报告公司投资评级 - 报告对圆通速递的投资评级为“买进（Buy）” [6] 报告的核心观点 - 邮政局号召“反内卷”，行业价格战有望缓和，以电商件为主的加盟系快递更为受益；公司规模、议价能力均优于同业，有望受益于“反内卷”，单票价格回升，利润弹性将得到释放；预计2025 - 2027年公司实现净利润41亿元、45亿元、53亿元，yoy分别为+2%、+10%、+17%，EPS为1.2元、1.3元、1.5元，当前A股价对应PE分别为11倍、10倍、8倍，给予公司“买进”的投资建议 [11] 公司基本信息 - 产业别为交通运输，2025年7月9日A股价12.70元，上证指数3493.05，股价12个月高/低为19.01/11.64元，总发行股数3420.23百万股，A股数3420.23百万股，A股市值434.37亿元，主要股东为上海圆通蛟龙投资发展（集团）有限公司，持股30.31%，每股净值9.15元，股价/账面净值1.39 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为2.1%、 - 0.9%、 - 8.3% [2] - 产品组合中，国内时效占比86.6%，货代服务占比5.5%，航空业务占比2.5%，国际快递占比1.8% [2] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例为0.7%，一般法人占比为67.1% [3] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3723|-5.03|1.08|-5.15|11.74|0.35|2.76| |2024|4012|7.78|1.16|7.71|10.90|0.36|2.83| |2025F|4107|2.36|1.19|2.28|10.66|0.42|3.28| |2026F|4505|9.70|1.31|9.70|9.72|0.46|3.60| |2027F|5251|16.55|1.52|16.55|8.34|0.53|4.20| [10] 合并损益表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|57684|69033|75883|84539|91718| |经营成本|51825|62515|69246|77341|83553| |营业税金及附加|192|259|238|245|266| |销售费用|182|220|251|257|279| |管理费用|1073|1129|1131|1139|1124| |财务费用|-75|120|10|54|59| |投资收益|-11|-93|-70|-58|-74| |营业利润|4788|4803|5302|5741|6607| |利润总额|4712|4769|5260|5691|6565| |所得税|961|780|983|1126|1310| |归属于母公司所有者的净利润|3723|4012|4107|4505|5251| [15] 合并资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|9101|8476|9247|10607|12563| |应收帐款|1717|1967|1770|1717|1666| |存货|139|178|193|200|208| |流动资产合计|14629|15238|16610|17773|19017| |固定资产合计|17314|21253|22953|24330|25790| |资产总计|43367|48294|52971|56679|60647| |流动负债合计|12590|13755|14030|14732|15468| |长期负债合计|1430|2331|2401|2497|2597| |负债合计|14020|16086|16431|17229|18065| |股东权益合计|28799|31672|35967|38843|41937| [16] 合并现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|5857|5918|5924|6883|5857| |投资活动产生的现金流量净额|-6469|-4056|-3785|-3927|-6469| |筹资活动产生的现金流量净额|10|-1091|-778|-1000|10| |现金及现金等价物净增加额|-609|771|1361|1956|-609| [17]

报告核心观点 - 回顾快递物流板块2025年上半年基本面变化及市场表现，维持对快递物流行业“推荐”投资评级，行业估值处于历史偏低水平，看好需求增长和头部公司网络管理及成本管控优势，短期关注监管政策及行业竞争格局演变，综合物流内外需总体承压，关注贸易谈判进展 [1][6] 快递行业 2025年上半年行业回顾 - 需求增长超预期，1 - 5月快递业务量累计完成787.8亿件，同比增长20.1%；业务收入累计完成5924.8亿元，同比增长10.3%，超额增长主要来自电商下沉市场及逆向物流需求增长 [11] - 主要公司业务量保持较快增长，Q2以来顺丰及圆通市占率显著提升，3月以来顺丰业务量增长显著加速，5月市占率同比大幅提升0.94pct至8.5% [14][17] - 单票价格整体下行，2025年1 - 5月快递业务单价为7.5元，同比下降8.2%，主要公司单价普遍下降，顺丰单票收入降幅较大 [22] - 主要公司以价换量，收入增长较快，圆通及申通增速领先，Q1申通收入增长领先行业，圆通4 - 5月收入增长领先 [27] 成本端 - 受益规模效应及件量结构下沉，主要公司单票成本降幅较大，25Q1中通、韵达、圆通、申通单票营业成本同比分别下降1%、8.6%、7.1%、6.2% [29] 毛利 - 单票盈利普遍承压，申通及顺丰毛利润同比增长，中通受益低基数净利润显著提升，Q1申通、顺丰经营利润增长主要来自业务量增长 [32] 2025年上半年快递板块行情复盘 - 快递指数跑赢大盘，顺丰超额收益明显，Q1板块跑输主要因行业价格竞争加剧、未来盈利预期下降，Q2受顺丰带动跑赢市场 [34] - 个股方面，顺丰、申通超额收益明显，顺丰Q1业绩增长、业务量增速加快推动估值修复，申通Q1业务量增长、运营优化推动股价上涨，Q2跑输 [35] 投资策略 - 下半年行业需求增速或回落，但全年增速有望维持在15%以上，下沉市场和逆向物流仍是需求超额增长主要动力 [37] - 行业估值处于历史偏低水平，中长期关注企业网络管理和成本管控能力提升，头部企业有望保持并强化优势地位 [43][49] - 短期关注行业监管影响，价格竞争持续时主管部门可能加强监管或价格指导，运营能力弱、盈利基数低的公司有望获竞争环境改善弹性 [49] 综合物流 2025年上半年行业回顾 - 中国外运Q1空运货量及盈利下降，出售股权及REITs项目有望大幅增厚全年业绩；东航物流Q1利润下降主要受去年所得税税率低基数影响 [53][54] - 东航物流跌幅较大，受美国加征关税及取消小额免税政策影响，国际货运业务量价承压，盈利预期下降 [58] 投资策略 - 合同物流预计下半年需求和价格端仍承压，但同比压力有望缓解 [61] - 跨境空运上半年受贸易政策影响小，下半年需求和价格端面临下行压力，短期关注贸易政策变化，长期看好海外需求韧性及供需新平衡 [61] - 货代行业盈利空间被挤压，25年上半年运营不确定性加大，下半年需求仍受美国关税政策扰动 [61]

财务表现 - 2024年全年营业收入690.33亿元，同比增长19.67%，归属于母公司股东净利润40.12亿元，同比增长7.78% [1] - 快递业务净利润43.07亿元，同比增长12.16%，快递业务完成量265.73亿件，同比增长25.32%，超出行业平均增速3.8个百分点 [1] - 2025年第一季度营业收入170.60亿元，同比增长10.58%，归母净利润8.57亿元，快递业务完成量67.79亿件，同比增长22% [1] - 单票快递产品收入2.30元，同比下降4.86%，单票快递产品成本2.09元，同比下降4.04% [3][4] - 单票运输成本0.42元（同比下降9.41%），单票中心操作成本0.28元（同比下降5.41%），核心成本合计同比下降0.05元 [5] 业务分产品情况 - 国内时效产品营业收入597.51亿元，同比增长19.89% [2] - 国际快递及包裹服务营业收入12.60亿元，同比下降5.58% [2] - 增值服务营业收入2.53亿元，同比增长53.16%，货代服务营业收入37.59亿元，同比增长22.51% [2] - 航空业务营业收入17.17亿元，同比增长43.20% [2] 运营效率与资本开支 - 单车装载票数同比提升近12%，人均效能提升近10%，加盟商数字化"一号工程"实现全覆盖 [5] - 2024年资本开支超67亿元，用于转运中心建设及自动化设备升级，完成69个中心的新设及改造，布局自动化分拣设备310套 [5] - 自有干线运输车辆5913辆，自有航空机队13架 [6] - 2024年快件遗失率同比下降超47%，虚假签收率同比下降近28% [6] 行业竞争与战略方向 - 2025年3月日均件量8600万单，领先后排企业超1300万单，但单票收入环比下降0.14元至2.18元，价格竞争持续 [6] - 行业趋势向服务质量转型，"生存靠份额，赚钱靠服务"，中高端电商件需求提升 [6] - 2025年战略聚焦国内国际一张网，强化国际快递、货运、供应链及商贸业务，同时推进智能化升级 [8] - 加速人工智能部署，研发YTO-GPT系统，探索无人车（500辆引入150家加盟商）、无人机技术应用 [9][10] 国际业务与智能化发展 - 国际业务营收连续下滑，2024年同比下降5.58%，航空机队扩张与业务融合不足被指错失机遇 [1][9] - 对比同行，韵达部署DeepSeek大模型，顺丰推出"丰知"物流决策大模型，行业智能化转型加速 [9] - 人工智能应用需覆盖流程、技术及组织体系变革，以适配上下游服务需求 [9]