行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [14] 报告核心观点 - 本轮香港楼市复苏的本质在于高净值人口流入带来的租金上涨与净租售比提升，改善了房产的综合持有回报率，在降息背景下房产投资具备吸引力 [4][7][11] - 宏观与政策环境稳定，人口小幅增长，收入稳健，2024年“撤辣”政策活跃了楼市成交，成交量连续两年回升 [4][8][11] - 租金自2023年2月进入上涨通道，累计涨幅达15.8%，驱动房价自2025年4月止跌回升，累计涨幅达5.8% [9][23][24][25] - 构建的“房产持有回报率”指标显示，即使考虑税费和折旧，持有回报率仍能超过4%，高于无风险利率和按揭利率，是驱动复苏的核心 [7][23][82][83] - 商业地产（写字楼与零售）市场仍在寻底，持续承压，与住宅市场形成分化 [10][87][97] 根据相关目录的总结 宏观环境 - 2025年底香港总人口达751.1万人，同比增长0.1%；家庭住户数量277.5万户，同比增长0.6% [8][29] - 2026年1月失业率为3.9%，就业人数366.6万人，同比微降1.4% [8][32] - 2025年底就业人士每月收入中位数为2.05万港元，同比增长2.5%；家庭月收入中位数为3万港元，同比增长1% [8][32] 政策环境 - 2024年香港政府全面“撤辣”，取消买家印花税与额外印花税，统一按第2标准税率缴纳从价印花税，置业税率最高档从30%降至4.25% [8][37] - 提高住宅按揭成数至70%，并重启住宅物业投资移民计划，激活豪宅市场 [8][37] 市场成交与供应 - 2025年香港一二手住宅楼宇合计成交62，832套，同比增长18.3%，连续两年回升；其中一手住宅成交20，540套，占比微增至33% [8][24][39] - 2026年前2月，一二手住宅合计成交12，338套，同比增长80.8%；一手成交金额448亿港元，同比大增179% [39][46] - 2025年土地出让总额84.7亿港元，同比大增386%，但绝对值仍处底部区间 [47] - 2025年底全口径未售私人住宅量10.4万套，同比微降2.8%，去化周期回落至5.1年的合理水平 [8][24][51] 价格与回报率 - **房价**：全港私人住宅售价指数于2025年4月开始回升，截至2026年1月自低点累计上涨5.8% [9][24][63] - **租金**：全港私人住宅租金指数自2023年2月低点至2026年1月累计上涨15.8% [9][24][64] - **租售比与回报率**：租售比自2023年第二季度开始提升，A类私人住宅（40平米以下）回报率从2023年5月的2.7%提升至2025年9月的3.7%，之后微降至3.6% [9][25][76] - **持有回报率分析**：以C类住宅（70-99.9平米）为例，静态净租售比约2%，叠加预计3.5%的租金涨幅，持有回报率可达5.5%，扣除税费和折旧后仍逾4% [82][83] 商业地产市场 - **写字楼**：售价自2018年高点累计下跌51.1%，租金自2019年高点累计下跌21.2%，供需过剩，需求持续承压 [10][87][88] - **零售物业**：售价自2018年高点累计下跌45%，租金自2019年高点累计下跌19.7% [10][97] - 2025年，港岛、九龙、新界零售物业月租金（12个月移动平均）同比分别下跌1.6%、1.2%、4.6% [10][97] 投资建议 - 持续看好香港楼市的复苏进程，建议关注布局香港核心地段、土地储备充裕、财务稳健的龙头房企 [4][11]

香港私人住宅市场表现 - 2025年1月香港私人住宅售价指数升至301.4，创下19个月新高 [1] - 售价指数月环比上升0.5%，连续8个月录得上升 [1] - 售价指数同比上升4.9% [1] 不同面积单位价格走势 - 中小型单位（1076平方呎以下）售价月环比上升0.5%，同比上升5% [1] - 大型单位（1076平方呎或以上）售价月环比上升0.7%，同比上升近3.7% [1] 私人住宅租赁市场表现 - 2025年1月租金指数报201.1，再创新高 [1] - 租金指数月环比上升近0.3%，同比上升4.3% [1] 不同面积单位租金走势 - 中小型单位租金月环比上升0.2%，同比上升约4.3% [1] - 大型单位租金月环比上升约0.4%，同比上升4.6% [1]

报告行业投资评级 - 房地产行业评级为“优于大市” [1][5] 报告的核心观点 - 2025年香港楼市已止跌回稳，呈现“量在价先”特征，成交量处于历史高分位，价格自底部回升但较历史高点仍有距离，租金则创下历史新高 [1][12][13][14] - 本轮2021-2025年下跌周期较1997-2003年周期更为温和，属于“估值回调+宏观利率变化”的反应，而非资产泡沫破裂 [1][26][45] - 香港楼市企稳主要得益于需求端政策放松、租金回报率反超房贷利率、以及人口流入与收入提升三大因素 [2][3][51] - 预计中期内香港房地产市场复苏幅度不会复制2003-2008年的修复幅度，其持续性需密切关注后续宏观环境和利率变化 [2][50] - 内地房地产调整周期更长，但跌幅大概率不会复制香港1997-2003年周期，报告从税费减免、利率传导、供给改革和居民偿付能力四方面总结了香港经验对內地的借鉴意义 [4][93][94][100] 长周期视角下2025年香港楼市复盘 - **2025年香港楼市概况**：2025年香港私人住宅一二手总成交超6万套，为2013年以来第二高水平，其中一手成交20,540套同比增长21%，二手成交42,292套同比增长17% [13] 价格指数在3月确认底部后连续三个季度企稳回升，年末较最低点回升4.8%，全年同比增长3.3% [14] 租金指数全年增长4.3%，已超过2019年达到历史新高 [1][14] - **量价历史分位**：成交量处于历史高分位，呈现典型的“量在价先” [20] 价格较2021年9月的历史高点仍有大约25%的回撤，大约处在2016年三季度的水平 [1][23] 租金水平已超过2019年8月的高点0.3% [23] - **分面积段表现**：2025年小户型住宅价格修复更明显，中大户型租金涨幅较大 [18] 40平以下售价指数上涨4.1%，100-160平售价指数仅上涨1.0% [18] 100-160平租金指数上涨5.1%，160平以上租金指数上涨2.7% [18] - **两轮下跌周期比较**：1997-2003周期属于“资产泡沫破裂+本地金融危机”，回撤69个月，价格跌幅达66% [1][27][28] 2021-2025周期属于“估值回调+宏观利率变化”，回撤42个月，价格跌幅达28%，更为温和 [1][26][28] 两轮周期中租金跌幅均较房价温和 [28] 2025年香港楼市何故止跌回稳 - **需求端政策放松**：政策基调是以“撤辣+按揭松绑+人才优惠+精准减税”为主的需求端放松 [2][52] 2024年2月全面取消SSD/BSD/NRSD等辣招税，香港进入“零辣招”时代，按揭成数上限统一提高至70% [52] 政策初期呈现“量稳价跌”，全面转向后“租金走高+购房成本降低”带来的资产回报正收益成为复苏关键 [53] - **租金回报率反超房贷利率**：香港私人住宅租金指数已超过2019年高点，推动租金回报率显著修复 [2][54] 2025年5月HIBOR大幅下降导致房贷利率走低，租金回报率开始超过按揭利率，这是本轮楼市企稳的主要传导链条 [2][63] 2025年5月，40平以下私人住宅租金回报率比房贷利率高1.7个百分点，至年末两者差收窄至0.4个百分点 [65] - **人口流入和收入提升**：人才计划有效逆转人口净流出趋势，截至2025年底累计批出近40万宗申请，2025年上半年常住人口增速环比转正 [3][76] 2024年及2025年上半年，内地买家在香港私人住宅成交中占比分别达25%和24%，远高于2021-2023年 [3][79] 自2023年末，香港家庭月收入中位数保持在3万港元左右，较2021-2022年提升约10% [3][80] 对内地的借鉴意义 - **内地楼市调整现状**：当前全国房价较2021年最高点跌幅38%，核心城市北京、上海、深圳跌幅分别为29%、33%、37% [84] 调整时长已超越香港2021-2025周期，接近1997-2003周期，但调整幅度远未接近1997-2003周期 [84] 下跌原因为“长期需求拐点+短期信用收缩”双击，预计调整漫长但跌幅不会复制香港1997-2003周期 [4][93] - **可借鉴的经验**： 1. **税费减免空间**：内地当前在税费减免上仍有较大空间 [4][94] 2. **利率传导**：内地核心城市租金收益率与按揭利率相差较大，北京、上海、深圳二手房平均租金收益率分别为1.6%、1.8%、1.9%，与按揭利率相差1.1-1.5个百分点，且呈“租售价格双降但售价跌幅更快”格局 [94] 3. **供给改革**：短期供给收紧影响滞后，长期需加快“保障房+商品房”双轨制建设 [4][100] 4. **居民偿付能力**：判断长周期拐点需匹配居民的偿付能力和经济发展程度 [4][100]

香港住宅市场表现与趋势 - 香港私人住宅售价指数于2025年12月报298.6点，指数连升7个月，创约一年半新高 [1] - 2025年全年楼价累计回升3.3%，结束了此前连续三年的下跌趋势 [1] - 中小型单位造价全年升幅达3.4%，与整体市场趋势一致 [1] 租金与市场需求状况 - 住宅租金指数连续两个月创出新高 [1] - 住宅市场增长的需求正支持香港楼价和租金的上涨 [1] 市场驱动因素 - 市场交投活跃，住宅成交量已连续10个月维持在每月5,000宗以上 [1] - 利率环境趋向缓和，银行按揭利率下调进一步降低了置业成本 [1] 市场前景展望 - 住宅市场已走出调整阶段并触底回升 [1] - 预计2026年香港楼价可以继续实现约5%的增长 [1]

核心观点 - 2025年11月香港私人住宅售价指数持续上升，市场普遍认为楼价已触底反弹，且预期来年升势将延续 [1][3] 市场表现与数据 - 2025年11月份香港私人住宅售价指数为297.3点，按月上升0.9%，已连续6个月上升 [1][3] - 2025年11月份租金指数升至200.7点，创下历史新高，按月上升0.2% [3] 市场驱动因素 - 楼价升幅再次加快，主要受市场憧憬再次降息、中美两国经贸团队达成共识、股市反弹及新盘热卖等因素刺激 [3] - 新来港人士的租务需求预计将继续刺激租赁市场上升 [3]

香港私人住宅市场表现 - 11月香港私人住宅楼价指数报297.3点，月环比微升0.92%，实现连续6个月上涨 [1] - 11月楼价指数同比上升1.99%，今年首11个月累计升幅为2.8% [1] 香港私人住宅租赁市场表现 - 11月租金指数报200.7点，月环比上升0.2% [1] - 11月租金指数同比上升4.59%，今年首11个月累计升幅为4.26% [1]

2025年香港楼市表现总结 - 2025年香港整体私人住宅买卖登记量预计达约5.72万宗，较2024年的约4.84万宗上升18%，实现连续两年增长，并创近4年高位 [1] - 2025年整体私人住宅成交总值预计增加13%至约4970亿港元，同样连续两年上升，创近4年来最多 [1] - 2025年一手私人住宅买卖登记量预计约1.994万宗，较去年上升23%，为连续3年录得升幅，创近6年最多及近21年次多 [2] - 2025年一手私人住宅成交总值预计约2210亿港元，较去年上升7% [2] - 2025年每宗一手私人住宅平均成交价预计为1108万港元，同比下跌约12.7%，主要因年内细价物业登记占比较多 [2] - 2025年二手私人住宅买卖登记量预计约3.72万宗，较2024年的约3.22万宗上升16%，连续两年上涨，创近4年新高 [2] - 2025年二手私人住宅成交总值预计达2760亿港元，同比上升18%，为连续下跌3年后首次反弹，料创近4年以来最多 [2] - 2025年每宗二手私人住宅平均成交价预计为741万港元，同比微升约1.5% [2] 2026年香港楼市前景预测 - 预计2026年整体楼价可录得约7%的升幅 [1] - 预计2026年中小型住宅楼价全年看升6-8% [1] - 预计2026年豪宅物业价格有8%的上升空间，支撑因素包括市况转好、低基数背景、投资移民及高才通入市 [1] - 预计2026年整体租金升幅收窄至3%，中小型住宅及豪宅租金升幅预计相若，原因包括之前已持续录得明显升幅、租转买及投资者入市令可放租供应增多 [1]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[4] 报告核心观点 - 香港楼市在经历长达43个月的调整后，于2025年初进入复苏通道，2026年有望进入量价齐稳的新阶段 [4] - 楼市回暖由成交规模回升、房价企稳、库存去化压力边际改善及租赁市场景气度上升共同印证 [4] - 复苏由政策全面支持、"供平过租"、人口回流及股市财富效应等多重因素驱动 [4] - 港资发展商估值处于历史低位，伴随基本面温和复苏及美联储降息周期，有望迎来估值与盈利的双重修复 [4] 楼市基本面总结 - 成交规模稳步回升：2025年1-9月，一手私人住宅成交约1.5万套，同比+25%，二手私人住宅成交约2.9万套，同比+19%，成交量分别创2020年及2022年以来同期新高 [7] - 按月看，9月一手住宅成交2024套，环比+14%，连续7个月超1000套；二手住宅成交3463套，环比+5.4%，连续6个月超3000套 [7] - 房价出现企稳信号：2025年9月私人住宅售价指数同比+1.81%，结束了连续43个月的下跌，环比连续6个月上涨，累计涨幅2.85% [17] - 租赁市场景气度持续上升：9月私人住宅租金指数同比+2.51%，环比+0.15%，环比连续10个月上涨，租金水平接近历史高位 [22] - 小户型（A类）私人住宅租金回报率约3.7%，处于2010年以来84%分位值的历史相对高位 [22] - 库存去化压力边际改善：截至2025年Q2末，一手私人住宅库存约9.1万套，较2024Q3末历史峰值下降7%，对应去化周期为65.3个月，较2024Q3末下降20.1个月 [27] 推动因素总结 - 政策全面支持：包括全面"撤辣"、放宽按揭及优化投资移民计划等，2025年1-10月内地买家占比达24%，较2022年提升12.4个百分点 [33] - "供平过租"刺激需求：小户型租金回报率（约3.7%）持续高于H按封顶息率（3.25%-3.50%），推动"租转买"及"买楼收租"需求 [39] - 人口回流支撑长期需求：截至2025年8月，超过23万名人才通过各项计划抵港，截至2025年6月末总人口较2022年6月末低点增加18.1万人 [40] - 股市财富效应外溢：年初至2025年10月31日恒生指数上涨29%，与中原城市领先指数历史相关系数为+0.76，带动楼市信心修复 [42] 投资分析意见总结 - HKT香港地产指数年初至10月31日累计上涨22%，当前市净率仅0.40倍，处于历史17.3%分位值，显著低于长期中枢0.62倍，估值修复空间充足 [48] - 历史复盘显示美联储降息周期往往利好HKT香港地产指数 [48] - 建议关注经营稳健、在香港拥有充裕优质住宅开发土储及自持物业的港资发展商，如新鸿基地产、恒基地产、嘉里建设等 [48]

香港楼市复苏态势 - 香港楼市正稳步复苏，二手住宅价格延续反弹，中原城市领先指数（CCL）按周环比上涨1%，收报141.72，为连续两周上升 [6] - 摩根大通报告指出，自2025年3月以来香港住宅价格已反弹超过4%，预计到2026年底楼价将再反弹约5% [6] - 中原地产预计第四季度香港房价涨幅大概在3%至5% [6] 住宅租赁市场表现 - 今年10月以实用面积计算的私人住宅平均呎租报约38.71港元，环比微跌约0.18%，为连升8个月后稍作调整 [2] - 今年前10个月香港租金累计上涨2.76%，高于2019年7月的纪录高位38.33港元 [2] - 分析师认为私人住宅平均呎租短期内会高位震荡，明年有望继续上升 [2] 市场需求驱动因素 - 香港本地住屋需求增加，加上政府积极吸纳人才（如高才通、优才计划），支撑租金和楼市 [2] - 楼市复苏迹象包括股市表现韧性、被压抑的需求释放、利率有望下降、租金上涨及内地买家兴趣稳固等 [6] - 楼市政策放宽促使部分买家加快了进入市场的决策步伐 [7] 深港通勤现象与跨市影响 - 香港租金高企促使部分"新港漂"选择搬回深圳口岸附近租房，形成"深港通勤族" [5][7] - 案例显示，香港大学附近房源月租金较去年同期上涨近1000港元，而深圳罗湖口岸附近60平方米户型月租约5700元人民币，成本优势明显 [2][5] - 对于内地买家，香港的高租金回报率是吸引其赴港置业的关键因素 [7] 市场情绪与项目表现 - 市场认购反映热烈，例如香港油塘柏景峰项目首轮销售推出150个单位，收票量达可售单位数的18倍以上 [6] - 港股表现强势或触发财富效应，带动楼市反弹预期 [6]

整体租金走势 - 10月份香港私人住宅平均呎租报约38.71港元，环比微跌约0.18%，为连续8个月上升后首次调整 [1] - 尽管租赁旺季结束，租金仅轻微回落，今年首10个月租金累计上升约2.76% [1] - 当前租金水平较2019年7月的历史高位38.33港元仍高出约0.99% [1] 主要屋苑租金表现 - 10月份十大屋苑中有3个屋苑呎租环比上升，1个屋苑持平 [1] - 海怡半岛平均呎租环比升幅最大，约为1.3% [1] - 沙田第一城及美孚新村呎租分别录得约0.9%及约0.6%的环比升幅 [1] - 以年内累计表现看，十大屋苑中有8个屋苑租金上升 [1] - 美孚新村及丽港城呎租升幅最大，均较去年12月上升约6.3% [1] - 映湾园呎租较去年12月下跌约7.6%，康怡花园年内呎租亦跌约1.3% [1] 铁路沿线屋苑租金表现 - 10月份部分铁路沿线屋苑呎租环比升幅较大 [2] - 利东站深湾轩呎租环比上升约8.9% [2] - 大埔墟站新达广场呎租上升约7.8% [2] - 土瓜湾站半山壹号、奥运站柏景湾、佐敦站港景峰呎租分别录得约7.6%、约6%及约4.7%的环比升幅 [2] 市场前景与驱动因素 - 香港住屋需求殷切，加上政府积极吸纳人才，人才与受养人持续来港，支撑租金市场 [1] - 预计私人住宅平均呎租短期将于高位窄幅上落，明年有望继续突破历史高位 [1]