核心观点 - 公司以创新为驱动力 通过高研发投入和丰富管线布局实现攻守兼备的战略平衡 在中药创新领域保持领先地位的同时拓展化药和生物药领域 为长期发展提供支撑 [1][2][7] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入16.42亿元 研发投入占比达15.02% 处于行业较高水平 [1][2] - 研发团队规模达782人 研发人才储备和投入强度在行业内保持领先 [2] 研发投入与管线 - 研发投入比率保持15.02% 近三年呈现稳步上升趋势 [2] - 在研新产品包括临床前28个 I期15个 II期12个 III期8个 覆盖多个治疗领域 [2] - 建立三级研发体系：第一级聚焦前沿技术探索 第二级专注核心产品开发 第三级着力现有产品技术升级 [3] 创新成果 - 拥有58个中药新药 其中47个为独家品种 [4] - 中药新药玉女煎颗粒获批上市 [1][4] - 全球首个CCR8靶点多肽抑制剂KYS2301凝胶获批进入临床研究 [1][4] - 通过并购中新医药强化生物药布局 4个生物药进入临床阶段 包括ZX2021和ZX2010两个II期临床产品 [4] 研发体系 - 构建产学研用深度融合研发体系 与南京中医药大学 中科院上海药物研究所等顶尖机构合作 [2][3] - 牵头组建中药制药过程控制与智能制造技术全国重点实验室 [3] - 设立中药科技创新基金加速基础研究成果产业转化 [3] 产品战略 - 采用老药新研策略 通过桂枝茯苓胶囊和热毒宁注射液等传统品种的二次开发展现价值挖掘 [5] - 实施一体两翼发展战略：以中药为主体 化药与生物药为两翼 [6] - 重点布局妇科 呼吸 心脑血管等疾病领域 [6] 国际化进展 - 采用中美双报策略推进市场拓展 KYS202004A注射液已实现中美双报 [6] - 2025-2026年将是研发成果产出的重要时期 包括ZX2021 II期临床数据读出和首个生物药上市 [6] 智能制造 - 全面推进智能制造升级 通过数字化提取工厂 智能化制剂车间建设实现降本增效和产品质量提升 [6]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入16.42亿元，同比下降27.29% [1] - 归母净利润1.42亿元，同比下降40.12% [1] - 第二季度营收7.6亿元，同比下降15.09% [1] - 第一季度营收8.78亿元，同比下降35.38%，净利润8341.3万元，同比下降38.37% [1] 产品线表现 - 注射液收入5.06亿元，同比下降39.73%，主要因热毒宁注射液销售下滑 [1] - 口服液收入2.79亿元，同比下降48.78%，主要因金振口服液销售疲软及竞品冲击 [1] - 胶囊收入3.83亿元，同比下降4.78% [1] - 颗粒剂及冲剂收入1.34亿元，同比下降17.61% [1] - 片丸剂、贴剂和凝胶剂收入1.6亿元，同比增长11.11% [1] 盈利能力 - 注射液毛利率减少2.48% [1] - 胶囊毛利率减少2.7% [1] - 口服液毛利率减少7.01% [1] - 颗粒剂及冲剂毛利率减少3.64% [1] 成本控制 - 销售费用降至5.71亿元，同比下降33.13% [1] - 管理费用降至1.67亿元，同比下降21.05% [1] - 研发费用降至1.6亿元，同比下降30.43% [1] 战略转型与关联交易 - 2024年11月以2.7亿元收购江苏中新医药100%股权，获得创新生物药研发管线 [1] - 江苏中新无商业化产品，在研项目包括GLP-1类药物等，需持续投入 [1] - 2024年7月与江苏新基誉签订1.63亿元工程协议，交易方为控股股东旗下企业 [1] - 近一年半内三次收到监管工作函，两次涉及关联交易 [1] 行业背景 - 中药注射剂行业监管趋严，热毒宁注射液2014年销售额曾达12.85亿元 [1] - 呼吸与感染性疾病领域竞品加速上市，部分品种纳入集中带量采购 [1]

公司业绩与战略 - 康缘药业2025年上半年业绩承压但研发创新多点开花 吸引多家头部券商研究所出具研报表达对公司创新价值重估的期待 [1] - 公司秉持创新中药为主体、化学药与生物药为两翼的"一体两翼"战略格局 持续扩大创新业务布局 [1] - 2024年以自有资金2.7亿元收购中新医药100%股权 持续扩容生物药布局并在代谢领域建立竞争力 [1] 核心产品与研发管线 - 核心产品包括热毒宁注射液、金振口服液、银杏二萜内酯葡胺注射液等专利中药产品 [1] - 中新医药在研三靶点长效减重(降糖)融合蛋白(ZX2021注射液) 集合GLP-1的食欲抑制作用、GIP的改善脂肪代谢和分布作用及GCG的热量消耗作用 [1] - 截至半年报披露日已有9款药品进入临床Ⅲ期及以上阶段 均为中药1类或2类新药 [3] - 化生药重点品种覆盖肿瘤、自免、神经、内分泌、心脑血管等多个领域 其中化药1类产品氟诺哌齐片已完成Ⅱ期临床并预计年内启动Ⅲ期临床 [3] GLP-1药物市场与竞争格局 - GLP-1靶点药物因良好减重效果获市场热捧 诺和诺德司美格鲁肽2024年实现近300亿美元销售额位居全球第二 [2] - 礼来GLP-1R/GIP双靶点药物替尔泊肽2024年达成165亿美元全球销售额及超过200%增速 [2] - 中新医药布局ZX2021（GLP-1R/GIPR/GCGR三靶点）和ZX2010（GLP-1/GIP双靶点）两款在研药品 减重适应症均已处于临床Ⅱ期 [2] - ZX2021临床Ⅰ期结果显示安全耐受且受试者体重显著降低 ZX2010肠胃道不良反应较小且不随剂量升高而加剧 [2] 市场前景与海外拓展 - 灼识咨询数据显示至2032年中国Ⅱ型糖尿病药物市场规模预期达1098亿元 超重及肥胖药物市场规模达472亿元 [2] - GLP-1药物正成为主流 公司依托双靶点及三靶点药品有望切入代谢领域千亿赛道 [2] - 公司正考虑推进中新医药在研4款药物的海外权益授权 目前已对接多个潜在跨国药企并结合Ⅱ期数据推进合作 [3] 研发进展与机构认可 - 年初至半年报披露期间共5款药品获批IND 其中3款为中药1.1类新药 [3] - 年初至今约10家券商共出具16篇研报 强调公司作为中药领军企业在创新研发管线方面的价值重估 [3] - 公司在全面合规建设推进过程中强化学术转型赋能 创新及学术引领持续赋能长期健康发展 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9][10] 核心观点 - 公司业绩阶段性承压 2025H1营业收入16.42亿元同比下降27.29% 归母净利润1.42亿元同比下降40.12% 扣非净利润1.20亿元同比下降45.63% 经营现金流净额1.44亿元同比下降60.91% [3] - 盈利能力出现下滑 2025H1毛利率70.88%同比下降3.67个百分点 归母净利率8.67%同比下降1.86个百分点 扣非净利率7.31%同比下降2.47个百分点 [3] - 费用控制成效显著 整体费用率下降约1.4个百分点 其中销售费用率34.81%同比下降3.04个百分点 研发费用率15.02%同比下降1.10个百分点 [4] - 部分剂型实现逆势增长 片丸剂收入1.90亿元同比增长12.26% 贴剂收入1.09亿元同比增长4.78% 凝胶剂收入0.24亿元同比增长10.14% [5] - 研发管线进展顺利 中药新药获得1个药品注册证书和3项临床批件 化药创新药有1个完成Ⅱ期临床 3个推进Ⅱ期临床试验 1个获批临床 生物药创新药有3个处于Ⅱ期临床阶段 1个完成Ⅱa期准备Ⅱb期 1个新获批临床试验 [6][7] - 未来成长潜力较大 预计2025-2027年营收分别为38.98亿元 42.89亿元 47.28亿元 归母净利润分别为3.93亿元 4.44亿元 5.05亿元 对应PE分别为26倍 23倍 20倍 [10] 财务表现 - 2024年营业收入38.98亿元同比下降19.86% 归母净利润3.92亿元同比下降15.58% [12] - 盈利能力保持稳定 2024年毛利率73.2% 净利率10.1% ROE 8.7% [15] - 资产负债结构健康 2024年资产负债率31.9% 流动比率1.76 [15] - 营运能力持续改善 应收账款周转率6.63 存货周转率2.34 总资产周转率0.55 [15] - 现金流状况良好 2024年经营活动现金流净额7.02亿元 [15] 公司基本情况 - 最新收盘价18.01元 总市值102亿元 流通市值102亿元 [2] - 52周最高价19.83元 最低价11.95元 [2] - 市盈率26.49倍 资产负债率31.9% [2] - 总股本5.66亿股 全部为流通股 [2] - 第一大股东为江苏康缘集团有限责任公司 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 2025H1经营业绩短期承压 营收16.42亿元（同比-27.29%） 归母净利润1.42亿元（-40.12%） 扣非归母净利润1.20亿元（-45.63%） [5] - 毛利率70.88%（-3.66pct） 净利率9.06%（-2.95pct） [5] - 下调2025-2026年盈利预测 新增2027年预测 预计归母净利润分别为3.80/4.31/4.91亿元（原预测6.48/7.34亿元） [5] - 当前股价对应PE分别为26.8/23.6/20.8倍 [5] - 看好公司创新管线研发布局带来的成长潜力 [5] 经营业绩表现 - 注射液营收5.06亿元（-39.73%） 主要系热毒宁注射液销售下降 [6] - 胶囊营收3.83亿元（-4.78%） [6] - 口服液营收2.79亿元（-48.78%） 主要系金振口服液销售下降 [6] - 片丸剂营收1.90亿元（+12.26%） [6] - 颗粒剂/冲剂营收1.34亿元（-17.61%） [6] - 贴剂营收1.09亿元（+4.78%） [6] - 凝胶剂营收0.24亿元（+10.14%） [6] 研发创新进展 - 已完成中新医药100%股权收购 布局生物药1类创新药 [7] - 三靶点（GLP-1R/GIPR/GCGR）长效减重融合蛋白（ZX2021注射液）处于II期临床试验 [7] - 双靶点（GLP-1R/GIPR）长效降糖融合蛋白（ZX2010注射液）处于II期临床试验 [7] - 重组人神经生长因子滴眼液（ZX1305E滴眼液）处于II期临床试验 [7] - 重组人神经生长因子注射液（ZX1305注射液）准备IIb期临床试验 [7] - 化药1类创新药氟诺哌齐片（DC20）完成Ⅱ期临床数据统计 [7] - 喹诺利辛片（DC042）等研发进程稳步推进 [7] 财务预测数据 - 预计2025-2027年营业收入分别为35.29/37.50/40.35亿元 [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.80/4.31/4.91亿元 [8] - 预计2025-2027年毛利率分别为70.9%/71.1%/71.4% [8] - 预计2025-2027年净利率分别为10.8%/11.5%/12.2% [8] - 预计2025-2027年EPS分别为0.67/0.76/0.87元/股 [8] 估值指标 - 当前股价17.22元 总市值97.49亿元 [1] - 近一年股价区间20.20-11.77元 [1] - 总股本5.66亿股 全部流通 [1] - 近3个月换手率290.79% [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 2025年上半年业绩承压 营业收入16.42亿元同比下降27.29% 归母净利润1.42亿元同比下降40.12% [8] - 创新研发管线稳步推进 多款创新药处于临床阶段 包括ZX2021三靶点长效减重融合蛋白(二期临床)和ZX2010双靶点长效降糖融合蛋白(二期临床) [8] - 下调盈利预测 2025-2026年归母净利润预测由6.6/7.5亿元下调至3.6/4.2亿元 2027年预计5.0亿元 [8] 财务表现 - 2025H1分产品收入表现分化: 注射剂5.1亿元(-39.73%) 口服液2.8亿元(-48.78%) 胶囊3.8亿元(-4.78%) 片丸剂1.9亿元(+12.26%) 贴剂1.1亿元(+4.78%) [8] - 毛利率承压: 2025H1销售毛利率70.88%(同比下降3.67个百分点) 销售净利率9.06%(同比下降2.95个百分点) [8] - 盈利预测调整: 2025E营业总收入3317百万元(-14.89%) 归母净利润356.62百万元(-8.99%) 2026E营业总收入3692百万元(+11.29%) 归母净利润420.42百万元(+17.89%) [1] 研发进展 - 神经领域布局: 重组人神经生长因子滴眼液(ZX1305E)处于Ⅱ期临床 重组人神经生长因子注射液(ZX1305)准备Ⅱb期临床 [8] - 化药创新药进展: 氟诺哌齐片(DC20)完成Ⅱ期临床 预计2025年内启动三期临床 喹诺利辛片(DC042)和SIPI-2011片正在推进Ⅱ期临床试验 [8] - 代谢领域布局: ZX2021三靶点融合蛋白进度位居国内前列 ZX2010双靶点融合蛋白处于Ⅱ期临床试验阶段 [8] 估值指标 - 当前股价17.22元 对应2025-2027年PE分别为27.34/23.19/19.68倍 [1] - 总市值9749.25百万元 市净率2.09倍 [5] - 财务指标预测: 2025E毛利率71.46% 归母净利率10.75% ROE-摊薄7.36% [9]

业绩总结 - 2025年1 - 6月工业销售营收16.23亿元，同比减27.61%，毛利率71.23%，降3.57个百分点[2] - 注射液营收5.06亿元，同比减39.73%，毛利率71.68%，降2.48个百分点[2] - 片丸剂营收1.90亿元，同比增12.26%，毛利率71.31%，降0.93个百分点[2] 营收下降原因 - 注射液营收下降因热毒宁注射液销售同比下降[3] - 口服液营收下降因金振口服液销售同比下降[3]

公司财务表现 - 公司2023年上半年实现营业收入25.53亿元 同比增长21.74% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.76亿元 同比增长30.60% [1] - 经营性现金流量净额4.56亿元 同比增长21.84% [1] - 注射液营业收入同比增长53.93% 主要系热毒宁注射液销售增长所致 [2] - 颗粒剂冲剂营业收入同比增长99.56% 主要系杏贝止咳颗粒销售增长所致 [2] 公司业务概况 - 主要产品线聚焦呼吸与感染疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域 [2] - 拥有药品生产批件207个 其中46个为中药独家品种 [2] - 108个品种列入2022版国家医保目录 包含24个独家品种 [2] - 43个品种进入国家基本药物目录 包含6个独家品种 [2] 行业整体情况 - A股377家上市公司发布半年度业绩预告 其中346家实现盈利 占比91.78% [3] - 业绩预喜企业289家 占比76.66% 其中预增171家 [3] - 医药医疗行业30家发布预告企业中27家预喜 占比90% [4] - 预喜比例居前行业包括旅游、电影、生物医药、光伏、新能源汽车、半导体 [4] 市场表现与估值 - 截至7月12日收盘 公司股价报23.44元/股 下跌1.97% 总市值137亿元 [1] - 医药板块当前估值水平"能接受"但吸引力不足 市场资金持续观望 [4] - 中药板块具有中长期机会 创新药重点关注已拿证具备商业化能力的标的 [4]

核心产品热毒宁注射液 - 公司独家品种热毒宁注射液于2005年获得新药证书 是国家医保目录品种 功能主治清热疏风解毒 用于外感风热所致感冒咳嗽及上呼吸道感染等症[1] - 临床研究表明热毒宁注射液能快速缓解病毒性感染疾病状态 对发热症状尤其高热病程疗效突出 可综合改善呼吸急促咳嗽咽痛鼻塞流涕等临床症状 总有效率高[1] - 热毒宁注射液可调控炎症因子 有效减轻炎症反应 改善治疗结局 治疗登革热疗效确切 2014年基础研究显示其具有较好抗病毒活性[1] 临床研究与应用 - 热毒宁注射液已完成流感手足口新冠等RCT临床研究 与对照组相比显著提升疗效[1] - 临床研究显示该产品可显著缩短发热缓解时间 提高白细胞血小板转正常率 提高痊愈率[1] - 热毒宁注射液被纳入《登革热诊疗方案（2024年版）》等多项指南明确推荐[1] 新适应症拓展 - 公司正在广东开展热毒宁注射液针对基孔肯雅热适应症的临床研究[1]

投资评级与目标价 - 报告给予康缘药业买入-A评级，维持6个月目标价25.24元，当前股价17.80元，潜在上涨空间41.8% [1][3] - 总市值100.78亿元，流通市值100.78亿元，总股本5.66亿股 [3] - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为4.32%、12.82%、13.26%，对应PE分别为24.7倍、21.9倍、19.3倍 [8][9] 核心战略与业务布局 - "一体两翼"战略：以中药为主体（146个中药批件），化药（59个）及生物药（6个）为两翼 [1][14] - 中药板块拥有49个独家品种，116个品种进入2024版国家医保目录，43个进入基药目录 [7][30] - 化生药创新管线：三靶点减重药ZX2021（二期临床）、双靶点ZX2010（二期临床）、新型AChEI氟诺哌齐（二期临床完成） [1][2][6] 减重药物管线进展 - 全球GLP-1类药物2024年销售额518亿美元，肥胖适应症占比27%（140.6亿美元） [2] - ZX2021（GLP1R/GIPR/GCGR三靶点）针对超重/肥胖的二期临床预计2025Q4读出数据，国内研发进度第一梯队 [2][42] - ZX2010（GLP1R/GIPR双靶点）针对2型糖尿病的二期临床预计2025Q4-2026Q1取得进展 [2][49] - 三靶点药物减重效果优于双靶点，礼来瑞他鲁肽48周减重24%，联邦UBT251 12周减重15.1% [2][46] 阿尔茨海默病管线价值 - 全球AD药物市场2032年预计达132亿美元，胆碱酯酶抑制剂占60%份额 [6][57] - 氟诺哌齐（DC20）为新型AChEI，临床前数据显示其AChE抑制活性是多奈哌齐的6倍，选择性高6.8倍 [6][64] - 已完成国内二期临床（轻中度AD），一期数据显示t1/2达74-77小时，组织渗透性良好 [6][65] 中药主业经营改善 - 2025Q1注射液板块业绩环比回升，营销改革实施品种精细化分线销售，OTC渠道强化 [7][33] - 核心产品银杏二萜内酯葡胺注射液入选《中国急性缺血性卒中诊治指南2023》，12个产品进入26项指南共识 [7][36] - 银杏二萜内酯葡胺医保谈判后价格从316元/支降至93.7元/支（降幅70.35%），目前基数已趋稳 [21] 财务与估值分析 - 2024年营收38.98亿元（同比-19.9%），净利润3.92亿元（同比-27.0%），主因行业政策压力及核心品种降价 [9][21] - 预计2025年营收40.58亿元（+4.75%），净利润4.08亿元（+4.32%），净利率维持在10.1% [8][9] - 给予35倍PE估值，低于行业平均，反映创新管线潜力尚未充分定价 [8]