纪要涉及的行业或公司 * 行业：风电行业（特别是海上风电） * 公司：天顺风能 核心观点和论据 * **公司经营基本面已实现困境反转**：公司作为过往陆风塔筒龙头，在“由陆转海”过程中存在历史包袱，截至2025年底已关并绝大部分陆风产能，并计提约2.5-3亿元减值，历史包袱已处理干净[1] * **国内海风订单预计将加速落地**：公司预计近期有望陆续中标广东深能汕尾红海湾、华能阳江三山岛、国电投阳江三山岛、海南儋州等海风项目，国内海风订单有望加速放量[1] * **海外海风订单进展超预期**： * 在英国AR7海风竞配（约8.3吉瓦）中，公司有约一半项目进入供应商名录，其中BB导管架项目预计年中中标[2] * 公司加速推进德国海风基地建设，设备采购均已下单，并完成业主的初步审厂获得投标资质，打开了中长期成长空间[2] * 其他海外基地也在积极布局[2] * **公司未来业绩增长预期明确**：公司2026/2027年利润有望持续快速释放[1]，业绩有望持续释放[2] * **公司产能布局为未来增长提供弹性**：公司目前在国内江苏、广东拥有100万吨以上产能，并在德国布局50万吨产能，未来出货和业绩弹性显著[2] 其他重要内容 * 该纪要为一份电话会议邀请，会议时间为2月11日（周三）10:00，参会嘉宾为公司管理层[3]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：金雷股份（风电核心零部件制造商，主营风电锻件和铸件）[1][2] * 行业：风电行业（特别是风电主轴等核心零部件制造）[5][9] 核心观点与论据 **1 公司近期经营与订单情况** * 公司当前订单非常充足，无论是铸件还是锻件都处于满产状态[8] * 2026年2月，公司订单充足，正在淡化春节气氛以保证订单交付[8] * 2025年一季度受“136号文”影响，部分订单提前执行，导致去年一季度（2025年）从2月底、3月初开始上量，二季度成为锻造主轴发货量最多的季度[10] * 2026年一季度，锻造主轴发货量预计较2025年同期稍有下滑，但幅度非常小；铸件发货量将大幅提升，预计全年发货节奏能达14万吨以上[11][12] * 铸件业务受季节性影响较小，2026年预计将保持稳定[13] **2 产能扩张与定增项目** * 公司近期定增主要用于两个补充产能短板的项目[17] * **铸件项目**：从现有10万吨产能扩充至18万吨，重点增加机加工产能，预计2026年底达15万吨产能，2027年完全达到18万吨产能[17] * **自由锻件项目**：配套1.5万吨压机，增加机加工产能及加热炉、热处理炉，规划总产能6万吨，预计2026年新增约2万吨产能，2027年底达5-6万吨，2028年上半年全部达产[18] * 自由锻件（8吨以上钢锭）的新增产能，其产品售价比小型锻件高，幅度超过15%[29] * 自由锻件产能爬坡期间（2026年）因产能未饱和，吨钢折旧较高，预计盈利能力显著提升将在2027年[30] **3 财务与公司治理** * 公司财务核算遵循谨慎性原则，经营成果与行业发展高度匹配[7] * 公司自2016年至2024年，连续9年获得深交所信息披露A类评级，是创业板连续9年评A的11家公司之一（占比0.81%）[5] * 原财务总监朱潇雨因个人原因（与公司企业文化适应问题）离职，由董秘周丽兼任财务总监[4] **4 市场与客户拓展** * **海外客户**： * **西门子**：已进入其供应链，当前合作机型为14兆瓦，并已取得其新开发的21.5兆瓦海上机型轴类的开发资格，预计2026年9月底前谈妥二期订单[20] * **恩德**：10兆瓦机型首台套已交付，预计2027-2028年起量[20] * **维斯塔斯**：样件解剖已合格，2026年目标是获得供应商认证并实现小批量交货[20] * **国内客户**：2026年锻件与铸件的价格谈判已基本完成，预计平均价格与2025年差距不大[29] * 海外订单目前主要来自西门子，产品均为大兆瓦机型（如14兆瓦、15兆瓦、10兆瓦），加工难度和要求更高，预计附加值也更高[24] * 2026年下半年，海外订单占比预计比上半年有显著增加[24] **5 产品结构与盈利能力** * 新增产能（包括定增项目）仍将主要集中于**轴系产品**，轮毂底座等产品占比很少[35] * 2025年，公司轴系产品价格相较于2024年平均上涨了15%[29] * 2026年自由锻件计划产量约7万吨，较2025年的约4.2万吨有较大幅度增长[32] * 公司正利用大压机产能进入自由锻件的新行业领域，在某些行业具备明显优势且盈利能力非常高[30][31] 其他重要内容 * 公司属于传统制造业，财务核算复杂，强调合法纳税和信息披露的及时、准确、完整及一贯性[5] * 兼任财务总监的董秘周丽拥有证券业注册会计师资格（该资格已取消），强调其专业能力和职业道德[7][8] * 春节假期对生产有影响，特别是铸件业务，因部分外省员工返乡，假期可能长达半个月甚至一个月，影响2月份产量[12] * 定增项目中，自由锻件项目投资额（约10亿元）约为铸件项目（约5亿元）的一倍，主要原因是自由锻件需要投资重型厂房（如500吨行车）、土地、压机及更多机加工和热处理设备[34][36]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度净利润为7.8亿元至9.2亿元 [1] - 净利润同比增长幅度预计为1093.07%至1307.21% [1] 业绩驱动因素 - 风电行业需求回暖，装机需求持续释放 [1] - 公司依托技术优势进一步扩大了市场份额 [1] - 公司产能利用率保持在较高水平 [1] - 公司通过优化成本管控、提升高附加值产品比重，实现了产品毛利率的稳步提高 [1]

公司2025年度业绩预告 - 预计2025年全年实现营业收入25亿元 归母净利润为3200万元至4500万元 成功实现扭亏为盈 上年同期亏损1.57亿元 [1] - 扣除非经常性损益后的净利润同样实现扭亏为盈 [1] 公司业务与产品 - 公司是国家级专精特新“小巨人”企业 专业从事高强度紧固件的研发、制造并提供整体紧固系统解决方案 [1] - 核心产品为风电全系列紧固件 并已拓展至航空航天、石油装备、燃气轮机、核电等其他高端装备领域的紧固件及零部件 [1] - 产品广泛应用于风电、航空航天、高铁等关键领域 远销全球多个国家和地区 [2] 业绩驱动因素与行业前景 - 全球风电行业呈现强劲增长势头 公司主要风电紧固件产品供销两旺 产能利用率较高 [2] - 业绩显著改善得益于销量增长、售价提升及成本下降等多重因素共同作用 [2] - 风电行业高景气推动公司横向发展 积极培育新业务 [3] 战略合作与业务拓展 - 2025年与德国航空零部件巨头Heggemann签署战略合作协议 正式进军航空核心部件市场 旨在打造“风电+航空”双轮驱动业务格局 [2] - 合作引入德国精益管理经验 助力公司切入全球航空产业链 [2] - 2025年与全球能源领域领军企业GE Vernova签署谅解备忘录 在燃气轮机装备制造领域合作迈出重要一步 [2] 公司治理与资本运作 - 2025年发布股权激励计划草案 计划向64名激励对象授予限制性股票合计155万股 授予价格为13.73元/股 覆盖核心管理人员、技术人员和业务人员 [3] - 获得中国银行常德分行提供的股票回购专项贷款资金支持 计划通过集中竞价方式实施股份回购 回购资金总额不低于2500万元且不超过5000万元 [3] - “自有资金+低成本贷款”的组合模式优化了公司财务结构 为后续业务拓展预留充足流动性 [3] 行业地位与专家观点 - 公司从传统制造迈向高端装备制造 从本土市场角逐全球赛场 成为细分领域的“隐形冠军” [2] - 公司成功扭亏为盈反映了中国高端装备制造业的韧性与活力 [3] - 企业通过技术创新与精细化管理提升效能 为制造业转型升级提供了有益借鉴 [3]

公司业绩预测 - 公司预计2025年归属于上市公司股东的净利润为3,200万元至4,500万元，同比实现扭亏为盈 [1] - 公司预计2025年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为3,200万元至4,500万元，同比同样扭亏为盈 [1] - 公司预计2025年实现营业收入25亿元 [1] 业绩驱动因素：行业与需求 - 我国风电新增并网装机量显著增长，行业景气度持续攀升，下游客户需求旺盛 [1] - 行业需求有效推动了公司风电紧固件销量的大幅提升 [1] 业绩驱动因素：价格与成本 - 2024年下半年风机招标价格趋于稳定并有所回升 [1] - 公司与客户协商调整了部分产品价格，促进了销售单价的上涨 [1] - 公司通过提升设备自动化水平、优化生产工艺、推行精益管理等措施，进一步降低了单位产品的生产成本 [1]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度归属于上市公司股东的净利润为3200万元至4500万元，实现扭亏为盈，上年同期为亏损15734.23万元 [1] - 公司预计2025年实现营业收入25亿元 [1] 业绩改善驱动因素 - 风电行业景气度持续攀升，我国风电新增并网装机量显著增长，下游客户需求旺盛，推动公司风电紧固件销量大幅提升 [1] - 风机招标价格自2024年下半年起趋于稳定并有所回升，公司与客户协商调整了部分产品价格，促进了销售单价的上涨 [1] - 公司通过提升设备自动化水平、优化生产工艺、推行精益管理等措施，进一步降低了单位产品的生产成本 [1]

行业与公司 * 风电设备行业[1] * 涉及公司包括金风科技、远景能源、韵达、三一铭扬、海力风电、东方电缆等[1][7][9] 核心观点与论据 行业整体趋势与展望 * 2026年风电设备行业整体表现预计继续向好[7] * 2026年行业将呈现三大趋势：国内陆上风机盈利反转、出口增长、国内海上风电存在潜在超预期可能性[2] * 风电整机行业有望通过持续改善盈利能力，在未来两到五年内成长为大公司[1][8] 国内市场需求与盈利 * 国内陆上风机价格自2024年底开始上涨，主要因行业竞争格局优化[1][5] * 预计2026-2027年报表将逐步体现涨价，毛利率有望累计提升约5个百分点[1][2][6] * 2025年风电装机量预计比2024年略有下降，但仍保持较大规模[1][3] * 预测2026年装机量将在2025年基础上稳中有增，有望超过10%的增长[1][3] * 头部公司订单充足，截至2025年三季度末订单总量达250-300吉瓦[3] 海外市场需求与出口 * 海外市场需求多元化，新兴市场（中东、东欧、中亚、非洲、南美）陆地风电需求增长显著[1][4] * 截至2024年底，实现年度新增装机超过1吉瓦的国家约有15个[4] * 欧洲海上风电维持高景气，并将在未来一两年内延续[1][2][4] * 预计2026年风机出口将突破15吉瓦，有望达到18吉瓦[1][7] * 出口增长主要由金风科技、远景能源等公司带动，韵达、三一铭扬等公司也开始显现放量趋势[1][7] 海上风电发展 * 国内海上风电政策支持力度加大，项目资源充沛，业主投资意愿提升[1][9] * 预计2026年底或2027年初将进入建设高峰期，拉动产业链发展[1][7] * “十五五”期间，国内海上风电有望实现每年新增装机15吉瓦以上[9] * 英国海上风电市场预计2026年迎来订单放量，为中国供应链带来显著订单[1][7] * 欧洲海上风电项目存在短期订单释放空间[7] 其他重要内容与风险提示 * 行业需关注融资利率和供应链问题对海外市场长期增长的影响[1][2][4] * 美国融资利率下行和供应链建设提升为未来发展提供积极因素[1][7][8] * 2025年在高基数下，2026年出现大幅度弹性增长难度较大[3] * 尽管2025年行业实现了利润爆发，2026年的增长可能放缓，但总体趋势依然积极[7] * 风机零部件通过产品结构优化和工艺改进带来成本下降，使得量利有增长空间[7]

投资评级与配售比例 - 剔除流动性溢价因素后，振石股份AHP得分为2.14分，位于非科创体系AHP模型总分的28.9%分位，处于中游偏上水平[5][10] - 考虑流动性溢价因素后，AHP得分为1.83分，位于总分的35.0%分位，处于下游偏上水平[5][10] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，网下A、B两类配售对象的配售比例分别为0.0152%、0.0131%[5][10] 核心观点与公司定位 - 振石股份是全球风电玻纤织物头部厂商，2024年清洁能源功能材料产能54万吨，风电纤维织物产能居全球第一，全球市场占有率达到35%[5][11] - 公司下游实现对全球前十大风电机组厂商的全覆盖，并在国内率先实现风电叶片主梁用高模玻纤拉挤型材的量产，形成“纤维织物+结构材料”协同发展的两翼布局[5][11] - 公司正积极拓展光伏边框和新能源汽车零部件等纤维增强材料新领域，以打造业绩第二增长曲线[5][12] 行业前景与市场需求 - 根据2025年《风能北京宣言2.0》，“十五五”期间我国风电新增装机预期不低于1.2亿千瓦，风电装机起量将大幅拉动上游材料需求[5] - GWEC预测，2024-2030年全球新增风电装机容量CAGR达10.94%，年均新增163.7GW，而1GW风电机组需要1.2万吨纤维织物及拉挤型材，市场空间广阔[15] - 在光伏领域，IEA预计2030年累计装机将突破1,700GW，纤维增强材料边框因降本、环保等优势，市场占有率有望稳步上升[17][19] - 在新能源汽车领域，纤维增强材料可替代传统金属部件，实现减重30%-50%，是汽车轻量化的重要发展方向[19] 财务表现与经营状况 - 受风电行业景气回落影响，2022-2024年公司营收、归母净利润CAGR分别为-8.20%、-11.57%[5][22] - 2025年以来下游需求修复及原材料价格回暖，2025H1公司营收同比增长48%，主营业务收入年化同比增长47.87%[5][23] - 公司预计2025年实现营业收入70.00～75.00亿元，同比增长57.70%～68.96%；实现归母净利润7.30～8.60亿元，同比增长20.53%～42.00%[23] - 2022-2024年及2025H1，公司销售毛利率分别为24.30%、26.40%、26.57%和26.03%，显著高于可比公司且保持稳定[24] - 公司收现比常态化低于1，2022-2024年及2025H1分别为0.58、0.80、0.53和0.58，与行业特性及客户结算方式有关[28] - 公司资产负债率处于较高水平，2022-2024年及2025H1分别为71.53%、71.30%、67.77%和69.27%[28] - 2025H1，公司总资产周转率年化后为0.66次，存货周转率年化后为5.07次，运营效率因行业景气度提升而大幅提升[30][31] - 公司研发费用率呈上行趋势，2022-2024年及2025H1分别为3.08%、3.32%、3.62%和3.34%[35] 产能与募投项目 - 2025H1，公司清洁能源功能材料的产能利用率为98.38%[40] - 本次募投项目总投资39.81亿元，计划用于四个项目[40] - 玻璃纤维制品生产基地建设项目拟新增风电纤维织物产能21.5万吨[5][40] - 复合材料生产基地建设项目拟新增光伏边框产能8.1万吨、新能源汽车电池盒盖产能0.9万吨以及电池底护板产能5.8万吨[5][40] - 西班牙生产建设项目拟新增风电纤维织物产能5万吨，以强化欧洲市场服务能力[5][40] 可比公司与估值 - 报告选择中材科技、国际复材、常友科技、惠柏新材作为可比公司[5][20] - 公司收入规模处于可比公司的中游水平[5][23] - 截至2026年1月9日收盘，剔除极端值国际复材后，可比公司平均市盈率（TTM）为46.94X[5][20] - 振石股份所属行业（C30非金属矿物制品业）近1个月静态市盈率为33.44X[5][20]

行业与公司 * 风电整机制造行业[1] * 涉及公司包括龙头企业金风科技、远景能源、明阳智能、三一重能等[1][4][6][12][22][26][27][28] 行业整体趋势与投资价值 * 风电行业边际企稳，整体向上趋势明显[1] * 行业估值普遍在十倍左右，具备较高投资价值，且筹码交易不拥挤[1][4] * 风机制造板块存在大机会，龙头企业金风科技市值突破千亿是重要信号[1][4] 市场需求与交付预期 * 预计2025年风电行业出货量约160台，较2024年的112台增长约20%[9] * 预计2025年招标量将保持在150-160GW左右，以支撑未来五年政府交付目标[2][20] * 预计2026年风电整体交付量将达160GW以上，其中国内风电交付量预计至少达到110-120GW[1][2][5][20] * 为支撑年度100GW以上的实际交付，每年招标金额最低应达到150亿元[2][20] * 2026年至2030年，海外市场整体增量将优于国内，每年新增招标预计将达到80-100GW[20][21] 盈利能力与价格走势 * 2026年风电整机行业盈利有望进入持续三到五年的向上周期[3] * 国内市场盈利能力在2025年下半年已显示边际企稳甚至改善趋势[3] * 由于限价政策影响，2026年风机价格提升10%-15%[1][12] * 主机厂商毛利率预计至少提升5个百分点以上，头部厂商海外市场占比增加，毛利率有望显著提升[1][12] * 国内第一梯队厂商毛利率预计接近15%，第二梯队约10%，第三梯队约5%[12] * 海外市场毛利率通常是国内的两到三倍，例如欧洲市场毛利率可达40%以上，巴西和印度等地可达25%-30%[13] * 预计2026年主要是2024年底至2025年的涨价订单交付，高价订单占比将达到80%-90%，2023-2024年的低价订单遗留比例将降至10%-20%[18] * 风机大型化趋势明显放缓，主机厂商毛利率有望恢复到2020年15%左右的水平[16] 成本与零部件供应链 * 2026年供应链紧张推动零部件价格上涨，但涨幅预计小于去年[1][5] * 部分零部件如叶片、铸件价格有所回落，整体价格保持稳定[1][5] * 2025年，叶片价格可能略有下降，轴承价格有所上涨[9] * 2025年，变桨轴承和主轴轴承平均涨幅在3%至4%左右，偏航轴承涨幅较小或略有下降[10] * 2026年，叶片、轴承、齿轮箱和铸件这四类零部件供需最为紧张[14] * 齿轮箱是风机零部件中最具挑战性的部分，一梯队主要包括南高齿和德力佳[11] 海外市场影响 * 海外市场对中国风电整机厂商影响重大，订单量同比增长50%以上（从2024年25GW增至接近40GW）[6] * 海外订单转化为交付和收入节奏较慢，盈利能力提升将在未来几年逐步体现[1][6] * 头部厂商如金风科技和远景能源分别拥有超过50GW以上的在手订单[6] * 在准入门槛较高的欧洲、北美及印度等地，中国整机厂商短期内不会受到其他主流产品影响[22][23] * 例如在印度市场，远景与三一占据了80%的新招标份额[22] * 预计未来五年内国内整机厂商有望占据欧洲市场的一半份额，即每年约10至15GW[29] 竞争格局与厂商策略 * 行业限价机制有助于头部厂商及第二、第三梯队发展，尾部企业可能面临出清风险[19] * 头部厂商在质量控制、发电量及产业链控制能力方面更具优势[19] * 头部整机厂商出海策略各异，如金风和远景先从陆地切入，明阳则直接进军欧洲海上市场[22] * 在中东和东南亚，由于准入门槛较低，竞争激烈且利润较低[22] * 主机厂商的电站出售业务利润有所下降，过去利润可能达50%以上，现在可能控制在35%左右，未来策略是通过增加量来弥补利润下降[26] * 金风、远景等头部主机厂商在氢能板块有布局，但目前多处于初步阶段[27] 具体市场与产品细节 * 目前主流风电机组不含塔筒的价格区间：6-7兆瓦裸机价格约1,400-1,600元/千瓦；8-10兆瓦裸机价格约1,200-1,500元/千瓦[16] * 行业平均交付功率在6-7兆瓦之间，叶轮直径以220-230米为主[16] * 不同功率段（如6~7兆瓦与8~10兆瓦）风电设备的毛利率差异不大[17] * 海外不同国家机型与价格差异：印度约3,000至4,000元/千瓦，中东约2,000至2,500元/千瓦，巴西约3,000元/千瓦，欧洲可达4,000至5,000元/千瓦[25] * 对于欧洲海上风电市场，不认为2027至2028年会出现装机下滑的真空期，预计装机容量会比2025年更好，可能在7-8GW左右[21] * 国内海上风电装机量不确定性较大，若军事问题无改善，2026年装机量预计约7至8GW；若好转可能达10GW左右[30]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][29] 报告核心观点 - 公司作为全球风塔龙头，正加速“陆转海”战略转型，深化海工及运输布局 [8][28] - 公司短期业绩因海风项目开工滞缓和陆风规模控制而承压，但预计在“十五五”期间陆海风装机景气度共振下，26年将迎来业绩修复拐点，实现量利双升 [1][8][29] 海风行业装机影响历史营收及盈利 - 公司主营陆上风塔及海上桩基/导管架，2019-2021年受益于海上风电高景气度，营收及归母净利润快速增长 [8][13] - 2022-2023年因国内海风标志性项目进展不顺，公司营收下滑至67-77亿元，盈利明显下滑 [8][13] - 2024年受控制陆风规模及海风项目开工滞缓影响，业绩显著回调，实现营收48.60亿元，同比下滑37%，归母净利润2.04亿元，同比下滑74% [1][8][13] - 2025年前三季度营收37.2亿元，同比增长4.6%，归母净利润0.7亿元，同比下滑76.1%，毛利率19.1%，同比下降6.2个百分点 [8][14] - 2025年第三季度营收15.3亿元，同比增长17.8%，环比增长21.4%，归母净利润0.2亿元，同比下滑79%，环比下滑12.6%，毛利率16.5%，同比环比均下降 [8][14] - 伴随“十五五”陆海风装机景气度共振，塔筒/管桩企业单吨净利具备向上弹性，有望实现量利双升 [8] 费用率同比优化，资本开支大幅增长 - 2025年前三季度期间费用5.4亿元，同比减少3.5%，费用率14.4%，同比下降1.2个百分点 [8][22] - 2025年第三季度期间费用1.8亿元，同比减少7.9%，费用率11.7%，同比环比均下降 [8][22] - 2025年前三季度经营性净现金流2.9亿元，同比减少54% [8][22] - 2025年前三季度资本开支18亿元，同比增长176%，其中第三季度资本开支6.7亿元，同比增长247.8% [8][22] - 2025年第三季度末存货25.4亿元，较年初减少1.5% [8][22] 发布定增预案，完善“制造+运输”产业链布局 - 公司于12月12日发布定增预案，拟募资不超过19.5亿元 [8][28] - 募集资金将用于通州湾、射阳、阳江三大海工基地建设、阳江港专用码头建设、购置2艘特种运输船及补充流动资金 [28][31] - 此举旨在加速“陆转海”战略转型，构建“制造+港口+运输”的全流程交付能力，以解决深远海运输瓶颈，增强对海外高端市场的交付实力 [8][28] 盈利预测 - 报告下调了公司2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为1.8亿元、7.6亿元、9.8亿元 [8][29] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.10元、0.42元、0.54元 [1][32] - 基于最新股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为70.23倍、16.27倍、12.61倍 [1][29] - 预计2026年归母净利润同比增长331.8%，迎来业绩拐点 [1][8][29]