财务表现 - 2024年公司实现营收10 0亿元 同比+21 7% 归母净利润1 9亿元 同比+41 7% 扣非归母净利润1 7亿元 同比+25 0% [1] - 2024Q4营收2 1亿元 同比+39 4% 归母净利润0 2亿元 同比扭亏0 3亿元 扣非归母净利润0 2亿元 同比+420% [1] - 2025Q1营收3 6亿元 同比+30 4% 归母净利润1 0亿元 同比+148 3% 扣非归母净利润0 9亿元 同比+53 8% 业绩超预期 [1] 业务分析 - 2025Q1收入增长主因床垫 保温箱及水上用品订单表现较优 净利润高增受益于费用率显著优化及理财产品收益变化 [2] - 东南亚水上用品及保温箱业务生产交货正常 国内床垫发货至美国业务暂时停发 部分越南产能替代生产 [2] - 越南及柬埔寨产能陆续爬坡 保温箱及水上用品新业务延续高增长趋势 [2] 未来展望 - 短期国内床垫订单承压 但伴随关税落地及东南亚产能迁移 预计床垫主业将逐步恢复稳健增长 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2 7 3 4 4 1亿元 对应估值13 11 9X [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - Q1收入符合预期，业绩表现超预期，收入预计主因床垫、保温箱及水上用品各业务订单表现较优拉动，净利润显著表现较优主因收入高增下费用率显著优化所致，投资收益及其他收益波动主因理财产品收益变化所致 [7] - 新业务稳健增长，关税短期压制床垫订单，当前东南亚水上用品及保温箱业务生产交货仍正常，预计国内床垫发货至美国业务暂时停发，部分越南床垫产能替代生产，后续东南亚工厂有望加大床垫产能以应对美国关税影响 [7] - 展望未来，短期国内床垫订单预计仍将承压，但后续伴随关税逐渐落地以及东南亚产能迁移，预计床垫主业逐步恢复稳健增长，越南及柬埔寨产能陆续爬坡，保温箱及水上用品新业务延续高增，因此预计2025 - 2027年公司分别实现归母净利润2.7、3.4、4.1亿元，对应估值分别为13、11、9X，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 浙江自然发布2024A&2025Q1财报，2024年实现营收10.0亿元，同比+21.7%，归母净利润1.9亿元，同比+41.7%，扣非归母净利润1.7亿元，同比+25.0%，其中Q4实现营收2.1亿元，同比+39.4%，归母净利润0.2亿元，同比扭亏0.3亿元，扣非归母净利润0.2亿元，同比+420%，2025Q1实现营收3.6亿元，同比+30.4%，归母净利润1.0亿元，同比+148.3%，扣非归母净利润0.9亿元，同比+53.8%，业绩表现超预期 [1][3] 公司基础数据 - 当前股价25.90元（2025年4月30日收盘价），总股本14,157万股，流通A股14,035万股，每股净资产15.06元，近12月最高/最低价34.88/13.18元 [5] 财务报表及预测指标 - 利润表预测2025 - 2027年营业总收入分别为13.89亿、17.83亿、21.33亿元，归母净利润分别为2.74亿、3.43亿、4.11亿元等 [12] - 资产负债表预测2025 - 2027年资产总计分别为26.29亿、30.32亿、34.73亿元，负债合计分别为3.65亿、4.73亿、5.61亿元等 [12] - 现金流量表预测2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为2.46亿、3.06亿、3.81亿元等 [12] - 基本指标预测2025 - 2027年每股收益分别为1.94元、2.42元、2.90元，市盈率分别为13.37、10.69、8.92等 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“持有”评级 [1][49] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比分别增长21.7%、41.7%，25Q1营收和净利润同比分别增长30.4%、148.3%，随着海外工厂产能释放和产品矩阵丰富，业绩有望持续提升 [17] - 预计2025 - 2027年充气床垫和户外箱包销量将保持不同程度增长，基于此预测公司各业务收入成本，可比公司2025年PE平均估值为18.99倍，考虑公司产品研发壁垒、供应链及客户优势，给予“持有”评级 [47][49] 相关目录总结 聚焦户外用品领域，大客户壁垒高筑 - 公司成立于2000年，专注户外用品20余载，掌握多项关键工艺技术，形成垂直一体化产业链，与众多全球知名公司建立长期合作关系 [7] - 公司发展历经三阶段，从旅游用品转外销到聚焦户外用品，再到建立优质客户壁垒，最后境外子公司成立、A股上市开启新征程 [9][10] - 实控人为夏永辉和陈甜敏夫妇，股权较集中，员工通过瑞聚投资持股，2024年发布限制性股票激励计划，彰显业绩信心 [12] - 2024年全球户外装备行业约262.9亿美元，预计2029年达349亿美元，水上运动用品和全球保温箱市场也呈增长态势 [16] - 2024年公司收入同比增21.7%至10亿元，25Q1营收3.6亿元，同比增30.4%；2024年归母净利润同比增41.7%至1.9亿元，2025Q1净利润9601.2万元，同比增148.3% [17] - 2024年境外/境内业务收入分别为8亿/1.9亿元，同比增23.1%/13.1%，外销占比79.8%，主要客户为行业知名企业，前五大客户营收占比48.4% [18] - 2024年充气床垫/户外箱包/头枕坐垫/其他主营营收分别为5.9/2/0.7/1.3亿元，同比增13.9%/30.9%/15.7%/48%，公司将保温箱、水上用品作为重点品类 [27] - 海外子公司产能释放，2025Q1毛利率/净利率分别为38.8%、26.9%，较2024Q1提升0.5pp、12.8pp，公司有望复制供应链能力，其他品类盈利能力待提升 [30][37] - 2024年总费用率为11.8%，同比降0.9pp，25Q1总费用率为8%，同比降4pp，费用管控能力增强 [38] 盈利预测与估值 - 假设2025 - 2027年充气床垫销量增速分别为15%、13%、8%，户外箱包销量增速分别为80%、80%、30% [47] - 预测2025 - 2027年公司营业收入分别为13.8亿、20.09亿、24.4亿元，同比增37.68%、45.59%、21.43%，毛利率分别为32.7%、31.1%、31.0% [48] - 选取牧高笛、共创草坪为可比公司，2025年PE平均估值为18.99倍，考虑公司优势，给予“持有”评级 [49]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，2025年运动鞋服板块相关品牌公司增长韧性强；服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化；黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力，有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [4][26][27] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增0.1%至20.76亿欧元，毛利率降0.6pcts至47%，经营利润降63.7%至0.6亿欧元，净利润降99.5%至50万欧元，库存同比增16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比低到中单位数增长 [1][15] - 分地区看，2025Q1EMEA地区营收同比增5.1%至8.9亿欧元，美洲地区降2.7%至7.5亿欧元，亚太地区降4.7%至4.3亿欧元；分业务模式看，批发业务营收同比降3.6%至15.3亿欧元，DTC业务营收同比增12%至5.5亿欧元 [2][3][20][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登、罗莱生活等公司 [4][26][28] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等公司 [27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基 [27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步(+19.4%)、开润股份(+13.6%)、莱绅通灵(+11.33%)，后三为华孚时尚(-12.9%)、海澜之家(-4.94%)、潮宏基(-1.31%)；H股周涨跌幅前三为特步国际(+7.15%)、超盈国际控股(+6.56%)、裕元集团(+6.33%)，后三为中国利郎(-0.83%)、互太纺织(-0.82%)、维珍妮(0%) [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，全年业绩有望在低基数上修复 [38][41] - 服饰制造过去收入平稳增长、业绩卓越，当下关税冲击或加速格局优化，龙头公司持续受益 [39][41] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的公司表现优，中长期关注产品设计和品牌力 [40][41] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕；斯凯奇将以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市；2025年中国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强 [4] - 服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化，龙头公司或享受份额提升 [8] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力增强竞争力，预计居民珠宝消费需求触底反弹，有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [8] 各部分总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增长0.1%至20.76亿欧元，毛利率略降，经营利润、净利润大幅下降，库存同比增长16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比增长低到中单位数 [1][15] - 分地区看，EMEA地区营收同比增长5.1%，美洲地区下降2.7%，亚太地区下降4.7%，大中华区营收下降17.7%；公司跟进美国关税政策，优化采购并重新分配中国生产产品 [2][20] - 分业务模式看，2025Q1批发业务营收同比下降3.6%，DTC业务营收同比增长12%，电商和自营零售店业务均增长，DTC业务营收占比同比提升2.8pcts [3][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登等标的，运动鞋服板块受益政策和居民运动参与度提升，增长韧性强 [4][26] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等标的，关税事件长期利好格局优化 [8][27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基，预计居民珠宝消费需求触底反弹，产品差异和品牌力强的公司有望跑赢行业 [8][27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步、开润股份、莱绅通灵，后三为华孚时尚、海澜之家、潮宏基；H股周涨跌幅前三为特步国际、超盈国际控股、裕元集团，后三为中国利郎、互太纺织、维珍妮 [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，盈利能力受负向经营杠杆影响，营运表现存货增加、毛利率稳中有升，现金流与分红匹配业绩且分红比例高 [38] - 服饰制造过去收入和业绩表现好，当下关税冲击或加速格局优化，核心制造商订单及出货正常，龙头公司持续受益 [39] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的品牌公司表现优，消费者或更关注产品设计和品牌力 [40] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕 [45] - 斯凯奇以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市 [45] - 2025年全国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][10] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收及业绩快速增长，2025Q1 增长进一步提速，受益于海外子公司产能释放、自动化生产升级及信息化平台建设，新品类保温箱明显放量且盈利能力提升 [5][10] - 预计公司 2025 - 2027 年每股收益分别为 1.91、2.47 和 3.13 元，4 月 30 日收盘价对应 2025 - 2027 年 PE 为 13.6、10.5、8.3 倍 [10] 市场数据 - 2025 年 5 月 9 日收盘价 28.66 元，年内最高/最低 34.88/13.18 元，流通 A 股/总股本 1.40/1.42 亿股，流通 A 股市值 40.22 亿元，总市值 40.57 亿元 [2][6] 基础数据 - 基本每股收益 0.68 元，摊薄每股收益 0.68 元，每股净资产 15.11 元，净资产收益率 4.51% [3] 财务数据 营收与利润 - 2024 年实现营业收入 10.02 亿元，同比增长 21.75%，归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 25.04%；2025Q1 实现营业收入 3.57 亿元，同比增长 30.40%，归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29%，扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 53.80% [4] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 13.78 亿、18.03 亿、23.11 亿元，同比增长 37.5%、30.8%、28.2%；净利润分别为 2.70 亿、3.50 亿、4.43 亿元，同比增长 45.8%、29.7%、26.5% [12] 分产品与区域营收 - 2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品营收分别为 5.86、2.04、0.70、1.34 亿元，同比增长 13.87%、30.85%、15.70%、48.00%；国外、国内分别实现营收 8.00、1.94 亿元，同比增长 23.07%、13.08% [6] 毛利率与费用率 - 2024 年毛利率同比下滑 0.12pct 至 33.72%，2025Q1 毛利率同比提升 0.46pct 至 38.83% [7] - 2024 年期间费用率合计下滑 0.95pct 至 11.79%，主因研发费用率同比下滑 0.69pct 至 3.64%；2025Q1 期间费用率合计下滑 4.04pct 至 7.98%，主因管理费用率下滑 2.64pct 至 4.82%、销售费用率下滑 0.90pct 至 1.40% [7] 归母净利润率 - 2024 年归母净利润率为 18.47%，同比提升 2.60pct，2025Q1 归母净利润率为 26.92%，同比提升 12.78pct [7] 存货与现金流 - 截至 2024 年末，存货 2.90 亿元，同比增长 34.39%，存货周转天数 137 天，同比减少 20 天 [7] - 2024 年经营活动现金流净额为 1.57 亿元，同比下降 34.59%；2025Q1 经营活动现金流净额为 0.13 亿元，同比下降 62.30% [7] 财务报表预测和估值数据 资产负债表 - 预计 2025 - 2027 年流动资产分别为 16.81 亿、19.84 亿、23.84 亿元，非流动资产分别为 11.34 亿、13.38 亿、15.86 亿元，资产总计分别为 28.15 亿、33.22 亿、39.70 亿元 [13] 利润表 - 预计 2025 - 2027 年营业利润分别为 3.06 亿、4.03 亿、5.13 亿元，利润总额分别为 3.09 亿、4.02 亿、5.12 亿元，归属母公司净利润分别为 2.70 亿、3.50 亿、4.43 亿元 [13] 现金流量表 - 预计 2025 - 2027 年经营活动现金流分别为 1.15 亿、3.86 亿、2.82 亿元，投资活动现金流分别为 - 1.21 亿、- 2.89 亿、- 3.27 亿元，筹资活动现金流分别为 0.16 亿、- 0.01 亿、- 0.03 亿元 [13] 主要财务比率 - 预计 2025 - 2027 年营业收入增长率分别为 37.5%、30.8%、28.2%，归属于母公司净利润增长率分别为 45.8%、29.7%、26.5%，毛利率分别为 34.4%、34.7%、35.1%，净利率分别为 19.6%、19.4%、19.2% [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][11] 报告的核心观点 - 2024 年受益于海外子公司产能释放、自动化生产升级及信息化平台建设，公司营收及业绩快速增长，新品类保温箱明显放量且盈利能力提升，预计 2025 - 2027 年每股收益分别为 1.91、2.47 和 3.13 元，4 月 30 日收盘价对应 2025 - 2027 年 PE 为 13.6、10.5、8.3 倍 [11] 市场数据 - 2025 年 5 月 9 日收盘价 28.66 元，年内最高/最低 34.88/13.18 元，A股/总股本 1.40/1.42 亿股，A 股市值 40.22 亿元，总市值 40.57 亿元 [2] 基础数据 - 基本每股收益 0.68 元，摊薄每股收益 0.68 元，每股净资产 15.11 元，净资产收益率 4.51% [3] 事件描述 - 公司披露 2024 年年报及 2025 年 1 季报，2024 年实现营业收入 10.02 亿元，同比增长 21.75%，归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 25.04%；2025Q1 实现营业收入 3.57 亿元，同比增长 30.40%，归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29%，扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 53.80% [4] 事件点评 - 2024 年营收及业绩快速增长，2025Q1 增长进一步提速，2024 年营收 10.02 亿元，同比增长 21.75%，2024Q4 营收 2.12 亿元，同比增长 39.44%，2025Q1 营收 3.57 亿元，同比增长 30.40%；2024 年归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，2024Q4 归母净利润 0.22 亿元，同比增长 849.63%，2025Q1 归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29% [6] - 箱包产品收入快速增长、盈利能力显著提升，2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品营收分别为 5.86、2.04、0.70、1.34 亿元，同比增长 13.87%、30.85%、15.70%、48.00%；国外、国内分别实现营收 8.00、1.94 亿元，同比增长 23.07%、13.08%；2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品毛利率分别为 44.66%、21.51%、21.47%、10.21%，同比提升 0.70pct、7.07pct、 - 5.21pct、 - 3.76pct [7] - 2025Q1 费用管控成效显著、归母净利率显著提升，2024 年毛利率同比下滑 0.12pct 至 33.72%，2025Q1 毛利率同比提升 0.46pct 至 38.83%；2024 年期间费用率合计下滑 0.95pct 至 11.79%，主因研发费用率同比下滑 0.69pct 至 3.64%，2025Q1 期间费用率合计下滑 4.04pct 至 7.98%，主因管理费用率下滑 2.64pct 至 4.82%、销售费用率下滑 0.90pct 至 1.40%；2024 年归母净利润率为 18.47%，同比提升 2.60pct，2025Q1 归母净利润率为 26.92%，同比提升 12.78pct；截至 2024 年末，存货 2.90 亿元，同比增长 34.39%，存货周转天数 137 天，同比减少 20 天；2024 年经营活动现金流净额为 1.57 亿元，同比下降 34.59%，2025Q1 经营活动现金流净额为 0.13 亿元，同比下降 62.30% [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|823|1,002|1,378|1,803|2,311| |YoY(%)|-13.0|21.7|37.5|30.8|28.2| |净利润(百万元)|131|185|270|350|443| |YoY(%)|-38.6|41.7|45.8|29.7|26.5| |毛利率(%)|33.8|33.7|34.4|34.7|35.1| |EPS(摊薄/元)|0.92|1.31|1.91|2.47|3.13| |ROE(%)|6.8|9.3|11.6|13.2|14.5| |P/E(倍)|28.1|19.8|13.6|10.5|8.3| |P/B(倍)|2.0|1.8|1.6|1.4|1.2| |净利率(%)|15.9|18.5|19.6|19.4|19.2|[13] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|1315|1408|1681|1984|2384| |现金|342|181|357|447|589| |应收票据及应收账款|139|194|237|349|398| |预付账款|11|8|14|20|21| |存货|215|290|457|504|696| |其他流动资产|607|735|617|664|681| |非流动资产|841|942|1134|1338|1586| |长期投资|0|0|0|0|0| |固定资产|468|678|833|1009|1227| |无形资产|174|187|197|208|223| |其他非流动资产|200|77|104|120|136| |资产总计|2156|2350|2815|3322|3970| |流动负债|234|295|481|651|867| |短期借款|0|0|166|159|350| |应付票据及应付账款|167|226|227|403|408| |其他流动负债|67|70|88|89|110| |非流动负债|41|15|26|27|23| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|41|15|26|27|23| |负债合计|275|310|507|678|890| |少数股东权益|13|6|4|4|7| |股本|142|142|142|142|142| |资本公积|911|908|908|908|908| |留存收益|842|1014|1264|1595|2021| |归属母公司股东权益|1867|2034|2304|2639|3073| |负债和股东权益|2156|2350|2815|3322|3970|[14] 利润表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|823|1002|1378|1803|2311| |营业成本|545|664|904|1178|1501| |营业税金及附加|9|9|14|18|22| |营业费用|20|24|32|41|53| |管理费用|59|71|79|103|132| |研发费用|36|36|50|66|84| |财务费用|-9|-13|-8|-13|-11| |资产减值损失|-16|-15|-16|-25|-37| |公允价值变动收益|-12|-1|-1|-1|-1| |投资净收益|7|25|13|15|18| |营业利润|148|222|306|403|513| |营业外收入|2|0|5|2|3| |营业外支出|2|3|2|3|3| |利润总额|148|219|309|402|512| |所得税|20|30|40|52|67| |税后利润|128|190|268|350|446| |少数股东损益|-2|5|-1|-0|3| |归属母公司净利润|131|185|270|350|443| |EBITDA|178|261|358|466|594|[14] 现金流量表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|240|157|115|386|282| |净利润|128|190|268|350|446| |折旧摊销|40|47|53|66|82| |财务费用|-9|-13|-8|-13|-11| |投资损失|-7|-25|-13|-15|-18| |营运资金变动|53|-65|-188|-1|-218| |其他经营现金流|34|24|3|-1|0| |投资活动现金流|-191|-293|-121|-289|-327| |筹资活动现金流|-45|-26|16|-1|-3|[14] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-13.0|21.7|37.5|30.8|28.2| |营业利润(%)|-38.4|50.8|37.7|31.5|27.4| |归属于母公司净利润(%)|-38.6|41.7|45.8|29.7|26.5| |毛利率(%)|33.8|33.7|34.4|34.7|35.1| |净利率(%)|15.9|18.5|19.6|19.4|19.2| |ROE(%)|6.8|9.3|11.6|13.2|14.5| |ROIC(%)|6.3|9.1|10.7|12.4|13.0| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|12.8|13.2|18.0|20.4|22.4| |流动比率|5.6|4.8|3.5|3.0|2.7| |速动比率|4.6|3.7|2.5|2.2|1.9| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.6|0.6| |应收账款周转率|6.0|6.0|6.4|6.1|6.2| |应付账款周转率|3.8|3.4|4.0|3.7|3.7| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.92|1.31|1.91|2.47|3.13| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.69|1.11|0.81|2.73|1.99| |每股净资产(最新摊薄)|13.19|14.37|16.27|18.64|21.70| |估值比率| | | | | | |P/E(倍)|28.1|19.8|13.6|10.5|8.3| |P/B(倍)|2.0|1.8|1.6|1.4|1.2| |EV/EBITDA|15.6|10.7|8.1|5.9|4.7|[14]

业绩表现 - 2024年公司实现营收10.02亿元/YOY+21.75%，归母净利润1.85亿元/YOY+41.67%，扣非净利润1.71亿元/YOY+25.04% [1] - 24Q4单季营收2.12亿元/YOY+39.44%，归母净利润0.22亿元（23Q4亏损300万元），扣非净利润0.21亿元/YOY+420% [1] - 25Q1营收3.57亿元/YOY+30.4%，归母净利润0.96亿元/YOY+148.29%，扣非净利润0.86亿元/YOY+53.8% [3] 利润率与费用 - 2024年毛利率33.72%（同比-0.12pct），归母净利率18.47%（同比+2.6pct），扣非净利率17.08%（同比+0.45pct） [2] - 24Q4毛利率27.84%（同比-2.97pct），归母净利率10.54%（同比+12.5pct），扣非净利率9.83%（同比+7.19pct） [2] - 25Q1毛利率38.83%（同比+0.47pct），归母净利率26.92%（同比+12.78pct），扣非净利率24%（同比+3.65pct） [3] - 24Q4财务费用率同比-4.96pct（汇兑损益推动），25Q1销售/管理费用率分别同比-0.9/-2.64pct [2][3] 产品结构 - 分产品营收：气床5.86亿元/YOY+13.9%，箱包2.04亿元/YOY+30.9%，头枕坐垫0.70亿元/YOY+15.7%，其他1.34亿元/YOY+48% [2] - 分产品毛利率：气床44.7%（同比+0.7pct），箱包21.5%（同比+7.07pct），头枕坐垫21.5%（同比-5.21pct），其他10.2%（同比-3.76pct） [2] - 箱包产量/销量同比+83.6%/+56.3%，气床产量/销量同比+25.8%/+12.1%（ASP提升1.6%） [3] 运营与分红 - 2024年应收账款/存货/应付账款同比+38.57%/+34.39%/+83.94%，25Q1分别同比+45.62%/+12.05%/-15.61% [4] - 头枕坐垫库存同比+67.4%（订单增加），2024/25Q1存货周转天数同比-20/-6天 [4] - 2024年分红率15.06%（2023年10.09%），股息率0.8%（4/28收盘价） [4] 产能与预测 - 越南及柬埔寨海外产能加速爬坡，推动箱包毛利率回升 [1][2] - 预计2025-2027年归母净利润2.60/3.52/4.47亿元，YOY+40.6%/+35.1%/+27.0% [5] - 2025-2027年EPS 1.84/2.49/3.16元，对应PE 14.1/10.4/8.2X [5]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报和2025一季报，2024年实现收入10.02亿元（同比+21.8%），归母净利润1.85亿元（同比+41.7%）；单Q4收入2.12亿元（同比+39.4%），归母净利润0.22亿元（同比+849.6%）；25Q1实现收入3.57亿元（同比+30.4%），归母净利润0.96亿元（同比+148.3%）。预计公司优化产品结构、提升市场份额，收入稳健增长；海外基地加速爬坡，内部管理优化，盈利表现靓丽 [1] 根据相关目录分别进行总结 产品结构 - 2024年气床、箱包、枕头坐垫、其他业务收入分别为5.86亿、2.04亿、0.70亿、1.34亿元，同比分别+13.9%、+30.9%、15.7%、48.0%；毛利率分别为44.7%、21.5%、21.5%、20.2%，同比分别+0.7、+7.1、-5.2、+6.2pct [2] - 气床方面，海外去库影响减弱、终端需求稳健，TPU产品替代PVC渗透率提升，拓展新客户，销量和价格分别+12.1%、1.6% [2] - 箱包子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡，公司加速海外基地自动化升级和信息化平台建设，生产效率提升，盈利能力改善 [2] - 水上用品越南基地KAYAK开拓新市场及客户，未来有望延续高增 [2] 海外基地 - 公司海外基地包括越南、柬埔寨、摩洛哥，目前均进入收获期，预计贸易摩擦背景下全球供应链份额提升 [3] - 前期海外基地盈利能力较弱，预计25年盈利能力持续修复、26年达稳定水平 [3] 盈利能力与费用管控 - 2025Q1公司毛利率38.8%（同比+0.5pct），归母净利率26.9%（同比+12.8pct） [3] - Q1期间费用率为7.98%（同比 -4.0pct），其中销售、研发、管理、财务费用率分别为1.4%、2.7%、4.8%、-0.9%，同比分别-0.9pct、-0.1pct、-2.6pct、-0.4pct [3] 现金与营运能力 - 2025Q1公司经营性现金流为0.13亿元（同比-0.21亿元） [4] - 截至2025Q1末，存货周转天数112.08天（同比-5.91天）、应收账款周转天数63.04天（同比+5.51天）、应付账款周转天数72.06天（同比-4.58天） [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为2.9亿、3.8亿、4.9亿元，对应PE估值分别为12.8X、9.6X、7.5X [4] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|823|1,002|1,434|2,097|2,686| |增长率YoY %|-13.0%|21.7%|43.1%|46.2%|28.1%| |归属母公司净利润(百万元)|131|185|286|381|491| |增长率YoY%|-38.6%|41.7%|54.5%|33.2%|29.0%| |毛利率%|33.8%|33.7%|33.9%|33.9%|33.9%| |净资产收益率ROE%|7.0%|9.1%|12.6%|14.7%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|0.92|1.31|2.02|2.69|3.47| |市盈率P/E(倍)|28.06|19.81|12.82|9.62|7.46| |市净率P/B(倍)|1.96|1.80|1.62|1.42|1.22| [7] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 报告给出了2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表的详细数据，包括流动资产、非流动资产、营业总收入、营业成本等各项指标 [9]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报&2025一季报，2024年公司实现收入10.02亿元（同比+21.8%），归母净利润1.85亿元（同比+41.7%），预计公司积极优化产品结构、提升市场份额，收入稳健增长；海外基地加速爬坡，同时内部管理优化、提质增效，盈利表现靓丽 [1] 各部分总结 产品结构 - 2024年气床/箱包/枕头坐垫/其他业务收入分别为5.86/2.04/0.70/1.34亿元（同比分别+13.9%/+30.9%/15.7%/48.0%），毛利率分别为44.7%/21.5%/21.5%/20.2%（同比分别+0.7/+7.1/-5.2/+6.2pct） [2] - 气床方面，海外去库影响减弱、终端需求稳健，公司TPU产品替代PVC的渗透率提升叠加持续拓展新客户，收入表现稳健，销量/价格分别+12.1%/1.6% [2] - 箱包子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡，同时公司加速海外基地自动化升级以及信息化平台建设，生产效率高速提升，盈利能力稳步改善 [2] - 水上用品公司越南基地KAYAK不断开拓新市场及客户，未来有望延续高增 [2] 海外基地 - 公司海外基地主要包括越南基地、柬埔寨基地、摩洛哥，目前海外基地建设均进入收获期，预计贸易摩擦背景下公司全球供应链份额有望提升 [3] - 前期海外基地盈利能力较弱，预计25年盈利能力持续修复、26年或将达稳定水平 [3] 盈利能力与费用管控 - 2025Q1公司毛利率38.8%（同比+0.5pct），归母净利率26.9%（同比+12.8pct） [3] - Q1期间费用率为7.98%（同比 -4.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为1.4%/2.7%/4.8%/-0.9%（同比分别-0.9pct/-0.1pct/-2.6pct/-0.4pct），公司生产&管理效率持续优化，伴随收入增长、费用率持续改善 [3] 现金&营运能力 - 2025Q1公司经营性现金流为0.13亿元（同比-0.21亿元） [4] - 截至2025Q1末公司存货周转天数112.08天（同比-5.91天）、应收账款周转天数63.04天（同比+5.51天）、应付账款周转天数72.06天（同比-4.58天） [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为2.9、3.8、4.9亿元，对应PE估值分别为12.8X、9.6X、7.5X [4] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|823|1,002|1,434|2,097|2,686| |增长率YoY %|-13.0%|21.7%|43.1%|46.2%|28.1%| |归属母公司净利润(百万元)|131|185|286|381|491| |增长率YoY%|-38.6%|41.7%|54.5%|33.2%|29.0%| |毛利率%|33.8%|33.7%|33.9%|33.9%|33.9%| |净资产收益率ROE%|7.0%|9.1%|12.6%|14.7%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|0.92|1.31|2.02|2.69|3.47| |市盈率P/E(倍)|28.06|19.81|12.82|9.62|7.46| |市净率P/B(倍)|1.96|1.80|1.62|1.42|1.22| [7] 财务报表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，如流动资产、营业总收入、经营活动现金流等 [9]