报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周镍价受印尼供应端扰动小幅上涨，印尼 RKAB 配额缩减政策逐步落地，镍矿价格中枢持续抬升，给予镍价支撑，但短期镍供需矛盾仍较为有限，预计价格跟随有色板块整体波动为主，建议逢低做多 [11][12] 各目录总结 周度评估及策略推荐 - 资源端：菲律宾镍矿交易清淡、供应受限，需求疲软；印尼镍矿市场聚焦 RKAB 开采配额审批，供应增量受限，国内升水趋强，整体价格偏强 [12] - 镍铁：高镍生铁价格维持强势，受上游挺价推动，下游刚需采购释放，成交量环比回升，价格重心上移 [12] - 中间品：镍中间品市场呈现分化，MHP 供应收缩、报价上移，高冰镍供需双弱，硫磺价格下行，MHP 镍钴系数预计偏强，高冰镍维持稳定 [12] - 精炼镍：镍价受印尼供应端扰动小幅上涨，节后终端复工慢，现货成交平淡，宏观上美联储释放鸽派信号，库存累库，预计价格跟随有色板块波动，建议逢低做多 [12] 期现市场 - 镍价：本周镍价受印尼供应端扰动小幅上涨，沪镍主力合约周涨 3.46% [17] - 升贴水：年后进口镍升贴水低位持稳，反映现货维持宽松 [19] - 价格关系：镍铁价格稳步上涨，精炼镍较镍铁溢价回归正常水平，硫酸镍价格跟随镍价波动 [22] 成本端 - 镍矿：国内镍矿港口库存水平持续下降，镍矿价格维持强势，火法镍矿价格跟随镍价上涨 [27][28][30] - 镍铁：1 月印尼镍铁产量环比下滑 1.5 万吨至 14.4 万吨 [33] - 中间品：1 月印尼 MHP 及冰镍产量环比明显增长，中间品系数价格维持高位 [37][41] 精炼镍 - 产量：2026 年 1 月全国精炼镍产量为 6.5 万吨，环比增加 4417 吨 [46] - 需求：2026 年 1 月国内不锈钢产量为 303.2 万吨，环比增加 20.37 万吨，库存水平小幅回升 [49] - 进出口：未提及明显变化趋势 - 库存：全球精炼镍库存仍维持累库，截至 2 月 27 日，全球精炼镍显性库存为 36.4 万吨，较上周增加 0.38 万吨 [55] 硫酸镍 - 供给：国内硫酸镍产量相对稳定，进口量小幅增加，供给持稳运行 [60][62] - 生产利润率：硫酸镍生产利润率在盈亏平衡附近波动 [65] 供需平衡 - 全球原生镍：2024Q1 - 2026Q4 期间，全球原生镍供应量整体呈上升趋势，需求量也逐步增加，供需缺口持续存在且占比有扩大趋势 [68] - 全球精炼镍：供需缺口在不同季度有波动，2026 年缺口有扩大趋势，全球精炼镍显性库存呈上升趋势 [68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 1月镍价由上涨趋势转为高位宽幅震荡，月底受贵金属价格下挫影响大幅回落虽宏观支撑及印尼RKAB配额缩减预期仍在，但短期镍供给未显著减量，镍价面临现实压力长多短空背景下，预计镍价宽幅震荡、重心逐步抬升，2月沪镍价格运行区间参考12.0 - 16.0万元/吨，伦镍3M合约运行区间参考1.6 - 2.0万美元/吨操作建议高抛低吸[11] 根据相关目录分别进行总结 月度评估及策略推荐 - 资源端：1月镍矿价格受菲律宾雨季扰动和LME镍价走强影响上行，中国港存降至736万吨，印尼湿法矿供需平稳、火法矿价格上涨且后续基准价与升水预计偏强[11] - 镍铁：1月国内高镍生铁价格维持强势，月底均价涨至1054元/镍点，受期现价差和上游挺价推动，市场流通货源偏紧，下游期货上涨改善不锈钢企业利润形成支撑，短期预计高位震荡[11] - 中间品：1月镍中间品维持“偏紧 + 高系数”格局，MHP端受现货流通量、审批节奏和政策影响，镍系数高位运行，下游接受度低，高冰镍供需偏紧、成交受高价抑制，辅料硫磺价格易涨难跌[11] - 精炼镍：1月镍价先涨后宽幅震荡再大幅回落，现货上旬偏紧升贴水高、下旬宽松升贴水回落，库存增加宏观支撑和印尼配额缩减预期下，短期供给未显著减量，镍价有现实压力，预计宽幅震荡、重心抬升，2月沪镍12.0 - 16.0万元/吨，伦镍3M合约1.6 - 2.0万美元/吨，建议高抛低吸[11] 期现市场 - 价格走势：1月镍价由上涨转高位宽幅震荡，月底因贵金属价格下挫大幅回落[17] - 升贴水情况：上半月进口镍升贴水持稳，下旬回落，反映现货逐步宽松[19] - 其他价格：1月镍铁价格稳步上涨，精炼镍较镍铁溢价回归正常，硫酸镍价格跟随镍价波动[22] 成本端 - 镍矿：国内镍矿库存持续下降，价格维持强势，1月火法镍矿价格随镍价上涨，印尼1.6%品位镍矿涨至60.9美元/吨，湿法矿价格稳定在22美元/吨附近[26][31] - 镍铁：12月产量稳定，预计1月因高冰镍溢价高环比下滑，1月价格上涨使印尼及国内生产利润大幅回升[34][36] - 中间品：12月产量稳定，预计1月MHP及冰镍产量因价格和溢价因素环比明显增长，1月中间品系数价格维持高位[39][43] 精炼镍 - 产量：2026年1月全国精炼镍产量6.5万吨，环比增加4417吨[48] - 需求：2025年12月国内不锈钢产量282.84万吨，环比减少21.98万吨，库存至相对低位[51] - 库存：1月全球精炼镍库存累库，主要是国内社会库存增加，截至1月30日显性库存35.4万吨，较12月底增加4.3万吨[57] - 利润：镍价上涨后，冶炼企业生产利润回升明显[59] 硫酸镍 - 供给：12月国内硫酸镍产量相对稳定，进口量小幅增加，供给持稳运行[64] - 需求：12月三元动力电池装车量36.4Gwh环比持平，前驱体产量小幅下滑[66] - 利润：硫酸镍生产利润率在盈亏平衡附近波动[68] 供需平衡 报告给出2024Q1 - 2026Q4镍的供需平衡数据，包括中国和印尼NPI产量、全球FeNi产量、中国精炼镍和镍盐产量、进口量等，全球原生镍和精炼镍均存在供需缺口且缺口呈扩大趋势，精炼镍显性库存逐步增加[71]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周镍矿价格受菲律宾雨季和LME镍价影响上涨，镍铁、中间品价格偏强，精炼镍价格先弱后强，短期期货库存变化不大，镍价预计随市场风偏波动，操作上建议短期观望[11] 根据相关目录分别总结 周度评估及策略推荐 - 资源端：菲律宾苏里高降雨使开采和装运受限，国内矿价获支撑，港存降至736万吨；印尼湿法矿供需平稳，火法矿因降雨、核验监管和矿方惜售，1.6%品位镍矿到厂价涨至54 - 56美元/湿吨，后续价格仍偏强[11] - 镍铁：国内高镍生铁价格大幅上涨，SMM10 - 12%高镍生铁均价涨至1042.5元/镍点，受期现价差和上游挺价推动，印尼部分铁厂转产及贸易商锁货致货源偏紧，下游虽处淡季，但期货上涨改善不锈钢企业利润，支撑镍铁价格，短期仍偏强[11] - 中间品：镍中间品维持“偏紧 + 高系数”格局，MHP受现货量、审批和政策影响，镍系数高位运行，下游接受度低；高冰镍供需偏紧、系数坚挺，成交受高价抑制；辅料硫磺供应紧张，价格易涨难跌[11] - 精炼镍：镍价先弱后强，沪镍主力2602周五收于148010元/吨，周涨2.52%，LME 3M合约报18850美元/吨，周涨4.07%，现货成交冷清，终端畏高；宏观上美欧关系、美国经济数据和国内MLF投放影响市场；LME库存持平，国内社会库存6.6万吨累库2785吨，短期镍价随市场风偏波动，沪镍运行区间13.0 - 16.0万元/吨，伦镍3M合约运行区间1.7 - 2.0万美元/吨，操作建议短期观望[11] 期现市场 - 期镍价格走势：展示了LME 3个月镍和镍活跃合约期货收盘价走势[15] - 镍现货升贴水：展示了1金川镍、1进口镍沪镍合约升贴水及伦镍现货升贴水情况[18] - 二级镍价格：展示了镍铁价格、硫酸镍相对镍豆溢价等情况[23] 成本端 - 镍矿：展示了菲律宾镍矿出口、出港统计、国内镍矿进口量、港口库存、印尼和菲律宾镍矿价格等数据[28][30][32] - 镍铁：展示了印尼和中国镍铁月度产量、生产利润情况[34][36] - 中间品：展示了印尼MHP和冰镍产量、国内MHP和镍锍进口量、中间品价格及成交系数等情况[38][40][42] 精炼镍 - 供给：2025年12月全国精炼镍产量为2.9万吨，环比增加666吨，展示了国内精炼镍月度产量和企业开工率[46][48] - 需求：展示了国内不锈钢月度产量、社会库存、制造业终端需求和房地产需求等情况[49][51] - 进出口：展示了国内精炼镍进口量和进口盈亏情况[53] - 库存：展示了国内精炼镍库存和LME分地区库存情况[55] - 成本：展示了国内精炼镍分原料生产成本和分工艺生产利润率情况[58] 硫酸镍 - 供给：展示了中国硫酸镍产量和净进口量情况[62] - 需求：展示了三元动力电池装车量和中国三元前驱体产量情况[65] - 成本及价格：展示了电池级硫酸镍生产成本、价格及主要原料生产利润率情况[67] 供需平衡 - 统计了2024Q1 - 2026Q4中国NPI、印尼NPI、全球FeNi、中国精炼镍、中国镍盐等产量，国内MHP和高冰镍进口量，印尼和其他地区精炼镍产量，全球其他地区原生镍盐产量等供应数据[70] - 统计了中国和除中国外精炼镍表观消费量、中国和印尼镍铁表观消费量、全球FeNi消费量、全球电池消费量等需求数据[70] - 计算了全球原生镍供需缺口、占比，全球精炼镍供需缺口、占比，全球精炼镍显性库存及环比变化等情况[70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周镍矿市场偏强上行，镍铁价格大幅上涨，中间品维持“偏紧 + 高系数”格局；精炼镍市场呈现“强预期拉涨、弱现实压制”震荡格局，预计沪镍短期宽幅震荡运行，建议短期观望，短期沪镍价格运行区间参考 14.0 - 16.0 万元/吨，伦镍 3M 合约运行区间参考 1.7 - 2.0 万美元/吨 [11][12] 根据相关目录分别进行总结 周度评估及策略推荐 - 资源端：本周镍矿市场偏强上行，核心驱动是供给端挺价与成本抬升，菲律宾矿山报价坚挺且高价成交，印尼下半月 HPM 基准价显著上调，推高火法矿到厂成本，市场进入新价消化期 [12] - 镍铁：本周国内高镍生铁价格大幅上涨，受期现价差拉大及上游挺价推动，印尼部分铁厂转产高冰镍叠加贸易商套利锁货，市场流通货源偏紧，下游虽处淡季，但期货上涨改善不锈钢企业利润，支撑镍铁价格，短期仍偏强运行 [12] - 中间品：本周镍中间品整体维持“偏紧 + 高系数”格局，MHP 端受现货流通量有限、审批节奏拖累及政策扰动支撑，镍系数高位运行，下游接受度偏低，以刚需采购并寻找替代原料；高冰镍供需偏紧、系数坚挺，成交受高价抑制；辅料硫磺 CIF 印尼持平，供应紧张，价格易涨难跌 [12] - 精炼镍：本周精炼镍市场呈现“强预期拉涨、弱现实压制”震荡格局，盘面受印尼 2026 年 RKAB 配额收紧预期主导，周初回调，周中官员表态引发多头情绪释放，沪镍主力一度涨停后收涨，但高库存与疲弱需求使波动放大；现货升贴水小幅回落，市场投机性囤货降温、成交偏冷、终端采购意愿差；库存方面，本周镍全球显性库存增加 840 吨至 34.5 万吨；虽精炼镍产量有增加预期，但短期未持续反映在显性库存中，预计沪镍短期宽幅震荡运行，建议短期观望，短期沪镍价格运行区间参考 14.0 - 16.0 万元/吨，伦镍 3M 合约运行区间参考 1.7 - 2.0 万美元/吨 [12] 期现市场 - 包含期镍价格走势、镍现货升贴水、二级镍价格等相关图表及资料来源 [15][18][21] 成本端 - 镍矿：包含菲律宾镍矿出口、出港统计、国内镍矿进口量、港口库存、印尼和菲律宾镍矿价格等相关图表及资料来源 [27][29][31] - 镍铁：包含印尼和中国镍铁月度产量、生产利润情况等相关图表及资料来源 [33][35] - 中间品：包含印尼 MHP 和冰镍产量、国内 MHP 和镍锍进口量、中间品价格及成交系数等相关图表及资料来源 [37][39][41] 精炼镍 - 供给：2025 年 12 月全国精炼镍产量为 2.9 万吨，环比 10 月增加 666 吨，包含国内精炼镍月度产量和企业开工率相关图表及资料来源 [46][45] - 需求：包含国内不锈钢月度产量、社会库存、制造业终端需求、房地产需求等相关图表及资料来源 [48][50] - 进出口：包含国内精炼镍进口量、进口盈亏相关图表及资料来源 [52] - 库存：本周全球镍显性库存增加 840 吨至 34.5 万吨，包含国内精炼镍库存、LME 分地区库存相关图表及资料来源 [56][55] - 成本：包含国内精炼镍分原料生产成本、精炼镍分工艺生产利润率相关图表及资料来源 [58] 硫酸镍 - 供给：包含中国硫酸镍产量、净进口量相关图表及资料来源 [62] - 需求：包含三元动力电池装车量、中国三元前驱体产量相关图表及资料来源 [65] - 成本及价格：包含电池级硫酸镍生产成本及价格、主要原料生产利润率相关图表及资料来源 [67] 供需平衡 - 展示了 2024Q1 - 2026Q4 中国 NPI 产量、印尼 NPI 产量、全球 FeNi 产量、中国精炼镍产量等多项供需数据，以及全球原生镍供应量、需求量、供需缺口、占比，全球精炼镍供需缺口、占比，全球精炼镍显性库存及环比变化等情况 [70]

公司股价表现 - 11月25日股价上涨5.03%，报收61.13元/股，成交额37.46亿元，换手率3.33%，总市值达1159.08亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务为新能源锂电材料和钴新材料产品的研发制造，镍产品是最大收入来源，占比34.54% [1] - 其他主要收入构成包括：正极材料16.28%，贸易及其他15.55%，镍中间品14.91%，铜产品5.95%，三元前驱体5.25%，锂产品4.18%，钴产品3.33% [1] 基金持仓情况 - 东方红产业升级混合基金（000619）三季度重仓持有华友钴业137.73万股，占基金净值比例3.02%，为第十大重仓股 [2] - 该基金最新规模30.07亿元，11月25日因股价上涨浮盈约403.55万元 [2] - 该基金今年以来收益20.57%，近一年收益23.14%，成立以来累计收益达326.2% [2] 基金经理信息 - 基金经理苗宇累计任职时间10年290天，管理基金总规模115.76亿元，任职期间最佳基金回报194.53% [3] - 基金经理王焯累计任职时间2年296天，管理基金总规模30.07亿元，任职期间最佳基金回报24.18% [3]

公司股价表现 - 10月30日华友钴业股价上涨5.05%至65.97元/股，成交金额46.03亿元，换手率3.76%，总市值达1252.95亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务为新能源锂电材料和钴新材料产品的研发制造，镍产品是最大收入来源占比34.54%，正极材料占比16.28%，贸易及其他业务占比15.55%，镍中间品占比14.91%，铜产品占比5.95%，三元前驱体占比5.25%，锂产品占比4.18%，钴产品占比3.33% [1] 基金持仓情况 - 创金合信资源主题精选股票A（003624）三季度持有华友钴业63.84万股，占基金净值比例5.14%，为第四大重仓股，10月30日估算浮盈约202.37万元 [2] - 该基金最新规模3.72亿元，今年以来收益率67.61%，同类排名280/4216，近一年收益率51.99%，同类排名710/3885，成立以来收益率276.33% [2] 基金经理信息 - 基金经理李游累计任职时间9年0天，现任管理基金总规模45.82亿元，任职期间最佳基金回报262.31% [3] - 基金经理黄超累计任职时间2年173天，现任管理基金总规模8.19亿元，任职期间最佳基金回报61.64% [3]

核心业绩表现 - 2024年上半年公司实现营收372亿元 同比增长23.78% 净利润27亿元 同比增长62.26% 均创历史同期新高 [1] - 镍产品出货量达13.94万吨 同比增长83.91% 成为业绩核心增长动力 [3] - 锂产品实现营收15.53亿元 毛利率保持在10%左右 在碳酸锂价格大幅下跌背景下仍保持盈利 [4][5] 业务结构分析 - 业务横跨镍/钴/锂三大能源金属 覆盖三元前驱体/正极材料/贸易等领域 [1] - 镍矿产品及镍中间品营收占比达49.4% 毛利润贡献率达57.9% 成为主要盈利来源 [3] - 钴产品毛利率增长15个百分点至32% 主要受刚果(金)钴出口禁令推动MB钴价从9.95美元/磅低点升至16美元/磅 [3][4] 产能扩张进展 - 印尼华越/华飞湿法冶炼项目已实现产能全面释放 [3][6] - 与淡水河谷印尼/福特汽车合作推进Pomalaa项目(12万吨镍金属量)和Sorowako项目(6万吨镍金属量) 其中Pomalaa项目预计2026年底投产 [6] - 5万吨硫酸锂项目进入设备安装阶段 预计2025年底建成 将强化矿冶一体化优势 [2][5][7] 产品价格周期 - LME镍价处于近五年低位 下跌空间有限 [2][8] - 电池级碳酸锂价格从6月下旬5.99万元/吨低点涨至8月18日8.47万元/吨 涨幅逾41% [8] - 钴价受供给端约束维持强势运行 二季度始终保持在15.5美元/磅以上 [3] 增长预期与估值 - 卖方机构对2025年营收预期达680-740亿元 2026年预期超800亿元 [1][9] - 公司年化每股收益达3.22元 接近2021年3.25元高位 每股净资产显著高于2021年同期 [11] - 陆股通持股数量从一季度7772万股增至二季度14951万股 环比大增92% 超过上轮周期高点 [11] - 市值从2021年1700亿元高点回落至2024年7月350亿元低点后 目前已站稳700亿元 [1][10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司25H1归母净利26 - 28亿元同增56% - 68%，扣非净利24.5 - 26.5亿元同增40% - 51%，25Q2业绩亮眼环比进一步向上 [7] - 镍湿法项目持续超产单吨利润稳定，25年镍利润贡献30 - 35亿，考虑目前镍价触底未来价格弹性大 [7] - 钴价上行Q2起释放业绩弹性，下半年可能迎来第二波涨势，若钴价涨至30万+对应公司业绩具备15 - 20亿弹性 [7] - 铜贡献稳定利润，锂盈亏平衡，预计25年铜出货9万吨贡献7 - 8亿利润，碳酸锂通过套保实现盈亏平衡 [7] - 正极材料Q2销量恢复明显，全年有望50%增长，预计25年三元前驱体目标销量13万吨，三元正极 + 钴酸锂出货10万吨+ [7] - 因钴价上涨持续性强，上调2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润为60/67.5/82.4亿元，同增44%/12%/22%，对应PE为10.6x/9.4x/7.7x，给予25年15x PE目标价53元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|66,304|60,946|73,845|78,080|87,280| |同比（%）|5.19|(8.08)|21.17|5.73|11.78| |归母净利润（百万元）|3,351|4,155|6,001|6,745|8,240| |同比（%）|(14.25)|23.99|44.44|12.40|22.17| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.97|2.44|3.53|3.96|4.84| |P/E（现价&最新摊薄）|18.96|15.29|10.58|9.42|7.71| [1] 市场数据 - 收盘价38.89元，一年最低/最高价20.82/40.13元，市净率1.79倍，流通A股市值65,582.34百万元，总市值66,173.21百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产21.73元，资产负债率64.08%，总股本1,701.55百万股，流通A股1,686.35百万股 [6] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产总计（百万元）|136,591|138,963|150,080|157,163| |负债合计（百万元）|87,931|84,779|88,070|85,592| |归属母公司股东权益（百万元）|36,946|40,968|47,109|54,609| |营业总收入（百万元）|60,946|73,845|78,080|87,280| |归属母公司净利润（百万元）|4,155|6,001|6,745|8,240| |毛利率（%）|17.23|17.26|17.57|18.01| |归母净利率（%）|6.82|8.13|8.64|9.44| |收入增长率（%）|(8.08)|21.17|5.73|11.78| |归母净利润增长率（%）|23.99|44.44|12.40|22.17| [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期镍和不锈钢或延续宽幅震荡，日内沪镍持续震荡，印尼青山园区审计事件后续或影响镍中间品及不锈钢产量，矿价有支撑但短期镍矿与盘面走势背离，镍铁价格下探、利润压力大且上下游采购弱，不锈钢需求淡季情绪低迷，新能源链路镍盐需求恢复慢，后续关注现货成交及宏观消息面提振 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 沪镍区间预测与管理策略 - 沪镍价格区间预测为11.5 - 12.4，当前波动率15.17%，历史百分位3.2% [3] - 库存管理方面，产品销售价格下跌有库存减值风险时，可做空沪镍期货（主力合约，卖出60%）、卖出看涨期权（场外/场内期权，卖出50%）；采购管理方面，担心原料价格上涨时，可买入沪镍远期合约（远月沪镍合约，依据采购计划买入）、卖出看跌期权（场内/场外期权，依据采购计划卖出）、买入虚值看涨期权（场内/场外期权，依据采购计划买入） [3] 核心矛盾 - 日内沪镍震荡，外盘回调，印尼青山园区审计事件或影响产量，矿价有支撑但与盘面走势背离，镍铁价格下探、利润压力大、上下游采购弱，不锈钢需求淡季成交一般，新能源链路镍盐需求恢复慢，后续关注现货成交和宏观消息 [4] 利多与利空解读 - 利多因素为部分不锈钢厂停产减产、成本端镍矿价格有支撑、印尼莫罗瓦利园区部分企业受审查或影响产量 [5] - 利空因素为不锈钢进入传统需求淡季去库缓慢、镍铁产业链矛盾加深过剩局面不改、新能源链路前驱体需求疲软 [5] 盘面数据 - 沪镍主连最新值118890元/吨，环比0%；沪镍连一119130元/吨，环比0.38%；沪镍连二119310元/吨，环比0.37%；沪镍连三119490元/吨，环比0.37%；LME镍3M 15095美元/吨，环比0.39%；成交量88477手，环比0%；持仓量75358手，环比0%；仓单数21765吨，环比 -1.69%；主力合约基差 -1165元/吨，环比 -19.4% [6] - 不锈钢主连最新值12575元/吨，环比0%；不锈钢连一12575元/吨，环比0.40%；不锈钢连二12515元/吨，环比0.32%；不锈钢连三12465元/吨，环比0.24%；成交量121673手，环比0%；持仓量179438手，环比0%；仓单数114869吨，环比 -1.80%；主力合约基差545元/吨，环比 -7.63% [7] 产业库存 - 国内社会库存39383吨，较上期涨8吨；LME镍库存203598吨，较上期跌522吨；不锈钢社会库存1000.6吨，较上期涨1.8吨；镍生铁库存34610吨，较上期涨3148吨 [8]