股价表现 - 名创优品股价上涨近5% [1] - 老铺黄金和小米集团股价均上涨2% [1] - 理想汽车、茶百道和锅圈股价上涨超过1.5% [1] - 布鲁可股价下跌超过13.5% [1] - 沪上阿姨股价下跌近6% [1] - 零跑汽车股价下跌近3.5% [1] - 泡泡玛特股价下跌近1% [1]

公司财务安排 - 公司将于2025年8月27日召开董事会会议 [1] - 会议将审议及通过集团截至2025年6月30日止六个月的中期业绩及其发布 [1] - 会议将审议派发中期股息的建议（如有） [1]

业绩相关 - 2025年8月27日举行董事会会议，考虑并批准截至2025年6月30日止六个月中期业绩及刊发[4] - 董事会会议考虑派发中期股息建议（如有）[4] 人员相关 - 公告日期董事会有执行董事倪捷等4人[5] - 公告日期董事会有独立非执行董事吴晓亚等4人[5]

公司概况 - 公司为中国内地领先的电动两轮车供应商，产品力行业领先，产品包括电动摩托车、电动轻型摩托车、电动自行车等 [1] - 截至2024年末拥有超过700项专利，在浙江、山东、广西设有工厂，年产能超过500万台 [1] - 重庆工厂投产后总产能将逐步提升，线下零售门店总数逾12800家，覆盖31个省级行政区的328个城市 [1] - 拥有超过1400家分销商，线上线下销售网络持续扩张 [1] 财务表现 - 2019-2024年收入由24 9亿元提升至50 7亿元，期间CAGR为15%，2024年收入同比减少约0 2% [2] - 2022-2024年毛利率分别为11 7%、13 4%、13 1%，2023年毛利率提升主要系高毛利产品贡献增加及成本优化 [2] - 2019-2024年归母净利润由0 7亿元提升至1 2亿元，期间CAGR为11% [2] 行业趋势 - 中国内地电动两轮车总销量由2018年的3230万辆增长至2022年的6070万辆，期间CAGR为17 1% [2] - 预计2027年总销量达7720万辆，2023-2027年期间CAGR约4 6% [2] - 新国标推动市场转向以产品质量及品牌力为核心的良性竞争，中小厂商将逐渐被淘汰 [2] 公司战略 - 构建液冷动力系统、数字化电池系统、固态电气系统等核心技术壁垒 [3] - 策略性布局中高端市场，高毛利产品占比提升有望带动盈利能力稳中有升 [3] - 推出LYVA新品牌聚焦电助力车细分市场，结合AI技术打造轻出行解决方案 [3] - 加强线上线下协同，与共享出行服务商保持稳固合作 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为63 8亿元、72 0亿元、81 0亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1 8亿元、2 2亿元、2 5亿元 [3]

东南亚市场增长前景 - 国际货币基金组织预测2025年全球平均增速3.2% 亚洲开发银行预测东南亚东盟六国增速达4.5%-4.7% [2] - 东南亚人口结构年轻化 越南和菲律宾年龄中位数低于中国 35岁以下年轻人占比显著更高 [5] 中国品牌出海表现 - 泡泡玛特曼谷旗舰店开业首日销售额达千万级别 Labubu在越南季度销售额增长665% [2] - 蜜雪冰城在东南亚开设近5000家门店 成为印尼最受欢迎茶咖品牌 在越南门店超千家 [2][6] - OPPO占据东南亚手机市场20%份额（每售出5部手机有1部为OPPO） [2] - 新零售品牌KKV一年半内在东南亚5国开设50余家门店 [2] 出海战略演进 - 第一阶段以蜜雪冰城为代表采取高密度门店覆盖策略 引发印尼《雅加达邮报》专题报道 [13] - 第二阶段聚焦用户心智占领 当前东南亚市场教育程度类似中国90-00年代空白期 [13] - KKV采用"集团军"作战模式 携超500个中国品牌共同出海 合作品牌数从约200个增至超500个 [10][11][21] 出海挑战与解决方案 - 认证门槛：各国监管标准差异大（如美国FDA、印尼BPOM） 认证流程繁琐耗时 [16] - 本土化运营：食品口味差异导致试销期退货率达30% 跨境物流时效15天 库存周转效率比国内低50% [17] - KKV提供进出口团队支持 协助处理商品认证及法律法规问题 合作品牌可免进场条码费/节庆费等后台费用 [17][19] - 亲亲品牌通过KKV实现零成本入场 6个月完成4国市场布局 时间缩短50% 本土商超单品入场费达2万美元 [19] 品牌出海成效 - KKV马来西亚门店月销800万 新加坡门店月销500万 店均月销目标300万+ [11] - 海外门店单店营收普遍高于国内 部分门店月销增速超30% [32] - 百雀羚、半亩花田等老牌国货通过KKV渠道与国际品牌同台竞争 [21][35] - 蒙迪莎白、玛莉诗等新兴品牌在东南亚市场走红 [21] 战略升级与扩张计划 - 百雀羚组建海外专项团队 半亩花田计划将东南亚模式复制至中东及欧美市场 [37] - 亲亲新增3条针对东南亚口味的生产线 吉饮开发泰式奶茶风味咖啡液等本土化产品 [37] - KKV覆盖国家从4个扩至5个 门店总数从19家增至近50家 预计2025年达150+家 [11] - 分析师推演KK集团海外门店2027-2028年或达千店规模 海外营收或成集团支柱板块 [38]

行业分析 - 电动两轮车行业在新国标政策推动下向高质量、高标准规范化方向发展，合规优质企业市占率预计逐步提升，行业集中度趋高 [1] - 行业迈入高质量发展阶段，2025年及以后总量增长将恢复稳态，以自然换新为主要拉动，即时配送、国内共享骑行等为潜在增长点 [1] - 2025年行业基本面预计呈现量价齐升趋势，出货量在以旧换新和经销商补库带动下展现强劲势头，头部品牌回归中高端产品推新带动价格带上移 [2] 公司财务表现 - 2020-2024年公司营收从23 8亿元升至50 7亿元，CAGR为20 8%，归母净利润从0 40亿元增至1 17亿元，CAGR为30 5% [1] - 预计2025-2027年归母净利润为1 84/2 67/3 47亿元，对应EPS为0 4/0 6/0 8元，当前股价对应PE分别为17 6/12 2/9 4倍 [1] 公司竞争优势 - 作为电动两轮车行业优质二线龙头企业，渠道布局、研发实力、产品迭代力均领先行业 [1] - 持续投入五大核心系统研发（液冷电机系统、固态电气系统等），2024年研发投入达2 31亿元（同比增长22 1%），巩固液冷电动车技术壁垒 [3] - 已打造覆盖经济型、中端及豪华车型的完整产品谱系，重点布局中高端市场，S系列、Moda系列等多元化产品矩阵支撑发展 [3] 新业务布局 - 全球电助力车市场预计从2024年350亿美元增至2030年620亿美元，CAGR达10%，公司首推高端品牌LIVA并建立海外经销网络 [3] - 已在泰国、印尼、菲律宾等海外市场建立经销网络，通过自营电商平台及社交媒体渠道销售产品 [3] 产品战略 - 2025年S95、F35、Cola10等产品研发将布局行业中高端化产品迭代更新风口 [3] - 新国标正式版落地后行业将全面回归高质量产品竞争，公司凭借技术储备和差异化定位有望成为行业格局重塑受益者 [2]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予"买入"评级，当前股价8.38港元对应2025年PE为17.6倍 [1][6] - 预计2025-2027年归母净利润为1.84/2.67/3.47亿元，CAGR达43.9% [6][57] - 目标价隐含上涨空间32%，基于行业量价齐升与公司技术差异化优势 [6][7] 公司基本面分析 - 2020-2024年营收CAGR达20.8%，净利润CAGR达30.5%，2024年营收50.7亿元 [6][17] - 毛利率稳定在13%左右，2024年研发费用同比增长22.1%至2.31亿元 [8][23][25] - 拥有729项专利，五大核心技术系统构建技术壁垒 [8][41][42] 行业发展趋势 - 新国标政策推动行业集中度提升，2025年预计量价齐升 [7][31][33] - 中高端化趋势显著，头部品牌单车利润回升5-10% [31][33][35] - 电助力自行车全球市场规模CAGR达10%，2030年将达620亿美元 [8][52] 公司竞争优势 - 液冷技术全系标配，S95等新品续航达120km+ [8][35][36] - 线下覆盖328城12,800家门店，线上线下一体化运营 [50][51] - 海外布局东南亚市场，高端品牌LIVA切入电助力赛道 [53][54] 财务预测与估值 - 2025年预计营收65.54亿元（+29.2%），净利率提升至2.8% [57][58] - 当前PE低于可比公司平均27.7倍，存在估值修复空间 [58][59] - 关键假设：两轮车销量2025-2027年增速10%/15%/20% [57]

奖项与认可 - 绿源集团控股（02451 HK）凭借"绿源全场景轻出行方案·源行者平台"项目荣获"格隆汇金格奖·ESG卓越项目"奖 该奖项聚焦具有行业示范效应且兼具社会效益与商业可持续性的标杆项目 [1] - 与比亚迪、宁德时代等新能源龙头企业共同获奖 体现公司在ESG领域的行业地位 [1] 技术创新与产品矩阵 - 公司通过"全场景轻出行方案"覆盖通勤、休闲、运动等多元化出行需求 开发搭载液冷电机和数字化电池的车型解决冬季续航焦虑 [2] - 高端品牌LYVA融合AI中控技术 将电动车升级为"智能健康终端" 倡导绿色生活方式 [2] - 自主研发的"数字化电池"实现充放电全程监测与远程预警 被《产品可靠性报告》认证为行业安全标杆 [2] 商业模式与服务生态 - "源行者平台"构建"租换售修"一体化服务生态 通过全国13000家智慧门店形成"3公里服务圈" 提供电池租赁、上门维修等即时服务 [3] - 支持第三方品牌电动车加装智能芯升级互联功能 提升用户粘性与市场覆盖率 [3] - 分层盈利模式：大众线产品稳固基本盘 LYVA高端品牌开拓中高利润市场 数据服务开辟增量收入 [3] 社会价值与市场拓展 - 联合学习强国平台推出"碳路者先锋行动" 以碳积分返现激励绿色出行 开展社区点检、以旧换新等公益行动 [2] - 2025年计划以智能电摩切入东南亚、拉美市场 以电助力自行车布局欧美 形成全球化商业布局 [3] - "技术普惠+生态协同"模式为城市低碳交通提供可复制的创新范本 [2]

港股市场复苏 - 小米完成425亿港元配售，位列港股历史第三大闪电配售项目，前两位为美团（542亿）和比亚迪（435亿）[3] - 2025年一季度港股IPO融资额达653.25亿港元，同比增长691.33%，配售总额1242.68亿港元，同比增长853.47%[4] - 宁德时代赴港募资46亿美元，成为2025年全球最大规模IPO，恒瑞、海天等A股公司计划赴港二次上市[4] 流动性困境与改革 - 港股流动性问题突出，20%大市值股票贡献90%流动性，小市值股票流动性差[9] - 港交所新任高管唐家成和陈翊庭推动改革，包括降低特专科技公司上市门槛（市值要求从60亿降至40亿）和推出新股结算平台FINI[12][13] - FINI平台缩短资金冻结时间，蜜雪冰城上市认购倍数达5125倍，创港股打新热潮[14] 南向资金主导市场 - 南向资金持续涌入，公募基金一季度加仓腾讯（682.85亿）、阿里（336.01亿）、中芯国际（205.01亿）[20][22] - 险资举牌港股高股息资产，私募机构如景林资产全面转向中国资产，信璞投资港股仓位超80%[23] - 一季度港股日均成交额超2427亿港元，IPO募资额重回全球第一[23] 政策支持与市场定位 - 证监会发布5项对港合作措施，包括放宽沪深港通ETF范围和支持内地龙头企业赴港上市[24] - 港交所定位为连接中国与全球资本的“场”，推动跨境ETF和外资投资[25] - 港股从“国际金融中心遗址”转变为资本避风港，流动性问题逐步缓解[6][10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予绿源集团控股“买入”评级，目标价 13.41 港元，相比现价存在 61.2%的上涨空间 [2][4][70] 报告的核心观点 - 随着新国标落地和以旧换新补贴持续，电动两轮车市场有望迎来景气度回升；绿源集团控股战略焕新符合行业发展长期趋势，高端市场和生态业务将提供强劲增长动力，显著提升盈利能力 [4][70] - 预计 2025 - 2027 年，公司营收分别为 60.2/73.2/88.5 亿元，增速分别为 18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为 1.75/3.23/4.58 亿元，增速分别为 50.86%/84.57%/41.80%；PE 分别为 17.49/9.48/6.68 倍 [4][70][71] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮车行业元老品牌，战略焕新开启新篇章 - 公司 1997 年创立，是行业开拓者，以技术创新引领演进，2025 年推出“全场景轻出行方案”战略，从制造商向出行生态构建者跨越 [7] - 实控人为倪捷、胡继红夫妇，具备深厚行业积淀和互补专业背景，为公司提供管理支撑 [10][11] - 打造全面覆盖的产品矩阵，2025 年推出高端子品牌 LYVA，拓展价格带至 5000 - 20000 元，开启第二成长曲线 [12] - 2020 - 2022 年营收和净利润复合增长率分别达 41.81%和 71.18%，2024 年受行业影响微降，但经营韧性强；电动自行车是核心收入来源，2024 年占比 59.48% [14][15] - 历史毛利率 13%左右，净利率 2% - 3%，2024 年受研发投入和股份支付费用拖累，未来利润率有望提高 [19] 二、电动两轮车行业：千亿存量市场有着巨大的创新空间 - 2019 - 2024 年电动两轮车销量 CAGR 6.32%，2024 年下降 9.09%，2025 年在政策刺激下有望重回增长 [25] - 2025 年以旧换新政策地市全覆盖，补贴流程优化，截至 4 月换购量达 334.1 万辆，带动新车销售 95.5 亿元；多地对铅酸电池新车补贴更高 [26] - 头部品牌从价格竞争转向价值竞争，通过智能化等提升产品溢价；2024 年各车企核心体验投入增多；出口均价上扬，2025 年一季度达 2000 元 [31][34] - 2024 年线上中高端产品销售占比提升，新国标 2025 年 9 月 1 日实施，将推动产品升级迭代 [37][40] - 我国电动两轮车渗透率高，传统出行市场进入存量竞争；2024 年保有量 4.25 亿辆 [43] - 2024 年全球 E - bike 市场规模约 350 亿美元，到 2030 年将达 622.5 亿美元，CAGR 约 10%；国内高端电助力车市场有望高速发展 [46] 三、技术铸就品质壁垒，产能支撑份额扩张 - 首创液冷电机和数字化电池技术，提高产品耐用性和续航能力，打破核心瓶颈 [47] - 液冷电机实现十年质保，攻克电机性能衰减难题，使电机寿命延长至 3 - 5 倍 [47] - 数字化电池技术解决电池痛点，实现铅酸电池 3 年质保，冬季续航提升 30% [48] - 智能化技术以 APP 为核心，整合多种功能，提升安全性和用户体验 [51] - 建成四大智能制造基地，重庆基地 2025 年初投产，总产能升至 580 万辆/年，远期规划 950 万辆/年 [53] - 拥有 1400 多家经销商和 12800 多家零售门店，构建多层次销售体系 [54] - 线上渠道成熟，2024 年 618 期间交易额达 3.3 亿，创新“新零售”模式，实现线上线下协同 [57] 四、高端化与生态布局打造新成长曲线 - 2025 年推出 LYVA 品牌，布局高端细分场景，技术和设计比肩国际一线品牌 [60] - 渠道布局线上线下融合，宣发策略多样，塑造高端品牌形象 [63] - 2025 年战略焕新，推出“源行者”服务品牌，构建“租售换修”闭环服务体系，启动“携生态出海”战略 [64] - 与嘟嘟换电合作，投放超 2000 个换电柜，采用按需付费模式，兼具便利性和经济性 [64] - 在景区开展租车业务，支持双模式，消除短途出行痛点，响应政策导向 [65][66] - 换电和租车业务构建销售赋能体系，实现商业逻辑闭环 [66] - 针对不同市场制定差异化出海路径，依托生态业务构建全球竞争力 [69] 五、盈利预测及投资建议 - 预计 2025 - 2027 年公司营收和归母净利润增速可观，结合可比公司估值，认为发展前景乐观，给予“买入”评级 [70]