财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后EBITDA为2.85亿美元，同比增长4% [5] - 第四季度派息后自由现金流为8500万美元，用于将杠杆率降至2.7倍，并回购约4800万美元公司股票 [5] - 2025年全年派息后自由现金流达到创纪录的3.25亿美元，同比增长30% [5] - 2025年全年EBITDA同比增长7%，这是自2014年IPO以来连续第11年增长 [3] - 2025年资本投资回报率（ROIC）达到20% [5] - 2026年资本预算为1.9亿至2.2亿美元 [6] - 2026年调整后EBITDA指引为超过12亿美元，同比增长8% [7] - 2026年派息后自由现金流指引为3.6亿美元，同比增长11% [7] - 预计2027年EBITDA将继续实现高个位数增长 [4] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度EBITDA增长由集输和压缩业务量增加驱动 [5] - 收购的HG Midstream资产增加了超过400个高经济性、未开发的位置，这些位置将立即参与2026年的开发、资本和基础设施项目竞争 [3] - 预计在2026年完成对收购的水务资产整合后，水务业务将在2027年随着开始为HG收购的土地上的位置提供服务而进一步增长 [7] - 干气资产部分的扩张资本将用于提高向下游多条长输管道的输送能力 [6] 各个市场数据和关键指标变化 - 收购的HG Midstream资产位于马塞勒斯页岩核心区 [3] - 公司投资于干气资产，以提高向多个长输管道的下游输送能力 [6] - 公司处于有利的地理位置，并有能力将天然气运输到墨西哥湾沿岸的液化天然气（LNG）设施 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司近期以11亿美元完成了对HG Midstream的收购 [3] - 该收购是公司投资组合的战略契合，并将遵循其“准时化”资本投资策略，以产生持续且可重复的自由现金流 [3] - 公司的有机增长战略，加上完全融资的、高增值的收购，使其能够建立在2025年创造的势头之上 [8] - 公司预计2026年将实施平衡的资本回报计划，包括债务削减和股票回购 [7] - 低杠杆率和债务削减使公司能够灵活运用资产负债表进行HG收购，这提高了税后增值，且无需股权融资 [8] - 公司预计其3台钻机、2个完井队的开发计划将持续提供增长动力，预计每日吞吐量增长约2亿立方英尺，并有望在2027年及以后继续推动EBITDA实现中高个位数增长 [12] - 对于关联公司Antero Resources（AR）的增长计划，公司预计自身无需额外资本支出，因为相关区域已具备主要干线、必要管道和水务设施，且很多是干气无需进一步处理 [14] - AR因其地理位置、通过AM拥有的运输选择权以及将天然气运往墨西哥湾沿岸LNG设施的能力，被认为是未来5-10年最能满足增长需求的公司之一 [14][15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司预计2026年将是EBITDA扩张、高资本效率，尤其是两位数自由现金流增长的又一年 [8] - 整合水务系统以及对干气资产的投资，为公司增长提供了高能见度 [4] - 公司能够以非常适度的资本预算实现增长，从而在2027年进一步扩大派息后的自由现金流 [4] - 公司预计2026年杠杆率将维持在3倍左右的较低水平 [8] 其他重要信息 - 2026年资本预算包括：常规的井连接和水务资本、压缩资产的建设和搬迁、高压集输干线以及整合水务系统的资本 [6] - 2026年指引已考虑收购和资产剥离的影响，贡献基于各交易的完成日期 [6] - 公司提供每股0.90美元的股息 [7] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于长期增长轨迹的展望，特别是在资产全面运营后，如果运行3台钻机和2个完井队的计划，增长会如何 [11] - 3台钻机、2个完井队的计划将持续提供增长动力，预计每日吞吐量增长约2亿立方英尺，因此增长将持续到2027年以后 [12] - 预计EBITDA增长将保持在中高个位数，类似于过去11年以及2025年和2026年的经验，并预计在2027年及以后也能产生此类增长 [12] 问题: 关于AR的增长计划及其对AM的影响，包括EBITDA增长和资本支出方面 [13] - 对于AM而言，除了已概述的资本预算外，AR的增长计划基本不需要额外资本，因为该区域位于公司核心产区，已拥有所有主要干线、必要管道和水务设施，且很多是干气无需进一步处理 [14] - AR因其地理位置、通过AM拥有的运输选择权、将天然气运往墨西哥湾沿岸LNG设施的能力，以及面对多个需求中心，被认为是未来5-10年最能满足增长需求的公司之一 [14][15]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司毛承保保费增长32%，调整后净利润增长62%，达到2.16亿美元，远超最初1.8亿至1.92亿美元的指引，调整后股本回报率为26% [4] - 第四季度，调整后净利润为6110万美元，同比增长48%，调整后每股收益为2.24美元，同比增长47% [22] - 第四季度毛承保保费为4.926亿美元，同比增长32%，净已赚保费为2.335亿美元，同比增长61% [23] - 第四季度调整后综合成本率为73.4%，上年同期为71.7%，全年调整后综合成本率为72.7%，上年同期为73.7% [23][28] - 第四季度年化调整后股本回报率约为26.9%，上年同期为23.1%，全年调整后股本回报率为25.9%，上年同期为22.2% [23][29] - 第四季度净投资收入为1600万美元，同比增长41.3%，全年净投资收入为5600万美元，同比增长56% [26][28] - 第四季度损失及损失调整费用为7090万美元，损失率为30.4%，上年同期为25.7% [24] - 截至第四季度末，股东权益达到9.427亿美元，净已赚保费与权益比率略高于1:1 [27] - 2026年调整后净利润指引为2.6亿至2.75亿美元，中点意味着约24%的增长和超过20%的调整后股本回报率 [18][30] 各条业务线数据和关键指标变化 - **地震业务**：第四季度同比下降2%，略低于此前低个位数增长的预期，主要受2024年第四季度一次性未赚保费转移影响，调整后本季度应有增长 [7] - **商业地震业务**：第四季度费率下降15%，竞争加剧，预计压力可能持续至2026年大部分时间 [8] - **住宅地震业务**：年末占地震总保费的58%，表现符合预期，新业务同比增长，旗舰产品的保费留存率高达97% [8] - **内陆水险及其他财产险**：第四季度同比增长30%，受夏威夷飓风产品的建筑商风险业务以及Neptune Flood合作带来的创纪录洪水险业务推动 [9] - **商业财产险**：所有风险、超额全国财产险和E&S建筑商风险业务的损失率均低于25% [10] - **意外伤害险**：第四季度毛承保保费同比增长120%，2025年末占公司总毛承保保费的20% [11] - **E&S一般责任险**：第四季度超额保单费率平均增长低双位数，主保单费率增长中高个位数 [12] - **专业责任险**：定价环境稳定，部分领域如杂项职业责任险、私营公司董责险和房地产经纪人错误与遗漏险有所改善 [12] - **医疗责任险**：技术费率增长接近35%，是公司目前承保的最混乱市场 [12] - **意外伤害险平均净限额**：第四季度平均低于100万美元，其中最大的E&S意外伤害险业务平均约为70万美元 [13] - **农作物保险**：2025年毛承保保费为2.48亿美元，超过最初2亿美元和最近修订的2.3亿美元指引，损失率低于80% [14] - **前端业务**：不再是战略重点，现有及未来前端合作将根据底层业务类别重新分类，不再作为独立类别报告 [15][16] - **保证与信用保险**：收购Gray Casualty & Surety后成为第五个产品类别，2025年按备考计算占公司总保费基础的6.5% [16] 各个市场数据和关键指标变化 - **全国布局**：公司在全国设有办事处和团队成员，拥有全国性业务版图 [6] - **夏威夷飓风和加州卡车货运**：有超过10%的待定费率上调 [10] - **大型E&S建筑商风险账户**：费率出现低个位数下降 [10] - **商业地震再保险**：1月1日续签的份额再保险合同风险调整后成本下降约15% [17] - **地震超额损失再保险**：续签的风险调整后成本下降超过15% [17] - **财产巨灾超额损失再保险**：预计6月1日续签时价格将下降10% [19][37] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **2025年四大战略重点**：整合与运营、审慎打造新的市场领导者、牢记偏好与规避、创造稳定收益，全年均得到执行 [5] - **实现Palomar 2X目标**：成功使2022和2023年队列的调整后净利润翻倍 [6] - **人才扩张**：团队增加至超过500名专业人员，涵盖承保、投资、理赔、数据和精算等部门 [5] - **收购整合**：成功整合First Indemnity of America和Advanced AgProtection，并于2026年1月底完成对Gray Casualty & Surety的收购 [5] - **新业务线拓展**：聘请Matt Deans启动并领导新的建筑工程实践，瞄准大型复杂基础设施项目市场 [11] - **农作物保险策略**：自2026年1月1日起，净保留额提高至50%，并计划支持保费增长超过30%，以实现5亿美元的中期目标和10亿美元的长期目标 [15] - **2026年四大战略重点**：利用规模促进盈利增长、打造独特投资组合、深化现有市场并开拓新机会、整合优化与执行 [19] - **人工智能部署**：正在全公司战略性地部署AI，专注于增强承保工作流程、投资组合优化、流程自动化和运营效率 [20] - **资本配置**：机会主义地考虑有机增长、提高自留额、股票回购和补强收购 [68][69] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **地震业务展望**：预计2026年将实现适度的保费增长和利润率扩张，即使商业压力持续 [9] - **再保险市场**：市场条件对再保险买家有利，预计财产巨灾计划的价格将进一步改善 [18] - **农作物保险前景**：预计2026年保费增长超过30% [15] - **意外伤害险策略**：通过专注于低且短的起赔点，并结合临时和份额再保险，以限制波动性 [13] - **前端业务演变**：前端市场已演变为需要参与风险承担，而非无风险收费业务 [84] - **长期盈利能力**：相信Palomar 2X目标在中短期内可实现，并能在业务结构变化的同时维持超过20%的股本回报率 [80][81] 其他重要信息 - **准备金政策**：意外伤害险约80%的准备金为已发生未报告准备金，远高于行业标准，体现了保守的资产负债表策略 [13] - **建筑工程业务示例**：承保了一项总额7600万美元的建筑工程风险，净自留额为400万美元，展示了强大的再保险支持 [43] - **Gray Surety收购细节**：收购于2026年1月31日完成，估计收购价为3.11亿美元，通过3亿美元定期贷款和手头现金融资，预计2026年将略有增值 [32] - **保费类别重组**：自2026年第一季度起，报告类别将变更为：地震、内陆水险及其他财产险、意外伤害险、农作物保险、保证与信用保险 [33] - **巨灾损失假设**：2026年指引中点假设了1000万美元的巨灾损失 [19] - **预期损失率**：预计2026年包含巨灾的损失率将在中高30%区间，综合成本率将在中70%区间 [31][51] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 农作物保险提高自留额对2026年收益的贡献 [35] - 农作物保险是较低利润率但稳定的业务，综合成本率通常在92%左右，每保留1亿美元保费（10个点）将增加约800万美元的税前利润 [36] 问题: 再保险成本假设的10%下降是基于风险调整还是绝对金额 [37] - 是基于风险调整后的下降，假设同类风险暴露下降10%，同时考虑了地震业务的适度增长和风险暴露扩大 [37] 问题: 新招聘的承保团队对2026-2027年保费增长的预期贡献 [40] - 增长预期取决于具体市场，新招聘人员将得到全面的再保险解决方案支持，并以适中的限额开始，公司采取审慎扩张策略 [41][42][43] 问题: 第四季度住宅地震业务增长情况及2026年展望 [45] - 住宅地震业务约占总地震业务的60%，预计将实现高个位数至双位数增长，以抵消商业地震业务的减速，并预计利润率将扩大 [45][46] 问题: 2026年预期损失率上升的原因 [47] - 损失率上升与公司2-4个点的预期恶化一致，主要受农作物保险业务增长及自留额从30%提高至50%的影响，该业务本身损失率较高（约80%） [48][49][50] 问题: 再保险成本下降10%的假设是否保守 [53] - 10%的下降假设略低于第一季度实际降幅，但作为指引中点假设是合适的，存在 outperformed 的可能 [53] 问题: 意外伤害险业务构成及承保方式 [57] - 业务主要由E&S意外伤害险（一般责任险）和专业责任险构成，大部分为超额和主保单一般责任险，公司保持严格承保纪律，平均净限额低，并利用再保险进行验证 [58][59][60][63] 问题: 续签的商业地震再保险是否购买了额外限额 [67] - 续签的是商业地震份额再保险合同，并购买了少量额外限额，大部分额外限额将在6月1日购买 [67] 问题: 资本配置的优先顺序 [68] - 资本配置将是机会主义的，包括有机增长、提高自留额、股票回购和补强收购 [68][69] 问题: 商业地震费率压力的趋势 [72] - 商业地震费率自2025年第二季度开始疲软，预计还有几个季度压力将持续，2026年上半年压力将更为明显 [72][73] 问题: 农作物保险自留额未来是否会超过50% [74] - 50%不是上限，但需权衡资本配置，在达到5亿美元保费门槛后会重新评估 [74][75] 问题: 业务组合变化是否会导致股本回报率下降 [79] - 公司相信Palomar 2X目标在中短期内仍可实现，能维持超过20%的股本回报率，业务多元化有助于更有效地利用资本和投资杠杆 [80][81][82] 问题: 前端业务的前景 [84] - 前端业务不再是战略重点，市场已演变为需要参与风险承担，公司更倾向于支持现有关系并专注于内部业务和项目 [84][85] 问题: 2026年指引中巨灾超额损失再保险的起赔点 [89] - 假设起赔点与到期水平相同，风灾自留额约为1200万美元，地震自留额略高于此 [89] 问题: 建筑工程业务是否需要新的分销关系 [90] - 可以借助现有分销关系，也会带来新的关系，新聘负责人Matt Deans在传统经纪公司有深厚人脉 [90][91] 问题: 意外伤害险份额再保险的当前及计划自留额 [92] - 意外伤害险份额再保险已续签，自留额与上年持平，锁定12个月，平均净限额通常低于100万美元 [92][93]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度调整后收益为1160万美元或每股0.28美元，2025年全年调整后收益为3880万美元或每股0.95美元 [11] - 2025年第四季度MR油轮平均日租金为25，300美元，2026年第一季度迄今为29，100美元，已预订50% [10] - 2025年第四季度化学品油轮平均日租金为19，900美元，2026年第一季度迄今为20，800美元，已预订30% [10] - 公司现金盈亏平衡点为每天11，700美元，若不包括资本支出则为每天10，800美元 [10] - 本季度报告EBITDA为2700万美元，全年为9500万美元 [13] - 公司宣布季度现金股息为每股0.09美元，符合将调整后收益的三分之一用于分红的政策 [11] - 公司完成了一项重大的干船坞周期，并进行了显著的性能升级 [11] - 公司去年购买的3艘现代化、高燃油效率的MR油轮价值已上涨15% [11] - 公司预计2026年船队资本支出将大幅减少至约500万美元，而2025年为3000万美元 [25] - 公司拥有一个35000万美元的完全循环信贷额度，并完全赎回了剩余的3000万美元优先股 [29] - 作为经验法则，平均日租金每增加10，000美元，公司年收益将增加近每股2美元 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 - MR油轮业务：第四季度平均日租金为25，300美元，第一季度迄今为29，100美元 [10] - 化学品油轮业务：第四季度平均日租金为19，900美元，第一季度迄今为20，800美元 [10] - 化学品油轮升级货舱涂层后，某些航次实现了每日高达6，000美元的租金溢价 [26] - 一艘化学品油轮在近一年时间里几乎始终保持满载，实现了每日22，700美元的租金 [26] - 公司82%的业务暴露在现货市场，同时通过选择性、高质量的定期租船合同来增强收益质量 [11][29] - 近期，公司以每日26，000美元的租金将一艘2013年建造的MR油轮签订了为期1年的定期租船合同 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球超过16%的油轮船队目前受到制裁，约30%的全球船队（且数量在增长）在主流贸易之外运营，这收紧供应并提高了合规船队的利用率 [15] - LR2型油轮正退出清洁产品贸易，转向原油市场，今年另有10%的LR2船队从事原油贸易 [16] - MR船队平均船龄接近15年，是本世纪以来最老的船队 [17] - 接近拆解窗口的MR船队规模是目前订单量的4倍 [17] - 欧盟禁止俄罗斯柴油以及源自俄罗斯原油的成品油，导致原本来自土耳其的成品油流被美国货物取代，相对航程长度增加了三倍多 [15] - 委内瑞拉事件已开始将现有委内瑞拉原油转向美国墨西哥湾，若恢复对美出口，将使该贸易所需的阿芙拉型油轮需求增加四倍 [16] - 加利福尼亚州最近关闭的两家炼油厂，增强了来自东部大型炼油厂的产品套利，导致大量长途跨太平洋航程 [32] - 中国贸易总额在过去二十年增长了四倍多，去年达到6.4万亿美元，其中与美国贸易份额从15%降至9%，与东盟国家贸易份额从10%增至17%，与全球南方贸易份额从约30%增至约40% [44] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是成为全球成品油和化学品油轮的所有者和运营商，专注于抓住精炼石油产品和更复杂化学品货物重叠领域的机会 [19] - 资产灵活性是核心战略优势，船队设计可适应广泛的复杂货物和区域市场 [20] - 公司整合了备受推崇的交易平台，是一个完全整合且协调一致的公司 [19] - 公司拥有长期资本配置政策，与战略、跨周期方法以及创造长期价值相匹配 [19] - 公司注重创新，从提高船舶和机械效率的升级，到人工智能驱动的航程优化工具和日常业务流程 [19] - 公司保持最佳的企业治理标准，并再次在韦伯公司治理记分卡中被评为顶级油轮公司 [38] - 公司通过部署先进的船体涂层、传感器和及时的水下船体清洁，保持船舶性能处于最佳四分位 [34] - 公司正在试用自主船体清洁机器人，预计回报率在60%-70%之间 [35] - 公司利用最新的人工智能驱动技术优化航程，该系统持续产生显著节省，回报率超过100% [36][37] - 公司在岸上同样采用人工智能，选择性试用和整合最有前景的工具以增强组织能力 [37] - 公司拥有多元化和国际化的董事会，具有健全和健康的辩论文化 [39] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 潜在市场条件持续非常有利，除了强劲的吨海里需求外，还存在相当大的中断和非常强劲的收益环境 [9] - 租金目前正朝着盈亏平衡点三倍的水平攀升 [10] - 炼油厂错位是一个持久趋势，炼油和石化产能东移，同时西方地区供应收紧，推动买家寻找更远的出口枢纽，延长航程，驱动吨海里需求并提高船队利用率 [14] - 最新的长期预测指出，对能源安全的关注增加，能源转型放缓，强化了对石油需求持续的预期 [14] - 有利的利润率和不断上升的石油消费正在推动高炼油厂开工率 [14] - 不断演变的地缘政治中断继续重塑贸易路线并延长航程距离 [14] - 制裁执行的加强正在收紧供应并使合规船队受益 [15] - 油轮行业受到严格的安全、环境和监管审查，以及国际法律和大型石油公司客户的高合规标准，老旧油轮越来越被顶级租船方边缘化，利用率下降 [18] - 地缘政治风险在今年的世界经济论坛风险认知调查中排名第一和第二，地缘政治的复苏为投资者和公司管理层创造了更复杂的运营环境 [42] - 人工智能是一项变革性技术，将推动广泛行业的显著生产力提升，但也存在资本错配和资本损失的风险 [45] - 融资环境可能会变得明显更加严峻，美国联邦政府从现在到2030年可能需要发行22万亿至27万亿美元的债券，加上再工业化、人工智能相关资本支出和基础设施更换需求，资本需求巨大 [49] - 市场状况非常积极，公司强大的财务基础和敏捷组织使其能够有效应对变化并抓住机遇 [54] - 纪律和治理是公司的基础，继续指导决策 [54] - 公司将继续对市场变化和机会做出反应，继续推动运营绩效，并在长期战略指导下做出负责任的资本决策 [55] 其他重要信息 - 公司刚刚完成了一个重大的干船坞周期，影响了近一半的船队，因此2026年和2027年的干船坞作业非常有限，仅占两年船队总数的约10% [25] - 由于资产质量和海陆团队的持续密切协调，公司全年实现了近乎完美的在租可用性 [25] - 公司从三个关键地点（休斯顿、爱尔兰、新加坡）高效覆盖其广阔的商业领域 [30] - 公司团队和船队能够处理从主流成品油到更复杂的化学品货物等多种货物 [30] - 一艘船在136天期间实现了每日超过32，000美元的租金 [32] - 另一艘船在117天期间实现了每日32，000美元的租金 [32] - 燃料是最大的支出，通常占航程成本的三分之二左右 [34] 问答环节所有的提问和回答 问题: 考虑到资产价值已开始上涨，公司如何看待未来的资本配置？是将资本投入使用还是保持观望？ [57] - 公司以非二元方式看待资本配置，同时考虑所有维度，价值已大幅上涨，目前出售2013/2014年建造的船舶价格与不到一年前购买2017年船舶的价格相同，相当于获得了4年多的船龄优势，现有船队燃油效率高，能在当前收益环境中发挥优势，并可在公司运营很长时间，公司对现有船队感到满意，但市场不会总是直线移动，需要耐心并在各种吨位来源中寻找价值点，新造船市场交付期较远，公司倾向于保持市场不可知论，确保资本决策无论市场如何都能使公司受益 [58][59] 问题: 公司对MR新造船市场感觉如何？是否有兴趣？ [60] - 公司自2013年以来未参与新造船市场，最后一艘新造船于2015年交付，公司发现在非常活跃和流动的二手市场中有巨大价值，公司持续监控不同资产类别和船龄的价值比较，并密切关注最具吸引力的价值曲线，具体取决于机会，公司紧密关注所有市场动态，并已证明能够迅速、谨慎地做出反应 [61] 问题: 关于人工智能和回报的评论，是指投资回报率（ROI）还是资本回收（return of capital）？ [63] - 存在许多投资者可能根本无法收回资金的风险，但总体而言，系统层面的收益将是巨大的，然而经济利益和市场表现常常会出现分歧 [65] - 补充：不同公司有不同的AI策略，公司很早就决定成为AI的熟练采用者，因为这样可以获得有保证的回报，并且通常采用订阅模式，资本支出很少，如果技术未达预期，可以随时停止使用，因此对公司而言，问题更多在于是否满足部署现金流时的高回报预期，而不是资本回报率 [66][67] 问题: 关于中国的债务数据，是否包括地方和省级债务，还是仅指国家债务？ [69] - 幻灯片上的数据是国家债务，但现实是许多国家都有隐藏的债务来源 [69] 问题: 考虑到美国国债大量发行、企业债务到期以及大型企业巨额资本支出，公司如何看待今年的资本结构？ [72] - 公司始终致力于建立能够在看到价值机会时采取行动的资本结构，并维持广泛的多元化资本来源网络，公司利用了传统航运银行的回归，获得了循环信贷能力，从而摆脱了亚洲高杠杆的租赁结构，维持跨领域和不同债券市场的网络，使得在有机会时能够结合不同层次的最优资本结构进行投资，而在中间时期进行简化也有其优点，例如上一季度赎回优先股，优先股在2021年需要更多资产负债表支持时是很好的资本，但在以更低利率进行再融资后，赎回优先股使每日现金盈亏平衡点降低了约100美元 [73][74][75] - 补充：这是一个纪律性强的公司会获得青睐的世界，这是公司在整个周期中一直非常谨慎做的事情之一 [76] 问题: 公司如何持续找到新的船舶效率投资？如何决定是投资效率还是购买船舶？ [77] - 公司已经部署了许多效率投资，但考虑到其他工业部门取得的成就以及这些技术的船舶适用性，航运领域仍有巨大的发展空间，公司是首批在整个船队安装星链的公司之一，拥有带宽进行数据交换、岸上分析和反馈指令，前沿技术将继续推进，这并不妨碍公司做其他事情，这些投资往往是离散的、回报快的项目或按使用付费的服务模式，因此可以多管齐下，创新是公司文化的核心，公司将继续取得进展 [77][78] 问题: 应该如何看待委内瑞拉和伊朗的当前局势？ [79] - 公司通常避免给出政治或地缘政治意见，但这无疑增加了额外的波动层，改变了商品定价和套利机会，从而影响了运费率，每当贸易路线被撤销或重绘，或者某些供需区域退出并由其他区域替代时，都会直接使油轮受益，委内瑞拉的原油来源或目的地已经重组，影响了相应的原油运输市场，中东的运输市场已经波动，这只是在现有几层需求之上又增加了一层 [80][81] 问题: 市场遗漏了什么？公司认为哪些方面未被充分理解或重视？ [82] - 这又回到了需求的层次性，就像剥洋葱一样，剥不完，公司有许多已经存在一段时间的主题，如俄罗斯原油的转移、红海航线、东西方错位，以及炼油格局的演变，从北大西洋几乎双向贸易，到早期的三角贸易，再到如今活跃的远距离三角和组合贸易，巴西目前也有很多动态，涉及原油流入流出、乙醇流入流出以及成品油，这些可能没有完全进入公众讨论的范围，但仍在继续，总体而言，公司指导第一季度迄今50%已预订的日租金约为29，000美元，市场进入第一季度下半场，拥有如此多不同的需求和复杂性层次，很难看到巨大的负面意外 [84][85][86] - 补充：市场非常紧张，一周开始时美国墨西哥湾的租金可能在2万美元中段，但一周内可能涨到3万、4万、5万美元，团队除非租到更高的价格否则不会满意，当在世界不同地理区域看到这种情况时，就能感受到这种内在的紧张性，如果能抓住这种波动性，将非常有利 [87] 问题: 如果俄乌战争结束，会有什么影响？欧洲将如何应对俄罗斯的产品流动？市场是否会因此发生重大变化？ [89] - 市场显然会发生变化，只要变化就是积极的，很难说新的最终状态会是什么，因为禁运是欧盟的禁运，欧洲内部各国政府也有不同的观点和声音，目前全球政治有很多动态，公司怀疑是否会直接回到过去的样子，同时，最便宜原油的经济性将始终占上风，但也不应低估，许多新的贸易路线已经建立，新的贸易关系已经形成，一旦人们开始做生意，往往会继续下去，因此肯定会有变化，如果直接恢复到原状，那将对吨海里需求不利，但考虑到大西洋上来自西非出口、巴西运输、东西方流动以及加利福尼亚炼油系统的新贸易参与者的出现，直接恢复原状的可能性极低，所以变化是肯定的，但不一定是向坏的方向变化 [89][90] 问题: 定期租船市场，演示材料中相关内容比往常多，这如何融入公司策略？这说明了公司怎样的预期？ [91] - 这是一种投资组合方法，就未来一年的收入天数而言，仍有82%的市场敞口，因此公司仍然是主要的现货市场参与者，这是有充分理由的，公司不希望这被误解为完全的风险规避举措，但公司总是喜欢从整个投资组合的角度来看待所做的事情：购买船舶、锁定一些高质量的长期期租，与顶级石油巨头以坚实的租金签订多年期合同没有问题，当然，这也使公司能够在一部分投资组合锁定收益可见性的情况下，在另一端承担更多风险，正如公司不久前所展示的，去年公司有一艘仍在期租的船，公司延长了一年租约，然后以更高的租金转租出去，在完全背对背条款下锁定了200万美元利润，毫无风险，这是公司持续进行并将收益组合视为真正投资组合的事情 [92][93]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度运营资金（AFFO）每股为0.45美元，全年AFFO为每股1.78美元，较2024年增长2.9% [21] - 第四季度现金租金收入为6750万美元，较去年同期增长11.1% [22] - 截至季度末的年化现金租金为2.642亿美元，加权平均五年期现金租金年增长率为1.5% [22] - 全年现金一般及行政费用为1800万美元，处于指导范围下限，占全年现金租金收入的6.9%，低于前一年的7.1% [22] - 2026年现金一般及行政费用指导范围为1920万至1970万美元 [23] - 第四季度净债务与调整后EBITDA之比为4.9倍，若剔除远期股权余额则为5.1倍，连续第六个季度低于5.5倍，处于公司5-6倍杠杆区间的底部 [18] - 公司拥有超过2.2亿美元的流动性空间，在达到5倍杠杆之前仍有大量空间，达到6倍杠杆之前空间更大 [19] - 固定费用覆盖比率保持健康，为4.8倍 [20] - 98%的债务为固定利率，混合现金利率为4% [20] - 第四季度租金覆盖倍数为5.1倍，在净租赁行业中保持最强水平之一 [5] - 第四季度基础租金收取率为99.5%，全年为99.8% [24] - 投资组合入住率保持强劲，为99.6% [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度收购了30处净租赁物业，加权平均租期为10年，收购成本9500万美元，混合资本化率为7%，较上一季度扩大20个基点，是2025年最高的混合资本化率 [11] - 2025年全年收购了105处物业，总成本3.18亿美元，混合资本化率为6.8%，平均每处物业成本300万美元 [11] - 2025年总投资额较2024年增长20%，完成了53笔独立交易，未依赖大型投资组合交易 [12] - 核心主力租户Olive Garden、LongHorn和Chili's合计占投资组合租金收入的51%以上 [6] - Chili's在截至2025年12月的季度同店销售额增长9%，两年销售额增长达43% [5] - Olive Garden和LongHorn在截至2025年11月的季度同店销售额分别增长近5%和6% [6] - 投资组合持续多元化，休闲餐饮以外的租金收入占比达37%，包括汽车服务（13%）、快餐店（11%）和医疗零售（10%） [8] - 公司收购了首家Sprouts杂货店和首家United Rentals设备租赁物业，标志着向新品类扩张 [13] - 2025年到期的41份租约中，95%目前仍有租户占用，包括高续租率和两处快速转租给新租户的物业 [24] - 2026年到期的租约从年初占年化基础租金（ADR）的2.6%降至1.5% [24] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司平台拥有1325份租约，自成立以来累计收购了23亿美元的物业，并向股东支付了超过10亿美元股息 [3] - 当前对Bahama Breeze品牌的风险敞口仅为10处物业，占基础租金的1.3%，平均每处物业租金为34.1万美元 [6] - 这些Bahama Breeze物业剩余租期至少1.7年，Darden将继续支付租金、税费、保险等所有费用 [7] - 公司曾在2016年和2018年以4.75%-5%的资本化率出售了两处高租金的Bahama Breeze物业，这使公司对该品牌的租金敞口减少了200万美元，相当于当前潜在敞口的约35% [8] - 公司投资组合对问题零售板块（如影院、药店、高租金洗车店、体验式零售）的敞口为0 [5] - 2020年和2025年均未产生坏账费用 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是通过保守且深思熟虑的资本配置来推动股东价值，专注于由信用良好租户占用的优质房地产，不因追求规模或扩大投资利差而牺牲质量 [3][4] - 收购策略聚焦于中型交易（500万至2000万美元），构建极其分散和精选的投资组合，2025年未进行任何大型投资组合交易 [4][12] - 持续评估新的零售类别以扩大投资渠道，评估标准包括业务和人工智能韧性、信用良好租户的可获得性、房地产质量和相对定价吸引力 [9] - 自2024年第三季度以来，过去18个月收购的5.2亿美元物业（171栋建筑）中，85%仅通过股权融资，股权融资定价具有吸引力，并结合了低利率定期贷款 [9] - 公司资产负债表目前股权比例过高，净杠杆率接近5倍 [9] - 公司现在能够以4.5%-5.5%范围内的票面利率进入更有利的债务资本市场，具体取决于结构和期限 [10] - 公司拥有3.5亿美元循环信贷额度全额可用，流动性充足 [18] - 债务到期情况良好，在行使延期选择权后，2026年12月之前没有债务到期，届时将有5000万美元私募票据到期 [21] - 公司认为其公开市场估值与近期出售的净租赁物业的混合资本化率相比存在巨大差距，其底层资产价值更高 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为，尽管大型净租赁资产包的竞争加剧，但其商业模式能够规模化并找到有吸引力的增长机会 [4] - 对进入2026年的形势感到定位良好，杠杆率低，拥有充足的干火药以应对可能出现的机会 [10] - 对当前定期贷款市场的状况感到鼓舞，几年前该市场更为受限 [19] - 预计2026年将是另一个多元化程度提高和平台能力扩展的强劲年份 [16] - 在目前环境下，鉴于公司的干火药和债务资本成本，预计不会放缓投资步伐 [75] - 预计2026年将有充足的外部收购机会，基于当前的资本化率，预期健康的投资利差和年度增长 [75] 其他重要信息 - 公司庆祝上市十周年，从仅有4名员工、418处租给单一租户的物业，发展为拥有44名团队成员和1325份租约的平台 [3] - 去年第三季度，公司从循环信贷和定期贷款的利息支出中移除了10个基点的SOFR信用利差调整，此举每年对FFO产生约60万美元的积极影响 [20] - 公司引入了一张新的演示文稿幻灯片，对比了其当前隐含资本化率与近期出售的净租赁物业的混合资本化率，以显示其资产价值与股价之间的差距 [25] - 公司团队将于3月10日和3月17日当周分别在洛杉矶和芝加哥进行非交易路演 [75] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于进入United Rentals和设备租赁户外存储市场的看法，市场规模、竞争以及资本化率比较 [27] - 管理层认为该领域具有吸引力，价值在于土地残值，如果谨慎进入可以获得良好的成本基础，有信用良好的租户，且新址获取许可困难，现有站点具有护城河效应，市场总规模巨大且具有防御性，资本化率合理 [28] - 公司已关注该领域很长时间，将继续推进此战略，目前已有专注于该领域的玩家 [28] - 关于市场规模，管理层认为相对于公司规模而言是巨大的 [29] 问题: 关于Bahama Breeze剩余敞口的细节，租金水平是否与市场持平，以及剩余物业数量 [30] - 管理层确认将有几处物业转换为其他Darden品牌，可能有一处与Darden交换其他物业，另有几处将在约一年半后收回并重新出租 [32] - 对这些站点的兴趣非常高涨，站点地理位置优越，管理层在租金预估上持保守态度，正在筛选大量有意向的租户 [32] 问题: Bahama Breeze资产的表现，转换后租金是否相同，以及提前收回的资产是否存在正面的市场租金调整机会 [36] - 管理层预计不会产生任何损失，Bahama Breeze品牌市场扩张有限，部分物业将转换为其他Darden品牌，由于现有租约，租金率预计不会改变，但将获得具有更高平均单店销售额的新品牌门店 [37] - 对于将收回的几处物业，尽管为时尚早，但管理层对重新出租感到乐观，并强调这只是1325处投资组合中的少数物业 [37] - 补充指出，Darden的转换计划受物业限制条款、附近其他租户和购物中心本身的约束，但过去一周来自其他租户的补位需求非常强劲 [38] 问题: 关于资产负债表管理，在杠杆率接近5.5倍或6倍上限时，是否会因股权成本问题调整策略 [39] - 管理层表示公司在资本配置上很自律，不过度冒险收购 [40] - 目前有很长的跑道，可以通过低杠杆、低成本且易于获得的融资进行增值收购，而几年前融资并不容易获得 [40] - 公司债务到期问题很小，股票价格疲软但资产净值支撑坚实，目前提供了真正的价值 [40] 问题: 对Red Lobster的风险敞口情况 [43] - 管理层表示该品牌较之前的所有权时期表现好得多，公司持有的门店主要采用主租约形式，在重组时租金得到确认，对此感到相当满意 [44] 问题: 多元化战略中希望避免进入的领域或其他感兴趣的领域 [45] - 管理层强调会避开演示文稿中列出的板块，专注于平衡房地产和信用的方法，并选择经历过周期的行业 [45] - 举例说明不会投资2000万美元的匹克球场设施、900万美元的洗车店或位于偏远地区的企业总部，因为后者在租约续签时风险很高 [45] - 公司采取比同行更平衡的方法，过去十年的信用表现是最好的证明 [45] 问题: 对接近6倍杠杆上限的实际舒适度，如果市场只提供这种选择以执行2026年增长计划 [48] - 管理层认为达到6倍还有相当距离，在需要考虑该问题之前，还有约2亿美元的收购空间 [49] - 自成立以来公司一直保持相同的杠杆上限，但从未接近过，这一记录很有说服力 [49] 问题: 2027年到期的早期Darden租约的潜在市场租金调整或回收率 [50] - 管理层指出这些租约包含多个五年续约选择权，租金按1.5%增长，预计绝大多数将按1.5%的合同选项续约 [50] 问题: 是否会考虑处置部分估值在5%中低段至6%低段的资产，回笼资金再投资于收益率和增长更高的资产以提升多元化 [54] - 管理层表示这始终是一个选项，但过去很少这样做，此前曾以极高价格出售过高租金的Bahama Breeze资产 [54] - Darden资产质量非常高且难以替代，其交易价格强劲有因，Darden公司市值250亿美元，信用违约互换利差类似G7国家，因此难以放弃 [54] - 根据房地产投资信托基金规则，不能随意单处出售物业，这是一个选项但并非主要策略 [55] 问题: 第四季度出现罕见减值的原因 [56] - 减值源于一处位于阿拉巴马州的快餐餐厅物业，该物业是公司成立初期购买的，一直难以重新出租，这是一个小型物业，在投资组合1320处物业中仅此一处 [56] 问题: Red Lobster物业是否都是土地租约，以及租金水平 [58] - 管理层确认这些物业是主租约，且租金刚刚得到确认，并指出问答中过度关注了非实质性的信用问题，强调2026年公司将有实质性的增值增长 [58] 问题: 如何扩大在杂货店等需要更大投资规模的领域的业务 [61] - 管理层表示，方法与进入医疗零售和汽车服务领域类似，即前期进行大量研究，收购时保持保守，随着在市场中的活跃度增加，交易流也会增加 [61] - 需要对不同物业类型的特性保持敏感，由于一直保持谨慎，公司的信用结果良好 [61] 问题: 计划直接与杂货商合作还是利用购物中心联系人扩大规模 [62] - 管理层表示采取不可知论的采购方式，包括直接采购、与品牌方进行售后回租重复交易等，会考虑所有可能的渠道 [63] 问题: 当前是否存在不符合投资标准的领域，或在任何方面有所收缩 [64] - 管理层表示，只要符合承销标准，就会继续推进，公司对收购标的经过深思熟虑，不抱有“先买入，若表现下滑再高价卖出”的想法，过去虽有修剪但规模很小，这反映了对所购资产充满信心 [64][65] 问题: 过去几年中，直接与开发商交易、未通过经纪人的交易金额占比，以及这是否带来更好收益 [69] - 管理层认为回报率相似，成熟的大型品牌了解其物业交易价格，重复性的售后回租交易可能因使用现有文件或熟悉流程而更便捷，但直接发起售后回租并无显著优势 [70][72]

财务数据和关键指标变化 - 2026财年第三季度收入创纪录，达到1590万美元 [8] - 季度营业亏损为15.3万美元，较上年同期的160万美元营业亏损大幅改善 [8] - 季度净亏损为15.4万美元，或每股基本和摊薄亏损0.01美元，上年同期净亏损为160万美元，或每股亏损0.06美元 [8] - 季度调整后EBITDA创纪录，达到280万美元，上年同期为-67万美元 [8] - 季度末现金及现金等价物为340万美元，资产负债表上无债务 [9] - 毛利率（成本占收入比）持续改善，部分得益于一次性收益 [33] - 销售、一般及行政费用（G&A）预计短期内将维持在当前水平，主要由股权激励驱动 [39] 各条业务线数据和关键指标变化 - Podroll（动态广告市场）收入环比增长超过5% [7] - 与Dr. Phil的Envoy Media Company合作，推出以全新每日Dr. Phil Podcast为锚点的原创自有内容网络 [5] - 与LadyGang续签多年协议，该节目已播出10年、1000集，累计下载量超过3亿次 [5] - The Dr. Gundry Podcast表现突出，累计下载量达1800万次，共548集 [6] - 续签The Adam Carolla Show多年协议，该节目现已加入SiriusXM的Megyn Kelly频道 [6] - 续签Bitch Bible、Some More News和The Prosecutors，并通过多年协议收购For Your Amusement [6] - 与AI驱动的listener.com建立多年合作伙伴关系，增强数据和受众智能能力 [6] - 原创IP Varnamtown被派拉蒙收购用于流媒体项目开发 [7] 各个市场数据和关键指标变化 - 广告收入增长是营业亏损改善的主要驱动力之一 [8] - 与亚马逊的R19交易是公司最大的交易之一，帮助实现收入渠道多元化、提高效率并降低成本 [18] - 与Pluto TV建立了长期合作关系，并正在讨论开发Pluto TV播客 [19] - 通过LiveOne的B2B交易，当应用接入合作伙伴平台（如运营商、零售商）时，播客内容能触达超过5000万的新受众 [25][26] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司定位为垂直整合的纯播客平台，结合人才开发、内容创作、分发、分析、货币化和运营效率 [4] - AI工具包（包括FlightPath、Booster、Adobe Audition、PodEngine、Magellan AI、Opus Pro）持续增强业务各方面性能 [4] - 战略重点从传统播客分发扩展到真正的多平台自有媒体，强化其作为内容网络而不仅仅是播客发行商的地位 [5] - 专注于打造超越单个播客节目的持久资产，包括技术、人才、关系和自有媒体战略 [10] - 通过长期人才续约、自有内容战略和Podroll增长，推动公司进入更高收入层级 [7] - 原创IP（如Varnamtown）向电视和电影的二次窗口授权，以及与人才共同拥有的产品，是改变行业动态的重要部分 [37] - 播客现场演出市场正在爆炸式增长，为公司带来额外收入和更高利润率的机会 [38] - 行业竞争依然存在，有公司以低利润率争夺交易，但公司坚持做对自己有利的明智交易 [55] - 公司同时关注单个节目的收购和整个播客网络的并购机会，目前正与几家（包括规模大于和小于自己的公司）深入洽谈 [59] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为公司凭借AI驱动的基础设施和不断增长的自有及原创内容组合，在2026财年及以后将持续增长中处于非常有利的地位 [10] - 广告主支出仍在增加，行业报告显示持续增长并创下纪录，大品牌（如亚马逊、Progressive、State Farm）正将预算转向播客领域 [60] - 技术、投资回报率和归因分析让广告主能够有效衡量效果，而不再是盲目投放 [60] - 2026年1月新推出的播客数量超过去年同期，这被视为行业健康的积极信号 [55] - 对于2026财年第四季度，管理层指出，从日历年角度看，第四季度通常是广告收入支出最大的季度，而进入新年后的一季度（1月、2月）广告收入通常会放缓，这是媒体行业的常态 [48] - 预计调整后EBITDA将在未来几个季度持续并缓慢攀升 [54] 其他重要信息 - 公司控股股东LiveOne正在积极回购股票，近期购买了65.7万股，并计划在获得律师批准后继续大幅增持 [67] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: Dr. Phil播客的初期表现和广告主反应如何？[13] - 回答: Dr. Phil的节目表现良好，他本人也参与了其他大牌播客进行宣传，为增长做好了准备。广告主对此感兴趣并希望了解更多，公司正在准备包含播客、YouTube、电视发行等在内的更大规模整合方案进行市场教育 [13][14][15][16] 问题: B2B交易对当前业绩的影响以及未来展望？[17] - 回答: 与亚马逊R19的交易是最大的交易之一，帮助公司多元化广告销售渠道、提高效率并获得了更高的最低保证金保证。与Pluto TV的合作也在深化。通过LiveOne的B2B交易，当应用接入合作伙伴平台时，公司的播客能触达海量新受众，虽然这部分收入目前未计入。新的B2B交易中也在讨论内容开发，包括为合作伙伴创建播客内容 [18][19][20][23][25][26] 问题: 销售成本下降的原因是什么？是否受一次性项目（如Varnamtown出售）影响？[31] - 回答: 毛利率本季度有所改善，部分原因是团队的努力带来了持续提升，此外也包含来自季度内某些销售项目的一次性收益 [33] 问题: Varnamtown项目何时能面向消费者？[35] - 回答: 具体日期未知，但合作伙伴已投入大量资金（约150-200万美元）获得期权。如果项目在流媒体平台获得绿灯，可能为公司带来数百万至数千万美元的收入，且无额外成本。公司共有15个类似IP项目在推进中，即将为其中2个进行市场推广 [35][37] 问题: 成本趋势如何？销售成本占比是否会回升？[39][40] - 回答: 销售、一般及行政费用（G&A）预计短期内维持当前水平。销售成本占比（剔除一次性项目）预计将回归到正常化水平，并可能随着合同谈判的改善而略有提升。类似Varnamtown的一次性收益项目未来会不时出现 [39][40][41] 问题: 股权激励如何分摊？[42] - 回答: 部分股权激励计入销售成本。具体而言，本季度约有140万美元来自销售成本 [42][44] 问题: 为何第四季度指引显示增长显著减速？[45] - 回答: 从日历年的角度看，第四季度（假日季）通常是广告支出最大的季度，而随后的一季度（1月、2月）广告主通常会放缓并重新评估预算，这是媒体行业的典型季节性模式。公司预计第四季度业绩仍将超过去年同期 [48][49] 问题: 调整后EBITDA转正是否由一次性项目驱动？未来展望如何？[53] - 回答: 本季度的一次性项目并非调整后EBITDA的全部驱动力。公司预计调整后EBITDA将在未来几个季度持续并缓慢攀升 [54] 问题: 人才市场环境如何？是买方市场吗？[55] - 回答: 行业竞争依然存在，有公司以低利润率争夺交易。公司坚持做明智的交易，并持续关注播客网络和单个节目的并购机会。现有成功节目的关系也在不断扩展，推出新节目或板块 [55][56][57][59] 问题: 广告主支出环境和驱动因素？[60] - 回答: 广告主支出仍在增加，大品牌正将预算转向播客领域。技术、投资回报率和归因分析让广告主能够有效衡量效果 [60][61]

财务数据和关键指标变化 - 2026财年第三季度收入创纪录，达到1590万美元 [8] - 季度营业亏损为15.3万美元，较上年同期的160万美元亏损大幅收窄 [8] - 季度净亏损为15.4万美元，合每股亏损0.01美元，上年同期净亏损为160万美元，合每股亏损0.06美元 [8] - 季度调整后息税折旧摊销前利润创纪录，为280万美元，上年同期为-67万美元 [8] - 季度末现金及现金等价物为340万美元，资产负债表无债务 [9] 各条业务线数据和关键指标变化 - PodRoll（动态广告市场）收入环比增长超过5% [7] - 与Dr. Phil的Envoy Media Company合作，推出以全新每日Dr. Phil播客为锚点的原创内容网络 [5] - 与LadyGang续签多年协议，该播客已运营10年，播出1000集，下载量超过3亿次 [5] - The Dr. Gundry Podcast累计下载量达1800万次，共548集 [6] - 续签The Adam Carolla Show、Bitch Bible、Some More News、The Prosecutors，并收购For Your Amusement [6] - 与AI驱动的listener.com达成多年合作伙伴关系 [6] - Paramount收购了公司的原创IP Varnamtown，用于流媒体项目开发 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司定位为垂直整合的纯播客平台，结合人才发展、内容创作、分发、分析、货币化和运营效率 [4] - AI工具包（Flightpath、Boostr、Adobe Audition、Pod Engine、Magellan AI、Opus Pro）持续提升业务各方面表现 [4] - 与Dr. Phil的战略合作标志着公司从传统播客分发商向真正的多平台自有媒体内容网络转型 [5] - 专注于打造超越单个播客标题的持久资产，包括技术、人才关系和自有媒体战略 [10] - 通过AI基础设施和不断增长的自有及原创内容组合，为持续增长做好定位 [10] - 公司认为自己是思想领导者和游戏规则改变者，提供包括社交媒体、视频、音频、播客和电视分销在内的综合方案，这是行业首创 [15][16] - 原创IP（如Varnamtown）的二次开发（电视、电影）以及与人才共同拥有的产品，是改变行业动态的重要部分 [42] - 播客现场演出市场正在蓬勃发展，为公司带来额外收入和更高利润率的机会 [43] - 公司有并购计划，正在与一些比自身更大或能形成互补的播客网络进行深入谈判 [64] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 广告收入增长和运营效率提升是营业亏损改善的主要驱动力 [8] - 收入增长和严格的成本控制推动了调整后EBITDA的创纪录表现 [8] - 管理层对与Dr. Phil的合作感到兴奋，认为其拥有庞大的联系人网络，可带来视频和音频内容机会 [13][14] - 广告商对Dr. Phil的节目表现出兴趣，公司正在准备包含播客、YouTube、RSS订阅及电视分销的更大规模交易方案 [14][15] - 与亚马逊ART19的合作是公司最大的交易之一，帮助公司实现效率提升、成本削减并开辟了不同的收入渠道 [18] - 该合作使公司能够提供更高层级的广告展示量，从而获得更高的最低保证金，且合作关系仍在增长 [19] - 与Pluto TV的合作关系持续发展，正在商讨推出Pluto TV播客 [19] - 媒体支出水平正在增加，播客领域记录到持续增长，大品牌（如亚马逊、Progressive、State Farm）正将其媒体预算转向播客 [65] - 播客技术的投资回报率和归因分析使广告主能够更精准地投放，而非盲目支出 [65] - 行业方面，一月份新推出的播客数量超过去年同期，被视为行业健康的积极信号 [60] - 市场竞争依然激烈，存在一些公司以较低利润率接单，但公司坚持做对自己有利、能够增长的明智交易 [60] - 公司拥有强大的节目收购渠道，不仅限于单个节目，还包括整个播客网络，通过整合降低成本并促进增长 [61] - 与A&E等合作伙伴的长期关系（如长达9年）正在持续扩展，共同推出了多个节目 [62] 其他重要信息 - 公司财年始于4月1日 [4][8] - 公司使用基于AI的搜索组件来发掘新人才，并将热门话题与节目内容匹配 [5] - 公司已售出4个原创IP（如Varnamtown），共有15个处于筹备中，即将向市场推出另外2个 [42] - 管理层预计调整后EBITDA在未来几个季度将继续保持并缓慢攀升 [59] - 公司预计第四季度（财年第一季度，即1-3月）收入增长将因季节性因素（广告主在新年伊始放缓并重新规划预算）而正常化减速，但预计仍将超过去年同期 [53][54] - 大股东LiveOne正在回购公司股票，近期购买了65.7万股，并计划在获得律师批准后继续增持 [72] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: Dr. Phil播客的初期表现和广告主反应如何？ - Dr. Phil的播客和“神秘与谋杀”播客表现良好，他本人正在参与其他大型播客节目以扩大影响力 [13] - 广告主对此表现出兴趣并希望了解更多细节，公司正在准备包含播客、YouTube、RSS订阅及其电视分销关系的综合方案 [14][15] - 广告主的反应很好，公司正在教育市场关于这种综合机会的独特性 [15][16] 问题: B2B交易对当前业绩的影响以及未来展望？ - 与亚马逊ART19的交易是最大的B2B交易之一，帮助公司实现效率提升、成本削减，并开辟了直接销售、ART19广告库存市场、程序化广告等多种收入渠道 [18] - 该合作关系使公司能够提供更高层级的广告展示量，从而获得更高的最低保证金，且关系仍在增长 [19] - 与Pluto TV的合作关系也在持续发展，正在商讨推出Pluto TV播客 [19] - 与LiveOne团队在多个B2B项目上紧密合作，其中一些涉及为合作伙伴开发播客内容，但许多仍处于早期讨论阶段 [23] - 当LiveOne的应用通过B2B交易进入合作伙伴平台（如运营商、零售商）时，公司的播客内容也会触达这些新的大规模受众（如超过5000万用户），尽管这部分收入目前未计入公司报表 [28][29] 问题: 销售成本下降的原因以及未来趋势？ - 利润率全年一直在小幅提升，部分得益于团队的努力 [37] - 本季度有一些一次性收益项目（如出售节目）也贡献了强劲表现 [37] - 排除一次性项目后，预计销售成本占收入的比例将回归正常化水平，并可能因合同谈判的改善而略有提升 [45] - 随着更多交易达成，未来可能还会偶尔出现此类一次性收益，但时间点难以预测 [46] 问题: 一般及行政费用和股权激励的趋势？ - 预计一般及行政费用短期内将维持在当前水平，当前费用包含一些奖励支出和股权激励（已调整） [44] - 团队在利用相同资源做更多事情和削减成本方面做得很好 [44] - 股权激励中，约有超过100万美元（约140万美元）计入销售成本 [47][49] 问题: 为何第四季度（财年第一季度）业绩指引显示增长显著减速？ - 这属于正常季节性模式，日历年第四季度通常是广告收入最高的季度，而进入新年后（1月、2月），广告主会放缓支出并重新规划，因此财年第一季度（1-3月）通常是收入增长较慢的时期 [53] - 公司预计本季度业绩仍将超过去年同期 [53] 问题: 调整后EBITDA转正是否主要依赖一次性收益？未来展望如何？ - 本季度的一次性收益并非调整后EBITDA的全部驱动力 [59] - 公司预计调整后EBITDA在未来几个季度将继续保持并缓慢攀升 [59] 问题: 人才获取环境如何？是买方市场吗？ - 行业仍在增长，一月份新播客数量同比增加，这是积极信号 [60] - 市场竞争依然激烈，存在一些公司以低利润率接单，但公司坚持做对自己有利、能够增长的明智交易 [60] - 公司有强大的并购渠道，不仅限于单个节目，还包括整个播客网络 [61] - 与A&E等合作伙伴的长期关系正在持续扩展 [62] - 现有成功节目也希望与公司开展更多合作，因为他们看到了盈利和社区建设的潜力 [62] 问题: 是否有即将进行的收购？ - 公司正在与一些比自身更大或能形成互补的播客网络进行深入谈判 [64] - 许多公司仍在寻找出路，但拥有巨大增长潜力，公司正在与它们接触 [64] 问题: 行业广告支出环境如何？ - 媒体支出水平正在增加，播客领域记录到持续增长 [65] - 大品牌（如亚马逊、Progressive、State Farm）正将其媒体预算转向播客 [65] - 播客技术的投资回报率和归因分析使广告主能够更精准地投放 [65][66]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司实现了**330亿雷亚尔**的股东回报，为历史最高水平，其中包括**132亿雷亚尔**的股息、**42亿雷亚尔**的资本利息以及一项新的**25亿雷亚尔**的股票回购计划 [12] - 2025年全年，公司合并口径的标准化EBITDA利润率扩大了**50个基点**，达到**33.4%**，这是连续第三年实现利润率扩张 [11][18] - 2025年全年，公司每百升净收入增长了**7.5%**，所有业务单元均实现增长 [18] - 2025年全年，巴西啤酒业务的现金销售成本（COGS）每百升（不包括非Ambev市场产品）增长了**6.1%**，处于年初指引区间的低分位数 [19] - 2025年全年，公司运营活动产生的现金流为**245亿雷亚尔**，较上年减少**16亿雷亚尔**，主要受销量疲软影响营运资本所致 [20] - 2025年全年，投资活动消耗的现金流约为**50亿雷亚尔**，与去年大致持平；融资活动消耗的现金流为**268亿雷亚尔**，主要由股东回报和完成2024年股票回购计划驱动 [21] - 2025年全年，公司以现金形式向股东返还了**217亿雷亚尔**，约占其运营现金流的**90%** [21] - 2025年全年，公司报告的每股收益（EPS）同比增长**8.2%**，而标准化每股收益增长了**2%** [20] - 2025年全年，公司的有效税率为**17.7%**，若剔除一次性项目，合并有效税率约为**20%** [20] - 2025年全年，公司的净财务费用接近**40亿雷亚尔**，主要归因于外币计价资产相关的汇率变动损失、雷亚尔升值以及在玻利维亚获取美元的相关费用 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **巴西啤酒业务**：2025年全年销量与疲软的行业表现一致，下半年表现优于上半年，第四季度市场份额显著扩大 [12][13] 第四季度，公司在尼尔森销售数据中实现了**低个位数**的市场份额增长 [13] 高端和超高端产品销量增长**近20%**，平衡选择品牌增长**近70%**，无酒精啤酒增长约**30%** [14] 根据公司估计和尼尔森数据，第四季度巴西啤酒行业在高端和无酒精领域的全部增长均由公司贡献 [14] 巴西啤酒业务的EBITDA利润率扩大了**110个基点** [11] - **巴西非酒精饮料业务**：2025年，战略和资源分配的严格执行支持了EBITDA增长和利润率扩张 [15] 上半年，尽管成本较高带来利润率压力，但销量势头和商业执行支持了市场份额增长；下半年，行业增速放缓，价格相对优势减弱，导致市场份额承压，但盈利能力状况改善 [15] - **阿根廷业务**：宏观经济环境持续改善，通胀降低，汇率波动减少，但消费复苏慢于预期，继续影响2025年业绩 [16] 全年业绩逐季改善，第四季度在更严格的执行和收入管理支持下，实现了更平衡的营收与利润动态 [16] - **多米尼加共和国业务**：尽管第四季度受到天气相关干扰，但全年消费环境逐季改善 [16] 在此背景下，啤酒在全年的酒精饮料中份额增加，同时Presidente品牌健康度创历史新高 [16] - **加拿大业务**：公司在啤酒和啤酒以外品类均表现优于行业，得益于其啤酒大品牌的实力和啤酒以外品类的持续势头，同时在成本执行上保持纪律，实现了EBITDA利润率扩张 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - **巴西市场**：2025年啤酒行业受到异常天气（拉尼娜现象导致冬季更长更冷）的严重影响，主要影响了户外社交场合，这是啤酒消费的主要场景 [30][31] 第四季度，随着天气好转，10月是销量同比下滑的主要拖累月份，11月情况好转，12月恢复同比增长 [31] 2026年初的天气影响在同比比较中趋于中性 [32] - **拉丁美洲市场**：啤酒品类在拉丁美洲仍然深受喜爱，具有强大的基本面和增长空间，得益于有利的人口结构 [7][8][25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略支柱一（品类引领）**：公司的核心任务是缩小啤酒潜力与实际消费之间的差距，推动品类增长 [8] 2025年，公司在品类扩张最快的领域（高端、平衡选择、无酒精）处于领先地位，并通过创新和投资提升核心细分市场，同时建立风味啤酒等相邻品类 [8] - **战略支柱二（数据与技术）**： - **B2B端**：深化BEES平台作为核心业务助推器的作用，通过数据和洞察驱动的数字化销售激活工具，在销售点进行更精准的激活和产品组合推荐 [9] BEES Marketplace持续扩大规模，全年商品交易总额（GMV）增长**70%**，毛利率较上年提升**3.5个百分点** [10] - **消费者端**：Zé Delivery在2025年以创纪录的业绩收官，实现GMV **47亿雷亚尔**（同比增长**13%**），订单量**6700万**，年度活跃用户**2700万**（同比增长**11%**），巩固了其在巴西作为主要便利平台之一的地位 [10] 该平台**近80%**的买家为Z世代或千禧一代，使公司更贴近年轻消费者，并加速了执行和创新循环 [10] - **战略支柱三（规模化能力）**：这是使前两大支柱能够规模化的基础 [10] 2025年，公司设定了明确的雄心：再次扩大合并EBITDA利润率 [11] - **竞争与行业**：2025年的行业逆风主要是周期性和场合驱动的，而非啤酒基本面的突然改变 [7] 啤酒品类在拉丁美洲的文化相关性和社交联系依然牢固，在酒精饮料中占有较高份额 [7] 公司认为品类仍有扩张空间，可通过场合开发（户外和居家）以及更广泛的产品组合来吸引新消费者 [8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年回顾**：2025年是运营环境非常动态的一年，这增强了公司解读和适应市场变化的能力 [24] 这一年是对公司战略的压力测试，但公司以更强的姿态结束了这一年 [5][24][77] - **2026年展望**：2026年将带来其自身的动态，但预计将是社交活动充满希望的一年，例如巴西和拉丁美洲的狂欢节、2026年国际足联世界杯（在有利时区举行）以及巴西丰富的节假日日历，将创造更多社交场合 [24] 公司进入2026年时势头延续，且实力更强 [25] - **成本与利润展望**：对于2026年，公司预计巴西啤酒业务的现金销售成本（COGS）每百升（不包括非Ambev市场产品）将增长**4.5%至7.5%**，主要受商品价格（尤其是铝）和产品组合影响，预计上半年成本压力更大 [22] 公司仍专注于寻找机会和提高效率，以追求扩大合并利润率的长期目标 [22] - **资本分配**：2026年，公司资本分配的优先事项保持一致：1) 再投资于有机增长以支持战略支柱一和二的开发；2) 对并购机会保持纪律性；3) 持续向股东返还超额现金 [21] 其他重要信息 - **员工与文化**：在充满挑战的2025年，员工对公司未来的信心增强，敬业度指标创下历史新高，回到疫情后的峰值水平，表明公司文化在艰难时刻表现突出 [6][7] - **团队更新**：资深财务专业人士Patrick Conrad将加入投资者关系团队，接替Guilherme Yokaichiya；后者将转任Ambev财务部门负责人 [22][23] - **GLP-1药物影响**：管理层表示，尚未观察到GLP-1药物对业务产生有意义的影响，但会像对待任何新兴趋势一样，继续监测并采取相应行动 [63] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于巴西啤酒12月销量增长的原因和1月趋势，以及巴西非酒精饮料（NAB）销量下降的具体原因和2026年展望 [28][29] - **回答（巴西啤酒）**：2025年巴西啤酒行业销量下滑主要归因于异常天气（拉尼娜现象导致冬季更长更冷），严重影响了户外社交场合 [30][31] 第四季度，随着天气好转，10月是主要拖累，11月改善，12月在天气好转和市场份额增长（尼尔森销售数据显示**低个位数**增长）的共同作用下恢复同比增长 [31] 2026年初的天气影响在同比比较中趋于中性 [32] - **回答（巴西NAB）**：巴西NAB业务上半年在销量势头和商业执行支持下获得市场份额，但面临利润率压力；下半年，行业增速放缓，且公司的收入管理决策导致价格相对优势减弱，从而造成市场份额压力，但带来了更好的盈利能力状况 [15] 管理层未在问答中直接回应2026年具体销量预期 问题: 关于2025年SG&A（尤其是分销成本）表现优异的原因，以及2026年在成本对冲和效率提升方面的展望 [34] - **回答**：2025年巴西啤酒业务在面临显著现金COGS压力（年初指引为5.5%-8.5%）的情况下，通过聚焦工业和分销等环节的一系列项目，最终实现了**6.1%**的COGS增长（处于指引低分位数）[37][39] 对于2026年，公司给出了**4.5%-7.5%**的现金COGS每百升增长指引，中值与2025年大致持平，压力主要来自商品价格（尤其是铝）和产品组合 [40] 公司将继续努力推进各项举措，以实现利润率扩张的雄心 [39] 2025年销量下滑带来的压力测试了公司保护利润率的能力，增强了公司应对未来挑战的信心 [41] 问题: 关于2026年股息分配政策的考虑，是否会延续2025年季度支付中期股息的做法 [45] - **回答**：公司重申了其资本分配框架的三点：投资有机增长、选择性并购、持续向股东返还超额现金 [47] 公司每个季度都会根据现金状况和现金流进行讨论，但无法提供具体的2026年支付时间表指引 [46][47] 2026年初已开始支付2025年底宣布的资本利息的第一期（**12亿雷亚尔**）[12][46] 问题: 关于核心品牌（Core）在战略中的定位和潜力，以及过去几年投资组合扩张后SG&A效率提升的可持续性 [51][52][53] - **回答（核心品牌）**：核心品牌在巴西仍扮演重要角色，因其提供品类可及性，且在不同地区有周期性表现 [54] 公司致力于通过创新（如推出Skol Zero Zero）保持核心品牌的相关性，并追求“双元性”管理，使产品组合的各个方面都能发挥潜力 [54][55] 2025年第四季度的市场份额增长不仅来自高端、无酒精等新领域，也来自核心品牌 [55] 核心品牌受天气影响的社交场合冲击更大，而公司则在品类扩张最快的领域（高端、无酒精）引领增长 [56] - **回答（SG&A效率）**：过去几年对品牌和产品组合的投资旨在建立长期优势，2025年的表现部分体现了开始收获这些投资效益 [53] 公司持续进行资源分配，衡量市场促销等活动的回报，并计划将不合理的成本剔除，重新投资于品牌，以推动长期利润率扩张的“飞轮”效应 [72][73] 问题: 关于GLP-1药物对产品组合的潜在影响及公司的应对措施 [60] - **回答**：2025年的业务疲软主要是行为变化（由天气导致）所致，而非态度变化 [61] 公司监测显示，消费者与品类的关系，尤其是与重度消费者的关系，在2025年得到了加强 [62] 公司通过开发无酒精啤酒、功能啤酒（如无麸质、低卡路里）和风味啤酒（如Flying Fish）等多元化产品来满足不同趋势和需求 [63] 截至目前，尚未观察到GLP-1药物对业务产生有意义的影响，但公司会继续监测并采取相应行动 [63] 问题: 关于2026年巴西啤酒业务的定价策略、产品组合影响以及推动销量增长的关键因素 [67][68] - **回答（定价与组合）**：定价策略具有双重使命：保持行业可及性（核心品牌和包装组合扮演角色）和保护未来盈利能力 [69] 公司拥有更完整的产品组合和数字生态系统（BEES， Zé Delivery），能够以更精细、更有效的方式执行收入管理策略，从而优化定价和产品组合效应，以抵消COGS上涨的影响 [70][71] 公司有扩大利润率的长期雄心，但可能无法每季度都实现 [72] - **回答（销量驱动）**：2026年有利的社交场合（如世界杯、更多节假日）预计将支持销量 [24][67] 管理层未在回答中明确指出哪个变量对销量增长最相关

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司合并标准化EBITDA利润率扩大了50个基点，达到33.4% [11][18] - 推动利润率扩张的主要因素包括：净收入每百升增长7.5%，以及现金销售成本每百升的有效控制 [18] - 巴西啤酒业务的现金销售成本每百升（不包括非Ambev市场产品）在2025年增长了6.1%，处于公司指引范围的最低四分位数 [19] - 2025年净财务费用接近40亿巴西雷亚尔，主要受外币计价资产的汇率变动损失、巴西雷亚尔升值以及玻利维亚美元采购相关费用的影响 [19] - 2025年有效税率为17.7%，受到一次性项目影响，若剔除这些项目，全年合并有效税率约为20% [20] - 报告净利润接近160亿巴西雷亚尔，报告每股收益同比增长8.2%，标准化每股收益增长2% [20] - 经营活动产生的现金流保持稳健，为245亿巴西雷亚尔，较上年减少16亿，主要受销量疲软影响营运资本 [20] - 投资活动消耗的现金流约为50亿巴西雷亚尔，与去年基本一致 [21] - 融资活动消耗的现金流为268亿巴西雷亚尔，主要用于股东回报和完成2024年股票回购计划 [21] - 2025年以现金形式向股东返还了217亿巴西雷亚尔，约占经营现金流的90% [21] - 2025年投入资本回报率显著高于加权平均资本成本，并因税后净营业利润率而有所改善 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - **巴西啤酒业务**：全年销量与疲软的行业表现一致，下半年表现改善，第四季度市场份额显著扩大 [12][13] - **巴西啤酒业务**：在第四季度，根据尼尔森销售数据，公司实现了低个位数的市场份额增长 [13] - **巴西啤酒业务**：高端和超高端产品销量增长高双位数（high teens），公司在年末成为该细分市场的领导者 [13][14] - **巴西啤酒业务**：平衡选择品牌增长约60%（high sixties），无酒精啤酒增长约30% [14] - **巴西啤酒业务**：根据公司估计和尼尔森数据，第四季度公司在巴西啤酒行业高端和无酒精品类的增长中贡献了100% [14] - **巴西啤酒业务**：核心品类因更依赖户外社交场合而表现更为疲软，但通过加强贸易激活等措施，在第四季度开始看到市场份额增长 [14][15] - **巴西非酒精饮料业务**：2025年战略和资源分配的严格执行支持了EBITDA增长和利润率扩张，同时Guaraná Antarctica的品牌资产得到改善 [15] - **巴西非酒精饮料业务**：上半年销量势头和商业执行力支持了市场份额增长，但面临成本压力；下半年行业减速，价格相对性变得不利，导致市场份额承压，但盈利能力改善 [15] - **阿根廷业务**：宏观经济环境持续改善，通胀降低，外汇波动减少，但消费复苏慢于预期，继续拖累2025年业绩，不过下半年表现逐季改善 [16] - **多米尼加共和国业务**：消费环境在年内逐季改善，尽管第四季度受天气影响，全年啤酒在酒精饮料中的份额增加，Presidente品牌健康度达到历史新高 [16] - **加拿大业务**：公司在啤酒和非啤酒行业均表现优异，得益于啤酒大品牌和非啤酒业务的持续势头，同时保持了严格的成本执行并实现了EBITDA利润率扩张 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司所有业务单元在2025年均实现了EBITDA增长，5个业务单元中有4个实现了EBITDA利润率扩张 [12] - 所有业务单元均实现了净收入每百升的增长 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略基于三大支柱：作为品类领导者推动品类增长；利用数据和技术塑造未来并保持领先；扩大合并EBITDA利润率 [8][9][11] - 作为品类领导者，公司致力于缩小啤酒潜力与实际消费之间的差距，在品类扩张最快的领域（高端、平衡选择、无酒精）保持领先 [8] - 通过创新和投资提升核心品类，同时构建风味啤酒等邻近品类 [8] - 在第二支柱下，B2B方面，公司优先深化BEES平台，以数字销售激活工具加强核心业务 [9] - BEES市场平台持续扩大规模，全年商品交易总额增长70%，毛利率较去年提升3.5个百分点 [10] - 在消费者端，Zé Delivery在2025年创下历史最佳表现，商品交易总额达47亿巴西雷亚尔，同比增长13%，订单量6700万，年度活跃用户2700万，同比增长11% [10] - Zé Delivery平台近80%的买家为Z世代或千禧一代，使公司更接近年轻成年消费者 [10] - 公司认为啤酒品类在拉丁美洲仍有有意义的增长空间，受有利的人口结构、场合发展以及更广泛的产品组合支持 [7][8] - 2025年的挑战主要是周期性和场合驱动的，而非啤酒基本面的突然改变，最投入的消费者（啤酒爱好者）与品类的关系更紧密，品类资产在年内得到加强 [7] - 公司宣布了约200亿巴西雷亚尔的股东回报，为历史最高，包括132亿巴西雷亚尔股息、42亿巴西雷亚尔资本利息和新的25亿巴西雷亚尔股票回购计划 [12] - 2026年的资本配置重点包括：1) 再投资于有机增长以支持战略支柱一和二的发展；2) 对并购机会保持审慎态度；3) 持续将超额现金返还给股东 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是运营环境非常动态的一年，这加强了公司解读和适应市场变化的能力 [24] - 2026年将迎来自己的动态，但正成为充满希望的社交之年，嘉年华已开始，随后将为国际足联世界杯预热，巴西假期丰富的日历也创造了额外的社交场合 [24] - 对于阿根廷，随着消费环境改善，管理层对逐步复苏持建设性态度 [16] - 对于2026年，公司预计巴西啤酒现金销售成本每百升（不包括非Ambev市场产品）将增长4.5%至7.5%，主要受商品价格（尤其是铝）和产品组合推动，预计上半年成本压力更大 [22] - 公司仍致力于追求长期扩大合并利润率的雄心，并持续寻找提高效率的机会 [22] - 管理层认为，公司以更强的姿态和延续的势头进入2026年，2025年的经历证明了其文化在挑战时期的突出表现 [25] 其他重要信息 - 公司员工信心增强，敬业度指标创下历史新高，恢复至疫情后峰值水平 [6][7] - 投资者关系团队人事变动：Patrick Conrad加入，接替Guilherme Yokaichiya；后者将专职领导公司财务团队 [22][23] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于巴西啤酒12月销量增长的原因和1月趋势，以及巴西非酒精饮料收入管理策略对销量下滑的具体影响和2026年展望 [28][29] - 回答: 2025年巴西啤酒行业受异常天气（拉尼娜现象导致冬季更长更冷）影响，严重冲击了户外社交场合，进而影响销量。随着第四季度天气好转，需求恢复，公司在12月结合更好的天气和获得的市场份额（低个位数销售增长）实现了正增长。关于第一季度，年初的天气影响使同比天气影响趋于中性 [30][31][32] - 回答: 巴西非酒精饮料业务上半年在销量和商业执行支持下获得市场份额，但面临成本压力；下半年行业减速，且公司的收入管理决策使价格相对性变得不利，导致市场份额承压，但改善了盈利能力 [15]（注：管理层在问答中未直接补充新信息，引用的是之前陈述的内容） 问题: 关于2025年SG&A（尤其是分销成本）表现优异，以及2026年巴西啤酒成本对冲和效率提升空间的看法 [34] - 回答: 2025年面对显著的现金销售成本压力，公司通过一系列项目专注于工业和分销环节，同时优先保证品牌投资，最终实现了6.1%的成本增长，处于指引的低位。对于2026年，公司将继续努力推进各项举措，以实现利润率扩张的雄心。基于对成本和商品对冲的分析，给出了4.5%-7.5%的全年成本增长指引，中点与2025年基本一致，压力主要来自商品（尤其是铝）和产品组合，公司将持续努力，可能在年内更新指引 [37][38][39][40] - 回答: 2025年充满挑战的销量环境是对公司保护利润率雄心的压力测试，克服了商品成本和销量不足带来的成本稀释困难，这增强了公司的信心并为未来做好了准备 [41] 问题: 关于2026年股息分配政策的思考，特别是支付时间和频率 [46] - 回答: 2025年公司采取了积极主动的方式，与董事会合作，实现了按季度持续向股东回报。2026年初已开始支付2025年末批准的资本利息。作为CFO，公司每个季度都会进行讨论，审视现金状况和现金流，并始终考虑资本配置的三个重点：投资有机增长、选择性并购以及可持续的股东回报，但无法提供具体的支付时间指引 [47][48][49] 问题: 关于核心品牌与高端品牌的战略定位，以及过去几年创新投资后SG&A效率提升的可持续性 [53][54][55] - 回答: 公司致力于成为“双手灵巧”的企业，同时管理产品组合的各个方面。核心品牌在巴西仍至关重要，因为它确保了品类对大多数依赖最低工资人群的可及性。巴西各地区品牌偏好存在周期性，因此保护核心品牌实力对公司至关重要。公司通过创新（如推出Skol Zero Zero）保持核心品牌的相关性。在2025年第四季度，市场份额增长不仅来自高端等新定位，也来自核心品牌，这证明了产品组合的整体实力 [56][57][58] - 回答: 核心品牌受天气影响的场合冲击更大，而高端和无酒精品类是行业扩张最快的领域，公司引领了这些领域的增长 [59] - 回答: （关于SG&A效率）公司过去几年在创新和品牌上的投资现在正带来收益，2025年的表现部分与此相关。公司将继续进行资源分配，衡量市场促销等活动的回报，并重新投资于品牌，以维持飞轮效应并追求长期的利润率扩张雄心 [55][75]（注：管理层在回答中未直接引用具体数据，但重申了战略方向） 问题: GLP-1药物对公司产品组合的潜在影响，以及2025年的疲软是否与此有关 [63] - 回答: 2025年的业务表现主要受行为变化（恶劣天气影响户外饮酒场合）驱动，而非态度变化。即使在挑战环境下，品类与消费者（尤其是重度消费者）的关系依然稳固甚至加强。对于不频繁的消费者，公司正通过开发无酒精、功能型（如无麸质、低卡）和风味啤酒等多样化产品来满足趋势和需求。截至目前，未观察到GLP-1药物对业务产生有意义的影响，但公司会持续监测并相应采取行动 [64][65][66] 问题: 关于2026年巴西啤酒业务的定价策略、产品组合影响以及推动销量增长的关键变量 [70][71] - 回答: 定价策略肩负双重使命：一是保持行业可及性（核心品牌和包装组合扮演重要角色），二是保护未来盈利能力以实现利润率扩张雄心。公司需要在两者间取得平衡。当前的优势在于更完整的产品组合和数字生态系统，后者能帮助更精细地执行收入管理策略，优化促销和产品组合推荐，从而有效抵消成本上涨压力，如同2025年所做的一样 [72][73][74] - 回答: 从整体上看待成本和费用，不断进行资源分配，衡量所有活动的回报。虽然长期目标是提高利润率，但可能无法每季度都实现，因为三大支柱的效益是随时间最大化的 [75]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司实现了标准化EBITDA利润率扩张50个基点，达到33.4% [16] - 全年标准化每股收益增长2%，而报告每股收益同比增长8.2% [18] - 净营业收入每百升增长7.5%，所有业务单元均实现增长 [16] - 巴西啤酒业务的现金销售成本每百升（不包括非Ambev市场产品）增长6.1%，处于指导范围的最低四分位数 [17] - 全年有效税率为17.7%，剔除一次性项目后约为20% [18] - 经营活动产生的现金流为245亿巴西雷亚尔，较去年减少16亿巴西雷亚尔，主要受销量疲软影响营运资金 [18] - 2025年，公司通过股息、资本利息和股票回购，向股东返还了约200亿巴西雷亚尔，为历史最高水平 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - **巴西啤酒业务**：全年销量与疲软的行业表现一致，下半年表现改善，第四季度市场份额显著扩大，尼尔森售出数据显示当季获得低个位数市场份额增长 [11][12] - **巴西啤酒业务**：高端和超高端产品销量增长高双位数，无酒精啤酒增长约30%，平衡选择品牌增长约60% [12] - **巴西啤酒业务**：根据估计和尼尔森数据，公司在第四季度贡献了巴西啤酒行业高端和无酒精领域100%的增长 [12] - **巴西非酒精饮品业务**：2025年实现了EBITDA增长和利润率扩张，但下半年行业减速和价格相对性变化导致市场份额承压 [13] - **阿根廷业务**：宏观环境改善，但消费复苏慢于预期，业绩在2025年持续承压，不过下半年环比改善 [14][15] - **多米尼加共和国业务**：消费环境全年环比改善，啤酒在酒精饮料中的份额全年增长，Presidente品牌健康度达到历史最高水平 [15] - **加拿大业务**：公司在啤酒和超啤酒行业均表现优异，同时保持严格的成本执行并实现了EBITDA利润率扩张 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **巴西市场**：2025年啤酒行业受到异常天气（尤其是拉尼娜现象导致冬季更长更冷）的严重影响，冲击了主要的户外社交消费场景 [27][28] - **巴西市场**：第四季度天气好转后，销量随之恢复，10月是主要拖累，12月恢复增长 [12][29] - **巴西市场**：Zé Delivery平台2025年商品交易总额达47亿巴西雷亚尔，同比增长13%，拥有6700万订单和2700万年度活跃用户，同比增长11% [9] - **阿根廷市场**：通货膨胀降低，外汇波动性减弱 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略基于三大支柱：作为品类领导者促进啤酒品类增长；利用数据和技术强化核心业务并打造新增长引擎；通过运营效率实现规模化 [7][8][10] - 在高端、平衡选择和无酒精等品类扩张最快的领域保持领导地位 [7][12] - 通过创新和投资提升核心细分市场，同时开发风味啤酒等相邻品类 [7] - B2B平台BEES作为核心业务助推器，其市场业务全年商品交易总额增长70%，毛利率同比提升3.5个百分点 [8][9] - 公司致力于长期价值创造，投资资本回报率持续显著高于加权平均资本成本，并在2025年有所改善 [19] - 2026年资本配置重点包括：再投资于有机增长以支持战略支柱、对并购机会保持纪律性、持续向股东返还超额现金 [19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为2025年啤酒行业面临的阻力主要是周期性和场景驱动，而非啤酒基本面的突然改变 [6] - 啤酒品类在拉丁美洲仍有增长空间，得益于有利的人口结构、场景开发（户外和居家）以及满足趋势的更广泛产品组合 [6][7] - 2026年被认为是一个充满希望的社交年，有利因素包括嘉年华、在有利时区举行的国际足联世界杯以及巴西丰富的假期日历 [23] - 公司对2026年阿根廷的消费环境逐步复苏持建设性看法 [15] - 对于GLP-1药物，管理层表示尚未观察到对业务有重大影响，但会持续监测并采取相应行动 [64] 其他重要信息 - 2025年员工信心和敬业度指标创历史新高，恢复至疫情后峰值水平 [6] - 公司宣布了约200亿巴西雷亚尔的股东回报，包括132亿巴西雷亚尔股息、42亿巴西雷亚尔资本利息和新的25亿巴西雷亚尔股票回购计划 [11] - 投资者关系团队人事变动：Patrick Conrad将接替Guilherme Yokaichiya，后者将专职领导公司财务部门 [21] - 2026年，巴西啤酒现金销售成本每百升（不包括非Ambev市场产品）预计增长4.5%至7.5%，主要受商品价格（尤其是铝）和产品组合驱动，上半年成本压力预计更高 [20] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于巴西啤酒12月销量增长的原因和1月趋势，以及巴西非酒精饮品收入管理策略对销量的影响 [26] - 回答：12月的销量增长是天气好转和公司第四季度获得低个位数市场份额共同作用的结果 [29] 10月是销量同比下滑的主要月份，11月改善，12月转为正增长 [29] 管理层未提供1月具体数据，但指出年初的天气影响使同比比较趋于中性 [30] 对于巴西非酒精饮品，上半年销量势头和商业执行力支持了份额增长，但下半年行业减速以及公司收入管理决策导致价格相对性不利，从而造成份额压力，但带来了更好的盈利状况 [13] 问题: 关于2025年销售及一般管理费用表现优异，以及2026年巴西啤酒成本对冲和效率提升空间的看法 [33] - 回答：2025年巴西啤酒现金销售成本每百升增长6.1%，处于指导范围低端，得益于工业和物流运营的生产力举措 [17][36] 2026年成本指导为增长4.5%-7.5%，中值与2025年大致持平，主要受商品价格和产品组合驱动，预计上半年压力更大 [38] 公司将继续努力寻找机会、提高效率，以实现长期利润率扩张的雄心 [39] 2025年充满挑战的销量环境是对公司保护利润率能力的一次压力测试，增强了公司应对未来的信心 [40] 问题: 关于2026年股息分配政策的考虑，特别是支付时间 [45] - 回答：公司致力于持续向股东返还超额现金，2025年采取了更主动的季度回报方式 [46] 2026年初已支付了2025年底宣布的12亿巴西雷亚尔资本利息的第一期 [11] 未来每个季度都会根据现金流状况和资本配置三大重点（有机增长投资、选择性并购、可持续股东回报）进行讨论，但未提供具体支付时间指引 [46][47] 问题: 关于核心啤酒品牌与高端品牌的战略定位，以及过去几年投资后销售及一般管理费用摊薄的可持续性 [51][52][53] - 回答：核心品牌对于保持品类可及性和在不同地区的周期性表现至关重要，公司通过创新（如Skol Zero Zero）保持其相关性 [54][55] 公司追求“双手灵巧”策略，平衡发展核心与高端，第四季度的份额增长来自包括核心在内的全产品组合 [56] 核心品牌受天气影响的户外场景冲击更大，而公司在品类扩张的高端和无酒精领域引领了增长 [57] 销售及一般管理费用的优异表现得益于对资源分配的持续优化，将资金从回报不佳的领域重新配置到品牌投资，公司希望这种飞轮效应能持续带来动力 [73][74] 问题: 关于GLP-1药物对产品组合的潜在影响及公司的应对措施 [61] - 回答：2025年的业务疲软主要归因于天气导致的消费行为变化，而非态度转变，核心品牌受户外场景影响最大 [62] 公司通过开发零酒精、功能型（如无麸质、低卡）和风味啤酒等多样化产品来满足不同消费趋势和需求 [63] 目前未观察到GLP-1药物对业务产生重大影响，但会像对待任何新兴趋势一样持续监测并采取相应行动 [64] 问题: 关于2026年巴西啤酒的定价策略、产品组合影响以及推动销量增长的关键变量 [68][69] - 回答：定价策略具有双重使命：保持行业可及性（核心品牌和包装组合扮演重要角色）和保护未来盈利能力以实现利润率扩张雄心 [70] 更完整的产品组合和数字生态系统使公司能够更精细、更有效地执行收入管理策略，优化促销和产品组合推荐，从而抵消成本上涨压力并改善产品组合 [70][71] 公司需要在可及性和盈利之间持续平衡，2025年的经验使公司为2026年做好了更好准备 [72] 从整体视角看待成本和费用，不断重新分配资源，衡量市场促销等活动的回报，并持续向品牌再投资，这是飞轮效应的核心 [73]

财务数据和关键指标变化 - 2026财年第三季度收入创纪录，达到1590万美元 [8] - 季度运营亏损为153千美元，较上年同期的160万美元运营亏损大幅改善 [8] - 季度净亏损为154千美元，或每股基本和摊薄亏损0.01美元，上年同期净亏损为160万美元，或每股亏损0.06美元 [8] - 季度调整后息税折旧摊销前利润创纪录，达到280万美元，而上年同期为-67万美元 [8] - 季度末现金及现金等价物为340万美元，资产负债表上无债务 [9] - Podroll（动态广告市场）收入环比增长超过5% [7] - 销售成本占收入的百分比有所下降，部分原因是季度内出售了如Varnamtown等项目的收入，这些收入几乎没有增量成本 [31][33] - 股权激励费用同比增加约200万美元，其中约140万美元计入销售成本 [42][45][46] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Dr. Phil合作项目**：与Dr. Phil的Envoy Media Company合作，推出了以全新每日Dr. Phil Podcast为核心的原创内容网络，标志着公司向真正的多平台自有媒体扩展 [5][12] - **LadyGang节目**：续签多年协议，该节目已播出10年，超过1000集，累计下载量超过3亿次 [5] - **The Dr. Gundry Podcast节目**：在健康与保健领域表现突出，累计下载量达1800万次，共548集 [6] - **The Adam Carolla Show节目**：续签多年协议，并加入SiriusXM的Megyn Kelly频道，拓展了新的分发渠道和受众 [6] - **其他续签与收购**：续签了Bitch Bible, Some More News, 和 The Prosecutors等节目，并收购了For Your Amusement节目，以多年协议形式扩大了内容多样性和变现机会 [6] - **原创IP开发**：Paramount收购了公司的Varnamtown项目用于流媒体开发，突显了公司原创IP的实力 [7] - **AI工具应用**：AI工具包（包括FlightPath, Booster, Adobe Audition, PodEngine, Magellan AI, Opus Pro）持续提升业务各方面表现，用于新人才发现、内容与趋势匹配、广告归因及长短视频内容转化等 [4][5] 各个市场数据和关键指标变化 - **广告市场**：广告商支出持续增长，媒体预算向播客领域转移，亚马逊、Progressive、State Farm等大品牌持续增加投入 [63] - **行业环境**：2026年1月新推出的播客数量超过去年同期，显示行业健康增长和更多内容创作者进入 [57] - **人才市场**：竞争依然存在，部分公司以较低利润率争夺内容，但公司坚持选择符合自身增长战略的明智交易 [57] - **B2B合作**：与亚马逊R19的合作是公司最大的交易之一，帮助公司实现了收入渠道多元化、效率提升和成本节约，并推动公司进入更高的广告展示量层级，从而获得更高的最低收入保证 [18][19] - **与Pluto TV合作**：长期合作关系持续发展，正在探讨推出Pluto TV播客节目，评论其平台内容 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略定位**：公司正从传统播客发行商演变为由技术、人才、关系和自有媒体战略驱动的真正内容与变现网络 [10] - **核心战略支柱**：专注于引人入胜的内容、战略性变现以及与创作者和广告商的长期合作伙伴关系 [10] - **技术驱动**：AI驱动的基础设施是公司差异化优势的关键，用于增强业务各个方面的性能 [4] - **内容网络扩展**：通过Dr. Phil合作等项目，公司正超越传统播客分发，进入真正的多平台自有媒体领域 [5] - **原创IP价值**：开发原创IP并将其授权用于电视、电影等第二窗口，以及发展现场演出，被视为未来高利润增长的重要机会 [37][38] - **并购策略**：公司正在与多家播客网络进行深入谈判，包括一些规模大于或小于自身的公司，以进行互补性收购 [62] - **行业竞争**：公司自视为思想领导者和游戏规则改变者，通过整合社交媒体、视频、音频、播客及电视发行协议等全方位服务来教育市场，区别于竞争对手 [15][16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **经营环境**：媒体支出水平持续增长，播客领域的广告支出记录不断刷新，大品牌持续将预算转向该媒介 [63] - **技术赋能**：播客技术的进步，如投资回报率和归因分析，使广告商能够更精准地评估效果，而非盲目投放 [64] - **季节性因素**：从日历年来看，第四季度通常是广告收入最高的季度，而随后新一年的第一季度（1月、2月）通常是广告收入生成较慢的时期，这符合媒体行业的普遍规律 [49][50] - **未来前景**：凭借AI驱动的基础设施和不断增长的自有及原创内容组合，公司为2026财年及以后的持续增长做好了充分准备 [10] - **财务展望**：预计调整后息税折旧摊销前利润将在未来几个季度持续改善并缓慢攀升 [56] - 预计销售成本占收入的比例将趋于正常化，并可能因合同谈判的改善而略有优化 [41] - 预计一般及行政管理费用短期内将维持在当前水平 [39] 其他重要信息 - 公司与AI驱动的listener.com建立了多年合作伙伴关系，以进一步提升数据和受众智能能力 [6] - 公司的播客内容通过LiveOne的B2B合作（如运营商、零售商等）触达了超过5000万的新受众，尽管这部分收入目前未计入公司营收 [26] - 公司有总计15个原创IP项目处于开发管线中，其中4个已售出，近期将再推出2个进入市场 [37] - 现场演出市场蓬勃发展（例如All In、Rogan等），为播客带来了巨大的额外收入机会和更高的利润率 [38] - LiveOne作为公司支持者，正在积极回购公司股票，近期购买了65.7万股，并计划在获得律师批准后继续增持 [69] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: Dr. Phil播客的初期表现和广告商反应如何？[12] - 管理层对Dr. Phil的合作感到兴奋，其播客和“Mystery and Murder”播客表现良好，Dr. Phil本人也计划在未来一个半月内出现在一些世界顶级播客中宣传 [12][13] - 广告商反应积极，渴望了解更多合作细节，公司正在准备包含播客、YouTube、RSS订阅以及Dr. Phil现有电视发行协议在内的全方位方案 [14][15][16] 问题: B2B交易对当前业绩的影响及未来展望？[17] - 与亚马逊R19的合作是最大的B2B交易之一，帮助公司实现了收入渠道多元化、效率提升，并推动公司进入更高的广告展示量层级，从而获得更高的最低收入保证，该合作关系仍在持续增长 [18][19] - 与Pluto TV的长期合作也在发展，正在探讨推出Pluto TV播客节目 [19] - LiveOne的B2B合作（如运营商、零售商等）为公司播客带来了超过5000万的新受众，尽管这部分收入目前未计入公司营收 [26] 问题: 销售成本下降的原因及未来趋势？[31][41] - 销售成本占收入百分比下降，部分归因于季度内出售了如Varnamtown等项目的一次性收益，这些收入几乎没有增量成本 [31][33] - 排除一次性项目影响，销售成本占比因团队努力和合同谈判改善而略有提升，预计未来将趋于正常化，并可能随着更多此类交易的完成而偶尔出现一次性收益 [41] 问题: Varnamtown项目的进展和潜在价值？[35] - Varnamtown已被Paramount收购用于流媒体开发，合作伙伴已投入至少150万至200万美元获取版权 [35] - 如果该项目在主流流媒体平台获得绿灯，可能为公司带来数百万至数千万美元的收入，且无需额外成本 [37] - 公司共有15个原创IP项目处于管线中，其中4个已售出，近期将再推出2个进入市场 [37] 问题: 一般及行政管理费用和股权激励费用的趋势？[39][42] - 预计一般及行政管理费用短期内将维持在当前水平，主要由股票激励驱动，这部分在调整后指标中已被剔除 [39] - 股权激励费用同比增加约200万美元，其中约140万美元计入了销售成本 [42][45][46] 问题: 为何第四季度（指2026财年第四季度，即日历年第一季度）业绩指引显示增长显著放缓？[46] - 管理层解释，从日历年来看，第四季度通常是广告收入最高的季度，而随后新一年的第一季度（1月、2月）通常是广告收入生成较慢的时期，这符合媒体行业的普遍规律 [49][50] - 尽管如此，公司仍预计将超过去年同期的业绩 [49] 问题: 调整后息税折旧摊销前利润的可持续性？[55] - 管理层预计调整后息税折旧摊销前利润将在未来几个季度持续改善并缓慢攀升 [56] - 本季度的一次性收益并非驱动调整后息税折旧摊销前利润的全部原因，前两个季度的表现是未来预期的底线 [56] 问题: 人才市场环境和收购前景？[57][61] - 行业新播客数量同比增长，显示行业健康，但竞争依然存在，部分公司以低利润率争夺内容 [57] - 公司坚持选择符合自身增长战略的明智交易，并专注于收购能够整合并降低成本的内容网络 [57][58] - 公司正在与多家播客网络进行深入谈判，包括一些规模大于或小于自身的公司 [62] 问题: 广告商支出趋势和驱动因素？[63] - 媒体支出水平持续增长，播客领域的广告支出记录不断刷新 [63] - 亚马逊、Progressive、State Farm等大品牌持续将预算转向播客领域 [63] - 播客技术的进步，如投资回报率和归因分析，使广告商能够更精准地评估效果 [64]