投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予"买入"评级，当前股价8.38港元对应2025年PE为17.6倍 [1][6] - 预计2025-2027年归母净利润为1.84/2.67/3.47亿元，CAGR达43.9% [6][57] - 目标价隐含上涨空间32%，基于行业量价齐升与公司技术差异化优势 [6][7] 公司基本面分析 - 2020-2024年营收CAGR达20.8%，净利润CAGR达30.5%，2024年营收50.7亿元 [6][17] - 毛利率稳定在13%左右，2024年研发费用同比增长22.1%至2.31亿元 [8][23][25] - 拥有729项专利，五大核心技术系统构建技术壁垒 [8][41][42] 行业发展趋势 - 新国标政策推动行业集中度提升，2025年预计量价齐升 [7][31][33] - 中高端化趋势显著，头部品牌单车利润回升5-10% [31][33][35] - 电助力自行车全球市场规模CAGR达10%，2030年将达620亿美元 [8][52] 公司竞争优势 - 液冷技术全系标配，S95等新品续航达120km+ [8][35][36] - 线下覆盖328城12,800家门店，线上线下一体化运营 [50][51] - 海外布局东南亚市场，高端品牌LIVA切入电助力赛道 [53][54] 财务预测与估值 - 2025年预计营收65.54亿元（+29.2%），净利率提升至2.8% [57][58] - 当前PE低于可比公司平均27.7倍，存在估值修复空间 [58][59] - 关键假设：两轮车销量2025-2027年增速10%/15%/20% [57]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电动两轮车、摩托车、汽车 - **公司**：雅迪、爱玛、绿源、台铃、春风、小牛、九号、比亚迪、吉利、领跑 纪要提到的核心观点和论据 电动两轮车市场 - **市场表现**：2025年第二季度销量普遍增长，主要因国家补贴政策，若无补贴后续可能转入淡季；新国标政策实施有潜在影响，各品牌积极研发符合新国标的车型，预计2025年下半年有新产品上市；传统品牌面临新兴品牌在智能化和价格透明度方面的竞争压力 [1][3][4][9] - **销售情况**：截至2025年6月，单店销量约130 - 140台，国标车占比80%，电摩占比20%；4000 - 5000元价格段电动摩托车产品销量较多，约占总销量60% [2][12] - **库存情况**：当前库存量达500 - 600台，远超以往，为应对销售旺季 [5] - **补贴政策**：国家补贴政策自2025年2月开始，力度加大且贯穿全年，商务局承诺资料无误后三个月内结款，但2、3月补贴款未收到；部分地区因优惠券资金用完暂停后恢复，上海优惠力度小、资金足未中断，预计延期至2025年12月 [6][31] - **利润情况**：电动摩托车利润率稳定在10%左右，电动自行车利润较低；618促销活动使部分车型利润减少，平均利润约500元，利润率约10%，较之前下降1 - 2个百分点 [1][12][30] - **品牌竞争**：小牛和九号6月销量上升，得益于618活动，第二季度销量增长超80%和30%，原因包括国补政策、新车型“加量不加价”和618活动；传统品牌在智能化和年轻化方面追赶有挑战，价格体系不透明 [26][29][14][15] 摩托车市场 - **春风摩托车**：当地销量同比上升，因品牌国际形象提升、拓展渠道和调价；主力车型价格2 - 3万元，未来中排量车型将占主导；618活动降价500 - 1000元并免息分期，影响经销商利润，高价位车型利润率10% - 13%，低价位6% - 7%；6月库存70 - 80台，周转比1.5个月；2025年门店销量目标500台，重庆地区预计达1万台 [21][20][22][23][24] - **其他品牌**：钱江销量下滑，无极增长强劲，QJ第二季度下滑约20%，产品线缺明星车型且口碑不佳，春风和无极瓜分其市场份额 [25] 汽车市场 - **比亚迪**：部分车型因地方补贴政策调整销量下滑，一口价促销活动负面影响大，客户信心不足且实际购车价高于预期；第二季度销量与去年同期和第一季度差距不大；销售以智驾版为主；6月客流量减少、转化率低；库存约400台；经销商利润较上月下降 [56][59][60][62][63][66] - **某汽车店**：6月交付量53台、订单量70台，L6车型销售最差；第二季度销量较第一季度增长、较2024年同期下滑；6月客流量持平，展厅转化率提升10%、网销转化率下降6%；库存20余台，库销比1.6；价格战影响不大，6月单车毛利降至三位数；预计7月提升利润；银行叫停“高息高返”政策对中低价位车型销量影响约20%，对豪华品牌可能腰斩50%；预计第三季度销量上涨 [68][69][72][73][74][75][77][80] - **领跑汽车**：6月订单量189台，较5月几乎翻倍、较去年6月增长超两倍；第二季度单店销量较第一季度和去年第二季度增长近一倍；销量增长因品牌占有率提升、老带新策略和优惠活动；高息高返政策叫停影响未完全显现，门店主推免息贷款和现金优惠；C10车型销量高于C11；集团整体销量达厂家任务标准 [81][82][84][83][86][88][89] 其他重要但可能被忽略的内容 - 电动两轮车市场中，3000元档国标车主要销往杭州和上海，当地无销售；新国标实施后改装空间取决于监管力度，若严格对电摩销售有利 [2][13] - 春风摩托车过去250cc排量车型是主力，2023年起450cc排量成主力，未来中排量车型价格有望降至2万多元 [20] - 比亚迪海鸥车型销量下滑因重庆地方补贴暂停，价格上涨影响购买意愿 [56] - 某汽车店L7车型销量下滑因产品架构调整，更换发动机后优势不再，外观内饰陈旧 [70][71] - 领跑汽车厂家基础政策未变，门店可提供额外价格优惠，鼓励压库和提车 [85]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电动自行车行业 - **公司**：吉禾、9号、小牛 纪要提到的核心观点和论据 吉禾渠道拓展 - **门店数量增长**：去年底约1000家，一季度达1200 - 1300家，4月新增约100家，预计5月新增约100家，目前约1500 - 1600家，年底有望达2000家目标 [1][4][6] - **经销商构成**：经营过两车行业占比约95%，其中摩托车行业占比约20%，包括雅马哈等传统品牌和绿源等二线品牌 [5] - **兼营情况**：经销商通常兼营传统和智能化品牌 [7] - **加盟原因**：小牛战略失误发展受限，9号发展吸引传统经销商，使经销商意识到智能电动车潜力，愿加盟吉禾抓品牌红利 [8] 吉禾产品情况 - **车型反馈**：MO车型市场反馈不佳，后市场配件供应迟缓且升级版本价格高；A4升级款中高配接受度高但缺货，低配反响差；25款A14上市影响24款A14销售 [1][9][10] - **研发计划**：组建200 - 300人研发团队，加大资金投入，新建生产设施，预计今年推出4 - 5款新产品 [13] 吉禾应对策略 - **供应链**：与供应商谈判确保稳定，用增加产量压缩集采成本，解决产能问题并减少亏损 [14] - **供应商大会**：讨论成本控制与供应保障，利用体量与供应商谈判，实现量利双赢 [15] 吉禾经销商政策 - **支持力度**：全额支持装修，支付2万元建店保证金，北上广深等大城市门店提供20% - 25%房租补贴 [17] - **毛利情况**：终端毛利800 - 1000元，高于9号和小牛，但二级加盟门店因产能不足利润空间不高 [17][18] 市场竞争情况 - **产品力评分**：小牛5分，吉禾7分，9号8分，吉禾骑行舒适度优于9号，性价比更高 [19] - **竞争策略**：新势力品牌“卷配置”，9号升级配置、稳定价格应对吉禾竞争 [20] 用户画像 - **小牛**：偏向酷玩和高端用户，单价8000 - 10000元 [26] - **9号**：倾向年轻用户，70%以上是中学生等，年龄18 - 25岁 [26] - **吉禾**：用户年龄段23 - 35岁 [26] 新国标政策影响 - **行业影响**：加速行业衰退，抢夺电摩市场份额，增加终端经营风险，利好头部企业 [2][27] - **高端品牌要求**：对高端智能化品牌研发和资金实力要求更高，需迭代技术方案、与监管博弈 [2][27][28] 其他重要但可能被忽略的内容 - **吉禾发货情况**：一季度出货约10万台，3月预计出货5万台，终端零售2万多台，售卖和库存比1:1；4月出货约2.8万台，截至5月21日，5月出货约3.4万台 [3] - **吉禾营销活动**：以线上宣传为主，结合京东等平台促销，联合李佳琦宣传MO1和EZ3，但近期宣传效果未达预期，通过618电商活动下沉价格 [12] - **三电系统供应商**：吉禾三电系统核心供应商无明显变化，目标是稳定供货并降低采购价 [16] - **团队背景**：吉禾隶属于春风旗下事业发展部，高管有春风背景，市场端业务人员学历大专以上、95后居多，整体素质优秀、执行力强 [21] - **运营策略**：服务上对门店要求严格，工厂承担部分消费体验损失；定价销售线上无乱价，专营专卖百分百；新品推出全员统一推动运营 [22] - **门店陈列**：采用展厅式标准陈列，提高店铺档次和管理水平，通过E网协助线下运营，提升用户体验 [24] - **线上运营**：通过E网协助线下门店线上运营，以用户为中心，有400投诉机制，严格控制定价 [25]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度报显示营业总收入和归母净利润同比大幅增长，两轮车板块高增，盈利能力持续提升，未来受益于两轮车增长及机器人放量 [1][2][3] - 政策拉动行业置换提速，公司智能化领先行业，未来规模及盈利能力有望持续提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年实现营业总收入51.12亿元，同比增长99.52%；归母净利润4.56亿元，同比增长236.22% [1] - 电动两轮车收入28.62亿元，同比+140.5%，销量100.38万台，同比+140.8%，均价2851元；自主滑板车收入3.95亿元，同比+30.4%，销量20.67万台，同比+36.3%，均价1911元；全地形车收入2.15亿元，同比持平，销量4822台，同比-12.1%，均价44587元，同比+13.8%；TOB业务收入8.1亿元，同比+91.9%，配件业务收入8.3亿元 [1] 盈利能力 - 2025Q1毛利率29.67%，同比-0.81pct；销售/管理/研发/财务费率为8.18%/5.1%/4.95%/-1.7%，分别同比变动-2.49pct/-1.99pct/-1.46pct/-0.67pct；净利率8.92%，同比+3.63pct [2] 政策影响 - 2024 - 2025年以旧换新政策拉动行业置换需求，新国标政策驱动行业向高端化、智能化发展 [2] - 截至2025年4月11日，以旧换新拉动交售旧车、换购新车各352.6万辆，超350万名消费者申请补贴，累计申请补贴达24.1亿元 [2] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润18.2/25.2/32.6亿元，同比增长67.5%/38.7%/29.2% [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|10,222|14,196|20,584|25,524|30,629| |增长率yoy（%）|1.0|38.9|45.0|24.0|20.0| |归母净利润（百万元）|598|1,084|1,816|2,518|3,255| |增长率yoy（%）|32.5|81.3|67.5|38.7|29.2| |EPS最新摊薄（元/股）|8.34|15.11|25.31|35.11|45.37| |净资产收益率（%）|11.0|17.6|40.5|49.0|54.3| |P/E（倍）|76.0|41.9|25.0|18.1|14.0| |P/B（倍）|8.3|7.4|10.1|8.8|7.6| [5] 股票信息 - 行业为摩托车及其他，前次评级增持，4月29日收盘价63.38元，总市值45462.54百万元，总股本71.73百万股，自由流通股占比76.64%，30日日均成交量8.22百万股 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度报显示营业总收入和归母净利润同比大幅增长，两轮车板块高增，盈利能力持续提升，受益于政策拉动和智能化领先优势，未来规模及盈利能力有望持续提升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年实现营业总收入51.12亿元，同比增长99.52%；归母净利润4.56亿元，同比增长236.22% [1] - 电动两轮车收入28.62亿元，同比+140.5%，销量100.38万台，同比+140.8%，均价2851元；自主滑板车收入3.95亿元，同比+30.4%，销量20.67万台，同比+36.3%，均价1911元；全地形车收入2.15亿元，同比持平，销量4822台，同比-12.1%，均价44587元，同比+13.8%；TOB业务收入8.1亿元，同比+91.9%，配件业务收入8.3亿元 [1] 盈利能力 - 2025Q1毛利率29.67%，同比-0.81pct；销售/管理/研发/财务费率为8.18%/5.1%/4.95%/-1.7%，分别同比变动-2.49pct/-1.99pct/-1.46pct/-0.67pct；净利率8.92%，同比+3.63pct [2] 政策影响 - 2024年商务部等部门发布以旧换新政策、2025年政策持续，拉动行业置换需求，新国标政策驱动行业向高端化、智能化发展 [2] - 截至2025年4月11日，以旧换新拉动交售旧车、换购新车各352.6万辆；超350万名消费者申请电动自行车以旧换新补贴，累计申请补贴达24.1亿元 [2] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润18.2/25.2/32.6亿元，同比增长67.5%/38.7%/29.2%，维持“增持”评级 [3] 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 10,222 | 14,196 | 20,584 | 25,524 | 30,629 | | 增长率yoy（%） | 1.0 | 38.9 | 45.0 | 24.0 | 20.0 | | 归母净利润（百万元） | 598 | 1,084 | 1,816 | 2,518 | 3,255 | | 增长率yoy（%） | 32.5 | 81.3 | 67.5 | 38.7 | 29.2 | | EPS最新摊薄（元/股） | 8.34 | 15.11 | 25.31 | 35.11 | 45.37 | | 净资产收益率（%） | 11.0 | 17.6 | 40.5 | 49.0 | 54.3 | | P/E（倍） | 76.0 | 41.9 | 25.0 | 18.1 | 14.0 | | P/B（倍） | 8.3 | 7.4 | 10.1 | 8.8 | 7.6 | [5] 股票信息 - 行业为摩托车及其他，前次评级增持，04月29日收盘价63.38元，总市值45462.54百万元，总股本71.73百万股，自由流通股占比76.64%，30日日均成交量8.22百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的数据及变化情况 [10]