文章核心观点 - 携程等互联网公司的英文客服岗位，因其薪资竞争力、大厂光环及相对平衡的工作生活，正成为越来越多高学历留学生和应届生的热门职业选择，这反映了当前就业市场的结构性变化和求职者价值观的转变 [4][5][6][7] 岗位吸引力与求职者画像 - 薪资具有吸引力：携程英文在线客服月薪为11000元至14000元，另有13薪，高于部分互联网初级运营岗、AI训练岗及普华永道等咨询公司的助理岗位（月薪4000-10000元）[7] - 求职者背景优秀：岗位吸引大量留学生及高学历人才，应聘者包括留美硕士、英国海归、211大学英语专业学生（六级600多分）[4] - 满足应届生核心诉求：岗位同时满足“薪资不错”、“大厂光环”和“work life balance”三大条件，被视为进入大厂的低门槛跳板 [7][26] - 语言能力与留学经历是核心优势：岗位要求高英语水平（如雅思6.5），留学背景在面试中成为重要加分项甚至决定项，能提供“更高级的语言环境”[11][12][13] 工作内容与岗位现实 - 工作本质仍是繁琐的客服工作：内容包含接打电话、发邮件、处理投诉、手动核对系统数据（如“对表格”）、解决系统漏洞等，被形容为“无数Dirty work的总和”和“给系统擦屁股的人”[18][21][22][26] - 存在KPI压力与加班：公司要求89%的咨询20秒内接起，90%的问题20分钟内解决；员工在KPI压力下存在“自愿加班”情况，但相比其他岗位加班时间更“可控”[8][23] - 需轮值夜班且对身体有消耗：岗位分为小夜班（凌晨1点下班）和大夜班（早上6点下班），有员工因身体不适（耳鸣、腿麻、流鼻血）而离职[23] - 岗位内部存在分层与专业化：客服岗位职责划分精细，包括客户投诉、对接酒店/航司、服务高净值客户的“高端酒店专属服务顾问”、需财务背景的“差旅顾问”以及“资深投诉专家”等更高阶岗位[29] 公司在客服体系的战略与投入 - 客服是公司的核心部门与战略资产：截至2024年末，携程客服员工数超过16000名，约占雇员总数的40%，是公司内部第二大部门，官网设有单独的“客服招聘”栏目[27] - 客服体系是公司高利润率的基石之一：公司长期维持超过30%的运营利润率，客服在沟通维系消费者和商家方面作用关键，创始人曾表示优势服务能力是吸引和留住客户的重要原因[30] - 公司全球布局客服中心：在全球建设了18个客服中心，国际业务部门（IBU）独立负责海外产品与服务[29] - 人工客服在AI时代仍具价值：因AI客服对复杂问题处理不足，且高客单价业务依赖优质人工服务，人工客服被多地列为紧缺职业；公司客服规模持续增长，其出路在于提供比AI更人性化、多元化的服务[31] 行业趋势与岗位流动性 - 客服岗位流动性高，需求持续旺盛：2025年2月26日，携程官网有56个客服岗位在招；2021年数据显示，国内超过88%的企业有客服需求，但仅49%选择自建团队[27] - 岗位被视为短期跳板，长期发展受限：多数应届生认为客服岗位“不适合长期发展”，但看中其作为“大厂正编”的履历价值；内部转岗机会存在但竞争激烈（如转至流程或培训岗）[26][27] - 企业通过福利政策提升岗位吸引力：例如，公司曾以日薪1万元招聘“春运客服鼓励师”，并在2024年推出春节提前一个半月返乡办公的政策，以体现对客服员工的人文关怀[32]

报告投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 海外医药板块创新药商业化持续放量，出海交易活跃，值得关注BD机会及重点管线临床进展 [1][10] - 海外教育板块中，职业教育培训景气上行，招生数据喜人，建议关注相关标的 [4][15] - 海外社服板块中，澳门博彩业在春节假期表现强劲，总访客量和日均访客量均创历史新高 [4][17] 按目录总结 1. 海外医药 1.1 市场回顾 - 报告期内，恒生医疗保健指数下跌6.24%，跑输恒生指数2.23个百分点 [5] 1.2 重点事件 - **业绩**：晶泰控股预计2025年收入不少于7.8亿元，同比增长至少约193%；净利润和归母净利润均不少于1亿元，同比扭亏为盈 [1][6]；和誉2025年实现收入6.12亿元，同比增长21%；净利润0.55亿元，同比增长95% [1][6] - **国内医药公司进展**： - 信达生物与礼来合作的BTK抑制剂匹妥布替尼在国内获批新适应症，用于治疗CLL/SLL患者 [2][7] - 中国生物制药与赛诺菲就JAK/ROCK抑制剂罗伐昔替尼达成全球独家授权协议，可获得1.35亿美元首付款及最高13.95亿美元里程碑付款 [2][7] - 劲方医药的口服KRAS G12D抑制剂GFH375获CDE突破性疗法认定，用于治疗KRAS G12D突变型NSCLC [2][7] - **海外医药公司进展**： - 罗氏的BTK抑制剂Fenebrutinib治疗复发型多发性硬化症（RMS）的三期临床研究达到主要终点，有望成为首款口服、可穿透血脑屏障的RMS/PPMS药物 [3][8] - 礼来的IL-13单抗来瑞奇珠单抗国内上市申请获受理，推测适应症为特应性皮炎 [3][8] - 美国FDA受理了Priovant Therapeutics的TYK2/JAK1抑制剂brepocitinib用于治疗皮肌炎（DM）的NDA并授予优先审评资格，若获批将成为该适应症首个靶向疗法 [3][9] 1.3 建议关注 - 创新药领域：关注商业化放量及BD机会，如百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [10] - 大型药企（Pharma）：关注创新管线收获及转型，如三生制药、翰森制药、中国生物制药等 [10] 1.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外医药重点公司的详细盈利预测与估值数据，包括市值、PE、收入及利润预测等 [21] 2. 海外教育 2.1 市场回顾 - 报告期内教育指数下跌5.8%，跑输恒生国企指数1.7个百分点；年初至今累计上涨0.2%，跑赢恒生国企指数5.39个百分点 [12] 2.2 数据更新 - **东方甄选数据**：2月26日至3月4日，东方甄选及其子直播间抖音平台GMV约2.5亿元，日均GMV 3601万元，环比上升109.6%，同比上升52.8% [13] - **粉丝与SKU**：东方甄选及子直播间累计粉丝4384万人，本周环比增加11.6万人，增幅0.27%；各直播间场均SKU在59至349件之间 [13] - **GMV构成**：东方甄选主账号GMV 0.84亿元，占比33%；东方甄选美丽生活GMV 0.78亿元，占比31% [13] 2.3 投资分析意见 - **职业教育**：首推中国东方教育，预计2026年春季招生增长将提速，利润率有望持续扩张 [15] - **教培公司**：建议关注新东方、好未来、卓越教育、思考乐教育、高途等，季报数据优秀，经营效益改善 [15] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培等，营利性选择有望重启，盈利能力提升可期 [15] - **直播电商**：建议关注东方甄选，中报业绩大幅改善，产品结构调整带动收入增长及毛利率提升 [15] 2.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外教育重点公司的详细盈利预测与估值数据 [22][23] 3. 海外社服 3.1 行业动态 - **澳门博彩**：春节假期总入境旅客量155.4万人次，日均旅客量17.3万人次，可比口径同比增长5.5%；其中内地旅客日均13.4万人次，同比增长7% [17] - **酒店入住率**：澳门春节期间酒店平均入住率达95.6%，其中初四入住率最高达99.2% [17] 3.2 盈利预测与估值 - 报告提供了海外社服（包括在线旅游、餐饮、博彩）重点公司的详细盈利预测与估值数据 [24]

事件概述 - 波托诺伊律师事务所已对Trip.com集团可能存在的证券欺诈行为展开调查 并可能代表投资者提起集体诉讼 [1] 公司股价表现 - Trip.com股价在2026年1月14日的盘中交易中一度下跌高达18% [3] 事件直接原因 - 2026年1月14日 Trip.com披露其已收到中国国家市场监督管理总局关于中国反垄断法的调查通知 此消息直接导致了股价下跌 [3] 投资者权益与法律行动 - 波托诺伊律师事务所鼓励受影响的投资者联系其律师莱斯利·F·波托诺伊 以讨论其法律权利或加入案件 [2] - 该律师事务所为投资者提供免费案件评估 并讨论其追索损失的选择 [2] - 该律师事务所代表投资者就公司不当行为造成的损失进行索赔追索 [4] - 该律所创始合伙人为受损投资者追回的金额已超过55亿美元 [4]

市场整体表现 - 恒生指数高开0.15% [1] - 恒生科技指数上涨0.47% [1] 个股异动情况 - 京东物流股价上涨超过6% [1] - 京东健康股价上涨超过3% [1] - 携程集团股价上涨超过3% [1] - 网易、京东集团、小米集团股价涨幅靠前 [1]

A股市场整体表现 - A股市场整体低开高走，截至上午收盘，上证指数涨0.25%，深证成指涨0.8%，创业板指涨0.85%，科创综指涨1.29% [4] - 农林牧渔板块大涨，板块涨幅超过3%，湘佳股份、敦煌种业涨停，另有多股跟涨 [5] - 环保、基础化工、建筑装饰、社会服务、军工等板块亦涨幅居前 [7] - 石油石化板块再度领跌，板块跌幅超过3% [8] 医药生物板块行情 - 沉寂多时的医药生物板块爆发，板块涨幅超过2%，个股掀起涨停潮 [2][5] - 亚虹医药-U“20cm”涨停，涨幅达20.03% [5][6] - 国际医学、塞力医疗、万泽股份、中源协和等多股涨停 [5] - 华康洁净涨11.94%，君康生命涨9.90%，荣昌生物涨8.24%等，板块内多只个股涨幅显著 [6] 概念板块行情 - 虚拟电厂概念股表现强势，万得虚拟电厂概念指数暴涨超过3% [9] - 该指数盘中报价11509.67点，涨382.29点，涨幅3.44%，成交额4.46亿 [10] - 协鑫集成、协鑫能科、中恒电气、国能日新、国网信通等成份股涨幅居前 [10] 新股表现 - 新股固德电材上市，盘中涨幅一度超过150% [11][12] - 公司专注于新能源汽车动力电池热失控防护零部件及电力电工绝缘产品的研发、生产和销售 [12] - 公司是多家全球知名整车制造商及电池生产商的一级供应商，客户包括通用汽车、福特、T公司、现代起亚、丰田、宝马、宁德时代等 [12] - 在电力发电和特高压输配电领域，公司与东方电气、特变电工、中国西电等行业龙头企业保持深度合作 [12] 港股市场表现 - 港股市场上午走高，恒生指数盘中涨幅接近2% [14] - 恒生科技指数走势更为强劲，盘中涨幅超过3% [2][14] - 恒生科技指数成份股中，京东集团-SW、携程集团-S、网易-S等股票涨幅居前，相关股票盘中涨幅均超过5% [16]

宏观策略 - 核心观点：2026年政府工作报告在总量政策与市场预期一致，但在投资、消费、绿色、财税、民生等细节方面有重点布局，可从细微处见大势[1][9] - 经济增长目标：目标从“5%左右”下调至“4.5%-5.0%”，以4.5%为底线并争取5.0%，为调结构和改革留出空间[9] - 财政政策：财政政策延续积极但不再“超常规”，“准财政”增量更多[9] - 三大债务融资工具总量11.89万亿元，较2025年小幅增加300亿元[9] - 安排8000亿元政策性金融工具，比去年增加3000亿元，旨在挖掘投资潜力[1][9] - 设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，从供需两端促进消费、扩大内需[1][9] - 物价回升（如PPI同比回升1.8个百分点）可带来约2600亿元额外税收，效果相当于赤字率提高0.2个百分点[9] - 调整优化消费税征收范围、税率，并推进部分品目征收环节后移[1][9] - 货币政策：提出“促进社会综合融资成本低位运行”，重心转向维持低利率环境缓解企业压力，基准预期为7天期逆回购利率或有1次“降息”操作、或有50bps左右的“降准”操作[9] - 消费政策：重心从直接补贴转向广泛激活需求与降低成本[9] - 支持初婚初育家庭的保障房政策，旨在鼓励婚育、促进地产去库存及消费[1][9] - “以旧换新”补贴资金从去年的3000亿元减少至2500亿元，政策转向更广泛的消费需求激活[9] - 消费贷贴息政策优化、有奖发票试点（春节假期安排10亿元资金，节后还有90亿元持续至7月31日）、加大对服务消费及“一老一小”等供给的支持[9] - 碳排放目标：单位GDP碳排放量目标同比下降3.8%，从能耗双控转向碳排放双控，思路从“节约用能”转向“绿色用能”[1][9][10] - 目标旨在淘汰落后产能、管控高耗能高排放项目，预计将推动上游行业集中度提升和价格上涨[10] - 房地产政策：重心从“应急管理”转向“存量治理与风险化解”，强调“因城施策控增量、去库存、优供给”，通过盘活存量资产、收购存量商品房用于保障房以及强化“保交房”白名单制度来化解风险[10] - 资本市场：深化投融资改革，聚焦投融资动态平衡与“耐心资本”制度化，并致力于打通“科技-产业-金融”良性循环，拓展私募股权和创投基金退出渠道[11] 固收金工 - 新债申购：祥和转债（113701）总发行规模4.00亿元，募集资金用于智能装备生产基地和年产1.8万吨塑料改性新材料生产线项目[2][12] - 预计上市首日价格在125.96-139.97元之间，预计中签率为0.0015%[13] - 债底估值84.34元，YTM为2.97%，转换平价100.66元，总股本稀释率8.13%[12][13] - 公司（祥和实业）2020-2024年营收复合增速23.75%，2024年营收6.68亿元，归母净利润0.75亿元[13] - 新债申购：统联转债（118066.SH）总发行规模5.76亿元，募集资金用于智能小家电制造基地项目[14] - 预计上市首日价格在139.70~155.09元之间，预计中签率为0.0023%[3][16] - 债底估值92.03元，YTM为2.19%，转换平价109.11元，总股本稀释率5.96%[14][16] - 公司（统联精密）2020-2024年营收复合增速24.73%，2024年营收8.14亿元，归母净利润0.75亿元[16] - 转债策略：建议关注“困境反转”相关主题转债标的，而高波动标的受再融资新规及海外地缘格局影响，估值或存在进一步回调压力[4][17] - 近期转债市场转股溢价率呈现主动压缩态势，从45%+高位收敛至42%+附近[17] - 利率债市场：节后利率上行，10年期国债活跃券收益率从1.78%上行至1.802%[19] - 上行原因包括上海楼市“沪七条”政策发布以及节后交易盘止盈[19] - 央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0，为人民币单边升值预期降温，后续货币政策自主性增强，对债市有边际利好[19] - 展望后期，债券收益率大概率维持震荡，下破需要两会政策定调、降准降息落地或物价数据变化等进一步催化[19] - 美国市场：美国CPI同比增速在2.5%-3.0%区间震荡，显示通胀粘性仍存[21] - 抵押贷款利率呈下行趋势，30年期利率从6.7%左右降至5.95%[21] - 劳动力市场呈现“裁员低位、失业持续”特征，首次申请失业金人数有所反弹[21] - 美联储官员释放鹰派信号，市场对降息预期有所调整[21] - 二级资本债：本周（20260224-20260227）无新发行，二级市场周成交量合计约1132亿元，较上周减少913亿元[5][23] - 成交量前三个券分别为25中行二级资本债02BC（64.91亿元）、25中行二级资本债03A(BC)（49.11亿元）和25建行二级资本债03BC（34.75亿元）[23] - 绿色债券：本周（20260224-20260227）新发行2只，合计发行规模约7.50亿元，较上周减少32.51亿元[6][23] - 二级市场周成交额合计514亿元，较上周减少56亿元[6][23] - 成交量以3年以下期限为主（占比约85.40%），发行主体行业以金融、公用事业、交运设备为主[23] 行业与公司 - 携程集团-S（09961.HK）2025年业绩：全年净收入624.1亿元，同比增长17%；全年Non-GAAP归母净利润336亿元，同比增长86%[25] - 国际业务高速增长：Trip.com总预订量同比增长约60%；2025年服务约2000万入境游客，平台连接超15万家酒店（其中6.3万家首次服务入境游客）[25] - 国内业务稳健：私家团业务增长超20%，带动增量交易额约110亿元；“演出+旅游”战略实现三位数增长[25] - 盈利预测与评级：维持2026-2027年non-GAAP净利润预测200/220亿元，新增2028年预测239亿元，对应PE为12/11/10倍，维持“买入”评级[8][25]

宏观与策略观点 - 2026年政府工作报告将GDP增长目标下调至4.5%–5.0%区间，发展质量优先于“稳中求进” [7] - 根据赤字倒推的名义GDP增速预期为5.04%，首次超过实际目标区间，释放政府推动走出低通胀、实现价格回升的信号 [7] - 财政政策广义赤字总规模为11.89万亿元，广义赤字率约8.1%，较上年有所回落，力求在可持续性与稳增长间平衡 [8] - 货币政策保持“适度宽松”，预计全年降准一次（50BP）、降息一次（10-15BP），二季度有望先行降准配合发债高峰 [8] 石化化工行业投资策略 - 中东地缘政治冲突（美伊军事打击、霍尔木兹海峡关闭、卡塔尔LNG设施遇袭）成为扰动全球能源化工市场的黑天鹅事件，导致欧洲天然气价格（荷兰TTF）单日暴涨超50% [9] - 供给端，化学原料及化学制品制造业固定资产投资自2025年6月起累计转负，行业扩产周期接近尾声，“反内卷”政策推动落后产能退出 [10] - 需求端，全球央行进入降息周期叠加政策刺激，传统需求有望温和复苏；新能源、AI等产业带动新兴需求增长 [11] - 海外化工产能受高能源成本等影响持续出清，中国化工企业全球份额有望提升，行业过剩产能加速消化 [11] - 截至3月4日，WTI、布伦特原油期货结算价分别报74.66、81.40美元/桶，较2月末分别上涨11.4%、12.3% [12] - 预计2026年布伦特油价中枢70-75美元/桶，WTI油价中枢65-70美元/桶 [12] - 重点推荐油气（中国海油、中国石油等）、氟化工（巨化股份、东岳集团等）、磷化工（川恒股份）、钾肥（亚钾国际）、蛋氨酸（新和成）、MDI（万华化学）、烯烃（宝丰能源、卫星化学）等领域的投资方向 [12][13][14][15] 商贸零售行业投资策略 - 美妆龙头积极布局三八大促，大促提前有望在Q1淡季带来积极高频数据，新品发布与医美新证落地形成基本面催化 [17] - COMEX黄金开年至3月2日涨幅为22.34%，近期伊朗局势变化刺激金价抬升至接近年内高点 [18] - 金价波动对板块存在短期情绪影响，但行业增长逻辑转向依赖品牌建设等带来的“α收益”，头部企业长期基本面影响相对平稳 [18] - 投资建议分为四个方向：1)黄金珠宝推荐菜百股份、六福集团等；2)美容护理推荐珀莱雅、贝泰妮等；3)跨境出海推荐安克创新、小商品城等；4)线下零售推荐杭州解百、家家悦等 [19] 携程集团财报点评 - 2025年第四季度公司收入154亿元，同比增长20.8%，Non-GAAP归母净利润34.8亿元，同比增长14.7% [20] - 2025年全年公司收入624亿元，同比增长17.1%，Non-GAAP归母净利润318.4亿元 [20] - 分业务看，Q4住宿预订收入62.9亿元（+21.4%），交通票务收入53.7亿元（+12.3%），旅游度假收入10.6亿元（+21.4%），商旅管理收入8.1亿元（+15.1%） [21] - 估算Q4国内收入同比增长约高个位数，国内酒店价格同比预计已实现止跌；Trip.com平台机酒预定量增长约60%，结构性占比增至约18% [21] - 关注反垄断调查监管进展，估算携程住宿业务佣金率9.3%，低于国际同行；AI技术短期难撼出行履约壁垒，公司有50亿美元回购额度 [22] - 暂下调2026-2027年Non-GAAP净利润预测至200亿元、230亿元，对应动态PE为13倍、11倍 [23] 市场数据摘要 - 2026年3月5日，上证综指涨0.63%收于4108.56点，深证成指涨1.22%收于14088.83点，创业板综指涨1.48%收于4059.44点 [2] - 2026年3月6日，道琼斯指数跌1.6%，纳斯达克指数跌0.25%，日经225指数涨1.9%，恒生指数涨0.28% [4] - 商品市场，ICE布伦特原油收于81.40美元/桶，黄金收于1156.34，当日涨0.61% [24] - 近期有多家公司涉及非流通股解禁，例如西部证券解禁36038.70万股，流通股增加100% [5][26]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出针对特定行业的整体投资评级 [1][6][11][15][18][20][25][30][34][39] 报告核心观点 * 全球地缘政治冲突（美伊冲突升级）导致市场避险情绪升温，资金从风险资产撤离，涌入黄金、美债等避险资产，高评级美债成为核心选择，推动债市迎来结构性行情 [19] * 高评级企业债券在当前环境下具备三重优势：1) 与股市负相关性恢复，可对冲投资组合风险；2) 收益率处于相对高位，可锁定票息收益并博弈未来降息带来的资本利得；3) 市场规模大，流动性好 [19] 全球主要股市表现总结 * **美股市场**：截至2026年3月1日当周普遍下跌，标普500指数周跌0.44%，年初至今涨0.49%；纳斯达克指数周跌0.95%，年初至今跌2.47%；道琼斯指数周跌1.31%，年初至今涨1.90% [13] * **欧洲市场**：表现相对强劲，欧洲斯托克600指数周涨0.52%，年初至今涨7.03%；富时100指数周涨2.09%，年初至今涨9.86%；德国DAX指数周涨0.09%，年初至今涨3.24%；法国CAC40指数周涨0.77%，年初至今涨4.89% [13] * **亚太市场**：分化明显，恒生指数周涨0.82%，年初至今涨3.90%；恒生科技指数周跌1.41%，年初至今跌6.86%；上证指数周涨1.98%，年初至今涨4.89%；日经225指数周涨3.56%，年初至今大幅上涨16.91% [13] 重点基金产品分析（景顺环球高评级企业债券基金） * **基金定位**：以环球高评级企业债券为主要投资标的，平均信贷评级达A-，平均存续期6.0年，属于中等久期 [19] * **风险控制**：全球化分散配置，无单一地区占比超30%；持有747项投资，前十大重仓标的单一债占比均不超过0.6%，信用风险高度分散；过去3年波幅仅5.06%，净值稳定性强 [19][24] * **近期表现**：截至2026年2月27日，最近一年收益率为6.18%，略逊于彭博美国公司债指数（6.91%），主要源于更保守的信用选择；近期市场波动加剧下防御属性突出，表现良好 [19][22] * **资产配置**：地域上主要投资于发达国家，美国占比27.7%，英国占比14.0%；行业上金融占比48.9%，工业占比33.1% [24] 全球债券市场表现总结 * **主要债券指数**：截至2026年3月1日当周，避险情绪推动主要债券指数多数上涨。彭博美国国债指数周涨0.69%，年初至今涨1.72%；彭博美国公司债总回报指数周涨0.21%，年初至今涨1.47% [26] * **收益率水平**：彭博美国公司债总回报指数到期收益率为4.74%，彭博美国企业高收益债指数到期收益率为7.16% [26] 中资境外债市场动态 * **一级市场发行**：上周（截至2026年3月1日）新城发展发行一笔3年期、规模3.55亿美元的债券，初始定价收益率为13.25% [36] * **二级市场交易**：部分中资美元债价格出现波动，例如新城发展某债券上周价格上涨1.92，合景泰富某债券上涨0.12，而一嗨租车某债券下跌0.22 [33] 国际大行一周观点精选 * **地产与消费**：摩根大通将2026年香港楼价升幅预测由5%-7%上调至10%-15% [41]；高盛预期2026年中国内地餐饮销售增长加快至4.2%（2025年为3.2%） [41]；大和看好农历新年假期带来的强劲消费，建议优先配置餐饮旅游受惠股 [46] * **科技与AI**：摩根大通认为市场对AI担忧过度，当前是优质软件公司抄底时机 [41]；高盛指出五大云厂商2023-2026年AI基础设施累计投入约1.5万亿美元，将利好电力、能源、材料、设备等重资产型制造公司 [43]；富国银行将Alphabet目标价上调至387美元，评级调升至“增持” [45] * **股票策略**：摩根士丹利看好受AI投资驱动的新兴市场股票盈利增长，并提出了涵盖材料、公用事业、国防等七大结构性支柱产业的“HALO”交易篮子 [41]；花旗重申超配美股，同时建议将50%持仓转向小盘股 [41] * **具体公司**：花旗指出携程受惠于新春长假强劲需求，国内酒店间夜量及出境预订录得双位数按年增幅 [41]

百济神州 - 核心观点：公司2025年核心产品泽布替尼销售额达39亿美元，同比增长49%，替雷利珠单抗全球销售额7.4亿美元，同比增长19%，并首次实现GAAP季度盈利 [1] - 研发管线与催化剂：2026年将迎来多个重磅催化剂，包括索托克拉R/R MCL适应症美国获批、BTK CDAC潜在加速批准、CDK4 III期临床启动等 [1] 东方甄选 - 核心观点：公司FY26H1营收同比增长5.7%，净利润扭亏为盈，自营品GMV占比提升至52.8%，SKU达801款，APP贡献总GMV的18.5% [2] - 运营与战略：管理层阵型企稳，执行总裁到任推动组织变革，生成式AI正渗透至选品、内容、销售全链条 [2] - 财务与渠道：FY26H1营收23.1亿元，剔除与辉同行影响后同比增长17.0%，净利润2.39亿元，自营品营收同比增长18.1%，APP GMV占比稳定在28.6% [6] - 业务拓展：线下自动售货机已实现盈利，北京旗舰店即将开业，多渠道协同成效显著 [6] 携程集团 - 核心观点：公司25Q4营收同比增长20.8%，略超预期，国际OTA平台Trip.com全年预订量同比增长60% [3] - 业务发展：服务了2000万入境游客，连接超过15万家酒店，入境游战略纵深推进 [3] - 新增长点：“演出+旅游”及银发经济业务实现三位数增长，“老友会”Q4 GMV同比增长100% [3] 新秀丽 - 核心观点：公司拟于2026年上半年赴美双重主要上市，出行需求复苏支撑收入稳健增长 [4] - 行业与估值：IATA预测2026年全球航空客运量增长4.9%，公司当前港股估值仅11倍PE，显著低于美股可比公司17倍及自身历史均值21倍，双重上市有望改善流动性并催化估值修复 [4] 英矽智能 - 核心观点：公司凭借Pharma.AI端到端AI平台与多中心联动优势，已与Exelixis、美纳里尼达成高价值管线授权合作 [5] - 管线与行业：核心管线ISM001-055展现卓越临床潜力，AI制药行业2026年有望迎来关键验证节点 [5] H&H国际控股 - 核心观点：公司2025年ANC业务在中国内地份额再提升，扩张市场实现强劲双位数增长，BNC婴配粉收入实现强劲双位数增长，远超行业增速，PNC宠物营养业务实现高个位数增长 [7] - 财务与展望：利息支出优化增厚利润，BNC份额提升与ANC/PNC加速增长共振 [7] 吉利汽车 - 核心观点：公司2026年1-2月累计销量47.6万辆，同比增长1.0%，其中极氪销量同比增长83.7%，领克销量同比增长18.9%，出口12.1万辆，同比增长129.4% [8] - 产品与战略：银河M7、极氪8X等新车密集上市，GEA架构支撑产品新时代，电动化、智能化、高端化、全球化四大增量明确 [8] 江南布衣 - 核心观点：公司FY26H1营收同比增长7.0%，归母净利润同比增长12.5%，线上收入同比增长25.1%，LESS女装收入同比增长16.3% [10] - 盈利能力：毛利率提升1.4个百分点至66.5%，经营利润率提升1.3个百分点至27.5% [10] - 会员与战略：活跃会员达59.6万，高价值会员贡献线下零售额60%，品牌出海计划已启动 [10] 玖龙纸业 - 核心观点：公司FY26H1净利润同比增长225.1%，吨净利提升119元/吨，木浆产量达230万吨，同比增长77%，浆纸一体化红利释放 [11] - 行业与展望：白卡纸价格环比上涨20%，文化纸价格触底回升，箱板瓦楞纸供需格局持续优化，资本开支拐点已现，自由现金流有望转正并强化股东回报 [11]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][12] 核心观点 - 2025年第四季度业绩表现良好，收入增速环比提升至20.8%，超出市场预期，海外Trip.com平台在旺季维持高增长，市场份额扩张效果突出 [1][9] - 公司主业经营稳健，国际份额扩张、入境游及银发经济等结构性增量清晰，有望支撑业绩稳步增长 [3][11] - 短期估值因监管及AI技术冲击担忧回调至历史中枢下限，但公司全面的供应链整合与优质客户服务构筑的履约壁垒是价值根基，叠加充裕的回购额度，为股东回报提供支撑 [3][4][11][12] 财务业绩总结 - **2025年第四季度业绩**：收入154亿元人民币，同比增长20.8%，环比增速提升；Non-GAAP归母净利润34.8亿元人民币，同比增长14.7%；经调整EBITDA为34.2亿元人民币，同比增长14.6%，对应利润率22.2%，同比下降1.2个百分点 [1][9] - **2025年全年业绩**：收入624亿元人民币，同比增长17.1%；Non-GAAP归母净利润318.4亿元人民币，其中包含出售MakeMyTrip股权的非经常性投资利得199亿元人民币 [1][9] - **收入分业务**：2025年第四季度，住宿预订收入62.9亿元（+21.4%），交通票务收入53.7亿元（+12.3%），旅游度假收入10.6亿元（+21.4%），商旅管理收入8.1亿元（+15.1%），其他收入19.1亿元（+54.3%）[2][10] - **收入分区域**： - 国内收入：估算同比增长约高个位数，酒店间夜量增长10-15%（行业增速约7%），国内酒店份额继续提升，酒店价格同比预计已止跌；国内机票预订增长平稳，但公司为优化用户体验适度降低交通业务变现力度，对收入端有所扰动 [2][10] - 出境收入：估算实现双位数增长，其中机票增速受区域事件扰动相对放缓，酒店维持积极态势 [2][10] - 海外Trip.com：机酒预定量增长约60%，其结构性占比在旺季进一步增加至约18%，带动公司第四季度销售费用率提升至28.1% [2][10] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：考虑到出境游市场略受扰动及Trip.com强势增长对利润率的结构性影响，报告下调了2026-2027年预测并新增2028年预测。预计2026-2028年Non-GAAP净利润分别为200亿元、230亿元、265亿元人民币（此前2026-2027年预测为212亿元、245亿元）[4][12] - **估值水平**：基于调整后的预测，2026-2028年对应的动态市盈率（PE）分别为13倍、11倍、10倍 [4][12] - **财务指标预测**：预计2026-2028年营业收入分别为711.98亿元、822.49亿元、947.86亿元人民币，同比增长14.1%、15.5%、15.2% [5] 对市场关注点的分析 - **反垄断调查**：市场担忧调查可能涉及平台调价助手、流量分配机制等运营自主性。报告估算携程住宿业务佣金率为9.3%，显著低于国际同行，具备安全边际。调查更多指向定价工具和流量分配机制的合规性，实际影响需待监管落地，但在上游供给竞争下平台价值依然存在 [3][11] - **AI技术冲击**：市场担忧AI技术变革对垂直类OTA商业模式的潜在颠覆。报告认为，旅游消费的强履约属性（如库存实时确认、退改签、突发响应）构筑了行业壁垒。公司正积极接入外部智能体获取流量，同时依托自身供应链整合与履约能力，将核心交易与服务环节把控在平台内 [3][11] - **股东回报**：公司此前宣布的50亿美元股票回购额度，为股东回报提供了基础 [3][11]