盈利预测与目标价调整 - 大幅上调三生制药2025年至2027年盈利预测 2025年上调2.88倍至92.73亿元人民币 2026年上调44.6%至41.71亿元人民币 2027年上调38.4%至46.89亿元人民币 [1] - 目标价从19.6港元上调至37.1港元 相当于预测市盈率18倍 [1] - 维持"跑赢大市"评级 [1] 上半年业绩表现 - TPO销售疲软 [1] - Mandi销售表现强劲 受Mandi Foam采用率提高及线上分销成功推动 [1] 研发进展与催化剂 - SSGJ-707海外研发进展被视为关键催化剂 [1] - SSGJ-707将于2025年底启动针对非小细胞肺癌的全球三期研究 [1] - 进一步探索SSGJ-707在其他肿瘤类型中的应用 包括与抗体药物偶联物产品组合进行更多一期/二期研究 [1]

盈利预测与目标价调整 - 大幅上调2025年至2027年盈利预测 2025年上调2.88倍至92.73亿元人民币 2026年上调44.6%至41.71亿元人民币 2027年上调38.4%至46.89亿元人民币 [1] - 目标价从19.6港元上调至37.1港元 相当于预测市盈率18倍 [1] - 维持跑赢大市评级 [1] 上半年业绩表现 - TPO销售疲软 [1] - Mandi销售表现强劲 受Mandi Foam采用率提高及线上分销成功推动 [1] 研发进展与催化剂 - SSGJ-707海外研发进展预期成为关键催化剂 [1] - SSGJ-707将于2025年底启动针对非小细胞肺癌的全球三期研究 [1] - 进一步探索SSGJ-707在其他肿瘤类型中的应用 包括与抗体药物偶联物产品组合进行更多一期/二期研究 [1]

投资评级 - 维持优于大市评级（OUTPERFORM）[2] - 目标价 HK$43.70 [2] 核心观点 - 三生制药与辉瑞就 SSGJ-707（PD-1/VEGF）达成全球授权协议，获得 12.5 亿美元首付款和 1.5 亿美元额外款项，后续还有双位数梯度分成和辉瑞 1 亿美元普通股认购 [4] - 公司抗体平台在研新分子（如双抗/三抗品种）进展积极，包括 705（PD-1/HER2）、706（PD-1/PD-L1）、SSS59（MUC17/CD3/CD28）和 SPGL008（B7H3 抗体-IL15 融合蛋白） [5][7] - 2025H1 收入 43.6 亿元（-0.8%），归母净利润 13.6 亿元（+24.6%），经调整归母净利润 11.4 亿元（+2.1%） [3] - 成熟产品特比澳销售额 23.7 亿元（-4.2%），EPO 销售额 4.5 亿元（-11.7%），曼迪销售额 6.8 亿元（+24.0%），CDMO 收入 1.0 亿元（+76.1%） [3] 财务表现与预测 - 2024A 收入 91.08 亿元（+17%），归母净利润 20.90 亿元（+35%） [2] - 2025E 收入预测 186.29 亿元（+105%），归母净利润 89.15 亿元（+326%） [2] - 2026E 收入预测 109.02 亿元（-41%），归母净利润 24.87 亿元（-72%） [2] - 2027E 收入预测 127.98 亿元（+17%），归母净利润 30.18 亿元（+21%） [2] - 毛利率 2024A 为 86.0%，2025E 提升至 92.5% [2] - ROE 2024A 为 12.3%，2025E 升至 38.2% [2] 在研产品管线进展 - SSGJ-707（PD-1/VEGF）：将与辉瑞密集讨论 III 期方案，优先考虑肺癌、结直肠癌及泌尿系统肿瘤适应症，并探索与辉瑞 ADC 联合治疗 [4] - 705（PD-1/HER2 双抗）：中国开展 II 期临床试验，美国 IND 获 FDA 批准 [5] - 706（PD-1/PD-L1 双抗）：中美双报，开展用于晚期实体瘤的 II 期临床试验 [5] - SSS59（MUC17/CD3/CD28 三抗）：全球首个进入临床的 FIC 分子，降低 CD3 亲和力并增加 CD28 信号，已获 IND 批准并处于 I 期研究 [7] - SPGL008（B7H3 抗体-IL15 融合蛋白）：对 Treg 细胞无作用，已获 IND 批准并处于 I 期研究 [7] 未来催化剂 - SSGJ-707 辉瑞更新开发计划及开展单药/联合临床试验（2025H2-2026H1） [10] - 柯拉特龙递交 NDA（2025） [10] - IL4R 单抗递交 NDA（2026） [10] - 在研双抗/三抗分子（SPGL008、SSS59、706、705）潜在数据读出（2025H2-2026） [10] - IL-5 单抗递交 NDA（2026-2027） [10] 估值方法 - 使用经风险调整的贴现现金流（DCF）模型，基于 WACC 10.0% 和永续增长率 3.5%，得出目标价 43.7 港元/股 [9][11]

股价表现 - 早盘涨超4% 截至发稿涨3.81%至31.1港元 成交额1.77亿港元 [1] 中期财务业绩 - 收入43.55亿元 同比减少0.77% [1] - 股东应占溢利13.58亿元 同比增长24.61% [1] - 每股基本盈利0.57元 [1] 核心产品市场地位 - 特比澳为全球唯一商业化重组人血小板生成素产品 在中国血小板减少症治疗市场份额达63.0% [1] - rhEPO产品（益比奥及赛博尔）持续二十余年领跑市场 2025年上半年合计占据41.5%市场份额 [1] - 益赛普为中国首个肿瘤坏死因子α抑制剂产品 [1] - 蔓迪在中国米诺地尔市场占据主导地位 [1] 业务发展战略 - 通过内部研发与外部战略合作持续扩大治疗领域产品组合 [1]

股价表现 - 早盘涨幅超4% 截至发稿时上涨3.81%至31.1港元 成交额达1.77亿港元[1] 财务业绩 - 2025年上半年收入43.55亿元人民币 同比微降0.77%[1] - 股东应占溢利13.58亿元 同比增长24.61%[1] - 每股基本盈利0.57元[1] 核心产品市场地位 - 特比澳为全球唯一商业化重组人血小板生成素产品 在中国血小板减少症治疗市场份额达63.0%[1] - rhEPO产品（益比奥及赛博尔）持续二十多年保持市场龙头地位 上半年合计市场份额41.5%[1] - 益赛普为中国首个肿瘤坏死因子α抑制剂产品[1] - 蔓迪在中国米诺地尔市场占据主导地位[1] 公司战略 - 通过内部研发和外部战略合作扩大治疗领域产品组合[1]

股权变动 - BlackRock Inc于2025年8月26日以每股均价30.1096港元增持三生制药4760.5万股 涉资约14.33亿港元 [1] - 增持后BlackRock Inc持股数量增至124,078,415股 持股比例从3.14%大幅上升至5.10% [1][3] - 此次权益变动记录于2025年8月29日披露 变动期间为2025年8月2日至9月2日 [2][3] 股东结构 - BlackRock Inc通过场内交易增持后 持有三生制药5.10%的带有投票权股份 [1][3] - 除长期持股外 BlackRock Inc同时持有1,261,500股空头仓位 占比0.05% [3] - 此次增持使BlackRock Inc成为持股超过5%的重要股东 [1]

国际机构增持医药股 - 贝莱德增持三生制药4760.475万股 总金额14.33亿港元 增持后持股比例达5.1% [3] - 三生制药与辉瑞达成对外授权协议 总金额最高可达60.5亿美元 创中国药企单品种出海金额纪录 [3] - 创新医疗获巴克莱银行、高盛国际和法国巴黎银行增持 其中法国巴黎银行买入176万股 高盛国际买入281万股 [6] - 联环药业获摩根士丹利买入72万股 瑞士联合银行买入96万股 [7] - 哈三联获瑞士联合银行买入124万股 摩根大通买入144万股 [8] 公司研发与业绩表现 - 三生制药拥有100余项国家发明专利授权 40余种上市产品 覆盖肾科、肿瘤科等治疗领域 [3] - 三生制药2025年上半年营业收入43.6亿元 同比下降0.8% 归母净利润13.6亿元 同比增长24.6% [3] - 三生制药股价今年以来累计涨幅近400% [4] - 恒瑞医药自主研发的1类创新药泽美妥司他片获批上市 为中国首个自主研发的EZH2抑制剂 [9] - 苑东生物盐酸纳呋拉啡口崩片获批上市 为国内首家仿制药获批企业 视同通过一致性评价 [10] 行业板块表现与前景 - 医药股板块指数放量大涨逾2% 创新药领涨 迈威生物20%涨停 兴齐眼药等逾10股涨停或涨超10% [2] - 减肥药、医疗服务、化学制药等细分板块强势上涨 德展健康、科伦药业等批量涨停 [2] - 创新药板块处于销售快速放量期 重磅品种获批并纳入医保 海外商业化成为营收增量 [11] - 国产创新药进入差异化、高质量创新阶段 临床数据在全球顶尖学术会议展示 验证全球BIC潜力 [11] - 中国创新药在全球市场地位提升 对外授权交易数量和金额比例快速增长 领域扩展至自免及代谢等慢病领域 [11]

行业动态 - 医药股持续反弹 板块指数放量大涨逾2% 创新药领涨 减肥药 医疗服务 化学制药 仿制药等细分板块强势上涨 [1] - 迈威生物20%涨停 股价创历史新高 兴齐眼药 长春高新 健康元等逾10股涨停或涨超10% 德展健康 科伦药业 华海药业等批量涨停 [1] - 国际机构大举买入中国创新药企 一季度后二季度多家机构继续加仓 [3] 三生制药 - 贝莱德增持三生制药4760.475万股 每股作价30.1096港元 总金额约14.33亿港元 增持后持股1.24亿股 持股比例5.1% [2] - 公司2025年半年报营业收入43.6亿元 同比下降0.8% 归母净利润13.6亿元 同比增长24.6% 扣非归母净利润11.4亿元 同比增长2.1% [2] - 与辉瑞达成License out协议 总金额最高达60.5亿美元（约435亿元人民币） 刷新中国药企单品种出海交易金额纪录 [2] - 股价累计涨幅近400% [3] - 拥有100余项国家发明专利授权 40余种上市产品 覆盖肾科 肿瘤科 自身免疫性疾病 眼科及皮肤科等领域 [2] - 拥有抗体药物国家工程研究中心 生物药和化药双平台的4大研发中心 30种在研产品 4大生产基地及4大CDMO基地 [2] 国际机构持仓 - 创新医疗二季度获巴克莱银行买入85万股 高盛国际买入281万股 法国巴黎银行买入176万股 [3] - 联环药业二季度获摩根士丹利买入72万股 瑞士联合银行买入96万股 [3] - 哈三联二季度获瑞士联合银行买入124万股 摩根大通买入144万股 [4] 产品获批进展 - 恒瑞医药1类创新药泽美妥司他片获附条件批准上市 用于复发或难治外周T细胞淋巴瘤成人患者 系中国首个自主研发EZH2抑制剂 [5] - 苑东生物盐酸纳呋拉啡口崩片获药品注册证书 规格2.5μg 用于改善血液透析患者瘙痒症 系国内首家仿制药获批上市且视同通过一致性评价 [5] 机构观点 - 创新药板块受益于BD出海落地 优秀临床数据读出及政策支持 处于销售快速放量期 重磅品种获批并纳入医保推动国内销售增长 [6] - 百济神州 和黄医药等公司产品在海外成功商业化 成为营收增量 对外授权收入成为创新药公司重要收入来源 [6] - 国产创新药进入差异化高质量创新阶段 临床前/临床数据支持出海展现全球竞争力 在ASCO ESMO WCLC等顶级学术会议展示数据 验证全球BIC潜力 [6] - 国产创新药逐步进入全球3期临床 在全球市场地位提升 对外授权交易占MNC BD交易数量和金额比例快速提升 领域从肿瘤扩展至自免及代谢等慢病领域 [6]

国际机构增持医药股 - 贝莱德大幅增持三生制药4760.475万股 每股作价30.1096港元 总金额约14.33亿港元 增持后持股数约1.24亿股 持股比例达5.1% [1][3][4] - 法国巴黎银行买入创新医疗约176万股 高盛国际买入281万股 巴克莱银行二季度买入85万股 [7] - 摩根士丹利买入联环药业72万股 瑞士联合银行买入96万股 [7] - 瑞士联合银行买入哈三联124万股 摩根大通买入144万股 [7] 三生制药业务与业绩表现 - 公司拥有100余项国家发明专利授权 40余种上市产品 覆盖肾科/肿瘤科/自身免疫性疾病/眼科及皮肤科等领域 [5] - 设立抗体药物国家工程研究中心 拥有生物药和化药双平台的4大研发中心 30种在研产品 4大生产基地及4大CDMO基地 [5] - 2025年上半年营业收入43.6亿元同比下降0.8% 归母净利润13.6亿元同比增长24.6% 扣非归母净利润11.4亿元同比增长2.1% [5] - 与辉瑞达成对外授权协议 总金额最高达60.5亿美元（约435亿元人民币） 刷新中国药企单品种出海交易金额纪录 [5] - 今年以来股价累计涨幅近400% [5] A股医药企业动态 - 恒瑞医药自主研发的1类创新药泽美妥司他片获批上市 用于治疗复发或难治外周T细胞淋巴瘤 成为中国首个自主研发的EZH2抑制剂 [9] - 苑东生物盐酸纳呋拉啡口崩片获药品注册证书 用于改善血液透析患者瘙痒症 为国内首家仿制药获批上市企业 [10] - 医药板块指数放量大涨逾2% 迈威生物20%涨停创历史新高 兴齐眼药/长春高新/健康元等逾10股涨停或涨超10% [2] - 减肥药/医疗服务/化学制药/仿制药等细分板块强势上涨 德展健康/科伦药业/华海药业等批量涨停 [2] 行业发展趋势 - 创新药板块受益于BD出海落地/优秀临床数据读出及政策支持 处于销售快速放量期 重磅品种获批上市并纳入医保 [12] - 百济神州/和黄医药等公司产品在海外成功商业化 对外授权收入成为创新药公司重要收入来源 [12] - 国产创新药进入差异化高质量创新阶段 在ASCO/ESMO/WCLC等国际学术会议展示临床数据 验证全球同类最优药物潜力 [12] - 中国创新药在全球市场地位提升 对外授权交易占跨国制药公司BD交易数量和金额比例快速增加 领域从肿瘤扩展至自免及代谢等慢病领域 [12]

国际机构增持医药股 - 贝莱德大幅增持三生制药4760.475万股，总金额约14.33亿港元，持股比例升至5.1% [1][3][4] - 三生制药与辉瑞达成对外授权协议，总金额最高达60.5亿美元（约435亿元人民币），创中国药企单品种出海金额纪录 [5] - 三生制药今年以来股价累计涨幅近400% [6] - 二季度多家国际机构加仓中国创新药企，包括法国巴黎银行买入创新医疗约176万股、高盛国际买入281万股、巴克莱银行累计买入171万股，摩根士丹利和瑞士联合银行分别买入联环药业72万股和96万股，瑞士联合银行和摩根大通分别买入哈三联124万股和144万股 [8] 医药股市场表现与产品进展 - 医药板块指数放量大涨逾2%，创新药领涨，迈威生物20%涨停，兴齐眼药、长春高新、健康元等逾10股涨停或涨超10%，减肥药、医疗服务、化学制药、仿制药等细分板块强势上涨 [2] - 恒瑞医药自主研发的1类创新药泽美妥司他片获批上市，为中国首个EZH2抑制剂，用于复发或难治外周T细胞淋巴瘤治疗 [10] - 苑东生物盐酸纳呋拉啡口崩片获批上市，为国内首家仿制药上市，适应症为血液透析患者瘙痒症 [10] 行业前景与机构观点 - 创新药板块受益于BD出海落地、临床数据读出及政策支持，处于销售快速放量期，重磅品种获批并纳入医保推动国内销售增长，海外商业化成为营收增量 [12] - 国产创新药进入差异化、高质量创新阶段，临床数据支持出海展现全球竞争力，多款药物在全球顶尖学术会议展示数据并进入全球3期临床 [12] - 中国创新药在全球市场地位提升，对外授权交易数量和金额占比快速增长，领域从肿瘤扩展至自免及代谢等慢病领域 [12]