市场背景与投资策略 - 2025年11月是第四季度中点，也是为年底投资组合布局的时机 [1] - 自1950年以来，11月是标普500指数历史上表现最好的月份，平均涨幅达1.82% [1] - 投资策略聚焦于科技板块，因其在2025年大部分时间主导市场，且该趋势预计将持续至2026年 [2] 英伟达 (NVIDIA) - 公司是2025年股市中最具价值的参与者，其图形处理器是推动人工智能市场发展的关键硬件 [4] - 公司在2025年7月成为首家市值达到4万亿美元的企业，并在112天后市值突破5万亿美元 [4] - 公司正与美国能源部及其他企业合作建设人工智能基础设施，包括AI工厂研究中心，以推动AI应用发展 [5] - 公司首席执行官表示，人工智能工业革命将定义各行业和国家的未来 [5] 阿尔法贝特 (Alphabet) - 公司于10月29日公布的第三季度财报显示其处于强劲发展态势 [6] - 尽管面临生成式AI聊天机器人的竞争威胁，公司搜索收入同比增长14.5% [6][7] - 公司首次实现单季度收入达到1000亿美元 [6] - 公司通过推出AI Overviews搜索功能和支持40种语言、拥有7500万日活跃用户的Google AI模式巩固了市场地位 [7]

公司股价表现与市场地位 - 公司股票在年内大幅飙升48%，主要受人工智能驱动关键业务收入加速增长影响[1] - 公司当前市值为3.4万亿美元，距离4万亿美元估值门槛仅需再上涨18%[2] - 若市值突破4万亿美元，公司将加入英伟达、微软和苹果组成的精英俱乐部[2] 人工智能对核心业务的积极影响 - 人工智能正通过AI概览和AI模式等新功能改造谷歌搜索，提升用户体验[5][6] - 这些功能由Gemini大语言模型系列驱动，其性能优于OpenAI和Anthropic等行业领先开发者的最佳模型[5] - AI概览每月被超过20亿人使用，其货币化率与传统谷歌搜索广告大致相同，未对核心收入来源造成侵蚀[7] 谷歌搜索业务财务表现 - 2025年第三季度谷歌搜索收入创下565亿美元纪录，同比增长14.5%[8] - 该增速较三个月前的第二季度11.7%和第一季度的9.8%呈现持续加速态势[8] 人工智能驱动的增长前景 - 人工智能正在为谷歌搜索和谷歌云等核心业务提供强大动力[9] - 基于当前增长势头，公司最早可能在明年加入4万亿美元市值俱乐部[9]

财报季概览 - 大型科技公司财报季开启 苹果 微软 Alphabet 亚马逊 Meta等公司本周公布财报 为华尔街高度关注时期 [1] Alphabet业绩表现 - Alphabet第三季度总营收达1023亿美元 创下公司首个百亿美元季度纪录 营收同比增长16% 超出市场预期22亿美元 [2][4] - 公司净利润同比增长353% 至每股287美元 [4] - 公司股价在财报公布后上涨超过3% 年初至今涨幅达503% 表现远超纳斯达克综合指数23%的涨幅 [2] 业务板块驱动因素 - 搜索及其他广告业务收入增长15% 至566亿美元 主要受零售和金融服务领域强劲增长推动 [5] - Google服务部门收入同比增长14% 至871亿美元 搜索和YouTube均实现两位数增长 [5] - Google云业务收入显著增长34% 至152亿美元 受企业对其AI优化基础设施和Gemini模型的强劲需求推动 [5] - Google云未交付订单额环比增长46% 同比增长82% 总额达1550亿美元 [5] - YouTube广告收入增长15% 至103亿美元 得益于直接响应广告的强劲表现以及YouTube Shorts和客厅观看的持续受欢迎 [5] 战略转型与展望 - AI优先战略开始取得成效 AI驱动功能如AI Overviews和AI Mode增强搜索业务 [5] - 公司正从搜索引擎向全栈AI巨头加速转型 AI在搜索 云 YouTube和订阅业务中带来切实成果 [4]

整体业绩 - 公司第三季度业绩表现卓越 首次实现单季度收入超过1000亿美元 [1] - 公司股价在2025年迄今上涨44.35% 全年累计上涨56.22% [9] 谷歌云业务 - 谷歌云AI相关订单积压量环比激增46% 达到1550亿美元 [2] - 2025年前九个月签署的十亿美元级别交易数量超过前两年总和 [2] - AI收入成为云业务增长加速的关键驱动力 [2] 搜索与广告业务 - AI概览和AI模式推动搜索查询量增长 AI模式在全球拥有超过7500万日活跃用户 [3] - AI技术增强了用户参与度 并未蚕食而是强化了广告生态系统 [4] - 公司以创纪录的速度在全球推出AI概览和AI模式 [4] YouTube业务 - YouTube广告收入增长15% [6] - 在美国 YouTube Shorts每观看小时产生的收入已超过传统信息流视频 [6] 资本支出与AI投资 - 公司将2025年资本支出指引上调至910亿至930亿美元 并预计2026年将显著增加 [7] - 积极的投资包括扩展英伟达GPU和自研TPU 显示出对AI领导地位长期回报的信心 [8]

科技行业表现 - 科技行业今年表现良好，纳斯达克100指数上涨21%，领先于标普500指数15%的回报率[1] - 科技股估值较高，纳斯达克100指数的整体市盈率为39倍[1] 公司估值与市场地位 - 公司是科技股中的例外，其市盈率为28倍，低于纳斯达克100指数的平均水平[1] - 公司在主要科技市场通常占据领先地位，拥有全球顶尖的搜索引擎、浏览器和移动操作系统[3] 人工智能业务进展 - 公司已将人工智能转化为优势，其AI Overviews功能拥有20亿月活跃用户，Gemini应用拥有4.5亿月活跃用户[4] - 公司与Anthropic达成合作伙伴关系，后者可获得多达100万个定制设计的张量处理单元[5] - 该合作伙伴关系价值数百亿美元，为公司带来可观的收入来源，公司去年产生了730亿美元的自由现金流[5] 人工智能市场前景 - 人工智能市场预计到2031年将以每年37%的速度增长[6] - 公司很可能保持人工智能技术的前沿地位，结合其他业务，有望超越市场表现[6] 公司产品与技术 - 公司推出了受欢迎的人工智能产品，包括AI Overviews和Gemini应用[8] - 公司提供定制化的人工智能芯片[8] - 与Anthropic的最新合作预计将增加公司本已可观的收入[8]

投资组合表现 - Wedgewood Partners第三季度净回报率为59% 低于标准普尔500指数的81%和罗素1000成长指数的105% 但高于罗素1000价值指数的53% [1] - 人工智能股票是华尔街第三季度最热门的话题 [1] 谷歌公司表现 - 谷歌是投资组合在第三季度的主要贡献者 其人工智能举措推动了广告和云计算业务的强劲增长 [3] - 美国司法部针对谷歌在线搜索垄断提出的最终补救措施不如华尔街最坏预期严厉 导致其前瞻市盈率扩张 更接近整体股市水平 [3] - 谷歌核心搜索业务收入增长12% 部分得益于其相对较新的搜索结果页面功能“AI概览” 该功能覆盖超过20亿用户 [3] - 截至2025年10月21日 谷歌股价报收25134美元 市值307亿美元 其一个月回报率为-040% 但过去52周股价上涨5067% [2]

基金业绩概览 - Bristlemoon Global Fund在2025年9月季度实现5.0%的回报率，其中9月单月回报率为5.6%（扣除费用后）[2] - 自成立以来的15个月内，该基金累计回报率为19.3%（扣除费用后）[2] - 截至2025年9月30日，基金净风险敞口为85.7%，其中多头仓位占95.2%，空头仓位占-9.5%[5] - 2025年9月的主要业绩贡献者包括AppLovin、ASML和Alphabet，而同期的主要业绩拖累者包括PAR Technology Corporation、Salesforce和Hemnet [3] 投资策略与方法 - 基金投资策略的核心是投资于具有竞争优势的高质量企业，这些企业需具备三个关键特质：可预测的盈利和现金流、高再投资回报率的能力以及被错误定价的未来盈利能力 [5][7] - 投资组合构建不局限于被广泛认可的高质量公司，也关注市场误解或不受青睐的、质量被低估的公司，以寻求超额回报 [9][10][11] - 基金保持灵活的投资范围，旨在捕捉风险回报最具吸引力的机会，而不局限于特定类型的商业模式 [13][14] ASML Holding NV 投资分析 - ASML是半导体光刻设备的垄断供应商，独家提供极紫外光刻（EUV）设备，并在深紫外光刻（DUV）设备市场占据有效垄断地位 [18] - 针对看跌观点，基金认为：全球晶圆需求决定设备需求，ASML的垄断地位意味着客户最终必须向其采购；中国DUV需求正常化至总需求的25%是合理的，且中国在光刻技术领域自给自足仍需多年；尽管台积电是最大客户，但DRAM行业对HBM的需求以及英特尔和三星的代工业务进展将支撑EUV需求 [21][25][30][34][36] - 投资决策基于风险回报考量，在远期市盈率低于25倍时建仓，认为市场对2025年下半年订单和2026年销售不确定性的担忧过度 [39] Alphabet Inc 投资分析 - 基金认为市场对Alphabet的AI颠覆和终值担忧被夸大，其搜索业务并未出现被AI取代的迹象，搜索查询量仍在增长 [40][46][47] - Alphabet通过AI Overviews和AI Mode等产品进行自我颠覆，改变了搜索广告机制，从关键词竞价转向基于意图和情境的广告，有望提高转化率 [53][54][55] - Alphabet拥有成熟的TPU AI芯片项目，相比竞争对手具有计算成本优势，能够以更低的总拥有成本处理大量token（例如2024年7月处理了980万亿月度token） [57][58] Synopsys Inc 投资分析 - Synopsys是电子设计自动化（EDA）软件和芯片设计IP的领先供应商，市场格局稳定，与Cadence形成双头垄断 [61] - 投资机会出现在公司发布2025财年第三季度业绩后，股价因IP部门业绩不及预期和指引下调而下跌36%，但基金认为市场反应过度 [63] - 中国市场的短期EDA出口限制和英特尔代工业务相关的IP收入疲软被视为暂时性因素，而非结构性风险，Synopsys正将IP研发重心转向数据中心AI等更具价值的领域 [64][65] PAR Technology Corporation 投资分析 - PAR Technology股价在两个月内从71美元跌至约40美元，跌幅达44%，主要原因是公司放弃此前20%的年度经常性收入（ARR）增长指引，下调至“中等 teens”水平 [68][69] - 增长放缓归因于宏观环境疲软导致客户推迟部署，以及公司为竞标潜在 transformational 的顶级快餐品牌（如麦当劳）大型合同而主动暂停部分POS系统推广 [70][72][73] - 若赢得麦当劳全球合同（覆盖超过4.4万家门店），可能带来超过1亿美元的增量ARR，相比公司当前约2.8亿美元的ARR规模，将是转型性的增长 [75][76]

涉及的行业与公司 * 行业为美国数字广告行业[1] * 公司覆盖范围包括大型科技平台和数字广告公司 例如Alphabet (GOOGL) Meta Platforms (META) Pinterest (PINS) Opera (OPRA) AppLovin (APP) Reddit (RDDT) Snap (SNAP) DoubleVerify (DV) Yelp (YELP) Nextdoor (NXDR) MediaAlpha (MAX) Ibotta (IBTA) 以及Unity (U)[1][12][50] 核心观点与论据 行业趋势与展望 * 第三季度行业表现好于担忧 但第四季度和2026年的能见度仍然较低[15] * 效果广告预算（直接响应渠道）在第三季度保持持续势头 7月和8月表现尤为强劲 而品牌广告环境疲软（尤其来自大型广告主）继续带来行业逆风 但9月收入逆风有所缓解 这可能为2025年第四季度带来改善的顺风或更简单的同比基数[2][8] * 实验性预算仍然波动较大 较小平台在9月期间仍面临预算停滞或下行波动[2] * 程序化平台（如Meta的Advantage+ Alphabet的Performance Max AppLovin的Axon 2 0 Pinterest的Performance+）的价值持续扩大并抢占行业预算份额 因为自动化和量化框架元素对许多广告主群体具有吸引力[2] * 2026年广告预算周期的框架尚不清晰 尽管相关对话将在11月/12月启动[2] 各行业垂直领域表现 * 零售和电子商务广告主在稳定的终端需求趋势下继续投入营销费用 尤其是在需求波动较小 偏向特定家庭收入水平的垂直领域 第三季度行业调查显示全球电子商务广告主回归美国效果渠道 非美国市场营销强度持续（逆转了第二季度的行业逆风）[3] * 在线旅游在2025年下半年正围绕中高个位数行业增长正常化 营销预算相应调整 高收入家庭的活动水平更为强劲 奢侈品旅游趋势比其他收入水平更支持增长投资（后者停留时间较短 取消率较高）[5] * 汽车支出环比稳定 基于行业销量水平和新车/二手车市场的激励措施 第三季度更符合通常的季节性[5] * 消费品（家居产品和食品/饮料）显示出更稳定的营销趋势 更简单的同比基数 以及新兴品牌（尤其是挑战者DTC品牌）在支出组合中的占比持续上升 该垂直领域需关注2025年下半年更简单的同比基数 因为总支出水平保持低迷 但同比增长率可能因过去12-24个月的低迷支出水平而显得好看[5] 关键行业主题与AI影响 * 关键行业主题包括AI/机器学习驱动的程序化系统和广告产品的采用率/利用率提高（GOOGL的Performance Max META的Advantage+等） 预算向直接响应/效果渠道（而非品牌）转移 新兴渠道的增长（包括零售媒体网络 联网电视/广告支持视频点播和其他视频广告格式 创作者/影响者营销）[5] * 关于AI主题如何具体影响搜索格局 OpenAI最近的开发者日和购物发布（与Shopify和Etsy作为初始合作伙伴）引发了过大的股票表现波动 因为它再次引发了关于代理消费者行为和任何向代理商务（广义）的潜在转变可能如何影响当前互联网漏斗行为（从品牌到直接响应）的开放式投资者问题[5] * 迄今为止尚未看到AI对谷歌搜索的商业查询或查询货币化造成任何干扰 尽管谷歌自身AI产品和竞争对手的用户采用/查询量已显著增加 但基于意图的商业查询的消费者行为改变的幽灵仍然是投资者认为可能颠覆行业规范的一个变量[6] * 短格式视频仍然是数字广告领域的主导主题 并且继续是几个主要美国平台参与度增长（花费时间 每日会话等）的关键驱动力 Instagram和YouTube的日均每用户使用时间持续增加[38] 公司特定观点与评级变更 * 对数字广告子板块长期保持建设性看法 强调买入评级的大型股META和GOOGL[7] * 将MAX从买入下调至中性 12个月目标价12 00美元（此前为14 50美元） 将IBTA从中性下调至卖出 12个月目标价26美元（此前为30美元）[1] * 对Alphabet (GOOGL) 保持买入评级 目标价从234美元上调至288美元（当前价244美元 上行空间18%） 认为其是覆盖范围内最积极受益于AI的公司之一 第三季度搜索增长相对于第二季度重新加速 搜索反垄断裁决的补救措施比担忧的更积极[10][50] * 对Meta Platforms (META) 保持买入评级 目标价从830美元上调至870美元（当前价716美元 上行空间22%） 季度内行业工作显示运营趋势线持续向上 参与度和货币化趋势势头增强 对收入和利润率趋势构成上行压力[10][64] * 对Pinterest (PINS) 保持买入评级 目标价43美元（当前价32美元 上行空间33%） 认为其提供了引人注目的风险/回报 管理层继续执行几个关键的长期增长杠杆（Performance+ 购物/商务 始终在线预算 第三方合作伙伴关系等） 同时平衡稳定的利润率扩张和复合盈利增长[10][11] * 对Opera (OPRA) 保持买入评级 目标价24 50美元（当前价16 42美元 上行空间49%） 尽管关于AI"浏览器大战"和代理AI崛起对浏览器竞争 消费者行为和更广泛互联网货币化方法的潜在变化的投资者辩论增加 但公司仍处于该主题创新的前沿[11] 其他重要内容 用户增长与参与度 * 用户增长和总应用内停留时间在美国保持大致稳定至上升 在国际市场增长更强劲 总体继续超出预期（尽管在第三季度末略有减速） Instagram Pinterest YouTube和Facebook的全球用户增长/参与度趋势在第三季度显著强劲[16][30] * 自2021年1月以来月平均用户增长最大的平台在美国是Reddit Pinterest和Instagram 在全球是Reddit Snapchat和Instagram 在第三季度 Pinterest Instagram和Snapchat在可比公司中全球月活跃用户增长最强 SensorTower数据显示各自平台平均全球月活跃用户在第三季度同比增长7% 5%和5%[33][37] 定价趋势与货币化 * 基于渠道检查 第三季度整个数字广告领域的定价趋势同比大致稳定（美国略有增长 全球略有下降）[16][20] * 对于Meta Gupta Media的数据显示 第三季度Facebook和Instagram在美国的平均每千次展示成本环比下降约4% 同比上升约3%（去年同期同比上升9%） 全球范围内 按广告格式 Instagram Feed每千次展示成本同比下降16%（环比下降11%） Instagram Stories每千次展示成本同比下降14%（环比下降13%） Instagram Reels每千次展示成本同比下降8%（环比上升16%）[20] * 远离月度波动 Meta属性的总体定价仍远高于新冠疫情前水平 美国和全球每千次展示成本（按格式）仍分别追踪到2019年第三季度水平的约1 5-2倍和2-4倍[25] * Reels对Instagram的总停留时间仍有促进作用 并且是Reels超过Instagram收入中性点的关键驱动力（停留时间增加超过了Reels与Feed/Stories之间货币化差距的逆风） 根据Tinuiti的数据 Reels在2025年第二季度仍仅占Instagram广告总展示次数的约21% 而Instagram Reels每千次展示成本虽然在增加 但在2024年第三季度平均仍比Instagram Feed每千次展示成本低约38%[40] 财务估计与估值 * 预计公司报告的第三季度广告趋势将处于上一财报季提供的指引范围的上限或略高于指引范围 7月/8月健康的直接响应趋势和9月品牌广告逆风缓解推动行业收入增长势头[8] * 预计广告趋势将在季节性强劲的第四季度假日季保持稳固 相同的动态持续（直接响应主导的增长 品牌广告趋势更波动/依赖于宏观动态和同比基数） 但能见度仍然较低 因此根据许多因素（行业垂直风险敞口 广告目标风险敞口 AI与非AI自动化 按渠道表现 宏观经济和消费者支出环境等） 广告趋势在第四季度和2026年可能存在波动[8] * 在费用方面 虽然广告运营趋势比上一季度预览时更稳固 但预计即将到来的财报季的一个中心主题将是公司如何平衡增长投资（尤其是围绕AI和广告技术实施）与收入趋势（因为它关系到远期每股收益增长的能见度）[8] * 对于Alphabet 将2025-2027年全线顶线增长估计上调 以反映2025年下半年和2026年好于担忧的运营环境 维持2025年约850亿美元和2026年约1020亿美元的资本支出估计 预计非折旧摊销总费用增长将放缓至高个位数百分比左右[50][51] * 对于Meta 上调2026年及以后的顶线增长估计 以反映2025年下半年和2026年好于担忧的运营环境 适度降低远期资本支出轨迹 但总体仍维持较高的估计资本密集度（未来两年约35-40%以上） 预计Meta将缓和非折旧摊销总费用增长[64][65]

谷歌的成本削减措施 - 谷歌终止了对《金融时报》的企业订阅，并计划削减其他企业媒体订阅[1] - 2025年公司持续推行成本削减，包括裁减35%管理团队人数为三人或以下的管理层，并在多个部门推行自愿离职计划[2] - 尽管公司第二季度营收达964亿美元，但财务负责人表示将继续推进成本削减[2] - 此类削减措施可能仅能为公司节省数千美元[3] 谷歌与新闻出版商关系恶化 - 谷歌与新闻出版商的关系日趋紧张，出版商将网站流量下降主要归因于谷歌的AI概述功能[3][5] - 行业数据表明，今年5月至6月，谷歌搜索向出版商的中位推荐流量下降了10%，非新闻品牌流量下降达14%[3] - 主要媒体如CNN、商业内幕和赫芬顿邮报的流量下降更为显著，分别达到30%、40%和40%[4] - 皮尤研究显示，自AI概述功能推出后，从谷歌搜索结果点击至外部网站的点击率从56%下降至69%[5] AI概述功能对行业的影响 - 谷歌的AI概述功能被指责造成了“零点击”环境，导致所有流量在谷歌平台内终止，无法导向外部网站[8] - 美国最大数字和印刷出版商负责人公开指责谷歌为“不良行为者”，并指控其使用相同爬虫技术为其搜索引擎和AI功能抓取网站内容[6] - 有观点将谷歌取消订阅的行为比作抄袭者拒绝购买其所抄袭的教科书[5]

Key Points Nine American companies have accrued valuations of $1 trillion or more, but only four have graduated into the $3 trillion club. Alphabet became the latest member on Sept. 15, thanks to a near-20% gain in its stock over the past couple of weeks following a favorable court ruling. It's still the cheapest stock among its peers, which could open the door to further upside. 10 stocks we like better than Alphabet › The U.S. economy has a habit of producing the world's most valuable companies ...