行业投资评级 - 报告对银行行业给予“买入”评级 [3] 核心观点 - 报告核心观点为“大行转贴净买入有限”，指出3月信贷“开门红依旧不弱”，但大行在票据市场的净买入规模有限 [1][7] - 报告认为进入第二季度后，流动性将阶段性收敛，4月中下旬资金利率中枢可能显著抬升，需关注资产市场负反馈 [7][16] 一、3月信贷开门红不弱 - **票据市场观察**：截至3月26日，1个月、3个月和半年期票据利率分别为1.45%、1.30%、1.06%，较上期末分别下降10个基点、13个基点和11个基点 [7] - **大行行为**：大行在票据市场的净买入依然有限，股份制银行为主要卖家，农商行等中小机构和非银机构保持买入 [7] - **信贷投放判断**：截至3月26日，大行月度累计净买入票据468亿元，环比下降约2,000亿元，但同比多增约500亿元，预计3月信贷投放同比2025年3月可能小幅回落，但“开门红依旧不弱” [7][20] - **下期展望**：4月为信贷小月，预计票据需求上升，票据利率在4月初低开的可能性较大 [20] 二、央行动态与市场利率 - **公开市场操作**：本期（3月23日至29日）央行公开市场共开展4,742亿元7天逆回购操作，逆回购到期2,423亿元，MLF到期4,500亿元并续作5,000亿元，整体实现净投放2,819亿元 [7][16] - **MLF操作**：3月25日，央行对4,500亿元到期MLF进行增量续作，规模为5,000亿元，实现净投放500亿元 [7][16] - **资金利率**：临近季末，大行融出资金规模从4.37万亿元回落至3.78万亿元 [7][16] - **利率表现**：截至3月27日，R001和R007分别为1.39%和1.51%，较上期末变动-0.9个基点和+3个基点；DR001和DR007分别为1.32%和1.44%，较上期末变动-0.28个基点和+1.89个基点 [7][16] - **国债利率**：本期末1年、3年、5年、10年、30年期国债收益率较上期末分别变动-0.5、-2.2、-1.0、-1.3、-3.8个基点，短端受益于资金面宽松持续偏强 [7][18] - **未来流动性判断**：下期（3月30日至4月5日）跨月，预计30-31日财政集中支出将支撑流动性，资金跨季无虞 [7][16] - **第二季度展望**：进入第二季度，在季度缴税和年度汇算清缴压力下，流动性将阶段性收敛，4月为缴税大月且政府债发行可能加快，预计4月资金面先松后紧，中下旬和月末资金利率中枢可能显著抬升 [7][16][18] 三、银行融资追踪 - **同业存单（NCD）概况**： - **存量**：截至本期末，同业存单存量规模为18.19万亿元，加权平均票面利率为1.65%，平均剩余期限为133天 [21][137] - **发行**：本期发行规模7,705亿元，加权平均发行利率为1.52%，较上期下行1个基点，加权发行期限为0.65年 [18][137] - **净融资**：本期到期6,982亿元，实现净融资723亿元，其中国有行、股份行、城商行净融资规模分别为-554亿元、1,319亿元、283亿元 [18][137] - **募集情况**：整体募集完成率为92.7%，其中AA+级以下存单募集完成率达98.9% [21][137] - **商业银行债券**：本期无新发行，存量规模为3.32万亿元，信用利差普遍收窄，其中3个月期收窄幅度最大，超过1.6个基点 [21] - **商业银行次级债**：本期无新发行，存量规模为6.92万亿元（含二级资本工具4.45万亿元，永续债2.47万亿元），信用利差普遍收窄，其中7年期收窄幅度最大，超过4.9个基点 [22] 下期关注 - 关注3月PMI数据、跨月资金面情况以及银行年报的集中披露 [7][23]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体金融行业的投资评级，但分别对保险、券商、银行及多元金融子板块给出了具体的投资建议和推荐标的 [1][2][3][4] 核心观点 * **保险行业**：2025年上市险企业绩呈现“投资驱动净利润高增、寿险价值与新单增长亮眼、财险成本持续改善”的格局，尽管短期股价调整，但行业资产负债两端改善的长期核心逻辑未变，有望迎来估值与业绩的双重修复 [1][14][17] * **券商行业**：2025年已披露年报的14家上市券商业绩高增，合计营收/归母净利润同比增长37.7%/54.8%，ROE提升至7.5%，行业盈利能力迎来实质性修复，当前板块盈利与估值出现明显错配，建议把握左侧布局机会 [2][18][19] * **银行行业**：已披露2025年年报的13家样本银行业绩边际改善，营收/归母利润同比增长0.85%/1.08%，净息差降幅收窄至14个基点，财富管理中收回暖，展望2026年，银行净利息收入增速或企稳，资产质量预计保持稳健 [3][21][22][23] 根据目录总结 一、周涨跌幅及各板块观点 * **市场表现**：本周（2026年3月23日至27日）沪深300指数下跌1.41% [10] * **非银金融**：非银金融（申万）指数下跌3.98%，跑输沪深300指数2.57个百分点，其中证券Ⅱ、保险Ⅱ、多元金融指数分别下跌3.61%、5.52%、0.24% [1][10] * **银行**：银行（申万）指数下跌0.71%，跑赢沪深300指数0.7个百分点，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别下跌1.17%、0.30%、0.88%、0.57% [1][10][13] 二、保险周度数据跟踪 * **个股表现**：本周A股上市险企普跌，中国人寿跌幅最大（-10.55%），中国平安（-4.67%）和中国太保（-5.21%）具相对收益 [25] * **AH溢价**：截至3月27日，中国人寿A/H溢价率最高为68.94%，中国平安最低为8.69% [25] * **债券利率**：10年期国债到期收益率为1.82%，环比下降0.7个基点 [14][29] * **理财收益**：余额宝7日年化收益率为1.00%，微信理财通为1.09% [32] 三、券商周度数据跟踪 * **个股表现**：本周券商股涨幅前五为第一创业（+0.95%）、西南证券（+0.23%）、长城证券（-1.21%）、山西证券（-1.41%）和国联民生（-1.83%） [33][36] * **板块估值**：截至3月27日，证券Ⅱ（申万）PB估值为1.18倍，处于2012年以来9.3%分位数，华林证券PB最高（5.78倍），国金证券最低（0.89倍） [18][37][38][40] * **AH溢价**：在13家A+H上市券商中，中信证券A/H溢价率最低（13.43%），中原证券最高（145.32%） [41] * **市场交投**：本周A股日均成交额21115.78亿元，环比下降4.5%，日均换手率1.94% [44] * **两融与质押**：全市场两融余额26083.94亿元，环比下降0.6%；股票质押市值29211.3亿元，环比增加0.18% [45] * **发行与基金**：本周IPO募资34.98亿元，环比减少60.3%；新发基金规模197.75亿元，环比减少42% [50][55] * **ETF申赎**：本周非货币型ETF净赎回98.86亿元，股票型ETF净赎回118.6亿元 [59] 四、银行周度数据跟踪 * **个股表现**：本周A股银行涨幅居前的为中信银行（+4.39%）、平安银行（+2.32%）、沪农商行（+1.25%）；H股为中信银行（+6.51%）、渝农商行（+4.68%） [61] * **板块估值**：A股银行PB估值靠前的为招商银行（0.91倍）、杭州银行（0.90倍）、宁波银行（0.89倍） [61] * **AH溢价**：在15家A+H上市银行中，招商银行A/H溢价率最低为-8.8%，郑州银行最高为98.8% [63] * **央行操作**：本周央行实现流动性净投放2819亿元，其中逆回购净投放2319亿元 [67] * **市场利率**：SHIBOR隔夜利率为1.32%，质押式回购隔夜加权平均利率为1.39% [71] * **同业存单**：本周同业存单发行7720亿元，净融资738亿元，9个月期发行规模最大（2430亿元，占比31.5%） [79][81] * **债券发行**：本周公司债发行1034亿元，加权平均票面利率2.19%；未新发企业债 [88] 五、行业新闻及重点公司公告 * **行业资讯**：央行开展5000亿元MLF操作；证监会2025年推进法治建设，查办案件701件；国家计划3年左右基本建立长期护理保险制度 [93] * **公司业绩（部分摘要）**： * **工商银行**：2025年营收8382.70亿元（+2.0%），归母净利润3685.62亿元（+0.7%） [94] * **建设银行**：2025年营收7610.49亿元（+1.88%），归母净利润3389.06亿元（+0.99%） [96] * **招商银行**：2025年营收3375.32亿元（+0.01%），归母净利润1501.81亿元（+1.21%） [99] * **国泰海通**：2025年营收631.07亿元（+87.40%），归母净利润278.09亿元（+113.52%） [108] * **中国平安**：2025年营收10505.06亿元（+2.1%），归母净利润1347.78亿元（+6.45%） [110] * **中信证券**：2025年营收748.54亿元（+28.79%），归母净利润300.76亿元（+38.58%） [111]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（20260323 - 20260327）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债；二级资本债周成交量约1779亿元，较上周减少105亿元；不同期限和评级的二级资本债到期收益率较上周有不同程度下跌；二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交比例和幅度均大于溢价成交 [1][2][3] 一级市场发行情况 - 本周（20260323 - 20260327）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债 [1] 二级市场成交情况 - 本周（20260323 - 20260327）二级资本债周成交量合计约1779亿元，较上周减少105亿元 [2] - 成交量前三个券分别为25中行二级资本债02BC（132.59亿元）、25中行二级资本债03A(BC)（109.28亿元）和25建行二级资本债03BC（76.51亿元） [2] - 分发行主体地域来看，成交量前三为广东省、贵州省和黑龙江省，分别约为1316亿元、130亿元和81亿元 [2] - 截至3月27日，5Y二级资本债中评级AAA -、AA +、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为 - 3.21BP、 - 3.87BP、 - 3.87BP；7Y二级资本债中评级AAA -、AA +、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为 - 6.06BP、 - 6.06BP、 - 6.06BP；10Y二级资本债中评级AAA -、AA +、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为 - 4.25BP、 - 4.24BP、 - 4.24BP [2] 估值偏离度前三十位个券情况 - 本周（20260323 - 20260327）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交的比例大于溢价成交，折价成交的幅度大于溢价成交 [3] - 折价个券方面，折价率前二的个券为24民泰商行二级资本债01（ - 0.6931%）、25民泰商行二级资本债01（ - 0.6400%），其余折价率均在 - 0.50%以内；中债隐含评级以AAA -、AA +、AA -评级为主，地域分布以北京市、上海市、广东省居多 [3] - 溢价个券方面，溢价率前三的个券为23民泰商行二级资本债01（0.2287%）、22厦门农商二级01（0.0991%）、22宁波银行二级资本债01（0.0701%），其余溢价率均在0.07%以内；中债隐含评级以AAA -、AA +、AA评级为主，地域分布以北京市、上海市、浙江省居多 [3]

核心观点 - 兴业银行2025年总资产突破11万亿元，营收与净利润连续两年实现双增长，经营走出筑底回升的“微笑曲线”[1][2] - 公司以产业金融为新战略核心，通过优化资产结构、发力科技与绿色金融，推动全链路综合金融服务转型，以服务现代化产业体系建设[1][9][13] 规模、效益与质量表现 - **规模**：截至2025年末，集团总资产达11.09万亿元，较上年末增长5.58%，稳居股份行第二位；各项存款余额5.93万亿元，增长7.18%；各项贷款余额5.95万亿元，增长3.70%[2][5] - **效益**：2025年营业收入2127.41亿元，同比增长0.24%；归母净利润774.69亿元，同比增长0.34%，连续两年双增；净息差1.71%，同比下降11个基点；利息净收入1487.52亿元，同比增长0.44%，连续三年正增长[2][5] - **质量**：不良贷款率1.08%，与半年度、三季度持平；关注贷款率1.69%，较年初下降0.02个百分点；逾期率1.49%，较年初下降0.1个百分点；拨备覆盖率228.41%[5] 重点领域风险管控 - **房地产领域**：对公房地产融资余额较年初下降533亿元，新发生不良同比回落[6] - **地方政府融资平台领域**：债务余额较年初减少466.43亿元，通过专项债置换累计压降业务敞口358亿元，回拨减值近17亿元[6] - **信用卡领域**：不良率、逾期率分别较年初下降0.29个百分点和0.08个百分点[6] 战略转型与资产结构优化 - **新赛道贷款高速增长**：科技金融、绿色金融贷款余额均跨过万亿大关，科技金融、绿色金融、制造业中长期贷款余额分别较上年末增长18.47%、19.05%、14.91%[7] - **传统领域压降**：房地产、租赁和商务服务业贷款同比少增101亿元[8] - **长期结构变化**：过去五年间，贷款实现近2万亿元增长，其中制造业、绿色金融、科技金融贷款增长分别超过1倍、2倍、3倍，而房地产、地方政府平台等贷款占比快速下降[9] 客户基础与结构优化 - **零售客户**：达到1.15亿户，较年初增加457万户，其中双金客户、私行客户分别增长12.87%、12.83%[10] - **企金客户**：达到166.70万户，较年初增加13.16万户，潜力及以上客户、价值客户分别增长10.57%、12.25%[10] 产业金融战略实施路径 - **战略定位**：发展产业金融是战略重点，围绕产业的智能化、绿色化融合发展布局，以产业为支点，沿产业链、供应链、股权链、资金链、人才链强化综合金融服务[9][13] - **具体举措一（抓龙头）**：梳理21个重点产业，明确涵盖1800个客户的谱系，2000多个核心客户，17.5万个中小客户，建立目标库以扩大核心客户群体[14] - **具体举措二（促融合）**：打破业务条线界限，推动各类业务一体化发展，利用人工智能辅助客户经理工作[14] - **具体举措三（强科技）**：依托客户管理系统（CRM）展现产业区域分布、供应链关联等信息，帮助分支机构精准识别客户，并加强AI营销模型建设[15]

核心观点 - 在行业普遍面临息差收窄、营收承压挑战的背景下，公司通过优化资产负债结构、强化风险管控及推动战略升级，实现了经营业绩的筑底回升与高质量发展，展现出强大的经营韧性 [1][6][8] 经营业绩与韧性 - 2025年公司实现营业收入2127.41亿元，同比增长0.24%；归母净利润774.69亿元，同比增长0.34%，营收与净利润连续两年实现正增长 [1] - 手续费及佣金净收入达258.91亿元，同比增长7.45%，扭转了此前下降趋势 [1] - 集团五家资管子公司管理规模合计3.65万亿元，较年初增长26.07% [1] - 利息净收入达1487.52亿元，同比增长0.44%，较前三季度由负转正，并实现连续三年正增长 [6] 资产质量与风险管控 - 2025年公司减值计提同比下降4.26%，新发生不良峰值已过，风险成本高位回落 [2] - 全年实现账销案存清收162亿元，连续五年清收超百亿，有力反哺利润 [2] - 截至2025年末，不良贷款率为1.08%，与半年度、三季度持平；关注贷款率1.69%，较年初下降0.02个百分点；逾期率1.49%，较年初下降0.1个百分点 [2] - 在重点风险领域管控成效显著：对公房地产融资余额较年初下降533亿元；地方政府融资平台债务余额较年初减少466.43亿元，通过专项债置换累计压降业务敞口358亿元，回拨减值近17亿元；信用卡不良率、逾期率分别较年初下降0.29和0.08个百分点 [2] - 零售贷款不良率为0.88%，处于行业较好水平 [2][4] 资产负债结构优化 - 资产端坚持“优结构、聚焦实体”，贷款总额达5.95万亿元，较年初增加2291亿元 [4] - 信贷资源向重点领域倾斜：绿色贷款较年初增长19.05%，科技贷款增长18.47%，制造业中长期贷款增长14.91%，增速均显著高于贷款整体增速 [4] - 房地产、租赁和商务服务业贷款同比少增101亿元，体现“有进有退”导向 [4] - 负债端着力“降成本、提效能”，存款总额达5.93万亿元，较年初增加3973亿元 [5] - 零售存款突破1.8万亿元，实现零售资产负债自平衡；结算性存款余额占零售存款总量的39.48% [5] - 通过精细化管理，存款付息率同比下降33个基点至1.65%，同业存款付息率同比下降59个基点 [5] - 净息差为1.71%，同比下降仅11个基点，优于行业平均水平 [6] 客户基础与经营能力 - 零售客户达1.15亿户，较年初增加457万户；其中双金客户、私行客户分别增长12.87%、12.83% [5] - 企金客户中潜力及以上客户、价值客户分别增长10.57%、12.25% [5] - “十四五”期间，企业客户由93万户增至167万户，增幅近80%；零售客户由7956万户增至1.15亿户 [7] 战略升级与发展成果 - 公司战略从“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片升级为“科技金融、绿色金融、财富银行、投资银行”四张名片 [8] - 科技金融融资余额达2万亿元，较年初增长15.98%；科技金融贷款余额1.12万亿元，增长18.47% [8] - “十四五”期间实现多维提升：总资产迈入11万亿元大关，稳居股份行第2位；不良贷款率由1.25%降至1.08%，拨备覆盖率由218.83%升至228.41%；全球银行业排名从第21位升至第14位，明晟ESG评级由A升至AAA [7] - 新一轮发展战略以“数智化、绿色化、国际化、综合化、生态化”五化为引领，目标是全面建设一流价值银行 [8]

兴业银行2025年度业绩说明会核心内容总结 - 公司于3月27日举行2025年度业绩说明会，董事长及高管回应市场关切 [1] - 2025年公司资产规模突破11万亿元，实现营业收入2127.4亿元，归母净利润774.7亿元，连续两年实现“双增” [2] - 公司提出“十五五”时期将以“五化”（数智化、绿色化、国际化、综合化、生态化）为引领，并升级“四张名片”为“科技金融、绿色金融、财富银行、投资银行”，全面建设一流价值银行 [2] - 公司计划2025年末期分红为每10股派现5.01元（含税），全年合计派发现金股利225.6亿元，年度现金分红比例升至31%以上 [3] 2025年经营业绩与资产质量 - 资产端：公司调整优化资产结构，绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较年初增长19%、18%和15%，均高于贷款整体增速 [4] - 资产端：公司深化“区域+行业”经营，全国区域重点行业贷款较年初增长20% [4] - 负债端：公司以“降成本”为重点，通过做实企金结算主账户经营，存款付息率同比下降33个基点至1.65%，有效对冲息差缩窄 [4] - 公司利息净收入已连续三年保持正增长 [5] - 公司把握资本市场回暖机遇，2025年实现手续费及佣金净收入258.9亿元，同比增长7% [5] - 大投行FPA达4.89万亿元，较年初增长8.1%；集团资管规模合计3.65万亿元，较年初增长26%；财富销售同比增长19%至3.36万亿元 [5] - 公司实施风险管理改革，2025年不良资产生成金额同比下降6.8%，年末不良贷款率为1.08%，与年初持平 [5] - 对公房地产、地方政府融资平台、信用卡新发生不良分别同比下降42%、31%、13% [5] - 公司认为风险成本仍是最大经营成本，对2026年资产质量的预算安排将保持相对平稳 [6] 2026年及“十五五”战略重点：深耕产业金融 - 2026年公司经营将以“深耕产业金融、打造智能银行为主线” [7] - 产业金融被视为公司“十五五”时期的战略重点，是对公司金融、战略客户经营的突破，旨在服务企业及其所在生态 [8] - 具体落实将从三方面入手： - **抓龙头**：挺进更多产业新赛道，抓住龙头企业。2025年已聚焦21个重点产业，明确了涵盖1800个客户谱系、2023个核心客户、17.5万个客户的目标库。2026年计划新增200个客户谱系、300户核心客户 [9] - **促融合**：推动大中小客户一体化经营、公私零售一体化经营。2025年通过公私联动新拓展零售代发工资客户267.2万户，同比增长4.3%；通过代发业务获取的新客占零售新客比重超过33% [9] - **强科技**：已基于CRM系统上线产业图谱功能，后续将加强客户图谱和AI营销模型建设，结合主动授信等模型提升客户服务能力 [9][10] “五化”战略方向详解 - **数智化**：位列“五化”之首，是战略转型的根本引擎。公司提出建设“一流智能银行”目标，已成立“人工智能+”行动领导小组并印发行动方案，推动向“智慧兴业”迈进 [11] - **绿色化**：是经营发展的鲜明底色。作为国内首家赤道银行，公司将重点加强碳金融创新以塑造新优势 [11] - **国际化**：是拓展空间的必由之路。公司计划未来两到三年使国际业务全面跻身股份制商业银行第一梯队，打造新的增长极。已确定十几家国际业务重点分行及一批特色支行，并将发挥香港分行的桥头堡作用 [11] - **综合化**：是深耕客户的核心抓手。公司将加强集团协同联动，利用金融牌照多、服务功能全的优势，为客户提供综合解决方案 [11] - **生态化**：是金融服务的高阶形态。公司将“跳出金融办金融”，把金融服务与非金融服务融入客户生态场景，增强客户粘性 [11]

报告投资评级 - 强烈推荐（维持） [1] 核心观点 - 兴业银行2025年盈利温和修复，营收增速回正，归母净利润同比增长0.3% [5][8] - 息差降幅收窄，成本端红利支撑息差企稳，全年净息差为1.71% [8] - 资产质量整体稳健，但需关注对公房地产和零售贷款等重点领域的资产质量波动 [9] - “商行+投行”打造差异化经营，公司提出加速打造科技金融、绿色银行、财富银行、投资银行“四张名片” [9] - 股息价值优异，2025年分红预案对应静态股息率5.65%，现金分红占归母净利润比率小幅提升至29.12% [5][9] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业收入2127亿元，同比增长0.2%；实现归母净利润775亿元，同比增长0.3% [5] - **营收结构**：净利息收入同比增长0.4%；非息收入同比下降0.2%，其中手续费收入同比增长7.4%，表现亮眼 [8] - **未来预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为792.4亿元、825.2亿元、860.7亿元，对应增速分别为2.3%、4.1%、4.3% [7][9] - **盈利能力指标**：预计2026-2028年ROE分别为9.4%、9.2%、9.0%；EPS分别为3.74元、3.90元、4.07元 [7] 资产负债与息差分析 - **规模增长**：截至2025年末，总资产同比增长5.6%至11.09万亿元；贷款总额同比增长3.7%至5.95万亿元；存款总额同比增长7.2%至5.93万亿元 [5][8] - **贷款结构**：贷款增长偏向对公，公司贷款同比增长7.3%，个人贷款同比增长0.1% [8] - **存款结构**：活期存款同比下降1.9%，定期存款同比增长11.8% [8] - **息差分析**：2025年净息差为1.71%，较前三季度（1.72%）略有下降；计息负债平均成本率同比回落43个基点至1.74%，其中存款利率同比回落33个基点至1.65% [8] 资产质量与拨备 - **整体质量**：2025年末不良贷款率环比持平于1.08%；测算全年不良贷款生成率为1.12%，较上半年（1.25%）下降 [9] - **重点领域风险**：对公房地产融资不良率较半年末上升3个基点至1.93%；零售贷款不良率较半年末上升16个基点至1.38%，其中信用卡不良率上行至3.34% [9] - **拨备水平**：2025年末拨备覆盖率和拨贷比分别为228%和2.47%，风险抵补能力保持稳定 [9] 业务发展与战略 - **中收表现**：手续费收入同比增长7.4%，其中托管业务同比增长18%，支付结算业务同比增长6%，受益于居民财富管理需求回暖 [8] - **战略方向**：围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向推动业务转型，重点打造科技金融、绿色银行、财富银行、投资银行“四张名片” [9] 估值与股息 - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测PB分别为0.46倍、0.43倍、0.40倍 [7][9] - **股息回报**：2025年分红预案为每10股派发股利10.66元，现金分红占归母净利润比率为29.12%，对应静态股息率为5.65% [5][9]

投资评级与核心观点 - 报告对兴业银行维持“买入”评级 [7] - 报告给予兴业银行2026年目标价24.84元人民币，对应目标市净率（PB）0.60倍 [5][7] - 报告核心观点：兴业银行2025年营收重回正增长，非息收入增速回暖，公司提出发展“四张名片”战略，经营特色鲜明，考虑转债摊薄后股息率仍有5.2% [1] 财务业绩与增长趋势 - 2025年，兴业银行实现归母净利润774.69亿元人民币，同比增长0.34%；实现营业收入2127.41亿元人民币，同比增长0.24%，增速较2025年1-9月提升2.1个百分点 [1][11] - 第四季度营收增速提升主要得益于非利息净收入增速回暖 [1] - 2025年利息净收入同比增长0.4%，增速较第三季度提升1.0个百分点，由负转正 [2] - 2025年非利息净收入同比微降0.2%，但增速较1-9月大幅提升4.3个百分点 [3] - 预测2026-2028年归母净利润分别为796.74亿元、825.46亿元、856.53亿元，同比增速分别为2.85%、3.60%、3.76% [5][11] 资产负债与息差表现 - 截至2025年末，兴业银行总资产突破11万亿元大关，达11.09万亿元，同比增长5.6% [2] - 2025年末贷款总额同比增长3.7%，其中对公贷款同比增长8.6%，是贷款扩张主要支撑；零售贷款同比下降3.4% [2] - 2025年末存款总额同比增长6.9%至6.02万亿元 [2] - 2025年净息差为1.71%，较2025年第三季度收窄1个基点，全年下行11个基点 [2] - 负债端成本优化显效，2025年生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.24%、1.74%，较上半年分别下降13个和12个基点 [2] 非息收入与业务发展 - 2025年中间业务收入同比增长7.4%，增速较1-9月提升3.7个百分点 [3] - 财富销售相关中收同比增长3.49%，托管中收同比增长5.35%，主要受益于公司推动“大投行、大资管、大财富”融合发展 [3] - 2025年其他非息收入同比下降4.8%，但增速较1-9月提升4.5个百分点，交易性收入与汇兑综合收益明显提升 [3] - 公司战略扩容升级，提出重点发展科技金融、绿色金融、财富银行、投资银行“四张名片” [1] 资产质量与风险抵补 - 2025年末不良贷款率为1.08%，与2025年9月末持平；拨备覆盖率为228%，较9月末提升1个百分点 [4] - 关注类贷款占比为1.69%，较9月末上升2个基点 [4] - 逾期90天以上贷款与不良贷款的比率为76%，较2025年6月末下降11个百分点，不良认定趋严 [4] - 零售贷款不良率年末为1.38%，较2025年上半年提升16个基点，其中经营贷、其他类型贷款不良率分别较上半年提升45和53个基点 [4] - 2025年减值计提同比下降4.26%，反哺利润 [4] - 测算2025年不良生成率为1.19%，较上半年下降8个基点 [4] 资本状况与估值分析 - 2025年末核心一级资本充足率、资本充足率分别为9.70%、13.56% [3][11] - 公司有413亿元可转债仍在转股期，若成功转股，以2025年末风险资产规模测算可提升资本充足率约0.49个百分点 [3] - 基于2026年预测每股净资产（BVPS）41.40元，当前股价对应2026年预测PB为0.43倍 [5] - 报告认为公司战略目标清晰应享受估值溢价，但考虑股份行整体估值中枢下移，给予2026年目标PB 0.60倍，高于可比公司Wind一致预测均值（0.46倍） [5][26] - 考虑可转债摊薄影响后，公司股息率仍有5.2% [1]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 兴业银行2025年营收表现持续改善，同时不断推进零售经营体系化建设，业务竞争力不断提升，建议关注 [7] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：2025年全年实现营业收入2121.39亿元，同比增长0.15%，增速由负转正（3Q25同比-1.79%）；实现归母净利润774.69亿元，同比增长0.34% [6] - **收入结构**： - 净利息收入1487.52亿元，同比增长0.44%（vs 3Q25同比-0.56%） [6] - 净手续费收入258.91亿元，同比增长7.45%（vs 3Q25同比+3.79%） [6] - 净其他非息收入374.96亿元，同比下降5.35% [6] - **利润增长驱动**：2025年归母净利润增速环比扩大0.22个百分点，其中规模、手续费、其他非息、成本贡献边际提升 [6] - **未来盈利预测**：预测2026E/2027E/2028E归母净利润分别为784.26亿元、801.94亿元、824.26亿元 [6][7] - **每股收益预测**：2026E/2027E/2028E每股收益分别为3.71元、3.79元、3.89元 [4] - **盈利能力指标**：预测2026E/2027E/2028E净资产收益率分别为9.23%、8.86%、8.56% [4] 息差与资产负债分析 - **净息差**：4Q25单季年化净息差为1.53%，环比3Q25下降2bp，但较1H25提升2bp [6] - **资产端收益率**：4Q25单季年化生息资产收益率为3.10%，环比3Q25下降9bp；其中贷款收益率为3.50%，较1H25下降18bp [6] - **负债端成本率**：4Q25单季年化计息负债成本率为1.60%，环比3Q25下降8bp；其中存款成本率为1.53%，较1H25下降18bp [6] - **贷款增长与结构**： - 截至2025年末贷款总额为5.95万亿元，同比增长3.70% [6] - 对公贷款为3.74万亿元，同比增长8.63%，占总贷款比例提升至62.8% [6] - 零售贷款规模为1.92万亿元，同比下降3.41% [6] - **存款增长与结构**： - 截至2025年末总存款规模为5.93万亿元，同比增长7.18% [6] - 活期存款占比环比3Q25提升1.48个百分点至34.21% [6] - 个人存款同比增长14.82%，企业存款同比增长2.35% [6] 资产质量 - **不良率**：4Q25不良贷款率为1.08%，环比持平 [6] - 对公贷款不良率为1.01%，较1H25下降0.07个百分点 [6] - 零售贷款不良率为1.38%，较1H25上升0.16个百分点 [6] - **逾期率**：4Q25逾期率为1.49%，较1H25下降4bp [6] - **拨备水平**：4Q25拨备覆盖率为228.41%，拨贷比为2.47%，分别环比提升0.60和0.01个百分点 [6] - **不良生成**：4Q25累积年化不良净生成率为1.19%，同比提升4bp [6] 分红政策 - 2025年全年派发现金股息合计225.60亿元，每10股派发现金股利10.66元，分红比例（占归母普通股股东净利润比例）为31.02%，较2024年提升0.29个百分点 [6] 估值 - 基于2026年3月26日收盘价18.88元，对应2026E/2027E/2028E市净率分别为0.46X、0.43X、0.40X [4][7] - 对应2026E/2027E/2028E市盈率分别为5.09X、4.98X、4.85X [4]

投资评级 - 维持“增持”评级 [1][14] 核心观点 - 兴业银行2025年营收与盈利增速回正，资产质量稳健，战略转型深化，“四张名片”持续擦亮，未来在负债成本管控、财富与投行业务发力下，业绩增长可期 [1][4][5][14] 财务业绩总结 - **营收与盈利**：2025年实现营业收入2127亿元，同比增长0.2%，实现归母净利润775亿元，同比增长0.3% [4] - **增长提速**：营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为0.2%、0.2%、0.3%，较前三季度分别提升2.1、2.8、0.2个百分点 [5] - **盈利驱动**：规模扩张和拨备计提是驱动净利润增长的主要因素，分别拉动业绩增速7.6和3.3个百分点 [5] - **盈利能力**：全年加权平均净资产收益率（ROAE）为9.15%，同比下降0.74个百分点 [4] - **成本管控**：全年信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为27.1%、29.3%，同比分别下降1.3、0个百分点 [5] 资产负债与规模扩张 - **扩表提速**：2025年末，生息资产、贷款同比增速分别为6.2%、3.7%，生息资产增速较三季度末提升1.5个百分点 [6] - **资产结构**：金融投资、同业资产增速分别为3.5%、27.5%，其中存放同业、买入返售等同业资产维持高增，对规模扩张形成支撑 [6] - **贷款投放**：全年贷款新增2123亿元，同比少增633亿元，对公贷款发挥“压舱石”作用，新增2969亿元，同比多增198亿元 [7] - **贷款投向**：对公贷款主要投向制造业和租赁商服领域，年末占贷款比重较年初分别提升1.5、0.1个百分点至14.7%、12.4% [7] - **新赛道布局**：科技、绿色、数字经济产业贷款增速分别为11.5%、20.2%、14.1%，持续高于全部贷款增速 [7] - **零售贷款**：零售端增长主要依赖经营贷（同比增长2.1%），按揭、消费贷、信用卡等受需求压制负增压力较大 [7] 负债与存款分析 - **负债增长**：年末付息负债、存款同比增速分别为6.5%、7.2% [8] - **负债结构优化**：通过低成本同业负债置换高成本应付债券，市场类负债占比40%，较年初略降0.4个百分点 [8] - **存款定期化**：年内存款新增3973亿元，其中定期存款新增3533亿元，定期存款占比较年初提升2.3个百分点至56.4% [8] 息差与定价分析 - **息差收窄趋缓**：全年净息差为1.71%，较2024年收窄11个基点，但较2025年1-3季度仅收窄1个基点，降幅趋缓 [9] - **资产端收益率**：全年生息资产、贷款收益率分别为3.24%、3.59%，较2025年上半年分别下降13、14个基点 [9] - **负债端成本率**：全年付息负债、存款成本率分别为1.74%、1.65%，较2025年上半年分别下降12、11个基点 [9] - **未来展望**：资产端定价短期内难有向上拐点，但新发放贷款利率或逐步趋稳；负债端成本有望进一步下移，支撑息差企稳 [10] 非息收入分析 - **整体表现**：全年非息收入640亿元，同比负增0.2%，负增幅度较前三季度收窄4.3个百分点 [11] - **手续费收入**：净手续费及佣金收入259亿元，同比增长7.4% [11] - **客户基础**：年末企金客户增速8.6%，价值客户增长12.3%；零售客户增速4.2%，双金客户增长12.9% [11] - **财富业务**：年末零售金融资产较上年末增长12.2%，财富金融资产余额占比51.3%，年内实现零售财富中收55.6亿元，同比增长19.2% [11] - **其他非息收入**：净其他非息收入381亿元，同比负增4.8%，负增幅度较前三季度收窄4.5个百分点，其中投资收益同比下降24.5% [11] 资产质量与拨备 - **不良率维持低位**：2025年末不良贷款率为1.08%，关注率为1.69%，较上年末分别下降1、2个基点 [12] - **对公与零售分化**：对公不良率1.01%，同年初持平，对公房地产新发生不良同比下降42%；零售不良率1.38%，较年初上行3个基点 [12] - **风险抵补能力**：年末拨备覆盖率228.4%，拨贷比2.47%，风险抵补能力强 [12] 资本状况 - **资本充足率**：2025年末核心一级、一级、总资本充足率分别为9.7%、10.4%、13.6% [13] - **资本工具运作**：年内全额赎回三期优先股共计560亿元，对一级资本形成扰动；截至2026年3月27日，500亿可转债仍有413.5亿未转股，最新转股价20.63元 [13] - **风险加权资产**：季末风险加权资产（RWA）同比增速为7.8%，增速略有放缓 [13] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：将2026-2027年EPS预测调整为3.77、3.84元（分别调增2.9%、5.1%），新增2028年EPS预测3.89元 [14] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年PB估值分别为0.45、0.43、0.4倍，对应PE估值分别为5.01、4.91、4.85倍 [14]