报告核心观点 - 报告涵盖电子皮肤行业、光模块龙头公司和运动服饰公司的深度分析与业绩点评，重点聚焦于AI驱动下的人形机器人触觉感知技术、高速光通信需求增长以及品牌运动服饰的业绩表现 [5] 电子皮肤行业分析 - 电子皮肤是模拟天然皮肤功能的仿生柔性触觉传感器系统，能感知压力、温度等刺激，应用于智能医疗、智能控制系统和智能机器人等领域 [6] - 技术路线主要分为压阻式、电容式和压电式，压阻式因结构简单、低成本成为人形机器人领域主流技术路线，特斯拉、汉威科技、福莱新材等企业均有布局 [6] - 行业存在材料、制造、算法三大核心壁垒，材料需兼具高灵敏度、宽测量范围和一致性，制造工艺复杂成本高，算法需利用AI进行多物理量标定 [6] - 多模态感知和阵列化是未来核心趋势，需集合不同传感机理于同一器件以实现多模检测，并将传感单元阵列化以满足大面积测量需求 [6] - 人形机器人需求拉动下，中性估计2030年电子皮肤市场规模将达到7.56亿美元，国内人形机器人市场规模长期看可达十万亿级别 [6] - 重点关注公司包括福莱新材（中试线投产，实现小批量供货）、汉威科技（掌握柔性压阻、压电核心技术，与近30家机器人厂商合作）、柯力传感（通过参股完成布局）、申昊科技（非接触式电子皮肤小批量应用）、晶华新材（开发用于灵巧手的传感器）和奥迪威（布局触觉传感器新产品） [6][7] 中际旭创公司点评 - 公司2025年前三季度实现营收250.0亿元，同比增长44.4%，归母净利润71.3亿元，同比增长90.1% [7] - 单三季度营收102.2亿元，同环比分别增长56.8%和25.9%，归母净利润31.4亿元，同环比分别增长125.0%和30.0% [7] - 单三季度毛利率和净利率分别为42.8%和32.6%，连续四个季度环比提升，产品结构高端化，规模优势明显 [7] - 三季度末固定资产账面价值65.1亿元，较去年同期增长13.7亿元，在建工程9.8亿元，产能存在紧张，公司已启动H股上市计划以支持扩产 [7] - 北美五大云服务提供商（CSP）2025年第三季度资本开支同比增速均超50%，Oracle超过250%，英伟达预计2026/2027年CSP资本开支有望达到5490亿/6320亿美元 [7] - 1.6T光模块需求上调，公司是少有的EML与硅光方案均获重点客户验证的厂商，自研高端硅光芯片，硅光比例预计持续提升，有望获取更大市场份额和更高毛利率 [7][8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为105.6亿元、268.0亿元、344.4亿元 [9] Amer Sports业绩评论 - 公司2025年第三季度营收同比增长30%至17.56亿元，汇率中性下增长28% [9] - 分业务看，Technical Apparel、Outdoor Performance、Ball & Racquet Sports营收分别增长31%、36%、16%至6.83亿元、7.24亿元、3.50亿元 [9] - 毛利率为56.8%，同比提升1.6个百分点，经调整经营利润率提升1.3个百分点至15.7% [9] - 经调整归母净利润为1.85亿元，同比增长161% [9] - 公司预计2025年营收同比增长23-24%，毛利率约58%，经营利润率约12.5%-12.7% [10] - 预计2026年营收同比增长低双位数至中双位数，经调整经营利润率每年提升0.3-0.7个百分点 [10]

涉及的行业与公司 * **行业**：光模块、光通信、数据中心互联、AI算力、光芯片 [1][3][4][8] * **海外公司**：Lumentum、Coherent、Fabrinet、AWS、Meta、谷歌 [2][3][4][5][6][8] * **国内公司**：阿里巴巴、腾讯、源杰、世佳、长光、旭创、德科立、光迅 [3][11][13] 核心观点与论据 * **国内投资机会**：国内光通信产业链投资机会集中在2026-2027年 当前是低预算布局细分领域的时机 各领域弹性空间大 重点关注阿里巴巴、腾讯等公司的资本开支动向 [3] * **海外需求强劲**：北美光模块厂商财报普遍超预期 股价表现良好 反映市场对光模块产业趋势认可 [3][6] Lumentum下季度收入指引已超过原预计明年底达到的季度收入6亿美金水平 [6] Coherent环比增速约10% 预计需求强劲和供应改善将加速数据中心业务增长 [3][6] * **未来需求显现**：订单预测和上游物料锁定情况显示明年业绩兑现度高 2027年需求开始显现迹象 上游物料扩产规划和中游模块公司扩产情况表明未来几年前景乐观 [3][5] * **具体技术驱动**：1 6T光模块需求增长显著 Lumentum和Coherent均提到1 6T所需的200G EML和CW激光器 客户需求推动下季度增速 [4][10] OCS市场订单主要集中在海外厂商 预计2025年四季度开始放量 Lumentum预计OCS销售额从2025年四季度的几百万美元增至2026年四季度的1亿美元 [10][12][13] DCI需求连续多个季度环比增长 Fabrinet营收超预期部分得益于DCI业务增长 [4][6][14] * **光芯片供需**：光芯片短缺问题加剧 Lumentum报告短缺程度从上季度20%增加到本季度25%-30% 预计2026年价格上涨 并计划提升40%以上产能 [4][10][11] 中国厂商如源杰、世佳、长光等也在积极准备产能并对接大客户 [11] 其他重要内容 * **国内政策影响**：政策层面的变化对国内AI公司股价影响微弱 产业本身的发展仍然值得关注 [4] * **海外巨头投入**：Meta计划未来三年投入6 000亿美金用于资本开支 将极大推动相关供应链发展 [8] * **产能与技术进展**：Coherent已率先生产6寸磷化铟芯片并计划扩产 即使如此仍需外部供应商协助以满足需求 [3][6][8] 应用光电表现不佳的原因为交付确收问题及800G产能提升节奏较慢 [9] * **市场情绪与催化**：短期波动更多受美股情绪影响 但对个股基本面影响有限 英伟达财报可能进一步提升市场情绪 北美财报反映北美光模块更受关注 中国资本开支及算力展望可能超预期 将催化国内外算力共振 [15]

行业与公司 * 纪要涉及的行业包括太空算力与商业航天、AI产业、光通信行业（含光模块、光器件、液冷技术）[1] * 提及的公司包括全球科技巨头（英伟达、谷歌、OpenAI、微软、Meta）、中国相关企业（南京蓝塔、普天科技、上海瀚讯、海格通信、中微科技、成长科技、航天电子、光迅、复旦微、中兴通讯、中际旭创、天孚科技、源杰科技、世佳光子、英维克、申菱、依顿电子）以及北美公司（Lumentum、Coherent Finisar）[1][2][3][4][5][6][7] 核心观点与论据 太空算力与商业航天 * 全球科技巨头积极布局太空算力，英伟达启动Starlink计划并于2025年11月2日将第一颗H100 GPU送入太空，谷歌启动"逐日计划"计划在2027年发射两颗TPU 6芯片[2] * 太空算力优势在于利用太阳能供电，其效率是地面供电的数倍，有助于解决能源短缺问题，商业模式逐渐成型，例如南京蓝塔尝试通过卫星互联提供B端服务[1][2] * 中国已开始布局三体计算星座，预计未来将发射1,000至3,000颗卫星，普天科技是重要供应商[1][3] * 太空算力和商业航天展现强劲发展势头，相关企业如上海瀚讯、海格通信等值得关注[1][3] AI产业现状与争议 * AI产业存在泡沫争议，论据是OpenAI未来几年预计投入约1.4万亿美元，但单季度营收仅40多亿美元，同时亏损超过100亿美元[4] * 北美市场对云服务提供商（CSP）的阶段性投资回报率（ROI）低于预期表示担忧[4] * 核心观点认为AI作为长期科技变革，价值体现需时日，目前基建侧发展迅速，但应用端需要逐步渗透，长远来看产业仍具有广阔发展前景[4] * AI投入与产出存在时间差是螺旋式上升的体现，预期的分歧是新一轮投资机遇[6] 光通信行业（含光模块、光器件） * 光通信行业发展显著，1.6T光模块及二排光模块订单良好，上游供应链如光芯片、硅光芯片及激光器等配套设施也在匹配[1][5] * 北美公司Lumentum和Coherent Finisar业绩超预期，Lumentum受益于数据中心互联，收入环比增长十几个百分点，EML供需缺口从10%扩大到20%-30%[2][7] * Lumentum正积极扩产（从4英寸晶圆扩展到6英寸），并布局大功率CW激光器和OCS技术，预计2026年底OCS收入可达1亿美元，Coherent同样通过扩产提升产能并积极拓展DCI订单[7] * 预计2026年1.6T光模块需求将达2000万至3,000万只，800G需求达4,000万至5,000万只，激光器（特别是EML和CW光源）需求旺盛[2][7] * 推荐关注中际旭创、天孚科技等龙头企业，以及源杰科技、世佳光子等激光芯片公司，谷歌预计在2025年第四季度或2026年初积极拉货[2][7] 液冷技术 * 液冷技术值得关注，英伟达预计2026年液冷市场空间将达70亿美元，其中CSP领域占30亿美元[2][6] * 英伟达在Fermi架构中采用微通道解决方案，使得冷板价值量可能翻3至5倍，液冷产业处于起步阶段，国内相关企业如英维克、申菱和依顿电子也在不断突破海外市场[6] 其他重要内容 * 中兴通讯等企业推动新技术应用，为行业带来创新机会[5] * 在新技术方面，建议关注CPO和OCS相关标的公司[7] * 涉及板卡芯片方面，如复旦微这样的公司也值得关注[3]

公募FOF基金2025年第三季度分析 - 2025年第三季度公募FOF基金规模达1934.89亿元，较第二季度增长278.16亿元，百亿规模基金公司有7家，中欧基金跃居规模第一，前十大基金公司规模集中度提升至64% [1][7][8] - 当季FOF基金正收益比例接近100%，其中国泰优选领航一年持有以59.42%的收益率成为业绩冠军 [1][7][9] - 资产配置方面，偏股型基金、二级债基和商品型基金占比提高，QDII和商品型基金被显著增持 [1][7][10] - 被增持较多的主动权益基金包括易方达成长动力、博道成长智航、财通资管数字经济等，整体策略聚焦科技成长主线，通过精细化操作捕捉结构性机会 [1][7][11][12] 保险行业2025年第三季度综述 - 2025年前三季度上市险企新业务价值增速区间为7.7%至76.6%，均值接近45%，价值率明显攀升，主要受益于银保渠道量价齐升及报行合一政策推动费用下降 [15][17] - 投资端表现亮眼，总投资收益率方面，新华保险达8.60%、中国人保7.20%、中国太保6.93%、中国人寿6.42%，综合投资收益率中国平安领先为7.20% [16] - 行业受益于权益市场上行及政策支持，负债端产品结构优化带动成本下降，资产端利率企稳及股市向好有望持续增厚投资收益 [15][16][17] 证券行业2025年第三季度综述 - 2025年前三季度42家上市券商营业收入4195.6亿元，同比增长42.6%，归母净利润1690.5亿元，同比增长62.4%，第三季度营收和净利润环比增长33.2%和25.5% [19] - 经纪业务收入1117.8亿元，同比增长74.6%，自营业务收入1952.5亿元，同比增长43.3%，两者合计贡献收入占比超70%，成为业绩主要驱动 [19][20] - 行业景气度持续，A股日均成交额达1.65万亿元，同比增长107%，两融余额突破2.39万亿元，较年初增长28% [20][21] 国信证券首次覆盖报告 - 公司以财富管理和投资交易为核心业务，2025年9月完成对万和证券的收购，借助海南自贸港政策红利，有望拓展跨境资管业务并形成协同效应 [4][23][24] - 财富管理业务依托金太阳APP推进数字化转型，线上获客规模行业领先，投资业务金融资产中债券占比61.36%，权益资产占比持续提升 [23][24] - 具备区位优势、治理结构优化及金融科技投入等多重竞争力，首次覆盖给予增持评级 [4][23][24] 立讯精密2025年第三季度业绩 - 第三季度营收964.11亿元，同比增长31.03%，归母净利润48.74亿元，同比增长32.49%，毛利率12.15%，同比提升0.43个百分点 [26] - 消费电子业务受益于AI终端需求增长，核心客户苹果iPhone17系列出货创新高，通讯业务布局448G铜缆、1.6T光模块等高速互联技术，汽车业务获主流车企新项目定点 [26][27] - 预计2025年全年归母净利润165.18亿元至171.86亿元，同比增长23.59%至28.59% [26] 普洛药业2025年第三季度业绩 - 前三季度营收77.6亿元，同比下降16.4%，归母净利润7.0亿元，同比下降19.5%，但CDMO业务收入16.9亿元，同比增长近20%，毛利率44.5%，提升3.7个百分点 [29] - CDMO在手商业化项目391个，临床期项目853个，未来2-3年待交付订单金额52亿元，多肽产能建设预计2026年第二季度完成 [29][30] - 预计2025-2027年归母净利润10.05亿元、12.18亿元、15.02亿元，同比增长-2.5%、21.2%、23.4% [30] 璞泰来2025年第三季度业绩 - 前三季度营收108.30亿元，同比增长10.06%，归母净利润17.00亿元，同比增长37.25%，第三季度净利润环比增长13.54% [32] - 负极材料前三季度出货超10万吨，预计全年14-15万吨，2026年目标25万吨，涂覆加工业务前三季度出货73.8亿平方米，同比增长56.8% [32][33] - 固态电池领域布局LATP和LLZO电解质，离子电导率达10-3S/cm，并推出干法电极整线解决方案 [33] 金龙鱼2025年第三季度业绩 - 前三季度营收1842.70亿元，同比增长5.02%，归母净利润27.49亿元，同比增长92.06%，第三季度净利润同比增长196.96% [35][36] - 厨房食品业务利润增长源于面粉、大米原料成本下降及油脂价格反弹，饲料原料业务受益于大豆压榨利润上升及养殖需求提升 [36] - 毛利率同比提升1.66个百分点至6.55%，预计2025-2027年归母净利润36.70亿元、41.02亿元、47.32亿元 [36][37] 有色金属行业周报 - 中美经贸磋商达成共识，美方取消10%芬太尼关税，暂停出口管制穿透性规则一年，美联储再次降息25个基点至3.75%-4.00% [68][69] - 力拓Tomago铝冶炼厂因电价压力考虑2028年后停产，该厂产能占比力拓51.55%，10月制造业PMI为49%，环比下降0.8个百分点 [70][71] - 供应偏紧格局延续，铜铝等工业金属价格有望继续上行 [68] 北交所市场周报 - 当周北证50指数上涨7.52%，日均成交额288.9亿元，环比增长60.2%，换手率3.8%，路桥信息、富士达等个股涨幅超30% [72][73] - 政策面推动中长期资金入市，北京地区基金公司权益类产品数量同比增长19.0%，规模增长25.56%，建议关注高端装备、新材料等科技主线 [73][74]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩实现稳健增长，营收964.11亿元，同比增长31.03%，归母净利润48.74亿元，同比增长32.49% [1] - 公司发布2025年年度业绩预告，预计全年归母净利润为165.18亿元至171.86亿元，同比增长23.59%至28.59% [1] - 报告看好AI浪潮为公司消费电子、通信与数据中心、汽车业务带来的成长空间，认为公司有望实现多级增长 [2] - 基于业务扩张预期，报告预测公司2025-2027年营收将分别达3290.6亿元、4080.6亿元、4721.8亿元，归母净利润将分别达170.7亿元、217.1亿元、260.6亿元 [3] 季度及年度业绩表现 - 2025年Q3扣非净利润为39.43亿元，同比增长24.85% [1] - 2025年前三季度毛利率为12.15%，同比提升0.43个百分点，净利率为5.76%，同比提升0.24个百分点 [1] - 预计2025年全年扣非净利润为138.42亿元至148.10亿元，同比增长18.36%至26.64% [1] 分业务分析 - **消费电子业务**：受益于AI终端快速增长对高精度、小型化精密零组件的需求激增 [2] - 核心客户苹果公司因iPhone 17系列强劲需求，2025年Q3全球智能手机出货量创历史新高，同比增长2.9% [2] - 公司作为业内少数能提供完整AI终端解决方案的供应商，有望在深入苹果供应链中提升份额并提高利润弹性 [2] - **通信与数据中心业务**：积极布局448G铜缆连接、1.6T光模块等高速互联技术，液冷解决方案进入规模化商用阶段 [2] - 公司在全球头部云服务商及AI服务器客户中的份额持续提升，多款高速率、高附加值产品已实现批量交付 [2] - **汽车业务**：聚焦整车框架、智能座舱、驾驶辅助、智能底盘及动力总成系统，提升垂直整合能力 [2] - 汽车Tier 1业务持续获得国内外多家主流车企的新项目定点，产品线不断丰富，客户群持续扩大，有望开启公司第二成长曲线 [2] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入增长率分别为22.4%、24.0%、15.7% [4] - 预测2025-2027年归母净利润增长率分别为27.7%、27.2%、20.0% [4] - 预测2025-2027年每股收益分别为2.34元、2.98元、3.58元 [4] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为26.9倍、21.1倍、17.6倍 [4] - 预测2025-2027年毛利率分别为11.0%、12.5%、12.8%，净利率分别为5.7%、5.8%、6.0% [11] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为21.8%、22.2%、21.4% [11]

涉及的行业与公司 * 行业为光模块行业，特别是高速率产品如800G和1.6T，服务于AI数据中心建设[2][4] * 公司为中际旭创，是光模块领域的核心供应商[1] 核心财务表现 * 公司2025年第三季度营收达102亿元人民币，环比第二季度增长26%[3] * 第三季度毛利率接近43%，净利润为33亿元人民币，环比增长30%，归母净利润为31亿元人民币[2][3] * 各项财务指标自2025年初以来稳健改善，现金流和资产负债比保持积极状态[2][3] * 第三季度有效税率达到15.8%，主要受全球税制改革支柱二影响，将基准税率拉到15%[10] * 三季度投资净收益显著增加至2.63亿元，主要源于联营企业盈利和基金持有的上市公司标的股价波动，但未来将以更谨慎原则处理，不再计入报表损益[4][10][11] 市场需求与行业景气度 * 光模块行业处于高景气度状态，受益于海外大客户增加资本开支并规划AI数据中心建设[2][4] * 对800G和1.6T光模块产品需求强劲，800G产品自今年一季度起需求不断释放，1.6T产品于三季度开始部署并持续增加订单[4][5][13] * 1.6T产品大规模上量预计在2026年，2026年主要需求仍集中在1.6T产品，未看到2026年推出3.2T产品的机会[13][17] 产品结构与技术趋势 * 产品结构优化，高端产品如800G和1.6T需求增长，使其在收入结构中的比重不断提升[2][6] * 800G和1.6T产品的硅光比例都很高，并得到重点客户认可和验证通过，硅光技术渗透趋势将持续提升[2][6][14] * 出现SKU模块新趋势，带宽需求增长迅速，预计2027年将利用LPO或NPO等技术实现基于以太网的光连接方案[17] * NPU的商业模式尚未确定，需等待产品推出后由CSP客户确认[18] 供应链与产能布局 * 光芯片是目前最为紧张的物料，包括EML和CW等类型，其紧张程度超过电芯片[2][9][12] * 光芯片供应紧张预计在2026年上半年有望缓解，但这是一个动态平衡过程，若客户需求进一步提高，平衡可能被打破[2][9][15][16] * 公司为应对2026年物料紧缺，已积极备货、加强与供应商合作、提前锁定人力资源并扩大生产能力[2][8] * 半导体类芯片一旦紧张周期会拉长，而其他核心物料或无源器件的阶段性紧张通常解决较快，很少超过一个季度[18] 产能扩张与资本开支 * 公司在建工程项目显著增加，接近10亿元人民币，主要用于产能扩建和工厂基建，以匹配2026年的预期订单[7][17] * 扩建包括厂房扩建和设备部署，公司仍需持续投入，基建部分转为固定资产时间较长，设备周转相对较快[7][17] * 800G产品固定资产回收期约为两到两年多，1.6T产品的回收期差异不会很大[18] * 公司未看到人工方面存在短缺风险，已提前进行人力资源部署[7][14] 政策与外部环境 * 芬太尼关税从27.5%降至17.5%对公司是利好消息，但具体对利润和经营额的影响暂时难以量化，总体产生积极作用[4][12]

报告行业投资评级 - 领先大市-A（维持）[1] 报告核心观点 - 海外产业面和国内政策面共振，把握三季报进攻修复[1] - 北美"资本-算力-应用"的AI飞轮加速，AI应用流量为王趋势明显[3][11] - "十五五"规划明确建设"航天强国"、"网络强国"，商业航天和国产算力超节点板块迎来政策催化[4][12] - 当前正值三季报披露时点，AI链业绩加速叠加拔估值因素将带来板块修复和进攻效应[3][11] 行业动向总结 - Anthropic向谷歌追加至多100万块专用TPU算力交易，交易价值数百亿美元，计划于2026年部署完成，新增超1GW算力承载[3][11] - 北美形成四大AI独角兽&CSP算力阵营：OpenAI（联合NVIDIA、AMD、微软、Oracle）、Anthropic（联合谷歌、AWS）、ScaleAI（联合Meta）、xAI[3][11] - 带宽配比持续提升推动1.6T光模块加单、超节点项目渗透铜连接扩产、高多层M9 PCB扩产导致高端钻针和激光设备供应紧张[3][11] - 中美吉隆坡经贸磋商达成基本共识，市场风险偏好回暖[3][11] 政策与产业规划 - "十五五"规划建议加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国[4][12] - 新兴支柱产业包括新能源、新材料、航空航天、低空经济等，未来产业包括量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等[4][12] - 上海松江区卫星互联网产业集群目标规模：2027年超300亿元，2030年突破500亿元，2035年冲刺千亿元[4][12] - "千帆星座"在轨组网达108颗，格思航天产能300颗/年，第二工厂建设中[4][12] - 天兵科技、蓝箭航天、中科宇航、星际荣耀均已开启或完成IPO辅导，天兵科技"天龙三号"进入首飞冲刺，蓝箭"朱雀三号"完成首飞第一阶段工作[5][13] 投资建议关注公司 - 1.6T光模块：中际旭创、天孚通信、新易盛、剑桥科技、源杰科技、仕佳光子、光库科技[5][14] - 国产算力超节点：中兴通讯、紫光股份、华丰科技、意华股份、华勤技术、汇聚科技、盛科通信[5][14] - 商业航天：信科移动、烽火通信、通宇通信、富士达、金信诺、航天动力、超捷股份、高华科技[5][14] 市场行情回顾 - 本周（2025.10.20-2025.10.24）申万通信指数上涨11.55%，创业板指数涨8.05%，科创板指数涨7.27%，深圳成指涨4.73%，沪深300涨3.24%，上证综指涨2.88%[6][14] - 细分板块周涨幅前三：光模块（+29.56%）、控制器（+12.13%）、连接器（+10.24%）[6][14] - 个股涨幅前五：源杰科技（+38.00%）、中际旭创（+32.23%）、新易盛（+17.91%）、长光华芯（+17.71%）、剑桥科技（+17.50%）[6][24] - 个股跌幅前五：广和通（-3.08%）、中国移动（-0.98%）、光环新网（-0.75%）、中国电信（-0.58%）[6][24]

涉及的行业与公司 * **行业**：光模块行业、数据中心交换机技术（包括CPO、OCS）、AI硬件产业链（GPU、服务器、交换机、MPU）[1][3][5] * **公司**： * **光模块龙头**：中际旭创、新易盛、华工、光迅 [1][2][3] * **OCS相关**：腾景科技（反酸一晶体订单）[3][9] * **CPO产业链**：博通、英伟达、Meta、Arista、Next Top、Mycas（初创公司）、康宁（FAEU/MPU）、鸿腾精密（ELS模组）、台积电/SPI（光引擎及封装）、HPE/天虹（整机集成）[1][4][7][8][10] * **上游光器件**：天孚、泰辰光、源杰科技 [12] 核心观点与论据 * **光模块行业景气度与估值** * 北美市场需求旺盛，景气度超预期，国内需求也非常旺盛 [1][2] * AI时代赋予光模块企业更高科技属性、更快迭代周期和更稳固格局 [1][2] * 大规模GPU集群建设推动GPU、服务器、光模块和交换机等AI硬件景气度提升，此趋势自2023年起显现并将持续 [1][3][5] * 尽管龙头公司股价涨幅显著，但展望2026年，其市盈率估值仍处于合理偏低水平 [2][3][11] * 维持对中际旭创、新易盛等龙头公司的推荐 [1][2][3][11] * **产品需求展望（800G/1.6T）** * AI推理与训练需求共振，驱动1.6T及800G光模块订单需求持续增长 [1][5] * 全球科技巨头（英伟达、亚马逊、谷歌等）持续上调相关订单需求 [5] * Meta规划了5GW级别的GPU集群，集群规模从百卡级别发展到数十万至百万卡级别 [5] * Arista预测光模块总需求将从2025年的5,000万只增长至2027年的1亿只，其中800G与1.6T占比将显著提高 [1][6] * **技术路径：CPO的发展与影响** * CPO发展对不同地区相关公司业绩有直接影响，但各方对其落地时间仍有争议 [1][4][7] * 可插拔光模块厂商无需过度担忧CPO，当前可插拔光模块年产量已达千万只水平，CPO交换机供应链成熟尚需时间 [1][6][7] * Arista指出可插拔光模块产量远超CPO交换机供应链水平 [7] * Meta数据显示博通上一代51.2T CPO经过1,500万小时测试后可靠性高 [7] * 博通计划于2028年发布第四代102.4T带宽的CPO [1][7] * **技术路径：OCS的发展** * 传统电交换机正逐渐被OCS交换机取代 [1][4] * 谷歌坚定推进OCS，OCS凭借低成本、低功耗优势，在数据中心交换机中的渗透率有望不断提升 [3][9] * OCS交换机已开始批量出货并获得订单，例如腾景科技的反酸一晶体已接到量产化订单，推测需求来自OCS [3][4][9] * **产业链其他环节** * **上游光器件**：推荐受益于CPO发展的上游光器件环节企业，如天孚、泰辰光、源杰科技 [12] * **MPU板块**：三季度MPU板块业绩表现不如光模块明显，因其出货节奏偏后周期，预计1-2个季度内需求将重回环比快速上行趋势 [13] 其他重要内容 * 在云厂商建设数据中心时，采购顺序为先GPU服务器及网络设备，后MPU [13] * 除博通、英伟达等大厂外，还有两家初创公司Next Top和Mycas正在帮助博通进行CPO的量产落地 [8]

行业投资评级 - 通信行业投资评级为“领先大市-A”，且评级维持 [1] 报告核心观点 - 博通发布业界首款800G AI网卡Thor Ultra和102.4T CPO交换机TH6-Davisson，将推动1.6T光模块规模上量，并预示2026年或为CPO规模出货元年 [2][4][5][17][18] - ESUN以太网超节点联盟成立并获得产业巨头支持，有望打破专有协议垄断，打开以太网交换芯片的巨大市场空间 [6][9][10][19][20] - 在超节点产业规模扩大背景下，开放统一的以太网协议因成熟度和开放性优势，有望成为国内外主流选择，带动相关产业链发展 [10][20] 行业动向总结 - 博通发布首款800G AI网卡Thor Ultra，支持200G*4和100G*8两种调制模式，前者适用于102.4T交换机和1.6T光模块，将加速开放以太网生态构建1.6T组网的大规模Scaleout网络 [4][17] - 博通首发102.4T CPO交换机TH6-Davisson，其光互连功耗较可插拔光模块降低70%，支持512个XPU的Scaleup互联及10万卡XPU的Scaleout互联，预计2026年将迎CPO批量部署 [5][18] - 至少到2027年，1.6T光模块仍是AI集群部署主流，CPO作为探索补充；长期看CPO是趋势，但光模块厂商将在可插拔光引擎等关键组件领域保持重要供应商地位 [5][18] - ESUN联盟成员包括AMD、Arista、ARM、博通、Cisco、HPE、Marvell、Meta、微软、英伟达、OpenAI、Oracle等，目标挑战NVLINK等专有协议市场 [6][19] - Scaleup互联的带宽量级是Scaleout的十倍，若ESUN成为标准，将极大增加以太网交换芯片市场规模；国内华为、移动等也在推动类似开放标准 [10][20] 投资建议总结 - 建议关注光模块领域公司：中际旭创、新易盛、天孚通信、剑桥科技、世嘉科技、嘉元科技、华工科技 [11][21] - 建议关注CPO领域公司：天孚通信、源杰科技、光库科技、太辰光、致尚科技、锐捷网络 [11][21] - 建议关注以太交换芯片领域公司：盛科通信、中兴通讯、灿芯股份 [11][21] - 建议关注国产超节点服务器领域公司：华丰科技、意华股份、中兴通讯、紫光股份、浪潮信息、立讯精密 [11][21] 行情回顾总结 - 本周市场整体下跌，上证综指跌1.47%，沪深300跌2.22%，深圳成指跌4.99%，创业板指跌5.71%，申万通信指数跌5.92%，科创板指数跌6.16% [11][21] - 细分板块中，云计算板块周涨幅为+1.83%，运营商板块周涨幅为+1.03% [11][21] - 个股涨幅前五为：和而泰(+4.04%)、中国电信(+2.22%)、中国移动(+1.26%)、中国卫星(+0.77%)、金山办公(+0.20%) [11][35] - 个股跌幅前五为：电连技术(-18.16%)、瑞可达(-14.36%)、映翰通(-14.15%)、广和通(-13.10%)、意华股份(-11.88%) [11][35]

行业与公司 * 光模块行业[1] * 涉及公司包括中际旭创、天孚通信、源杰科技、新易盛等[1][7][8] 核心观点与论据 **行业需求与景气度** * AI算力需求激增推动光模块行业高景气度 投肯数快速增长[1][3] * 2025年光模块市场需求的主要驱动因素是北美训练端需求大规模涌现和推理端需求持续增长[3] * 头部企业上调2026年1.6T光模块总需求至2000万只 并可能继续上修[1][3] * 大规模GPU集群建设加速 例如Meta公司有清晰的时间表 推动AI算力链硬件需求增长[1][4][5] **技术与产品发展** * 1.6T光模块迭代周期显著缩短 从800G到1.6T仅用了不到两年时间 利好中际旭创等头部厂商[1][7] * 在OCP大会上 CPU与可插拔光模块方案竞争激烈 台湾产业链倾向CPU 大陆产业链倾向CPC/NCC[1][4] * 训练端对时延敏感 CPU影响大 推理端对时延不敏感 性价比更重要[1][4] * 硅光时代CW光源替代EML成为主流 为源杰科技等国产厂商带来机遇 天孚通信在光引擎环节有成长空间[1][7] **公司业绩与估值** * 光模块行业业绩持续超预期 收入和利润高速增长 头部企业单季度净利润显著提升[1][6] * 头部企业单季度净利润已达到37和31[6] * AI时代光模块企业科技属性增强 估值应重新评估 按最新需求预测 头部龙头企业2026年估值可能只有12倍左右 当前估值合理甚至偏低[1][6][9] * 在800G及1.6T导入背景下 旭创 新易盛等公司每个季度环比表现良好[2][9] 其他重要内容 **市场竞争与风险** * CPU技术长期潜力巨大 但短期内对可插拔光模块厂商冲击有限 需解决技术可靠性和产品工程化问题[1][8] * 旭创 新易盛等厂商有望通过参与交换机内部耦合封装和硅光芯片设计获得更多业务机会[1][8] **股价与基本面关系** * 当前板块股价疲软主要受交易因素影响 基本面依然强劲[2][9] * 龙头厂商自4月初以来涨幅较大 但从明年P/E估值角度看 15倍以内状态表明当前估值合理甚至偏低 依然推荐投资机会[9]