报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][12] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收8.76亿元同比下滑1.63%，归母净利润0.51亿元同比下滑14.1%，扣非归母净利润0.47亿元同比下滑9.67% [2][6] - 化妆品业务中颐莲稳健增长、瑷尔博士阶段性调整，药品及原料业务企稳；盈利层面因管理及研发支出提升，归母净利润承压；展望后续公司盈利质量仍有整体改善空间，预计2025 - 2027年EPS分别为0.27、0.31、0.35元/股 [12] 各部分总结 公司基础数据 - 2025年5月15日收盘价8.11元，总股本101,657万股，流通A股101,657万股，每股净资产4.09元，近12月最高/最低价9.39/5.74元 [9] 分业务收入情况 - 化妆品业务营收同比小幅下滑3.3%，毛利率下滑1.1个百分点；颐莲品牌增长24.5%，喷雾品线销量同比增长69%，嘭润水乳销量同比增长65%；瑷尔博士下滑19.7%，上新洁颜蜜3.0 [12] - 医药业务营收微幅下滑0.9%，毛利率基本持平，推进药品研发，实现2款功能饮料上市，组建新部门 [12] - 原料业务营收同比增长2.4%，毛利率提升9.8个百分点，强化科技创新，推进医药级转型，透明质酸原料销售额同比增长32%，毛利率提高11个百分点 [12] 盈利情况 - 2025Q1归母净利润同比下滑14.1%，归母净利润率下滑0.8个百分点；毛利率整体小幅提升0.5个百分点；销售/管理/研发费用率分别同比变动 - 0.77/+0.59/+1.08个百分点 [12] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3983|4398|4620|5064| |归母净利润（百万元）|244|271|314|360| |EPS（元）|0.24|0.27|0.31|0.35| |经营活动现金流净额（百万元）|229|509|478|473| |投资活动现金流净额（百万元）|2993|12|20|60| |筹资活动现金流净额（百万元）|-2106|46|0|0| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|1116|567|498|533| |市盈率|31.50|30.47|26.26|22.91| |市净率|1.87|1.88|1.76|1.63| |总资产收益率|4.1%|4.2%|4.6%|4.9%| |净资产收益率|5.9%|6.2%|6.7%|7.1%| |净利率|6.1%|6.2%|6.8%|7.1%| |资产负债率|20.2%|20.4%|19.4%|18.6%| |总资产周转率|0.58|0.71|0.69|0.71| [18]

重组蛋白概念板块表现 - 截至5月21日收盘，重组蛋白概念上涨2.52%，位居概念板块涨幅第2，板块内30股上涨 [1] - 三生国健20%涨停，西陇科学、*ST万方、*ST苏吴等涨停，赛升药业、洁雅股份、锦波生物等涨幅居前，分别上涨16.37%、9.31%、9.17% [1] - 跌幅居前的有福瑞达、2.25%、中源协和1.92%、丸美生物1.80% [1] 资金流向 - 今日重组蛋白概念板块获主力资金净流入2.21亿元，23股获主力资金净流入，8股主力资金净流入超千万元 [2] - 西陇科学主力资金净流入2.42亿元居首，热景生物、泽璟制药、赛升药业分别净流入3777.81万元、3248.48万元、2699.23万元 [2] - 资金流入比率方面，西陇科学20.85%、泽璟制药8.53%、成都先导7.96%居前 [3] 个股表现 - 西陇科学今日涨10.00%，换手率25.81%，主力资金净流入24155.46万元 [3] - 赛升药业涨16.37%，换手率25.70%，主力资金净流入2699.23万元 [3] - 三生国健涨19.99%，换手率1.37%，主力资金净流入559.98万元 [4] 资金流出个股 - 中源协和主力资金净流出3511.22万元，跌幅1.92% [5] - 丸美生物主力资金净流出2309.75万元，跌幅1.80% [5] - 智飞生物主力资金净流出3003.11万元，跌幅1.63% [5]

市场表现 - 沪指5月16日下跌0.40%，申万行业中15个上涨，汽车和机械设备涨幅居前，分别为1.91%和0.83%，美容护理和非银金融跌幅居前，分别为1.31%和1.21% [1] - 两市主力资金全天净流入3.07亿元，14个行业主力资金净流入，汽车行业净流入46.16亿元居首，基础化工行业净流入19.81亿元 [1] - 17个行业主力资金净流出，非银金融净流出19.25亿元居首，交通运输、计算机、食品饮料、电子等行业净流出较多 [1] 美容护理行业 - 美容护理行业下跌1.31%，主力资金净流出2.94亿元，行业31只个股中11只上涨，20只下跌 [2] - 资金净流入个股9只，青岛金王净流入5067.14万元居首，中顺洁柔、依依股份分别净流入2054.83万元和963.59万元 [2] - 资金净流出个股中9只净流出超千万元，福瑞达、爱美客、青松股份净流出居前，分别为1.51亿元、4919.37万元和3831.74万元 [2] 个股表现 - 福瑞达今日涨3.82%，换手率13.11%，主力资金净流出1.51亿元 [2] - 爱美客跌2.06%，换手率1.16%，主力资金净流出4919.37万元 [2] - 青岛金王涨1.89%，换手率38.01%，主力资金净流入5067.14万元 [3] - 中顺洁柔涨0.87%，换手率1.44%，主力资金净流入2054.83万元 [3]

市场表现 - 沪指5月15日下跌0.68% [1] - 申万行业中上涨的有4个 涨幅居前的为美容护理(3.68%)和煤炭(0.42%) [1] - 跌幅居前的行业为计算机(-2.97%)和通信(-2.45%) [1] 美容护理行业数据 - 行业整体上涨3.68% 主力资金净流入3.86亿元 [1] - 行业31只个股中28只上涨 8只涨停 3只下跌 [1] - 23只个股资金净流入 其中9只净流入超3000万元 [1] - 资金净流入前三为福瑞达(1.11亿元)、青松股份(6854.51万元)、洁雅股份(4824.24万元) [1] - 资金净流出前三为青岛金王(-1.72亿元)、稳健医疗(-1446.11万元)、上海家化(-1146.58万元) [1][2] 个股表现 - 福瑞达涨停(10.04%) 换手率3.47% 主力资金流入1.11亿元 [1] - 青松股份涨幅20.08% 换手率21.04% 资金流入6854.51万元 [1] - 洁雅股份涨幅19.99% 换手率15.73% 资金流入4824.24万元 [1] - 青岛金王跌幅5.46% 换手率42.73% 资金流出1.72亿元 [2] - 稳健医疗微涨0.34% 换手率2.62% 资金流出1446.11万元 [2]

化妆品板块市场表现 - A股化妆品板块午后持续走高 [1] - 华业香料涨停 福瑞达 拉芳家化 芭薇股份此前封板 [1] - 青松股份涨超10% [1] - 上海家化 珀莱雅 嘉亨家化 锦盛新材 贝泰妮等跟涨 [1] 个股涨幅情况 - 涨停个股包括华业香料 福瑞达 拉芳家化 芭薇股份 [1] - 青松股份涨幅超过10% [1] - 跟涨个股涉及上海家化 珀莱雅 嘉亨家化 锦盛新材 贝泰妮等 [1]

核心观点 - 公司2025年第一季度业绩说明会显示，品牌升级与技术创新并举，核心品牌颐莲实现25%收入同比增长，喷雾单品销量同比增长69% [1] - 化妆品板块毛利率维持在61.1%的高水平，显示出良好的盈利韧性 [2] - 原料与医药板块稳健发展，构筑多元协同增长格局 [1] - 多家券商机构维持"买入"或"增持"评级，认为公司正站在"品牌精细化+大健康扩容"双重红利的起点 [1] 品牌运营与化妆品板块 - 公司一季度实现营业收入8.76亿元，归母净利润5071万元，整体符合市场预期 [2] - 颐莲品牌实现营收2.5亿元，同比增长25%，其中喷雾单品销量同比增长69%，嘭润水乳同比增长65% [2] - 瑷尔博士营收2.36亿元，围绕益生菌与抗老化两条主线升级产品矩阵，已推出"洁颜蜜3.0"等新品 [2] - 化妆品板块一季度营业收入5.26亿元，毛利率维持在61.1%的高水平 [2] - 公司计划聚焦颐莲、瑷尔博士两大主品牌，打好喷雾、益生、胶原三大品线攻坚战 [2] 研发投入与医药原料板块 - 公司一季度研发投入约0.42亿元，聚焦化妆品、医药、原料三大板块的新品开发与技术突破 [3] - 一季度已实现12项新专利授权，上市47款新品，完成7项创新原料开发 [3] - 医药板块一季度实现营收1.08亿元，同比基本持平，毛利率为54.8% [3] - 原料与添加剂业务实现收入0.86亿元，同比增长2.4%，毛利率达39.54%，同比大幅提升近10个百分点 [3] - 玻璃酸钠原料药已完成A类备案，重组三型人源化胶原蛋白等高技术壁垒产品推进顺利 [3] 公司战略与股东回报 - 公司强调将持续提升资金使用效率，强化品牌建设与供应链协同，构建"品牌+研发+资本"三位一体的内生外延增长逻辑 [3] - 2024年公司分红1.12亿元，占归母净利润的45.92%，保持稳定的股东回报能力 [3]

活动信息 - 公司将参加2025年山东辖区上市公司投资者网上集体接待日活动[1] - 活动于2025年5月15日15:00 - 16:30采用网络远程方式举行[1] - 投资者可通过“全景路演”网站等参与[1] 沟通安排 - 届时公司高管将在线与投资者就2024年度及2025年一季度业绩沟通[1]

行业格局重塑趋势 - 国货美妆行业或将在2025年迎来格局重塑，单品牌突围能力成为企业高速增长的关键因素 [2] - 网红成分加速迭代，玻尿酸受到重组胶原蛋白的正面冲击，功效型护肤成为主导企业增长的重要因素 [2] - 消费者趋于理性，关注焦点从"成分添加"转向验证"真实功效"，倒逼企业加强研发 [2] 企业营收表现 - 珀莱雅2024年营收107.79亿元，成为首家破百亿的国货美妆企业，连续两年稳坐行业头把交椅 [3][4] - 上美股份2024年营收67.93亿元，同比增长62.1%，增速最快，排名从第六飙升至第二 [3][4] - 巨子生物2024年营收55.4亿元，同比增长57.2%，排名上升2位至第五 [4][5] - 上海家化2024年营收56.79亿元，排名从第二滑落至第四，归母净利润亏损8.33亿元，同比下滑266.6% [6] - 华熙生物2024年营收53.7亿元，同比下降11.61%，排名从第三下滑至第六 [7] 单品牌驱动效应 - 上美股份旗下韩束品牌2024年营收56亿元，占集团总营收82.3%，同比增长73.7% [5] - 巨子生物旗下可复美品牌2024年营收45.4亿元，同比增长62.9%，占集团总收入82% [5][6] - 贝泰妮旗下薇诺娜品牌2024年营收49.09亿元，占公司总收入85.6%，在国内皮肤学级护肤品市场份额达20.7% [10][11] 成分迭代趋势 - 华熙生物皮肤科学创新转化业务2024年收入25.69亿元，同比下降31.62%，占主营业务收入47.92% [7] - 福瑞达化妆品板块2024年营收24.75亿元，同比增长仅2.46%，为五年来最低增速 [8] - 巨子生物凭借重组胶原蛋白技术实现业绩起飞，2024年毛利率达82.1%，净利润20.6亿元，同比增长42.4% [9] 研发投入现状 - 珀莱雅2024年研发投入占比仅1.95%，在七家样本企业中倒数第二，但营销费用高企导致毛利率71.39% [12] - 华熙生物2024年研发占比8.68%，连续两年为样本企业中最高 [12] - 巨子生物2024年研发占比仅1.9%，在样本企业中最低，相比2023年的2.1%持续下滑 [12] 行业未来趋势 - 功效型护肤将持续主导行业发展，消费者对抗衰、修复与防晒三大核心需求高度关注 [10][11] - 行业从"流量驱动"向"品牌力+研发力"并重转型，研发技术话语权成为下一阶段竞争重点 [11][13] - 头部企业与腰部企业营收差距拉大，行业格局持续向头部集中 [13]

业绩表现 - 2025年1-3月化妆品板块营业收入5.26亿元，毛利率61.06% [1] - 颐莲品牌1-3月实现营业收入2.50亿元，瑷尔博士品牌2.36亿元 [1] - 颐莲喷雾销量同比增长69%，嘭润水乳销量同比增长65% [1] 品牌战略 - 品牌战略升级为"5+N"，从单一美妆主业升级为"生美+医美"并行 [3] - 聚焦核心品牌颐莲和瑷尔博士发展，同时优化其他品牌运营策略 [3] - 珂谧品牌作为重点培育对象，4月18日发布行业首创穿膜胶原技术 [4] 产品研发 - 2024年研发投入1.99亿元，2025年一季度研发投入0.42亿元 [2] - 一季度化妆品板块新授权专利12项，新上市产品47个 [1][2] - 完成7项创新原料开发，新原料超玻胶原微球应用于珂谧产品 [1] - 2024年新授权发明专利42项，获批1个药品制剂文号和3个二类医疗器械 [2] 营销推广 - 颐莲喷雾品线官宣代言人张凌赫 [1] - 瑷尔博士益生品线官宣品牌挚友"十个勤天"，推出定制礼盒及周边 [1] - 珂谧胶原次抛位居抖音商场胶原蛋白精华液人气榜榜首 [1] 技术突破 - 完成王浆酸化妆品新原料国内首备案 [2] - 实现重组Ⅲ型人源化胶原蛋白原料量产 [2] - 发布行业首创穿膜胶原技术，推出穿膜胶原系列新品 [4] 业务布局 - 构建以玻尿酸为核心、覆盖全肤龄段的护肤矩阵 [2] - 医药板块推进药食同源标准建设与新品开发，实现2款功能饮料上市 [2] - 原料板块新增2项授权发明专利 [2] - HA水光针临床研究中，重组胶原蛋白冻干纤维项目预计2025年底开展临床研究 [3] 运营管理 - 深化组织架构改革，优化决策流程 [2] - 加快数字化转型提升运营效率 [2] - 瑷尔博士品牌处于战略调整期，预计上半年完成调整 [3]

公司财报表现 - 25Q1实现营收8.8亿元，同比下滑1.6%，主要受房地产业务剥离影响 [1] - 归母净利润5071.2万元，同比下滑14.1%，主要因收入减少、参股公司经营利润减少及研发投入增加 [1] - 扣非净利润4699.0万元，同比下滑9.7% [1] - 毛利率51.3%，同比提高0.5pct，净利率7.2%，同比下行1.0pct [1] - 销售费用率35.5%，同比下行0.8pct，管理费用率4.7%，同比上升0.6pct，研发费用率4.8%，同比上升1.1pct [1] - 经营活动现金流量净额-1.2亿元，主要因销售模式调整及品牌推广投入增加 [1] 化妆品板块表现 - 25Q1化妆品板块营收5.3亿元，同比下滑2.6%，毛利率61.1% [2] - 颐莲品牌营收2.5亿元，同比增长25%，瑷尔博士品牌营收2.4亿元，同比下滑18.4% [2] - 新授权专利12项，新上市产品47个，完成7项创新原料开发 [2] - 颐莲喷雾销量同比增长69%，嘭润水乳销量同比增长65% [2] - 瑷尔博士推出洁颜蜜3.0及益生菌定制礼盒，珂谧胶原次抛位居抖音胶原蛋白精华液人气榜榜首 [2] 医药及原料板块表现 - 医药业务营收1.1亿元，同比基本持平，毛利率54.8% [3] - 原料及衍生产品业务营收0.9亿元，同比增长2.4%，毛利率29.7% [3] - 透明质酸钠阳离子季铵盐获美国国际专利授权，新上市8款健康食品及原料 [3] - 成功举办2024PCHI企业卫星会，推介透明质酸及功效型植物原料 [3] 公司战略与展望 - 以研发优势为基石，打造大健康全产业链，化妆品、原料、医药行业齐头并进 [3] - 美妆品牌矩阵初成，瑷尔博士瞄准中高端客群，颐莲主打高性价比 [3] - 预计25-27年归母净利润为3.3/3.7/4.2亿元，对应PE为23/20/18倍 [3] - 25年业绩增长信号明显，主品牌提振及子品牌放量为主要驱动因素 [3]