核心财务表现 - 上半年保险服务收入增长5.6%至2490亿元，净利润增长32.3%至245亿元 [1] - 综合成本率同比下降1.4个百分点至94.8%，未年化ROE同比上升1.3个百分点至9.0% [1] - 未年化总投资收益率同比提升0.2个百分点至2.6%，中期每股派息增加15.4% [1] 车险业务 - 车险保险服务收入增长3.5%至1503亿元，综合成本率下降2.2个百分点至94.2% [1] - 费用率大幅下降4.1个百分点至21.1%，主要受益于报行合一政策严格执行 [1] - 家自车保费占比提升1个百分点至73.4%，新车保费占比提升0.2个百分点至17.2% [1] - 新能源家自车险已于2024年实现承保盈利，政策支持数据共享促进利润提升 [1] 非车险业务 - 非车险保险服务收入增长8.9%至988亿元，综合成本率微降0.1个百分点至95.7% [2] - 企财险综合赔付率下降7.3个百分点至64.3%，主因大灾影响降低及风险减量服务提升 [2] - 个人非车险保费增长16.6%，随车个人非车渗透率提升3.4个百分点至77.0% [2] 经营前景 - 三季度大灾风险同比好转，7月自然灾害经济损失下降32%至521.5亿元 [2] - 车险报行合一效果将持续体现，非车险报行合一政策预计四季度落地 [2] - 未决赔款准备金提取比例提升2.8个百分点，净额较年初增长9.5% [2] - 新业务获取费用率持续下降，从22年19.2%降至24年16.2% [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为425/468/510亿元，同比增速32.2%/10.1%/9.0% [3] - 当前股价对应PE分别为8.9/8.1/7.5倍，市场份额长期超30% [3]

投资评级 - 买入（首次）[5] 核心观点 - 承保质量持续提升的财险龙头 短期长期逻辑坚挺[5] - 看好中国财险后续的经营表现[7] - 公司综合成本率趋势向好[10] 公司基本数据 - 收盘价18.75港元[3] - 一年内最高价19.81港元 最低价9.95港元[3] - 总市值417,051.85百万港元[3] - 流通市值129,361.76百万港元[3] - 资产负债率65.07%[3] 财务表现 - 25H1保险服务收入增长5.6%至2490亿元[8] - 25H1净利润增长32.3%至245亿元[8] - 25H1综合成本率同比下降1.4个百分点至94.8%[8] - 25H1未年化ROE同比上升1.3个百分点至9.0%[8] - 25H1未年化总投资收益率同比提升0.2个百分点至2.6%[8] - 中期每股派息同比增加15.4%[8] 车险业务 - 25H1车险保险服务收入同比增长3.5%至1503亿元[8] - 车险综合成本率同比下降2.2个百分点至94.2%[8] - 车险费用率同比下降4.1个百分点至21.1%[8] - 家自车保险占车险总保费比例较去年同期提升1个百分点至73.4%[8] - 新车保费占比较24H1提升0.2个百分点至17.2%[8] - 新能源家自车车险于2024年已经获得承保盈利[8] 非车险业务 - 25H1非车险保险服务收入同比增长8.9%至988亿元[8] - 非车险综合成本率同比下降0.1个百分点至95.7%[8] - 企业财产险综合赔付率同比下降7.3个百分点至64.3%[8] - 25H1个人非车险保费同比增长16.6%[8] - 随车个人非车渗透率同比提升3.4个百分点至77.0%[8] 行业环境与监管 - 25年7月全国自然灾害经济损失521.5亿元 较24年同期768.5亿元下降32%[7] - 监管部门从2025年3月开始就非车险"报行合一"问题征求行业意见[10] - 新能源车险政策鼓励保险公司和监管 新能源车企"数据跨行业共享"[8] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为425/468/510亿元[10] - 预计2025-2027年同比增速分别为32.2%/10.1%/9.0%[10] - 当前收盘股价对应PE分别为8.9/8.1/7.5倍[10] - 预计2025-2027年营业收入分别为5067.67/5270.38/5533.90亿元[9] - 预计2025-2027年营业收入同比增长率分别为4.4%/4.0%/5.0%[9] 财务质量指标 - 25H1未决赔款准备金提取比例较年初余额提升2.8个百分点[10] - 25H1未决赔款准备金净额较年初增长9.5%[10] - 新业务获取费用率22-24年分别为19.2%/18.8%/16.2%[10] - 长期占据中国财产险市场30%以上的市场份额[10]

银保渠道业绩表现 - 中国平安银保渠道新业务价值同比增长168.6% [3] - 中国人寿银保渠道新单保费同比增长111.1% [3] - 中国太保银保渠道新保业务同比增长95.6% [3] - 新华保险银保渠道长期险首年保费同比增长150.3% [3] - 中国人保银保渠道新业务价值可比口径下同比增长107.7% [3] - 中国人寿银保渠道总保费同比增长45.7% [6] 银保渠道扩张举措 - 中国太保期缴举绩网点总数达1.3万个同比增长28.9% 月均期缴举绩网点数同比增长70.2% 其中国有行增速达164.9% [3] - 中国人寿银保渠道人均产能同比提升51.8% [3] - 中国平安外部银行可经营网点达1.7万个较年初1.2万个大幅增长 非平安渠道新业务价值占比提升16个百分点 [3] - 城商行和农商行成为银保渠道新拓展方向 [4] 业绩增长驱动因素 - 报行合一政策推动降本增效并提升业务价值 [6] - 低利率环境下保险产品相对存款利率具有优势 居民财富管理需求旺盛 [6] - 银保渠道恢复一对多合作模式 监管政策松绑打开增长空间 [6] 渠道策略转型趋势 - 行业推动个险 银保 经代 互联网等多元渠道发展 [8] - 银保渠道与精英个险将成为价值贡献双核心 并向保险医养财富生态化发展 [8] - 个险渠道向专业化精英化转型聚焦高净值客户 [8] - 互联网渠道有效触达年轻客群并促成亿元级保单 [8] - 经代渠道需转向专业咨询和客户教育价值整合模式 [8]

银保渠道复苏与转型 - 银保渠道收入占比重回50% 上一次超过50%是在15年前的2011年[1][2] - 银保渠道回暖伴随业务质量明显改善 告别趸交短险为主的粗放式增长模式[1][2] 保费增长表现 - 银保市场期交业务同比增长4.8% 头部公司同比增长48.9%远高于行业平均[2] - 头部公司市场份额提升10个百分点 达到三分之一[2] - 五大上市险企银保渠道保费增速亮眼：太保寿险416.6亿元(+82.6%) 新华保险461.92亿元(+65.1%) 中国人寿724.44亿元(+45.7%) 中国平安415.97亿元(+37.5%) 人保寿险531.04亿元(+24.1%)[2] 业务质量提升 - 多家险企银保渠道新业务价值同比增长超100%[3] - 新华保险和人保寿险银保渠道价值贡献占比超过50% 成为第一大价值贡献渠道[3] - 长险首年期交保费显著增长：新华保险111.04亿元(+55.4%) 人保寿险152.82亿元(+53.9%) 中国人寿170.32亿元(+34.4%)[3] 政策驱动因素 - "报行合一"政策规范费用结构 要求上报费用率与实际执行完全一致[4] - 长期期交产品手续费形成统一标准：三年期9% 五年期14% 十年期18% 趸交3%[4] - 取消银保"一对三"限制 拓宽银行与保险公司合作空间[6] 渠道建设进展 - 中国人寿合作银行突破百家[7] - 新华保险与52家银行建立合作[7] - 人保寿险与90家银行合作 新单期交保费和出单网点明显增长[7] - 中国太保期缴举绩网点总数1.3万个(+28.9%) 月均网点数(+70.2%) 其中国有行增速达164.9%[7] - 中国平安外部银行可经营网点1.7万个 较年初1.2万个大幅增长[7] 市场环境变化 - 个险渠道增长乏力 险企将银保作为战略补位[11] - 银行面临息差压力 通过代销保险拓展非息收入[12] - 居民存款余额达151.25万亿元 利率下行催生"挪储"潮[12] - 招商银行零售代销保险存量保费突破1万亿元[12] - 平安银行代理个人保险收入6.66亿元(+46.1%)[12] 客户需求变化 - 老龄化加剧推动保障需求 预计2050年60岁以上人口超4亿[12] - 客户需求从单一理财向全生命周期规划转变[12] - 保险产品长期稳健收益特性受青睐[12][13] - 银保渠道客户渗透率仅3-5% 95%潜客待开发[13] 战略转型方向 - 从简单代销向战略协同模式转型[15][17] - 新华保险实施规模与价值并重经营定位[16] - 阳光保险聚焦客户经营能力、销售队伍专业能力和银行渠道合作[16] - 人保寿险计划从产品体系、专业化经营、银行合作、产品结构和监管合规五方面提升价值率[16]

中国太平 20250911 摘要 中国太平银保业务与银行支行深度合作，倾向于与头部公司合作，尤其 看重其在一二线城市的网点能力和在三四线城市的医康养服务优势。 2024 年中国太平 NPV 增速显著，NPV margin 提升迅速，2025 年继 续保持核心队伍优势和经营效率。 中国太平在代理人渠道转型分红险方面，注重队伍稳定，疫情期间未大 幅裁员，而是加强考核。通过增员、提高收入和积极性来巩固队伍。个 险渠道通过定价利率下降及费用倒逼实现价值增长，严格管控运营费用， 提高产品定价。 尽管新业务合同服务边际同比下降，但整体合同服务边际余额仍稳健增 长，得益于前期合同存量释放利润。公司优化产品结构、提升客户满意 度及加强续期管理，有效增加存量合同贡献。 中国太平在精算假设和财务测算上相对保守，CSM 含金量更高。2025 年分红险转型坚决，超过 90%的长单新单为分红险。分红险价值主要体 现在未来超额收益分给客户，影响名义价值率，且期限较短，投资收益 率和折现率假设更实际。 Q&A 在银保渠道落实报行合一和 1+3 合作限制取消之后，中国太平对银保渠道的 发展策略是怎样的？ 上半年（2025 年），中国太平在银 ...

**保险行业2025年中报综述：业绩平稳增长，戴维斯双击渐行渐近** **涉及行业与公司** * 行业为保险行业 公司包括中国平安、中国人保、中国太保、中国人寿、新华保险、中国太平[1] **核心观点与论据** **1 行业整体业绩与利润** * 2025年上半年保险行业业绩回暖得到确认 整体利润小幅增长 除中国平安归母净利润同比下降8.8%外 其他上市险企均实现正增长[2] * 上市险企归母净资产合计2.19万亿元 较年初增长1.2% 各公司增速区间为-13.3%至6.1%[2] **2 新业务价值（NBV）与内涵价值（EV）** * NBV动能强劲 增幅在20%至65%之间 主要受益于银保渠道加速及价值率改善[1][2] * NBV是内涵价值增长核心因素 各上市险企寿险EV较年初分别增长5.5%、8.2%、4.7%、8.1%[4] * 银保渠道NBV占比在26%-60%之间[4] **3 盈利结构分化** * 新准则下投资业绩成为盈利主导因素 各险企因投资策略差异表现分化[1][3] * 新华保险投资业绩占税前利润比例从去年同期43.9%上升至58.8% 中国人保从11.4%上升至34%[4] * 太保和平安仍以保险服务业绩为主导 体现负债端经营稳健[1][4] **4 负债端渠道分析** * 个险渠道代理人规模延续下降趋势 上半年六家公司代理人合计规模较年初下降3.5% 但人均MVA继续提升 如国寿优增人力同比提升27.6% 平安代理人人均AAV同比提升21.6%[5] * 银保渠道在报行合一推动下增效 占总保费比重同比提升11%-110% 新单价值率在12%-29%之间 已成为重要增长驱动[5] * 储蓄险仍为主流 保障型产品增速分化显著 如国寿上半年增速-28.8% 新华同比提升45%[5] **5 财产险业务表现** * 上半年财产险原保费收入增速放缓 但综合成本率明显优化 普遍回归95%-96%区间 平安最低为95% 太保最高为96%[6][7] * 车险业务增速放缓 新能源车险保持快速增长 平安承保新能源车数量同比增长49.3% 人保提升36%[6] * 非车业务专业化较强 在责任险、工程险等领域头部企业已形成壁垒 但非车责任、意外伤害、健康等综合成本率仍高于100% 存在优化空间[7] **6 投资端表现与收益** * 上半年五家上市险企净投资收益2852亿元 同比提升6% 总投资收益3674亿元 同比提高9% 综合投资收益4333亿元 同比增加14%[8] * 净投资收益率人保最高达3% 平安其次为3%[8] 总投资收益率人保第一 新华第二为3.59%[9] 综合投资收益率平安第一达4.24% 人保第二为4.23%[9] * 投资收益改善主要来自利息收入和股息[1][8] **7 资产配置趋势与结构** * 债券仍是资产配置主要方向 但增配OCI权益成为核心趋势[3][10] * 上市险企投资资产增速在5.1%至8.2%之间 平安最高8.2% 新华最低5.1%[10] * 债券类资产占比最高为中国太平76.5% 最低为人保49.7%[11] 债券整体以增配为主 太保债券占比提升幅度最高达15.65%[14] * 股基类资产占比持续提升 新华保险股基占比最高达18.7% 其次平安13.8% 国寿13.6%[11] 部分险企股基规模实现双位数增长 增速由高到低为人保、平安、人寿、太保[12] **8 OCI与TPL账户权益配置** * 新准则下各家险企以增配OCI为核心导向 其中国寿增配OCI贡献达83.9%[15] * 上市险企权益配置保持较高增速 平安权益增速达20.6% 国寿16%[15] 太保股票在权益中比重最高达78%[15] * OCI账户公允价值变动损益贡献提升 如平安由去年72%提升至80% 票息收入国寿、新华、人保明显提升[16] * TPL账户权益收益率部分公司显著下降 如平安、太保、人保从去年14%、12%、18%下降到-0%、2%、3%[16] **9 其他资产配置细节** * 非标资产除人保规模同比持平外 其他上市险企明显下滑 平安收缩24% 太保收缩7%[18] 非标资产占比新华和太平低于5% 人保、国寿、太保仍高于10%[18] 收益率平安和太保分别为4.37%和4.4%[18] * 定期存款结构差异明显 占比最高新华达20% 中国太平仅为4.5%[13] 除人保存款下降外 其他上市险企存款提升明显 平安存款增速最高24.6% 新华17.9%[19] 存款期限结构差异显著 国寿和太保以1~4年为主 新华大幅提升4~5年存款比例由2.4%增至25.3%[19] * 行业配置上险企大幅增配银行、食品饮料、传媒、医药生物和电信服务等行业[20] 国寿前十大重仓行业较一季度持股数提升9% 新华和太平下降2%[20] **10 资产负债到期结构** * 仅国寿、平安和太保披露到期结构 均以五年以上到期资产为主[21] 国寿五年以上到期资产占比由去年54.9%提升至55.5% 负债端五年以上占比高于50%[21] 平安五年以上到期资产占比由48.9%提升至49.1% 负债端五年以上占比超过85%[21] **11 股息与估值展望** * 国寿和人保股息收益率从去年3.7%和3.3%下降至1.2%[17] * 经济复苏周期下看好保险股修复弹性 低利率环境及产品成本反内卷将降低头部险企负债成本 提高市场份额[22] 加仓权益及政策支持下利差反转扩大趋势 人民币升值对核心保险股积极作用显著[22] * 建议关注经营成本与估值双低的中国太保 权益配置收益明显的新华保险 股息率良好且显著欠配的中国平安 估值较低且修复空间显著的中国太平与中国人寿[23] **其他重要但可能被忽略的内容** * 报行合一政策对银保渠道的增效作用显著[5] * 新能源车险在车险业务中保持快速增长[6] * 非车业务中责任险、意外伤害、健康等综合成本率压力仍大[7] * 部分公司如新华由于处置其他权益工具投资产生净损失[16] * 二季度加仓股票包括中国电信、伊利股份、中国神华等 增配比例均在10%以上[20]

个险渠道保费收入表现 - 五家上市人身险公司个险渠道合计保费收入9628.14亿元 同比增长1.01% [1] - 除中国平安外其余四家公司个险保费正增长 中国人寿4044.48亿元增2.64% 太保寿险1373.8亿元增0.9% 新华保险725.26亿元增5.5% 人保寿险354.14亿元增3% [2] - 中国平安代理人渠道保费3130.46亿元 同比下降3.3% [2] 新单保费与续期保费结构 - 增长主要依赖续期保费支撑 除新华保险外其余四家长险首年保费均下滑 [2] - 分红险产品占比显著提升 中国人寿和太保寿险新单期交保单中分红险占比超50% [2] 代理人队伍规模变化 - 行业代理人规模从2019年912万人峰值降至约200万人 [4] - 上半年中国人寿销售人力59.2万人同比降5.89% 平安寿险34万人持平 人保寿险7.9万人降3.66% 新华保险13.3万人降4.3% [4] - 太保寿险月均营销员18.3万人 期末18.6万人 同比增1.6% [4] 新业务价值与产能提升 - 平安寿险新业务价值同比增17% 代理人人均新业务价值增21.6% [4] - 新华保险新业务价值31亿元增11.69% 中国人寿增9.51% 人保寿险增4.07% [4] - 太保寿险核心人力月人均首年规模保费7.29元增12.7% [6] - 新华保险月均人均综合产能1.67万元增74% 月均合格率18.6% 绩优率13.3% [6] 代理人收入与活动量变化 - 太保寿险核心人力月人均首年佣金收入7120元同比下降13.4% [3] - 平安寿险代理人月收入9898元同比下降17.3% [3] 行业转型与政策影响 - 监管部门推行"报行合一"和个险营销体制改革导致渠道深度转型 [1][2] - 产品结构向复杂分红险转型增加销售难度 [2] - "报行合一"实施造成佣金短期下降影响代理人积极性 [2] 公司战略与队伍建设 - 平安寿险构建"基本法、培训、客户经营、产品+服务"四合一体系 大专及以上学历占比提升1.5个百分点 [6] - 新华保险实施"龙腾凤舞""育英工程"等优增项目 设立专门组织发展部门 [6] - 行业聚焦职业化专业化转型 通过数字化赋能和优增优育提升产能 [5][7][8] - 太保寿险通过体系化能力建设和数字化赋能推动高质量发展 [6]

银保渠道保费规模与价值提升 - 五家上市人身险公司银保渠道上半年保费收入2549.97亿元 同比增长46.9% [2] - 具体公司表现：中国人寿724.44亿元(45.7%)、人保寿险531.04亿元(24.1%)、新华保险461.6亿元(65.1%)、太保寿险416.6亿元(82.6%)、中国平安415.97亿元(37.5%) [2] - 银保渠道对总保费贡献率由14.2%提升至19.3% [2] 新业务价值显著增长 - 人保寿险银保渠道新业务价值同比增长71.7% [2] - 中国平安实现新业务价值59.72亿元 同比增长168.6% [2] - 长险首年期交保费增速突出：中国人寿112.4%、新华保险150.3%、太保寿险95.6%、人保寿险32.5% [3] 监管政策推动行业变革 - "报行合一"政策规范费用结构和佣金上限 推动行业降本增效 [4] - 2024年银保渠道新单期交保费3686亿元(同比下降12%) 趸交保费3882亿元(同比下降28%) [4] - 手续费标准统一：三年期交9%、五年期交14%、十年期交18%、趸交3% [5] 渠道合作与网点拓展 - 取消银行网点"1+3"合作限制 头部险企合作银行数量显著增加 [6] - 中国人寿合作银行超百家 人保寿险合作近90家 新华保险合作52家银行 [6] - 太保寿险期交举绩网点达1.3万个(同比增长28.9%) 月均举绩网点数增长70.2% [6] 战略调整与能力建设 - 各公司强化产品差异化、服务优化和考核机制改革 [6] - 中国太保推动"四高"队伍建设 聚焦中心城市和重点区域发展 [7] - 新华保险实施"标杆成长计划" 提升网点产能和队伍数智化能力 [6] 行业发展趋势与挑战 - 银保渠道已成为价值贡献支柱渠道 实现保费与价值双提升 [3] - 银行客户对产品收益性敏感 需优化产品结构和服务专业性 [7] - 预定利率下调可能影响产品吸引力 需增强客户黏性 [7]

行业整体表现 - 财险"老三家"人保财险、平安产险、太保产险车险业务合计实现保费收入3062亿元，占行业整体六成以上 [1] - 财险"老三家"车险业务合计实现保费收入3062.82亿元，占行业整体车险业务收入的68% [2] - 人保财险、平安产险、太保产险上半年车险保费收入分别同比增长3.4%、3.6%、2.8%，低于行业同期4.5%的增速 [2] 综合成本率优化 - 人保财险车险综合成本率为94.2%，同比下降2.2个百分点，按旧准则口径车险费用率较2020年下降18.2个百分点 [2] - 平安产险车险综合成本率为95.5%，同比优化2.6个百分点，主要得益于费用优化和精细化管理 [2] - 太保产险车险综合成本率为95.3%，同比下降1.8个百分点，通过渠道专业化建设和数字化赋能实现业务结构优化 [2] - 行业综合成本率优化得益于"报行合一"政策有效遏制市场拼费用的无序竞争，以及人工智能定损、智能核保等科技手段落地 [1][3] 新能源车险发展态势 - 2020年至2024年间新能源车险保费规模从246亿元增长至1409亿元，复合增速55%，占车险保费比例从3%增至15% [4] - 预计到2030年新能源车险保费规模将达到4800亿元左右，占车险保费比例超过40% [4] - 平安产险承保新能源车575万辆同比增长49.3%，新能源车险原保险保费收入217亿元同比增长46.2%，市场份额27.6%且实现承保盈利 [4] - 太保产险新能源车险原保费收入105.96亿元，占车险保费比例从上年同期14.1%上升至19.8%，服务车辆数超过536万辆 [4] 新能源车险盈利状况 - 新能源车险已进入盈利空间，家用车综合成本率相对理想，但商用车综合成本率超过100% [5] - 中国人保2024年新能源家用车综合成本率低于100%实现盈利 [6] - 行业整体尚未摆脱亏损境况，下半年综合成本率存在上行压力 [1][5] 风险减量战略措施 - 多家上市险企将风险减量作为改善新能源车险经营质量的核心策略 [7] - 平安产险聚焦新能源风险减量服务，协同车企优化车型设计，通过平台推送安全指引提升经营能力 [8] - 太保产险强化与主机厂合作降低赔付成本，利用数据做好风险控制和风险选择 [8] - 金融监管总局等四部门联合发布指导意见，从降低维修成本、创新车险供给等多方面提升新能源车险保障能力 [7] - 保险行业协会引导建立高赔付风险分担机制，支持搭建"车险好投保"平台解决投保难问题 [7]

核心财务表现 - 2025年上半年归母净利润680.47亿元，同比下降8.8% [1] - 归母营运利润777.32亿元，同比增长3.7% [1] - 寿险及健康险业务新业务价值（NBV）达223.35亿元，同比增长39.8% [1] 寿险及健康险业务 - 寿险及健康险归母营运利润524.35亿元，同比增长2.5% [1] - 新单保费同比下降7.2%，但标准保费口径新业务价值率（NBVM）同比提升9.0个百分点至30.5% [1] - 个险渠道NBV同比增长17.0%，人均NBV同比增长21.6% [1] - 银保渠道NBV达59.72亿元，同比增长168.6%，银保及其他渠道贡献寿险NBV的33.9% [1] 财产保险业务 - 财产保险服务收入1656.61亿元，同比增长2.3%，其中车险增长3.8%，非车险下降0.6% [2] - 综合成本率（COR）同比下降2.6个百分点至95.2%，车险综合成本率下降2.6个百分点至95.5% [2] - 新能源车险实现当期承保盈利 [2] 投资业务 - 保险资金投资组合规模超6.2万亿元，较年初增长8.2% [2] - 非年化综合投资收益率3.1%，同比上升0.3个百分点 [2] - 非年化净投资收益率1.8%，同比下降0.2个百分点 [2] 业绩驱动因素 - 寿险NBV增长主要得益于预定利率下调、报行合一实施和产品结构优化 [1] - 财产险承保盈利改善源于车险报行合一深化和保证保险扭亏为盈 [2] - 投资收益率提升受益于均衡资产配置战略和高股息权益资产前瞻布局 [2]