财务数据关键指标变化 - 2024年公司销售收入为80.3亿美元，同比增长27% [18] - 2024年公司毛利率为18% [18] - 2024年公司产能利用率为85.6% [18] - 截至2024年末，公司总资产约492亿美元 [18] - 2024年公司收入8029921千美元，较2023年增长27.0%[35] - 2024年归属公司拥有人的年内利润492748千美元，较2023年下降45.4%[35] - 2024年毛利率18.0%，较2023年减少1.3个百分点[37] - 2024年净利率9.1%，较2023年减少8.7个百分点[37] - 2024年基本每股收益0.06美元，较2023年下降45.5%[37] - 2024年研发投入占收入的比例9.5%，较2023年减少1.7个百分点[37] - 2024年分季度收入，第一季度1750176千美元，第二季度1901276千美元，第三季度2171188千美元，第四季度2207281千美元[40] - 2024年非经常性损益合计为123,818千美元，2023年为436,563千美元，2022年为292,246千美元[42] - 2024年EBITDA为4,379,732千美元，利润率为54.5%；2023年EBITDA为4,064,164千美元，利润率为64.3%[45] - 2024年权益工具投资为138,086千美元，较2023年减少59,744千美元；结构性存款和货币基金为561,544千美元，较2023年增加62,776千美元[47] - 2024年收入为8,029,921千美元，销售成本为6,581,953千美元，毛利为1,447,968千美元，毛利率为18.0%[49] - 2024年年内利润为729,993千美元，本公司拥有人应占492,748千美元，非控制性权益应占237,245千美元[49] - 2024年基本每股盈利和摊薄每股盈利均为0.06美元，已发行及发行在外股份为7,976,149,966股[49] - 2024年总资为49,161,248千美元，总负债为17,291,590千美元，总权益为31,869,658千美元[50] - 2024年经营活动所得现金净额为3,175,555千美元，投资活动所用现金净额为4,518,437千美元，融资活动所得现金净额为1,608,336千美元[51] - 2024年折旧及摊销为3,223,063千美元，较2023年的2,667,291千美元有所增加[45][51] - 2024年已付运晶圆为8,020,798片，较2023年的5,866,683片有所增加[49] - 2024年公司实现收入8029.9百万美元，同比增加27.0%[53] - 报告期内公司实现收入8029.9百万美元，同比增加27.0%；归属公司拥有人的期内利润492.7百万美元，同比减少45.4%[105] - 经营活动所得现金净额为3175.6百万美元，较上年同期减少5.4%；购建长期资产支付现金7669.9百万美元，较上年同期增加0.5%[105] - 收入由上年6321.6百万美元增加27.0%至本年8029.9百万美元，因晶圓销售数量增加和产品组合变动[107][108] - 销售晶圓数量（折合8吋标准逻辑）由上年5867千片增加36.7%至本年8021千片，平均售价本年933美元，上年988美元[108] - 销售成本由上年5103.8百万美元增加29.0%至本年6582.0百万美元，因晶圓销售数量增加、产品组合变动和折旧增加[107][109] - 年内经营利润由上年357.7百万美元增加32.5%至本年473.9百万美元[110] - 研究及开发开支本年765.3百万美元，上年707.3百万美元[110] - 销售及市场推广开支本年39.8百万美元，上年36.2百万美元[111] - 一般及行政开支本年580.0百万美元，上年482.3百万美元，因新厂开办开支增加[112] - 其他经营收入本年411.2百万美元，上年364.4百万美元[113] - 公司本年利润7.3亿美元，上年11.249亿美元，降幅35.1%[117] - 应占联营企业与合营企业收益本年2860万美元，上年2880万美元[115] - 集成电路行业收入80.29921亿美元，销售成本65.81953亿美元，毛利率18%，收入同比增27%，成本同比增29%，毛利率减少1.3个百分点[122] - 晶圆生产量846.328万片，销售量802.0798万片，库存量116.6503万片，生产量同比增39.3%，销售量同比增36.7%，库存量同比增61.1%[130] - 集成电路行业生产成本65.81953亿美元，占总成本100%，较2023年增长29%[131] - 2024年12月31日，于联营企业的投资为1252507千美元，占总资产2.5%，较2023年减少38.7%，原因是出售一联营企业[143] - 2024年12月31日，以摊余成本计量的非流动金融资产为3747134千美元，占总资产7.6%，较2023年减少45.6%，原因是超一年到期银行存款减少[143] - 2024年12月31日，受限非流动资金为372514千美元，占总资产0.8%，较2023年增加45.5%，原因是长期借款质押银行定期存款增加[143] - 2024年12月31日，贸易及其他应收款项为840153千美元，占总资产1.7%，较2023年减少28.2%，原因是待抵扣增值税减少[143] - 2024年12月31日，净债务为 - 3367023千美元，权益为31869658千美元，净债务权益比为 - 10.6%，较2023年的 - 21.1%有所上升[148] - 报告期内和上年同期无利息资本化，本报告期及上年同期资本化利息折旧支出分别为19.2百万美元及28.2百万美元[149] - 2024年对联营企业注资74516千美元，较2023年的110052千美元减少32.3%[152] - 2024年12月31日，股票公允价值为6019千美元，私募基金为132067千美元，结构性存款及货币基金为561544千美元，衍生金融工具 - 净负债为 - 69387千美元[153] - 2024年12月31日，流动税项负债为84828千美元，占总资产0.2%，较2023年增加706.7%，原因是出售联营企业投资收益应交企业所得税增加[143] - 2024年12月31日交叉货币掉期合约期末账面价值为 -62,554 千美元，占公司报告期末归属于本公司拥有人权益比例为 -0.30%[155] - 2024年12月31日利率掉期合约期末账面价值为 4,814 千美元，占公司报告期末归属于本公司拥有人权益比例为 0.02%[155] - 2024年12月31日远期外汇合约期末账面价值为 -11,647 千美元，占公司报告期末归属于本公司拥有人权益比例为 -0.06%[155] - 2024年衍生品投资合计期末账面价值为 -69,387 千美元，占公司报告期末归属于本公司拥有人权益比例为 -0.34%[155] - 2024年私募股权投资基金报告期内投资金额合计9,056千美元，2024年12月31日已投资金额合计67,068千美元[156] - 2024年私募股权投资基金报告期利润影响合计 -8,088 千美元，累计利润影响合计78,698千美元[156] - 2025年公司銷售收入增幅高於可比同業平均值，資本開支與上一年持平[163] - 公司2024年12月31日可供分派予股東的儲備為61.731億美元[169] - 2024年公司無普通股宣派或派付任何現金股息[167] - 2024年公司及子公司無購回、出售或贖回任何普通股，年末無庫存股[171] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年按地区销售，中国区占80%，美国区占16%，欧亚区占4%[25] - 2024年晶圆销售按应用分类，互联与可穿戴占25%，智能手机占27%，电脑与平板占27%，消费电子占12%，工业与汽车占9%[27] - 2024年晶圆销售按尺寸分类，12''占23%，8''占77%[29] - 报告期内晶圆代工业务收入为7486.9百万美元，同比增加29.2%[53] - 中国区收入占比从2023年的80.1%提升至2024年的84.6%，美国区从16.4%降至12.4%，欧亚区从3.5%降至3%[124] - 智能手机集成电路晶圆制造代工收入占比从2023年的26.7%升至2024年的27.8%，电脑与平板从26.7%降至16.6%[126] - 12吋晶圆集成电路晶圆制造代工收入占比从2023年的73.7%升至2024年的77.3%，8吋从26.3%降至22.7%[128] 公司基本信息 - 公司是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，提供8吋和12吋晶圆代工与技术服务[54] - 公司具备完整、高效的创新机制和完善的研发流程管理制度[56] - 公司建立了采购管理体系、供应商管理体系与供应链安全体系[57] - 公司生产模式包括小批量试产、风险量产和批量生产[58][59] - 公司采用多种营销方式拓展客户，与客户直接沟通制定解决方案[60] - 公司具有研发平台、研发团队、丰富产品平台和知名品牌、完善的知识产权体系、国际化及产业链布局、完善的质量等体系的核心竞争力[74][75][76][77][78][79] - 主要子公司總資產51,607,166千美元、淨資產27,819,025千美元、收入8,020,883千美元、稅前利潤897,947千美元、年內利潤921,124千美元[159] - 參股芯鑫融資租賃、芯聯集成、中芯寧波表決權比例分別為8.17%、14.08%、14.83%[160] - 公司堅持國際化、市場化，研發高質量特色工藝技術平台，優化生產運營服務[162] - 公司將推進產能建設、支持客戶開拓市場、聚焦質量和效益[163] - 公众人士于年报截止日持有超过公司已发行股本的25%[188] - 公司自2005年1月25日起采用企业治理政策，于2022年2月10日最新修订[191] - 公司截至2024年12月31日止年度一直遵守《企业管治守则》中列示的所有守则条文[191] - 公司董事会常设有审计、薪酬、提名及战略四个专门委员会[192] - 公司聘任了四名专业人士担任独立非执行董事[192] - 公司未设置监事及监事会，独立非执行董事和审计委员会可行使相当部分监事会职权[192] - 公司现行治理制度与境内一般A股上市公司治理模式存在一定差异，股利分配更灵活[193] - 公司董事报酬、发行一般公司债券等事项由董事会决定，境内A股上市公司一般需股东大会审议[194] - 公司业务根本变化、修改章程等重大事项审议权限归属股东大会[194] - 公司财务报表由安永会计师事务所审计[190] - 公司关联交易提交股东大会审议的标准参照《香港上市规则》执行[195] - 公司现行公司治理模式可保证对投资者权益的保护水平总体不低于境内法律法规要求[195] - 公司投资者在获取剩余财产分配方面的权利，《公司章程》与境内法律法规要求无实质差异[196] - 《香港上市规则》对独立非执行董事的要求与境内法律法规对独立董事的要求有差异，但维护公司和中小股东权益无实质差异[197] - 公司信息披露调整适用事项参阅2021年2月5日相关文件，年报汇总披露高管薪酬不影响信息披露完整性[198] - 公司持续监管调整适用事项依据《上海证券交易所科创板股票上市规则》第13章第一節之红筹企业特别规定执行[198] - 单独或合计持有公司10%以上（含10%）股份的股东有权请求召开股东特别大会[199] - 股东可通过多种方式向董事会或董事会秘书查询相关问题[200] 行业环境与趋势 - 2024年全球半导体产业整体显现复苏迹象，产业链回暖趋势基本确立[61] - 先导产业对逻辑运算类芯片需求增长迅速，形成一定产业壁垒[62] - 中国大陆集成电路产业在多领域与实际市场需求仍不匹配，依赖进口[62] - 2024年中芯国际位居全球纯晶圆代工企业销售额排名第二，在中国大陆企业中排名第一[64] 研发相关情况 - 2024年公司新增发明专利申请614个、获得471个，累计申请18216个、获得12112个；新增实用新型专利申请51个、获得43个，累计申请1892个、获得1852个；布图设计权累计94个[69] - 2024年费用化研发投入765279千美元，较2023年的707275千美元增长8.2%；研发投入合计76527

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 中美科技争锋，中芯国际成为“中国芯”崛起的关键，其战略地位愈发凸显 [1] - 半导体需求温和增长，先进制程穿越周期，中芯国际成熟制程和先进制程均有发展机遇 [2] - 持续重金投入CAPEX，5 - 7年再造一个更强的中芯，虽扩产引发产能过剩担忧，但前景仍被看好 [3] 相关目录总结 公司概况 - 中芯国际能提供0.35μm到14nm FinFET等多个技术节点，是中国大陆第一、全球第三的晶圆代工厂，拥有大陆稀缺的先进逻辑产线 [1] 财务数据 收入情况 |项目|2022A（百万美元）|2023A（百万美元）|2024E（百万美元）|2025E（百万美元）|2026E（百万美元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |晶圆|6,735.54|5,794.41|7,485.29|9,101.98|10,917.25| |其他|537.74|527.15|544.64|685.10|821.73| |合计|7,273.28|6,321.56|8,029.92|9,787.08|11,738.97|[6] 财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|7273.28|6321.56|8029.92|9787.08|11738.97| |增长率（%）|33.62|-13.09|27.02|21.88|19.94| |归母净利润（百万美元）|1817.94|902.53|492.74|791.46|1142.91| |增长率（%）|6.82|-50.35|-45.40|60.62|44.41| |毛利率（%）|37.97|19.26|18.03|21.24|25.12| |每股收益（美元）|0.23|0.11|0.06|0.10|0.14| |市盈率PE|31.16|62.77|114.97|71.58|49.57| |市净率PB|2.96|2.82|2.68|2.59|2.46| |净资产收益率ROE|9.49|4.49|2.33|3.61|4.96|[7] 资产负债表 |项目|2022（百万美元）|2023（百万美元）|2024E（百万美元）|2025E（百万美元）|2026E（百万美元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|7610|6395|6424|7830|9391| |应收账款|765|557|660|751|836| |存货|1911|2736|2958|3168|3371| |流动资产总计|16594|13635|14917|17655|20641| |固定资产|18856|23945|28092|31651|33773| |资产总计|43808|47787|50486|55763|60668| |短期借款|1268|1216|1794|3159|3927| |应付账款|2341|701|1082|1267|1445| |负债合计|14846|16942|18412|22472|25472| |归属于母公司股东权益|19150|20116|21107|21898|23041| |权益合计|28961|30846|32073|33291|35196|[9] 利润表 |项目|2022（百万美元）|2023（百万美元）|2024E（百万美元）|2025E（百万美元）|2026E（百万美元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业额|7273|6322|8030|9787|11739| |销售成本|4512|5104|6582|7708|8790| |销售费用|34|36|40|44|47| |管理费用|1227|1190|1345|1468|1643| |营业利润|1731|530|323|842|1591| |税前利润|2214|1187|860|1433|2241| |税后利润|2198|1125|730|1218|1905| |归属于母公司股东利润|1818|903|493|791|1143| |EPS（美元）|0.23|0.11|0.06|0.10|0.14|[9] 现金流量表 |项目|2022（百万美元）|2023（百万美元）|2024E（百万美元）|2025E（百万美元）|2026E（百万美元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|1719|502|274|716|1353| |折旧与摊销|2271|2667|3270|4046|4752| |财务费用|-230|-538|-260|-275|-333| |经营性现金净流量|5348|3358|2053|4273|5515| |投资性现金净流量|-10392|-6208|-3707|-6146|-6155| |筹资性现金净流量|3614|2466|1683|3279|2202| |现金流量净额|-1429|-383|29|1406|1562|[10] 业务发展 市场需求 - 2024年中芯国际总收入80.3亿美元，同比+27%，年均产能利用率回升至85.6% [2] - 成熟制程方面，AI赋能终端创新，2025年国内家电/3C国补等刺激下，客户补库存意愿较高，消费电子等补单需求较多；若海外制裁蔓延，local for local的替代趋势利好中芯国际 [2] - 先进制程方面，AI应用多点开花，头部云厂商算力支出持续强劲，中美AI博弈底层是先进制程产能的争夺 [2] 技术能力 - 中芯国际第一代14nm FinFET已于2019年实现量产，2020年完成1.5万片FinFET产能安装目标，第二代FinFET工艺（N + 1）采用SAQP进行制程微缩，2020年进入风险量产，目前已能实现N + 2制程量产 [2] 产能扩张 - 2024年公司资本开支73.3亿美元，年末折合8英寸产能达94.8万片/月，预计2025年维持75亿美元左右的资本开支 [3] - 公司有中芯深圳、中芯京城、中芯东方、中芯西青4个12英寸28nm及以上制程的晶圆厂在建，合计产能规划34万片/月（等效8英寸产能76.5万片/月），较23年产能几乎翻倍 [3] - 2022年以来，公司在建工程中上海工厂期末账面余额增长最快，24H1达577.4亿元，部分可能是为中芯南方先进制程扩产提前采购关键设备 [3]

报告公司投资评级 - 买入，首次评级 [5] 报告的核心观点 - 中美科技争锋，中芯国际成为“中国芯”崛起的关键，其是中国大陆第一、全球第三的晶圆代工厂，拥有大陆稀缺的先进逻辑产线，战略地位愈发凸显 [1] - 半导体需求温和增长，先进制程穿越周期，2024年中芯国际总收入80.3亿美元，同比+27%，年均产能利用率回升至85.6%，成熟制程和先进制程均有发展机遇 [2] - 持续重金投入CAPEX，5 - 7年再造一个更强的中芯，2024年公司资本开支73.3亿美元，预计2025年维持75亿美元左右的资本开支，多个晶圆厂在建 [3] 相关目录总结 公司基本数据 - 总股本7981.14百万股，总市值536007.42百万元，流通股本5992.78百万股，流通市值327205.57百万元，12月最高/最低价59.7/28.35元，资产负债率33.44%，每股净资产20.10元，市盈率（TTM）100.33，市净率（PB）2.72，净资产收益率1.89% [4] 收入情况 | 项目 | 2022A（百万美元） | 2023A（百万美元） | 2024E（百万美元） | 2025E（百万美元） | 2026E（百万美元） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 晶圆 | 6735.54 | 5794.41 | 7485.29 | 9101.98 | 10917.25 | | 其他 | 537.74 | 527.15 | 544.64 | 685.10 | 821.73 | | 总计 | 7273.28 | 6321.56 | 8029.92 | 9787.08 | 11738.97 | [7] 财务数据与估值 | 项目 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万美元） | 7273.28 | 6321.56 | 8029.92 | 9787.08 | 11738.97 | | 增长率（%） | 33.62 | -13.09 | 27.02 | 21.88 | 19.94 | | 归母净利润（百万美元） | 1817.94 | 902.53 | 492.74 | 791.46 | 1142.91 | | 增长率（%） | 6.82 | -50.35 | -45.40 | 60.62 | 44.41 | | 毛利率（%） | 37.97 | 19.26 | 18.03 | 21.24 | 25.12 | | 每股收益（美元） | 0.23 | 0.11 | 0.06 | 0.10 | 0.14 | | 市盈率PE | 31.16 | 62.77 | 114.97 | 71.58 | 49.57 | | 市净率PB | 2.96 | 2.82 | 2.68 | 2.59 | 2.46 | | 净资产收益率ROE | 9.49 | 4.49 | 2.33 | 3.61 | 4.96 | [8] 资产负债表与利润表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金（百万美元） | 7610 | 6395 | 6424 | 7830 | 9391 | | 应收账款（百万美元） | 765 | 557 | 660 | 751 | 836 | | 存货（百万美元） | 1911 | 2736 | 2958 | 3168 | 3371 | | 流动资产总计（百万美元） | 16594 | 13635 | 14917 | 17655 | 20641 | | 固定资产（百万美元） | 18856 | 23945 | 28092 | 31651 | 33773 | | 非流动资产合计（百万美元） | 27214 | 34152 | 35569 | 38108 | 40027 | | 资产总计（百万美元） | 43808 | 47787 | 50486 | 55763 | 60668 | | 短期借款（百万美元） | 1268 | 1216 | 1794 | 3159 | 3927 | | 应付账款（百万美元） | 2341 | 701 | 1082 | 1267 | 1445 | | 流动负债合计（百万美元） | 7025 | 7602 | 8143 | 10613 | 12534 | | 长期借款（百万美元） | 7317 | 8934 | 9775 | 11415 | 12516 | | 非流动负债合计（百万美元） | 7821 | 9340 | 10269 | 11859 | 12938 | | 负债合计（百万美元） | 14846 | 16942 | 18412 | 22472 | 25472 | | 股本（百万美元） | 32 | 32 | 32 | 32 | 32 | | 归属于母公司股东权益（百万美元） | 19150 | 20116 | 21107 | 21898 | 23041 | | 权益合计（百万美元） | 28961 | 30846 | 32073 | 33291 | 35196 | | 负债和权益合计（百万美元） | 43808 | 47787 | 50486 | 55763 | 60668 | | 营业额（百万美元） | 7273 | 6322 | 8030 | 9787 | 11739 | | 销售成本（百万美元） | 4512 | 5104 | 6582 | 7708 | 8790 | | 销售费用（百万美元） | 34 | 36 | 40 | 44 | 47 | | 管理费用（百万美元） | 1227 | 1190 | 1345 | 1468 | 1643 | | 财务费用（百万美元） | -230 | -538 | -260 | -275 | -333 | | 营业利润（百万美元） | 1731 | 530 | 323 | 842 | 1591 | | 税前利润（百万美元） | 2214 | 1187 | 860 | 1433 | 2241 | | 所得税（百万美元） | 16 | 63 | 130 | 215 | 336 | | 税后利润（百万美元） | 2198 | 1125 | 730 | 1218 | 1905 | | 归属于非控制股股东利润（百万美元） | 380 | 222 | 237 | 426 | 762 | | 归属于母公司股东利润（百万美元） | 1818 | 903 | 493 | 791 | 1143 | | EBITDA（百万美元） | 4255 | 3316 | 3870 | 5203 | 6660 | | NOPLAT（百万美元） | 1490 | -8 | 53 | 482 | 1070 | | EPS（美元） | 0.23 | 0.11 | 0.06 | 0.10 | 0.14 | [9] 主要财务比率 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营收额增长率（%） | 33.6 | -13.1 | 27.0 | 21.9 | 19.9 | | EBIT增长率（%） | 14.9 | -67.3 | -7.6 | 93.0 | 64.9 | | EBITDA增长率（%） | 18.4 | -22.1 | 16.7 | 34.5 | 28.0 | | ROIC（%） | 6.4 | 0.0 | 0.2 | 1.3 | 2.7 | | 税后经营利润（百万美元） | 1719 | 502 | 274 | 716 | 1353 | | 折旧与摊销（百万美元） | 2271 | 2667 | 3270 | 4046 | 4752 | | 财务费用（百万美元） | -230 | -538 | -260 | -275 | -333 | | 其他经营资金（百万美元） | 1588 | 727 | -1231 | -214 | -257 | | 经营性现金净流量（百万美元） | 5348 | 3358 | 2053 | 4273 | 5515 | | 投资性现金净流量（百万美元） | -10392 | -6208 | -3707 | -6146 | -6155 | | 筹资性现金净流量（百万美元） | 3614 | 2466 | 1683 | 3279 | 2202 | | 现金流量净额（百万美元） | -1429 | -383 | 29 | 1406 | 1562 | | P/E | 31.16 | 62.77 | 114.97 | 71.58 | 49.57 | | P/S | 7.79 | 8.96 | 7.05 | 5.79 | 4.83 | | P/B | 2.96 | 2.82 | 2.68 | 2.59 | 2.46 | | 股息率（%） | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | EV/EBIT | 5.36 | 22.33 | 26.79 | 15.62 | 10.03 | | EV/EBITDA | 2.50 | 4.37 | 4.15 | 3.47 | 2.87 | | EV/NOPLAT | 7.14 | -1923.51 | 301.25 | 37.51 | 17.88 | | 税后利润增长率（%） | 23.8 | -48.8 | -35.1 | 66.8 | 56.4 | | 毛利率（%） | 38.0 | 19.3 | 18.0 | 21.2 | 25.1 | | 净利率（%） | 30.2 | 17.8 | 9.1 | 12.4 | 16.2 | | ROE（%） | 9.5 | 4.5 | 2.3 | 3.6 | 5.0 | [9][10]

报告公司投资评级 - 对中芯国际的评级为“买入”，目标价为 HK$60.00，较当前股价 HK$50.25 有 +19%的上行空间 [1] 报告的核心观点 - 中芯国际股价年初至今上涨 74%，得益于价值重估，上行趋势或延续，原因包括市场对中国 AI 硬件和语言模型的重新关注、中国消费刺激政策潜在利好、获得新土地使用权可能用于扩建项目，且市场已消化美国政策风险带来的下行压力 [7] - 自 4Q24 业绩发布以来发展趋势健康，消费电子客户补货意愿高，行业库存水平健康，汽车行业需求稳定，2025 年目标合理，成熟制程产品向 28 纳米迁移趋势中公司有望受益 [8] - 基于 4Q24 表现、1Q25 指引和政策刺激利好，上调 2025/26 年收入、毛利润和净利润预测，预计 2025 - 26 年毛利率保持在 20%及以上 [8][11] - 重申“买入”评级并上调目标价至 60.00 港元，将估值基准切换至 2025 年预期账面价值，上调目标 P/B 倍数至 2.85 倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 主要调整 - 评级维持“买入”，目标价从 HK$21.30 上调 182%至 HK$60.00，2025E EPS 从 US$0.07 上调 70%至 US$0.12，2026E EPS 从 US$0.07 上调 62%至 US$0.11，新增 2027E EPS 预测为 US$0.14 [2] 股价表现 - 展示了 2024 年 2 月至 2025 年 2 月中芯国际和恒生指数的股价走势 [4] 对比市场预测 - 2025E 营收预测为 US$9,475mn，高于市场预测 2%；2026E 营收预测为 US$10,807mn，低于市场预测 1% [5] - 2025E EPS 预测为 US$0.10，高于市场预测 12%；2026E EPS 预测为 US$0.13，低于市场预测 13% [5] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (US$mn)|6,322|8,030|9,693|10,673|11,766| |每股收益 (US$)|0.11|0.06|0.12|0.11|0.14| |市盈率 (x)|22.9|39.2|54.8|57.9|47.2| |市净率 (x)|1.0|0.9|2.4|2.3|2.2| |股本回报率 (%)|4.5|2.4|4.3|3.9|4.6| [10] 预测调整 - 基于 4Q24 业绩和 1Q25 指引，考虑政策刺激利好，将 2025/26 年收入预测分别上调 4%和 10% [11] - 小幅上调毛利率假设，将 2025/26 年毛利润预测分别提高 9%和 13% [11] - 因非营业收入增加和运营费用率预测下调，将 2025/26 年净利润预测上调 69%/61% [11] - 更新股本数预测，首次引入 2027 年预测 [11] 估值 - 将目标价从 21.30 港元上调至 60.00 港元，采用市净率（P/B）估值，将估值基准切换至 2025 年预期账面价值（BV），新目标倍数为 2025 年预期 P/B 的 2.85 倍 [13] - 目标倍数与 2020 年第二三季度期间 12 个月远期 P/B 平均值相当，较 2025 年 2 月 20 日收盘价有 19.4%的潜在上行空间 [13] 财务报表 利润表 |项目 (US$mn)|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |晶圆销售收入|7,485|9,074|10,002|11,039| |其他|527|545|619|671| |营业收入|8,030|9,693|10,673|11,766| |营业成本|(6,582)|(7,733)|(8,511)|(9,354)| |毛利润|1,448|1,960|2,162|2,412| |管理及销售费用|(1,385)|(1,644)|(1,789)|(1,948)| |息税前利润|474|781|853|993| |息税折旧及摊销前利润|3,697|4,516|5,027|5,523| |利息收入|546|535|382|410| |利息支出|(297)|(219)|(185)|(145)| |税前利润|860|1,272|1,239|1,463| |所得税|(130)|(96)|(104)|(120)| |净利润|493|927|879|1,079| |基本每股收益 (US$)|0.06|0.12|0.11|0.14| [18] 资产负债表 |项目 (US$mn)|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|14,784|15,843|15,188|16,545| |货币资金|6,364|5,097|5,470|5,929| |应收账款|840|1,656|1,151|1,750| |存货|2,958|4,469|3,946|4,245| |其他流动资产|4,621|4,621|4,621|4,621| |非流动资产|34,378|37,540|40,303|42,759| |固定资产|28,092|31,254|34,017|36,473| |无形资产|0|0|0|0| |商誉|0|0|0|0| |其他|6,285|6,285|6,285|6,285| |资产|49,161|53,383|55,491|59,303| |流动负债|8,760|10,233|9,763|10,837| |短期借款|2,926|2,926|2,926|2,926| |预收账款|0|0|0|0| |应付账款|3,279|4,772|4,322|5,416| |长期借款|8,038|8,638|9,138|9,638| |非流动负债|494|567|509|404| |负债|17,292|19,438|19,410|20,879| |股份|32|32|32|32| |资本公积|20,582|21,509|22,387|23,467| |未分配利润|0|0|0|0| |归属于母公司所有者权益|20,614|21,541|22,419|23,498| |少数股东权益|11,256|12,405|13,662|14,926| |负债及所有者权益|49,161|53,383|55,491|59,303| [18] 现金流量表 |项目 (US$mn)|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|493|927|879|1,079| |折旧摊销|3,223|3,736|4,175|4,530| |利息（收入）/支出|0|0|0|0| |其他非现金科目|162|450|476|11| |其他|0|0|0|0| |营运资本变动|(342)|(834)|578|196| |经营活动产生的现金流量|3,537|4,279|6,108|5,816| |资本支出|(7,326)|(6,943)|(6,937)|(6,942)| |收购及投资|0|0|0|0| |处置固定资产及投资|0|0|0|0| |其他|300|300|300|300| |投资活动产生的现金流量|(7,026)|(6,643)|(6,637)|(6,642)| |股利支出|0|0|0|0| |债务筹集（偿还）|1,200|600|500|500| |发行（回购）股份|900|900|1,000|1,000| |其他|(20)|(20)|(20)|(20)| |筹资活动产生的现金流量|2,080|1,480|1,480|1,480| |现金及现金等价物净增加额|(1,409)|(883)|950|655| |自由现金流|(3,789)|(2,663)|(830)|(1,125)| [20] 关键假设及财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |晶圆出货量（千片）|8,010|9,174|10,525|11,498| |营业收入 YoY (%)|27.0|20.7|10.1|10.2| |毛利润 YoY (%)|18.9|35.3|10.3|11.6| |息税折旧及摊销前利润 YoY (%)|22.2|22.2|11.3|9.9| |净利润 YoY (%)|(45.4)|88.1|(5.2)|22.8| |稀释每股调整收益 YoY (%)|(43.5)|87.9|(5.3)|22.7| |毛利率 (%)|18.0|20.2|20.3|20.5| |息税折旧摊销前利润率 (%)|46.0|46.6|47.1|46.9| |息税前利润率 (%)|5.9|8.1|8.0|8.4| |净利率 (%)|6.1|9.6|8.2|9.2| |净资产收益率 (%)|2.4|4.3|3.9|4.6| |总资产收益率 (%)|1.0|1.7|1.6|1.8| |流动比率 (x)|1.7|1.5|1.6|1.5| |速动比率 (x)|1.3|1.1|1.2|1.1| |市盈率 (x)|39.2|54.8|57.9|47.2| |市净率 (x)|0.9|2.4|2.3|2.2| |市销率 (x)|6.4|5.3|4.8|4.3| [20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 中芯国际2024Q4收入略超市场预期，毛利率高于指引区间，受益于产品结构顺风；2025Q1收入指引超市场预期，预计淡季不淡，同比增速趋势有望延续至Q2 [3] - 受益于产品组合顺风，2024Q4 ASP环比增长6%，2025年下半年ASP或将下降 [3] - 2025年资本开支预计同比持平，折旧费用预计同比增长20%左右 [3] - 对国家补贴政策持乐观态度，公司有望受益于补库需求顺风；长期看好公司在半导体制造国产替代趋势中的独特地位 [3] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万美元）|6,322|8,030|9,678|11,589| |同比增长|-13%|27%|21%|20%| |归母净利润（百万美元）|903|493|774|1,027| |同比增长|-50%|-45%|57%|33%| |毛利率|19.26%|18.03%|19.26%|20.96%| |每股收益（美元）|0.11|0.06|0.10|0.13| |市盈率|180.55|530.00|469.59|353.87|[3] 2024Q4财务情况 - 收入22.07亿美元（YoY+31.5%，QoQ+1.7%），略高于市场一致预期的21.99亿美元 [3] - 毛利率22.6%（YoY+6.2pcts, QoQ+2.1pcts），高于指引区间的18%-20% [3] - 归母净利润1.07亿美元（YoY-38.4%，QoQ-27.7%），市场一致预期为1.94亿美元 [3] 2025Q1财务指引 - 收入指引为23.39-23.84亿美元，市场一致预期为21.79亿美元 [3] - 毛利率指引区间19%-21% [3] 晶圆产量及收入情况 - 2024Q4等效8英寸晶圆月产量94.8万片（YoY+18.9%，QoQ-6.1%），产能利用率85.5%（YoY+8.7pcts,QoQ-4.9pcts） [3] - 2024Q4 8英寸晶圆收入3.95亿美元（YoY-1.5%，QoQ-10.1%），12英寸晶圆收入15.46亿美元（YoY+42.2%，QoQ+2.3%） [3] 资本开支及折旧情况 - 2024年公司资本开支73.26亿美元（YoY-1.9%），全年折旧与摊销费用32.23亿美元（YoY+20.8%） [3] - 2025年资本开支预计与2024年持平，折旧费用预计增加20% [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 24Q4毛利率超指引，25H1有望受益于国产替代、国补政策顺风，预计补贴政策拉动消费电子产品需求，公司受益于补库需求顺风；长期看好公司在半导体制造国产替代趋势中的独特地位，有望长期创造价值 [3] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 12月某日收盘价50.25港元，总市值4009.72亿港元，总股本79.80亿股 [1] 主要财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万美元）|6322|8030|9678|11589| |同比增长|-13%|27%|21%|20%| |归母净利润（百万美元）|903|493|774|1027| |同比增长|-50%|-45%|57%|33%| |毛利率|19.26%|18.03%|19.26%|20.96%| |每股收益（美元）|0.11|0.06|0.10|0.13| |市盈率|180.55|530.00|469.59|353.87|[3] 财务情况分析 - 2024Q4收入22.07亿美元（YoY+31.5%，QoQ+1.7%），略高于市场一致预期的21.99亿美元，毛利率22.6%（YoY+6.2pcts，QoQ+2.1pcts），高于指引区间的18%-20%，归母净利润1.07亿美元（YoY - 38.4%，QoQ - 27.7%），市场一致预期为1.94亿美元 [3] - 2025Q1收入指引为23.39 - 23.84亿美元，市场一致预期为21.79亿美元，毛利率指引区间19%-21%，管理层表示受益于部分国产替代项目进入量产阶段和国家补贴政策刺激的补库需求，2025Q1预计淡季不淡，且2025Q1同比增速趋势有望延续至2025Q2 [3] - 2024Q4等效8英寸晶圆月产量94.8万片（YoY+18.9%，QoQ - 6.1%），产能利用率85.5%（YoY+8.7pcts，QoQ - 4.9pcts），受益于产品结构顺风，平均价格环比提升6% [3] - 2024Q4 8英寸晶圆收入3.95亿美元（YoY - 1.5%，QoQ - 10.1%），12英寸晶圆收入15.46亿美元（YoY+42.2%，QoQ+2.3%） [3] - 考虑到新产能需低价标准品订单填充和下半年市场供给增加带来的定价压力，2025年下半年ASP或下降 [3] - 2024年公司资本开支73.26亿美元（YoY - 1.9%），全年折旧与摊销费用32.23亿美元（YoY+20.8%），2025年资本开支预计与2024年持平，折旧费用预计增加20% [3] 资产负债表、利润表、现金流量表等数据 |项目|会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |资产负债表（百万美元）|流动资产|13635|14784|14560|15354| ||货币资金|6215|6364|6716|6867| ||应收账款|1170|840|1075|966| ||存货|2736|2958|3256|3817| ||其他|3514|4621|3513|3704| ||非流动资产|34152|34378|37784|39976| ||固定资产|23945|28092|31497|33734| ||无形资产与使用权资产|507|457|458|413| ||其他|9700|5829|5829|5829| ||资产总计|47787|49161|52344|55329| ||流动负债|7602|8760|9085|9459| ||短期借款|1216|2926|2926|2926| ||应付账款|3728|3729|3907|4071| ||其他|2657|2104|2252|2462| ||非流动负债|9340|8532|10532|12032| ||长期借款|8335|8038|10038|11538| ||其他|1005|494|494|494| ||归属母公司股东权益|20116|20614|21271|22182| ||少数股东权益|10730|11256|11456|11656| ||股东权益合计|30846|31870|32727|33838| ||负债和股东权益|47787|49161|52344|55329| |利润表（百万美元）|营业收入|6322|8030|9678|11589| ||营业成本|5104|6582|7814|9160| ||毛利|1218|1448|1864|2429| ||研发支出|707|765|854|968| ||销售费用|36|40|50|61| ||管理费用|482|580|604|700| ||税前利润|1187|860|1146|1443| ||所得税|-63|-130|-172|-217| ||净利润|1125|730|974|1227| ||少数股东损益|222|237|200|200| ||归属母公司净利润|903|493|774|1027| ||EPS(美元)|0.11|0.06|0.10|0.13| |现金流量表（百万美元）|净利润|903|493|774|1027| ||折旧和摊销|2667|3223|3943|4809| ||经营活动产生现金流量|3358|3176|4177|6179| ||投资活动产生现金流量|-6208|-4518|-5350|-7000| ||融资活动产生现金流量|2466|1608|1641|1089| ||现金净变动|-718|149|351|151| ||现金的期初余额|6933|6215|6364|6716| ||现金的期末余额|6215|6364|6716|6867|[4] 主要财务比率 |项目|会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长性|营业收入增长率|-13.1%|27.0%|20.5%|19.7%| ||增长率EBIT|-66.8%|-7.5%|51.9%|37.0%| ||归母净利润增长率|-50.4%|-45.4%|57.1%|32.7%| |盈利能力|毛利率|19.26%|18.03%|19.26%|20.96%| ||归母净利润|14.28%|6.14%|8.00%|8.86%| ||ROE|4.49%|2.39%|3.64%|4.63%| |偿债能力|资产负债率|35.15%|35.17%|37.48%|38.84%| ||流动比率|1.79|1.69|1.60|1.62| ||速动比率|1.33|1.35|1.24|1.22| |营运能力|资产周转率|0.14|0.16|0.19|0.22| |每股资料（元）|每股收益|0.11|0.06|0.10|0.13| ||每股经营现金|0.42|0.40|0.52|0.77| |估值比率（倍）|PE|180.5|530.0|469.6|353.9| ||PB|7.8|12.3|17.1|16.4|[4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 4Q24营收续创季度新高，预计1Q25营收环比增长6%-8%，2025年收入增速高于可比同业均值 [2] - 12英寸占比提高带动ASP上升，预计2025年资本开支与2024年持平 [3] - 四季度工业与汽车、互联与可穿戴收入同环比均增长，来自中国的收入占比提高 [4] 各部分内容总结 财务数据 - 2024年收入80.3亿美元(YoY +27%)，毛利率为18%；4Q24销售收入22.07亿美元（YoY +31.5%，QoQ +1.7%），毛利率22.6%(YoY +6.2pct，QoQ +2.1pct)，归母净利润为1.08亿美元(YoY -38%，QoQ -28%)，折旧摊销金额为8.49亿美元(YoY +21.3%，QoQ +2.2%) [2] - 预计2024-2026年归母净利润为4.93/6.55/9.50亿美元（前值5.09/6.58/9.65亿美元） [4] - 给出2022-2026年营业收入、净利润、每股收益等盈利预测和财务指标 [6] - 给出2022-2026年资产负债表、利润表、现金流量表等财务预测数据 [11] 业务情况 - 4Q24付运折合8英寸晶圆199.18万片(YoY +18.9%，QoQ -6.1%)，产能利用率为85.5%(YoY +8.7pct，QoQ -4.9pct) [3] - 4Q24晶圆收入中12英寸晶圆贡献80.6%，8英寸晶圆贡献19.4%，带动折合8英寸晶圆平均晶圆价格提高至1025美元(YoY +10%，QoQ +6%)；2024年底折合8寸晶圆月产能较3Q24末增长6.34万片至94.76万片 [3] - 4Q24资本开支为16.60亿美元(YoY -29.1%，QoQ +40.8%)，2024全年资本开支为73.3亿美元，预计2025年资本开支与2024年大致持平 [3] - 四季度晶圆营收按应用分类，除电脑与平板同比减少18.3%外，消费电子、工业与汽车、互联与可穿戴、智能手机均同比增长，增速分别为130.9%、41.3%、23.5%、4.9%；电脑与平板、工业与汽车、互联与可穿戴分别环比增长16.0%、3.4%、0.8%，消费电子、智能手机分别环比减少6.0%、3.2% [4] - 消费电子仍是最大收入来源，占比40.2%，智能手机占比24.2%，电脑与平板占比19.1%，互联与可穿戴占比8.3%，工业与汽车占比8.2% [4] - 四季度收入中来自中国的占比为89.1%，同环比均有所提高 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 国产供应链地位提升有望驱动公司基本面稳中向上，公司成长性有望继续优于同业，维持2025 - 2026年归母净利润预测8.7/10.7亿美金，新增2027年归母净利润预测12.7亿美金，对应同比增速分别为76.7%/23.3%/18.6%，当前股价对应2025 - 2027年54.0/43.8/37.0倍PE，对应2025 - 2027年2.0/1.9/1.7倍PB，预计公司基本面稳中向上，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 日期为2025年2月13日，当前股价46.000港元，一年最高最低49.600/14.000港元，总市值3,669.98亿港元，流通市值2,755.33亿港元，总股本79.78亿股，流通港股59.90亿股，近3个月换手率120.01% [1] 2024Q4业绩情况 - 收入22亿美金，环比增长1.7%，出货量环比下滑6%，产能利用率环比下滑4.9个百分点至85.5%，ASP环比增长6%，符合“量微降、价微涨”趋势，主要因产品结构优化；毛利率22.6%，高于指引区间，因产品结构带来ASP提升；归母净利润1.1亿美金，环比下滑28%；少数股东权益1.6亿美金，环比增长119% [6] 2025Q1及全年展望 - 2025Q1收入环比增长6% - 8%，淡季不淡，因国补政策、客户补库存和提前拉货需求，有望提升产能利用率；毛利率19% - 21%，中位数20%，较2024Q4略有下滑，因8寸产品占比提升；2025年全年收入指引增速好于同业平均，预期全年收入有望达100亿美金，对应同比增长25% [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万美元)|6,322|8,030|9,952|11,217|12,435| |YOY(%)|-13.1|27.0|23.9|12.7|10.9| |净利润(百万美元)|903|493|871|1,073|1,273| |YOY(%)|-50.4|-45.4|76.7|23.3|18.6| |毛利率(%)|19.3|18.0|21.9|23.1|25.8| |净利率(%)|14.3|6.1|8.7|9.6|10.2| |ROE(%)|2.9|1.5|2.3|2.6|2.9| |EPS(摊薄/美元)|0.11|0.06|0.11|0.13|0.16| |P/E(倍)|52.1|95.4|54.0|43.8|37.0| |P/B(倍)|2.3|2.2|2.0|1.9|1.7| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 国产供应链地位提升有望驱动公司基本面稳中向上，公司成长性有望继续优于同业，维持2025 - 2026年归母净利润预测8.7/10.7亿美金，新增2027年归母净利润预测12.7亿美金，对应同比增速分别为76.7%/23.3%/18.6%，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司基本信息 - 2025年2月13日当前股价46.000港元，一年最高最低49.600/14.000港元，总市值3,669.98亿港元，流通市值2,755.33亿港元，总股本79.78亿股，流通港股59.90亿股，近3个月换手率120.01% [1] 2024Q4业绩情况 - 收入22亿美金，环比增长1.7%，出货量环比下滑6%，产能利用率环比下滑4.9个百分点至85.5%，ASP环比增长6%，主要因产品结构优化；毛利率22.6%，高于指引区间，因产品结构带来ASP提升；归母净利润1.1亿美金，环比下滑28%；少数股东权益1.6亿美金，环比增长119% [6] 2025Q1及全年展望 - 2025Q1收入环比增长6% - 8%，淡季不淡，因国补政策、客户补库存和提前拉货驱动产能利用率提升；毛利率19% - 21%，中位数20%相比2024Q4略有下滑，因8寸产品占比提升；2025年全年收入指引增速好于同业平均，预期全年收入有望达100亿美金，对应同比增长25% [7] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万美元) | 6,322 | 8,030 | 9,952 | 11,217 | 12,435 | | YOY(%) | -13.1 | 27.0 | 23.9 | 12.7 | 10.9 | | 净利润(百万美元) | 903 | 493 | 871 | 1,073 | 1,273 | | YOY(%) | -50.4 | -45.4 | 76.7 | 23.3 | 18.6 | | 毛利率(%) | 19.3 | 18.0 | 21.9 | 23.1 | 25.8 | | 净利率(%) | 14.3 | 6.1 | 8.7 | 9.6 | 10.2 | | ROE(%) | 2.9 | 1.5 | 2.3 | 2.6 | 2.9 | | EPS(摊薄/美元) | 0.11 | 0.06 | 0.11 | 0.13 | 0.16 | | P/E(倍) | 52.1 | 95.4 | 54.0 | 43.8 | 37.0 | | P/B(倍) | 2.3 | 2.2 | 2.0 | 1.9 | 1.7 | [8]

报告公司投资评级 - 建议积极关注 [4] 报告的核心观点 - 2025年H1公司业绩有望延续环比上升趋势，H2形势待察，全年业绩有望跑赢同类可比公司 [2] - 汽车产品是未来重要增量，未来汽车类业务有望占公司收入10%，对应国内汽车市场约三分之一需求 [3] - 半导体产品在地化生产趋势加强，公司投入提升供应链稳定性和韧性，升级技术平台，未来有望长期增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年四季度公司销售收入超22亿美元，环比增1.7%，毛利率22.6%，环比升2.1个百分点 [1] - 2024年公司销售收入80.3亿美元，同比增27%，毛利率18%，资本开支73.3亿美元 [1] - 2024年底公司折合8吋标准逻辑月产能94.8万片，出货总量超800万片，年平均产能利用率85.6% [1] 点评观点 2025年业绩趋势 - 一季度公司销售收入预计环比增6 - 8%，毛利率19% - 21% [2] - 收入环比上升原因包括国内3C消费电子补贴拉动销量、半导体在地化生产趋势加强、下游企业上半年抢单生产规避关税风险 [2] 未来业务增量 - 公司新建产品线按消费级、工业级、汽车级顺序认证，汽车类业务未来有望占收入10% [3] 投资建议 - 半导体在地化生产趋势加强，国内需求庞大且先进制程需求增长快，公司投入提升能力，建议积极关注 [4]