报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司营收增长6.5%，业绩增长20.2%，整体表现符合预期；预计2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%左右 [1][9] - 公司作为国内领先的体育用品企业，在专业跑步领域具有较大优势，索康尼盈利规模逐步扩张 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,346|13,577|14,519|15,785|16,884| |增长率yoy（%）|10.9|-5.4|6.9|8.7|7.0| |归母净利润（百万元）|1,030|1,238|1,365|1,504|1,631| |增长率yoy（%）|11.8|20.2|10.3|10.2|8.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.37|0.45|0.49|0.54|0.59| |净资产收益率（%）|11.6|14.2|13.6|13.0|12.4| |P/E（倍）|14.2|11.8|10.7|9.7|8.9| |P/B（倍）|1.6|1.7|1.4|1.3|1.1| [10] 特步主品牌 - 2024年收入稳健增长，长期专业跑步品牌势能持续提升，营收同比增长3.2%至123亿元，毛利率同比下降0.2pcts至41.8%，经营利润率同比提升0.1pcts至15.9% [1] - 产品&品牌端秉持专业赋能大众的战略，旗舰跑鞋家族满足不同能力水平需求，建立起稳定的跑步生态圈，拥有72个跑步俱乐部，覆盖超220万特跑族会员 [1] - 渠道端2024年电商业务营收同比增长20%，收入占比30%+；线下截至2024年末成人门店数量为6382家，同比减少189家，新开九代店的平均客单价以及店效持续增长；2025年将启动DTC转型，提升零售效率 [1] 新品牌 - 2024年专业运动分部（索康尼&迈乐）营收同比增长57.2%至12.5亿元，毛利率同比提升17.2pcts至57.2%，经营利润率同比提升5.2pcts至6.3% [2] - 索康尼在跑步领域的声量持续提升，2024年收入突破10亿元，启动品牌重塑进程，品牌长期规模扩张空间较大 [2][9] 儿童业务 - 截止2024年末特步儿童拥有门店1584家（同比净关119家），预计2024年收入呈现快速增长态势，与上海体育大学建立长期战略合作关系，长期来看产品研发将持续赋能品牌影响力提升 [8] 渠道库存 - 截至2024Q4末公司渠道库存周转天数为4个月左右，同比2023Q4末改善，环比2024Q3末持平，当前库存水平处于健康位置 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司营收增长6.5%，业绩增长20.2%，整体表现符合预期；预计2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%左右 [1][9] - 公司作为国内领先的体育用品企业，在专业跑步领域具有较大优势，索康尼盈利规模逐步扩张 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,346|13,577|14,519|15,785|16,884| |增长率yoy（%）|10.9|-5.4|6.9|8.7|7.0| |归母净利润（百万元）|1,030|1,238|1,365|1,504|1,631| |增长率yoy（%）|11.8|20.2|10.3|10.2|8.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.37|0.45|0.49|0.54|0.59| |净资产收益率（%）|11.6|14.2|13.6|13.0|12.4| |P/E（倍）|14.2|11.8|10.7|9.7|8.9| |P/B（倍）|1.6|1.7|1.4|1.3|1.1| [10] 各业务表现 - 特步主品牌：2024年收入稳健增长，长期专业跑步品牌势能持续提升；2025年特步DTC转型或提升零售效率 [1] - 新品牌：专业运动增速优异，期待索康尼后续持续快速增长 [2] - 儿童业务：表现优异，品牌影响力不断增强 [8] 库存情况 - 渠道库存保持在健康水位，截至2024Q4末公司渠道库存周转天数为4个月左右，同比2023Q4末改善，环比2024Q3末持平 [8] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为13.65/15.04/16.31亿元，对应2025年PE为11倍，维持“买入”评级 [9]

文章核心观点 - 中金维持特步国际“跑赢行业”评级和目标价6.90港元不变，较当前股价有21%的上行空间，基本维持2025年净利润预测14亿元不变，下调2026年净利润预测4%至15亿元，管理层暂预计2025年主品牌收入同比增长，Saucony收入同比增长30 - 40%，2025年公司净利润同比增长10%+ [1] 公司业绩情况 - 2024年持续经营业务收入同增7%至136亿元，归母净利润同增20%至12亿元，业绩符合中金预期，管理层宣派末期股息9.5港仙/股，对应全年派息率138%（剔除特别股息后约50%） [2] 主品牌业务情况 - 特步主品牌聚焦跑步核心赛道，2024年收入同增3%至123亿元，在主要马拉松赛事拥有最高全局穿着率，160X/260X等跑鞋产品矩阵持续丰富，公司持续优化零售渠道，成人门店年内净关189家，最新9代形象店占比达65%+，管理层计划2H25 - 2026年收回约400 - 500家店铺分销权转为DTC模式，年内线上收入同增约20%，占主品牌收入30%+ [3] - 特步儿童定位儿童运动专家，2024年收入同增20%+，净关119家门店 [3] 专业运动板块情况 - 专业运动板块2024年收入同增57%至13亿元，其中Saucony收入同增约60%至10亿元+，2024年11月剥离K.SWISS及Palladium后，公司更聚焦跑步赛道，促进品牌协同，Saucony深耕高线城市精英人群，拓展服装及生活休闲产品矩阵，加强高线城市核心商圈渠道布局，2024年末中国内地门店数达145家，管理层计划2025年增加30 - 40家门店 [4] 财务指标情况 - 2024年公司毛利率同增1.4ppt至43.2%，主要由专业运动板块毛利率同增17ppt驱动，销售及管理费用率同增0.6ppt，持续经营净利润同增4%至13亿元（剔除2024年跨境汇款税费影响同增约10%） [5] - 截至2024年末，存货周转天数同降22天至68天，主要因剥离K.SWISS及Palladium [5]

集团整体财务数据关键指标变化 - 集团持续经营业务收入增加6.5%至人民币13,577.2百万元（2023年：人民币12,742.9百万元）[3] - 集团持续经营业务之经营溢利增长9.3%至人民币1,965.5百万元（2023年：人民币1,798.0百万元）[3] - 公司普通股股权持有人应占溢利达人民币1,238.4百万元（2023年：人民币1,030.0百万元），增长20.2%[3] - 集团建议末期股息每股9.5港仙（2023年：每股8.0港仙），全年股息增加221.7%，派息比率为138.2%（2023年：50.0%）[3] - 2024年公司收入为135.772亿人民币，较2023年的127.429亿人民币有所增长[38] - 2024年公司毛利率为43.2%，高于2023年的41.8%[38] - 2024年公司经营溢利为19.655亿人民币，经营溢利率为14.5%[38] - 2024年公司普通股股权持有人应占溢利为12.384亿人民币，净利率为9.1%[38] - 2024年公司非流动资产为47.381亿人民币，流动资产为112.301亿人民币[38] - 2024年公司流动负债为52.826亿人民币，非流动负债为19.83亿人民币[38] - 2024年公司资产负债率为18.1%，较2023年的20.3%有所下降[38] - 2024年公司平均存货周转天数为68天，较2023年的90天有所缩短[38] - 2024年集团持续经营业务收入增加6.5%至135.772亿元，毛利率达43.2% [46] - 2024年集团持续经营业务经营溢利增长9.3%至19.655亿元 [46] - 2024年公司普通股股权持有人应占溢利达12.384亿元，增长20.2%，每股基本盈利为0.487元 [46] - 董事会建议末期股息每股9.5港仙，全年派息比率为50.0%，年内派发特别股息每股44.7港仙，全年股息增加221.7%，派息比率为138.2% [46] - 2024年集团总收入约136亿元，2023年为127亿元，同比增长6.5%[136] - 2024年集团毛利达58.654亿元，较2023年的53.312亿元增长10.0%，整体毛利率从41.8%提升至43.2%，增加1.4个百分点[145] - 2024年集团其他收入与收益从4.237亿元降至3.956亿元，主要因政府补助、金融资产收入及可转债衍生工具收益减少，特许权使用费收入增加抵消部分降幅[149] - 2024年销售及分销开支约28.679亿元，占总收入21.1%，较2023年增加2.13亿元，主要因广告推广及电商相关费用增加[150] - 2024年一般及行政开支约14.276亿元，占总收入10.5%，较2023年增加，因员工成本、咨询服务费增加及应收贸易款项和存货拨备增加[151] - 2024年集团经营溢利上升9.3%至19.655亿元，经营溢利率从14.1%改善至14.5%[153] - 2024年财务成本净额由2023年的1.39亿元减少至9750万元，主要因银行贷款利息开支从1.218亿元减至8530万元，贴现应收票据利息支出从2340万元减至1180万元，且无衍生工具公平值亏损（2023年为540万元）[161] - 2024年所得税开支为5.959亿元，较2023年的4.163亿元增加43.1%，包括经营公司利得税拨备4.317亿元（2023年：4.035亿元）、所得税拨备不足420万元（2023年：超额拨备360万元）及递延税项1.6亿元（2023年：1640万元）[162] - 2024年已终止经营业务亏损6710万元（2023年：2.243亿元），扣除出售KP Global集团收益8350万元后，亏损1.506亿元代表KP Global特定期间财务业绩[163] - 2024年股权持有人应占净溢利为12.384亿元，较2023年的10.3亿元增加20.2%，净溢利率改善至9.1%（2023年：8.1%）[164] - 2024年董事会决议派发末期股息每股9.5港仙（2023年：每股8.0港仙），连同中期股息每股15.6港仙（2023年：13.7港仙）及特别股息44.7港仙（2023年：无），股息总额为69.8港仙（2023年：21.7港仙），派息率为138.2%（2023年：50.0%），不计特别股息派息率为50.0%[165] - 过去五年公司保持不低于50%的高派息比率[168] - 2024年整体营运资金周转天数为87天，较2023年的83天增加4天[169][173] - 2024年存货周转天数为68天，较2023年的90天减少22天，应收贸易款项周转天数为120天，较2023年的106天增加14天，应付贸易款项周转天数为101天，较2023年的113天减少12天[173] - 过去五年，公司一直保持不低于50%的高派息比率[176] - 截至2024年12月31日止年度，公司整体营运资金周转天数为87天（2023年：83天）[177] - 存货周转天数减少22天至68天（2023年：90天）；应收贸易款项周转天数增加14天至120天（2023年：106天）；应付贸易款项周转天数减少12天至101天（2023年：113天）[178] - 截至2024年12月31日，公司现金及现金等值项目减少约3.154亿元至约29.792亿元（2023年12月31日：32.946亿元）[179] - 截至2024年12月31日止年度，公司来自经营活动的现金流量净额为12.281亿元（2023年：12.549亿元）[180] - 于2024年12月31日，现金及现金等值项目净额约为9.847亿元（2023年：0.9321亿元）[183] - 截至2024年12月31日，公司资产总值为159.681亿元（2023年12月31日：173.255亿元），负债总额为72.656亿元（2023年12月31日：84.022亿元），权益总额为87.026亿元（2023年：89.233亿元）；每股资产净值约为3.24元（2023年：3.38元），减少4.1%；流动比率为2.1x（2023年12月31日：2.0x）；负债比率为18.1%（2023年12月31日：20.3%）[184] - 截至2024年12月31日止年度，公司录得应收贸易款项减值2230万元（2023年：1700万元）[186] - 截至2024年12月31日止年度，公司录得存货拨备140万元（2023年：存货拨备回拨1660万元）[187] 各业务线财务数据关键指标变化 - 特步主品牌收入增加3.2%至人民币12,326.9百万元（2023年：人民币11,947.4百万元）[3] - 专业运动分部收入增长57.2%至人民币1,250.3百万元（2023年：人民币795.5百万元）[3] - 专业运动分部的经营溢利强劲增长829.5%，至人民币78.2百万元（2023年：人民币8.4百万元）[3] - 2024年鞋履收入80.544亿元，占比59.3%，较2023年增长15.9%；服装收入52.262亿元，占比38.5%，较2023年下降5.7%；配饰收入2.966亿元，占比2.2%，较2023年增长18.4%[131][139] - 2024年大众运动收入123.269亿元，占比90.8%，较2023年增长3.2%；专业运动收入12.503亿元，占比9.2%，较2023年增长57.2%[133][139] - 2020 - 2024年专业运动分部收入年复合增长率超100%，2023年实现收支平衡[128] - 2024年鞋履毛利36.191亿元，毛利率44.9%，较2023年毛利增长23.4%，毛利率提升2.7个百分点；服装毛利21.475亿元，毛利率41.1%，较2023年毛利下降7.1%，毛利率下降0.6个百分点；配饰毛利9880万元，毛利率33.3%，较2023年毛利增长12.3%，毛利率下降1.8个百分点；总计毛利58.654亿元，毛利率43.2%，较2023年毛利增长10.0%，毛利率提升1.4个百分点[141] - 大众运动毛利增长2.8%至51.506亿元，毛利率为41.8%；专业运动毛利大幅上升124.4%至7.148亿元，毛利率从40.0%升至57.2%[148] - 2024年鞋履毛利36.191亿元，增长23.4%，毛利率44.9%；服装毛利21.475亿元，下降7.1%，毛利率41.1%；配饰毛利9880万元，增长12.3%，毛利率33.3%[147] - 大众运动经营溢利上升3.4%至19.545亿元，经营溢利率从15.8%升至15.9%[155] - 专业运动经营溢利大幅增加829.5%至7820万元，经营溢利率从1.1%增至6.3%[155] - 企业分部经营亏损6720万元，较2023年减少33.8%，主要因股份奖励费用降低[155] - 2024年专业运动分部收益12.503亿元，较2023年7.955亿元增长57.2%，毛利7.148亿元，较2023年4.426亿元增长61.5%，经营溢利7820万元，较2023年820万元增长853.0%[157] 店铺数量情况 - 截至2024年12月31日，集团于中国内地及海外共有6,382家特步成人品牌店铺，以及1,584家特步儿童门店，索康尼在中国内地有145家门店[3] - 截至2024年12月31日，特步成人品牌在中国内地及海外有6382家店铺，2023年12月31日为6571家[95][97] - 截至2024年12月31日，特步儿童在中国内地有1584家店铺，2023年12月31日为1703家[99] - 截至2024年12月31日，索康尼在中国内地有145家门店[105] 战略调整与业务发展 - 公司重新调整战略，聚焦跑步，并加大对特步主品牌直接面向消费者(DTC)战略的投入[3] - 11月公司完成战略性出售上市体系中的K•SWISS及帕拉丁[35] - 特步主品牌计划优化零售渠道结构，加强直营业务[127] - 索康尼将继续扩大中国业务规模，推动品牌战略，推出旗舰店和概念店[128] - 2024年1月1日，公司附属公司完成收购Wolverine Group于若干合资企业实体的权益[195] - 2024年5月9日，公司与Ding Shun Investment Limited订立购股协议，以1.51亿美元出售KP Global全部已发行股本，11月30日完成出售[196] - KP Global发行1.54亿美元可换股债券抵销结欠公司的债务[196] - KP出售事项所得款项用作宣派及分派特别股息每股44.7港仙予公司股东[197] - 收购迈乐品牌营运有限公司及Saucony Brand Operations Limited及其附属公司51%股权，总现金代价为1400万美元（相当于人民币9940万元）[199] - 收购迈乐分销营运有限公司及Saucony Distribution Operations Limited及其附属公司49%股权，总现金代价为800万美元（相当于人民币5630万元）[199] 跑鞋穿着率情况 - 特步跑鞋在厦门马拉松所有及三小时内完赛跑者中的穿着率分别为41.8%及43.8%[27] - 2024年特步跑鞋在上海白金标赛场全局参赛者中穿着率达22.4%，首次超越国际品牌 [49] - 2024及2025年六个重点马拉松赛事中，特步跑鞋在所有参赛者及三小时内完赛跑者中穿著率高踞榜首[60] - 2024年上海白金标赛场中，特步跑鞋在所有跑者中穿著率达22.4%，首次超越国际品牌，位居榜首[61] - 特步主品牌及索康尼在广州及成都马拉松赛事所有跑者中穿著率分别占40.3%及47.6%[61] - 特步跑鞋穿著率连续第三年、第二年位居中国男子、女子马拉松百强榜第一[63] - 特步“160X”系列跑鞋在重点马拉松比赛中穿着率最高达8[127] - 索康尼在中国马拉松比赛中穿着率排名前三达8[128] 赛事与活动情况 - 2024年全国共举办671场马拉松和路跑赛事，参赛人次达656万 [54] - 2024年11月全国共举办114场赛事，11月3日“马拉松超级周末”超30场马拉松同时举行，吸引逾40万名跑者参与 [54] - 2024年公司优化资源配置，赞助全国4

财务数据和关键指标变化 - 2024年集团总营收增长6.5%，达135.77亿日元，核心品牌营收增长3.2%，达123.27亿日元，新品牌专业运动板块（Saucony和Merrell）营收增长超57%，达2.5亿日元 [10] - 营业利润增长9.3%，达19.66亿日元，净利润增长20.2%，达12.38亿日元 [10][11] - 毛利润增长10%，毛利率同比提升1.4个百分点至43.2%，主要因Saucony毛利率显著改善 [11][12] - SG&A费用增长8.6%，研发费用与去年相近，占营收2.9%，员工成本占营收比例微升0.1个百分点至5.1%，其他费用增长13.5% [20][21] - 剔除一次性股息税影响，持续经营业务实际净利润增长约10% [13] - 董事会建议末期股息每股9.5港元，连同中期股息和特别股息，派息率达138.2% [11] - 净资产值下降4.1%至3.24元人民币 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心品牌：销售额增长3.2%，儿童业务增长超20%，电商业务增长超20%，占核心品牌营收30%，在新兴平台增长率超80%，营业利润增长3.4%，营业利润率提升0.1个百分点至15.9% [17][28] - 专业运动板块（Saucony和Merrell）：营收增长57.2%，Saucony营收增长近60%，规模超10亿人民币，毛利润增长61.5%，毛利率提升1.6个百分点，2024年开始盈利，营业利润显著增长，预计2025年Saucony营收增长30% - 40% [18][19] - Merrell专注户外市场，电商渠道运营能力提升，2024年实现高增长 [31] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续聚焦跑步领域，形成品牌协同效应 [33] - 核心品牌：持续专注跑步，增强品牌影响力，构建跑步旗舰产品矩阵，加大DTC业务投资，深化终端零售渠道管理 [33][34] - 专业运动：Saucony明确百年跑步传承定位，聚焦精英运动生活，加强产品研发和渠道建设；Merrell围绕户外场景升级核心产品线，提升电商运营能力 [28][31] - 行业方面，体育用品行业表现优于整体零售行业，跑步成为中国最受欢迎运动，马拉松赛事日益普及 [4] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年宏观经济存在不确定性，但体育用品行业有机会，公司核心品牌和Saucony在跑步领域表现出色，实现健康增长 [3][4] - 2025年公司将继续聚焦跑步，向专业化和精细化方向发展，采取积极务实态度提升运营效率，深化终端渠道管理，实现高质量增长，为投资者带来丰厚回报 [6] 其他重要信息 - 公司宣布新任命，Ricky Yang从CFO晋升为执行董事，负责全球业务战略，Donna Ding接任CFO [7] - 公司MSCI ESG评级升至A，成为首个获此评级的中国体育用品公司，并宣布ESG战略框架和十年可持续发展计划 [32] 总结问答环节所有的提问和回答 文档未提及问答环节相关内容

财务数据和关键指标变化 - 2024年集团总营收增长6.5%，达135.77亿日元，核心品牌营收增长3.2%，达123.27亿日元，新品牌专业运动板块营收增长超57%，达2.5亿日元 [10] - 集团营业利润增长9.3%，达19.66亿日元，净利润增长20.2%，达12.38亿日元 [10][11] - 毛利润增长10%，毛利率同比提升1.4个百分点至43.2%，主要因Saucony毛利率显著改善 [11][12] - 销售、一般及行政费用（SG&A）增长8.6%，研发费用与去年相近，占营收2.9%，员工成本占营收比例微升0.1个百分点至5.1%，其他费用增长13.5% [20][21] - 剔除一次性股息税影响，持续经营业务实际净利润增长约10%，净利润率提升1个百分点至9.1% [13] - 扣除银行贷款和可转换债券后，净现金增长5.6百万，流动比率为1.2倍，净资产值下降4.1%至3.24元人民币 [14][15] - 总营运天数为87天，存货周转天数减少22天至68天，付款周转天数减少12天至101天，应收账款周转天数增加14天至120天 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - XTERP核心品牌销售收入增长3.2%，儿童业务增长超20%，电商业务增长超20%，占核心品牌营收30%，毛利润增长2.8%，营业利润增长3.4%，营业利润率提升0.1个百分点至15.9% [17][18][28] - 专业运动板块中，Saucony和Merrell营收增长57.2%至12.5亿日元，Saucony营收增长近60%，超10亿人民币，毛利润增长61.5%，毛利率提升1.6个百分点，2024年开始盈利，营业利润显著增长 [18][19] - Merrell专注户外体育市场，在电商渠道努力提升运营能力，2024年实现高增长 [31] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续聚焦跑步领域，形成品牌协同效应，巩固在中国跑步市场的领先地位 [33][34][36] - XTERP核心品牌将增强品牌影响力，构建跑步旗舰产品矩阵，加大DTC业务投资，深化终端零售渠道管理 [33][34] - Saucony定位百年跑步传承品牌，聚焦高端精英市场，2025 - 2026年将加大品牌和渠道投资，采用DTC运营模式 [34][35] - 行业方面，体育用品行业表现优于整体零售行业，跑步成为中国最受欢迎的运动，马拉松赛事日益普及 [4] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年宏观经济存在诸多不确定性，但体育用品行业仍有机会，公司核心品牌和Saucony在跑步领域表现出色，实现健康增长 [3][4] - 2025年公司将继续聚焦跑步，向专业化和精细化方向发展，采取积极务实的方法提升运营效率，深化终端渠道管理，实现高质量增长，为投资者带来丰厚回报 [6] 其他重要信息 - 公司宣布新任命，Ricky Yang从CFO晋升为执行董事，负责全球业务战略，Donna Ding接任CFO [7] - 公司MSCI ESG评级提升至A，成为首个获此评级的中国体育用品公司，并宣布了2024 - 2030 ESG战略框架 [32] 问答环节所有提问和回答 文档未提及相关内容

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][15] 报告的核心观点 - 看好公司在跑步领域完整和专业的跑步矩阵，索康尼进入盈利阶段，中长期有望形成有力第二增长曲线 [4][15] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2022 - 2026E营业收入分别为129.3亿、143.46亿、149.66亿、164.2亿、183.31亿元，同比增速分别为29.13%、10.94%、4.32%、9.72%、11.64% [3] - 2022 - 2026E净利润分别为9.22亿、10.44亿、12.63亿、13.94亿、15.64亿元，同比增速分别为1.47%、13.22%、21.05%、10.32%、12.25% [3] - 2022 - 2026E毛利率分别为40.92%、42.17%、42.81%、43.03%、43.25% [3] - 2022 - 2026E净资产收益率分别为11.18%、11.77%、13.31%、13.67%、14.26% [3] 业务表现 - 主品牌Q4流水环比回暖，24Q4高单增长，全年流水高单位数增长，24Q4零售折扣7 - 75折，同比改善，全年渠道库存周转保持4个月健康水平 [4][11] - 索康尼持续高增，24Q4流水同比增长50%，24全年流水同比增长60 + %，预测2024全年收入规模突破10亿元，2023年实现盈利，2024年1月起公司持有其及迈乐中国业务100%所有权，盈利水平有望提升 [4][12] 渠道与产品 - 索康尼扩大新形象店布局，9月起在深圳、上海揭幕两家月球概念店，12月末在北京开设首个城市体验店，24Q4推出联名鞋款、羽绒服等丰富品类 [4][13] 赛事表现 - 主品牌及索康尼马拉松领域跑鞋领先地位稳固，上海马拉松主品牌全局完赛跑者穿着率攀升至22.4%首超国际品牌登顶，索康尼蝉联全局穿着率前三；北京马拉松主品牌蝉联全局及破三跑鞋穿着率第一，索康尼连续两年居全局穿着率前三 [4][14] 盈利预测与估值 - 预计公司2024/2025年净利润12.6/13.9亿元，目标价6.65港元，对应2025年市盈率12x [4][15] 可比公司估值 | 公司名称 | 股票代码 | 总市值（亿港元） | 股价（港元） | 2022净利润（百万元） | 2023净利润（百万元） | 2024E净利润（百万元） | 2025E净利润（百万元） | 2022市盈率（X） | 2023市盈率（X） | 2024E市盈率（X） | 2025E市盈率（X） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 安踏体育 | 2020.HK | 2236 | 79.20 | 11295 | 14547 | 14881 | 16699 | 19.80 | 15.37 | 15.03 | 13.39 | | 李宁 | 2331.HK | 400 | 15.48 | 3517 | 3409 | 3782 | 4163 | 11.38 | 11.74 | 10.58 | 9.61 | | 平均 | | | | | | | | 15.59 | 13.55 | 12.80 | 11.50 | [5]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][15] 报告的核心观点 - 看好公司在跑步领域完整和专业的跑步矩阵，索康尼进入盈利阶段，中长期有望形成有力第二增长曲线 [4][15] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2022 - 2026E年，公司营业收入分别为129.3亿、143.46亿、149.66亿、164.2亿、183.31亿元，同比增速分别为29.13%、10.94%、4.32%、9.72%、11.64% [3] - 2022 - 2026E年，公司净利润分别为9.22亿、10.44亿、12.63亿、13.94亿、15.64亿元，同比增速分别为1.47%、13.22%、21.05%、10.32%、12.25% [3] 业务表现 - 主品牌Q4流水环比回暖，24Q4高单增长，全年流水高单位数增长，24Q4零售折扣7 - 75折，同比改善，全年渠道库存周转保持4个月健康水平 [4][11] - 索康尼持续高增，24Q4流水同比增长50%，24全年流水同比增长60 + %，预测2024全年收入规模突破10亿元，2023年实现盈利，2024年1月起公司持有索康尼及迈乐中国业务100%所有权，盈利水平有望持续提升 [4][12] 渠道与产品 - 索康尼扩大新形象店布局，9月起先后在深圳、上海揭幕两家月球概念店，12月末在北京开设首个城市体验店，24Q4推出联名鞋款、羽绒服、慢跑裤、通勤裤等丰富品类 [4][13] 赛事表现 - 主品牌及索康尼马拉松领域跑鞋领先地位稳固，上海马拉松主品牌全局完赛跑者穿着率攀升至22.4%、首次超越国际品牌登顶，索康尼蝉联全局穿着率前三；北京马拉松主品牌蝉联全局及破三跑鞋穿着率第一、全局穿着率两倍于第二名，索康尼连续两年居全局穿着率前三 [4][14] 盈利预测与估值 - 预计公司2024/2025年净利润12.6/13.9亿元，目标价6.65港元，对应2025年市盈率12x [4][15] 可比公司估值 - 安踏体育2022 - 2025E年市盈率分别为19.80、15.37、15.03、13.39 [5] - 李宁2022 - 2025E年市盈率分别为11.38、11.74、10.58、9.61 [5] - 可比公司平均2022 - 2025E年市盈率分别为15.59、13.55、12.80、11.50 [5] 财务报表分析和预测 - 2023 - 2026E年，公司营业总收入分别为143.46亿、155.82亿、164.2亿、183.31亿元，毛利率分别为42.2%、42.7%、42.9%、43.1% [8] - 2023 - 2026E年，公司净利润分别为10.44亿、12.69亿、13.7亿、15.38亿元，净利润率分别为7.2%、8.5%、8.5%、8.6% [8]

投资评级 - 投资评级为"买入"，维持不变 [6] 核心观点 - 特步主品牌2024Q4流水同比高单位数增长，折扣为70-75折，库销比约为4个月，全年零售流水同比高单位数增长 [2][4] - 索康尼2024Q4流水同比增长约50%，全年零售流水同比增长超60% [2][4] - 特步主品牌2025年1月受过年较早影响，预计增长有望提速 [7] - 特步主品牌Q4库销比约为4个月，环比2024Q3同比基本持平，折扣70-75折，整体折扣和库存水平保持稳健领跑同行 [7] - 预计2024-2026年特步国际实现归母净利润分别为12.8、15.0和17.0亿元，同比增长24%/17%/13%，现价对应PE分别为11/9/8倍 [7] 盈利预测与估值 - 2024E营业总收入预计为15174百万元，同比增长6% [9] - 2024E归母净利润预计为1282百万元，同比增长24% [9] - 2024E每股收益（EPS）预计为0.48元/股 [9] - 2024E市盈率（P/E）预计为10.68倍 [9] 相关研究 - 相关研究报告包括《流水稳健增长，库存&折扣健康》2024-11-02、《现金流改善明显，H2注重控费》2024-08-27、《流水如期高增，库存&折扣恢复健康》2024-07-16 [7]

投资评级 - 报告对特步国际的投资评级为"买入"，当前价格为5.68港元，合理价值为6.71港元 [7] 核心观点 - 特步主品牌在24Q4表现稳健，全渠道流水同比增长高单位数，零售折扣改善至70-75折水平，儿童品类和电商渠道增长显著，预计24年功能性跑鞋流水同比增长30% [7] - 索康尼品牌在24Q4表现亮眼，全渠道流水同比增长约50%，全年增长超60%，预计24Q4同店流水同比增长超40%，未来有望通过产品线扩展和渠道优化进一步增长 [7] - 预计公司24-26年归母净利润分别为12.6亿元、13.9亿元和15.1亿元，给予25年PE 12倍估值，对应合理价值6.71港元/股 [7] 财务数据 - 2024E主营收入预计为14,396百万元，同比增长0.4%，归母净利润预计为1,257百万元，同比增长22.0% [6] - 2025E主营收入预计为15,077百万元，同比增长4.7%，归母净利润预计为1,387百万元，同比增长10.3% [6] - 2026E主营收入预计为16,462百万元，同比增长9.2%，归母净利润预计为1,514百万元，同比增长9.2% [6] - 2024E-2026E的毛利率稳定在42%左右，净利率从8.7%提升至9.1%，ROE从13.1%提升至13.8% [9] 运营表现 - 特步主品牌在跑步领域保持优势，预计24年功能性跑鞋流水同比增长30% [7] - 索康尼品牌定位精英跑者，未来将通过产品线扩展和渠道优化进一步增长，预计24Q4同店流水同比增长超40% [7] 估值与预测 - 2024E-2026E的市盈率分别为11.2倍、10.1倍和9.3倍，EV/EBITDA分别为6.4倍、5.7倍和5.2倍 [6] - 预计公司24-26年归母净利润分别为12.6亿元、13.9亿元和15.1亿元，给予25年PE 12倍估值，对应合理价值6.71港元/股 [7]