报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 HKD4.6 [1][5][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩受权益投资表现较好推动超预期增长，总投资收益率提升，寿险 NBV 强劲增长，但财产险承保表现恶化，考虑到 NBV 有望稳健增长维持“买入”评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 NBV 强劲增长 - 2024 年寿险 NBV 可比口径下同比增长 88%，新单保费同比下降 8%，NBV 利润率可比口径下同比提升 11pcts 至 22%，受定价利率下调和“报行合一”驱动 [2] - 各渠道 NBV 增长相对均衡，个险/银保/其他渠道 NBV 增速分别为 75%/88%/149%（可比口径下） [2] - 公司调降投资收益/折现率假设致 NBV 下降约 24%，寿险合同服务边际 CSM 同比增长 12.6%，内含价值同比提升 11% [2] - 预计 2025 年 NBV 同比上升 16% [2] 产险承保表现恶化 - 2024 年阳光财险 COR 99.7%，同比上升 1pct，车险 COR99.1% 基本持平，非车险 COR100.6% 承保亏损，受台风灾害等因素影响 [3] - 非车险中意健险/信用保证保险/责任险/货运险的 COR 均恶化，2024 年财险保费同比增长 8%，靠非车险驱动 [3] - 预计 2025 年公司财险保费增长 9%，COR 为 99.5% [3] 净资产平稳提升 - 2024 年末公司归母净资产同比提升 3%，资产负债错配对净资产有一定影响 [4] - 2024 年公司 DPS 为 0.19 元，分红绝对额平稳增长，分红比例调降至 40% [4] - 2024 年公司 ROE 为 8.9%，较上年同比提升 2.7pcts，预计 2025 年 ROE 为 9% [4] 盈利预测与估值 - 调整 2025/2026/2027 EPS 至 RMB0.47/0.44/0.47（调整幅度：20.9%/1.9%/--） [5] - 下调无风险利率假设，维持基于 DCF 方法的目标价 HKD4.6，维持“买入”评级 [5] 估值方法 - 对阳光保险用三阶段 DCF 估值法估算各业务分布价值，分前 3 年明确预测、接下来 10 年防御期、接下来 37 年长期阶段 [11][12] - 不预测 50 年后企业价值，将三阶段现金流按资本成本折现至今年年底，加入终值估算和股息 [12] - 通过内含价值法和账面价值法得出估值，使用 CAPM 方法得出资本成本，调整无风险利率假设至 2.0%，调整 beta 至 1.9x，目标价 HKD4.6 是两种方法估值平均值 [12] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027 年损益表和资产负债表相关数据，包括毛保费收入、总投资收益、归母净利润等 [19] - 给出 2023 - 2027 年估值与盈利水平、增长与盈利水平、每股数据等相关指标及变化情况 [19]

文章核心观点 阳光保险2024年度业绩表现良好，总保费收入、净利润等指标增长，在客户经营、核心能力建设与科技转型方面取得进展 [1] 业绩情况 - 集团全年总保费收入1283.8亿元，同比增长8.0%，保险服务收入640.0亿元，同比增长6.9% [1] - 归属于母公司股东的净利润54.5亿元，同比增长45.8% [1] - 集团内含价值1157.6亿元，较上年末增长11.2% [1] - 总投资收益率4.3%，综合投资收益率6.5% [1] - 阳光人寿新单期缴保费收入203.7亿元，同比增长12.6%，新业务价值51.5亿元，同比增长43.3% [1] - 阳光财险原保险保费收入478.2亿元，同比增长8.1%，承保综合成本率99.7% [1] - 阳光资管管理资产规模7446.1亿元，权益类资产综合收益率大幅跑赢大盘，受托资产综合投资收益率处于行业领先水平 [1] - 拟派末期息每股0.19元 [1] 客户经营 - 公司全面深化客户行动，坚持“四性”客户服务原则，以“纵横伙伴”战略计划做实客户经营 [2] - 阳光人寿围绕“纵横计划”深化产品体系，新开发近百款新产品，新保中高净值客户显著增长，客均标保、价值稳健提升 [2] - 阳光财险“伙伴行动”取得探索成效，酒店、仓储等行业风险管理服务能力提升，为超1.5万个企业客户提供服务 [2] - 截至2024年末，集团有效客户数约3019万 [2] 核心能力建设 - 阳光人寿坚持“渠道变平台”战略，个险新业务价值增速33.1%、人均产能提升21.9%，利源结构持续优化 [3] - 阳光财险围绕“三张生命表”打造核心竞争力，车险客户精细化经营能力增强，非车险市场拓展能力提升 [3] 科技转型 - 公司成立科技子公司阳光数科，牵头成立数智创新联合体，激发科技实力与队伍活力 [3] - 以内部自研与外部合作双轮驱动，在保险垂直领域布局“人工智能+”，推动全方位智能化升级并取得业务成果 [3]

集团整体财务数据关键指标变化 - 集团全年总保费收入1283.8亿元，同比增长8.0%，保险服务收入640.0亿元，同比增长6.9%[5] - 归属母公司股东净利润54.5亿元，同比增长45.8%，内含价值1157.6亿元，较上年末增长11.2%[5] - 总投资收益率4.3%，综合投资收益率6.5%[5] - 2024年保险服务收入640.04亿元，2023年为599亿元，同比增长6.85%[15] - 2024年投资收益131.34亿元，2023年为53.48亿元，同比增长145.59%[15] - 2024年税前利润81.05亿元，2023年为57.74亿元，同比增长40.37%[15] - 2024年净利润55.4亿元，2023年为38.66亿元，同比增长43.29%[15] - 2024年基本每股收益0.47元，2023年为0.32元，同比增长46.88%[15] - 2024年其他综合收益税后合计为 - 17.21亿元，2023年为 - 57.69亿元，亏损收窄70.17%[16] - 2024年综合收益税后合计38.19亿元，2023年为 - 19.03亿元，扭亏为盈[16] - 2024年资产总计5817.9亿元，2023年为5136.86亿元，同比增长13.26%[17] - 2024年负债合计5183.77亿元，2023年为4518.97亿元，同比增长14.71%[18] - 2024年权益合计634.13亿元，2023年为617.89亿元，同比增长2.63%[18] - 2024年经营活动产生的现金流入净额为326.03亿元，2023年为203.34亿元[21] - 2024年投资活动产生的现金流出净额为376.18亿元，2023年为364.11亿元[21] - 2024年筹资活动产生的现金流出净额为96.84亿元，2023年现金流入净额为181.26亿元[21] - 2024年现金及现金等价物减少净额为146.9亿元，2023年增加净额为18.65亿元[21] - 2024年末现金及现金等价物为120.05亿元，2023年末为266.95亿元[21] - 2024年归属母公司股东权益合计为634.13亿元，2023年为617.89亿元[19][20] - 2024年净利润为55.4亿元，2023年为38.66亿元[19][20] - 2024年其他综合收益为 - 17.21亿元，2023年为 - 57.69亿元[19][20] - 2024年综合收益合计为38.19亿元，2023年为 - 19.03亿元[19][20] - 2024年对股东的分配为20.7亿元，2023年同样为20.7亿元[19][20] - 2024年保险服务收入合计64,004，2023年为59,900，同比增长6.85%[103][105][106] - 2024年净利润合计5,540，2023年为3,866，同比增长43.29%[103][105] - 2024年12月31日分部资产合计581,790，2023年为513,686，同比增长13.26%[104][106] - 2024年12月31日分部负债合计518,377，2023年为451,897，同比增长14.71%[104][106] - 2024年未采用保费分配法的保险合同相关保险服务收入小计数为18,614，2023年为18,645，同比下降0.17%[106] - 2024年采用保费分配法的保险合同收入为45,390，2023年为41,255，同比增长10.02%[106] - 2024年过渡日采用修正追溯法的保险合同收入为9,405，2023年为9,790，同比下降3.93%[106] - 2024年其余保险合同收入为54,599，2023年为50,110，同比增长8.96%[106] - 2024年折旧及摊销合计1,642，2023年为1,649，同比下降0.42%[104][106] - 2024年资本支出合计880，2023年为2,090，同比下降57.89%[104][106] - 2024年投资收益合计131.34亿元，2023年为53.48亿元[107] - 2024年所得税合计25.65亿元，2023年为19.08亿元[110] - 2024年基本每股收益为0.47元，2023年为0.32元[113] - 2024年应付债券合计195.07亿元，2023年为194.14亿元[114] - 2024年末卖出回购证券债券为229.39亿元，2023年末为296.62亿元[114] - 2025年公司拟每股派发现金股息0.19元，合计21.85亿元[115] - 2024年公司总保费收入1283.8亿元，同比增长8.0%[118] - 2024年公司保险服务收入640.0亿元，同比增长6.9%[118] - 2024年公司归属母公司股东净利润54.5亿元，同比增长45.8%[118] - 2024年末公司集团内含价值为1157.6亿元，较上年末增长11.2%[118] - 2024年末总资产5817.9亿元，较2023年末增长13.3%；总负债5183.77亿元，较2023年末增长14.7%；总权益634.13亿元，较2023年末增长2.6%[130] - 2024年总收入902.7亿元，较2023年增长15.4%；净利润55.4亿元，较2023年增长43.3%；归属母公司股东净利润54.49亿元，较2023年增长45.8%[130] - 2024年加权平均净资产收益率8.9%，较2023年提升2.9个百分点[130] - 集团2024年保险服务收入64,004百万元，同比增长6.9%；保险服务费用58,494百万元，同比增长2.8%；投资资产548,579百万元，同比增长14.3%[133] - 集团2024年净投资收益率4.2%，与2023年持平；总投资收益率4.3%，较2023年提升0.9个百分点；综合投资收益率6.5%，较2023年提升3.2个百分点[133] - 集团2024年12月31日内含价值115,758百万元，同比增长11.2%；阳光人寿一年新业务价值5,153百万元，同比增长43.3%[136] - 集团2024年综合偿付能力充足率227%，较2023年提升6个百分点；阳光人寿2024年为206%，较2023年提升23个百分点；阳光财险2024年为233%，较2023年下降12个百分点[136] - 资产负债表中，买入返售证券2024年为5,300百万元，较2023年下降59.6%；以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的权益工具2024年为48,034百万元，较2023年增长50.9%[138] - 利润表中，投资收益2024年为13,134百万元，较2023年增长145.6%；预期信用损失2024年为 - 2,377百万元，较2023年增长553.0%[140] - 2024年总保费收入80454，较2023年的74600增长7.8%[160] - 2024年保险服务业绩4841百万元，较2023年的2348百万元增长106.2%[166] - 2024年投资业绩6727百万元，较2023年的4891百万元增长37.5%[166] - 2024年税前利润8255百万元，较2023年的4918百万元增长67.9%[166] - 2024年净利润5713百万元，较2023年的3206百万元增长78.2%[166] 阳光人寿业务线数据关键指标变化 - 阳光人寿新单期缴保费收入203.7亿元，同比增长12.6%，新业务价值51.5亿元，同比增长43.3%[5] - 阳光人寿2024年实现总保费收入804.5亿元，同比增长7.8%；一年新业务价值51.5亿元，同比增长43.3%；截至2024年12月31日，有效客户数1,173万[141] - 阳光人寿2024年个险业务新单保费6,543百万元，同比增长34.3%；银保业务续期保费29,854百万元，同比增长25.7%[144] - 2024年个险实现总保费收入228.7亿元，同比增长22.5%，新单期缴保费收入60.0亿元，同比增长39.6%[146] - 2024年传统队伍活动人力同比增长8.3%，活动人均产能2.5万元，同比提升21.9%；新增人力同比增长26.9%，新人活动人均产能1.8万元，同比提升21.4%[146] - 截至2024年底，精英队伍2551人，同比增长19.0%，活动人均产能6.4万元，同比增长29.8%，是整体个险队伍的2.5倍[147] - 2024年职域营销新单期缴保费收入同比增长72.1%[149] - 2024年月均人力51921人，同比下降2.8%；月均活动率19.4%，同比提升2.0个百分点；人均产能25183元，同比增长21.9%[150] - 2024年银保实现总保费收入500.3亿元，同比增长1.8%，新单期缴保费收入132.2亿元；活动人均产能15.3万元，网均产能7.1万元[151] - 2024年其他业务总保费收入合计75.5亿元，同比增长11.4%[153] - 2024年寿险总保费收入695.16亿元，同比增长9.8%；意外险4.97亿元，同比下降13.0%；健康险104.41亿元，同比下降2.4%；总保费收入804.54亿元，同比增长7.8%[157] - 2024年13个月保费继续率96.9%，同比提升3.0个百分点；25个月保费继续率91.8%，同比提升5.2个百分点[159] - 2024年调研客户近3万人，有效保单累计首年标准保费15万元及以上的客户数增长22.7%，5万元及以上的客户数增长18.2%[153] - 人身保险2024年保险服务收入15,742百万元，同比增长9.4%；保险服务费用10,939百万元，同比下降9.4%；合同服务边际余额50,854百万元，同比增长12.6%[133] 阳光财险业务线数据关键指标变化 - 阳光财险原保险保费收入478.2亿元，同比增长8.1%，承保综合成本率99.7%[5] - 2024年阳光财险原保险保费收入478.2亿元，同比增长8.1%[173] - 2024年阳光财险非车险原保险保费收入同比增长16.7%，占比44.2%，同比提升3.3个百分点[173] - 2024年阳光财险承保综合成本率99.7%，实现承保利润1.2亿元[173] - 2024年承保利润1.23亿元，较2023年的5.72亿元同比下降78.5%[177] - 2024年车险原保险保费收入267.1亿元，同比增长2.2%，承保综合成本率99.1%，实现承保利润2.4亿元[181] - 2024年非车险原保险保费收入211.1亿元，同比增长16.7%，其中政策性业务同比增长94.8%，承保综合成本率100.6%[182] - 2024年意外伤害和短期健康险原保险保费收入71.7亿元，同比增长28.5%，承保综合成本率93.9%，政策性健康险保费收入同比增长95.7%[183] - 2024年保证险原保险保费收入40.2亿元，同比减少6.9%，承保综合成本率99.0%[184] - 2024年责任险原保险保费收入38.7亿元，同比增长19.8%，承保综合成本率105.3%，同比上升3.2个百分点[185] - 2024年货物运输险原保险保费收入24.8亿元，同比增长5.3%，承保综合成本率105.9%，同比上升2.3个百分点[186] - 2024年个人车险客户非车险产品购买比例达57.8%，同比提升7.8个百分点[187] - 2024年家用车续保率64.4%，同比提升0.2个百分点[181][187] - 2024年承保综合费用率31.3%，较2023年的33.7%下降2.4个百分点；承保综合赔付率68.4%，较2023年的65.0%上升3.4个百分点；承保综合成本率99.7%，较2023年的98.7%

纪要涉及的行业或者公司 阳光保险集团及其子公司阳光财险、阳光人寿、阳光资管、阳光中信保和阳光数字科技 [4] 纪要提到的核心观点和论据 - **业务发展**：2025 年初业务发展符合预期，1 - 2 月新单保费两位数增长且优于对标公司；虽受行业增速承压影响，个险业务负增长幅度小，预计全年发展较好；银保渠道是优势，1 - 2 月新单提交规模两位数增速，收缩短交策略，期交保费将大比例正增长，分红险占比达两位数 [2][6][7] - **产品策略**：推动分红险和个人养老金产品，优化产品结构，降低保单负债成本；以长期期交业务为主，收缩银保趸交分红型业务，加大保障型和多品类养老产品推动，提升整体 margin；产品久期由形态设计决定，非是否为分红型 [2][9] - **渠道战略**：多线并进，重视个险和银保渠道，银保保费占约七成、新业务价值约四成，个险保费约三成、新业务价值约六成；个险推进“一身两翼”战略，优化传统队伍、发展精英队伍、加强直销营销，加快报行合一前调整转型，提升代理人职业化专业化水平和销售效率 [2][10][11] - **投资策略**：2021 年起增加高股息股票配置，截至 2024 年 6 月 30 日占比近七成，放 OCI 账户，未来绝对量提升但短期占比维持；坚持国债等长久期固收类资产合理配比；预计权益比例维持 25% 附近；对房地产投资审慎，占比相对小 [4][13][15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **公司背景**：2005 年成立，行业内第 79 家保险公司，综合实力跻身行业前十；阳光财险 23 个月后盈利且连续 18 年盈利，阳光人寿开业六年盈利且连续 11 年新业务价值正增长，阳光资管五年内成行业一流；2022 年 12 月 9 日 H 股上市，是平安后近 18 年来唯一上市民营保险标的，H 股流通量 34.78 亿股，占比 30.25%，2024 年 9 月成港股通标的，当前股息率近 7% [4][5] - **应对产销合一政策**：提前内部调整转型，围绕提高代理人产能及稳定性、加速个险渠道经营变革，压降管理费用，清理低效投入，推出科技赋能系统 [12] - **保险行业举牌行为**：保费增长、利率下行、新会计准则、权益市场调整催生举牌潮，阳光保险动作少且审慎 [17] - **负债成本**：无标准定义，阳光保险新单负债成本不到 3%，最新新单降至 2.5% 以下，得益于预定利率下调、报行合一及业务结构优化，未来整体成本将持续下降 [20] - **房地产投资**：是大类资产配置重要类别，政策利好下经营环境有望改善，但公司仍审慎，投资占比不到 100 亿，占总投资资产比例约 1.7% - 1.8% [19] - **另类资产**：投资性房地产有助于分散风险，遵循均衡配置逻辑，政策利好下仍审慎，加强跟踪研究 [21][22]

文章核心观点 阳光保险积极推进“科技阳光”战略，利用大模型等AI技术赋能保险业务，取得业务成果并推动行业科技发展，未来将持续深化AI技术创新实践助力经济社会发展 [1][3][5] 科技应用 - 公司完成DeepSeek - R1模型私有化部署，推动其在核心业务领域深度融合，赋能保险销售、客户服务、运营管理等环节 [1] - 基于DeepSeek深化保险销售、智能外呼、客户服务等机器人多轮对话理解能力，提高客户服务效率和体验 [1] - 利用DeepSeek多维推理能力，在风险管理、财务管理等场景加速智能分析和决策支持应用，推动运营管理提质增效 [1] 战略举措 - 2023年发布新阳光战略，提出“以数据智能打造科技阳光”，加快科技金融、数字金融发展步伐 [1] - 2024年设立阳光数科，依托大数据和人工智能前沿技术，发力保险垂直领域智能销售、智能服务、智能管理等方面 [2] 业务成果 - 智能客服机器人实现车险报案等保险服务智能化处理，累计服务用户近4000万人次，整体客服满意度超88% [3] - “懂你保险”数智产品可精准分析客户风险保障覆盖情况并提供专业建议 [3] - “车险人伤智能定损机器人”改变传统定损作业模式，实现快速赔付并提供人性化服务，提升理赔效率 [3] 行业推动 - 牵头成立“保险科技数智创新联合体”，整合行业力量，搭建创新交流、链接平台，已吸引超72家公司加入，促成10余个大型合作项目落地 [4] - 联合举办“保险科技数智大会”，吸引超300家单位参与，发布相关白皮书，为行业探索大模型应用提供经验启示 [4] 未来规划 - 持续深化DeepSeek等AI技术在保险业务场景中的创新实践，助力经济社会高质量发展 [5]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：保险行业 - 公司：阳光保险 纪要提到的核心观点和论据 保费增速与渠道情况 - 保费增速预计与行业一致，略高于行业2 - 3个百分点 [1] - 个险渠道基盘较稳，但因24年基数不低和两轮炒停高基数，25年预计有 - 5%到0的小幅负增长；银保渠道开门红增速高，全年增速逐步收窄，因产品转型、预定利率下调和客户需求前置 [1][2] 分红险占比与策略 - 个险分红险占比高于银保，开门红期间个险渠道分红险较近年年末稳步增长，目前占比情况未明确提及，全年预期占比四成左右；公司采取“丰有驱动”策略，以价值产品为主，通过理念沟通推动产品结构转型 [3][4] 负债成本与风险占比 - 新单负债成本在2.0 - 2.5之间，公司存量负债成本不高于3%；存量准备金中分红加万能占比超过60% [5] 新能源车险发展 - 监管推出新能源车投保平台，阳光保险作为首批平台公司，在车险智能生命表中增加新能源车专有定价因子和模型，对接内外部平台数据，25年将加强基础能力积累和风险识别 [6][7] 大类资产配置 - 25年维持相对稳定，在不同品类内部做细微调整，以资产负债匹配为核心；固收方面稳健开展偿债和非标配置，权益方面保持战略性权益资产核心抵抗配置，坚持高分红高股息策略 [8] 利率趋势判断 - 25年国内财政更重视消费和财政刺激力度提升，上半年物价偏弱、实际利率高，抑制实体融资，利率有下行动力；下半年若海外冲击处理妥善，经济基本面好转，长端债券利率下行动力减弱，预计长期国债利率先向下后走平 [12][13] 非标资产情况 - 24年6月新投非标收益约4%，全年下降；非标占比9个多点，25年将加大研究和布局，预计收益3.5左右；投资资产固收久期24年预计在11.35基础上进一步拉长 [14][15] 投资收益率假设与贴现率调整 - 大概率下调投资收益率假设，调整幅度与行业一致；适度下调风险贴现率对冲，当前采用4.5的长期投资收益和9.5的风险贴现假设 [15] 产品策略与预定利率下调应对 - 25年公司内部导向从保费收入调整为对营业成本、负债成本、利润、价值和业务结构等指标的全面提升；已主动自我调整，报备更多保障型、分红型和中短期年金类产品，考虑了未来预定利率下调情况 [16][17] 传统险竞争优势 - 储蓄型产品：长期无风险投资下降，资管新规后客户可选投资产品减少，保险可做长期配置，且保险公司提供医疗、养老、子女教育等增值服务；保障型产品：健康医疗需求大，发展空间和缺口大 [19][20] 医保数据对接情况 - 已如期完成与中英保信的医保数据系统对接，应用需时间；数据可用于投保核保和风控，比自行对接外部数据更全面完善，但新产品销量促进作用有待探索 [21][22] 丙类目录对健康险影响 - 医保目录调整会使部分医疗险不适用，需结合政策调整完善产品供给 [23] 新能源车险自主定价技术开放 - 监管因新能源车承保困难、保费贵且赔付率高未放开自主定价技术，但行业长期不能赔钱经营，预计会定期放开 [24][25] 分红政策 - 阳光红上市以来维持每股分红稳定增长，2019 - 2022年分别为0.09、0.12、0.15、0.18元，当前股息率达7% [25] 车险情况 - 加资车占比和新能源车险综合成本率与行业水平差不多，小幅亏损；公司认为中短期内改善新能源车险成本率的举措包括积累自身能力、加强外部厂商合作、强化产业合作 [27][28] 费用率情况 - 费用率比头部三家上市同业高5 - 6个点，原因一是公司较年轻，固定成本摊销无优势；二是车险智能生命表逻辑下首年变动费用投放高；未来坚持车险智能生命表逻辑，进行全成本管理 [29][30] 代理人情况 - 去年八九月存量人力达近几年峰值，公司关注有效人力和精英队伍；去年新增人力入口端增速约24%，十三个月留存代理人约60%，目前人力起稳 [31][32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司获准通过契约制基金方式参与第二批长期股票投资试点，目前处于准备阶段，正与监管进一步沟通，暂无具体操作方案披露 [11] - 阳光保险在科技应用方面与管理、销售、客服运营场景结合，推出智能客服、管理、销售机器人，参与保险垂类AI应用和外部大模型对接，发布行业第一个保险垂类白皮书 [9][10]

投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级，预计公司2024-2026年营收分别为909.95亿元、892.19亿元、988.58亿元，归母净利润分别为66.36亿元、61.07亿元、71.77亿元，对应EPS为0.58元/股、0.53元/股、0.62元/股 [13] 核心观点 - 阳光财险持续推动保费结构调整，增加非车险保费占比，压缩低利润业务规模，非车险保费结构从以保证险为主向以意健险、责任险和货运险为主转型，预计综合成本率(COR)将逐年改善 [12] - 阳光保险近年来固收类和权益类资产占比分别在七成和两成左右，债券资产配置比例大幅提升，股票配置比例增加，长投配置比例下降，净投资收益率企稳 [12] - 阳光人寿采取多元化的渠道策略，银保渠道贡献七成多的新单保费及五成多的新业务价值(NBV)，推动NBV实现持续正增长 [44] 公司概况 - 阳光保险成立于2007年，是中国第十家登录资本市场的内地保险公司，股权分散且呈现多元化，保费年化增速超过行业平均，人身险和财产险均衡发展 [28] - 公司股东既有国有企业也有民营企业，截至2024年6月末，阳光保险不存在实际控制人，且持股5%以上的股东较少 [38] - 2023年公司申请通过H股"全流通"计划，H股数量从2022年上市时的11.5亿股提升至34.79亿股，大幅改善流动性 [38] 人身险业务 - 阳光人寿以银保渠道为主，2020-2023年间银保期交保费均实现双位数同比增长，趸交保费则略有小幅收缩 [69] - 阳光人寿个险渠道在经历调整后重拾增长，2023年个险渠道新单保费同比增长14.7%，2024年上半年同比增长47.8% [80] - 阳光人寿新单保费占总保费约六成左右，压降趸交保费后2022-2023年新单保费占比仍在五成左右，有利于提升业务质量及缓解负债端的成本压力 [68] 财产险业务 - 阳光财险的非车险保费占比从2019年的38%提升至2023年的41%，2024年上半年达到46%，非车险保费结构从以保证险为主发展到以意健险和责任险为主 [86] - 阳光财险的综合成本率(COR)逐年改善，2024年自然灾害相关的车险赔付增加导致车险COR上升，但非车险业务占比增加及车险业务质量提升有望使COR恢复至健康水平 [109] - 阳光财险通过提升车险业务盈利能力和交叉销售应对车险保费增长放缓的影响，个人家用车业务续保率从2022年的62.5%提升至2024年上半年的64.2% [90] 投资端 - 阳光保险近年来固收类和权益类资产占比分别在七成和两成左右，债券资产配置比例从2019年的36.0%增加至2024年6月末的54.4%，股票资产配置比例从2019年的8.6%增加至2024年6月末的13.4% [140] - 阳光保险2024年6月末的股票资产合计688亿，其中69%被划入FVOCI账户，31%计入FVTPL账户，债券合计2124亿，其中87%被划入FVOCI账户 [141] - 采用新准则后，2023年和2024年的净投资收益率基本保持了稳定，总投资收益率受股市影响较大，2024年上半年的综合投资收益率有较大幅度的提升 [145] 盈利预测 - 预计阳光保险2024-2026年归母净利润分别为66.36亿元、61.07亿元及77.77亿元，同比增速为77.53%、-7.97%及17.52% [148] - 预计阳光人寿2024-2026年净利润分别为66.11亿、57.94亿及67.2亿，同比增速为106.21%、-12.35%及15.98% [148] - 预计阳光财险2024-2026年净利润分别为6.47亿元、7.51亿元和8.97亿元，同比增速为-33.89%、16.08%和19.5% [148] 估值 - 采用分部估值的方法，阳光人寿2024年的估值为3.26港元，阳光财险为0.47港元，阳光信保为0.04港元，其他业务为0.6港元，合计4.38港元 [177] - 选取港股交易的中国平安、中国人寿、中国太保、中国太平及新华保险作为可比公司，认为0.36倍的集团PEV较为合理，对应公司2024年集团PEV，估值为4.38港元 [128]

一、涉及公司 阳光保险[1] 二、核心观点及论据 （一）开门红产品情况 1. **主力产品及渠道差异** - 开门红期间主力产品为增额终身寿险和分红型增额终身寿险。银保渠道以储蓄类产品为主，基本100%是储蓄类产品（传统增额终身寿和分红型增额终身寿，四季度还会推一些中期年金但开门红仍以增额终身寿为主）。个险渠道以增额终身寿为主，分红险占比相对较高，截至6月30日新单期缴中分红险占比接近20%，下半年稳定在20%以上，预计明年开门红期间个险渠道分红险占比将接近50%[3]。 （二）新业务价值（NBV）增长预期 1. **增长信心** - 公司对2025年新业务价值（NBV）增长保持信心，虽2024年基数较高且行业可能调整新业务价值评估假设，但2025年NBV正增长确定，具体增速尚未明确[4]。 （三）银保渠道核心竞争力 1. **多方面竞争力** - 银保渠道坚持价值发展，在行业重规模发展年代率先推动中期高价值业务，引入与个险差异不大的增额终身寿等产品，围绕客户全生命周期提供服务提高产品竞争力，积累大量专业人才为合作银行网点提供专业化支持和培训提高客户转化效率，引入线上销售工具提高银行网点管理效率并推动合作网点每月出单[5]。 （四）合作银行销售分红险情况 1. **销售能力与意愿** - 与阳光合作的大部分银行已接受新的分红型保险产品形态，约1/3的银行网点能够实现规模化销售。但需做好客户风险偏好分类和筛选，过去4.5%演示利率时老产品实现率约50%未达部分客户预期，现调整演示利率至3.5%，今年新上产品采用3.5%中档利率演示，尽管近期实现率有所下降但阳光主要分红型产品长期实现率超100%，得益于投资端表现稳定，逐步提升分红型保险在整体销售中的占比[6]。 （五）股东减持规划 1. **减持取决于资金需求** - 股东减持意愿取决于股东个人的资金需求，减持在相对平均情况下进行，近期主要集中在地产行业的部分股东进行了减持，可能与地产行业资金压力较大有关[7][8]。 （六）财险综合成本率及利润情况 1. **综合成本率上升原因及全年展望** - 上半年财险综合成本率提升了1.3个百分点至100.07%，主要受三季度洪水、台风等自然灾害影响，特别是企财险。全年综合成本率预计高于去年同期水平，但公司对实现承保盈利仍有信心，全年车险赔付率预计较中期有所下降，非车险特别是企财和工程保险赔付率将较半年度有所上升[9]。 2. **净利润展望** - 预计全年财险净利润将比半年度时负增长幅度收窄，公司对全年实现承保盈利仍保持信心[10]。 三、其他重要内容 1. **公司上市股份相关** - 公司上市时申请发行10%的股份，约1.5亿股，今年年初申请全流通，将部分内资股转到港股流通，规模约233亿左右[8]。

公司基本信息 - 公司注册名称为阳光保险集团股份有限公司，英文名称为Sunshine Insurance Group Company Limited[19] - 公司H股于2022年12月9日在香港联交所上市[12] - 公司主要营业地点位于中国深圳市福田区和香港湾仔[19] - 公司H股证券登记处为香港中央证券登记有限公司[19] - 公司网址为www.sinosig.com[19] - 公司报告期为截至2024年6月30日止六个月[12] 公司股权结构 - 公司持有阳光资产管理股份有限公司约80%股权[14] - 公司持有阳光人寿保险股份有限公司99.9999%股权[15] - 公司持有阳光财产保险股份有限公司约100%股权[16] - 公司持有阳光信用保证保险股份有限公司约87.33%股权[17] 财务表现 - 公司2024年上半年总保费收入为764.6亿元，同比增长12.8%[27] - 公司2024年上半年保险服务收入为314.9亿元，同比增长4.4%[27] - 公司2024年上半年归属于母公司股东的净利润为31.4亿元，同比增长8.6%[27] - 公司2024年上半年集团内含价值为1,126.4亿元，较上年末增长8.2%[27] - 公司2024年上半年年化总投资收益率为3.6%，年化综合投资收益率为7.2%[27] - 公司2024年上半年有效客户数约为3,078.4万[27] - 公司2024年上半年总资产为5486.86亿元人民币，同比增长6.8%[36] - 公司2024年上半年总收入为424.49亿元人民币，同比增长8.9%[36] - 公司2024年上半年净利润为32.12亿元人民币，同比增长8.3%[36] - 公司2024年上半年保险服务收入为314.88亿元人民币，同比增长4.4%[40] - 公司2024年上半年投资资产为5141.12亿元人民币，同比增长7.2%[40] - 公司2024年上半年净投资收益率为3.8%，同比增长0.4个百分点[40] - 公司2024年上半年综合投资收益率为7.2%，同比增长2.3个百分点[40] - 公司2024年上半年财产保险服务收入为234.57亿元人民币，同比增长5.2%[40] - 公司2024年上半年承保综合成本率为99.1%，同比增长0.9个百分点[40] - 公司2024年上半年为实体经济提供风险保障50.4万亿元人民币，提供资金支持逾4200亿元人民币[33] - 集团内含价值从104,060百万元增长至112,644百万元，同比增长8.2%[43] - 阳光人寿半年新业务价值从2,679百万元增长至3,747百万元，同比增长39.9%[43] - 阳光人寿的综合偿付能力充足率从183%增长至211%，增加28个百分点[43] - 银行存款及现金从13,553百万元减少至9,464百万元，同比下降30.2%，主要由于流动性管理的需要[45] - 买入返售证券从13,129百万元减少至4,998百万元，同比下降61.9%，主要由于流动性管理的需要[46] - 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的权益工具从31,831百万元增长至49,102百万元，同比增长54.3%，主要受公允价值上升及增加投资影响[46] - 投资收益从2,858百万元增长至4,463百万元，同比增长56.2%，主要受股息及利息收入增加的影响[47] - 公司总投资资产规模为5,141.1亿元，较上年末增长7.2%[101] - 公司实现总投资收益83.3亿元，同比增长8.2%[101] - 公司综合投资收益253.2亿元，同比增长87.9%[101] - 固定收益类金融资产占比70.5%，较上年末上升1.3个百分点[102] - 债券投资占比54.4%，较上年末上升2.4个百分点[104] - 权益类金融资产占比23.0%，较上年末上升1.9个百分点[104] - 公司持有的固定收益类理财产品规模为473.6亿元，占总投资资产的9.2%[104] - 公司持有的境内发行债券（不含政府债券和政策性金融债）外部评级在AA+级及以上的占比为99.2%，其中AAA级及以上的占比为96.3%[104] - 公司持有的债权投资计划和信托计划信用评级93.2%为AAA[104] - 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产占比63.7%，较上年末上升2.7个百分点[105] - 2024年上半年公司实现净投资收益89.5亿元，同比增长21.9%[106][107] - 2024年上半年公司总投资收益83.3亿元，同比增长8.2%[106][107] - 2024年上半年公司综合投资收益253.2亿元，同比增长87.9%[106][107] - 2024年上半年公司年化净投资收益率为3.8%，较去年同期提升0.4个百分点[106][107] - 2024年上半年公司年化综合投资收益率为7.2%，较去年同期提升2.3个百分点[106][107] - 截至2024年6月30日，阳光资管受托管理资产规模7,264.4亿元，较上年末减少10.2%[108][109] - 2024年上半年公司经营活动产生的现金流入净额为203.4亿元，同比增长28.6%[112] - 截至2024年6月30日，公司现金及现金等价物为144.6亿元，定期存款为97.6亿元[113] - 截至2024年6月30日，公司固定收益类金融资产投资的账面价值为3,624.1亿元，权益类金融资产投资的账面价值为1,181.3亿元[113] - 公司核心资本从2023年12月31日的73,869亿元增长至2024年6月30日的83,708亿元，增长13.3%[115] - 公司实际资本从2023年12月31日的107,874亿元增长至2024年6月30日的121,287亿元，增长12.4%[115] - 公司核心偿付能力充足率从2023年12月31日的152%提升至2024年6月30日的157%，增加5个百分点[115] - 公司综合偿付能力充足率从2023年12月31日的221%提升至2024年6月30日的227%，增加6个百分点[115] - 阳光人寿核心资本从2023年12月31日的46,615亿元增长至2024年6月30日的62,205亿元，增长33.4%[115] - 阳光人寿综合偿付能力充足率从2023年12月31日的183%提升至2024年6月30日的211%，增加28个百分点[115] - 公司银行借款总余额为1.8亿元，应付债券总余额为195.9亿元[118] - 公司评估外汇风险敏感性时，假设所有外币计价的金融资产和负债贬值10%，将减少税前权益14.6亿元，减少税前利润8.4亿元[119] - 公司已完成2,328,616,013股内资股转换为H股，H股占公司总股比约30.25%[124] - 公司首次公开发售募集资金已全部使用完毕，用于强化资本基础以支持业务持续增长[124] - 公司深化资产负债联动管理和匹配管理，保持稳健经营优势，并推进“三/五/七”经营体系，提升客户经营能力和渠道队伍的专业能力[126] - 公司预计下半年经济将持续回升向好，保险业将迎来高质量发展的历史性机遇，财险将围绕国家政策导向和行业发展趋势，优化产品结构与车险智能生命表、非车数据生命表[127] - 公司坚定推进“新阳光战略”，提升核心竞争力，投资板块将构建与保险负债特征匹配并穿越宏观经济周期的投资组合，实现资产长期稳定增值[128] - 公司内含价值由经调整的净资产价值和阳光人寿扣除要求资本成本后的有效业务价值组成，截至2024年6月30日，内含价值和新业务价值评估结果基于当前假设条件[129] - 公司计算阳光人寿有效业务价值和新业务价值的风险贴现率假设为9.5%，投资回报率假设为4.5%[131] - 公司死亡率假设基于行业标准生命表，并考虑阳光人寿以往的死亡率经验和市场预期[132] - 公司发病率假设基于行业经验发生率表，并考虑长期恶化趋势[133] - 公司保单失效和退保率假设基于以往经验和市场预期，根据产品类别、缴费方式和销售渠道分别设定[134] - 公司费用假设分为获取费用和维持费用，假设未来每年3%的费用通胀率[135] - 公司保单持有人红利假设确保分红业务产生的可分配盈余按不低于70%的比例分配至保单持有人[137] - 阳光保险集团2024年6月30日的内含价值为112,644百万元，较2023年12月31日的104,060百万元增长8.2%[139] - 阳光人寿2024年6月30日的内含价值为92,857百万元，较2023年12月31日的78,656百万元增长18.1%[139] - 阳光人寿2024年上半年新业务价值为3,747百万元，较2023年同期的2,679百万元增长39.9%[141] - 阳光人寿个险渠道2024年上半年新业务价值为1,342百万元，较2023年同期的908百万元增长47.8%[142] - 阳光人寿银保渠道2024年上半年新业务价值为2,203百万元，较2023年同期的1,677百万元增长31.4%[142] - 阳光人寿2024年上半年预期回报为2,682百万元，投资回报差异为1,840百万元[147] - 阳光人寿2024年上半年注资及股东红利分配为5,000百万元[147] - 阳光人寿在风险贴现率提高50个基点的情况下，扣除要求资本成本后的有效业务价值为39,326百万元，较基础情景下降4.8%[150] - 阳光人寿在投资回报率提高50个基点的情况下，扣除要求资本成本后的有效业务价值为54,729百万元，较基础情景增长32.5%[150] - 截至2024年6月30日，公司雇佣了49,078名员工，薪酬成本总额约为人民币41.4亿元[156] - 公司董事长兼首席执行官张维功先生负责整体业务策略及运营管理，董事会由五名执行董事、五名非执行董事及五名独立非执行董事组成[157] - 报告期内，公司未购买、出售或赎回任何上市证券，且未持有库存股份[159] - 北京诚通金控投资有限公司持有公司700,000,000股内资股，占已发行股份类别的8.73%，占已发行股本总额的6.09%[161] - 中国诚通控股集团有限公司持有公司700,000,000股内资股，占已发行股份类别的8.73%，占已发行股本总额的6.09%[161] - 北京锐藤宜鸿投资管理有限公司持有公司660,000,000股内资股，占已发行股份类别的8.23%，占已发行股本总额的5.74%[161] - 七匹狼控股集团股份有限公司持有公司660,000,000股内资股，占已发行股份类别的8.23%，占已发行股本总额的5.74%[161] - 拉萨丰铭工程机械销售有限公司持有公司550,000,000股内资股，占已发行股份类别的6.86%，占已发行股本总额的4.78%[163] - 深圳前海瑞誉泰和投资中心（有限合伙）持有公司550,000,000股内资股，占已发行股份类别的6.86%，占已发行股本总额的4.78%[163] - 西藏瑞誉投资管理有限公司持有公司550,000,000股内资股，占已发行股份类别的6.86%，占已发行股本总额的4.78%[163] - 安信乾盛財富管理（深圳）有限公司持有550,000,000股內資股，佔已發行股份的6.86%[165] - 江蘇永鋼集團有限公司持有523,700,000股內資股，佔已發行股份的6.53%[165] - 北京泰合方園投資有限公司持有500,000,000股內資股，佔已發行股份的6.23%[165] - 上海財通資產管理有限公司持有500,000,000股內資股，佔已發行股份的6.23%[167] - 北京邦宸正泰投資有限公司持有470,900,000股內資股，佔已發行股份的5.87%[167] - 山南泓泉股權投資有限公司持有373,200,000股內資股，佔已發行股份的4.65%[167] - 西藏恆誼投資管理有限公司持有1,315,000,000股內資股，佔已發行股份的16.39%[167] - 林利軍持有1,315,000,000股內資股，佔已發行股份的16.39%[169] - 江蘇天誠物業發展有限責任公司持有600,000,000股H股，佔已發行股份的17.25%[169] - 華杉瑞聯基金管理有限公司持有600,000,000股H股，佔已發行股份的17.25%[171] - 中国诚通持有公司350,000,000股H股，占总股本的10.06%[174] - 中国石油化工集团持有公司350,000,000股H股，占总股本的10.06%[174] - CHINA GUANGFA BANK-LION FUND-QDII持有公司271,985,500股H股，占总股本的7.82%[174] - 上海健特生命科技持有公司234,000,000股H股，占总股本的6.73%[174] - 巨人投资有限公司持有公司234,000,000股H股，占总股本的6.73%[174] - 深圳中洲集团持有公司200,000,000股H股，占总股本的5.75%[174] - HAITONG ASSET MANAGEMENT ANYING持有公司184,249,000股H股，占总股本的5.30%[174] - 北京诚通持有公司700,000,000股内资股，由中国诚通全资拥有[176] - 锐藤宜鸿持有公司660,000,000股内资股，由七匹狼控股持有62.83%权益[176] - 拉萨丰铭持有公司550,000,000股内资股，由深圳前海瑞誉持有66.67%权益[176] - 江苏天诚直接持有公司600,000,000股H股，深圳前海瑞联七号投资中心（有限合伙）持有江苏天诚99.9967%的权益[177] - 上海健特生命科技有限公司直接持有公司234,000,000股H股，巨人投资有限公司持有上海健特90.49%的权益[177] - 深圳中洲集团有限公司直接持有公司200,000,000股H股，Dynamic Sunrise Limited持有深圳中洲96.25%的权益[177] - 公司已发行股份共计11,501,522,500股，包含8,022,753,987股内资股及3,478,768,513股H股[178] - 张维功通过受控法团权益持有1,315,000,000股内资股，占已发行股本的16.39%[181] - 张维功通过员工持股计划间接持有10,799,373股内资股，占已发行股本的0.13%[181] - 赵宗仁通过员工持股计划间接持有11,810,335股内资股，占已发行股本的0.15%[181] - 李科通过员工持股计划间接持有12,263,949股内资股，占已发行股本的0.15%[181] - 彭吉海通过员工持股计划间接持有6,832,297股内资股，占已发行股本的0.09%[181] - 王永文通过员工持股计划间接持有6,439,812股内资股，占已发行股本的0.08%[181] - 2024年上半年保险服务收入为314.88亿人民币，同比增长4.4%[189] - 2024年上半年净利润为32.12亿人民币，同比增长8.3%[189] - 2024年上半年投资收益为44.63亿人民币，同比增长56.1%[189] - 2024年上半年基本每股收益为0.27人民币，同比增长8%[189] - 2024年上半年其他综合收益税后合计为-12.6亿人民币，同比下降2150%[191] - 2024年上半年综合收益税后合计为19.52亿人民币，同比下降32.9%[191] - 2024年上半年归属于母公司股东的净利润为31.43亿人民币，同比增长8.6%[189] - 2024年上半年归属于母公司股东的综合收益为18.8亿人民币，同比下降33.7%[191] - 2024年上半年以公允价值计量的债务工具公允价值变动为81.17亿人民币，同比增长106.5%[191] - 2024年上半年可转损益的保险合同金融变动为-138.15亿人民币，同比下降188.8%[191] - 公司总资产从2023年12月31日的513,686百万元增长至2024年6月30日的548,686百万元，增长6.8%[192] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产从125,367百万元增长至135,660百万元，增长8.2%[192] - 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的债务工具从260,618百万元增长至278,456百万元，增长6.8%[192] - 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的权益工具从31,831百万元增长至49,102百万元，增长54.2%[192] - 保险合同负债从385,377百万元增长至424,517百万元，增长10.2%[192] - 公司未分配利润从

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 寿险新战略成效显著，推动保费与价值双增长 - 2024H1 子公司阳光人寿在多元渠道建设和业务品质提升上取得显著成效，实现总保费收入517.6亿元，同比+12.9%，新业务价值37.5亿元，同比+39.9% [4] - 个险渠道实现总保费收入136.9亿元，同比+25.5%，其中新单期缴保费收入35.8亿元，同比+18.5% [4] - 保费继续率显著提升，13个月保费继续率96.4%，同比+3.7pct;25个月保费继续率89.8%,同比+4.2pct [4] - 人身保险分部保险服务收入80.24亿元，同比+2.1%；净利润27.66亿元，同比+14.0% [4] 财险业务稳健增长，品质保持良好 - 2024上半年，子公司阳光财险实现原保险保费收入246.5亿元，同比+12.4%；承保综合成本率99.1%，实现承保利润2.0亿元 [4] - 车险原保费收入132.9亿元，同比+3.2%；非车险原保费收入113.6亿元，同比+25.5% [4] - 2024H1阳光财险保险服务收入234.57亿元，同比+5.2% [4] 投资规模增长，投资收益提升 - 2024H1公司总投资资产规模达5141.1亿元，较上年末+7.2%，实现总投资收益83.3亿元，同比+8.2%，综合投资收益253.2亿元，同比+87.9% [4] - 债券投资占比54.4%，其中政府债券占比62.5%，信用风险控制良好 [4] - 2024H1公司年化净投资收益率3.8%，总投资收益率3.6%；综合投资收益率7.2%，同比+2.3pct [4] 财务数据总结 - 2024年营业收入预计为857.03亿元，同比增长9.56% [5] - 2024年归母净利润预计为47.04亿元，同比增长25.86% [5] - 2024年每股收益预计为0.41元，对应PE为6.22x [5]