报告公司投资评级 - 报告给予Xtep (1368 HK)股票"买入"评级,目标价为7.32港元,较当前价格上涨44% [5] 报告的核心观点 - 尽管零售销售增长面临一定压力,但Xtep公司整体表现仍然乐观,预计下半年仍能保持较强韧性 [1] - Xtep公司通过新产品推出、电商渠道拓展、成本控制等措施,毛利率和净利润增长有望超预期 [1][9] - Saucony和Merrell品牌的销售增长也表现出色,有望持续保持良好势头 [1][14] 公司财务数据总结 收入 - 2024财年公司收入预计为149.94亿元人民币,同比增长4.5% [10][11] - 其中,大众市场和专业运动品类收入增长较快,分别增长8.2%和56.7% [26][27] 盈利能力 - 2024财年公司毛利率预计为44%,较上年提升1.7个百分点 [11][30] - 2024财年公司营业利润率预计为12.7%,较上年提升0.2个百分点 [11][33] - 2024财年公司净利润率预计为8.4%,较上年提升0.2个百分点 [34] 现金流 - 2023财年公司经营活动现金流大幅增长211% [9] - 公司保持较低的资产负债率,2024财年净负债率预计为15.3% [33] 行业表现 - 行业整体仍面临一定压力,但Xtep有望凭借产品力和渠道优势继续领先同行 [1][23] - 同行如李宁、安踏等公司的零售销售增长也面临一定挑战 [23]

报告公司投资评级 - Xtep（1368 HK）的股票评级为买入 [1] 报告的核心观点 销售增长谨慎,但利润率更高 - 体育用品行业仍面临巨大压力,但Xtep未来中长期依然充满信心 [1] - Xtep在2H24E的零售销售趋势更为谨慎,但对集团层面更有信心 [2][3] - Xtep的零售销售增长仍然能够保持韧性,大约在2024年下半年达到高速增长(HSD) [2] - Saucony和Merrell的销售增长表现良好 [2] - 上市公司层面的业绩指引基本保持不变,净利润增长仍可能较快 [3] 利润率有望进一步提升 - Xtep的成本控制已成为公司的首要优先事项 [3] - 明星产品销量持续激增,规模经济效应进一步增强 [3] - 电子商务利润率有望进一步提升 [3] - 营销与广告费用占销售额的比例将同比降低 [3] - 战略处置K&P业务 [3] 财务表现 - Xtep在2024年上半年实现了10%的销售收入同比增长和13%的净利润同比增长 [16] - 毛利率显著上升,主要得益于明星产品销量的规模化效应 [16] - 净运营现金流大幅增长211% [16] - 维持买入评级和7.32港元目标价,基于2024年预测市盈率14倍 [16] 财务数据总结 收入 - 2024-2026年预计收入分别为人民币14,994百万元、15,823百万元和17,366百万元,同比增长分别为4.5%、5.5%和9.8% [19][20] 利润 - 2024-2026年预计净利润分别为人民币1,273百万元、1,440百万元和1,699百万元,同比增长分别为23.3%、13.1%和17.9% [19][20] - 2024-2026年预计毛利率分别为44.0%、43.9%和44.1% [18][22] - 2024-2026年预计息税前利润率分别为12.7%、13.2%和13.8% [18][22] - 2024-2026年预计净利润率分别为8.4%、9.0%和9.7% [18][22] 估值 - 目前股价对应2024年市盈率10倍,相对于历史平均15倍市盈率以及15%的3年营业利润复合年增长率(CAGR),显得极具吸引力 [16] - 2024年预计股息收益率为14% [1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024H1公司营收72.03亿元，同比+10.4%，归母净利润7.52亿元，同比+13%，派发中期股息每股15.6港仙，派息比率50% [3] - 主品牌稳健，专业运动高增，时尚运动业务海外或承压、国内高增，线上收入同比增长超20%，线下客流有压力 [3] - 毛利率提升明显，存货水平健康，2024H1毛利率46.0%，同比+3.1pct，存货周转天数94天，同比-21天 [3] - 预测2024 - 2026年归母净利润为12.49/14.44/17.09亿元，对应PE分别为9.5/8.2/6.9倍 [4] 相关目录总结 基本数据 - 2024年8月20日收盘价5.08港元，流通股本和总股本均为26.45亿股，每股净资产3.57港元 [1] 财务数据预测 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万）|12,930|14,346|15,399|15,984|18,073| |收入增长率（%）|29.13|10.94|7.35|3.80|13.07| |归母净利润（百万）|922|1,030|1,249|1,444|1,709| |净利润增长率（%）|1.47|11.75|21.29|15.61|18.33| |EPS（元/股）|0.35|0.39|0.47|0.55|0.65| |PE|22.85|10.40|9.46|8.18|6.91| |ROE（%）|11.18|11.62|13.17|14.15|15.45| [5] 资产负债表预测（人民币） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|12,044|12,377|13,155|14,571| |非流动资产|5,281|4,972|4,750|4,551| |资产总计|17,325|17,349|17,905|19,122| |流动负债|5,851|5,869|5,703|6,066| |非流动负债|2,552|1,932|1,932|1,932| |负债合计|8,402|7,801|7,635|7,998| [6] 利润表预测（人民币） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|14,346|15,399|15,984|18,073| |营业成本|8,296|8,599|8,948|10,001| |销售费用|3,369|3,388|3,405|3,831| |管理费用|1,540|1,648|1,630|1,843| |研发费用|398|339|336|380| |财务费用|140|96|69|53| |除税前溢利|1,449|1,753|2,026|2,397| |所得税|416|503|582|688| |净利润|1,033|1,249|1,444|1,709| [6] 现金流量表预测（人民币） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1,255|1,358|1,091|1,177| |投资活动现金流|-915|317|254|254| |筹资活动现金流|-461|-1,590|-1,142|-1,261| |现金净增加额|-120|85|203|170| [7] 主要财务比率预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|10.94%|7.35%|3.80%|13.07%| |成长能力 - 归属母公司净利润|11.75%|21.29%|15.61%|18.33%| |获利能力 - 毛利率|42.17%|44.16%|44.02%|44.66%| |获利能力 - 销售净利率|7.18%|8.11%|9.04%|9.46%| |获利能力 - ROE|11.62%|13.17%|14.15%|15.45%| |获利能力 - ROIC|4.78%|8.70%|9.79%|11.30%| |偿债能力 - 资产负债率|48.50%|44.96%|42.64%|41.82%| |偿债能力 - 净负债比率|2.57%|-7.07%|-11.48%|-14.82%| |偿债能力 - 流动比率|2.06|2.11|2.31|2.40| |偿债能力 - 速动比率|1.59|1.61|1.76|1.81| |营运能力 - 总资产周转率|0.85|0.89|0.91|0.98| |营运能力 - 应收账款周转率|3.12|3.10|3.10|3.20| |营运能力 - 应付账款周转率|3.13|3.30|3.30|3.40| |每股指标 - 每股收益（元）|0.39|0.47|0.55|0.65| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.48|0.51|0.41|0.45| |每股指标 - 每股净资产（元）|3.36|3.59|3.86|4.18| |估值比率 - P/E|10.40|9.46|8.18|6.91| |估值比率 - P/B|1.21|1.25|1.16|1.07| |估值比率 - EV/EBITDA|9.57|6.05|5.16|4.24| [7]

报告评级和核心观点 - 报告给予特步国际"买入"评级,维持此前评级 [3] - 报告认为特步主品牌稳健增长、专业运动板块表现亮眼,公司将持续聚焦跑步领域 [13][14][15] - 报告预计公司全年收入增长将低于年初目标,但利润端在剥离亏损品牌后预计同比增速将达20%以上 [16] - 报告上调公司2024-2026年盈利预测,对应2024/2025/2026年EPS分别为0.47/0.53/0.60元,PE分别为10/9/8倍 [17] 主品牌及专业运动板块表现 - 特步主品牌不断巩固在跑步领域的优势地位,加强跑步生态圈建设,线上收入增长突出 [14] - 专业运动板块索康尼和迈乐持续加强品牌推广,预计全年收入增长将超过50% [15] 财务数据及指标 - 2024年上半年公司营业收入和归母净利润同比分别增长10.4%和13.0% [3][8] - 毛利率同比提升3.1个百分点至46.0%,费用率同比提升1.5个百分点至35.5% [9] - 存货较年初增加22.6%,应收账款较年初减少2.2%,经营净现金流同比增加211.6% [12] - 预测2024-2026年公司营业收入和归母净利润复合增速分别为6.4%和20.8% [18][29]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][3] 报告的核心观点 - 2024H1公司营收增长10.4%至72亿元，业绩增长13%至7.5亿元，整体表现符合预期，经营活动现金流净额同比增长212%至8.3亿元，董事会宣派中期股息15.6港仙/股，派息比率50%，并建议宣派特别股息44.7港仙/股 [2] - 特步主品牌上半年收入稳健增长，长期专业跑步品牌势能持续提升，儿童业务表现优异，渠道库存保持健康；新品牌专业运动分部H1增速超预期，KP业务剥离后有望改善公司业绩 [2] - 维持此前盈利预测，预计公司2024 - 2026年业绩为11.67/13.33/15.13亿元，对应2024年PE为11倍，若KP业务剥离完成，预计2024年业绩为12.6亿元左右，当前股价对应该业绩PE为10倍 [3] 各部分总结 特步主品牌 - 2024H1主品牌营收同比增长6.6%至57.9亿元，毛利率同比提升0.8pcts至43.9%，经营利润率同比提升0.2pcts至20.6% [2] - 成人门店优化持续，截至2024H1末特步成人门店数量为6578家，较年初净开7家，推动店铺形象优化升级，电商业务营收同比增长20%+，收入占比30%+ [2] - 特步秉持专业赋能大众战略，跑鞋矩阵完善，推出冠军跑鞋家族，建立起中国最大跑步生态圈 [2] - 儿童业务表现优异，截至2024H1特步儿童有门店1706家，较年初净开3家，预计童装收入快速增长，2024年5月与清华大学体育与健康科学研究中心建立合作关系 [2] - 2024Q2主品牌渠道库存周转天数为4个月左右，同比环比均有改善，库存水平健康 [2] 新品牌 - 2024H1专业运动（索康尼 & 迈乐）营收同比增长72.2%至5.9亿元，毛利率同比提升14.8pcts至56.8%，经营利润率同比持平为3.9% [2] - 索康尼回归品牌打法，营销活动多样，产品更新迭代快且产品线丰富，注重单店效率提升 [2] - KP业务剥离正逐步推进，若成功剥离，预计公司2024年报表业绩增速在20%+ [2][3] 财务预测 |财务指标|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|15,926|17,901|19,842| |增长率yoy（%）|11.0|12.4|10.8| |归母净利润（百万元）|1,167|1,333|1,513| |增长率yoy（%）|13.3|14.3|13.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.44|0.50|0.57| |净资产收益率（%）|11.6|11.7|11.7| |P/E（倍）|10.5|9.2|8.1| |P/B（倍）|1.2|1.1|1.0|[4]

财务表现 - 集团收入增长10.4%至人民幣7,203.2百萬元,主要由特步主品牌的穩健表現以及新品牌在中國內地的強勁增長所帶動[2] - 特步主品牌收入增長6.6%至人民幣5,789.2百萬元,專業運動分部收入上升72.2%至人民幣592.5百萬元,淨利潤為人民幣31.8百萬元[2] - 集團毛利率增長3.1個百分點至46.0%[2] - 本公司普通股股權持有人應佔溢利增長13.0%至人民幣752.1百萬元[2] - 集團保持強勁的財務狀況,經營現金流入淨額增長211.6%至人民幣826.4百萬元[2] - 建議派發中期股息每股15.6港仙,派息比率相當於50.0%[2] - 集團2024年上半年收入增長10.4%至人民幣7,203.2百萬元[14] - 特步主品牌收入增長6.6%至人民幣5,789.2百萬元[14] - 集團毛利率達到46.0%[14] - 經營溢利增長10.9%至人民幣1,094.1百萬元[14] - 本公司普通股股權持有人應佔溢利增長13.0%至人民幣752.1百萬元[14] - 每股基本盈利為人民幣29.7分[14] - 董事會宣派中期股息每股15.6港仙,派息比率為50.0%[14] - 整體毛利率上升至46.0%,較上年同期增加3.1個百分點[61] - 大眾運動分部毛利上升8.6%,毛利率由43.1%改善至43.9%[65] - 時尚運動分部毛利大幅上升39.6%,毛利率由42.0%上升至53.4%[65] - 專業運動分部毛利大幅上升132.6%,毛利率由42.0%上升至56.8%[65] - 截至2024年6月30日止六個月,本集團經營溢利率上升10.9%至人民幣1,094.1百萬元[69] - 大眾運動分部經營溢利上升7.6%至人民幣1,190.3百萬元,經營溢利率由20.4%輕微上升至20.6%[69] - 時尚運動分部錄得經營虧損人民幣99.2百萬元,經營虧損率由8.9%上升至12.1%[70] - 專業運動分部的經營溢利大幅增加75.5%至人民幣23.3百萬元,經營溢利率則維持不變於3.9%[70] - 企業分部錄得經營虧損人民幣20.3百萬元,大幅改善自2023年的虧損人民幣66.7百萬元[70] - 截至2024年6月30日止六個月,本集團財務成本淨額由2023年同期的人民幣74.4百萬元減少至人民幣64.1百萬元[75] - 本集團的所得稅開支為人民幣294.1百萬元,較2023年同期增加19.4%[76] - 本集團的股權持有人應佔淨溢利為人民幣752.1百萬元,較2023年同期增加13.0%[77] - 淨溢利率改善至10.4%,高於2023年同期的10.2%[77] - 公司維持高水平的股東股息回報,決議派發中期股息每股15.6港仙[78] - 過去五年公司一直保持不低於50%的高派息比率,顯示公司專注為股東帶來可觀回報[79] - 公司營運資金周轉天數保持相對穩定,整體營運資金周轉天數為90天[80,81,82,83] - 公司來自經營活動的現金流量淨額增至人民幣826.4百萬元,現金轉換比率提高至1.10[87] - 公司現金及現金等值項目淨額增至人民幣1,413.9百萬元,反映公司財務資源管理有效[89,90] 業務表現 - 特步贊助白金標賽事2024年廈門馬拉松,並已連續16年贊助該項賽事[7] - 特步推出全新凱旋配色冠軍版跑鞋家族,融合尖端科技與時尚法式美學設計[7] - 特步主品牌面向大眾市場,索康尼服務於高端且成熟的顧客群,邁樂專注於越野跑和戶外運動[16] - 中國馬拉松賽事參加人次大幅飆升,達到610萬人次[18] - 深圳市將於2024年舉辦約200場國內及國際大型賽事[18] - 特步贊助的中國運動員共獲得408項馬拉松冠軍並打破國家紀錄,展現公司在產品研發和性能方面的卓越表現[20] - 公司推出旗艦冠軍版跑鞋家族,以滿足從大眾跑者到專業和精英跑者不同能力水平的需求[21] - 公司持續擴大針對大眾跑者的產品矩陣和價格範圍,全新推出的「行雲」跑鞋獲得顧客的好評[23] - 公司通過特步跑步俱樂部為特跑族會員提供增值服務,以提高社區滲透率,並進一步強化跑步生態圈[24] - 公司於2024年上半年贊助多個享負盛名的馬拉松賽事,以增強大眾的健康意識,並加速該項運動於國內的發展[25] - 公司推出全新的JLIN5籃球鞋,採用先進科技為運動員提升速度及提供更強支撐[27] - 公司成為中國三人籃球超級聯賽(超三聯賽)官方贊助商,未來將與更多頂尖賽事開展合作[28] - 公司與明星代言人范丞丞合作推出聯名系列,成功提升特步休閒產品於年輕消費者中的曝光率[29] - 公司的電子商務業務於2024年上半年錄得超過20%的強

财务数据和关键指标变化 - 集团总销售额增长10.4%，达到72.03亿日元，核心品牌产品销售额增长6.6%，达57.89亿日元，新品牌专业运动板块（Saucony和Merrell）销售额增长超72%，达5.93亿美元，运动休闲板块销售额增长9.7% [8] - 毛利率提升3.1个百分点至46%，利润达7.52亿欧元，同比增长13%，经营现金流入8.26亿美元，高于净利润 [9] - 董事会建议中期股息每股15.6瑞士法郎，派息率50%，若特别股东大会议程获股东批准，将有额外每股44.7港元特别股息，总股息达60.3港元 [9][10] - 销售收入增长10.4%至72.03亿元人民币，毛利增长18.5%至33.14亿元人民币，销售及行政开支增长16.2%至24.95亿日元，占销售额34.6%，同比上升1.7个百分点 [8][11][22] - 经营利润增长10.9%至9400万日元，净利润增长13%至7.52亿美元，净利率同比略升0.2个百分点至10.4% [11][12] - 净现金增长51.7%，达14.14亿日元，流动比率从去年的1.9倍提升至2倍，银行借款减少约数亿至20.47亿日元 [13] - 总营运资金天数较去年底增加7天，存货周转天数从去年底的90天增至今年6月的100天，较去年同期增加7天，应收账款周转天数减少6天至100天，应付账款天数减少3天至110天 [14][16] 各条业务线数据和关键指标变化 核心品牌业务 - 核心品牌产品销售额增长6.6%至57.89亿日元，儿童业务增长约18%，毛利增长8.6%至25.39亿日元，经营利润率同比提升0.2个百分点至20.6%，净利润增长7.3%，净利率略高于去年的16%，达16.1% [8][17] 专业运动业务（Saucony和Merrell） - 销售额增长超72%至5.93亿美元，毛利率略降0.4个百分点，经营利润达3200万，Mero和Saucony均实现盈利，全年增长目标从3% - 4%调至50% [8][18][19] 运动休闲业务（K Swiss和Palladium） - 销售额增长9.7%，主要来自中国市场，海外业务销售额双位数下降，整体增长低于年初20%以上目标，毛利率从去年同期的42%提升至53.4%，经营亏损1.04亿美元，较去年同期增加3100万美元，全年预计亏损约2亿美元，若出售该业务，全年亏损将降至900万美元 [20][21] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国市场消费者对体育产品需求增加，马拉松赛事参与人数和赛事数量恢复至接近疫情前85%水平，2024年有3400名马拉松选手和亚三小时选手，中国跑步者更专业，对马拉松专业装备需求增大 [28][29] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司5月宣布战略处置K Swiss和Palladium，集中资源发展高利润品牌，包括核心品牌、Saucony和Merrell，继续聚焦跑步，三个品牌在跑步领域形成大众市场和高端市场互补布局，巩固中国第一跑步品牌地位 [4][5] - 核心品牌面向大众市场，以专业潜力影响公众，Saucony和Merrell专注高端市场，为小众运动爱好者提供更多选择，多品牌战略满足不同客户群体在不同运动场景的需求，产生协同效应 [5] - 公司在ESG治理上取得突破，获摩根士丹利ESG评级A等级，成为中国体育用品行业首个A级公司，连续三年升级 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 下半年经济仍充满不确定性，但公司在跑步市场的领先地位带来独特竞争优势，中国体育产业持续扩张，跑步人数增加，公司发展态势良好，对集团长期发展有信心，未来将最大化股东价值，为投资者创造回报 [6] - 尽管宏观经济充满挑战，消费者信心有待恢复，零售环境面临压力，但体育用品需求保持稳定，优于整体消费行业，公司对中国体育行业未来充满信心 [26] - 2024年整体销售额可能无法达到年初目标，但仍会有一定增长，下半年将严格控制费用，预计全年利润目标能实现20%以上增长 [24][25] 其他重要信息 - 销售及行政开支增加主要因广告和促销费用增长11.8%，达1.01亿欧元，占销售额13.3%，新品牌营销活动增加，核心品牌营销费用从去年的7.42亿美元降至今年的7.2亿美元，部分奥运相关费用上半年提前支出，预计下半年减少，2024年广告和促销费用率将降至13%以下，研发费用略降1700万美元，员工成本增加约1亿欧元，其他费用增加1.63亿欧元，主要因电商、物流和仓储成本及DTC店铺租金增加 [22][23] - 公司电商业务是重要销售渠道，上半年收入同比增长20%，占核心品牌收入超30%，新兴电商渠道如抖音、西平好和抖物增长超80%，618线上GMV增长超40% [35][36] - 公司在可持续发展方面取得良好成绩，7月MSCI ESG评级升至A等级，加入联合国全球契约，继续推出环保产品，今年将为超3万名厦门马拉松选手提供再生纤维技术跑鞋，打造马拉松生态马拉松标杆 [41] 问答环节所有提问和回答 文档中未提及问答环节相关内容，故无相关总结

报告公司投资评级 特步国际维持"优于大市"评级 [7] 报告的核心观点 1. 主品牌流水增长稳健，折扣环比改善，渠道库存恢复疫情前健康水平 [8] 2. 控股股东拟收购持续亏损的时尚运动品牌，改善盈利能力及现金流 [9] 3. 出售收入拟派发特别股息，股息率有望达 14.6% [11] 4. 公司 2024 年盈利水平有望进一步抬升，给予 2024 年 PE 估值区间 11-13X [12] 分部业务表现 1. 专业运动分部收入增长 98.9%，是公司主要增长引擎 [10] 2. 时尚运动分部收入增长 14.3%，但经营亏损约 1.8 亿元 [10] 3. 出售时尚运动品牌后，预计 2024 年可减少约 1.4 亿元经营亏损 [10]

投资评级 - 特步国际的投资评级维持为“买入”，目标价为6.29港币[2] 核心观点 - 特步国际在2024年第二季度主品牌流水同比增长10%，显示出在弱市下的经营韧性。公司通过有效管控折扣和费用，预计全年利润增速将优于收入增速[4] - 主品牌线上渠道增长显著，电商零售额同比增长25%，尤其是618 GMV同比增长50%。线下渠道通过门店结构优化保持稳健发展[5] - 专业运动品牌如索康尼增长势头强劲，产品市场认可度提升，营销和渠道扩张计划积极。时尚运动品牌KP业务预计在第三季度剥离，有望提升公司盈利能力[6] 财务预测 - 预计2024/2025/2026年公司营收分别为150.9/156.2/173.1亿元，归母净利润为12.9/14.9/17.1亿元。考虑到港股市场流动性和零售市场竞争，基于2024年12.0x PE，目标价6.29港币，给予“买入”评级[4] - 大众运动类产品预计2024/2025/2026年营收同比增长8.0%/9.4%/8.8%至129.0/141.2/153.5亿元，毛利率有望改善至42.2%/42.5%/42.7%[14] - 专业运动产品预计2024/2025/2026年营收同比增长40.0%/35.0%/30.0%至11.1/15.0/19.6亿元，毛利率预计为41%/43%/44%[16] - 基于上述分析，预计公司2024/2025/2026年营收同比增长5.2%/3.6%/10.8%至150.9/156.2/173.1亿元，同期毛利率为42.3%/42.5%/42.8%[17]

报告公司投资评级 - 维持买入评级,下调目标价10%至6.05港元,对应10倍2025年P/E [7] 报告的核心观点 1H24业绩预测 - 预计1H24营收/归母净利润均同比增长10.3% [5] - 特步品牌1H24流水同比增长7%-9% [5] - Saucony 1H24同店实现30%+增长,新开20余家门店,整体流水增50%+ [5] - 1H24特步整体营收同比增长10.3%至71.9亿元 [5] - 1H24特步经营利润率同比持平于15.1%、归母净利率同比持平于10.2% [5] 2024年业绩预测 - 预计2024年营收/归母净利润分别同比增长6.0%/27.3%至152.0/13.1亿元 [6] - 特步品牌线上营收在低基数下同比增长~21% [6] - 特步品牌线下营收同比增长1.2%,整体营收同比增长7.0%至127.8亿元 [6] - 专业运动分部营收同比增长55%至12.3亿元 [6] - 时尚运动分部营收下降~26%至11.9亿元 [6] - 整体毛利率小幅提升0.4pct至42.6% [6] - 销售/管理费用率分别同比改善1.3/0.4pct至22.2%/10.3% [6] - 归母净利率同比提升1.4pcts至8.6% [6] 估值分析 - 下调2024-26年营收2.8%/4.6%/6.0%,调整归母净利润+2.0%/-0.6%/-0.9% [7] - 给予10倍2025年P/E,对应新目标价6.05港元,较目前股价有16%上升空间 [7]