报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - PD1×VEGF双抗赛道前景明确，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快；主营业务稳健，国内收入将提速；预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润同比增长，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 5月20日公司与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订授权许可协议，获12.5亿美元首付款、潜在48亿美元里程碑及净销售额双位数特许分成，首付款金额刷新中国创新药Lisence out记录 [4] 赛道与产品前景 - 5月31日康方生物公布AK112结果增强IO双抗对PD1替代预期，IO双抗市场前景大；SSGJ707 2025年JPM大会发布的1/2期临床数据显示其有效性与AK112相当，且辉瑞临床开发平台与商业化体系健全，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快 [6] 主营业务情况 - IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产均为10亿级别大单品，IL17单抗2025年商业化，IL1β单抗2025年递交NDA，有望上市后快速放量 [6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为102.01/114.94/131.53亿元，同比增长12.0%/12.7%/14.4%；归母净利润为23.45/26.48/30.27亿元，同比增长12.2%/12.9%/14.3%（未考虑大额首付款财务处理） [6] 财务数据 - 资产负债表方面，2024 - 2027年现金及现金等价物、应收款项合计等有相应变化；利润表方面，营业总收入、营业总支出等有相应变化；现金流量表方面，经营活动现金流、投资活动现金流等有相应变化；还给出了成长能力、获利能力、偿债能力等主要财务比率及每股指标、估值比率等数据 [8]

市场表现 - 5月23日恒生指数上涨0.24%，南向资金全天成交金额为963.65亿港元，其中买入476.13亿港元，卖出487.52亿港元，净卖出11.39亿港元 [1] - 港股通（深）成交352.18亿港元，净卖出28.33亿港元 港股通（沪）成交611.47亿港元，净买入16.94亿港元 [1] 个股成交活跃度 - 小米集团-W以58.61亿港元成交额居首，腾讯控股和阿里巴巴-W分别成交41.27亿港元和38.56亿港元 [1] - 美团-W、建设银行和信达生物位列净买入前三，净买入额分别为8.42亿港元、6.23亿港元和4.12亿港元 [1] - 盈富基金遭净卖出23.24亿港元，腾讯控股和小米集团-W分别被净卖出15.65亿港元和6.53亿港元 [1] 连续资金流向 - 建设银行、美团-W和中国海洋石油获连续3天以上净买入，累计净买入额分别为70.61亿港元、38.66亿港元和9.88亿港元 [2] - 腾讯控股、小米集团-W和阿里巴巴-W遭连续净卖出，累计净卖出额分别为176.63亿港元、24.94亿港元和18.67亿港元 [2] 个股涨跌幅 - 信达生物上涨4.18%，美团-W和建设银行分别上涨0.66%和0.86% [2] - 小鹏汽车-W和泡泡玛特分别下跌3.90%和1.52% [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入102.01/114.94/131.53亿元，同比增长12.0%/12.7%/14.4%；实现归母净利润23.45/26.48/30.27亿元，同比增长12.2%/12.9%/14.3%（未考虑大额首付款财务处理） 公司707出海已落地，市值天花板已打开，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 5月20日公司与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订授权许可协议，授予辉瑞全球（除中国大陆）开发、生产、商业化权益 公司将获12.5亿美元首付款、潜在48亿美元开发等里程碑及净销售额双位数特许分成，12.5亿美金首付款刷新中国创新药Lisence out记录[4] 赛道前景 - 5月31日康方生物公布AK112头对头帕博利珠单抗单药一线治疗PD - L1+mNSCLC结果具显著统计学意义和重大临床结果，为IO双抗赛道里程碑事件，此后IO双抗对PD1替代预期大幅增强，考虑帕博利珠单抗2024年全球销售额295亿美元，IO双抗市场前景巨大[6] 产品优势 - SSGJ707在2025年JPM大会首次发布1/2期临床数据，非头对头对照与AK112有效性相当 辉瑞临床开发平台与商业化体系健全，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快[6] 主营业务情况 - IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产均为10亿级别大单品，其中IL17单抗2025年商业化；IL1β单抗2025年递交NDA，我国痛风患者多、急性发作治疗手段缺乏、赛道竞争者少，有望上市后快速放量[6] 盈利预测表 资产负债表 - 2024 - 2027年现金及现金等价物从21.43亿元增至236.02亿元；应收款项合计从20.46亿元增至45.42亿元等 资产总计从242.13亿元增至439.57亿元；负债总计从61.76亿元增至154.68亿元[8] 利润表 - 2024 - 2027年营业总收入从91.08亿元增至131.53亿元；营业总支出从65.53亿元增至89.77亿元；持续经营净利润从20.90亿元增至30.27亿元[8] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为111.01亿元、112.52亿元、39.11亿元、34.34亿元；投资活动现金流分别为10.89亿元、 - 1.90亿元、 - 1.59亿元、 - 1.50亿元；融资活动现金流分别为12.90亿元、14.56亿元、9.55亿元、9.50亿元[8] 主要财务比率 - 2024 - 2027年营业收入增长率分别为16.5%、12.0%、12.7%、14.4%；归属普通股东净利润增长率分别为34.9%、12.2%、12.9%、14.3%；毛利率分别为86.0%、86.5%、87.0%、87.0%等[8] 每股指标 - 2024 - 2027年每股收益分别为0.87元、0.98元、1.10元、1.26元；每股经营现金流分别为4.63元、4.69元、1.63元、1.43元；每股净资产分别为6.44元、7.72元、9.07元、10.59元[8] 估值比率 - 2024 - 2027年P/E分别为21.2、18.9、16.7、14.6；P/B分别为2.9、2.4、2.0、1.7[8]

中国创新在全球产业变革中的角色 - 中国在全球创新指数排名第11位，较2023年上升一位，是前30名中唯一的中等收入经济体 [1] - 宇树科技机器狗B2-W、Deepseek、比亚迪兆瓦闪充技术等创新成果引发全球关注 [1] - 谷歌前CEO埃里克·施密特和英伟达CEO黄仁勋均认可中国在技术和AI领域的领先地位 [1] 三生制药与辉瑞的重磅交易 - 三生制药与辉瑞签订总额超60亿美元的PD-1/VEGF双抗SSGJ-707独家许可协议，首付款12.5亿美元创国产双抗药物License-out纪录 [2] - 辉瑞计划认购三生制药价值1亿美元的普通股股份 [2] - 公告发布当日三生制药股价一度涨超40%，总市值超470亿港元 [2] 中国创新药企的全球化布局 - 百利天恒将双抗ADC授权给百时美施贵宝，交易金额达84亿美元，刷新中国ADC新药出海纪录 [3] - 恒瑞医药已实现14笔创新药License-out，近三年对外授权9笔，合作方包括默克、默沙东等国际巨头 [3] - 2024年中国创新药License-out完成94笔，总金额519亿美元，同比增长26% [3] - 2025年1-3月License-out交易41起，总金额369.29亿美元，创同期历史新高 [3] 中国在全球医药创新中的独特优势 - 中国庞大人口基数和独特疾病谱使其成为全球医药创新不可或缺的一部分 [4] - 辉瑞与Guardant Health合作，利用其Infinity液体活检平台支持肿瘤学产品开发，包括中国队列的全球临床试验 [4] - Guardant Health在中国的独家合作伙伴艾迪康为其提供全面本地化支持，助力肿瘤免疫治疗和靶向治疗新药开发 [4] 中国医药行业的转型升级 - 中国医药行业正从"规模积累"向"价值创造"转型，从治疗到诊断，从跟随到引领 [5] - 创新质量提升和国际合作推进推动行业迎来新一轮价值重估 [5] - 建议关注具有全球竞争力的细分行业创新型企业 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 707海外授权辉瑞获12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑付款，还将获销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股 [7] - 707具显著抗肿瘤活性和良好安全性，国内推进多项临床研究，后续有海外临床、国内III期临床进展及会议数据读出等催化剂 [7] - 存量核心品种稳健增长，特比澳医保谈判未降价，促红素新适应症纳入医保，蔓迪巩固品类领先优势 [7] - 其他管线亮点多，自免领域布局丰富，BD引进产品具大单品潜力，实体瘤TCE三抗进入临床 [7] - 707海外和国内销售峰值对应市值，现有业务对应市值，目标市值约800亿元，上调2025 - 2026年归母净利润，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,836|9,108|19,229|13,174|14,885| |同比(%)|14.08|16.24|111.13|(31.49)|12.98| |归母净利润（百万元）|1,549|2,090|9,908|4,474|5,169| |同比(%)|(19.09)|34.93|373.98|(54.85)|15.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.65|0.87|4.13|1.87|2.15| |P/E（现价&最新摊薄）|28.43|21.07|4.45|9.85|8.52|[1] 市场数据 - 收盘价19.98港元，一年最低/最高价5.47/22.00港元，市净率2.85倍，港股流通市值44,022.66百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产6.44元，资产负债率25.51%，总股本和流通股本均为2,398.58百万股 [6] 事件 - 5月19日三生制药将SSGJ - 707除中国内地外权益授予辉瑞，获12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑付款，还有销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股 [7] 707海外权益情况 - JPM大会II期临床数据显示707具显著抗肿瘤活性和良好安全性，国内推进4项II期临床研究，登记头对头帕博利珠单抗III期临床，后续有海外临床、国内III期临床进展及会议数据读出等催化剂 [7] 存量品种情况 - 特比澳是第一大单品，2024年医保谈判未降价；促红素拥有短效双品牌，新适应症纳入医保；蔓迪是雄秃一线用药，泡沫剂填补空白 [7] 其他管线情况 - 自免领域布局丰富，重点在研管线包括608、613、611等，IL - 4R中美双报，608治疗银屑病已递交NDA；BD引进口服紫杉醇等产品具大单品潜力；实体瘤TCE三抗登记I期临床 [7] 盈利预测与投资评级情况 - 707海外预计85亿美金销售峰值，按10%销售分成，20倍PE折现贡献350亿市值；国内50亿峰值，3倍ps对应150亿市值；现有业务20亿 + 利润，15倍PE对应300亿市值，目标市值约800亿元；上调2025 - 2026年归母净利润，预计2027年归母净利润为51.7亿元，对应2025 - 2027年EPS为4.1/1.9/2.2元，当前市值对应2025 - 2027年PE4.5/9.9/8.5倍，维持“买入”评级 [7] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|9,346.93|20,994.46|23,891.44|29,012.91| |现金及现金等价物|1,618.40|10,542.20|14,956.76|19,545.50| |应收账款及票据|1,305.16|2,625.88|1,775.95|2,006.52| |存货|795.19|917.34|866.94|927.94| |其他流动资产|5,628.19|6,909.04|6,291.79|6,532.95| |非流动资产|14,865.81|15,182.88|15,872.95|16,236.61| |固定资产|4,993.46|5,312.48|5,816.83|6,365.78| |商誉及无形资产|5,986.67|5,819.72|5,668.44|5,483.15| |长期投资|499.16|469.16|509.16|509.16| |其他长期投资|2,439.33|2,639.33|2,939.33|2,939.33| |其他非流动资产|947.19|942.19|939.19|939.19| |资产总计|24,212.74|36,177.34|39,764.38|45,249.53| |流动负债|5,463.52|6,928.17|5,355.21|5,678.14| |短期借款|3,469.85|3,269.85|2,769.85|2,769.85| |应付账款及票据|179.56|235.49|214.01|229.07| |其他|1,814.12|3,422.83|2,371.35|2,679.22| |非流动负债|712.89|1,212.89|1,912.89|1,912.89| |长期借款|37.63|537.63|1,237.63|1,237.63| |其他|675.26|675.26|675.26|675.26| |负债合计|6,176.41|8,141.05|7,268.10|7,591.03| |股本|0.15|0.15|0.15|0.15| |少数股东权益|2,600.07|2,750.95|2,796.14|2,848.35| |归属母公司股东权益|15,436.26|25,285.33|29,700.15|34,810.15| |负债和股东权益|24,212.74|36,177.34|39,764.38|45,249.53|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|9,107.98|19,229.41|13,174.18|14,884.55| |营业成本|1,279.60|1,346.06|1,251.55|1,339.61| |销售费用|3,351.35|3,461.29|3,952.25|4,465.36| |管理费用|501.95|576.88|592.84|640.04| |研发费用|1,326.53|1,922.94|2,107.87|2,381.53| |其他费用|93.25|38.46|13.17|29.77| |经营利润|2,555.30|11,883.78|5,256.50|6,028.24| |利息收入|0.00|32.37|210.84|299.14| |利息支出|190.85|109.72|117.22|37.13| |其他收益|353.63|27.28|29.28|0.00| |利润总额|2,718.09|11,833.70|5,379.40|6,290.25| |所得税|500.54|1,775.05|860.70|1,069.34| |净利润|2,217.55|10,058.64|4,518.69|5,220.91| |少数股东损益|127.23|150.88|45.19|52.21| |归属母公司净利润|2,090.32|9,907.76|4,473.51|5,168.70| |EBIT|2,908.93|11,911.05|5,285.78|6,028.24| |EBITDA|3,321.55|12,288.98|5,672.70|6,414.58|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|3,201.26|9,559.94|5,588.20|5,434.57| |投资活动现金流|(1,357.72)|(767.72)|(1,197.72)|(750.00)| |筹资活动现金流|(2,253.36)|190.28|82.78|(37.13)| |现金净增加额|(468.51)|8,923.80|4,414.56|4,588.75| |折旧和摊销|412.62|377.93|386.93|386.33| |资本开支|(963.24)|(530.00)|(740.00)|(750.00)| |营运资本变动|565.51|(959.08)|594.63|(209.80)|[8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)|0.87|4.13|1.87|2.15| |每股净资产(元)|6.44|10.54|12.38|14.51| |发行在外股份(百万股)|2,398.58|2,398.58|2,398.58|2,398.58| |ROIC(%)|11.08|37.93|12.99|12.80| |ROE(%)|13.54|39.18|15.06|14.85| |毛利率(%)|85.95|93.00|90.50|91.00| |销售净利率(%)|22.95|51.52|33.96|34.73| |资产负债率(%)|25.51|22.50|18.28|16.78| |收入增长率(%)|16.24|111.13|(31.49)|12.98| |净利润增长率(%)|34.93|373.98|(54.85)|15.54| |P/E|21.07|4.45|9.85|8.52| |P/B|2.85|1.74|1.48|1.27| |EV/EBITDA|4.60|3.04|5.83|4.44|[8]

北水资金整体流向 - 5月22日港股市场北水成交净买入38.8亿港元 其中港股通(沪)净买入30.24亿港元 港股通(深)净买入8.56亿港元 [1] 个股净买入情况 - 建设银行获净买入9.29亿港元 主要因内银股受存款利率调整政策提振 预计降息对银行息差综合影响为+4BP 对今明两年利润增速影响约+1.4%/+1.5% [2][4] - 美团-W获净买入3.58亿港元 里昂预计其第一季度核心本地商务业务收入同比增长17% 外卖业务收入增长13%至411亿元 [2][5] - 泡泡玛特获净买入1.52亿港元 摩根士丹利将其2025-2027年销售额及净利润预期上调5%-9% 预计今年销售额同比增98% [2][5] - 中国海洋石油获净买入7022万港元 [7] - 理想汽车-W获净买入9848万港元 [7] 个股净卖出情况 - 腾讯控股遭净卖出4.64亿港元 建银国际指出其AI投资可能暂时拉大收入与利润增长差距 [2][6] - 小鹏汽车-W遭净卖出3.89亿港元 尽管一季度总收入同比增长141.5%至158.1亿元且毛利率创15.6%历史新高 但部分资金逢高抛售 [2][6] - 阿里巴巴-W遭净卖出2.19亿港元 [2][7] - 小米集团-W遭净卖出1.08亿港元 市场关注其新车YU7将于7月上市 [2][6] - 中芯国际遭净卖出9848万港元 因设备维护突发状况影响晶圆生产 可能拖累全年收入及毛利率 [5] - 三生制药遭净卖出2.38亿港元 [7] 行业动态与政策影响 - 内银股获资金加仓 因多家银行自5月20日起调整存款利率 国有大行及股份行均公示新人民币存款挂牌利率 [4] - 半导体行业国产替代迫切性叠加消费电子补贴政策 预计将带动中芯国际产能利用率逐步回升 [5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - SSGJ - 707授权辉瑞，首付款12.5亿美元，还有最高48亿美元里程碑付款及销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股股份 [3] - 看好SSGJ - 707有BIC潜力，创新管线迎收获期，建议关注其研发进展及数据读出 [4] - 核心品种稳健增长，合作拓展商业化版图，看好产品组合丰富和销售收入增长 [5] - 上调公司盈利预测，预计2025 - 2027年营业总收入分别为182.44/127.52/147.31亿元，归母净利润分别为85.75/34.13/41.02亿元，对应EPS分别为3.57/1.42/1.71元 [5] 财务数据总结 盈利预测与财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,108|18,244|12,752|14,731| |增长率(%)|16.5|100.3|-30.1|15.5| |净利润（百万元）|2,090|8,575|3,413|4,102| |增长率(%)|34.9|310.2|-60.2|20.2| |EPS（元）|0.87|3.57|1.42|1.71| |P/E|22|5|13|11| |P/B|3.0|2.0|1.8|1.6| [6] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产合计（百万元）|9,347|17,205|19,127|21,693| |现金及现金等价物（百万元）|1,618|8,441|10,360|12,568| |非流动资产合计（百万元）|14,866|15,556|16,316|17,097| |资产合计（百万元）|24,213|32,761|35,443|38,790| |流动负债合计（百万元）|5,464|6,084|6,183|6,418| |非流动负债合计（百万元）|713|549|549|549| |股东权益合计（百万元）|18,036|26,128|28,710|31,823| [9] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,108|18,244|12,752|14,731| |营业成本（百万元）|1,280|1,447|1,650|1,863| |销售费用（百万元）|3,351|3,922|4,463|5,156| |管理费用（百万元）|502|584|663|773| |研发费用（百万元）|1,327|1,460|1,658|1,768| |财务费用（百万元）|191|30|25|15| |除税前利润（百万元）|2,718|10,748|4,278|5,141| |所得税（百万元）|501|1,946|775|931| |净利润（百万元）|2,218|8,801|3,503|4,210| |归属母公司净利润（百万元）|2,090|8,575|3,413|4,102| [9] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|3,201|9,336|4,279|4,778| |投资活动现金流（百万元）|-1,358|-1,619|-1,255|-1,286| |筹资活动现金流（百万元）|-2,253|-895|-1,105|-1,283| |现金净增加额（百万元）|-469|6,823|1,919|2,208| [9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力(%) - 营业收入|16.53|100.31|-30.11|15.53| |成长能力(%) - 归属母公司净利润|34.93|310.22|-60.20|20.19| |盈利能力(%) - 毛利率|85.95|92.07|87.06|87.36| |盈利能力(%) - 净利率|22.95|47.00|26.76|27.85| |盈利能力(%) - ROE|13.54|36.80|13.23|14.24| |盈利能力(%) - ROIC|11.02|29.78|10.94|11.95| |偿债能力 - 资产负债率(%)|25.51|20.25|19.00|17.96| |偿债能力 - 净负债比率(%)|10.47|-18.88|-23.87|-28.47| |偿债能力 - 流动比率|1.71|2.83|3.09|3.38| |偿债能力 - 速动比率|1.36|2.50|2.82|3.06| |营运能力 - 总资产周转率|0.38|0.64|0.37|0.40| |营运能力 - 应收账款周转率|7.59|13.00|8.00|9.00| |营运能力 - 应付账款周转率|6.53|7.50|7.00|7.00| [9] 每股指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|0.87|3.57|1.42|1.71| |每股经营现金流（元）|1.33|3.89|1.78|1.99| |每股净资产（元）|6.44|9.71|10.75|12.01| [9] 估值比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |P/E|22|5|13|11| |P/B|3.0|2.0|1.8|1.6| |EV/EBITDA|14.42|4.25|9.98|8.46| [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - SSGJ - 707授权辉瑞，首付款12.5亿美元，还有最高48亿美元里程碑付款及销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股股份 [3] - 看好SSGJ - 707有BIC潜力，创新管线迎收获期，建议关注其研发进展及数据读出 [4] - 核心品种稳健增长，合作拓展商业化版图，看好产品组合丰富和销售收入增长 [5] - 上调公司盈利预测，预计2025 - 2027年营业总收入分别为182.44/127.52/147.31亿元，归母净利润分别为85.75/34.13/41.02亿元，对应EPS分别为3.57/1.42/1.71元 [5] 根据相关目录分别进行总结 授权交易情况 - 5月20日，三生制药宣布向辉瑞独家授予SSGJ - 707全球（除中国内地）开发、生产、商业化权利，保留中国内地相关权利并授予辉瑞商业化选择权 [3] - 三生制药获12.5亿美元不可退还且不可抵扣首付款，最高48亿美元里程碑付款，按销售额收两位数百分比梯度销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股股份 [3] 产品潜力与管线情况 - SSGJ - 707是靶向PD - 1/VEGF双特异性抗体，II期临床数据显示在NSCLC治疗上有优异ORR和DCR，有BIC潜力 [4] - 今年4月获国家药监局突破性治疗药物认定，此前获FDA的IND批准，结直肠癌、妇科肿瘤等临床研究在推进 [4] - 公司创新管线有30个在研品种，多个产品/适应症处上市申请阶段 [4] 核心品种与合作情况 - 核心产品特比澳、蔓迪2024年稳健增长及适应症/剂型扩展 [5] - 2024年达成4项合作，包括司美格鲁肽、紫杉醇口服溶液、苯磺酸克立福替尼、HER2 ADC [5] 盈利预测与财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,108|18,244|12,752|14,731| |增长率(%)|16.5|100.3|-30.1|15.5| |净利润（百万元）|2,090|8,575|3,413|4,102| |增长率(%)|34.9|310.2|-60.2|20.2| |EPS（元）|0.87|3.57|1.42|1.71| |P/E|22|5|13|11| |P/B|3.0|2.0|1.8|1.6| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，涉及流动资产、固定资产、营业收入、净利润等多项指标及对应增长率、比率等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年5月20日公司及附属子公司与辉瑞签署协议，授予自主研发的PD - 1/VEGF双特异性抗体SSGJ - 707在全球（除中国内地）开发、生产、商业化权利，获12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑付款，还有销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股股份，彰显创新能力，创新价值弹性兑现，维持盈利预测和“买入”评级 [6] - 公司核心品种稳健增长，在研管线多点开花，SSGJ - 707有潜力，多个产品有进展，存量品种贡献现金流，合作项目有望抬升业绩天花板 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年5月22日，当前股价20.850港元，一年最高最低为22.000/5.470港元，总市值500.10亿港元，流通市值500.10亿港元，总股本23.99亿股，流通港股23.99亿股，近3个月换手率134.69% [1] 合作协议情况 - 2025年5月20日与辉瑞就SSGJ - 707达成协议，获12.5亿美元不可退还且不可抵扣首付款，最高48亿美元开发、监管批准和销售里程碑付款，按销售额收取两位数百分比梯度销售分成，辉瑞认购1亿美元普通股股份 [6] 公司产品情况 - SSGJ - 707的II期临床阶段性分析数据显示在NSCLC患者治疗上有优异ORR和DCR，有best - in - class潜力，2025年4月获国家药监局突破性治疗药物认定，开展III期临床研究，获FDA的IND批准，其他领域临床研究也在推进 [7] - SSS06用于慢性肾衰竭（CRF）贫血，NDA于2024年7月获受理；608（IL - 17单抗）针对斑块状银屑病的NDA于2024年11月获受理 [7] - 存量品种中，特比澳2024年医保谈判零降价续约并新增儿童ITP适应症，促红素双品牌、益赛普、赛普汀及蔓迪等产品稳步增长 [7] - 2024年与众多药企达成创新合作，如HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,836|9,108|10,078|11,169|12,442| |YOY(%)|14.1|16.2|10.7|10.8|11.4| |净利润(百万元)|1,549|2,090|2,328|2,612|2,938| |YOY(%)|(19.1)|34.9|11.4|12.2|12.5| |毛利率(%)|85.0|86.0|84.2|84.2|84.2| |净利率(%)|22.1|24.3|26.6|26.6|26.8| |ROE(%)|11.1|13.5|0.8|0.9|1.1| |EPS(摊薄/元)|0.65|0.87|0.97|1.09|1.23| |P/E(倍)|14.0|10.4|9.3|8.3|7.4| |P/B(倍)|1.5|1.4|0.1|0.1|0.1|[9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023A - 2027E进行预测，包含流动资产、现金、应收账款等各项指标及对应变化情况 [12] - 主要财务比率涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面指标及变化 [12] - 每股指标包含每股收益、每股经营现金流、每股净资产等 [12] - 估值比率包含P/E、P/B [12]

核心交易 - 公司将PD-1/VEGF双抗中国以外的全球权益授权给辉瑞，辉瑞还获得中国市场商业化选择权 [1] - 交易金额包括12.5亿美元首付款+最高48亿美元里程碑+两位数百分比梯度销售分成 [1] - 辉瑞将认购公司价值1亿美元的普通股股份 [1] - 交易金额及达成时间均大超市场预期，海外峰值预期提高 [1] 产品临床数据 - SSGJ-707在10mg/kg剂量组一线PD-L1阳性NSCLC中ORR达70.8%，DCR达100%，3级及以上副作用发生率23.50% [1] - SSGJ-707联用化疗治疗一线非鳞癌NSCLC和鳞癌NSCLC，ORR分别达58.3%和81.3%，DCR均为100% [1] - 已启动一线治疗PD-L1阳性NSCLC三期临床(头对头K药)，多项二期临床进行中 [1] 核心产品表现 - 特比澳24年销售50.6亿元同比增20.4%，市占率34.3%，医保谈判零降价续约并新增儿童ITP适应症 [2] - 促红素双品牌24年销售10.2亿元同比增8.3%，市占率42%稳居第一 [2] - 蔓迪生发24年销售13.4亿元同比增18.9%，24H2销售恢复高增长 [2] 创新合作 - 与多家药企达成创新合作包括HER3/EGFR双抗ADC、HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇、GLP1等 [2] 财务预测 - 预计公司归母净利润分别为97.88/29.88/34.72亿元，同比增速368.2%/-69.5%/16.2% [3] - 当前股价对应PE分别为4/14/12倍 [3] - 25年经调整净利润有望达23亿元，给予主业10倍PE估值约230亿元 [3] - 上调707双抗海外峰值至50亿美金，给予10PE并考虑60%风险折价后估值约260亿元 [3] - 预测国内707双抗峰值约30亿元，口服紫杉醇等新产品峰值合计约20亿元，给予3倍PS估值约150亿元 [3] - 综合目标市值595亿元(约645亿港元) [3]