公司概况 - 2025年3月14日公司与多家券商举行2024年年报业绩电话沟通会，接待人员有董事长邱华伟、总裁吴文多、财务总监兼董事会秘书邢健 [3] 财务业绩 - 2024年公司营业收入276.17亿元，同比增长11.63%；归母净利润33.68亿元，同比增长18.05%；经营活动现金流量净额44.02亿元，同比增长5.02% [4] - 昆药集团2024年营业收入84.01亿元，同比下降0.34%；归母净利润6.48亿元，同比增长19.86% [4] - 2024年公司整体毛利率51.86%，同比下降1.39个百分点；销售费用率26.14%，同比下降2.01个百分点 [5] - 2024年研发投入9.53亿元，获6个《药品注册证书》，截至目前共获4个经典名方《药品注册证书》 [5] - 2024年度权益分派预案为每10股派送现金3.2元（含税），转增3股；2024年前三季度已每10股派送现金10元（含税），2024年度每10股合计派送现金13.20元（含税），占净利润的50.34% [10] 业务板块 CHC健康消费品业务 - 2024年营收124.82亿元，同比增长14.13%，占比45.20% [4] - 品牌OTC业务强化感冒、皮肤、胃肠品类组合，专业品牌业务布局新品，999澳诺引入维生素D滴剂 [7] 处方药业务 - 2024年营收60.06亿，同比增长15.04% [4] - 强化医学引领，引入多领域产品，注射用头孢比罗酯钠纳入国家医保目录 [8] 传统国药（昆药）业务 - 2024年营收52.13亿元 [4] - 完成对华润圣火51%股权收购，区分产品市场定位，打造“777”品牌 [9] - 精品国药挖掘历史文化价值，慢病管理聚焦三七产业链 [9] 研发创新 - 围绕多治疗领域研发，获多个《药品注册证书》，昆药集团部分产品通过一致性评价 [5] - 加强中药传承创新投入，参与项目获科技进步奖 [6] 绿色发展 - 2024年“蘑菇物联AI云智控”项目获绿色发展企业奖 [6] - 截至2024年底，有6家国家级、3家省级、2家市级绿色工厂和1家国家级绿色供应链企业 [6] 并购整合 - 2024年8月披露收购天士力28%股份预案，待股东大会审议批准后实施 [9] 未来展望 - 2025年医药行业承压，公司预计营收双位数增长，净利润匹配营收增长 [10] - 制定“十五五”规划，目标进取，业务突出竞争力 [28] 问答环节 CHC业务 - 感冒品类进入从品牌到品类发展阶段，布局新品和医疗端市场，益气清肺颗粒将重点打造 [12] - 多个新品值得期待，探索短剧传播方式提高消费者沟通效率 [12] - 2024年线上业务占比达“十四五”目标10%，O2O占比高于B2C，将制定“十五五”数字化规划 [14] - 围绕策略各品类争取超越行业平均增长，丰富产品线 [15] - 感冒品类渠道库存2.5个月左右，产能逐步释放可覆盖供应 [16] 处方药业务 - 聚焦“3+N”策略，学术推广体系成型，未来关注管线竞争力和创新药推出 [17] - 配方颗粒业务期望利用先发优势保持增长，2024年恢复性增长，2025年继续增长 [19] 毛利率与费用率 - CHC毛利率预计趋稳，处方药毛利率企稳并通过研发改善，销售费用率有望维持当前水平 [20] 药材价格与市占率 - 2024年药材价格影响小，2025年稳中有降，感冒灵市占率有提升空间但难度大 [21] 天士力相关 - 争取一季度末完成交易，短期做好“三个稳定”，共同研讨“十五五”规划 [23] - 天士力费用率有望因协同改善，采购和营销渠道整合提升运营效率 [24] 合作规划 - 与达因药业合作推进钙制剂和维生素D联合营销，2025年争取有进展 [25] 研发与并购 - 围绕战略布局研发，每年6 - 10个品种落地，关注丙类目录发展 [26] - 并购关注CHC新品牌等和处方药高临床价值产品，各业务方向关注并购机会 [27] 增长构成与激励分红 - 2025年内涵式增长超行业平均，天士力重组完成后营收双位数增长可期 [30] - 争取适时推出二期激励计划，分红比例稳定在50% [31]

报告公司投资评级 - 首次覆盖华润三九，给予“推荐”评级 [1][4][89] 报告的核心观点 - 华润三九发布2024年年报，营收和利润均实现增长，制药业务各板块表现良好，内生与外延并购共同增强公司竞争力，作为国内CHC龙头企业，品牌和外延并购优势明显，未来业绩具成长性，预计2025 - 2027年归母净利润增长，估值有提升空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、华润三九：医药健康引领者，业绩长期稳定增长 （一）布局家中常备药品，业绩长期稳定增长 - 华润三九是华润集团大健康领域重要布局，与其他企业协同打造中医药平台，通过并购整合增强中医药板块产业集中度 [9] - 依托家中常备药销售，业绩长期稳定增长，2014 - 2024年营收和归母净利润年复合增长率分别达14%和13%，2024年归母净利润同比增长18%，扣非归母净利润同比增长15%，近10年毛利率超50%，净利率稳定在12 - 16%，近5年估值中枢约18X [12][26] （二）内生 + 外延双重发力，积极布局大健康产业 - 内生增长上，研发费用上升，2024年研发投入9.53亿元，在研项目131项，多个产品处临床Ⅱ/Ⅲ期，盐酸特比萘芬喷雾剂等4个产品获批 [27][29] - 外延拓展上，2012年起不断并购，2022 - 2023年收购昆药集团，2024年拟收购天士力，业务布局多元化，竞争力增强 [31] 二、家中常备药市占率领先，业务边界不断拓展 - 以CHC等家中常备药为基本盘，是国内OTC领域龙头，品牌辨识度高，终端药店覆盖率超40万家，通过合作和并购拓展产品线，现金流反哺业务 [36] - CHC业务营收持续提升，2015 - 2024年从44亿元增至125亿元，占总营收比重约50%，毛利率维持较高水平，品牌认可度高，处方药产品线丰富 [37][41] - 明星产品表现突出，999感冒灵颗粒销售额攀升，华润医药感冒药市占率领先；三九胃泰是胃肠类OTC头部产品，胃病中成药市场约百亿，实体药店终端华润三九独家胃药竞争力强；皮炎平用于多种皮肤病，皮肤病用药市场需求增长；澳诺核心产品终端销售好，2024年Q1 - Q3销售额16亿元 [45][50][52][54] 三、品牌和渠道价值稀缺，综合实力名列前茅 （一）品牌价值构建公司护城河 - 品牌是CHC商业竞争生命线，消费者选购有品牌偏好和价格敏感性 [56] - 近30年深耕品牌建设，从广告投放发展到短视频等多元营销，参与公益活动，2024年市场推广费用达47亿元 [58][63] - 品牌价值凸显，在2024年中国最具价值医药品牌榜单中排第8，品牌价值3.4亿美元，旗下“999”系列产品认可度高，有增长潜力 [65][68] （二）渠道能力强大，加码数字化转型 - 渠道体系管理和终端覆盖是核心优势，CHC业务覆盖超60万家药店，处方药覆盖数千家等级医院和数万家基层医疗机构，积极探索互联网医疗 [70] - 成立数字化中心，在电商大促中多个品类排名领先，智能制造和数智医疗有布局，与腾讯云合作打造“三舅健康管家” [72][73] （三）同行业中综合实力名列前茅 - 营收方面，2023年华润三九营收247亿元，2020 - 2023年复合增长率22%；净利率稳定在12 - 14%；ROE 2023年为16%，2024年为17%；分红比例近4年维持较高水平，综合实力强劲 [76][77] 四、盈利预测与估值 （一）业务拆分 - 预计2025 - 2027年公司业务营业收入达307/338/373亿元，同比增速11%/10%/10%，各业务板块营收和毛利率有相应预测 [81] （二）绝对估值 - 采用三阶段DCF法，合理每股价值区间48.70 - 51.82元，对应市值625 - 666亿元 [85] （三）相对估值 - 选取3家可比公司，2025年PE均值18倍，华润三九估值低于均值，有提升空间 [87] （四）投资建议 - 作为国内CHC龙头，品牌优势明显，外延并购与内生发展结合，预计2025 - 2027年归母净利润增长，首次覆盖给予“推荐”评级 [89]

报告公司投资评级 - 首次覆盖华润三九，给予“推荐”评级 [1][4][89] 报告的核心观点 - 华润三九作为国内CHC龙头企业，品牌优势明显，外延并购与内生发展并进，将优化升级产品结构，未来业绩具成长性，估值有提升空间 [4][89] 根据相关目录分别进行总结 华润三九：医药健康引领者，业绩长期稳定增长 - 华润三九是自我诊疗+中药平台，是华润集团大健康领域重要布局，通过并购整合优质中医药资源，拓展业务、增强产业集中度 [9] - 依托家中常备药品销售，华润三九业绩长期稳定增长，2014 - 2024年营收从73亿元增至276亿元，年复合增长率14%；归母净利润从10亿元增长至34亿元，年复合增长率13% [12] - 内生增长上，公司持续布局研发，2024年研发投入9.53亿元，在研项目131项，多个产品处临床Ⅱ/Ⅲ期；新品研发聚焦核心领域，多个产品获批上市 [27][29] - 外延拓展方面，公司自2012年起积极并购企业，如昆药集团、天士力等，推动业务多元化，增强综合竞争力 [30][31] 家中常备药市占率领先，业务边界不断拓展 - 华润三九以CHC等家中常备药为基本盘，是国内OTC领域品牌+渠道龙头，产品终端药店覆盖率高，品牌、渠道、销售网络优势利于提升市占率 [36] - CHC业务营收持续提升，毛利率维持较高水平，2015 - 2024年销售收入从44亿元增长至125亿元，占总营收比重约50% [37] - CHC业务品牌认可度高，覆盖近十个品类并向预防、康复延伸；处方药业务聚焦核心治疗领域 [41] - 公司多个明星产品表现突出，如999感冒灵颗粒、三九胃泰、皮炎平、澳诺葡萄糖酸钙锌口服溶液等；并积极拓展产品线，补充多种产品 [45][50][52][54] 品牌和渠道价值稀缺，综合实力名列前茅 - 品牌是CHC商业竞争的生命线，华润三九近30年深耕品牌建设，品牌沟通方式与时俱进，市场推广费用增长，品牌价值凸显，旗下产品市场认可度高 [56][58][63][65][68] - 公司渠道体系管理和终端覆盖能力强大，CHC业务覆盖超60万家药店，处方药覆盖数千家等级医院和数万家基层医疗机构；成立数字化中心，推进数字化转型，提升综合实力 [70][72] - 在优质中药公司中，华润三九在营收、净利率、ROE、分红比例等多项指标表现突出，综合实力强劲 [76][77] 盈利预测与估值 - 业务拆分：预计2025 - 2027年公司业务营业收入达307/338/373亿元，同比增速11%/10%/10%；各业务板块营收和毛利率有相应预期 [81][82] - 绝对估值：采用三阶段DCF法，合理每股价值区间48.70 - 51.82元，对应市值625 - 666亿元 [85] - 相对估值：选取3家中药OTC公司作为可比公司，2025年PE均值18倍，华润三九估值低于均值，有提升空间 [87] - 投资建议：预计2025 - 2027年归母净利润38.73/45.21/52.75亿元，对应增速15.01%/16.73%/16.67%，PE分别为14/12/10倍，首次覆盖给予“推荐”评级 [89]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收和归母净利润稳健增长，单 Q4 营收增长但归母净利润下滑 [5][13] - CHC 和处方药业务均实现较好增长，传统国药业务也有一定增长 [14] - 预计 2025 年公司营业收入和净利润实现双位数增长，拟收购天士力股份或强化竞争优势 [15] - 作为自我诊疗中药龙头，维持“买入”评级，预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润持续增长 [16] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营收 276.17 亿元，同比增长 11.63%，归母净利润 33.68 亿元，同比增长 18.05%，扣非归母净利润 31.18 亿元，同比增长 15.01%；单 Q4 营收 78.76 亿元，同比增长 28.47%，归母净利润 4.08 亿元，同比下滑 9.39%，扣非归母净利润 3.66 亿元，同比下滑 10.27% [5][13] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 306.85/339.74/374.77 亿元，同比增速分别为 11.11%/10.72%/10.31%；归母净利润分别为 37.92/43.14/48.55 亿元，同比增速分别为 12.59%/13.77%/12.54%，EPS 分别为 2.95/3.36/3.78 元，三年 CAGR 为 12.97% [16] 业务板块 - 2024 年自我诊疗（CHC）业务收入 124.82 亿元，同比增长 14.13%，毛利率 60.86%，同比增加 0.67pp [14] - 处方药收入 60.06 亿元，同比增长 15.04%，毛利率 47.51%，同比减少 4.64pp，配方颗粒业务恢复性增长，联采区域市场份额提升 [14] - 传统国药（昆药）收入 52.13 亿元，同比增长 7.33%，毛利率 64.02%，同比减少 7.38pp，昆药布局三七产业链和传承创新品牌有望带来业务增量 [14] 未来展望 - 2025 年公司营运资金需求预计约 29 亿元，资本性支出预计约 10 亿元，预计营业收入和净利润实现双位数增长，未考虑投资并购影响 [15] - 2024 年 8 月拟收购天士力 28%股份，待股东大会审议批准后实施，或强化院内产品竞争优势，巩固行业领先地位 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润增长 整体符合预期 核心业务稳定 中药产业链融合布局带来中长期增长势能 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收276.17亿元 同比增长11.63% 归母净利润33.68亿元 同比增长18.05% 扣非归母净利润31.18亿元 同比增长15.01% 单Q4季度 营收78.76亿元 同比增长28.47% 归母净利润4.08亿元 同比下降9.39% 扣非归母净利润3.66亿元 同比下降10.27% [8] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为306.55亿、342.02亿、378.88亿元 同比分别增长11.00%、11.57%、10.78% 归母净利润分别为38.34亿、44.09亿、50.30亿元 同比分别增长13.84%、15.01%、14.07% [1][8][9] 业务情况 - CHC业务2024年营收124.82亿元 同比增长14.13% 持续强化感冒、皮肤、胃肠品类组合 尝试新品孵化 强化渠道协同 [8] - 处方药业务2024年营收60.06亿元 同比增长15.04% 配方颗粒恢复性增长 饮片业务品种入选全国集采 [8] - 传统国药业务2024年营收52.13亿元 同比增长7.33% 昆中药1381表现较好 昆药集团完成对华润圣火51%股权收购 有望做大做强三七口服制剂品类 提升市场份额 [8] 盈利指标 - 2024年CHC业务毛利率60.86% 同比增长0.67个百分点 处方药业务毛利率47.51% 同比下降4.64个百分点 传统国药业务毛利率64.02% 同比下降7.38个百分点 综合毛利率下滑至51.86% 同比下降1.38个百分点 [8] - 2024年销售净利率提升至13.68% 同比增长0.85个百分点 主要系销售费用率下滑至26.14% 同比下降2.02个百分点 [8] 战略布局 - 公司拟收购天士力28%股份 已获国资委批复同意 待公司股东大会审议批准后正式实施 交易完成后天士力将成为华润三九控股子公司 双方有望形成互补 [8] 市场数据 - 收盘价41.90元 一年最低/最高价36.24/65.84元 市净率2.70倍 流通A股市值534.4982亿元 总市值538.1211亿元 [5] 基础数据 - 每股净资产15.50元 资产负债率36.99% 总股本12.843亿股 流通A股12.7565亿股 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润增长，单Q4季度营收增长但归母净利润下降，整体符合预期 [8] - CHC业务稳健增长，处方药业务态势良好，传统国药业务中昆中药1381表现较好，昆药集团收购有望提升三七口服制剂品类市场份额 [8] - 毛利率有所下滑，但净利率逐步回升，主要因销售费用率下滑 [8] - 公司拟收购天士力28%股份，交易完成后天士力将成控股子公司，有望形成互补 [8] - 不考虑天士力并表，下调2025、2026年归母净利润预测，2027年预计为50.30亿元，当前市值对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|24739|27617|30655|34202|37888| |同比（%）|36.83|11.63|11.00|11.57|10.78| |归母净利润（百万元）|2853|3368|3834|4409|5030| |同比（%）|16.50|18.05|13.84|15.01|14.07| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.22|2.62|2.99|3.43|3.92| |P/E（现价&最新摊薄）|18.86|15.98|14.04|12.20|10.70|[1] 市场数据 - 收盘价41.90元，一年最低/最高价36.24/65.84元，市净率2.70倍，流通A股市值53449.82百万元，总市值53812.11百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产15.50元，资产负债率36.99%，总股本1284.30百万股，流通A股1275.65百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|21876|28401|35477|42657| |非流动资产|18206|17974|17790|17584| |资产总计|40082|46375|53268|60242| |流动负债|13605|15520|17341|18482| |非流动负债|1220|1320|1470|1670| |负债合计|14826|16840|18811|20153| |归属母公司股东权益|19903|23737|28146|33176| |少数股东权益|5353|5798|6310|6913| |所有者权益合计|25256|29535|34456|40089| |负债和股东权益|40082|46375|53268|60242|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|27617|30655|34202|37888| |营业成本(含金融类)|13296|14676|16331|18047| |税金及附加|295|353|393|436| |销售费用|7220|8124|9012|9927| |管理费用|1658|1839|2052|2273| |研发费用|802|920|1026|1099| |财务费用|(24)|(45)|(140)|(243)| |加:其他收益|290|307|342|379| |投资净收益|31|21|21|19| |公允价值变动|9|0|0|0| |减值损失|(257)|(7)|(7)|(7)| |资产处置收益|31|0|0|0| |营业利润|4475|5110|5884|6741| |营业外净收支|119|45|45|45| |利润总额|4594|5155|5929|6786| |减:所得税|816|876|1008|1154| |净利润|3778|4279|4921|5632| |减:少数股东损益|410|445|512|603| |归属母公司净利润|3368|3834|4409|5030| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|2.62|2.99|3.43|3.92| |EBIT|4404|5050|5730|6486| |EBITDA|5304|5875|6576|7354| |毛利率(%)|51.86|52.12|52.25|52.37| |归母净利率(%)|12.20|12.51|12.89|13.28| |收入增长率(%)|11.63|11.00|11.57|10.78| |归母净利润增长率(%)|18.05|13.84|15.01|14.07|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|4402|6801|7848|5411| |投资活动现金流|(1130)|(532)|(603)|(605)| |筹资活动现金流|(4629)|345|181|219| |现金净增加额|(1354)|6613|7425|5025| |折旧和摊销|900|825|846|868| |资本开支|(785)|(465)|(465)|(465)| |营运资本变动|(483)|1702|2070|(1113)|[9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|15.50|18.48|21.92|25.83| |最新发行在外股份（百万股）|1284|1284|1284|1284| |ROIC(%)|13.46|14.50|14.06|13.67| |ROE - 摊薄(%)|16.92|16.15|15.67|15.16| |资产负债率(%)|36.99|36.31|35.31|33.45| |P/E（现价&最新股本摊薄）|15.98|14.04|12.20|10.70| |P/B（现价）|2.70|2.27|1.91|1.62|[9]

纪要涉及的公司 华润三九、天士力、昆耀集团、昆药工业、华润圣火、中华生物 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现** - 2024 年营收 276.17 亿元，同比增长 11.6%；归母净利润 33.68 亿元，同比增长 18%；经营现金流 44 亿元，同比增长 5%，利润增速大幅高于医药行业[2][3] - 2024 年 CHC 业务营收 124.8 亿元，同比增长 14%，占总营收 45.2%；处方药业务营收 60 亿元，同比增长 15%；昆药工业营收 52.13 亿元[2][4] - 2024 年整体毛利率 51.86%，同比下降 1.39 个百分点，处方药板块毛利率受集采影响从 52%降至 47.5%[5] - 预计 2025 年营收双位数以上增长，净利润匹配营收增长，天士力重组后工业部分营收预计增加七八十亿[4][14][15] 2. **研发创新** - 2024 年研发投入 9.53 亿元，集中在抗肿瘤、骨科等领域，获六个药品注册批文及三首经典名方药品注册证书，参与中药人用经验技术体系构建获相关科技进步奖[2][6] - 中长期围绕战略布局研发项目，以临床价值为导向，聚焦核心业务领域，每年有 6 - 10 个品种落地[21] - 2024 年投入 19.5 亿元，2025 年按 5%总体投入要求达十几亿，天士力每年投入十来亿元[21] 3. **并购整合** - 2024 年与昆耀集团融合推进，完成华润圣火 51%股权转让，收购天士力 28%股份已获部分监管批准，待股东大会审议[7] - 并购整合遵循“三个稳定”原则，关注未来五年发展，提升天士力创新药能力，打造医疗端第一品牌[4][16] 4. **绿色生态与双碳**：2024 年五家下属工厂获绿色工厂称号，入选深圳市近零碳排放区第四批试点项目名单[8] 5. **股东回报**：2024 年每 10 股派送现金 3.2 元，全年累计每 10 股派送现金 13.2 元，年度现金红利总额 16.9 亿元，占归母净利润 50.34%[2][10] 6. **业务板块情况** - **处方药业务**：2024 年下半年收入增长，但中药注射剂受集采影响营收和盈利承压，整体毛利率约 48%，未来配方颗粒政策或影响市场容量[11][12] - **CHC 业务**：采取全域覆盖、全面领先策略，围绕大品种等打造品牌，感冒灵拓展呼吸类别并推新品，预计 2025 年超越行业平均增长，达到品类前五平均水平以上[2][13] 7. **未来规划** - 2025 年制定 2026 - 2030 年战略目标，追求高于行业平均增长，争做医药行业头部企业，规划预计三季度完成并与投资者沟通[17] - 完善学术品牌构建等，提高商业转化能力，加大新品获取，优化产品结构，应对联采集采政策需提高经营管理和产业链全流程管理能力[4][18][20] - 持续探索潜在并购机会，关注新品牌、产品、技术，特别是处方药领域高临床价值产品和业务[4][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 新股权激励计划正在制定方案，业绩目标需国资委审核[24] 2. 感冒类产品产能利用率高效，库存一般 2.5 个月左右，强力枇杷露因原料库存偏低但全年产能可平衡，费用管控效果明显，未来保持向好趋势[27] 3. 2025 年上半年将推出针对疫情后遗症的益气清肺颗粒[28] 4. 华润三九未来以 CHC 为核心，天士力以处方药为核心，昆耀集团以三七分及精品国药为核心开展业务[29]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][6] 报告的核心观点 - 华润三九2024年年报业绩符合预期，预计2025年营收双位数增长，净利润匹配营收增长水平，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027E营业收入分别为276.17亿、307.58亿、346.54亿、390.23亿元，同比增长11.63%、11.37%、12.67%、12.61% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为33.68亿、38.37亿、44.25亿、50.71亿元，同比增长18.05%、13.94%、15.31%、14.60% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为2.62、2.99、3.45、3.95元，P/E分别为15.98、14.02、12.16、10.61 [2] 事件 - 华润三九2024年实现营收276.17亿元（同比+11.63%），归母净利润33.68亿元（同比+18.05%），扣非归母净利润31.18亿元（同比+15.01%）；单Q4实现营收78.76亿元（同比+28.47%），归母净利润4.08亿元（同比 - 9.39%），扣非归母净利润3.66亿元（同比 - 10.27%） [6] 业务情况 - CHC健康消费品业务营收124.82亿元（同比+14.13%），品牌OTC业务的999感冒灵、999小柴胡颗粒增长快，专业品牌业务引入大单品维生素D滴剂，大健康业务丰富产品组合 [6] - 处方药业务营收60.06亿元（同比+15.05%），配方颗粒业务恢复性增长，饮片业务品种全面中选全国集采 [6] - 昆药集团2024年营收84.01亿元（同比 - 0.34%，重述调整后），归母净利润6.48亿元（同比+19.86%），扣非归母净利润4.19亿元（同比+25.09%） [6] - 昆药精品国药业务围绕“大单品+全渠道+品牌化”战略销售规模突破，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸合计销售额同比增长20% [6] - 昆药慢病管理业务深化“三七就是777”品牌认知，提高产品院端覆盖率，血塞通系列口服产品稳健增长，滴丸剂型重归过亿产品阵营 [6] 并购事宜 - 天士力并购事宜获国资委批复同意，待公司股东大会审议批准后正式实施 [6] - 公司和天士力战略布局契合，交易利于发挥产业链协同效应，增强全产业链核心竞争力，补充创新中药管线，建立中药领域引领优势 [6] 盈利能力 - 2024年公司归母净利率为12.20%（同比+0.67pct），加权平均ROE为17.33%（同比+1.47pct） [6] - 2024年毛利率为51.86%（同比 - 1.38pct），主要受业务结构调整影响 [6] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年多项财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [7] - 成长能力方面，2024 - 2027E年营业收入、营业利润、归属母公司净利润有不同程度增长 [7] - 获利能力方面，2024 - 2027E年毛利率、净利率、ROE、ROIC呈上升趋势 [7] - 偿债能力方面，2024 - 2027E年资产负债率、净负债比率有变化，流动比率、速动比率上升 [7] - 营运能力方面，2024 - 2027E年总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率上升 [7] - 每股指标方面，2024 - 2027E年每股收益、每股经营现金、每股净资产上升 [7] - 估值比率方面，2024 - 2027E年P/E、P/B、EV/EBITDA下降 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][6] 报告的核心观点 - 华润三九发布2024年年报，营收276.17亿元同比+11.63%，归母净利润33.68亿元同比+18.05%，业绩符合预期；预计2025年营收双位数增长，净利润匹配营收增长水平 [6] - CHC业务快速增长，处方药业务亮点纷呈，昆药业务融合深入，天士力并购事宜已获国资委批复同意，盈利能力持续提升 [6] - 不考虑天士力并表，预计2025 - 2027年归母净利润38.37/44.25/50.71亿元，同比增长13.94%/15.31%/14.60%，EPS为2.99/3.45/3.95元，对应PE14.02x/12.16x/10.61x，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027E营业收入分别为276.17亿、307.58亿、346.54亿、390.23亿元，同比增速分别为11.63%、11.37%、12.67%、12.61% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为33.68亿、38.37亿、44.25亿、50.71亿元，同比增速分别为18.05%、13.94%、15.31%、14.60% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为2.62、2.99、3.45、3.95元，P/E分别为15.98、14.02、12.16、10.61 [2] 事件 - 华润三九2024年营收276.17亿元同比+11.63%，归母净利润33.68亿元同比+18.05%，扣非归母净利润31.18亿元同比+15.01%；单Q4营收78.76亿元同比+28.47%，归母净利润4.08亿元同比 - 9.39%，扣非归母净利润3.66亿元同比 - 10.27%，业绩符合预期 [6] 业务情况 - CHC健康消费品业务营收124.82亿元同比+14.13%，品牌OTC业务999感冒灵等增长快，专业品牌业务引入大单品维生素D滴剂，大健康业务丰富产品组合 [6] - 处方药业务营收60.06亿元同比+15.05%，配方颗粒业务恢复性增长，饮片业务品种全面中选全国集采 [6] - 昆药集团2024年营收84.01亿元同比 - 0.34%（重述调整后），归母净利润6.48亿元同比+19.86%，扣非归母净利润4.19亿元同比+25.09%；精品国药业务销售规模突破，慢病管理业务提高院端覆盖率，血塞通系列口服产品稳健增长 [6] 并购事宜 - 天士力并购事宜获国资委批复同意，待公司股东大会审议批准后正式实施，有利于发挥产业链协同效应，补充创新中药管线 [6] 盈利能力 - 2024年归母净利率为12.20%同比+0.67pct，加权平均ROE为17.33%同比+1.47pct，毛利率为51.86%同比 - 1.38pct，受业务结构调整影响 [6] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为400.82亿、424.39亿、459.79亿、493.24亿元，负债合计分别为148.26亿、147.52亿、156.51亿、158.94亿元 [7] - 利润表：2024 - 2027E营业收入分别为276.17亿、307.58亿、346.54亿、390.23亿元，归属母公司净利润分别为33.68亿、38.37亿、44.25亿、50.71亿元 [7] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为44.02亿、50.51亿、56.38亿、60.57亿元，投资活动现金流分别为 - 11.30亿、 - 9.95亿、 - 12.50亿、 - 13.18亿元，筹资活动现金流分别为 - 46.29亿、 - 17.92亿、 - 22.35亿、 - 24.21亿元 [7]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩符合预期，预计2025 - 2027年营收和归母净利润均保持增长，对应当前股价PE分别为14、12、11倍，看好CHC业务持续稳健增长 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司名称为华润三九，股票代码000999，行业为中药Ⅲ，最新收盘价41.2元，总市值529.13亿元，52周最高/最低价为65.10/36.41元 [1] 历史表现 - 展示了华润三九与沪深300在2024年3月13日至2024年12月11日的表现情况 [2] 相关研究 - 列出了方正证券此前发布的关于华润三九的多篇研究报告 [3] 事件 - 公司发布2024年年报，全年实现营业收入276.17亿元（YoY + 11.63%），归母净利润33.68亿元（YoY + 18.05%），扣非净利润31.18亿元（YoY + 15.01%）；单24Q4实现营业收入78.76亿元（YoY + 28.47%），归母净利润4.08亿元（YoY - 9.39%），扣非净利润3.66亿元（YoY - 10.27%） [3] 点评 - CHC业务快速增长，2024年实现收入124.82亿元，同比增长14.13%，核心品类领导地位及行业地位稳固 [5] - 处方药业务固本拓新，2024年实现营业收入60.06亿元，同比上升15.04%，强化医学引领，提升产品价值和商业化能力 [5] - 深入融合昆药集团 + 并购天士力，推进精品国药、慢病管理及创新中药布局，有望补充创新中药管线，夯实中药引领优势 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为302.97、335.40、374.55亿元，同比增速分别为9.71%、10.70%、11.67%，归母净利润分别为38.88、43.89、49.42亿元，同比增速分别为15.46%、12.87%、12.60% [5][7] 财务预测表 - 展示了公司2024A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等数据 [9]