新年开市板块热度 - 新年开市首日，前五大热门板块中有三个与马斯克旗下公司相关，可称为“马斯克链”行情，包括Neuralink的脑机接口、SpaceX的商业航天和特斯拉的人形机器人 [2] - 具体板块表现：脑机接口板块涨幅13.70%，热度88.04万；商业航天板块涨幅1.81%，热度42.48万；人形机器人板块涨幅1.52%，热度14.01万 [3] 特斯拉核心业务构成 - 特斯拉主要有五大业务方向：汽车、储能、网络（含FSD）、Robotaxi和人形机器人 [5] - 储能业务是特斯拉的关键组成部分，主要产品包括Powerwall（家用储能）、Megapack（大型商用储能）及太阳能解决方案，其中Megapack贡献了该业务超95%的收入 [6] - 储能业务与电动汽车、自动驾驶、人形机器人业务形成协同生态，覆盖家庭、商业、电网三大场景 [6] 特斯拉储能业务表现 - 特斯拉储能业务增长迅速，2022-2025年电池部署量复合年增长率高达91% [7] - 2024年，特斯拉在全球储能市场份额达到18% [7] - 该业务毛利率从2022年的7%大幅提升至2025年的30%，规模效应与成本优化显著，成为抵消电动汽车业务波动的“压舱石” [7] - 储能业务与国内公司存在合作，且其产业链公司未包含在近期的“马斯克链”行情中 [8] PCB行业动态与前景 - PCB板块在特定报告影响下受到市场关注，报告指出PCB表现此前不及光学板块，但预计从2026年第一季度起将追平，得益于PCB规模化及英伟达Kyber背板等进展 [9][13] - 未来2-3年，PCB规模化是英伟达、ASIC平台的必然趋势，多家大型科技公司均在推进相关方案 [13] - 从2026年第一季度起，Rubin平台的M9 CCL基PCB将放量；英伟达Kyber将采用M9背板方案 [13] - 2025-2027年，AI PCB市场规模预计分别达到284亿、898亿、1844亿令吉，行业竞争格局健康，过剩风险低 [13] PCB上游材料供应链 - EMC是M9材料的唯一合格供应商，预计从2026年1月起对AWS的出货量将增至月均110万张；到2027年，M9材料将拓展至ASIC项目 [13] - HVLP4铜材预计到2026年底需求达1500-1600吨，存在500-600吨的缺口，2026年可能再次涨价；目前Co-tech是优选供应商 [13] - 因M9材料导致钻针寿命缩短，钻针用量及价格上涨，2026年1月Dtech的钻针订单较同年11月增长4倍至月均9000万件，钻针价格已上涨15% [13] - 相关信息澄清了此前关于Rubin的Switch Tray将使用M9+Q布方案的传言 [14]

核心观点 - 无人驾驶是AI最大的应用领域，其发展前景看好，特别是Robotaxi和Robovan两个方向 [1][2] - 特斯拉的FSD技术通过端到端神经网络和纯视觉方案取得突破，大模型的应用提升了其复杂场景处理能力和数据标注效率 [3] - 国内L3级自动驾驶法规有望在2024年出台，政策环境持续鼓励行业发展 [4] - AI应用板块同样被看好，其核心竞争力在于技术渗透速度、场景落地效果以及与现有生态的深度融合，需通过差异化定位避开与大厂的正面竞争 [8][13] 无人驾驶行业展望 - 2026年科技板块展望中，无人驾驶是重点方向，主要分为Robotaxi（无人驾驶出租车）和Robovan（无人驾驶物流车） [2] - 特斯拉FSD V14.2近期完成了一次全程4396公里的无人驾驶测试，全程零脱离 [2] - 特斯拉FSD从v12开始采用端到端神经网络，取代了超过30万行手动C++代码，通过AI模型从海量真实驾驶视频中学习 [3] - 特斯拉坚持纯视觉方案，仅使用8个摄像头和神经网络，不依赖激光雷达或雷达，通过占用网络和鸟瞰图重建3D环境 [3] - 大模型的出现提升了特斯拉纯视觉方案的复杂场景处理能力和识别精度，并实现了数据自动标注，引入Grok后增强了车载对话和智能导航功能 [3] Robotaxi发展现状 - 行业代表公司包括小马智行和百度 [5] - 当前行业整体处于微亏状态，单车日均收入约200-300元，日均支出约280元 [5] - 预计到2026年，随着成本下降和收入提升，单车毛利率有望达到40%，实现商业闭环 [5] Robovan（无人物流车）发展逻辑与优势 - 无人物流车可替代人工，简化物流程序，在末端配送和园区场景中形成运力补充 [5] - 根据申万宏源统计，无人物流车能将网点至驿站的单票物流成本降低约47% [6] - 具体成本分析显示：传统面包车月运营成本为8135元，无人物流车为4323元；传统模式单票成本0.27元，无人物流车模式单票成本0.14元，每票节省0.13元 [7] - 行业已进入规模化发展期，九识智能累计交付无人车超1万台，业务覆盖300余座城市，安全行驶里程突破3000万公里；新石器无人车交付量也达到万台级别，并与顺丰、京东、中国邮政等企业深度合作 [7] - 量产车型迭代推动故障率下降和人车比优化，提升了运营可用性 [7] AI应用发展现状 - 截至2025年7月底，ChatGPT的周活跃用户超过7亿，约占全球成年人口的10% [8] - OpenAI预计5年后，其周活跃用户将达到26亿人 [8] - 国内大厂在AI Agent方向的发展步伐明显加速 [11] - 非大厂AI应用公司的核心竞争力在于技术渗透速度与场景落地效果，需与现有应用、硬件和系统深度融合，在垂直领域解决实际问题并实现商业化闭环 [13] - 相比大厂通用大模型，这类公司凭借Agent模式能在细分场景实现更高准确率，并通过差异化定位避开正面竞争 [13]

文章核心观点 文章对明年科技板块的投资机会进行了展望，基于对行业趋势的理解和业内交流，重点看好六大方向：国产替代链、无人驾驶、航天、存储芯片、液冷和AI电力，认为这些领域在明年具有较大的增长潜力和投资机会 [3] 板块展望与关键要点 国产替代链 - 看好昇腾产业链的长期表现和想象空间，近期因相关消息已有上涨 [4] - 对国产AI芯片如950、hwj、昆仑芯、PPU等在用户端的表现有信心 [4] - 随着国产晶圆产能和良率提升、软件生态完善，国产AI芯片市场占有率将越来越高 [4] 无人驾驶 - 明年Robotaxi（无人驾驶出租车）和Robovan（无人驾驶物流车）将有较大发展 [5][6] - L3级自动驾驶放开政策增多，显示政策鼓励该领域发展 [6] - 随着技术成熟和Robo-x车辆规模扩大，企业成本将逐步降低，盈利能力将迅速提升 [6] - 无人驾驶是当前最大的AI应用市场 [7] 航天 - 国家政策持续向航天领域倾斜，蓝箭公司即将上市 [8] - 板块核心看点在于火箭回收技术能否在明年取得成功，成功后将衍生出卫星及应用等众多发展故事 [8] - 目前发射成本较高，例如千帆火箭可一箭18星，而星网仅一箭6星 [8] 存储芯片 - 尽管今年存储芯片已有一波大行情，但国内两家龙头公司尚未上市 [9] - 明年cx公司即将上市，市场已看到其万亿市值潜力，与之相关的公司可能迎来机会 [9] - 存储芯片行业逻辑已变，从前几年的强周期行业转为当前行情，主要厂商不会轻易放弃赚钱机会，市场预测扩产不会太快 [9] 液冷 - 明年液冷市场规模预计将比今年高5-10倍，市场空间较大 [11] - 随着芯片功耗持续提升，现有冷板式液冷方案已无法满足芯片最佳工作状态需求 [11] - 行业正在研究新的液冷方案，例如多通道盖板（将芯片与冷板直接封装）以及浸没式液冷 [11] AI电力 - AI电力的核心特征是“可稳定持续供应电力”，这在北美是稀缺资源，因此相关机会更多指向北美市场及国内细分产业的出海机会 [12] - 主要发展方向包括：增加稳定电力供应的设备（如燃气轮机、余热锅炉HRSG）、提高数据中心节能的方案（如高压直流HVDC、固态变压器SST），以及寻求可离网供电的电源技术方案（如陶瓷氧化物燃料电池SOFC） [12] - 相关公司如BE今年已有10倍涨幅 [12] 其他提及板块 - AI算力硬件（如旭创）确定性依然很强，仍是机构偏爱标的 [12] - 文章未详细展开但看好的板块还包括“光”（可能指光模块）和PCB [12]

涉及的公司与行业 * **公司**：文远知行（WeRide）[1] * **行业**：L4级自动驾驶、Robotaxi（自动驾驶出租车）、Robobus（自动驾驶巴士）、Robovan/Robosweeper（无人驾驶物流车/环卫车）、ADAS（高级驾驶辅助系统）[2][3] 核心观点与论据 * **公司定位与业务**：文远知行是全球L4级自动驾驶产品及解决方案的先行者，主营业务覆盖Robotaxi、Robobus、Robovan、Robosweeper等多个领域，提供硬件销售、软件收入及运营收益分成[3] * **商业化前景**：预计2026年将成为L4自动驾驶商业化爆发元年[2][3] * **技术平台优势**：自研V2X自动驾驶通用技术平台，可提供从L2到L4的自动驾驶产品和服务，平台具备高度通用性和可扩展性，共享超过90%的组件[2][6][23] * **市场潜力巨大**： * Robotaxi：国内年化市场规模约2,360亿元，当前市场份额占比不到1%[4] * Robobus：针对国内公交市场，年化规模150-350亿元，当前占比约2%[4][19] * Robovan（无人物流车）：面向轻卡和微卡市场，潜在替代空间约1,645亿元，当前占比约2%[4][24] * Robosweeper（无人环卫车）：针对环卫车市场，年化规模113-225亿元，当前占比约4.7%[5][20] * **降本增效显著**： * 无安全员Robotaxi每公里运营成本仅为传统燃油网约车的58%、电动网约车的43%[17] * 与联想共同开发的HPC3.0高性能计算平台使GSR自动驾驶套件成本下降50%，提供2000 TOPS AI算力[4][28] * 通过提高系统集中度，将量产价格降为前代的1/4，总生命周期成本降低84%[28] * **商业模式**：采用“铁三角”模式，与车企、出行平台战略协同，共担成本，共享数据与客户资源[2][9][17] * **财务表现与预测**： * 2020-2022年营收从0.8亿元增长至5.28亿元，复合增速439%[14] * 2023-2024年营收下滑，主因宏观环境影响巴士采购及部分客户定制研发服务完成[14] * 2025年前三季度收入达3.71亿元，同比增长60%[15] * 2020-2023年经调整净亏损从3.3亿元扩大至8亿元，2025年前三季度经调整净亏损约8.7亿元[15] * 预测2025-2027年营收分别为5.5亿、10亿、18.66亿元，归母净利润预计分别亏损14亿、13亿、10亿元[8][37] * **全球布局与合作**： * 已获得瑞士、中国、阿联酋等至少八国自动驾驶牌照[35] * 与Uber扩大合作，计划未来五年新增15座国际城市部署Robotaxi服务[4][29] * 获得东南亚Grab数千万美元股权投资[4][29] * 与博世在ADAS领域合作，解决方案已集成到奇瑞星途星纪元车型，公司收取开发费及销量特许权使用费[2][11][12] * **研发实力**：截至2024年底，拥有677名研发工程师和2,228名研发数据处理人员，已申请大量专利[26] 其他重要内容 * **股权结构**：创始人韩旭持股6.9%、投票权64.3%，联合创始人颜博士持股5.6%、投票权26.6%，两人合计投票权90.9%[13] * **高管背景**：董事长韩旭为计算机视觉和机器学习专家，曾任百度自动驾驶首席科学家；联合创始人颜博士为计算机视觉领域专家，曾任Facebook和微软核心工程师[13] * **具体业务进展**： * Robotaxi：在广州部署超300辆，与日产、广汽、吉利等车企合作生产[27][35] * Robobus：在广州已服务超100万名乘客，并在阿联酋试运营[36] * Robosweeper：与宇通集团联合设计生产[31] * 无人物流车：与江铃福特、中通快递合作[34] * **近期动态**： * 2025年10月，一段式端到端L2+辅助驾驶方案达成SOP，支持星途新能源ES11T全车系，并获得广汽集团定点[36] * 2025年11月，在阿布扎比与Uber启动L4级纯无人Robotaxi商业化运营[35] * **行业驱动因素**：解决公交司机短缺、劳动力老龄化、快递员短缺等问题，并降低物流最后一公里成本（约占单票成本50%以上）[18][22]

文章核心观点 - 在政策支持、技术进步（强化学习+世界模型）和硬件成本下降的共同催化下，L4级自动驾驶（Robo-X）预计将在2026年迎来商业化元年时刻 [3][18] - Robo-X行业是长赛道、大空间，中国自主厂商正在崛起，预计到2030年全球L4市场空间将达上万亿元人民币 [4] - 文章通过系列深度报告和点评，重点分析了小马智行和文远知行等领先企业的商业化进展，并拆解了Robo-X各细分领域的产业趋势、市场空间及产业链 [1][2] 行业趋势与催化因素 - **政策催化**：全球主要国家和地区均在不断放开对自动驾驶的限制并明确监管框架，为商业化扫清障碍 [12] - **美国**：2024年12月，美国国家公路交通安全管理局（NHTSA）发布“自动驾驶汽车安全、透明与评估计划”，简化完全无人驾驶汽车豁免申请流程，并取消2500辆的上限 [13] - **中国**：2024年6月，工信部等四部门发布通知，确定首批9个进入智能网联汽车准入和上路通行试点的联合体 [14] - **欧盟**：2025年3月发布《汽车行业行动计划》，计划建立自动驾驶“单一市场”，并在2027年前共同投入约10亿欧元推动发展 [14] - **中东**：迪拜目标在2030年实现25%的交通出行由自动驾驶车辆完成，并于2023年7月向文远知行发放了中东首个国家级全域自动驾驶路跑牌照 [14] - **东南亚**：新加坡自2013年推出“新加坡自动车计划”，2017年修订道路交通法允许公共道路测试 [14] - **技术催化**：强化学习结合世界模型正构建L4级自动驾驶的技术底层，解决传统L2级模仿学习的能力边界固化、意图理解缺失和开环训练缺陷等问题 [11] - **世界模型**：作为“虚拟驾驶沙盒”和“生产车端模型的数字工厂”，其核心包括场景数据生成器、驾驶行为评估体系、高真实性仿真系统及数据挖掘工具，能生成合成数据以更合理地训练AI模型，提升系统稳定性和泛化能力 [9][11] - **强化学习优势**：通过与环境的交互学习最优策略，避免了模仿学习对专家行为的依赖以及数据稀缺、不平衡等问题，是实现L4级“泛化决策”的关键 [11] - **成本催化**：随着L2/L2+级自动驾驶汽车渗透率提升，相关零部件成本下降，而L4与L2/L2+的零部件存在共通性，进一步降低了L4级自动驾驶硬件的成本 [3][18] - **融资活跃**：2025年截至10月底，国内无人驾驶领域公开超49起“亿元级别”投融资事件，融资总额近218亿元人民币，热门赛道集中在无人配送、无人环卫和矿山无人驾驶等领域 [16][17] 市场空间测算 - **总体空间**：参考文远知行招股说明书，预计2030年全球L4市场空间上万亿元人民币 [4] - **Robotaxi（自动驾驶出租车）**： - **全球市场**：预计2030年市场规模达5450亿美元，2025-2030年复合年增长率（CAGR）为106% [24][25] - **中国市场**：预计2030年市场规模达2010亿美元，2025-2030年CAGR为111% [24][25] - **国内替代空间**：2025年国内出租车和网约车年化市场规模合计2360亿元，假设Robotaxi车队规模7000台，则其在共享出行中占比仅0.6%，潜在替代空间巨大 [4][27][30] - **Robovan（自动驾驶物流车）**： - 国内可替代的轻/微卡潜在市场空间为1645亿元，2025年Robovan在物流配送车中占比约2% [4] - **Robotruck（自动驾驶卡车）**： - 假设2024、2030年国内年销量分别为0.1万台和6万台，重卡售价150万元，则对应市场规模分别为15亿元和900亿元 [4] - **Robobus（自动驾驶巴士）**： - 国内公交年化市场规模150-350亿元，Robobus在其中占比在2%以内 [4] - **Robosweeper（自动驾驶环卫车）**： - 国内环卫车年化市场规模113-225亿元，2025年Robosweeper在其中占比约4.7% [4] 竞争格局与主要玩家 - **Robotaxi**：自动驾驶公司如文远知行、小马智行、萝卜快跑（百度）商业化落地加速 [4] - **Robovan**：代表性玩家包括九识智能、新石器、白犀牛、川行致远（大华股份子公司）、佑驾创新、驭势科技等 [4] - **Robotruck**：玩家包括希迪智驾、易控智驾、小马智行、主线科技、西井科技等 [4] - **Robobus**：玩家包括文远知行、轻舟智航等 [4] - **Robosweeper**：代表性玩家有仙途智能、深兰科技等 [4] 重点公司分析 - **小马智行**： - 作为全球无人驾驶领先企业，其Robotaxi商业化落地正在加速 [1] - 2025年单二季度收入同比增长76%，单三季度收入同比增长72%，规模化运营持续推进 [1] - **文远知行**： - 作为全球L4级自动驾驶产品及解决方案先行者，商业化落地加速推进 [1][2] - 2025年单三季度收入同比增长144% [2] - 与Uber达成战略合作，计划未来五年新增15座国际城市部署Robotaxi服务，并获得了东南亚出行平台Grab的数千万美元股权投资 [23] 商业模式与运营分析 - **商业模式**：目前常见的Robotaxi商业模式主要有三种 [37] - **模式一（主机厂+自动驾驶公司+出行服务商）**：综合各方实力加速市场化，分担成本并共享数据与乘客资源，例如吉利+文远知行+Uber、上汽+Momenta+享道出行 [37][38] - **模式二（主机厂+自动驾驶公司）**：自动驾驶公司自主组建车队并运营 [38] - **模式三（主机厂+出行服务商）**：出行服务商自研L4系统并基于自有平台运营 [38] - **成本效益**： - **购车成本**：Robotaxi造车成本约为传统网约车的3倍（例如30万元 vs 13万元） [28][29] - **运营成本**：无安全员的Robotaxi每公里运营成本仅0.81元，比传统燃油网约车低58%，比传统电动网约车低43% [28][29] - **盈亏平衡测算**：假设拥有1000台Robotaxi（单车成本25万元），每车每天20单（客单价20元），配备200名安全员（人均月薪7000元），在不计研发和保险等前期投入的情况下，单月收入1200万元，成本707万元，模型显示可实现盈亏平衡 [36][39] - **发展路径**：中国Robotaxi发展从测试、试运营（2022年底已允许无人化测试），到2025年实现初步规模化运营，预计2030年有望成为用户采纳率较高的常态化出行方式 [33][34] - **全球进展**：全球Robotaxi商业化发展分为三个梯队，中国、中东、欧洲市场处于全球领先地位（第一梯队），已成功进行无主驾安全员的小规模商业化应用 [35]

公司股价表现与转折 - 特斯拉股价在周二上涨3%至489.88美元，创下年内首次收盘纪录新高[2] - 周二上涨后，公司股价年内累计涨幅达21%，完成了从上半年动荡中的反弹[2] - 股价在2月和3月暴跌，到4月中旬时较2024年12月的历史高点下跌超一半[5] - 股价在首席执行官减少白宫相关工作后重获上涨动力[6] 自动驾驶与AI业务进展 - 公司已开始在德克萨斯州奥斯汀测试无人驾驶汽车，这是实现自动驾驶网约车网络愿景的重要一步[2] - 公司于2024年底发布了Robovan和Cybercab，展示了其AI驱动的未来愿景[7] - 首席执行官表示，到2025年底，完全自动驾驶的特斯拉汽车将在德克萨斯州和加利福尼亚州运行[7] - 公司于6月在奥斯汀试点机器人出租车服务，并于次月扩展至旧金山地区，计划明年进入凤凰城和拉斯维加斯等其他主要都市区[7] - 韦德布什分析师预测，2026年将是公司的“游戏改变者”之年，预计Cybercab将于5月开始量产，并在联邦监管机构帮助下加速机器人出租车的推广[10] 市场预期与估值驱动 - 投资者似乎接受了首席执行官的观点，即特斯拉首先是一家AI和机器人公司，其股价前景取决于实现全自动驾驶软件和机器人出租车服务的雄心目标[4] - 对公司自动驾驶技术的乐观情绪抵消了其电动汽车业务的持续疲软[8] - 投资者已越过下滑的电动汽车销量，转而关注机器人出租车服务的推出及其开拓实体AI的更广泛使命[9] - 韦德布什分析师认为，特斯拉向AI驱动估值的进程已经开始，预计到明年年底股价可能上涨超60%至800美元[10] - 华尔街多数态度更为谨慎，Visible Alpha追踪的分析师平均目标价低于400美元[11] 政治与领导层因素影响 - 年初股价表现强劲，部分源于投资者押注首席执行官与当选总统的密切关系将使公司受益[2] - 股价在2月和3月下跌，原因是首席执行官与特朗普政府的工作及海外政治倡导引发了消费者反弹，同时投资者担心其政府工作会分散管理公司的精力[5] - 尽管6月首席执行官与特朗普公开关系破裂，但股价自此一直呈上升趋势[6] - 上个月，股东批准了一项价值高达1万亿美元的薪酬计划，让担心首席执行官对公司投入度的投资者得到安抚[9] 电动汽车业务状况 - 在最近一个季度，由于美国消费者赶在联邦税收抵免到期前购买电动汽车，公司销售额跃升至创纪录水平[8] - 预计今年公司汽车交付量将远低于2024年，因第一和第二季度交付量大幅下降[8]

市场表现 - 12月16日无人驾驶板块大幅高开走强，多只个股涨停或冲高，例如浙江世宝、北汽蓝谷一字板，索菱股份、锦江在线、威帝股份、万集科技（20CM）等涨停，豪恩汽电、大众交通、光庭信息、多伦科技等集体高开或冲高 [1] 核心驱动事件 - 12月15日，工信部公布我国首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可，长安、极狐旗下两款车型分别在重庆、北京指定区域开展上路试点，标志着国内L3级自动驾驶从测试迈入商业化应用阶段 [3] - 当地时间12月15日，特斯拉在美国奥斯汀启动无安全员Robotaxi测试，Model Y车型实现全无人运营，马斯克计划年底前将当地车队规模扩大至500辆，目前已有31辆在运营 [3] - 多地加速推进智能驾驶政策落地，北京、深圳、上海等城市已放开L4级路权，工信部有望于Q4推出L3-L4国标征求意见稿 [3] 行业意义与政策突破 - L3级车型正式获得准入许可，标志着我国智能驾驶从“测试验证”进入“合规量产+受控上路”新阶段，政策端的突破将加速行业商业化进程 [4] - 此次获批采用“产品准入+使用主体+运行区域”三位一体管理模式，为后续车企复制路径提供清晰范式，2026年有望成为L3级智驾量产落地关键节点 [4] - 中美同步推进高阶智能驾驶落地，形成双向催化 国内L3准入明确了法律责任边界，降低社会风险和监管不确定性 特斯拉全无人测试验证了L4技术路线可行性，推动全球自动驾驶从“工程问题”向“商业问题”转化 [4] 市场空间与产业链 - 从行业空间看，2026年将进入B端无人车商业模式跑通阶段，20万以下Robotaxi量产可期，预计2030年国内Robotaxi市场规模达831亿元，2035年增至7096亿元 [4] - 产业链方面，上游核心供应商涵盖芯片（地平线、黑芝麻智能）、域控制器（德赛西威、经纬恒润）、传感器（舜宇光学科技、禾赛）等，下游应用包括Robotaxi、Robovan、无人矿卡等场景 [4] - L3时代落地将为汽车检测和硬件领域带来增量机会 检测行业将受益于智能驾驶车型准入测试需求提升，硬件端线控转向、域控制器等核心部件渗透率将快速增长，预计2026年线控转向市场规模同比增长超150% [5] 行业趋势与投资逻辑 - 行业逻辑已从硬件驱动转向软件驱动，2026年行情将更强调AI逻辑演绎和B端突破 [4] - 从业绩预期看，头部车企2026年智能驾驶相关收入有望实现30%以上增长，算法供应商和核心硬件企业将充分受益于车型量产放量 [5] - 长期来看，智能车作为物理世界AI终端，将重构汽车出行市场，形成“智能体创收能力=保有量×能力等级”的全新估值体系 [5] - 政策持续加码为行业提供支撑，随着更多城市放开路权和国标完善，智能驾驶功能将从局部示范走向广泛应用 [5] 相关关注方向 - 相关标的中，车企层面可关注前期布局深厚的企业，硬件端重点关注线控系统、传感器等细分领域龙头，软件及运营端则聚焦算法提供商和出行平台转型企业 [5]

报告核心观点 - 报告认为2026年是智能驾驶发展的关键之年，将结束“黎明前的黑暗”，进入B端无人车商业模式跑通的阶段，而C端爆发需等待2028年或新一轮换车潮开启 [3] - 报告提出2026年智能驾驶的投资主线是L4级别的RoboX（包括Robotaxi、Robovan等），并认为其将迎来爆发元年 [3] - 报告认为智能驾驶的定价体系正在发生根本性转变，将从电动化框架转向颠覆电动车且融合互联网的全新估值框架，核心是“智能体创收能力=智能体保有量*智能体能力等级” [3] 过去十年智驾复盘总结 (2015-2025年) - 过去十年智能驾驶产业处于0-1的导入期，发展规律是硬件与软件螺旋式向上迭代，每一次能力大升级都是思维方式的颠覆，迭代遵循“做减法”思路，追求越简单越好，技术领先与成本领先同等重要 [4] - 第一阶段（2015-2017年）为0-1前期的主题投资阶段，市场以科普研究为主，产业陷入技术路线之争，Mobileye+博世组合垄断初级L2市场，国产替代不及预期 [4][17] - 第二阶段（2020-2022年）是智能化0-1后期与电动化1-10前期的共振阶段，行情以能兑现业绩的硬件公司为主，特斯拉引领的E/E架构升级带来大算力芯片上车，“域控制器”成为关键词 [4][21] - 第三阶段（2023-2025年）是智能化从0-1向1-10过渡的“黎明前黑暗”期，市场呈现从硬件向软件、从L2+向L4研究的承上启下特征，以地平线为代表的一批智驾公司进入密集IPO阶段 [4][26][32] 未来五年智驾展望及2026年投资主线 - 技术、成本、运营三大核心要素将驱动2026年L4 RoboX投资机会：技术层面，大模型上车带来算法泛化质的飞跃，2026年VLA/世界模型有望进一步提升能力上限；成本层面，技术进步推动整车BOM和智驾套件成本快速下降，20万元以下的robotaxi量产可期；运营层面，一二线城市加速放开L4牌照和路权，互联网流量玩家入局 [3] - 2026年智能化行情与以往的不同点在于：更强调AI逻辑的演绎而非与汽车逻辑的共振，更关注软件机会和B端的突破而非硬件机会和C端销量带动 [7] - 报告预测产业节奏：2026-2028年为B端商业模式跑通阶段，RoboX场景陆续跑通；2028年后C端换车潮开启，智能化将重塑国内车企及产业链格局 [47] 2026年重要催化剂与投资标的布局 - **模型迭代**：2026年上半年特斯拉V14升级、小鹏第二代VLA、理想/华为/小米/地平线机器人/momenta等模型迭代 [7] - **RoboX推广**：2026年上半年特斯拉计划去掉安全员且Cybercab投产、小鹏robotaxi Q2量产H2广州试运营，Waymo/小马智行/文远知行/九识智能/新石器/滴滴/momenta等加速投放运营车辆 [7] - **上市进度**：希迪智驾/易控智驾/九识智能/新石器/momenta/享道出行等或于2026年完成港股上市 [7] - **政策层面**：L3-L4国标征求意见稿推出、L3准入时点、智能化国产芯片补贴方案、更多城市放开L4牌照 [7] - **投资建议**：B端软件标的优于C端硬件标的。H股沪港通优选小鹏汽车、地平线机器人、小马智行/文远知行、曹操/黑芝麻智能；A股优选千里科技、德赛西威、经纬恒润 [7] - **下游应用维度标的**： - **Robotaxi视角**：一体化模式（特斯拉/小鹏汽车）；技术提供商+运营分成模式（地平线/百度/小马智行/文远知行/千里科技等）；网约车/出租车转型（滴滴/曹操出行/如祺出行等） [7] - **Robovan视角**：德赛西威、九识智能、新石器、白犀牛等 [7] - **其他无人车视角**：矿卡（希迪智驾/易控智驾等）、港口（经纬恒润等）、环卫车（盈峰环境等）、巴士（文远知行等） [7] - **上游供应链维度标的**： - B端无人车代工：北汽蓝谷、广汽集团、江铃汽车等 [7] - 核心供应商：检测服务（中国汽研等）、芯片（地平线机器人、黑芝麻智能等）、域控制器（德赛西威、经纬恒润等）、传感器（舜宇光学、禾赛、速腾聚创等）、线控底盘（伯特利、耐世特等） [7] RoboX场景市场空间与产业分析 - **Robotaxi市场**： - 报告预测到2030年，中国Robotaxi市场规模将达到831亿元，到2035年增长至7096亿元 [96] - 预测北美出租汽车出行市场规模于2026年突破千亿美元，2030年有望达3617亿美元，其中Robotaxi市场规模在2030年预计达到2400亿美元 [99][104] - 2025年北美市场格局呈现“一超多强”，Waymo确立龙头地位，特斯拉激进入局，通用Cruise则停止Robotaxi业务 [107] - **Robovan市场**： - 理论市场空间对应国内轻微卡+轻客使用场景，2025年理论保有量约3000万辆级别（含三轮车），新能源销量约60万辆 [109] - 在快递场景，假设2024年全国日均快递单量4.8亿单，Robovan单日运输3次、每次600件，则需Robovan约27万辆，对应市场空间约80亿元；2029年市场空间或达199亿元 [121][122] - 报告预测Robovan保有量在2026年有望达9.5万辆，2030年挑战148万辆，2035年挑战450万辆 [128] - 主要玩家包括创业公司九识智能、新石器、白犀牛，以及传统物流公司和Tier1转型企业 [132] - **其他RoboX场景**： - **Robotruck**：报告测算国内干线物流与港口场景的Robotruck市场规模，预计2027年合计或突破38亿元 [137][138] - 主要玩家包括小马智行、卡尔动力、赢彻科技、主线科技、飞步科技、斯年智驾等 [140]

法规与行业格局 - 新版L2智驾强制标准拟于2027年1月1日实施 法规通过难度大 [1] - 该法规将更加利好具备安全属性的硬件以及头部的智驾玩家 [1] - 法规实施将加速智驾行业格局集中 [1] 高级别自动驾驶商业化 - L4无人自动驾驶正在加速商业化落地 [1] - 商业化落地过程将遵循先封闭后开放、先载货后载人的顺序 [1] - 看好Robotaxi、Robovan和矿山无人驾驶在2026年迎来快速商业化 [1]

核心观点 - 公司是全球领先的L4级自动驾驶产品及解决方案提供商，其L4级产品（Robotaxi、Robobus等）的商业化落地正在全球范围内加速推进，并已实现收入的高速增长 [6][21][25] 2025年第三季度财务表现 - **收入高速增长**：2025Q3实现营收1.71亿元，同比增长144.2%，环比增长34.4% [3][10] - **分业务收入**： - **产品业务**：收入7920万元，同比增长428.0%，增长主要源于Robotaxi和Robobus销量增加 [3][11] - **服务业务**：收入9180万元，同比增长66.9%，增长主要得益于智能数据服务收入同比增加2930万元，以及自动驾驶相关运营和技术支持服务收入同比增加820万元 [3][11] - **盈利能力改善**： - 2025Q3毛利率为32.9%，同比提升26.4个百分点，环比提升4.9个百分点 [5][14] - 毛利率同比大幅增长的原因包括：2024Q3存在成本高于预期的ADAS研发服务项目及库存减值，而2025Q3无此类项目；同时，一些利润率更高的ADAS研发服务项目进一步提升了整体毛利率 [14] - **费用率显著下降**：2025Q3公司费用率为254.9%，同比大幅下降1024.4个百分点，环比下降128.7个百分点 [5][16][19] - 其中，研发费用率、管理费用率、销售费用率分别为185.0%、58.7%、11.1%，同比分别下降178.0、835.4、11.1个百分点 [19] 全球商业化落地进展 - **牌照与全球布局**：公司是**全球唯一**同时拥有瑞士、中国、阿联酋、沙特阿拉伯、新加坡、法国、比利时和美国八国自动驾驶牌照的科技公司 [7][26] - **Robotaxi落地情况**： - **中国**： - **广州**：部署超过300辆Robotaxi，开启24小时纯无人商业化运营，覆盖超150平方公里；2025Q3订单量环比增长约4倍；每车每日最高完成25单 [7][31] - **北京**：运营全无人驾驶商业服务，覆盖超150平方公里；2025Q3出行次数环比增长8倍多；每车每日最高完成23单 [32] - **香港**：与冠忠巴士集团合作，计划未来三年内部署运营超500辆自动驾驶汽车（含Robotaxi和Robobus） [33] - **中东**： - **阿布扎比（阿联酋）**：与Uber正式启动L4级纯无人Robotaxi商业化运营，为中东首次；初期在亚斯岛运营，并计划未来几年将车队规模扩大至数千辆，2030年扩大至数万辆 [7][34] - **利雅得（沙特）**：与Uber合作在利雅得开放Robotaxi公众运营服务 [7][38] - **欧洲**： - **瑞士**：获得瑞士首张纯无人Robotaxi牌照，获准在苏黎世弗尔塔尔地区开展纯无人运营，运营区域约110公里，设约460个停靠点，最高时速80公里/小时，预计2026年上半年推出完全无人驾驶的公共客运服务 [7][26][35][37] - **东南亚**： - **新加坡**：与Grab合作，获准在榜鹅区开展自动驾驶测试，计划在2025年底将测试次数提升至当前的四倍，预计2026年初迎来首批公众乘客 [39] - **Robobus落地情况**： - **广州**：截至2025年9月30日，已服务超过100万名公众乘客；2025Q3与广州巴士集团达成采购协议，提供100辆自动驾驶巴士，合同金额8900万元人民币 [7][49] - **深圳**：开通首条L4级自动驾驶公交专线B888，连接罗湖口岸与CBD [48] - **阿联酋哈伊马角**：开启Robobus试运营，纳入当地公共交通体系 [7][43] - **比利时**：获得该国首个联邦级L4测试牌照，Robobus已落地鲁汶市，计划开展商业化部署 [7][44] - **其他业务**：Robosweeper（自动驾驶环卫车）业务在2025Q3保持强劲势头，已拓展至新加坡、阿联酋和沙特阿拉伯 [51] 技术突破与业务拓展 - **L2+辅助驾驶方案量产**：公司一段式端到端L2+级辅助驾驶解决方案（WePilot 3.0）已于2025年11月顺利达成SOP，将支持星途星纪元ES、ET全车系，并已获得广汽集团多个乘用车型量产项目定点 [7][52][53] - **资本市场里程碑**：公司于2025年11月6日在香港交易所挂牌上市（0800.HK），成为全球首家在“美股+港股”双重主要上市的自动驾驶科技企业 [57][58]