融资里程碑 - 公司完成1亿美元B4轮融资，由蚂蚁集团领投，蓝湖资本、BV百度风投等新老股东跟投 [2] - B轮融资累计完成4亿美元，是本年度中国市场科技企业最大融资之一，也是全球L4无人驾驶领域的标志性融资事件 [2] - 融资资金将用于加大无人驾驶技术研发投入，加强产品迭代、供应链自主可控、全球市场拓展及客户服务体系建设 [2] 产品与技术优势 - 公司拥有全球最早的无人驾驶技术研发团队，创新推出全球首台在城市机动车道行驶的中大型无人货车，开辟L4 RoboVan新领域 [2] - 产品矩阵包括Z系列、E系列和L系列，其中Z系列覆盖窄路园区、标准配送、重载长距等场景，E系列面向轻抛货场景，L系列载重达1.8吨以上 [3][4] - 以全栈自研技术构建L4级自动驾驶核心壁垒，首次将车规固态激光雷达应用于L4产品，构建四维感知体系，车规级硬件保证稳定运行超5年 [5] - 除物流外，公司无人车在安防巡检、环卫、燃气、零售等领域已有成熟应用 [5] 市场表现与运营规模 - 公司RoboVan整车销售市占率以76%以上占比稳居行业首位 [6] - 截至2025年9月，累计交付运营无人车超10000台，为业内首家实际交付运营超万台的企业 [6] - 安全行驶总里程超5000万公里，累计送单量超10亿件 [6] - 通过“AI Driver订阅模式”及高性价比车型，帮助客户平均降低运营成本66%，单台无人车月均运营成本可低至3000元左右 [6] 渠道网络与市场覆盖 - 公司在全国发展约400家经销商及超200家服务商，形成深度渗透的渠道体系，近一半经销商由原有客户转化而来 [6] - 国内常态化运营城市数量从200余座扩展至超300座，覆盖范围延伸至西藏山南、四川大凉山、甘肃陇南等偏远地区 [6]

即将公布的季度业绩 - 公司将于本周三美股盘后公布2025年第三季度业绩，华尔街分析师预测其营收为266亿美元，营业利润为15.8亿美元，汽车业务毛利率为15.9%，每股收益为0.55美元，自由现金流为11亿美元 [1] - 公司第三季度汽车交付量为497,099辆，创下季度交付记录，并超过市场预期的448,000辆，原因是买家赶在税收抵免到期前购车 [1] 业务运营与产品动态 - 最新财报电话会议预计将再次聚焦于人工智能超算系统以及自动驾驶技术 [1] - 投资者将关注公司计划推出的CyberCab和RoboVan两款专用自动驾驶汽车的最新情况 [2] - 公司近期推出了价格更便宜的Model Y和Model 3车型 [2] 市场预期与分析师观点 - 有分析师将公司目标价大幅上调至600美元，并维持“跑赢大盘”评级，其核心逻辑基于特斯拉人工智能加速发展并将迎来关键突破的前景 [2] - 该分析师指出市场严重低估了公司的转型潜力，认为基于AI超算体系的FSD自动驾驶与机器人技术将在2026年成为核心战略支柱 [2] 长期增长与估值前景 - 分析师团队测算，仅基于AI的FSD自动驾驶领域就将为公司贡献至少1万亿美元市值 [3] - 在牛市情形下，公司市值最早在2026年初有望达到2万亿美元，年底随着自动驾驶与机器人大规模量产，或进一步升至3万亿美元 [3] - 另一金融机构预计到2040年，公司的自动化移动出行车队可达约750万辆，每英里收入约1.46美元，EBITDA率约29%，并给出长期目标股价每股800美元 [3]

即将公布的季度业绩 - 公司将于本周三美股盘后公布2025年第三季度业绩 [1] - 华尔街分析师预测公司Q3营收为266亿美元 营业利润为15.8亿美元 汽车业务毛利率为15.9% 每股收益为0.55美元 自由现金流为11亿美元 [1] - 公司第三季度交付了497,099辆汽车 创下季度交付记录 超过市场预期的448,000辆 [1] 财报焦点与业务进展 - 最新财报电话会议预计将再次聚焦于人工智能超算系统以及自动驾驶 [1] - 市场观察人士在科罗拉多州和伊利诺伊州发现了自动驾驶相关的新招聘信息 暗示业务扩张可能 [1] - 投资者将关注公司计划推出的CyberCab和RoboVan两款专用自动驾驶汽车的最新情况 [2] 华尔街分析师观点与估值 - Wedbush资深分析师丹·艾夫斯将公司目标价大幅上调至600美元 维持跑赢大盘评级 [2] - 其核心逻辑基于公司人工智能加速发展并即将迎来关键突破 而非电动汽车交付量 [2] - 该分析师认为市场严重低估公司转型潜力 即基于AI超算体系的FSD自动驾驶与机器人技术将在2026年成为核心战略支柱 [2] 长期增长前景与市值预测 - 分析师团队测算 仅基于AI的FSD自动驾驶领域就将为公司贡献至少1万亿美元市值 [3] - 牛市情形下 公司最早2026年初市值有望达2万亿美元 年底或进一步升至3万亿美元 [3] - 摩根士丹利预计到2040年 公司的自动化移动出行车队可达约750万辆 每英里收入约1.46美元 EBITDA率约29% [3] - 基于Robotaxi与机器人带来的强劲增长预期 摩根士丹利给出的长期牛市情景目标股价为每股800美元 [3]

公司核心产品与战略 - 九识智能推出的L系列重载无人车（5立方车型）解决了三大商业运营难题：行业领先的1.8吨载重使其能承载大宗货物，突破了重载场景限制[4]；全面兼容公共直流快充桩，30%至80%电量补充仅需约35分钟，优化了运营成本结构[4]；最大续航350公里且不依赖高精地图的NOA功能，提升了快速部署和规模化复制能力[4] - L系列的诞生标志着无人运力从城市“毛细血管”进入支撑商业运转的“主动脉”[5]，公司战略从“造车、卖车”的传统逻辑，进化为构建智慧运力生态闭环，目标是成为城市级的移动空间管理运营商[6][7] - 公司产品矩阵完整，E系列（毛细血管）、Z系列（静脉）、L系列（主动脉）共同构成可混编协同的无人车队，覆盖从末端配送到重载运输的全场景，极大拓展了潜在市场总额与单车价值密度[20][21] 行业临界点与驱动因素 - 无人物流行业正迎来三大临界点交汇的“奇点”：核心零部件成本几何级数下降，激光雷达单价从2021年的10万元骤降至2024年的4000元，九识L4级无人车E6车型裸车价仅19,800元，使无人车总拥有成本具备与“人工+燃油面包车”模式正面竞争的资格[10][11] - 政策环境加速放开，2024年7月《自动驾驶汽车道路测试与示范应用管理办法》取消“安全员强制随车值守”要求，并允许L4级车辆开展全域商业化载货运营[12]；四川、江西、山东等地向公司发放数百张快递无人配送车专用车牌，为规模化收费运营提供了合法合规的制度环境[13][14] - 商业模式从“产品交付”进化到“运营整合”，公司通过与“三通一达”、大型商超等深度合作，将无人车深度整合进客户运营流程，提供深度整合的运力解决方案[15] 商业模式与技术优势 - 公司商业模式是“硬件销售 + FSD订阅 + 轻资产租赁”的多元化组合，类似“轮上AWS”，以颠覆性低价硬件作为获客入口，通过高毛利软件订阅服务获取经常性收入，并将客户固定资产投入转变为运营费用[28][29][31] - 实际运营案例验证了其经济性：在内蒙古，2台Z5无人车每月成本3500元，替代传统模式8000元，降本幅度达56.25%[26]；在江苏，某烘焙品牌使用Z5冷链无人车每月运营成本低于3350元，相比传统模式11000元，降本幅度达69.5%[26] - 公司技术实现从L4到L4.5的跨越，摆脱高精地图依赖，能在仅有车道级标精地图的区域行驶，并实现不依赖固定线路的自由点对点导航，提升了系统对真实世界复杂性的适应能力[33][34][35] 生态构建与全球布局 - 公司通过绑定“三通一达”、极兔速递等头部快递企业掌握场景入口，并与上海交通大学共建联合实验室进行技术储备，构筑“场景即壁垒”的生态优势[36] - 在合规与出海方面，公司已落地全国32个省份，并参与新加坡TR-68自动驾驶技术规范的修订，斩获新加坡首张无人物流车牌照，从“规则遵守者”转变为“规则参与制定者”[37] - 公司在迪拜自动驾驶挑战赛获奖，并与迪拜交管局签署战略合作，与中东最大邮政集团7X成立合资公司，展现出用中国制造的RoboVan征战全球的野心[1][43]

行业投资评级 - 看好（维持）[1] 核心观点 - 海外Robotaxi在高购买力市场支付意愿强于网约车/出租车 用户关注安全性而非价格 形成溢价能力[3][4] - 国内To-B RoboX解决方案（如RoboTruck/RoboVan/RoboBus/Robosweeper）因企业降本需求明确 商业化落地速度可能快于To-C Robotaxi[3][4] - 技术路线呈现收敛趋势 Waymo基于Gemini开发VLA模型 但特斯拉FSD与Waymo在MPI指标上仍存在数量级差距[3][4] - 投资聚焦受益海外高支付意愿市场及国内To-B落地的企业 包括文远知行、小马智行、地平线机器人等[3][4] 海外Robotaxi市场分析 - Waymo在加州地区单车日均订单超20单 旧金山日均订单量已超越传统出租车[7][8][9] - Waymo运营区域聚焦高购买力城市（如旧金山、迈阿密、纽约） 车型采用高端捷豹I-PACE 定位溢价服务[7][14] - 价格对比：Waymo每公里均价11.22美金 较Lyft（7.99美金）高41% 较Uber（8.36美金）高31%[16][17] - 用户偏好：70%体验者因科技新鲜感、无需沟通、环境更优偏好Waymo 核心关注安全而非价格[18][19][20][22] - 盈利模型：加州4.3-9.3km订单每公里均价3.5美金 约为国内上海出租车均价（3.5元/km）的6倍（汇率折算后）[23][24][25] 技术发展现状 - Waymo推出EMMA多模态模型 基于Gemini 1.0 Nano-1（1.8B参数）微调 与乘用车VLA技术路线收敛[25][31][32] - 特斯拉FSD V13.2.9的MPI为200英里接管一次 Waymo在加州测试达1-2万英里接管一次 存在数量级差距[26][29][30] 国内To-B解决方案前景 - RoboTruck可为货主降本：4年周期订阅费19万元 较人工司机节约18万元成本[32][33][35] - 市场空间：2030年L3-L4自动驾驶重卡前装系统市场规模预计341亿元 运力服务市场空间3719亿元 合计超4000亿元[35] - 文远知行实现To-B全布局：RoboTruck获超1万台意向订单 RoboBus覆盖25城 Robosweeper进入9城测试[36][37] 代表企业案例（文远知行） - 总车队超1200台 自动驾驶里程超4000万公里[37] - Robotaxi海外扩张：与Uber、Grab合作 中东车队年底预计达200辆[36][37][38] - 毛利率在2025年上半年呈现回暖趋势[41]

行业与公司 * **RoboVan行业** 专注于低速无人物流配送车 主要应用于快递和生鲜等“最后5公里”配送场景[1][2] * **德赛西威** 正进军无人物流小车行业 其主营业务近期呈现积极变化 包括小鹏汽车客户回流以及为小米项目供应高价值量的四合一域控[3][7] * **经纬恒润** 在L4级自动驾驶领域布局全面 与白犀牛在无人RoboVan方面有战略合作 并在无人港口领域布局多年[3][8] 核心观点与论据 **成本效益与商业模式** * RoboVan能帮助快递网点单票成本降低60%-70% 主要得益于硬件成本下降 例如智行者E6车型硬件成本不到2万元[1][2][21] * 相较于2021年硬件成本30万至50万元的区间 当前成本已显著下降 主要得益于L2级乘用车相关零部件的大规模量产[13] * 预计头部玩家将向低成本模式靠拢 进一步提升成本节约幅度 推动商业模式跑通[1][22] **技术难度与路权** * RoboVan算法难度相对较低 与高速L2级自动驾驶相当 但低于高速L3级 尤其在路况不复杂的场景下难度更低[1][20] * 路权管理相对宽松 头部企业新石器已获得近200个城市的公开道路路权[1][4][16] * 路权发放节奏快于Robotaxi 因其不涉及人身安全 且在低速、相对封闭道路运行 政府发放压力较小[19] **市场空间与替代潜力** * 远期年出货量有望达到100万至200万台 对应市场空间约1,300亿元人民币[1][5] * 中国市场三轮摩托车年销量超200万辆 微卡和轻卡年销量合计约60万至70万辆 为替代提供了巨大市场容量[1][23] * 市场规模替代量预计在200万辆以上 至少达到千亿级别 其落地速度和斜率预计会快于RoboTaxi[3][24] **交付量与放量趋势** * 2024年全行业RoboVan交付量约为数千台 预计2025年交付量超3万台 2026年达10万台量级[1][4] * 头部玩家智行者设定2025年交付1万辆左右的目标 新石器预计2025年交付量将超过1万台[16] **应用场景多元化** * 过去应用集中在快递运输 目前约50%用于快递场景 其余50%应用于轮胎、危险品、生鲜、医药等小众场景 未来可能拓展至更多“最后五公里”运输场景[14][15] **车型规格与构成** * 主流车型体积在3至6立方米之间 载重能力介于500至1,000千克 在快递场景下单车可容纳约600个包裹[17] * 车辆构成主要包括货箱、自动驾驶套件（激光雷达、摄像头、域控制器）、底盘（通常非乘用车规级）以及电池（一般约20度电） 目前单车成本预计不到10万元[13] 潜在催化剂与行业动态 * **2025年下半年催化剂**：特斯拉RoboTaxi试运营及国内小马智行新一代RoboTaxi降本超预期 有望推动牌照发放；RoboVan领域主流参与方交付指引乐观 且有望上市；多省市或落地RoboVan牌照[1][6] * **特斯拉概念**：特斯拉展示的RoboVan定义为可载人小型巴士 造型独特 没有方向盘和踏板[11] * **中国市场落地情况**：实际定义更多用于载货 在相对封闭场景下低速行驶（如速度不超过15公里/小时） 已初步实现产业化 落地车辆数达千台以上[12] 公司业绩与增长预期 * **德赛西威**：预计2025年净利润达26亿元以上 当前市盈率约20倍；2025年和2026年将迎来智能驾驶（Sora、图灵芯片）和座舱芯片（高通）新周期[3][7] * **经纬恒润**：预计2025年Q2收入增速将超预期 得益于小米和吉利新能源车热销；2025年将是公司扭亏为盈的一年；2026年已获得多个区域控制器定点 支撑收入高速增长[3][9] 其他重要参与者 * **开勒股份**：有望与政府合作获取RoboTaxi和RoboVan牌照 作为运营方分享产业利润[10][26] * **底盘供应商**：博特力预计2026年完成线控转向系统开发和EMB量产；耐世特已获得特斯拉RoboTaxi线控转向定点 预计2026年贡献收入[10] * **激光雷达公司**：速腾聚创和禾赛科技与无人物流小车有合作[26]

报告核心观点 - 2025年上半年全球市场受特朗普关税冲击，美元走弱，美债利率高位震荡，全球权益市场先跌后涨，申万宏源全球资产配置策略战术组合有超额收益 [3][10] - 全球贸易关税冲突使资本市场波动，A+H市场风险偏好降低，红利资产占优，消费、医药、银行涨幅居前，TMT板块垫底 [12] - 采用“硬件 - 软件”创新轴可预测新型硬件创新，中短期和中长期有不同投资机会 [4][22] - 2025年上半年“美国例外论”被证伪，下半年关注关税经济冲击、《美丽大法案》落地及美元 - 美债范式转变 [21] 市场表现总结 指数表现 - 上证指数收盘3400点，1日涨0.43%，5日涨1.73%，1月涨1.56%；深证综指收盘2026点，1日涨0.93%，5日涨2.82%，1月涨2.76% [1] - 大盘指数昨日涨0.24%，1个月涨0.79%，6个月跌1.82%；中盘指数昨日涨0.81%，1个月涨1.52%，6个月跌5.06%；小盘指数昨日涨0.95%，1个月涨2.03%，6个月跌0.55% [1] 行业表现 - 涨幅居前行业有文娱用品Ⅱ、商用车、化学制药等；跌幅居前行业有乘用车Ⅱ、专业连锁Ⅱ、白酒Ⅱ等 [1][4] 各报告具体内容总结 《货币重构，资产重估——2025年下半年全球投资策略展望》 - 市场回顾：上半年全球市场经历特朗普关税冲击，美元走弱，美债利率高位震荡，美元资产股债汇三杀，全球权益市场先跌后涨，申万宏源战术组合有超额收益 [3][10] - 美元问题：特朗普关税政策凸显美元“特里芬难题”，美元信用透支，资产中期面临再平衡压力 [10] - 资产重估规律：美元贬值时，大宗商品尤其是黄金上涨，全球股市总体上涨，美股相对跑输，新兴市场涨幅大，美债利率取决于经济和通胀环境 [10] - 下半年展望：特朗普政策回归债务扩张，美元与美元信用仍面临挑战，如推进“海湖庄园协议”等因素或使美元走弱 [10] - 人民币机遇：人民币国际化迎来机遇期，在全球经贸中地位提升，未来在贸易结算等方面有发展潜力 [10] - 数字货币：多元化稳定币与去中心化加密货币有发展空间，美元稳定币受美元信用影响，比特币与美元信用负相关 [10] - 配置建议：战略上国别选择比资产选择重要，非美资产更具配置价值；战术上未来3 - 6个月标配权益、低配原油与美债、超配黄金，6 - 12个月权益与铜等或有机会，看好比特币等数字货币 [10][11] 《PB - ROE双低反转策略——2025年夏季行业比较投资展望》 - 市场情况：4月以来全球贸易关税冲突使资本市场波动，日韩、德、美市场上涨，中国资产微跌，A+H市场红利资产占优 [12] - 资金分析：公募新规强调业绩基准，金融、红利和计算机等是主要低配行业 [12] - 固收资产：全球债券利率波动中枢抬升，建议低配美债、标配中债 [13] - 权益资产：欧美市场消化估值，中国市场有修复空间，建议超配港股、A股，标配欧日、低配美股，看好科技股 [13] - 商品与另类资产：原油、铜震荡，黄金中长期上涨，比特币维持强势，建议低配原油、标配铜、超配黄金 [13] - 结论：中长期关注人工智能产业、服务型消费板块、高分红白酒、房地产和金融板块 [17] 《从科技树节点看新型硬件——2025H2新型硬件展望》 - 研究方法：采用“硬件 - 软件”创新轴预测新型硬件创新，指引投资方向 [4][22] - 市场机会：中短期关注GPU+HBM等；2B市场关注光器件等；2C市场关注车载等；长期关注算力等问题 [22] - 低估要素：架构创新和“物理化学生物AI”易被低估 [22] - 代表性公司：列举光器件、激光雷达等领域中短期代表性公司 [22] 《美国“例外论”的终结——2025年中期海外宏观经济展望》 - 上半年情况：全球宏观经济平稳，美国对等关税引发贸易冲突，大类资产叙事从“美国例外论”转向“美国否定论” [21][24] - 下半年焦点：关税经济冲击与《美丽大法案》落地，关注数据验证和长债供给压力 [24] - 范式转变：若美元 - 美债不再是“安全资产”，美国科技股估值和美元资产“安全溢价”受挑战 [24]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 智联汽车技术外溢到机器人后，Robotaxi、Robovan、AI无人物流等新场景出现，因政府推动、产业方利益一致、国内外高景气，近期获景气验证 [4] - 国内无人物流超高增，顺丰2024年已投入超800台定制化无人车，系统管理近千台AGV，截至2024年底累计完成520多万次容器自动化搬运；九识、新石器有交付和管理车队计划 [4] - 海外无人物流较乐观，Optimus包含物流场景，预计2026年起几何级增长，目标单价低于2万美元；CyberCab预计2026年投入生产，2027年扩展 [4] - 国内外Robotaxi技术复用，同样景气，小马智行Q1 robotaxi业务收入增速200%，文远知行25Q1毛利率35%，百度萝卜快跑单季订单超140万（同比+75%），Waymo相关业务也景气 [4] - 政策笃定支持，路权顺利开放，需求旺盛，人力缺口约2000万 [4] - 推荐标的包括重要公司德赛西威、开勒股份等，弹性标的德马科技、中邮科技等，其他标的云内动力、杭叉集团等 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业发展情况 - 智联汽车技术外溢产生新场景，近期获景气验证 [4] - 国内无人物流超高增，海外较乐观，国内外Robotaxi同样景气 [4] - 政策支持，路权开放，需求旺盛 [4] 公司情况 |证券代码|证券简称|总市值（亿元）|2024A营业收入（百万元）|2025E营业收入（百万元）|2026E营业收入（百万元）|2024A净利润（百万元）|2025E净利润（百万元）|2026E净利润（百万元）|2024A PE|2025E PE|2026E PE| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |002920|德赛西威|574|27,618|34,489|42,485|2005|2682|3399|29|21|17| |301070|开勒股份|50|331|--|--|-11|--|--|--|--|--| |688003|天准科技|94|1,609|1,832|2,102|125|189|246|76|50|38| |688326|经纬恒润 - W|108|5,541|7,077|8,670|-550|-56|209|--|--|52| |600686|金龙汽车|96|22,966|24,591|26,898|158|430|645|61|22|15| |603686|福龙马|61|5,040|5,487|5,980|145|179|205|42|34|30| |688360|德马科技|51|1,457|1,646|1,868|93|141|180|55|36|28| |688648|中邮科技|77|912|--|--|-148|--|--|--|--|--| |600476|湘邮科技|31|639|--|--|13|--|--|234|--|--| |301339|通行宝|93|896|1,195|1,565|210|307|396|44|30|24| |603319|美湖股份|91|1,977|2,418|2,920|166|257|314|55|35|29| |000903|云内动力|89|4,731|--|--|-1217|--|--|--|--|--| |603298|杭叉集团|253|16,486|18,071|19,955|2022|2243|2509|13|11|10| |600761|安徽合力|144|17,325|18,847|20,597|1320|1457|1641|11|10|9| |603194|中力股份|133|6,552|7,477|8,555|840|970|1125|16|14|12| |603150|万朗磁塑|30|3,383|4,270|5,348|139|183|242|21|16|12| |600418|江淮汽车|883|42,202|54,312|67,905|-1784|441|1340|--|200|66| |600650|锦江在线|65|1,828|--|--|197|--|--|33|--|--| [5][7]