大三排纯电SUV市场爆发 - 7月下旬以来大三排SUV市场突然变得前所未有的拥挤和热闹 理想纯电SUV i8、问界M8纯电版、特斯拉加长版Model Y等新车型密集进入 [2] - 蔚来在22天内推出子品牌乐道第二款车L90和全新换代ES8 覆盖17万-45万元价格区间 同时瞄准大众与高端市场 [2] - 全新ES8预订单量已超过乐道L90 [2] - 纯电大三排SUV销量开始跃升 增速远超增程、插混和燃油大三排 [8] - 增程车电池越做越大 市面70余款增程车中约50%产品纯电续航在200km以上 [9][10][11] - 增程教育了用户用电习惯 提高了纯电在市场端的接受度 一些原增程车主不再需要油箱作为安全感来源 [13] 市场驱动因素 - 电池成本大幅下降 磷酸铁锂电芯价格从几年前超过1元/Wh降至0.3-0.4元/Wh [14] - 碳酸锂价格从2023年约60万元/吨降至如今约6万元/吨 [14] - 充电基础设施数量达1374.9万台 同比增长47.6% 高速公路服务区充电设施覆盖率98% [15] - 纯电车保有量2553.9万辆 车桩比已达2:1的理想状态 [15] - 蔚来已建设超8000座充换电站 平均每天建成3座 覆盖全国超1000个区县 [15] - 换电站平均补能时间约3分钟 比12C超快充技术宣传的5分钟更快 [16] - 蔚来完成318川藏线换电路线贯通 用户可全程换电到珠峰 [16] 技术突破 - 车身轻量化技术取得进展 蔚来通过后地板压铸技术、免热处理铝合金、900V高压平台等技术为乐道L90减重300kg [16] - 碳化硅芯片价格下探 被下放至30万元以下车型 [15] - 800V/900V碳化硅高压平台使线束更细 整车重量降低 能耗减小 [15] - 电池安全标准提高 新国标将热失控要求从"5分钟内不起火不爆炸"提高到"不起火不爆炸" [17] - 电子电气架构创新 采用高度集成的跨域融合架构实现减重、降耗、增空间的三重突破 [19] 蔚来产品表现 - 乐道L90以经典方盒造型实现0.25超低风阻、14.5kWh/100km超低能耗 提供240L前备箱和充裕第三排空间 [21] - 全新ES8在更大尺寸下将风阻压至0.259 保留12箱储物能力 配备三排零重力座椅和130度大躺角模式 [21] - 采用BaaS方案17.98万元起的乐道L90累计交付已超8900辆 订单势头只增不减 [25] - 全新ES8预售价相比上一代降低11万元以上 采用BaaS方式30.88万元起 [25] 公司战略与研发 - 蔚来十年研发投入超600亿元 2021至2024年一季度研发投入总额超400亿元 营收占比持续超过20% [23] - 12项全栈自研核心技术包括天行智能底盘和神玑NX9031芯片(5nm制程 算力较上一代提升4倍) [23] - 推行CBU成本业务单元改革机制 通过提效用更精益的投入获得研发和技术成果 [23] - 平台化技术已用于ET9、"5566"、乐道L60、萤火虫等车型 [23] 资本市场反应 - 自7月10日乐道L90产品技术发布会以来 蔚来港股股价累计飙升93.29% [4] - 截至8月25日收盘 股价达53.35港元 重返千亿市值 [4] - 投资机构表示"是时候重新评估蔚来了" [5]

财务表现 - 2024年第四季度营收443亿元创历史新高，全年营收1445亿元同比增长16.6%，连续两年突破千亿元 [1] - 第四季度净利润同比减少38.6%至35亿元，全年净利润同比下滑31.9%至80亿元 [1] - 第四季度汽车毛利率19.7%，环比下滑1.2个百分点，全年毛利率呈波动趋势（21.2%→22.7%→19.3%→18.7%→20.9%→19.7%） [1][2] - 单车收入同比下降12.4%（26.9万元→23.6万元），相当于每辆少赚3.3万元 [5] 销量与价格策略 - 2024年交付量突破50万辆，L6销量占比近40%，车辆均价从32万元降至27.68万元 [4] - 价格调整：MEGA降价3万元，L7/L8/L9全系降价1.8万~2万元，推出"3年0息贷"政策（L6最高省1.57万利息，L7/L8最高省2万） [4] - 第四季度销量增20.4%但车辆销售收入仅增5.6%，行业新能源车平均降价1.8万元（幅度9.2%） [5] 成本与行业环境 - 供应链成本上升：电池等部件价格波动导致库存减值，全年研发费用增长4.6%至111亿元 [5][7] - 行业利润下滑13.5%，电池企业利润增长48.5%，其他企业盈利压力加剧 [5] - 2024年全行业227款车型降价（2023年为148款），平均降价1.6万元（幅度8.3%） [5] 增长战略 - **产品布局**：下半年推出纯电SUV i8和i6，复刻L系列双车策略，全年目标打通50条旅游线路超充网 [3][6][7] - **渠道建设**：零售中心覆盖150城（502家），售后网点覆盖225城（478家），启动"繁星计划"下沉四五线市场 [7] - **技术投入**：AD Max V13智驾系统升级（基于1000万clips训练），连续两年研发投入超百亿元 [7][8] - **海外拓展**：成立独立海外部门，以中亚/阿联酋为基点辐射中东/拉美/亚太，2025年为海外市场元年 [7][8] 业绩展望 - 2025年Q1预计交付8.8万~9.3万辆（同比增9.5%~15.7%），收入234亿~247亿元（同比降8.7%~3.5%），毛利率或维持19% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 理想汽车 2025 年 2 月销量 2.6 万辆，同比增长 29.7%，环比下降 12.2%，产品优势和品牌设计深入人心，后续车型规划清晰，直营渠道结构持续优化，“双能战略”有望扩大优势，未来销量空间广阔 [2] - 理想汽车智驾技术领先，行业智驾渗透率提速，后续新车型上市将完善产品矩阵，提升销量空间，高单车售价叠加规模效应有望保持较好盈利水平 [6] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 2025 年 2 月理想销量 26,263 辆，同比增长 29.7%，环比下降 12.2%，1 - 2 月累计销量 5.6 万辆，同比增长 9.3% [7] - 分周数据来看，第 6 周（2.3 - 2.9）销量 0.47 万辆，第 7 周（2.10 - 2.16）销量 0.75 万辆，第 8 周（2.17 - 2.23）销量 0.77 万辆 [7] - 理想 L 系列 2 月 28 日 - 3 月 31 日有优惠政策，优惠政策加码加之行业需求复苏公司销量有望加速向上 [7] 新车情况 - 2 月 25 日官宣旗下首款纯电 SUV i8，新车定位为 6 座纯电大车，i8 前脸设计介于 L 系列和 MEGA 之间，车尾与 L 系列车型风格接近，新车周期即将开启 [7] “双能战略”情况 - 电能方面，截至 2025 年 2 月 28 日，理想超充站已投入使用 1,874 座，较上月增加 29 座，拥有充电桩 10,008 个，较上月增加 188 个 [7] - 智能方面，理想自动驾驶持续迭代，2025 年 2 月 27 日推送 OTA 7.1 版本车机系统，理想智驾 AD Max V13 升级至 1000 万 Clips 模型，升级紧急车道保持 ELK 车速区间和功能，新增接管减速辅助、自动紧急救援呼叫等多项功能 [7] 车型规划与渠道布局情况 - 目前理想已形成“4 款增程电动车型 + 1 款高压纯电车型”的产品布局，产品矩阵覆盖 20 万以上的市场，2025 年强势新车周期开启将打开公司销量空间 [7] - 截至 2025 年 2 月底，理想汽车在全国已有 500 家零售中心，覆盖 150 个城市，相较上月底持平；售后维修中心及授权钣喷中心 486 家，覆盖 224 个城市，相较上月底增加 2 家 [7] 盈利预测情况 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润（GAAP）分别为 76.4、142.1、195.6 亿元，对应 PE 分别为 30.1X、16.2X、11.8X，归母净利润（Non - GAAP）分别为 106.4、147.1、195.6 亿元，对应 PE 分别为 21.6X、15.6X、11.8X [6]