报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 电力行业方面，新疆与甘肃的新能源机制电价竞价结果呈现分化，反映出运营商可通过主动报价策略优化利润；风电核电增值税政策调整，陆上风电优惠取消而海上风电保留，新核准核电机组不再享受增值税先征即退，但对在建机组短期利润影响有限 [5][9][10] - 天然气行业方面，全球气价窄幅震荡，中国LNG综合进口价格创2021年7月以来新低，主要因长协部分挂钩的原油价格下降；供需宽松格局下，四季度进口成本或维持低位 [5][13][16] - 投资建议聚焦水电、绿电、核电、火电、城燃及环保等高股息或成本改善板块，并关注电源装备、氢能等主题机会 [5][12][31] 电力行业总结 - 新疆机制电价竞价结果：光伏规模36亿千瓦时、电价0.235元/千瓦时；风电规模185亿千瓦时、电价0.252元/千瓦时，均接近竞价上限（0.150~0.262元/千瓦时）[5][9] - 甘肃机制电价竞价结果为0.1954元/千瓦时，贴近竞价下限（0.1954~0.2447元/千瓦时），与新疆形成鲜明对比 [5][9] - 陆上风电增值税即征即退50%政策自2025年11月1日起废止，海上风电优惠政策保留至2027年底 [5][10] - 核电增值税调整：2025年10月31日前投产机组政策不变，新核准机组不再享受15年先征后退优惠；在建机组因进项税抵扣，短期利润不受影响 [5][10] - 水电受益于秋汛来水偏丰及降息，绿电环境价值释放，核电核准加速（2025年已核准10台），火电因煤价下跌盈利改善 [5][12] 燃气行业总结 - 截至10月17日，美国Henry Hub现货价格2.82美元/mmBtu，周环比跌2.90%；欧洲TTF现货价格31.75欧元/MWh，周环比跌2.70%；东北亚LNG现货价格11.20美元/mmBtu，周环比涨1.82% [5][13] - 中国LNG综合进口价格截至10月12日当周为2852元/吨，创2021年中以来新低，周环比跌28.28%，主因长协部分成本下降 [5][13] - 美国天然气库存增至37210亿立方英尺，较五年均值高4.3%；欧洲库存水平为五年均值的91.3%，供需整体均衡 [16][20] - 投资主线包括港股城燃企业（如昆仑能源、新奥能源）和天然气贸易商（如新奥股份），受益于成本回落及需求回升 [5][31] 其他行业动态 - 安徽省发布2025-2026年新能源增量项目机制电价竞价通知，竞价上限0.3844元/千瓦时，下限0.2元/千瓦时，执行期12年 [39][41] - 国家发改委明确可再生能源消费最低比重目标，涵盖电力与非电利用种类，强化消纳责任 [42] - 多家公司公布发电数据：长江电力前三季度发电量2351.26亿千瓦时；三峡能源第三季度发电量174.40亿千瓦时，同比增5.78%；中国广核前三季度上网电量1721.79亿千瓦时，同比增3.17% [43]

涉及的行业与公司 * 行业：中国电力公用事业 特别是风电和核电行业[1] * 涉及公司：风电运营商龙源电力（China Longyuan Power Group）[1][3] 核电运营商中国广核电力（CGN Power）[1][7] 和中国核电（China National Nuclear Power, CNNP）[7][12] 核心政策变动与影响 * 核心政策：中国财政部宣布自2025年11月1日起 取消所有陆上风电场（包括现有和新建）50%的增值税退税[1][2] 海上风电的退税将于2028年1月1日取消[2] * 核电政策：仅影响2025年10月31日之后新增的核电机组 此前已投运或已获批但未商运的机组不受影响或享受过渡政策[1][2][7] * 对风电运营商的影响：政策变动预计将使龙源电力的净利润降低超过5%[1][6] 对一个100兆瓦的现有陆上风电场 其全投资回报率可能从6.4%降低0.63个百分点至5.77%[3] * 对核电运营商的影响：对现有业务无近期影响 对新机组 根据CNNP估算 增值税退税取消将在其运营的第6-10年每年降低净利润约2000万元人民币 在第11-15年每年降低约5000万元人民币 但运营前5年因建设期积累的可抵扣进项税而不影响盈利[1][7] 公司财务预测与评级 * 龙源电力：评级为中性（Neutral） 目标价7.00港元 基于DCF模型（WACC 7.6%）预计2025年市盈率9.2倍 市净率0.7倍[10] 预计2025年（包括第三季度）净利润将同比下滑[1] * 中国广核电力：评级为卖出（Sell） 目标价2.60港元 基于DCF模型（WACC 7.0%）预计2025年市盈率13.4倍 市净率0.9倍[8] 预计2025年净利润将同比下滑[1] * 中国核电：目标价11.00元人民币 基于DCF模型（WACC 6.7%）预计2025年市盈率21.8倍 市净率2.0倍[12] 关键风险因素 * 龙源电力：风电场利用小时数因天气条件不可预测而大幅波动 产能增减超出预期 上网电价削减幅度超出预期[11] * 中国广核电力：电厂利用率高于预期 新项目投运日期早于预计 高电力需求下市场竞价导致上网电价高于预期[9] * 中国核电：利用率低于预期 电价低于预期 利率上调[13] 其他重要信息 * 政策背景：增值税退税削减涉及七个行业 包括风电、核电、金融租赁、飞机维修、钻石、新型墙材和煤层气开采[2] * 研究依据：对龙源电力的影响评估已与公司及中国风能协会进行沟通 具体财务影响仍在评估中[3][6] * 法律披露：花旗与所覆盖公司（如龙源电力）存在投资银行业务等商业关系[21][22][23]

行业与公司 * 行业为新能源电力运营 公司为龙源电力 是国家能源集团旗下专注风电业务的平台[2] * 公司风电装机占比73% 光伏装机占比27%[2] 截至2025年上半年末 控股风电装机31.4GW 光伏装机11.8GW[8] 核心观点与论据 **业务与资产优势** * 公司未来增量资产主要来自集团注入的4GW绿电项目 集团未上市绿电存量约25GW[8] * 公司拥有约6GW海上风电储备 以及15GW以上的大基地项目[2][8] * 公司通过“以大带小”改造约4GW老旧设备 可提升利用小时数20%-50% IRR提升两个百分点以上[8] * 公司风电出力曲线与负荷曲线匹配度更高 在市场化交易中风电价格高于光伏 价格降幅相对较小[2][10] * 公司新能源机组布局与集团火电重合 内部协同效应增强了机组报价和销纳优势[2][10] **财务表现与估值** * 公司ROE自2011年以来长期维持在8%-9%之间[2][5] * 度电收入从2017年的0.50元/度下降至2024年的0.47元/度 度电影响利润从0.23元/度下降至0.20元/度[5] 2025年上半年风电竞争营业利润降至0.19元/度[2][5] * 公司港股PB估值从2021年9月的2.34倍大幅降至2024年2月的0.52倍 目前修复至0.85倍 但仍处于历史底部区间[3][6][7] * 预测2025-2027年归母净利润分别为24.3亿元 72.2亿元和79.3亿元 对应PE估值分别为9.8倍 8.7倍和8倍[14] **政策与市场环境** * 受益于136号文全面市场化后的竞价优势[2][3] 机制电量的价差结算采用市场化交易均价与机制电价的差额 若项目自身交易电价高于市场均价 可获得更高综合电价和超额收益[10] * 绿证价格受消费侧强制需求政策刺激 从2025年初的1元左右回升至每张5.7元 同比增速23%[4][13] * 可再生能源责任权重考核范围扩大至钢铁 水泥等多行业 对应绿电耗量将占全国风光发电量40%以上[13] * 136号文规定机制电量不能重复获得绿证收益 可交易绿证供给短期受限 价格中枢有望继续抬升[13] 其他重要内容 **现金流与补贴回款** * 截至2025年上半年末 公司应收账款规模495亿元 占净资产56%[4][11] * 第一批合规清单下发后 75%项目进入绿码 每年国补金额120-130亿元[4][11] 2025年7月单月回收19亿元 回收加快[11] * 若今年应收账款不新增 自由现金流将转正 今年自由现金流缺口预计为121亿元[8][11] * 国网和南网成立可再生能源发展结算服务公司 通过专项融资解决补贴资金问题[12] **交易量与渠道** * 2024年公司绿证交易量1,024万张 绿电交易量67亿度 同比提升100%-200%[13] * 集团内部协同优势使得销售渠道更为通畅[4][13]

核心观点 - 报告对公用事业及环保产业维持“买入”评级，核心逻辑在于电力供需偏紧格局下，火电板块受益于煤价上涨、冷冬预期带来的电量增长以及容量电价机制托底；水电板块虽电价承压但来水丰沛；新能源运营商业绩稳健；煤炭板块在供应受限与需求释放下拐点向上 [1][6] 行情回顾 - 本周（10月13日至10月17日）市场表现分化，上证综指下跌1.47%，创业板指下跌5.71% [1][12] - 煤炭板块领涨，涨幅达5.66%；公用事业板块微涨0.05%；环保板块下跌0.97%；碳中和板块下跌3.14% [1][12] - 公用事业子板块中，核力发电（+1.91%）和水力发电（+1.80%）表现较好；其他能源发电（-14.96%）和光伏发电（-4.41%）跌幅居前 [12] - 环保子板块中，固废治理上涨0.99%；大气治理下跌5.08%，跌幅最大 [12] 行业景气度分析 - **火电**：景气度下行趋缓。煤价因主产地秋雨、安全环保监察等因素供应受限，国庆节后加速上涨；电量方面，NOAA预测10-12月拉尼娜发生概率高达71%，冷冬预期叠加低基数，未来3个月电量增速偏乐观；电价因长协锁定和容量电价机制有望维持稳定 [6][31][33] - **水电**：景气度下行趋缓。25年中长期交易电价同比下降带来收入压力；新机组关注大渡河流域硬梁包水电站投产；来水方面，华西秋雨致长江上游来水集中，9月三峡、溪洛渡入库流量同比大幅增长80%+，10月1-8日长江干流六座水电站累计发电约103亿千瓦时，创历史同期新高 [6][33] - **绿电运营**：景气度稳健向上。8月多家公司可再生能源补贴到账改善现金流；6月以来光伏装机增速放缓利于弃电率和电价企稳，预计未来3-6个月业绩稳中有增 [33] - **风电**：至8月25日年内累计新增装机57.8GW，利用小时数1348h弱于去年；9月多数市场风电捕获价上涨，预计后续价格趋稳 [34] - **光伏**：至8月25日年内累计新增装机230.61GW，装机增速明显放缓；利用小时数785h，弃电率上升；9月所有市场光伏捕获价均下降，预计后续价格继续下行 [34] - **核电**：景气度底部企稳。长协电价下降带来利润压力，但1-8月电量维持高增，后续关注漳州2号机组投运；广东月度电价企稳，天然铀成本预计持平 [35] - **煤炭**：景气度拐点向上。供应受秋雨及政策约束，需求端电厂日耗不减反增，北方供暖开启释放冬储需求，港口库存去化 [36] 行业数据跟踪 - **煤炭价格**：国内煤价普遍上涨，广州港印尼煤（Q5500）库提价报759.93元/吨，环比涨3.02%；秦皇岛动力煤平仓价报740.00元/吨，环比涨4.82%；北方港煤炭库存2497万吨，环比涨8.78% [37] - **天然气价格**：ICE英国天然气价周环比下跌1.74%；美国Henry Hub天然气价周环比下跌15.61%；欧洲TTF天然气价周环比上涨0.42%；国内LNG到岸价周环比上涨0.21% [49] - **碳市场**：全国碳市场碳排放配额（CEA）报价52.21元/吨，环比下跌10.34%；北京市场周成交量最高，为160,484吨，平均成交价108.74元/吨 [56] 行业要闻 - 魏桥集团自备电厂于10月15日正式并入国家电网，结束二十余年“孤网”运行历史，被视为在“双碳”目标下企业绿色转型的关键一步 [6][59] - 甘肃电投常乐电厂6号机组于10月16日投产，标志其6台100万千瓦机组全部投产，总装机达600万千瓦，成为全国最大百万千瓦级火电厂，总投资205亿元，年发电量可达330亿千瓦时 [6][59] - 国家发改委印发《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》，支持节能降碳、煤炭清洁替代等项目，绿色甲醇和可持续航空燃料生产被列入示范，多数项目支持比例为核定总投资的20% [6][60] 投资建议 - **火电板块**：建议关注资产布局于电力供需偏紧、竞争格局较好地区的火电企业，如皖能电力、华电国际 [4][65] - **水电板块**：建议关注龙头水电运营商长江电力 [4][65] - **核电板块**：建议关注龙头企业中国核电 [4][65] - **新能源发电**：建议关注风电龙头运营商龙源电力（H） [4][65] - **环保板块**：建议关注城市综合运营管理服务商龙头企业玉禾田 [65]

CCER方法学扩容与领域拓展 - 生态环境部发布第五批6项CCER方法学征求意见稿 使方法学总数从2023年首批4项累计达到13项 [1] - 覆盖领域从风电、造林等“本身绿”领域 延伸至建筑节能、农业废弃物处理等“高碳转低碳”的转型领域 [1][2] - 今年以来生态环境部已累计发布4批共15项CCER方法学征求意见 标志着市场从“单点突破”到“全产业链覆盖” [2] 政策驱动与发展节点 - 8月份中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场建设的意见》 提到“积极发展全国温室气体自愿减排交易市场” [1][5] - 结合欧盟碳边境调节机制（CBAM）将于2026年1月1日正式实施的外部压力 国内CCER市场正站在关键发展节点 [1][5] 上市公司布局与战略差异 - 龙源电力已设立专业碳资产管理公司负责CCER项目开发与交易 将其视为清洁能源业务的附加价值延伸 但布局不会上升到公司战略层面 [3][4] - 岳阳林纸将CCER视为战略重塑的重要抓手 可加速现有林业碳汇、生物质发电等项目碳资产变现 形成新利润增长点并驱动业务升级 [2][4] - 岳阳林纸正积极推进新方法学的研究与应用探索 已针对农业、工业减排、建筑能效提升等方向开展可行性研究 [5] 国际对接的挑战与展望 - 专家认为CCER参与《巴黎协定》第六条框架下的跨境碳交易“为时尚早” 核心瓶颈在于国际认证标准差异 欧盟对“洗绿”警惕性高 [2][6] - 国际碳市场对方法学要求强调“动态更新能力” 而我国部分方法学的更新机制尚未完全理顺 影响国际市场对CCER的认可度 [6][7] - 数据互联互通是关键 欧盟CBAM要求披露全产业链碳排放数据 而我国部分高碳行业的碳数据统计仍存在碎片化问题 [6] - 方法学加速扩容的重要目标之一是通过规范制度提升CCER的国际公信力 实现减排额度的国际互认 [6]

公司股价与交易表现 - 10月17日公司股价下跌2.15%，成交额为9351.60万元，换手率为0.10%，总市值为1485.54亿元 [1] - 当日主力资金净流出1102.08万元，占成交额的0.12%，在行业中排名第56位，所属行业主力资金净流出19.11亿元，连续3日被减仓 [5] - 近3日、5日、10日、20日主力资金均为净流出状态，金额分别为1274.10万元、2078.04万元、1486.52万元、1529.08万元，主力持仓未控盘，筹码分布分散，主力成交额占总成交额5.95% [6] 公司业务与项目进展 - 公司主营业务为风力发电和光伏发电，主要产品是电力和热力 [2] - 公司与黑龙江省铁力市人民政府签订353万千瓦新能源发电项目合作框架协议，联合成立合资公司共同开发300万千瓦抽水蓄能项目 [2] - 公司在新疆区域的风电在运装机容量为159.08万千瓦 [3] - 公司主要从事风电场的设计、开发、建设、管理和运营 [4] 公司财务与股东情况 - 2025年1月至6月，公司实现营业收入156.57亿元，同比下降17.09%，归母净利润为33.75亿元，同比下降11.82% [9] - A股上市后累计派现59.78亿元，近三年累计派现47.46亿元 [10] - 截至2025年6月30日，公司股东户数为4.10万户，较上期增加1.18% [9] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股387.38万股，较上期增加17.41万股；交银国企改革灵活配置混合A持股383.00万股，较上期增加112.00万股；多家沪深300ETF基金持股并有所增持或新进 [11] 公司概况与行业属性 - 公司成立于1993年1月27日，于2022年1月24日上市，主营业务收入99.22%来自电力产品 [8] - 公司所属申万行业为公用事业-电力-风力发电，概念板块包括绿色电力、生物质能、抽水蓄能、碳中和、风能等 [8]

格隆汇10月17日丨龙源电力(00916.HK)公告，公司将于2025年10月29日(星期三)举行董事会会议，以审 议及批准(其中包括)公司及其附属公司截至2025年9月30日止9个月的季度业绩及发布该业绩公告。 ...

格隆汇10月17日丨龙源电力(00916.HK)公告，公司将于2025年10月29日(星期三)举行董事会会议，以审 议及批准(其中包括)公司及其附属公司截至2025年9月30日止9个月的季度业绩及发布该业绩公告。 ...

董事長 董事會會議召開日期 龍 源 電 力 集 團 股 份 有 限 公 司（「本公司」）董 事 會（「董事會」）謹 此 宣 佈，本 公司將於2025年10月29日（星 期 三）舉 行 董 事 會 會 議，以 審 議 及 批 准（其 中 包 括）本 公 司 及 其 附 屬 公 司 截 至2025年9月30日止九個月的季度業績及發 佈 該 業 績 公 告。 承董事會命 龍源電力集團股份有限公司 宮宇飛 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內 容 概 不 負 責，對 其 準 確 性 或 完 整 性 亦 不 發 表 任 何 聲 明，並 明 確 表 示，概 不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的 任 何 損 失 承 擔 任 何 責 任。 中 國 北 京，2025年10月17日 於 本 公 告 日 期，本 公 司 的 執 行 董 事 為 宮 宇 飛 先 生 和 王 利 強 先 生；非 執 行 董 事 為 王 雪 蓮 女 士、陳 傑 女 士、張 彤 先 生 和 王 永 先 生；及 獨 立 非 執 行 董 事 為 魏 明 德 先 生、高 德 步 先 生 和 趙 峰 女 士。 * 僅 ...

承董事會命 龍源電力集團股份有限公司 宮宇飛 董事長 中 國 北 京，2025年10月17日 於 本 公 告 日 期，本 公 司 的 執 行 董 事 為 宮 宇 飛 先 生 和 王 利 強 先 生；非 執 行 董 事 為 王 雪 蓮 女 士、陳 傑 女 士、張 彤 先 生 和 王 永 先 生；及 獨 立 非 執 行 董 事 為 魏 明 德 先 生、高 德 步 先 生 和 趙 峰 女 士。 * 僅供識別 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內 容 概 不 負 責，對 其 準 確 性 或 完 整 性 亦 不 發 表 任 何 聲 明，並 明 確 表 示，概 不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的 任 何 損 失 承 擔 任 何 責 任。 董事會會議召開日期 龍 源 電 力 集 團 股 份 有 限 公 司（「本公司」）董 事 會（「董事會」）謹 此 宣 佈，本 公司將於2025年10月29日（星 期 三）舉 行 董 事 會 會 議，以 審 議 及 批 准（其 中 包 括）本 公 司 及 其 附 屬 公 司 截 至2025年9月30日止九個月的季度業績及發 佈 該 業 績 公 ...