投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 2025年预计公司稳健增长态势延续 茅台酒营收同比个位数增长 系列酒营收同比双位数增长 [5] - 2024-2026年预计营业总收入分别为1739 2/1877 6/2000 7亿元 同比+15 5%/+8 0%/+6 6% 归母净利润分别为857 7/924 5/981 5亿元 同比+14 8%/+7 8%/+6 2% [5] - 2024Q4预计营业总收入507亿元 同比+12 01% 归母净利润249亿元 同比+13 79% [7] - 2024年预计营业总收入1738亿元 同比+15 44% 归母净利润857亿元 同比+14 67% [7] 产品分析 - 2024Q4茅台酒/系列酒营收分别同比增长13 6%/3 4% 茅台酒营收占比+0 9pct 达89 6% [7] - 2024年茅台酒/系列酒营收分别同比增长15 18%/19 24% 茅台酒营收占比白酒业务-0 4pct 达85 6% [7] - 2024年公司主动减产茅台酒基酒超900吨 以维护品牌价值 [7] 财务指标 - 2024-2026年预计营业收入分别为173922/187762/200066百万元 同比+15 5%/+8 0%/+6 6% [10] - 2024-2026年预计归属母公司净利润分别为85772/92448/98147百万元 同比+14 8%/+7 8%/+6 2% [10] - 2024-2026年预计毛利率分别为92 0%/91 7%/91 3% [10] - 2024-2026年预计ROE分别为33 2%/30 4%/27 8% [10] 估值分析 - 当前股价对应2024-2026年PE分别为22/20/19倍 [5] - 2024-2026年预计P/E分别为21 60/20 04/18 88倍 [10] - 2024-2026年预计P/B分别为7 17/6 09/5 24倍 [10] - 2024-2026年预计EV/EBITDA分别为14 43/13 07/12 06倍 [10]

市场表现与外部扰动 - 1月2日市场大跌，上证指数收跌2.66%，创业板指收跌3.79%，全A成交额1.41万亿，较上一交易日微幅放量 [2] - 行业层面普跌，非银金融、军工、计算机、电子、建筑装饰跌幅靠前，分别下跌4.91%、4.48%、4.07%、3.58%、3.31% [2] - 市场大跌主要受美股持续弱势、特朗普对华政策担忧加剧、国内宏观政策预期涣散等因素影响 [2] 短期市场展望 - 短期市场上涨动能不足，重点挖掘结构性机会 [3] - 特朗普上台后的关税加征政策悬而未决，抑制市场风险偏好 [3] - 国内经济基本面延续放缓，12月PMI数据边际回落，1月处于政策空窗期，宏观政策预期较难集聚 [3] - 市场重新上涨契机可能需等到2月份，特朗普措施落地和市场重新凝聚对"两会"的政策预期 [3] 配置建议 - 1月市场预计难现显著向上机会，建议规避高弹性和前期涨幅靠前品种，突出稳健品种 [4] - 第一条主线是春节前具备良好配置契机和性价比的高股息，包括银行、保险、煤炭、石油石化 [4] - 第二条主线是政策提振及景气有望改善的部分消费品，包括汽车、家电、农牧 [4] - 第三条主线是科技板块中估值仍有提升空间及存在景气改善的通信和电子 [4][5] 科技板块展望 - 科技板块前期积累了高额涨幅，1月预计难现显著向上的β机会，再显著向上空间有限且将呈现较大波动 [5] - 在科技板块中主要寻找涨幅滞后+有催化的潜在扩散承接补涨方向，主要集中在通信和电子 [5]

行业投资评级 - 行业评级：增持 [1] 核心观点 - 全球玉米产量在2024/25年度预计为12.18亿吨，较2023/24年度减少1,174万吨，消费量则增加1,959万吨，期末库存减少1,978万吨，库消比下降至20.7% [1] - 全球小麦产量在2024/25年度预计为7.93亿吨，较2023/24年度增加171万吨，消费量增加461万吨，期末库存减少953万吨，库消比下降至25.4% [1] - 全球大豆产量在2024/25年度预计为4.27亿吨，较2023/24年度增加3,227万吨，消费量增加1,965万吨，期末库存增加1,971万吨，库消比上升至22.5% [1] 玉米市场 - 2024/25年度全球玉米产量预计为12.18亿吨，较2023/24年度减少1,174万吨，主要原因是欧盟、墨西哥和印度尼西亚的减产 [32] - 全球玉米消费量预计为12.38亿吨，较2023/24年度增加1,959万吨，期末库存减少1,978万吨，库消比下降至20.7% [32] - 中国玉米产量在2024/25年度预计为2.92亿吨，较2023/24年度增加316万吨，进口量减少941万吨，期末库存减少702万吨，库消比下降至65.3% [35] 小麦市场 - 2024/25年度全球小麦产量预计为7.93亿吨，较2023/24年度增加171万吨，主要原因是巴西和欧盟的减产 [40] - 全球小麦消费量预计为8.02亿吨，较2023/24年度增加461万吨，期末库存减少953万吨，库消比下降至25.4% [40] - 中国小麦产量在2024/25年度预计为1.4亿吨，较2023/24年度增加341万吨，进口量减少264万吨，期末库存减少100万吨，库消比上升至87.8% [44] 大豆市场 - 2024/25年度全球大豆产量预计为4.27亿吨，较2023/24年度增加3,227万吨，主要原因是加拿大和阿根廷的增产 [49] - 全球大豆消费量预计为4.04亿吨，较2023/24年度增加1,965万吨，期末库存增加1,971万吨，库消比上升至22.5% [49] - 中国大豆产量在2024/25年度预计为2,070万吨，较2023/24年度减少14万吨，进口量减少300万吨，期末库存增加270万吨，库消比上升至36.2% [56]

公司基本信息 - 报告公司为固生堂（02273），港股上市公司 [1] - 收盘价为33.15港元，近12个月最高价为50.80港元，最低价为30.00港元 [3] - 总股本为241百万股，流通股本为241百万股，流通股比例为100% [3] - 总市值为80亿港元，流通市值为80亿港元 [3] 投资评级 - 报告维持固生堂的“买入”评级 [15] 核心观点 - 固生堂是中医医疗服务领域的领先品牌，业务版图持续扩张 [6] - 预计2024-2026年营业收入分别为31.18亿、39.23亿、48.98亿元人民币，同比增长34%、26%、25% [6] - 预计2024-2026年归母净利润分别为3.49亿、4.73亿、6.09亿元人民币，同比增长38%、35%、29% [6] 重要事件 - 2024年12月13日，固生堂与山东中医药大学达成战略合作，双方将在多领域展开深度合作 [5] - 2024年12月18日，固生堂斥资1209万港元回购并注销39万股股票，这是近半年以来的第41次股票回购行动 [5] - 2024年9月23日，国家医保局对无锡区域内的100余家定点医疗机构和药店进行全面检查，医保管理趋于严格，固生堂有望凭借其合规经营能力吸引更多患者和优质医生 [5] 财务数据与预测 - 2024-2026年预计营业收入分别为31.18亿、39.23亿、48.98亿元人民币 [6] - 2024-2026年预计归母净利润分别为3.49亿、4.73亿、6.09亿元人民币 [6] - 2024-2026年预计每股收益分别为1.43元、1.94元、2.50元 [10] - 2024-2026年预计毛利率分别为30.88%、31.97%、32.51% [21] - 2024-2026年预计销售净利率分别为11.19%、12.05%、12.44% [21] - 2024-2026年预计ROE分别为13.14%、15.11%、16.31% [21] 行业与公司前景 - 医保管理趋严的环境下，固生堂凭借其高效合法合规的经营管理能力，有望吸引更多患者和优质医生，形成良性循环 [5] - 固生堂在中医诊疗领域的影响力和未来发展动力被看好，预计未来三年将保持较高的营业收入和净利润增长 [6]

投资评级 - 报告首次覆盖圣泉集团，给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 圣泉集团是国内合成树脂领域的头部企业，生物质和电子化学品板块有望快速发展 [2] - 公司独创“圣泉法”生物质精炼一体化技术，秸秆有效利用率达到最大化 [2] - 随着大庆生物质项目和1000吨PPO项目的投产，公司在生物质及电子化学品领域将迎来快速发展期 [2] - 合成树脂行业市场相对稳定，公司产品结构优化，竞争力持续提升 [2] - AI服务器带动高频高速树脂需求，公司内生外延重点布局新材料 [2] 公司概况 - 圣泉集团是国内合成树脂领域的头部企业，产能及产品结构均处于行业领先水平 [2] - 公司总股本为846百万股，流通股本为779百万股，流通股比例为91.98% [2] - 公司总市值为203亿元，流通市值为187亿元 [2] 财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.78、12.16、13.94亿元，同比增速为11.2%、38.5%、14.6% [2] - 当前股价对应PE分别为23、17、15倍 [2] 行业分析 - 合成树脂行业市场相对稳定，公司产品结构优化，竞争力持续提升 [2] - 酚醛树脂及呋喃树脂下游需求受房地产及经济增速放缓影响，行业消费市场整体保持稳定 [2] - AI服务器对算力要求更高，PCB需要低损耗电子树脂，带动超低损耗电子树脂的需求增长 [2] 技术优势 - 公司独创“圣泉法”生物质精炼一体化技术，具备较高技术壁垒 [2] - 公司成功实现了5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证 [2] - 高频高速用碳氢树脂正在积极进行研发，目前在相关产品上获得突破 [2] 项目进展 - 大庆生物质项目经过技改，2024年成功重新投产，未来有望在其他地区同等复制 [2] - 公司1000吨新产线已建成投产，目前正在现有及潜在客户进行验证测试，产能将陆续释放 [2] 未来展望 - 随着电子材料、大庆生物质项目的相继投产，公司产业链一体化程度大幅提升，成本与规模优势显著 [2] - 未来电子材料板块将成为公司发展新动力 [2]

行业投资评级 - 行业评级为增持 [6] 核心观点 - 合成生物学指数本周上涨2.21个百分点至1001.596，跑赢上证综指1.26个百分点，跑赢创业板指2.43个百分点 [6] - 生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球，为应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案 [6] - 国家发改委印发《"十四五"生物经济发展规划》，生物经济万亿赛道呼之欲出 [6] 行业动态 - 呼和浩特发布《支持合成生物制造产业高质量发展八条政策措施》，推动合成生物学技术与产业场景深度融合 [6] - 常德市审议《常德市合成生物制造产业发展促进条例（草案）》，推动合成生物制造产业发展 [94] - 广东省发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，提出有序发展和科学推广生物可降解塑料，推动废塑料、废弃橡胶等废旧化工材料再生和循环利用 [2] 公司动态 - 金河生物与上海交通大学生命科学技术学院签署《战略合作协议》，联合开发合成生物学新产品 [3] - 珠海金发生物材料有限公司年产10万吨改性树脂项目获珠海市生态环境局批复，新增PLA改性树脂2万吨/年、PBS改性树脂1万吨/年、PBAT改性树脂7万吨/年 [19] - 金风绿能化工（兴安盟）有限公司绿氢制50万吨绿色甲醇项目（一期25万吨）环境影响评价文件审批决定公告发布，预计2025年10月投入生产 [19] 科研进展 - 上海交通大学与华大基因共建深海微生物综合研究平台，聚焦深海微生物研究与应用 [32] - 保定邦泰高分子新材料有限公司研发的生物基可降解TPU颗粒项目通过验收，成功研发淀粉-TPU复合材料改性技术 [29] - Acme Mills推出生物基聚乳酸（PLA）面料系列Natura，旨在取代PET、PP和尼龙等石油基无纺布 [29] 融资动态 - 亦立医药完成天使轮融资，融资规模为亿元人民币，投资机构包括泰珑、元生创投等 [26] - 熹微生物完成A轮融资，融资规模为近亿元人民币，投资机构为道彤投资 [26] - 浩博医药完成7300万美元B轮融资，投资机构包括汉康资本、夏尔巴投资等 [70] 技术进展 - New Wave Biotech通过Bioprocess Foresight AI生物过程模拟平台，为生物制造企业提供技术经济、产出和环境影响概览 [57] - 研究团队开发出基于木糖和阿拉伯糖的高诱导强度、低泄漏的诱导系统，动态范围扩展至4000倍以上 [82][84] - 木糖诱导系统在毕赤酵母中最大诱导水平高于其经典的甲醇诱导系统，证实其用于生产分泌蛋白的实用性 [88]

投资评级 - 报告首次覆盖宏发股份，给予“买入”评级 [3][4] 核心观点 - 宏发股份是全球继电器行业领先企业，市场占有率多次稳居全球第一，公司坚持“质量+效率”核心理念，持续扩大继电器领先优势 [17] - 公司营业收入持续增长，盈利能力稳步提升，2024年公司第一家海外工厂——印尼宏发取得突出业绩，销售回款达到2.44亿人民币，同比增长157%，净利润突破3000万人民币，同比增长89% [17] - 公司布局前道零件自主配套能力，为成品制造企业，特别是为新门类产品发展提供有力支撑 [17] 盈利能力 - 公司销售毛利率与销售净利率长期稳定，2017-2024Q1-Q3销售毛利率稳定在35%，销售净利率稳定在14%左右 [1] - 公司期间费用控制能力强，管理费用占比逐年递减，近3年维持在10%以下，2024Q1-Q3研发费用率为4.92% [1] 市场地位 - 宏发股份在继电器行业拥有最强的技术资源优势，三十余年的继电器研发和制造经验、规模化效应及自动化程度的上升提高了公司生产效率，降低了产品成本 [1] - 公司功率继电器全球市场份额提升至31.6%，高压直流继电器全球市场份额提升至40%以上，传统汽车继电器全球市场份额提升至20%，光伏逆变器重点客户份额达到66% [14] 财务预测 - 预计2024-2026年公司营业收入分别为145.71/162.58/180.97亿元，归母净利润分别为16.83/18.53/20.87亿元，对应2024-2026年PE倍数分别为19.6/17.8/15.8倍 [6][20] 行业分析 - 继电器广泛应用于家用电器、智能家居、智能电网、新能源、建筑配电、汽车工业、轨道交通、工业控制、安防、消防等领域 [14] - 新能源汽车市场快速增长，高压继电器需求有望提升，宏发股份在新能源汽车领域的高压直流继电器业务表现出色，客户囊括比亚迪、特斯拉、蔚来、理想等全球主流厂商 [63] 研发与创新 - 公司研发投入持续增加，2024年上半年继电器领域申请专利412项，其中发明专利199项，占比达48% [62] - 公司持续深度参与国际标准、国家标准和行业标准的制定，2023年主导制定的2项继电器国家标准GB/T 21711.1-2023和GB/T 16608.2-2023进入实施阶段 [62] 海外布局 - 公司坚持国际化战略，海外布局稳步推进，印尼宏发二期工厂投入使用，生产经营面积从2700平方米扩大至5700平方米，产能扩大40%，并实现高压直流产品的海外制造 [66] - 公司在欧美、亚洲等主要市场均有完善的销售网络，成功切入了UTC、立维腾、ENEL、美国特灵集团、开利集团、伊顿等国际知名企业的供应链 [129]

投资评级 - 首次覆盖，给予"增持"评级 [81] 核心观点 - Apple Intelligence 的推出有望为 iPhone 为首的硬件产品带来新一轮成长周期 [81] - 苹果端侧及云端模型表现优异，并通过私有云计算（PCC）部署模式有效保护用户隐私 [81] - 苹果所处的竞争环境相较稳定，很大程度上避免了来自安卓厂商的冲击 [81] - 互联互通及人机交互方式不断升级，AI 有望向可穿戴设备普及 [81] 业务线梳理 - iPhone 业务为基本盘，Services 业务增长亮眼 [128] - Product 业务线中有近 7 成收入来源是 iPhone，其余为 iPad、Mac 和穿戴设备 [128] - Services 业务线中包含 App store 抽佣、iCloud 付费、Apple music 等，收入增速相对较高 [128] Apple Intelligence 功能梳理 - Apple Intelligence 包括图像生成、更智能的书写工具、邮件总结，以及更聪明的 Siri 等 [137] - Apple Intelligence 可以在 iPhone、iPad、Mac 上接入，通过端云结合的大模型来实现这些 AI 功能 [137] - 苹果与 OpenAI 合作接入了 ChatGPT4o 大模型，用于处理 Apple Intelligence 无法较好处理的问题 [137] 语言工具 - Writing Tools：Apple AI 将能够在您编写的任何地方重写和校对您的文本 [138] - 优先通知：Apple AI 将根据上下文了解哪些通知是最重要，并将这些通知显示在顶部 [138] - 邮件中的优先讯息：Apple AI 会优先处理最值得大家注意的电子邮件 [138] - 智慧回复：Apple AI 将为您产生电子邮件回复，大家只需要最后阅读和调整、点击发送即可 [138] - 减少干扰：类似请勿打扰模式，但 Apple AI 会判断并允许重要通知播放 [138] - 内容摘要：无论是在会议记录中还是在查看电子邮件时，AI 都会为您总结内容 [138] 影像工具 - Image Playground：透过简单的输入请求创建完全原创的图像 [5] - Genmoji：根据需要在任何场合创建完全原创的表情符号 [5] - AI 消除：使用照片应用中的清理工具去除照片中的干扰物 [5] - 强大的搜寻功能：只需描述要查找的内容，即可在照片应用中搜索照片和视频 [5] - Image Wand：使用 Apple Pencil 在笔记中画一个圆圈，AI 会根据其他笔记内容的感知自动创建一个新图像 [5] 进化版 Siri - 更丰富的语言理解：更丰富的语言理解能力和增强的语音功能使与 Siri 的交流更加自然 [8] - 个人化协助：了解您的个人背景使 Siri 能够以您独有的方式为您提供帮助 [8] - 屏幕感知：现在 Siri 会知道屏幕有什么，并可以提供相应的帮助 [8] - 横跨多个 APP 执行操作：使用 Siri 在应用程序内和应用程序间无缝执行操作 [8] - 焕然一新的外观：启动 Siri 时不会再在某个地方弹出，而是会在设备的边框周围发出光芒 [8] - 快速输入请求：快速双击 iPhone 或 iPad 屏幕底部，就会弹出一个键盘，让用户可以向 Siri 输入请求 [8] - 深入的 Apple 产品知识：大家可以向 Siri 询问有关自己任何 Apple 装置和作业系统功能的问题，且即时提供协助资讯 [8] ChatGPT 集成 - Siri 可以利用 ChatGPT 来处理某些请求，包括有关照片或文档的问题 [13] - 借助写作工具中的 Compose，可以从头开始创建和绘制原创内容，用户可以控制何时使用 ChatGPT [13] - 任何人都可以免费访问 ChatGPT，无需创建账户，ChatGPT 订阅者可以连接账户以访问这些体验中的付费功能 [13] 端云模型结合 - Apple Intelligence 的架构分为三个层次：苹果自主研发的端侧模型 + 云端模型 + 外部的 GPT 模型 [158] - 对于涉及隐私的任务，系统会优先考虑使用本地模型来处理 [158] - 如果本地模型无法处理这些任务，系统会将任务交给云端模型进行推理，并最终将结果返回 [158] - GPT 模型作为外部模型，主要负责处理更复杂和专业的任务，以确保任务的高效和准确完成 [158] 私有云计算（PCC） - 私有云计算（PCC）首次将 Apple 设备业界领先的安全性和隐私性扩展到云端 [24] - 用户的设备将数据发送到 PCC 的唯一目的是满足用户的推理请求，PCC 仅使用该数据来执行用户请求的操作 [24] - 用户数据仅保留在处理请求的 PCC 节点上，直到返回响应 [24] - Apple 永远不会获取用户数据 —— 即使对生产服务或硬件具有管理权限的员工也是如此 [24] 盈利预测与估值 - 预计苹果 FY2025-FY2027 收入为 4116.5/4564.2/4862.3 亿美元，同比 +5.3%/+10.9%/+6.5% [81] - Non-gaap 净利润为 1105.7/1255.5/1352.3 亿美元，同比 +6.3%/+13.5%/+7.7% [81] - Non-gaap Diluted EPS 为 7.36/8.58/9.49 美元，同比 +9.1%/+16.6%/+10.6% [81]

投资评级 - 首次覆盖，给予"增持"评级 [3] 核心观点 - AI 加持下，有望为 iPhone 为首的硬件产品带来新一轮成长周期 [5][12] - 苹果端侧及云端模型表现优异，并通过 PCC 部署模式有效保护用户隐私 [106] - 苹果所处的竞争环境相较稳定，很大程度上避免了来自安卓厂商的冲击 [106] - 互联互通及人机交互方式不断升级，AI 有望向可穿戴设备普及 [106] 业务线梳理 - iPhone 业务为基本盘，Services 业务增长亮眼 [22] - Product 业务线中有近 7 成收入来源是 iPhone，其余为 iPad、Mac 和穿戴设备 [134] - Services 业务线中包含 App store 抽佣、iCloud 付费、Apple music 等，收入增速相对较高 [134] AI 功能梳理 - Apple Intelligence 包括系统级 AI—Siri、跨应用信息整合能力以及其他文本、图像生成编辑等 AI 功能 [106] - Apple Intelligence 可以在 iPhone、iPad、Mac 上接入，通过端云结合的大模型来实现这些 AI 功能 [106] - 当前 Apple Intelligence 功能仅支持 A17pro 或 M1 以上芯片，AI 功能的推出将有效加速硬件设备更新周期 [106] 盈利预测与估值 - 预计苹果 FY2025-FY2027 收入为 4116.5/4564.2/4862.3 亿美元，同比 +5.3%/+10.9%/+6.5% [106] - Non-gaap 净利润为 1105.7/1255.5/1352.3 亿美元，同比 +6.3%/+13.5%/+7.7% [106] - Non-gaap Diluted EPS 为 7.36/8.58/9.49 美元，同比 +9.1%/+16.6%/+10.6% [106] 市场竞争 - 苹果在全球高端机市场市占率基本呈现一家独大的局面，格局稳定 [106] - 苹果在美国本土能很大程度上避免来自中国手机厂商带来的竞争影响 [106] - 苹果拥有非常强的用户黏性和品牌认同感，iOS 生态与安卓系统交互逻辑有很大差异 [106]

公司概况 - 宏发股份是全球继电器行业的领先企业，市场占有率多次稳居全球第一，2023年全球市场份额达到21.6% [49][123] - 公司产品涵盖功率继电器、汽车继电器、信号继电器、工业继电器、电力继电器、新能源继电器等多个品类，年生产能力超过30亿只 [128][129] - 公司股权结构清晰，董事长郭满金为实际控制人，第一大股东为有格创业投资有限公司，持股27.35% [10] 业务表现 - 2023年公司营业收入为129.30亿元，预计2024-2026年营业收入分别为145.71亿元、162.58亿元、180.97亿元 [100][119] - 2023年公司归母净利润为13.93亿元，预计2024-2026年归母净利润分别为16.83亿元、18.53亿元、20.87亿元 [31][100] - 公司毛利率长期稳定在35%左右，2023年毛利率为36.9%，预计2024-2026年毛利率将维持在36%以上 [119][152] 市场与行业 - 继电器广泛应用于家电、汽车、通讯、电力电气、新能源等领域，2023年家电和汽车行业合计占比超过50% [23][137] - 2023年全球继电器市场规模约为540亿元，宏发股份全球市场份额为21.6%，位居全球第一 [49][123] - 新能源汽车市场的快速增长带动了高压直流继电器的需求，公司高压直流继电器全球市场份额提升至40%以上 [129][51] 技术创新与研发 - 公司注重研发投入，2024年上半年申请专利412项，其中发明专利199项，占比达48% [29][60] - 公司持续参与国际标准、国家标准的制定，2023年主导制定了2项继电器国家标准 [63] - 公司推出超小型中功率继电器HF36F-V，可应用于直流电机、电力半导体、可再生能源发电等领域 [146] 海外布局 - 公司第一家海外工厂——印尼宏发2024年销售回款达到2.44亿人民币，同比增长157%，净利润突破3000万人民币，同比增长89% [30][96] - 公司海外市场毛利率高于国内市场，2023年国内市场毛利率为35.64%，海外市场毛利率为40.94% [154] - 公司在欧美、亚洲等主要市场建立了完善的销售网络，成功切入UTC、立维腾、ENEL等国际知名企业的供应链 [98] 投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级，预计2024-2026年PE倍数分别为19.6倍、17.8倍、15.8倍 [31][103]