投资评级 - 报告对药明康德维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 公司2025年业绩超预期，全年营收454.6亿元，同比增长15.8%，归母净利润191.5亿元，同比增长102.7% [5] - 2025年第四季度收入126.0亿元，同比增长9.2%，归母净利润70.8亿元，同比增长142.5% [5] - 持续经营业务收入增速达21.4%，超过此前公司指引的17-18% [6] - 在已剥离临床CRO和SMO业务（2025年第三季度收入约4.1亿元）的基础上，第四季度收入环比第三季度仍有提升，预计由TIDES等业务带动化学业务维持快速增长 [6] - 2025年第四季度Non-IFRS归母净利率为35.1%，表现稳定，略低于第三季度，但较2024年第四季度有较大幅度提升 [7] - 考虑到2026年在大单带动下化学业务仍将维持快速增长及毛利率提升趋势，在海外需求稳定恢复、国内即将迎来上游拐点的背景下，2026年盈利能力仍有提升潜力 [7] 业绩与财务预测 - 预计公司2025/2026/2027年收入分别为454.6亿元、515.5亿元、588.2亿元，同比增长15.8%、13.4%、14.1% [8] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为191.5亿元、167.3亿元、193.2亿元，同比增长102.7%、-12.7%、15.5% [8] - 对应2025/2026/2027年市盈率分别为16倍、19倍、16倍 [8] - 2025年全年出售合联股权收益约41.6亿元，出售临床CRO和SMO业务收益为14.3亿元 [7] - 2025年Non-IFRS归母净利润为149.6亿元，同比增长41.3% [5] - 2025年第四季度Non-IFRS归母净利润为44.2亿元，同比增长36.5% [5] 财务数据与比率 - 公司最新收盘价为98.68元，总市值2944亿元，流通市值2441亿元 [4] - 公司资产负债率为26.4%，市盈率为30.09 [4] - 预计2025/2026/2027年毛利率分别为48.0%、48.9%、49.4% [13] - 预计2025/2026/2027年净利率分别为42.1%、32.4%、32.9% [13] - 预计2025/2026/2027年每股收益分别为6.42元、5.61元、6.48元 [10][13] - 预计2025/2026/2027年净资产收益率分别为23.3%、17.1%、16.6% [13]

纪要内容总结 涉及的行业与公司 * **行业**：医药行业，特别是**CXO（医药外包服务）** 行业，包括CRO（合同研究组织）和CDMO（合同研发生产组织）细分领域，同时涉及**创新药**、**生物科技（BioTech）**、**小核酸**等子板块[1][2][5] * **提及的公司**： * **CRO/CDMO**：药明康德、药明合联、Charles River、龙沙、复星医药、赛默飞、丹纳赫[1][2][5][10][11][12] * **创新药/生物科技**：必贝特、瑞博生物、恒华、欧林、华邦健康[5] * **跨国药企（MNC）**：默沙东、礼来[8] 核心观点与论据 1. 板块表现与投资机遇 * **CRO板块表现突出**：本周（2026年1月中）医药板块中CRO表现较好，主要原因是**药明康德业绩优异**以及**JP摩根会议**上创新药和CXO公司释放了积极预期[1][2] * **2026年为CXO投资重点方向**：CRO板块具备**业绩、估值、资金容纳量和科技属性**优势，预计将成为2026年重点关注方向[1][2] * **龙头企业估值具吸引力**：药明康德当前估值**不到20倍**，对于龙头企业而言仍具吸引力[13] 2. 市场融资环境显著回暖 * **一级市场融资火热**： * 海外：2026年1月前两周PE/VC融资额达**33亿美元**，高于大部分月份整月数据[6] * 国内：2025年四季度一级市场融资总额约**16亿美元**，**同比增长74%，环比增长20%**；2026年1月前两周融资金额已超**3亿美元**，同样高于过去几年大部分月份整月数据[6] * **二级市场融资加速**： * 海外：2025年四季度IPO和再融资明显改善；2026年初已有**7家biotech公司**排队准备美股IPO，而2025年全年美股IPO数量不到5家[7] * 国内（港股）：自2025年二季度放开后IPO活跃，四季度虽回落但仍明显优于以往年份[7] 3. 并购活动回暖预示行业活跃 * 2025年美股MNC并购总金额达**1000亿美元**，**同比翻倍增长**，包括多个百亿级别并购[8] * 2026年初已有重磅案例，如默沙东收购Revolution、礼来收购多家BioTech公司[8] * 这预示**2026年可能成为并购大年**，将带动BioTech项目及其相关融资[1][8] 4. 主要公司业绩与展望普遍乐观 * **2025年总结**：尽管行业经历关税、FDA政策等扰动，但CDMO和CRO公司全年业绩相对不错，部分公司（如药明康德、丹纳赫）业绩超出管理层预期[9] * **2026年展望**：各家公司普遍比2025年更乐观，主要得益于**项目结构优化、运营效率提升以及客户需求增加**[9] * **具体公司表现**： * **药明康德**：2025年业绩亮眼，收入、利润、市场份额均提升；2026年**多肽业务将继续扩张**，其在GRP分子市场份额已**超过30%**，将成为重要增长来源[3][10] * **药明合联**：2025年收入和毛利表现不错；2026年资本开支计划为**17亿人民币**，**同比增长45%**；预计未来五年收入和业绩**复合增长率为30-35%**，高于行业平均水平[3][10] * **Charles River**：2025年下半年需求恢复明显，临床前业务**BOT TO BUILD ratio回升至1以上**，为近两年来首次；主要驱动力来自biotech客户需求回暖及MNC客户加速回暖；预计2026年整体业务至少持平，对临床前业务持谨慎乐观态度[3][12] 5. 行业发展趋势与驱动因素 * **需求回暖**：临床前业务需求恢复，Biotech客户需求回暖，MNC客户加速回暖[3][12] * **产能扩张与供不应求**：多家公司披露资本开支计划，行业呈现供不应求状态[3][10] * 药明合联收购产能，显示行业供不应求[3] * 龙沙有**23个工厂正在建设或爬坡**，预计内生增速为**10-13%**，高于行业平均水平2-3个百分点[11] * 复星医药签署了**80亿美元**新订单，预计到2028年产能扩至**75万升**，2024-2030年CDMO业务预计维持**17-18%**的复合增速[11] * **制造业回流**：美国药企需要将产能搬回美国，这一趋势将在2027-2028年体现，赛默飞收购工厂以应对需求增长[12] * **新分子业务放量**：成为重要增长点，例如某生物公司2025年双抗类业务收入占比达**20%**，**同比增长120%**[10] 其他重要内容 * **中短期关注点**： * 关注JP摩根会议上企业发布的超预期数据和合作信息[3] * 关注年报预增/预减密集期，业绩好的公司仍受市场认可[3] * 关注央媒支持真创新、避免恶意炒作伪概念的评论，未来仍需看好科技创新方向并寻找业绩超预期标的[4] * **本周推荐标的及逻辑**[5]： * **CRO板块**：药明康德、药明合联（业绩稳定，有扩展产能需求，适合大资金） * **小核酸领域**：必贝特（A股）、瑞博生物（港股）（强科技属性，有海外映射） * **创新药**：恒华（绝对估值低，有新ATCC平台合作潜力）、欧林（产品三期临床成功可能性高，有幽门螺旋杆菌疫苗等潜力品种） * **华邦健康**：治理改善，剥离非医药业务，皮肤药业务增长显著，前三季度业绩触发预增

行业与公司 * **行业**：医药研发外包（CXO）与创新药研发行业 [1] * **公司**：涉及多家国内外药企及CXO公司，包括药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、阳光诺和、阿斯利康、吉利德、罗氏、默沙东、武田、百济神州、迪哲医药、恒瑞医药、中国生物制药、戴顶医药、百奥泰医恩、Biontech等 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22] 核心观点与论据 CXO行业业绩与业务亮点 * **2025年业绩预告稳健增长**：药明康德预计营业收入454.56亿元，同比增长15.84%，经调整FRS归母净利润149.57亿元，同比增长41.33% [2]；康龙化成预计营业收入138.72~142.4亿元，同比增长13%~16%，经调整NFR归母净利润17.68~18.48亿元，同比增长10%~15% [2]；阳光诺和预计营业收入11.92亿至13.7亿元，同比增长10.57%至27.15%，归母净利润1.9亿至2.29亿元，同比增长7.69%至29.23% [2] * **药明系在JPM大会展示强劲增长**：药明康德GLP-1管线增至24个，其中15个处于二期和三期临床，其CRDM业务预计2025年收入同比增长超过90% [1][4]；药明生物截至2025年底有74个临床三期和25个商业化项目，2026年排期34个PPQ产品，双抗、多抗业务收入同比增速超过120% [1][4]；药明合联新签70个ICMC项目，总数达252个，新增10个PPQ项目，总数达18个 [4] * **产能与市场扩张**：药明合联新增偶联剂GDP6产线，预计年产能1,000万平，2027年底或2028年初投产 [4]；药明生物宣布与卡塔尔自由区管理局签署战略合作备忘录，布局中东市场 [4] 跨国药企研发重点与管线进展 * **阿斯利康重点布局多领域**：重点领域包括心血管、ADC、新一代IO及细胞疗法TCE等 [5]，其引进的康奈18.2 ADC预计2026年上半年有三期临床数据读出 [5][7]，PD-1 TIG双抗已开展14项三期临床 [5] * **吉利德关键产品数据读出在即**：Cloud Native Top two ADC项目预计在一线TNBC披露良好数据并有望2026年下半年获批 [1][8]，SG分子在乳腺癌领域具有先发优势 [1][8] * **罗氏聚焦乳腺癌治疗**：口服色产品辅助治疗数据超预期，2026年将有一线联合CDK4/6 ET敏感的大三期结果读出 [9][20] * **其他跨国药企进展**：默沙东264预计2027年起陆续披露海外三期数据，2026年下半年可能完成或申报上市 [11]；武田TIK two预计2027年上半年获批上市 [11]；Biontech在PD-L1 VEGF双抗、Oncosec合作CTV-4、BTH三ADC等方向有重要布局 [12] 中国创新药企突破与布局 * **在非小细胞肺癌（NSCLC）领域取得重要突破**：迪哲医药DZD6,008单药治疗NSCLC显示ORR达60%，PFS超过10个月 [3][14][16]；舒沃替尼一线适应症总ORR为78.6%，预计2026年上半年递交ND申请 [3][14][16] * **百济神州实体瘤管线全方位覆盖**：通过ADC、IO双抗及新一代IO药物完成核心管线覆盖，泽布替尼在临床数据对比中持续占据最佳同类药物地位 [14] * **恒瑞医药多领域全面布局**：介绍其ADC平台，2026年将在乳腺癌和RAS领域全面布局，并探索IO联合疗法，在肥胖、心血管、神经系统疾病等领域也有产品布局 [14] * **中国生物制药通过收购加强平台**：收购抗体平台及小核酸平台，并布局蛋白降解剂平台 [14][22] * **其他中国药企亮点**：戴顶医药更新DL3 AGC数据计划，2026年上半年有脑转移NSCLC一期数据，下半年启动注册临床 [15][16]；百奥泰医恩在PD-L1 VEGF双抗联合ADC方面全球领先，2026年有多项数据读出 [13] 关键临床数据与行业趋势 * **2026年将有多项关键三期临床数据读出**：涉及非小细胞肺癌（吉利德、阿兹夫定、博泰的SKP264联合K药一线数据）、乳腺癌（罗氏和AZ的口服色产品一线数据）、以及阿斯利康的18.2 ADC等 [3][5][7][8][16][20][21]，这些数据可能重塑相关市场竞争格局 [3][5][16] * **下一代研发浪潮明确**：L2.0（下一代免疫疗法）加ADC逐渐成为下一步研发浪潮，无需与现有标准疗法做头对头比较 [16][17]，双抗和ADC领域领先企业（如Beyond Tech、康方、三生、融创等）正积极探索L2.0与ADC的联合疗法 [19] * **新药研发竞争力关键因素**：速度和机制上的协同是影响竞争力的关键，开展越早胜率越高 [18] * **中国企业在全球医药市场话语权提升**：在双抗、ADC等领域优势逐渐加强，积极参与全球创新，未来可能诞生更多全球性大型医药公司 [22] 其他重要内容 * **AI技术应用于药物研发**：阿斯利康应用AI加速合成药物开发流程并应用于CMC大幅提速 [5] * **产能细节**：药明合联合肥基地涉及多肽GMP及非GMP生产，整体产能约40公斤 [4] * **临床方案调整策略**：戴顶医药修改rosetta三期方案，从纯二线变成二线与三线混合，以避开与竞品直接对照，提高OS胜率 [15] * **监管审批加速**：默沙东拿到CNPV券，从申报到获批仅需1-2个月时间 [11] * **针对特定耐药市场**：LO耐药突破挖掘了蓝海市场，荣昌148的LO耐药数据表现良好 [18]

投资评级 - 对药明康德维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 公司2025年业绩超预期，全年营收454.6亿元，同比增长15.8%，归母净利润191.5亿元，同比增长102.7% [5] - 2025年第四季度收入126.0亿元，同比增长9.2%，归母净利润70.8亿元，同比增长142.5% [5] - 持续经营业务收入增速达21.4%，超过公司此前17-18%的指引 [6] - 第四季度收入在已剥离部分业务基础上环比第三季度仍有提升，主要受TIDES等业务带动，Chemistry业务维持快速增长 [6] - 第四季度盈利能力环比保持稳定，Non-IFRS归母净利率为35.1%，较2024年同期有较大幅度提升 [7] - 预计2026年在海外需求稳定恢复、国内迎来上游拐点背景下，Chemistry业务将维持快速增长且毛利率有提升趋势，公司盈利能力仍有提升潜力 [7] 财务数据与预测 - **公司基本情况**：最新收盘价98.68元，总市值2944亿元，流通市值2441亿元，市盈率30.09，资产负债率26.4% [4] - **2025年业绩预告**：营收454.6亿元（+15.8%），归母净利润191.5亿元（+102.7%），Non-IFRS归母净利润149.6亿元（+41.3%） [5] - **2025年非经常性收益**：出售合联股权收益约41.6亿元，出售临床CRO和SMO业务收益为14.3亿元 [7] - **盈利预测**： - 预计2025/2026/2027年收入分别为454.6/515.5/588.2亿元，同比增长15.8%/13.4%/14.1% [8] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为191.5/167.3/193.2亿元，同比增长102.7%/-12.7%/15.5% [8] - 对应市盈率（PE）分别为16/19/16倍 [8] - **详细财务预测（2024A-2027E）**： - 营业收入：392.41 / 454.56 / 515.53 / 588.22 亿元 [10][13] - 归母净利润：94.50 / 191.51 / 167.26 / 193.24 亿元 [10][13] - 每股收益（EPS）：3.17 / 6.42 / 5.61 / 6.48 元 [10][13] - 毛利率：41.5% / 48.0% / 48.9% / 49.4% [13] - 净利率：24.1% / 42.1% / 32.4% / 32.9% [13]

宏观与策略 - 核心观点：全面降息是应对显著外部冲击的“储备工具”，而非周期性常规操作，短期内不宜抱过高预期 [8] - 央行将各类结构性货币政策工具利率下调25个基点至1.25%，低于1.4%的短期政策利率，旨在强化对科技创新、绿色转型等重点领域的精准支持 [8] - 政策协同是支撑一季度经济开局的关键，2026年一季度财政支出强度有望加大，与货币政策形成“货币-财政”协同 [9] - 预计1月市场利率下行，因央行呵护态度明确且跨年后资金面往往季节性转松 [10] - 上周A股先扬后抑，全市场日成交额在周三达到3.99万亿元历史高点，随后市场情绪因融资保证金比例调整通知而降温 [12] - 股市流动性出现新变化：近期ETF资金出现净赎回，灵活型外资流入速率放缓，短期杠杆资金流入速率过快 [18][19] - 春季行情本质是始于2024年9月24日的A股牛市仍在纵深推进，未来还有进一步演绎空间，阶段性波动是布局机会 [20] - 最近一周（2026/1/12-2026/1/16）北向资金估算净流出43亿元，其中灵活型外资估算净流入36亿元 [21] - 最近一周（2025/1/7-2025/1/13）各类资金合计流入港股市场240亿港元，其中灵活型外资流入79亿港元，港股通流入155亿港元 [22] 固定收益 - 上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周上涨1.08%，价格中位数上涨0.63%，算术平均平价全周上涨1.39% [12][13] - 当前转债市场价格中位数已上涨至139元，高平价区间偏股型转债溢价率抬升明显，估值接近历史100%分位数 [13] - 机构对踏空的忧虑支撑转债高估值，投资方向建议关注锂电、半导体设备与材料、化工、券商等板块 [13][14] - 截至1月16日，30年国债和10年国债利差为46BP，处于历史较低水平 [14][15] - 测算2025年11月国内GDP同比增速约4.1%，较10月回落0.1%，12月CPI为0.8%，PPI为-1.9% [15][16] - 上周超长债交投非常活跃，期限利差与品种利差均走阔 [16][17] - 华邦生命健康股份有限公司拟发行10亿元科技创新可交换公司债券，正股为凯盛新材 [11] 行业研究：纺服与户外消费 - 2025年户外鞋服行业持续高增长，户外服饰同比增长24.5%，户外鞋同比增长16.3% [24] - 线上平台户外鞋销售额增速保持在40%以上，而户外服增速在25年第二季度后放缓至低单位数 [24] - 细分品类景气度分化：冲锋衣和防晒服增长乏力，但户外羽绒服、速干衣等品类增速强劲，部分季度同比增速接近100% [24] - 行业竞争激烈但未陷入价格内卷，凯乐石、伯希和等头部品牌通过专业产品线维持高增长 [24] - 羊毛羊绒材质在运动户外服饰中渗透率提升，其产品销售额占比从2021年第四季度的0.34%提升至2025年第四季度的1.04% [25] - 投资建议关注：安踏体育（迪桑特、可隆销售快速增长）、亚玛芬体育（始祖鸟、萨洛蒙销售快速增长）、新澳股份（羊毛纱线龙头）、伯希和（关注上市进程） [26][27] 行业研究：TMT（计算机、传媒、AI） - 各大厂AI模型持续迭代，OpenAI推出ChatGPT Health，Anthropic发布Claude for Healthcare，聚焦医疗健康场景 [27] - 国内阿里“千问”APP公测，字节豆包大模型赋能全链路，Deepseek即将发布V4旗舰模型 [27] - 智谱、Minimax在港上市后股价表现强劲，截至1月13日分别上涨56.45%和212.12% [27] - AI正在重塑流量入口，从搜索引擎转向以自然语言交互为核心的生成式引擎优化（GEO）时代 [28][29] - 2026年是AI应用从“生产力”向“变现力”转化的关键拐点，GEO是核心引擎 [30] - 中国消费者对AI应用的信任程度高达80%，远超美国的35%，为商业变现提供肥沃土壤 [30] - 预测2026年全球GEO市场规模将达240亿美元，国内市场将达111亿元 [30] - AI在内容创造领域价值凸显，AI动漫短剧制作成本仅为传统模式的1/5，核心受众90%以上为男性，开辟新流量蓝海 [31] 行业研究：公用事业 - “双碳”目标下能源结构转型，2024年清洁能源消费量占能源消费总量比重为28.6%，同比上升2.2个百分点 [32] - 全球AI发展和制造业复苏加剧“缺电”问题，推高电价并吸引投资，截至2025年9月30日，美国13F机构在公用事业行业总持股市值达1.49万亿美元 [33] - 电力行业细分领域：火电盈利模式重塑趋于稳健；水电防御属性强；核电进入新一轮成长期；新能源装机持续增长 [33][34] - 2024年我国天然气表观消费量4235亿方，同比增长8.6%，预计到2030年消费量将达约7220亿方，2025-2030年CAGR约为9.3% [34] - 水务行业水价上调具备合理性与迫切性，因长期低水价导致企业盈利能力不佳 [35] - 中证全指公用事业指数聚焦行业龙头，市值500亿以上股票权重占比63.77%，电力行业权重为86.01% [36] 海外市场与公司 - 美股科技板块内部分化，本周标普500跌0.4%，纳斯达克跌0.7%，软件与服务行业下跌4.5%，但半导体产品与设备行业资金流入37.6亿美元 [37][38] - 港股市场在互联网板块带动下显著上行，本周恒生指数上涨2.3%，恒生互联网指数上涨3.7% [39] - 李宁2025年第四季度零售流水按年录得低单位数下降，线下渠道录得中单位数下降，电子商务渠道录得持平 [41] - 李宁门店调整，截至2025年底大货销售点净减少26个至6091个，但零售渠道关店数环比减少，库存改善至4-5个月 [41][42][43] - 六福集团2025年10-12月整体零售值同比增长26%，同店销售增长15%，均环比加速，其中定价黄金同店销售增长32% [44] - 希迪智驾是商用车智能驾驶领先企业，2025年上半年营收4.08亿元，同比增长57.9%，其中自动驾驶业务占比92.7% [45] - 中国自动驾驶矿卡解决方案市场规模有望从2024年19亿元增长至2030年396亿元，CAGR为65.3%，公司2024年市场份额约12.9% [45] - 科陆电子智能电网及储能业务有望受益于国家电网“十五五”期间4万亿元的投资计划，该计划较“十四五”增长40% [47] 金融工程与主题投资 - 商业航天市场空间广阔，预计2030年中国市场规模有望达到7万亿至10万亿元 [48] - 中证卫星产业指数聚焦卫星全产业链，国防军工行业占比59.26%，指数近一年收益达121%，近一月收益达53% [49][50] - 截至1月16日，全市场共1204只股票在过去20个交易日内创250日新高，创新高个股数量最多的行业是机械、电子、基础化工 [51][52] - 国信金工主动量化策略中，成长稳健组合年内（截至报告期）满仓上涨10.01%，在主动股基中排名前23.27%分位 [53][54] - 港股精选组合年内上涨6.17%，跑赢恒生指数1.43个百分点 [56] - 在指数增强因子中，最近一周景气类因子如标准化预期外盈利、单季营收同比增速等表现出色 [58] - 公募基金指数增强产品规模：沪深300指增总规模816亿元，中证500指增总规模534亿元，中证1000指增总规模214亿元 [58]

核心观点 - 药明康德在CDP的气候变化和水安全两项评估中均获得最高“A List”评级 彰显其在环境透明度和绩效方面的领导地位 并体现了公司对可持续发展的坚定承诺 [1][2][3] 环境评级成就 - 首次在CDP气候变化评估中获得“A List”评级 [2] - 连续第二年入选CDP水安全“A List” [2] - 连续五年获得MSCI ESG领导力评级 并在最新评估中首次获得AAA评级 [4] - 连续四年入选道琼斯可持续发展指数 [4] - 连续三年入选富时社会责任指数系列 [4] - 连续第二年获得EcoVadis可持续发展金奖 [4] 可持续发展战略与承诺 - 将气候变化和水资源管理战略作为环境保护承诺的核心组成部分 [3] - 在多个关键环境管理领域设定目标并监控进展 以实现量化分析和定期精准审查 [3] - 近期减排目标已获得科学碳目标倡议的验证 [5] - 是联合国全球契约的参与者 支持其十项原则 [5] - 作为制药供应链倡议的供应商合作伙伴 [5] 公司业务定位 - 是全球领先的医药研发生产外包组织 提供端到端的研发及生产服务 [1][6] - 业务遍布亚洲、欧洲和北美 [6] - 与全球30多个国家的近6000家合作伙伴合作 [6]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“强于大市”（维持）[7] 报告核心观点 - 从投融资数据和JPM大会信息看，2026年CXO行业景气度预计将持续，投资机会明确[2] - 2026年医药行业最明确的主线是科技创新，策略为“科技先行，药械起飞”[5] - 短期进入2025年年报预增期，建议继续挖掘业绩能超预期的个股[5] 投融资与JPM大会看CXO景气度 - **一级市场投融资强劲恢复**：25Q4海外生物科技一级市场投融资总额87.2亿美元，环比25Q3增长21%[4][18]；26年1月仅半个月投融资额已达33.4亿美元，超过23年以来大部分月份整月金额[4][18]；25Q4国内一级市场投融资总额16.3亿美元，同比增长73.8%，环比增长20%[19] - **二级市场融资大幅回暖**：25Q4海外Biotech二级市场融资总额192.8亿美元，同比增长111%，环比增长149.5%[4][23]；其中IPO融资9.9亿美元，同比增长81.2%，再融资183亿美元，同比增长112.8%[4][23]；25Q4国内Biotech二级市场融资总额18.4亿美元，同比增长89.5%[26] - **JPM大会传递积极信号**：尽管2025年外部环境不确定，CXO公司业绩表现稳健，部分公司（如药明康德、丹纳赫）业绩超预期[4][28]；从2025年下半年开始，Pharma和Biotech的订单需求相继回暖[4][28]；展望2026年，大部分公司表达比2025年更乐观的展望，驱动力包括项目结构优化、运营效率提升、客户需求增长及投融资趋势好转[4][28] - **具体公司业绩与展望**： - 药明康德：2025年持续经营业务收入455亿元，同比增长21.4%；经调Non-IFRS归母净利润150亿元，同比增长41.3%[30] - 药明合联：2025年收入增长45%，毛利增长70%；预计2025-2030年业绩CAGR为30-35%[30] - 药明生物：2025年双多抗收入占比近20%，同比增长120%；D端新签209个项目创新高[30] - Lonza：2025年收入预计增长20-21%；预期未来内生增速为10-13%[30] - Charles River：25Q4 DSA业务的净预订账单比恢复至1.1倍，受益于中小型Biotech及MNC客户需求复苏[30] - Danaher：25Q4业绩略超预期；预计2026年核心收入增速加速至3-6%[30] 医药板块行情回顾与市场表现 - **本周（2026.1.12-1.16）行情**：中信医药指数下跌0.72%，跑输沪深300指数0.2个百分点，在中信一级行业中排名第16位[3][32]；子板块中医疗服务表现最好（+2.9%），化学制剂表现最差（-2.7%）[34] - **年初至今行情**：2026年初至1月16日，中信医药生物板块指数上涨6.9%，跑赢沪深300指数4.7个百分点，行业排名第7位[3][32] - **市场结构与个股表现**：本周前半周AI医疗主题大涨，CXO板块表现强劲；后半周主题投资回调，中药、商业、创新药板块涨幅滞后；整周CXO表现最好[5]；本周涨幅前五个股为：宝莱特（+48.8%）、华兰股份（+32.7%）、天智航（+27.7%）、美年健康（+25%）、华康医疗（+23%）[3][47] - **成交与估值**：本周中信医药板块合计成交额9228.4亿元，较上周周期增加40.9%[46]；截至1月16日，医药板块整体估值（TTM）为30.02，相对全A（除金融、石油石化）的估值溢价率为7.97%，仍处于历史较低水平[41] - **港股医药行情**：本周恒生医疗保健指数上涨2.4%，与恒生指数持平；年初至今上涨15.1%，跑赢恒生指数10.3个百分点[57]；本周涨幅前五个股为：紫元元（+76.5%）、东曜药业（+70.4%）、佳兆业健康（+53.8%）、方舟健客（+51.7%）、瑞科生物-B（+43.9%）[58] 投资策略与建议关注组合 - **全年投资策略**： - **创新药**：关注1）收入和业绩兑现；2）超预期BD兑现的标的；3）前沿技术平台如基因治疗、小核酸、通用/体内CART等弹性主题[5] - **医疗器械**：设备关注补库和招投标（如手术机器人、内镜），耗材关注集采受益的创新耗材（如神经介入、外周介入、电生理）[5] - **寻找变化标的**：中央经济工作会议明确2026年坚持内需主导，医药内需相关公司或迎拐点[5] - **建议关注组合**： - **本周组合**：药明康德、药明合联、必贝特、博瑞生物、欧林生物、华邦健康、映恩生物[5] - **一月组合**：康方生物、康诺亚、药明康德、泰格医药、汇宇制药、圣诺生物、微电生理、康众医疗[5] - **组合表现**：上周周度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数0.6个百分点，跑赢大盘指数0.5个百分点[13]；上周月度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数2.5个百分点，跑赢大盘指数2.3个百分点[14]

行业投资评级 - 报告对医药行业给予“增持”评级 [4] 核心观点 - 报告核心观点为持续推荐创新药械及产业链，认为创新药高景气，并看好全球医药行业发展 [2][4] - 第44届摩根大通医疗健康大会（JPM大会）于2026年1月12日-15日举行，期间全球龙头医药企业披露积极信息，包括最新管线布局、重磅交易落地、CXO企业披露积极订单数据及上调预期、以及AI制药医疗取得进展（如礼来与英伟达宣布成立AI联合创新实验室）[4] 目录内容总结 1. 持续推荐创新药械及产业链 - **创新药（Pharma）**：推荐价值有望重估的大型制药企业，维持对恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业的“增持”评级 [4][6] - **创新生物药企（Biopharma/Biotech）**：推荐创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的企业，维持对科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯的“增持”评级，相关标的包括信达生物 [4][6] - **CXO及制药上游**：推荐受益于创新、景气度修复的领域，维持对药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英、泰格医药、皓元医药、百普赛斯的“增持”评级 [4][6] - **医疗器械**：推荐有望迎来复苏的龙头公司，维持对联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、微电生理、华大智造的“增持”评级 [4][6] - 报告提供了相关公司的盈利预测与估值数据，例如：恒瑞医药2025年预测每股收益1.12元，对应市盈率55倍；百济神州2026年预测归母净利润增速108%；药明康德2025年预测归母净利润增速71% [7] 2. 2026年1月第三周A股医药板块表现弱于大盘 - 2026年1月12日至16日，上证综指下跌0.4%，而申万医药生物指数下跌0.7%，在申万一级行业中涨跌幅排名第17位 [4][8] - 医药细分板块中，医疗服务表现最好，上涨3.3%，其次是化学原料药微涨0.01%，医疗器械微跌0.2% [4][11] - 当周个股涨幅前三为：宝莱特(+48.8%)、华兰股份(+32.7%)、天智航-U(+27.7%)；跌幅前三为：向日葵(-37.5%)、鹭燕医药(-26.6%)、欧林生物(-20.2%) [4][15] - 截至2026年1月16日，医药板块相对于全部A股的市盈率溢价率为67.3%，报告认为处于正常水平 [4][15] 3. 2026年1月第三周港股与美股医药板块表现 - **港股市场**：2026年1月12日至16日，恒生医疗保健指数上涨2.4%，恒生香港上市生物科技指数上涨1.9%，同期恒生指数上涨2.3%，表现与大盘相当 [4][19] - 港股医药个股涨幅前三为：方舟健客(+52%)、启明医疗-B(+34%)、一脉阳光(+26%)；跌幅前三为：三叶草生物-B(-11%)、科笛-B(-8%)、康宁杰瑞制药-B(-7%) [4][19] - **美股市场**：同期标普500医疗保健精选行业指数下跌1.1%，表现弱于下跌0.4%的标普500指数 [4][19] - 美股医疗保健成分股涨幅前三为：MODERNA(+22%)、奎斯特诊疗(+9%)、REVVITY(+8%)；跌幅前三为：生物基因(-12%)、波士顿科学(-10%)、直觉外科(-9%) [4][19]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 业绩为王，继续重点推荐创新药产业链板块性机会 [3] - 2025年高景气度方向持续兑现，头部CXO业绩表现亮眼，国内外复苏趋势有望延续 [3][12] - 需求端逐步改善，板块均有望迎来业绩持续改善 [4] 2025年头部CXO业绩表现亮眼，国内外复苏趋势有望延续 - 药明康德2025年持续经营业务收入同比增长约21.4%，归母净利润同比增长102.7% [3] - 药明合联2025年收入预计同比增长超45.0%，毛利同比增长超70.0%，扣除利息收入及开支前的经调整纯利同比增长超45.0% [3] - 康龙化成2025年预计营业收入同比增长13.0%-16.0%，扣非归母净利润同比增长36.0%-41.0% [3] - 药明生物2025年新增209个综合项目刷新纪录，综合项目总数达945个，同比增长16% [13] - 药明合联全球客户数已超630家，2024年全球收入排名前20的制药公司中有14家为其合作伙伴 [13] 需求端逐步改善，板块均有望迎来业绩持续改善 - 2025年全年全球医疗健康产业投融资额达638.82亿美元，同比增长10.13%，下半年回暖明显，投融资总额达356.82亿美元，同比增长31.43%，环比上半年增长26.53% [4][14] - 全球top30药企2025前三季度平均研发投入约41.72亿美元，同比增长3.45% [4][14] - 2025年国内医疗健康领域一级市场投融资总额达737.77亿元，同比增长39.05%，下半年投融资总额达438.51亿元，同比增长125.79%，环比上半年增长46.53% [4][18] - 2025年中国新药申报IND数量达2175个，同比增长8.8% [4][18] - 以昭衍新药、益诺思等为代表的临床前CRO，2025Q3签单同比快速增长，2026年报表有望逐步开始明显改善 [4][23] - 以泰格医药、普蕊斯为代表的临床CRO企业2025上半年业绩与签单均维持稳健增长，订单价格已处于磨底回升阶段 [4][23] - 以皓元医药、毕得医药等为代表的科研服务公司有望继续延续2025年经营趋势，业绩持续向上 [4][23] 近期市场行情表现 - 2026年1月第2周，医药生物板块下跌0.68%，跑输沪深300指数0.11个百分点，在31个子行业中排名第19位 [5][24] - 同期，医疗研发外包板块涨幅最大，上涨3.69% [5][25] - 其他上涨子板块包括：医院板块上涨1.74%，医疗耗材板块上涨0.62%，线下药店板块上涨0.54%，其他生物制品板块上涨0.21% [5][25] - 同期跌幅最大的子板块为疫苗板块，下跌3.43%，医药流通板块下跌3.35%，化学制剂板块下跌2.82% [5][25] - 2026年1月以来（截至1月18日），医疗服务板块和医院板块涨幅居前，分别上涨16.04%和15.90%，医疗研发外包板块上涨15.25% [28] 医药布局思路及标的推荐 - 月度组合推荐：药明康德、三生制药、石药集团、皓元医药、泽璟制药、前沿生物、昊帆生物、联邦制药、普洛药业 [6] - 周度组合推荐：药明合联、奥浦迈、毕得医药、阳光诺和、微电生理、通策医疗、方盛制药、阿拉丁 [6]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 报告核心观点 - 从投融资数据和JPM大会信息看，2026年CXO行业景气度预计将持续，投资机会明确[2][4] - 科技创新是医药行业2026年最明确的主线，策略为“科技先行，药械起飞”[5] - 医药板块2026年初至今表现强劲，跑赢大盘，CXO板块在近期市场表现中最为突出[3][5] 行情回顾与市场表现 - **近期行情**：本周（2026年1月12日-1月16日）中信医药指数下跌0.72%，跑输沪深300指数0.2个百分点，在中信一级行业中排名第16位[3][32] - **年初至今表现**：2026年初至今中信医药生物板块指数上涨6.9%，跑赢沪深300指数4.7个百分点，在中信行业分类中排名第7位[3][32] - **板块内表现**：本周医疗服务子板块上涨2.9%，表现最好；CXO板块整周表现最佳[5][34] - **个股涨跌**：本周473支医药个股中203支上涨，涨幅前五为宝莱特(+48.8%)、华兰股份(+32.7%)、天智航(+27.7%)、美年健康(+25%)、华康医疗(+23%)[3][47] - **港股表现**：本周恒生医疗保健指数上涨2.4%，2026年初至今上涨15.1%，跑赢恒生指数10.3个百分点[57] - **成交额**：本周中信医药板块合计成交额9228.4亿元，占A股总成交额5.3%，环比上一交易周期增加40.9%[46] - **估值水平**：截至2026年1月16日，医药板块整体估值(TTM)为30.02，相对全A(除金融、石油石化)的估值溢价率为7.97%，仍处于历史较低水平[41] 从投融资看CXO景气度趋势 - **一级市场（海外）**：25年第四季度海外生物科技PE/VC投融资总金额87.2亿美元，环比25年第三季度增长21%；26年1月仅半个月投融资额已达33.4亿美元，超过23年以来大部分月份整月金额，显示强劲恢复[4][18] - **一级市场（国内）**：25年第四季度国内生物科技PE/VC投融资总金额16.3亿美元，同比增长73.8%，环比增长20%；26年1月半个月投融资额3.1亿美元，超过24年以来大部分月份整月金额[19] - **二级市场（海外）**：25年第四季度海外Biotech二级市场融资总金额192.8亿美元，同比增长111%，环比增长149.5%；其中IPO融资9.9亿美元，再融资183亿美元[4][23] - **二级市场（国内）**：25年第四季度国内Biotech二级市场融资总金额18.4亿美元，同比增长89.5%；其中IPO融资8.3亿美元，同比增长262.5%[26] JPM大会CXO公司观点总结 - **整体展望**：尽管25年外部环境存在不确定性，但CXO公司业绩表现稳健，部分公司如药明康德、丹纳赫业绩超预期；自25年下半年起，制药公司和生物科技公司的订单需求持续恢复；大部分公司对2026年展望比25年更乐观[4][28] - **核心驱动力**：项目结构优化、运营效率提升、客户需求持续增长以及投融资趋势持续好转[4][28] - **具体公司业绩与展望**： - **药明康德**：25年持续经营业务收入455亿元，同比增长21.4%；经调整Non-IFRS归母净利润150亿元，同比增长41.3%；在25年FDA批准的30个小分子新药中支持了8个，市场份额27%[30] - **药明合联**：25年收入增长45%，毛利增长70%；预计25年至30年业绩复合年增长率30-35%，超行业平均增速5个百分点以上；26年资本支出预计17亿元，同比增长45.1%[30] - **药明生物**：25年实现收入利润双增长，双多抗业务收入占比近20%，同比增长120%；26年业绩有望加速增长[30] - **Lonza**：25年收入预计增长20-21%；预期未来内生增速为10-13%，比行业整体增速高2-3个百分点[30] - **Charles River**：25年第四季度DSA业务的净订单出货比恢复至1.1倍，受益于中小型Biotech客户需求复苏及大型制药公司订单增加；对26年需求谨慎乐观，下半年有望重回增长[30] - **Danaher**：25年第四季度业绩略超预期；预计26年核心收入增速加速至3-6%，经调整每股收益实现高个位数增长[30] 投资策略与关注组合 - **全年策略**： - **创新药**：关注收入和业绩兑现、超预期对外授权交易兑现的标的、以及基因治疗、小核酸、通用/体内CAR-T等前沿技术平台主题[5] - **医疗器械**：设备关注补库和招投标（如手术机器人、内镜），耗材关注集采受益的创新耗材（如神经介入、外周介入、电生理）[5] - **寻找变化标的**：中央经济工作会议明确坚持内需主导，医药内需相关公司或迎来拐点[5] - **建议关注组合**： - **本周组合**：药明康德、药明合联、必贝特、博瑞生物、欧林生物、华邦健康、映恩生物[5] - **一月组合**：康方生物、康诺亚、药明康德、泰格医药、汇宇制药、圣诺生物、微电生理、康众医疗[5] - **组合表现**：上周周度建议关注组合算术平均后跑赢医药指数0.6个百分点，跑赢大盘指数0.5个百分点；月度组合跑赢医药指数2.5个百分点，跑赢大盘指数2.3个百分点[13][14]