文章核心观点 - 金沙酒业于2026年1月召开年度经销商大会，标志着公司在2025年底组织变革后进入系统性重构的全新发展阶段[1] - 公司核心战略从“泛全国化”转向“区域市场梯度培育”，追求质量发展和稳健增长，并推动业务导向从“渠道”向“终端动销与消费者培育”根本性转变[3][5] - 公司发布“立新·破局·聚力·行远”四大行动纲领，旨在通过组织、渠道、理念等全方位变革，重构增长逻辑，构建健康的渠道生态并实现高质量发展[6][8][13] - 会议以务实、坦诚的厂商共谋形式召开，提出的系统性解决方案（尤其是价格治理和费用改革）获得了核心经销商的高度认同，增强了合作伙伴信心[1][15] 战略与定位反思 - **战略定位调整**：从“泛全国化”转向“区域市场梯度培育”，顺应行业规律，追求企业质量发展和稳健增长[3][5] - **品牌定位清晰化**：清晰品牌核心价值定位，明确主线产品，系统性规划产品矩阵，聚焦大品种建设，资源适度向“金沙回沙”品牌倾斜[5] - **营销模式变革**：市场分级分类，聚焦核心和重点市场全渠道发展，业务导向从“渠道”向“终端动销与消费者培育”根本性转变[5] - **品牌传播策略调整**：从“规模广告投放+品牌活动推广”向深度的“内容营销+场景营销”转变[5] 组织与业务变革 - **组织架构重塑**：将原有三级架构升级为更聚焦、更敏捷的“职能部门+区域大区”二级架构，实现资源向核心市场高效集中并大幅下放决策权限至一线[8] - **考核导向转变**：业务运营全面转向以终端动销为核心的考核导向，摒弃单纯追求提货的传统模式[8] - **渠道管理精细化**：渠道布局细化为包括流通、团购、新零售、电商在内的十大细分渠道，实施精准化管理[8] - **作风建设**：提出“六个必须”的行为准则，包括必须讲真话、做真业务、讲规矩守底线、对价格负责、对经销商负责、对业绩负责，得到全体营销人员认同并集体宣誓[9] 市场秩序与价格治理 - **构建全流程追踪体系**：严格执行产品“有码必扫”与异地扫码扣款机制，将窜货责任落实到具体业务单位，从严维护市场秩序和价格体系稳定[11] - **费用管理改革**：采取“短期熔断-中期管控-长期高效”策略，将费用投放与终端动销、扫码率等真实市场结果强关联，并通过数字化系统将费用直接精准投向终端[11] - **治理成效初显**：经过一个多月的管控与治理，核心大单品摘要珍品版的市场价格正在企稳回升，产品动销增强[11] - **激活终端市场**：围绕宴席、团购等核心场景推行“一地一策”，并试点创新性的“小三盘”互动模式，为核心终端及消费者提供针对性赋能与激励[11] 厂商关系与生态构建 - **打造厂商命运共同体**：致力于构建更深度的合作关系，通过数字化手段监控终端数据确保业务真实性，深化厂商协同[8][12] - **实施经销商分级管理**：建立以销售、动销、合规为核心的健康度评估体系，重奖合规经营、贡献突出的优质经销商，同时严格规范准入与退出机制[12] - **市场分级运营**：实施核心、重点、一般市场的分级运营策略，精准配置资源，深化“直控终端”与bC一体化业务，以“开瓶”为核心优化终端考核与服务流程[12] 长期发展与数字化赋能 - **战略连续性**：将冒进的泛全国化策略调整为更稳健的区域市场梯度培育策略，保持战略定力与连续性[13] - **数字化深度应用**：深化数字技术在费用管控、业务在线化和数据智能实时分析三个方面的应用，以科技赋能精准决策[5][13] - **品牌传播创新**：全面构建“金字塔式”新媒体内容矩阵，通过头部发声、腰部种草与终端裂变，提升品牌口碑与消费者心智占有率[13] - **管理优化**：优化组织流程，确保职能部门贴近一线业务，实现“从业务中来，到业务中去”的高效协同，构建现代化管理体系[13] 会议反响与外部融合 - **经销商高度认同**：与会经销商认为会议“前所未有务实、透彻”，没有回避尖锐问题，提供的解决方案系统且具可操作性，对战略转向表示认可[15] - **战略顾问委员会作用**：新成立的“金沙酒业战略顾问委员会”（由核心经销商及公司管理高层组成）在会前及会中针对关键议题进行了多轮务实研讨，其提出的“聚焦核心、厂商协同、数据驱动”等建议已融入本次变革的顶层设计[15] - **会议形式创新**：从单向宣贯改变为厂商共谋发展蓝图，开展了营销规划宣讲会、业务研讨会、经销商战略顾问委员会会议、销售大区业务审核会等多种形式的会议[1]

公司战略与组织架构调整 - 金沙酒业彻底变革组织形态，将原有三级架构升级为更聚焦、更敏捷的“职能部门+区域大区”二级架构 [3][6] - 公司大幅下放决策权限至一线团队，以提升组织敏捷性 [3][6] 业务运营与渠道管理 - 金沙酒业全面转向以终端动销为核心的考核导向 [3][6] - 渠道布局细化为包括流通、团购、新零售、电商在内的十大细分渠道，实施精准化管理 [3][6] 品牌与产品策略 - 公司品牌与产品策略将围绕“摘要”与“金沙回沙”两大核心单品强化价值建设 [3][6] - 优化整体产品矩阵，形成涵盖高端、中档及百元价位带的立体化布局 [3][6] 费用管理策略 - 金沙酒业采取“短期熔断-中期管控-长期高效”的费用管理策略 [3][6] - 迅速叫停低效投入，并将费用投放与终端动销、扫码率等真实市场结果强关联 [3][6] 市场与终端运营 - 实施核心、重点、一般市场的分级运营策略，以精准配置资源 [3][6] - 深化“直控终端”与bC一体化业务，以“开瓶”为核心优化终端考核与服务流程 [3][6]

文章核心观点 - 金沙酒业在2026年经销商会议上宣布了全面的战略、组织与运营变革，核心是从追求规模扩张的“泛全国化”转向注重质量和效益的“区域市场梯度培育”，并推动业务导向从渠道压货向终端动销与消费者培育进行根本性转变 [2][3] 战略定位与方向调整 - 公司战略定位从“泛全国化”转向“区域市场梯度培育”，追求高质量发展和稳健增长 [2] - 明确产品结构和价格定位的战略方向，系统构建“物超所值”的产品价值体系 [2] - 公司将持续完善战略规划，保持战略定力与连续性，将冒进的泛全国化策略调整为更稳健的区域市场梯度培育策略 [5] 组织架构与运营模式变革 - 彻底变革组织形态，将原有三级架构升级为更聚焦、更敏捷的“职能部门+区域大区”二级架构 [3] - 通过职能部门精简与营销组织整合，实现资源向核心市场的高效集中，并大幅下放决策权限至一线团队，以提升市场响应速度 [3] - 在管理层面，优化组织流程，确保职能部门贴近一线业务，实现高效协同，构建现代化管理体系 [5] - 营销模式进行根本性转变，业务导向从“渠道”向“终端动销与消费者培育”转变 [2] - 市场分级分类，聚焦核心和重点市场的全渠道业务发展，并推行“一地一策” [2][4] - 渠道布局细化为包括流通、团购、新零售、电商在内的十大细分渠道，实施精准化管理 [3] 品牌与产品策略 - 品牌定位清晰核心价值，明确主线产品，系统性规划产品矩阵，聚焦大品种建设 [2] - 重视“金沙回沙”品牌发展，资源适度倾斜 [2] - 调整品牌传播策略，从“规模广告投放+品牌活动推广”向“内容营销+场景营销”转变 [2] - 确立八大核心运营理念转向，围绕“摘要”与“金沙回沙”两大核心单品强化价值建设 [3] - 优化整体产品矩阵，形成涵盖高端、中档及百元价位带的立体化布局 [3] 市场秩序与价格体系管理 - 针对行业普遍存在的价格倒挂、动销乏力等痛点，构建全流程货物流转追踪体系 [4] - 严格执行产品“有码必扫”与异地扫码扣款机制，并将窜货责任落实到具体业务单位，从严维护市场秩序和价格体系 [4] - 自新任副总经理上任推行措施以来，经过一个来月管控，核心大单品摘要珍品版的市场价格正在企稳回升，产品动销增强 [4] - 提出“六个必须”，其中包括必须对价格负责、必须讲规矩守底线 [3] 费用管理与数字化应用 - 费用管理采取“短期熔断-中期管控-长期高效”策略，迅速叫停低效投入 [4] - 将费用投放与终端动销、扫码率等真实市场结果强关联，并通过数字化系统将费用直接精准投向终端 [4] - 深化数字化能力在费用管控、业务在线化管理和数据智能实时分析三个方面的深度应用 [2] - 通过数字化手段监控终端数据，确保业务的真实性 [3] 经销商与终端网络建设 - 致力于打造更深度的“厂商命运共同体”，深化合作关系 [3][4] - 建立以销售、动销、合规为核心的健康度评估体系，实施经销商分级管理，重奖优质经销商，严格规范准入与退出机制 [4] - 大力激活终端市场，围绕宴席、团购等核心场景推行“一地一策”，并试点创新性的“小三盘”互动模式 [4] - 深化“直控终端”与bC一体化业务，以“开瓶”为核心优化终端考核与服务流程 [5] 团队建设与考核激励 - 公司全面转向以终端动销为核心的考核导向 [3] - 革新薪酬与考核制度，强化业绩与过程指标的挂钩，激活团队潜能 [5] - 统一并简化全国性市场政策，确保品牌费用从传统硬广转向更具实效的内容与场景营销 [5]

核心业绩表现 - 1H25收入239.4亿元同比+0.8% 核心EBIT 71.1亿元同比+11.3% [1] - 啤酒业务收入231.6亿元同比+2.6% 销量同比+2.2% ASP同比+0.4% 核心EBIT 72.8亿元同比+14.0% [1] - 白酒业务收入7.81亿元同比-33.9% EBITDA 2.2亿元同比-47.2% [1] 啤酒业务分析 - 吨成本同比-4.2%推动毛利率同比+2.5ppt至48.3% 销售费用率同比-1ppt [1] - 喜力品牌销量同比增长20% 次高及以上产品销量实现中高单位数增长 [1] - 非现饮渠道快速增长 线上GMV同比+40% 即时零售GMV同比+50% [1] 白酒业务调整 - 主品牌摘要（收入占比80%+）受政商务宴请场景拖累 [2] - 计划在100-300元价格带推出新品强化金沙回沙品牌 发挥啤白协同优势 [2] - 推进价格体系重塑保障渠道利润 加大线上业务投入 [2] 未来展望 - 预计全年啤酒销量与吨价保持低增 吨成本中单位数下降带动毛利率提升1ppt以上 [2] - 三精导向下销售费用率维持下降态势 全年利润率有望实现双位数增长 [2] - 白酒行业下半年或进入出清收敛阶段 公司调整为第二成长曲线奠定基础 [2] 盈利与估值 - 维持2025/26年核心净利润预测53.1/57.5亿元 [2] - 目标价32.4港币对应25/26年18/17X核心P/E 较当前股价存在15%上行空间 [2]

核心观点 - 中金维持华润啤酒2025年/2026年核心净利润53.1亿元/57.5亿元预测 维持目标价32.4港元 对应15%上行空间及跑赢行业评级 [1] - 公司1H25啤酒业务业绩略超预期 收入同比增2.6% 核心EBIT同比增14% 主因毛利率提升及销售费用收缩 [2] - 啤酒业务高端化趋势延续 吨成本降4.2%推动毛利率升2.5个百分点至48.3% 喜力销量增20% 次高及以上产品中高单位数增长 [3] - 白酒业务1H25收入同比降33.9% EBITDA同比降47.2% 主品摘要受政商务宴请场景拖累 公司推新品强化品牌与渠道整合 [4] - 下半年啤酒业务料维持稳健 全年销量吨价低增 毛利率预计提升1个百分点以上 利润率有望双位数增长 [4] - 白酒行业下半年或进入出清收敛阶段 公司调整策略为第二成长曲线奠定基础 [4] 财务表现 - 1H25总收入239.4亿元同比增0.8% 核心EBIT 71.1亿元同比增11.3% [2] - 啤酒业务收入231.6亿元同比增2.6% 销量增2.2% ASP增0.4% 核心EBIT 72.8亿元同比增14% [2] - 白酒业务收入7.81亿元同比降33.9% EBITDA 2.2亿元同比降47.2% [2] - 啤酒吨成本同比降4.2% 毛利率升2.5个百分点至48.3% 销售费用率降1个百分点 [3] 业务运营 - 喜力品牌1H25销量同比增20% 次高及以上产品销量中高单位数增长 [3] - 餐饮渠道承压 非现饮渠道增长强劲 歪马等新渠道快速扩张 [3] - 线上GMV同比增40% 即时零售GMV同比增50% 公司重点关注非现饮渠道增量 [3] - 白酒主品摘要收入占比超80% 公司将在100-300元价格带推新品 重塑价格体系 [4] 行业趋势 - 啤酒行业高端化趋势延续 成本下降推动盈利改善 [3] - 白酒行业处于调整期 下半年有望逐步出清收敛 [4]

公司业绩表现 - 2023年全年营收20.67亿元 2024年营收21.49亿元 同比仅增长4% 远低于30%的年度增长目标 [2][6][9] - 2023年上半年营收和净利分别同比下滑51.2%和41% [6] - 收购估值123亿元 当前市盈率从巅峰期20倍跌至不足5倍 [2] 产品与库存状况 - 核心大单品摘要珍品出现大面积库存积压 渠道库存严重且普遍价格倒挂 [2] - 摘要珍品单瓶批价从3月初485元跌至392元 四个月内跌幅达20% [2][4] - 摘要系列有16款产品 回沙系列超20款 产品线过度扩张 [4] - 摘要贡献白酒业务70%营收 回沙系列占比不足30% 双品牌战略失衡 [9] 渠道与经销商动态 - 经销商面临严重亏损 山东经销商800万进货最终倒亏300万清仓 [3] - 批价持续下滑导致经销商抛货撤离 市场出现大量2022版摘要珍品抛售 [2] - 酱酒普遍无法顺价销售 金沙因贴牌产品过多且厂家管控不足导致价格快速下跌 [3] 管理层变动 - 原董事长张道红被连续削权后于2023年底彻底离职 原金沙体系多人随之离开 [5] - 2024年内频繁更换领导班子 2月侯孝海卸任董事长 10个月后魏强卸任 由范世凯接任董事长 [7] - 前董事会主席侯孝海在离职前套现2600万港元 减持幅度达92% [2] 历史业绩与战略问题 - 2018-2021年销售额从5.76亿元飙升至60.66亿元 但业绩被指存在水分 包含次年预期销售及渠道压货 [5] - 过度执着高端化导致大众价格带缺位 陷入摘要上不去、大众产品下不来的困境 [9] - 华润啤酒曾提出"三年百亿"目标 但当前营收距目标相差甚远 [6][9]

龙头聚首 - 华润啤酒旗下金沙酒业高管团队与山东信发集团高层举行战略对话，主题为"共携手 争上游"[1] - 双方分别为中国酱酒代表企业和铝电行业龙头企业，旨在推动产业协同和品牌共建[1] - 信发集团是中国铝工业领军企业，拥有十大产业链条的现代化布局，连续多年位居行业百强前列[2] - 金沙酒业是赤水河酱香核心产区的老牌酒企，在华润酒业入主后加速全国化布局[2] 战略共鸣 - 金沙酒业持续推进"名酒进名企"战略，通过与头部企业联动深化品牌势能与市场渗透[3] - 信发集团创立于1972年，坚持"实业报国、绿色发展"理念，形成发电、电解铝、氧化铝等十大产业链协同发展格局[3] - 金沙酒业坚持传统工艺与现代科技结合，依托赤水河上游独特生态，打造摘要、金沙回沙等双品牌系列产品[3] - 双方在绿色发展理念上高度契合，信发集团的"精益制造"精神与金沙酒业品质基因相通[3] 产业协同 - 金沙酒业团队实地考察信发集团工业园、农业园，深入了解其"铝电联产+生态循环"产业模式[4] - 金沙酒业酿酒工艺与铝电研发技术攻坚具有相似性，均体现长期主义发展理念[4] - 双方将建立常态化沟通机制推动合作项目落地[5] - 合作旨在构建跨行业可持续发展范式，为行业转型升级注入新动能[5][6] 发展理念 - 信发集团坚持50余年"实业报国、绿色发展"理念[3] - 金沙酒业秉持"生态酿造、长期主义"理念[3] - 双方均致力于在各自领域攀登行业高峰[4] - 合作体现实体经济跨界协同、共赴上游的创新路径[6]

公司业绩表现 - 华润啤酒白酒业务2024年营业额同比增长4%至21.49亿元 毛利率提升5.6个百分点至68.5% [1] - 金沙酒业过去一年实现小幅增长 但未达到年初设定的30%年增长目标 [1] 行业现状与挑战 - 白酒经销商普遍面临库存压力大 盈利空间缩小和现金流紧张问题 [1] - 酱酒市场价格下滑与近年快速崛起导致价格管控能力薄弱有关 [4] 战略方向调整 - 所有发展策略围绕让合作伙伴长期持续稳定盈利展开 [4] - 加强价盘管理 成立全国价格管理委员会 设立专职价格督导管理部 [4] - 采用返利制度激励积极保价稳价的经销商 [4] - 探索啤酒与白酒商业资源深度互动 利用啤酒渠道网络拓展白酒市场 [5] - 重点布局低端产品 满足消费降级需求 [5] 产品体系优化 - 强化高端"摘要"品牌 推出53度摘要酒摘10/摘20/摘30系列抢占超高端市场 [5] - 升级"金沙经典"为金沙经典6/9/12系列酒 [5] - 重点打造百元价格带大单品"金沙回沙" [5] 组织架构变革 - 上半年构建新营销操作模式和管理体系 [5] - 分品牌设置专门机构 摘要品牌和金沙品牌将分别设立独立运营团队 [5] 经销商支持措施 - 通过产品价格设计竞争力 价格稳定性和产品市场表现保障经销商盈利 [4] - 采取代垫费用 推动星级评价机制以及合同口径变革等措施激励经销商 [5]