投资评级 - 报告给予小鹏集团─W (09868.HK)“买入”评级 [6] 核心观点 - 报告核心观点认为，小鹏汽车正通过“纯电+增程”双能战略驱动销量高增长，并转型为“物理 AI”公司，开启新的增长篇章 [1][2][3] - 公司2025年业绩强劲，总营收达767.20亿元，同比增长87.7%，净亏损大幅收窄至11.40亿元，毛利率提升至18.9%创历史新高，总交付量达429,445辆，同比增长125.9% [1] - 报告预计公司将在2026年实现扭亏为盈，归母净利润预计为8.38亿元，并预测2026-2028年营收将分别达到1042亿元、1293亿元和1528亿元，同比增速分别为35.8%、24.1%和18.1% [3][4] 业务与战略分析 - **产品与销量**：公司2025年通过推出G7、全新P7等新车型及完成G6、G9、X9的改款升级，形成了覆盖主流市场的完善产品矩阵 [2] - **“纯电+增程”战略**：为解决里程焦虑，公司正式推出“纯电+增程”双动力策略，首款增程车型X9增程版已于2025年11月上市，并在2026年第一季度密集推出G7、P7+及G6的增程版，有效拓宽用户群体 [2] - **未来产品规划**：2026年公司还将推出多款全新车型，包括MONA平台两款SUV与高端6座SUV等 [2] - **渠道网络**：截至2025年底，公司门店达721家，覆盖255个城市，强大的产品攻势与快速扩张的渠道网络共同推动规模效应显现 [2] 技术与合作进展 - **智能驾驶技术**：公司于2026年3月开始逐步推送其最新的第二代VLA智能驾驶系统，标志着其智驾技术从规则驱动向模型驱动进化，大幅提升了泛化能力和拟人化体验 [3] - **战略合作深化**：与大众汽车集团的合作持续深化，双方将联合开发两款B级纯电动汽车，并将合作范围拓展至电子电气架构技术，该技术未来将集成到大众在中国市场的燃油和插电混动车型平台，标志着小鹏作为智能技术解决方案供应商的商业模式初步确立 [3] - **全球化战略**：公司以“轻资产”模式开拓海外市场，于2025年启动了在欧洲及东南亚的本地化生产项目，并与合作伙伴在东南亚共建超充网络，为海外业务长期增长打开空间 [3] 财务表现与预测 - **历史业绩 (2025A)**：营业收入767.20亿元，同比增长87.7%；归属母公司净利润为-11.39亿元，同比收窄80.3%；毛利率为18.9% [1][4][13] - **盈利预测**： - **2026E**：营业收入1042.05亿元，同比增长35.8%；归属母公司净利润8.38亿元，实现扭亏；毛利率19.4%，净利率0.8% [3][4][13] - **2027E**：营业收入1293.12亿元，同比增长24.1%；归属母公司净利润36.67亿元；毛利率19.8%，净利率2.8% [3][4][13] - **2028E**：营业收入1527.74亿元，同比增长18.1%；归属母公司净利润50.12亿元；毛利率19.1%，净利率3.3% [3][4][13] - **关键财务比率预测**：净资产收益率(ROE)预计从2025年的-3.75%改善至2026E的2.67%、2027E的10.38%和2028E的12.36% [4][13] - **每股指标**：每股收益(EPS)预计从2025年的-0.60元，转为2026E的0.44元、2027E的1.92元和2028E的2.62元 [4][13] 市场与估值数据 - **股票数据 (截至2026/05/05)**：收盘价62.75港元，12个月股价区间为61.00~108.50港元，总市值约1199.94亿港元，总股本19.14亿股 [7] - **近期市场表现**：过去1个月、3个月、12个月的绝对收益分别为-7%、-7%、-19% [9] - **估值比率 (基于2025A业绩)**：市盈率(P/E)为-115.83倍，市净率(P/B)为4.37倍 [4] - **预测估值比率**： - **2026E**：市盈率(P/E)为125.55倍，市净率(P/B)为3.35倍 [4] - **2027E**：市盈率(P/E)为28.69倍，市净率(P/B)为2.98倍 [4] - **2028E**：市盈率(P/E)为20.99倍，市净率(P/B)为2.59倍 [4]