核心观点 - 华金证券首次覆盖德尔股份并给予“买入”评级，核心逻辑在于公司凭借全球化产业布局筑牢传统业务基本盘，同时在固态电池领域实现关键技术突破，成功解锁新能源赛道“第二增长曲线”，公司正迎来传统业务与新业务双轮驱动的新阶段 [1][4] 公司业务与全球化布局 - 公司作为全球领先的汽车零部件系统集成供应商，已形成深度嵌入欧美市场的全球化产研布局，海外产研基地分布在美国、墨西哥、德国、西班牙等多个国家 [1][4] - 2024年及2025年上半年，公司海外收入占比均超过70%，成功构建起“就地研发、就地生产、就地供应”的闭环供应链体系 [1][4] - 全球化布局助力公司与宝马、奥迪、大众、福特等全球知名车企建立了长期稳定的战略合作关系，巩固行业领先地位 [1][4] 传统核心业务与财务表现 - 公司在NVH降噪、隔热及轻量化领域处于全球领先水平，电机、电泵及机械泵类产品拥有二十余年技术积累，自主研发的液力缓速器已向国内一线商用车客户批量供货 [2][5] - 华金证券预测，2025-2027年公司降噪、隔热及轻量化产品收入将分别达到35.17亿元、38.33亿元、42.17亿元 [2][5] - 华金证券预测，2025-2027年公司电机、电泵类产品收入将分别达到13.20亿元、14.39亿元、15.83亿元 [2][5] - 2025年前三季度，公司期间费用率同比下降3.17个百分点，其中管理费用率同比下降2.66个百分点，内部管理效率显著提升 [2][5] - 公司通过发行股份收购爱卓智能科技全部股权，进一步完善业务布局 [2][5] - 2025年业绩预告显示，公司归母净利润同比增幅超130%，扣非净利润同比增幅超260%，企业基本面持续向好 [2][5] 固态电池新业务进展 - 公司自2018年起持续投入固态电池研发，2025年其研发与产业化迎来关键升级 [3][6] - 公司在上海建设的固态电池试制线顺利完成国内样品制备，成功确认生产技术和工艺的可复制性 [3][6] - 公司发起设立专业新能源公司以加速产业化进程，并已实现固态电池连续化试生产且产品一致性表现良好，规模化量产的核心条件已基本具备 [3][6] - 公司布局的氧化物路线固态电池产品性能优异，顺利通过针刺、加热、过充电等多项严苛安全试验，并取得了UN38.3国际认证，安全性远超行业标准 [3][6] - 该固态电池具备良好的耐高温特性，依靠自然散热即可在高温条件下连续工作，能更好适配狭小空间等多元应用场景 [3][6] - 目前公司已与多家新能源车企签署战略合作协议，并与其他客户达成固态电池相关开发协议或合作意向书，商业化落地进程持续提速 [3][6] 财务预测与估值 - 华金证券预测，2025-2027年公司将实现营业收入49.53亿元、54.00亿元、59.40亿元 [7] - 华金证券预测，2025-2027年公司归母净利润将分别达到1.57亿元、2.22亿元、2.97亿元 [7] - 对应EPS分别为0.92元/股、1.31元/股、1.75元/股，对应PE分别为37倍、26倍、20倍 [7]

公司业务澄清 - 公司当前业务未涉及商业航天领域 [1] - 公司的降噪、隔热及轻量化产品主要应用于汽车领域 [1]

交易概述 - 德尔股份发行股份购买资产并募集配套资金事项获得深圳证券交易所并购重组审核委员会审核通过 [2] - 公司拟向上海德迩实业集团有限公司发行股份购买其持有的爱卓智能科技（上海）有限公司70%股权 [2] - 公司拟以零对价受让上海兴百昌企业管理咨询合伙企业持有的爱卓科技30%股权 [2] - 交易完成后公司将持有爱卓科技100%股权 [2] 交易细节 - 发行价格为14.15元/股 [2] - 发行数量为1908.13万股，占发行后公司总股本的11.22% [2] - 交易价格为2.70亿元 [2] - 拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金不超过8270万元 [2] 募集资金用途 - 募集资金将用于爱卓智能科技（常州）有限公司汽车饰件等产品智能化改扩建项目（一期） [2] - 资金将用于研发中心项目 [2] - 资金将用于支付本次交易的中介机构费用及相关税费 [2] 公司与标的业务 - 德尔股份主营业务为各类汽车零部件的研发、生产和销售，主要产品包括降噪、隔热及轻量化产品等 [2] - 标的公司爱卓科技主营汽车覆膜饰件和包覆饰件 [2] - 双方均属于汽车零部件及配件制造行业，本次交易为同行业并购 [2] 交易影响与协同效应 - 爱卓科技具有良好的盈利能力及经营前景，本次交易有利于增厚公司收入和利润，提升持续盈利能力 [3] - 双方在产品结构、客户资源和研发等方面具有互补性和协同效应 [3] - 交易有助于拓宽上市公司产品结构，实现互利共赢 [3]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入244,110.15万元，同比增长6.72% [1] - 归母净利润5,087.06万元，同比增长178.09% [1] - 新能源车配套产品收入同比增长74.1% [1] - 降本增效措施带来期间费用率下降 [2] 全球化战略 - 2017年收购卡酷思拓展降噪/隔热/轻量化产品线 [3] - 海外生产基地覆盖美/墨/德/西/比/波/斯洛伐克7国 [4] - 海外研发基地分布于美/德/奥/日4国 [4] - 形成"就地研发-生产-供应"闭环供应链体系 [4] 客户与合作 - 直接供应奔驰/宝马/保时捷/奥迪等一线整车厂 [5] - 与大众/福特/通用/斯特兰蒂斯等全球车企战略合作 [5] - 国内客户含上汽/江铃/长城/吉利等品牌 [5] - 欧美产能可配套中国整车厂出海需求 [6][7] 固态电池布局 - 2017年基于日本技术接触启动布局 [7] - 采用氧化物电解质技术路线 [8] - 通过针刺/加热/过充测试及UN38.3认证 [8] - 耐高温性能突出且支持自然散热 [8] - 应用领域含新能源车/人形机器人/两轮电动车/储能 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖德尔股份，给予“增持”评级，目标价格为 38.10 元 [2][6] 报告的核心观点 - 德尔股份是车内转向泵龙头，依托主业稳健增长与全球化布局，前瞻性深耕固态电池技术多年，预计 2025 - 2027 年公司营收分别为 49.02/53.27/57.91 亿元，同比增长 8.62%/8.66%/8.71%，EPS 分别为 0.69/1.14/1.46 元，综合 PE 和 PB 估值，给予公司 2026 年目标价 38.1 元 [12] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测及投资建议 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年降噪类产品营收分别为 35.17/38.68/42.55 亿元，同比增速 10%/10%/10%，毛利率分别为 19.67%/19.62%/19.57% [17] - 预计 2025 - 2027 年泵类相关产品收入分别达 12.71/13.35/14.02 亿元，同比增速 5%/5%/5%，毛利率分别为 19.21%/19.27%/19.33% [18] - 预计 2025 - 2027 年汽车电子类业务营收分别达 0.75/0.82/0.91 亿元，同比增速 10%/10%/10%，毛利率分别为 7.86%/8.06%/8.26% [19] 估值 - 选取双林股份、美湖股份及嵘泰股份为可比公司，用 PE、PB 两种方法估值 [22] - PE 估值法给予公司高于行业平均估值 10%的溢价，即 34.33X，对应股价 39.06 元 [23] - PB 估值法给予公司高于行业平均估值 10%的溢价，即 4.77X，对应股价 37.13 元 [24] - 综合两种估值方法，取平均值给予公司目标价 38.1 元 [25] 汽车零部件系统综合提供商，固态电池先行者 深耕汽车零部件 20 余年，客户涵盖国内外一流车企 - 德尔股份成立于 2004 年，是汽车零部件系统综合提供商，产品从液压转向泵拓展至多领域，新业务液力缓速器 2023 年量产，固态电池 2025 年 1 月建成试制线 [26] - 公司拥有领先研发平台，与高校联盟，截至 2024 年年报累计拥有知识产权 596 项 [28] - 公司形成全球化生产布局，客户包括戴姆勒奔驰等国内外知名车企 [30] 股权结构清晰 - 截至 2025 年 Q1，董事长李毅为实控人，合计持有公司 23%股份，治理结构清晰 [32] 公司产品矩阵完善，应用领域广泛 - 公司以降噪、隔热及轻量化等产品为主导，不断丰富产品线，推进新能源业务协同发展 [33] 营收稳健增长，利润扭亏为盈 - 2022 - 2024 年公司营收从 40.35 亿增长至 45.13 亿，2025 年 Q1 营收 12.19 亿元，同比增长 15.13% [38] - 2023 年起公司扭亏为盈，2024 年归母净利润增速 151.73%，2025Q1 归母净利润 0.23 亿元，同比增速 276% [40] - 公司毛利率逐渐修复，2024 年及 2025Q1 分别为 17.83%/18.63% [41] - 2024 年公司海外收入占比 74.21%，得益于子公司 CCI 贡献 [45] 全球化布局的综合性汽车零部件供应商 隔热材料市场空间广阔 - 全球隔音隔热材料市场规模预计从 2024 年的 169 亿美元涨至 222 亿美元，CAGR 为 5.59% [47] - 2024 年全球电动汽车注册量突破 1700 万辆，较 2023 年增 26%，推动隔音材料行业增长 [50] - 公司在降噪、隔热及轻量化产品研发有优势，已为新能源汽车研发相关产品，收入有望增长 [51] 转向泵业务稳健发展 - 公司产品线完善，采用 EHPS 技术的产品有多种类型，电动助力转向电机有优势 [55] - 2020 年起电机、电泵及机械泵类产品业务持续上升，2024 年新能源领域收入 2.04 亿元，产量和销量同比上升 [56] 液力缓速器有望成为公司主业的增长点 - 国内重卡市场 2023 - 2024 年回暖，2024 年销量回升至 90.2 万辆 [59] - 液力缓速器能提升重卡制动安全，公司开发的产品可实现车辆稳定减速，有望受益市场规模提升 [60] 战略进军固态电池领域 固态电池市场发展迅猛，海内外企业争夺龙头地位 - 固态电池采用固态电解质，避免液态电解液隐患，提高能量密度和循环寿命，行业处于多技术路线并行探索阶段 [64] - 全球固态电池技术处于研发投入阶段，QuantumScape 等企业领先，中国企业半固态电池已量产装车 [67] - 预计 2030 年中国固态电池出货量超 110GWh，下游市场渗透率达 8.8% [68] 前瞻布局固态电池，领衔商业化落地 - 2018 年公司成立日本德尔开展固态电池研发，2024 年起取得突破性进展，2025 年计划斥资 3 亿元建设相关项目，年底前完成中试线建设 [73] - 公司可依托汽车客户资源和渠道推动固态电池商业化，规模化量产将摊薄成本，打开利润空间 [77]

公司发展历程 - 公司自2015年6月12日上市至今已10周年，上市首日收盘价为41 41元，市值为41 41亿元，当前市值为47 25亿元 [1] - 公司市值从上市至今累计增长0 14倍，但相比2015年12月1日的峰值106 80亿元，当前市值减少59 55亿元，降幅达55 75% [6] 业务结构 - 主营业务为汽车转向泵和齿轮泵的研发、生产和销售，核心产品分为降噪、隔热及轻量化产品（占比70 83%）和电机、电泵及机械泵类产品（占比26 84%） [3] 财务表现 - 2015年归母净利润为1 38亿元，2024年为0 32亿元，累计下降76 54%，10年间有2年亏损，6年实现增长（占比60%） [3] - 2020年营收33 86亿元，2024年增至45 13亿元，呈现稳步增长 [4] - 2020年归母净利润-4 23亿元，2024年转为盈利0 32亿元，盈利能力逐步恢复 [4]

公司基本情况 - 公司是全球化布局的综合性汽车零部件供应商，生产销售汽车降噪、隔热及轻量化产品，电泵、电机及机械泵产品和电控、汽车电子产品，国内外主要客户包括奔驰、宝马等 [1] - 近70%营业收入来自全资子公司卡酷思，卡酷思是德国企业，在汽车降噪、隔热及轻量化产品领域有20余年积累，已形成全球化产研基地布局 [1] 业务进展 固态电池 - 2018年设立日本德尔开始开发，先后研究多种技术路线，选择氧化物为主、复合有机材料的电解质方案 [3] - 2023年日本研发的样品通过第三方机构针刺、加热和过充电实验，2024年获国家发明专利授权 [3] - 2024年8月与江西江铃集团新能源汽车有限公司签订战略合作协议，2025年1月在上海建成固态电池试制线，2月携样品参加日本展会 [3] - 目前上海已建成样品试制线并进行技术测试，具备样品试制能力，正推进中试线及量产线基地 [3] 商用车液力缓速器 - 2023年成功开发复合型液力缓速器并获国家发明专利授权，承担车辆80%制动需求 [12] - 2024年市场开拓取得成效，量产交付规模上升 [12] 产品优势与应用 固态电池 - 样品通过第三方检测，具有高安全性和稳定性，采用成熟涂覆工艺，工艺流程简单，易于批量化，可降低成本 [4] - 计划应用于新能源汽车、无人机、机器人、电动工具等领域 [4] 卡酷思隔热、降噪和轻量化产品 - 产研基地分布在主流整车厂聚集地，全球化产能布局保障快速响应客户需求 [9] - 有20余年与整车厂合作经验，建立标准化生产工艺流程和质量管控体系，满足质量要求 [9] - 研发中心设备配置一流，提供一站式产品开发服务，提升整车厂新产品开发效率，降低研发成本 [9] 切入固态电池领域原因 - 管理层有敏锐商业意识，董事长2017年接触项目，2018年成立日本德尔开发技术 [5] - 顺应汽车行业电动化趋势，扩张汽车零部件产品品类，提升单车价值量，发挥整车客户资源优势 [5] 经营情况 - 2024年和2025年一季报经营情况向好，因提升经营管理效率使期间费用率下降，新能源汽车领域产品收入增速快 [8] - 卡酷思隔热、降噪和轻量化产品是第一大业务，近年来占总体收入近70%，收入稳步增长 [8] 未来增长方向 卡酷思 - 拥抱汽车电动化趋势，优化产品结构，新能源汽车领域已开发多个产品，部分实现批量供货，未来产品收入占比将提高 [10][11] - 国内头部整车厂出海建厂，卡酷思海外产能布局可匹配其配套需求 [11]

核心财务表现 - 2024年营业收入45.13亿元 较2023年42.99亿元增长4.98% [2] - 归属于上市公司股东净利润3242.75万元 较2023年1288.17万元增长151.73% [3] - 扣除非经常性损益净利润2601.67万元 较2023年157.32万元大幅增长1553.76% [3] 业务板块表现 - 降噪隔热及轻量化产品收入31.97亿元 同比增长9.78% [2] - 电机电泵及机械泵类产品收入12.11亿元 同比下降4.16% [2] - 电控及汽车电子类产品收入6847.41万元 同比下降12.54% [2] 盈利能力指标 - 基本每股收益0.22元/股 较2023年0.09元/股增长144.44% [4] - 扣非每股收益0.17元/股 实现同向大幅增长 [4] 费用控制情况 - 销售费用6838.79万元 同比增长0.59% 基本保持稳定 [5] - 管理费用5.08亿元 较2023年4.92亿元增长3.25% [5] - 财务费用5792.37万元 较2023年7939.04万元下降27.04% [5] - 研发费用1.81亿元 较2023年1.85亿元下降2.14% [5] 研发投入状况 - 研发总投入2.17亿元 占营业收入比例4.82% [6] - 资本化研发支出3636.42万元 占研发投入比例16.73% [6] - 研发人员数量360人 较2023年420人减少14.29% [6] 现金流表现 - 经营活动现金流量净额4.75亿元 较2023年3.60亿元增长31.96% [7] - 投资活动现金流量净额-1.43亿元 较2023年-1.06亿元降幅35.50% [7] - 筹资活动现金流量净额-6.06亿元 较2023年-2.04亿元降幅196.69% [7] 管理层薪酬结构 - 董事长李毅税前报酬70万元 [9] - 原总经理高国清报酬83.8万元 [9] - 财务总监张锋报酬75.36万元 [9]