字孪生可视化管理平台进行仿真模拟，提前发现制造工序瓶颈，大幅提升实际生产效率 [9] - 公司于2025年成立机器人事业部，旨在开发或集成智能工业机器人及解决方案，以进一步提升生产自动化、智能化水平及产品品质 [9] 全球化布局与海外业务 - 公司坚持国内与海外双轮并重的发展策略，对全球化发展充满信心 [10] - 公司产品迭代速度、能效水平居行业领先，产品一致性强，品质有保障，并拥有一系列具有自主知识产权的高性能产品 [10][11] - 公司建立了多层次的研发架构，包括电气研究院和智能科技研究总院，以保持产品技术领先性 [11] - 公司构建了具备快速响应和交付能力的全球化供应链，通过本地化运营，形成“研发在国内、生产在本地、服务全覆盖”的运营体系 [11] - 公司产品已覆盖全球87个国家，在风电、光伏、储能、新基建等领域积累了一批优质国际客户 [11] - 2025年前三季度，公司外销收入达15.90亿元，占主营业务收入比重为30.84%，同比大幅提升 [11]

财务业绩表现 - 前三季度公司实现营收51.94亿元，同比增长8.25%，归母净利润4.86亿元，同比增长20.27% [1] - 前三季度公司毛利率为26.08%，同比提升1.87个百分点，净利率为9.29%，同比提升0.94个百分点 [1] - 第三季度单季营收20.40亿元，创历史新高，同比增长8.38%，环比增长12.61%，归母净利润2.21亿元，同比增长21.71%，环比增长39.92% [1] - 第三季度单季毛利率为26.39%，同比提升0.87个百分点，净利率为10.76%，同比提升1.18个百分点，环比提升2.11个百分点 [1] 业务板块与市场构成 - 前三季度公司海外收入达15.90亿元，占总收入比重为30% [2] - 前三季度数据中心领域销售收入为9.74亿元，同比大幅增长337.5% [2] - 前三季度风电领域销售收入同比增长71.2%，发电及供电领域销售收入同比增长35.1% [2] 技术与产品进展 - 公司数据中心相关产品已应用于阿里巴巴、百度、华为、中国移动、中国联通等头部客户 [2] - 公司推动HVDC和固态变压器研发布局，其“数据中心10kV/2.4MW固态变压器”项目入选海南省先进装备制造首台套项目名单 [2] - 公司首台80MVA定制化液浸式变压器成功投运欧洲市场，345kV变压器实现发货 [2] 产能与全球化布局 - 公司持续深化墨西哥产能布局，马来西亚工厂已投产，并加快推动美国产能建设 [2]

公司业务进展 - 固态变压器首台样机已完成 将在数据中心试用并逐步推广至国际市场 [1] - 2025年上半年国内订单同比增长30.36% 在手订单75.40亿元（不含税） [1] - SST技术适用于GW级超大规模绿色数据中心 未来渗透率有望提升 [1] - 公司拥有核心技术130项 专利330项 [1] - 已建成7座数字化工厂 正推进人工智能工厂建设 [1] - 武汉生产基地已具备345kV高电压等级液浸式变压器生产能力 [1] 财务表现与规划 - "十四五"期间营收和利润预计较"十三五"增长约170% [1] - "十五五"期间将聚焦智能制造与海外市场拓展 [1] 行业需求 - 海外油变市场需求旺盛 [1]