投资评级 - 维持"增持"评级，目标价38.10元（基于25年18x PE，参考公司近十年PE TTM均值）[1][5][7] 财务表现 - 1H25收入148亿元（+5% yoy），归母净利润18亿元（-24% yoy），扣非归母净利润17亿元（-26% yoy）[1] - 2Q25收入80亿元（+17% yoy），归母净利润5亿元（-47% yoy），主因1Q24呼吸道疾病高基数及2Q24库存提升[1] - 拟派现每股4.5元（含税），占1H25归母净利润41.39%[1] - 下调25-27年归母净利润预测至35.3/40.7/46.1亿元（较前值-9%/-8%/-8%）[5] 业务分析 CHC业务 - 1H25收入80亿元（-18% yoy），受行业下行（1-5M25实体药店销售规模-2.3% yoy）及1H24高基数影响[2] - 预计全年呈前低后高趋势，品牌与渠道优势支撑韧性[1][2] 处方药业务 - 1H25收入48亿元（+100% yoy），主因天士力并表[2] - 聚焦"3+N"治疗领域，强化血塞通、三七等慢病管理产品线[2] 战略布局 创新合作 - 与艾尔普再生医学合作推进HiCM-188（iPSC心肌细胞）II期临床，覆盖中美等多国市场[3] - 与博瑞医药合作开发GLP1/GIP双靶点药物BGM0504，获中国大陆独家商业化权利[3] 并购整合 - 昆药集团（1M23并表）定位精品国药与银发健康，2026年重点发力三七赛道[4] - 天士力（3M25并表）强化中药创新药与医疗端协同，已完成百日整合[4] 估值与市场数据 - 当前股价30.32元，市值506.22亿元，6个月日均成交额4.08亿元[8] - 25年预测PE 14.74x，PB 2.52x，股息率6.41%[10]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入148.10亿元 同比增长4.99% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润为18.15亿元 同比下降24.31% [1][2] - 扣除非经常性损益的净利润为16.98亿元 同比下降26.46% [2] - 经营活动产生的现金流量净额28.60亿元 同比增长21.03% [2] - 基本每股收益1.09元/股 同比下降24.31% [2] 资产与收益质量 - 总资产达到572.60亿元 较上年度末增长42.86% [2] - 归属于上市公司股东的净资产为213.40亿元 较上年度末增长7.22% [2] - 加权平均净资产收益率8.80% 同比下降3.52个百分点 [2] 子公司业绩 - 昆药集团上半年营业收入33.51亿元 同比下降11.68% 净利润1.98亿元 同比下降26.88% [2] - 天士力上半年营业收入42.88亿元 同比下降1.9% 净利润7.75亿元 同比增长16.97% [2] 业绩变动原因 - 营收增长主要包含天士力并表因素 剔除该因素后营收略有下降 [3] - 净利润下降主要由于2024年上半年高基数影响 [3]

市场整体表现 - 沪指8月18日上涨0.85% [1] - 申万行业中有29个行业上涨 通信行业涨幅4.46%居首 综合行业涨幅3.43%次之 [1] - 房地产行业下跌0.46% 石油石化行业下跌0.10% [1] - 两市主力资金全天净流出160.57亿元 [1] 行业资金流向 - 8个行业主力资金净流入 电子行业净流入50.40亿元且上涨2.48% 通信行业净流入49.04亿元且上涨4.46% [1] - 23个行业主力资金净流出 非银金融行业净流出70.87亿元居首 电力设备行业净流出50.90亿元次之 [1] - 医药生物行业净流出47.06亿元 基础化工和房地产行业同样出现较大净流出 [1] 医药生物行业个股表现 - 行业整体上涨1.07% 474只个股中347只上涨 7只涨停 119只下跌 [2] - 155只个股资金净流入 7只净流入超亿元 塞力医疗净流入1.52亿元居首 福瑞股份净流入1.41亿元次之 新天药业净流入1.28亿元 [2] - 12只个股资金净流出超亿元 药明康德净流出3.78亿元最多 创新医疗净流出3.70亿元 华润三九净流出3.25亿元 [2][3] 医药生物资金流入个股详情 - 塞力医疗上涨5.14% 换手率21.42% 主力资金流入1.52亿元 [2] - 福瑞股份涨停 换手率8.88% 主力资金流入1.41亿元 [2] - 新天药业涨停 换手率21.73% 主力资金流入1.28亿元 [2] - 乐普医疗上涨7.50% 主力资金流入1.19亿元 [2] - 南新制药涨停 主力资金流入1.02亿元 [2] 医药生物资金流出个股详情 - 药明康德下跌0.84% 主力资金流出3.78亿元 [3] - 创新医疗微涨0.11% 换手率41.82% 主力资金流出3.70亿元 [3] - 华润三九下跌2.85% 主力资金流出3.25亿元 [3] - 恒瑞医药下跌0.50% 主力资金流出2.33亿元 [3] - 博瑞医药下跌2.44% 主力资金流出2.25亿元 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营收148.10亿元，同比增长4.99% [1][2] - 净利润18.15亿元，同比下降24.31% [1][2] - 扣非净利润16.98亿元，同比下降26.46% [2] - 经营活动现金流量净额28.60亿元，同比上升21.03% [2] 盈利能力指标 - 基本每股收益1.09元/股，同比下降24.31% [2] - 加权平均净资产收益率8.80%，同比下降3.52个百分点 [2] 资产负债状况 - 总资产572.60亿元，较上年度末增长42.86% [2] - 归属于上市公司股东净资产213.40亿元，较上年度末增长7.22% [2] 子公司业绩表现 - 昆药集团营收33.51亿元，同比下降11.68%，净利润1.98亿元，同比下降26.88% [2] - 天士力营收42.88亿元，同比下降1.9%，净利润7.75亿元，同比增长16.97% [2] 业绩变动原因 - 营收增长包含天士力并表因素，剔除后营收略有下降 [3] - 净利润下降主要由于2024年上半年高基数影响 [3]

市场整体表现 - 沪指8月18日上涨0.85% [1] - 申万行业中有29个行业上涨 通信行业涨幅4.46%居首 综合行业涨幅3.43%次之 [1] - 房地产行业下跌0.46% 石油石化行业下跌0.10% [1] - 两市主力资金全天净流出160.57亿元 [1] 行业资金流向 - 8个行业主力资金净流入 电子行业净流入50.40亿元居首 通信行业净流入49.04亿元次之 [1] - 23个行业主力资金净流出 非银金融行业净流出70.87亿元最多 电力设备行业净流出50.90亿元次之 [1] - 医药生物行业净流出47.06亿元 基础化工和房地产行业同样出现显著净流出 [1] 医药生物行业表现 - 行业整体上涨1.07% [2] - 行业474只个股中347只上涨 7只涨停 119只下跌 [2] - 155只个股获得资金净流入 7只个股净流入超亿元 [2] - 12只个股净流出超亿元 [2] 医药生物个股资金流入 - 塞力医疗净流入1.52亿元居首 涨幅5.14% 换手率21.42% [2] - 福瑞股份净流入1.41亿元 涨停且换手率8.88% [2] - 新天药业净流入1.28亿元 涨停且换手率21.73% [2] - 乐普医疗净流入1.19亿元 涨幅7.50% [2] - 中源协和净流入1.06亿元 涨幅5.87% [2] 医药生物个股资金流出 - 药明康德净流出3.78亿元最多 下跌0.84% [3] - 创新医疗净流出3.70亿元 微涨0.11%但换手率达41.82% [3] - 华润三九净流出3.25亿元 下跌2.85% [3] - 恒瑞医药净流出2.33亿元 下跌0.50% [3] - 博瑞医药净流出2.25亿元 下跌2.44% [3]

指数及ETF表现 - 中证中药指数上涨1.62%至930641 成分股天士力涨8.03% 新天药业涨7.01% 达仁堂涨6.07% 众生药业和康缘药业跟涨 [1] - 中药ETF上涨1.53%至1.06元 代码159647 场外联接基金包括016891（A类）、016892（C类）和022881（I类） [1][4] 政策利好 - 辽宁省医保局将39项中医外治项目（含中药贴敷）纳入基本医疗保险和工伤保险支付范围 明确最高限价及医保类别 自2025年8月20日执行 [1] 指数成分结构 - 中证中药指数前十大权重股合计占比54.58% 包括云南白药、片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、华润三九、白云山、吉林敖东、众生药业、以岭药业和佐力药业（截至2025年7月31日） [3] 创新药行业趋势 - 中国创新药FIC（首创新药）覆盖度达40%（美国53%） 2025ASCO会议上双抗类管线占比近50% 获得全球学术界认可 [2] - 2024年中国创新药BD出海总金额达519亿美元 交易数量94例 受专利悬崖驱动 MNC（跨国药企）积极引进中国优质管线 [2] - 政策端实施《全链条支持创新药发展实施方案》 在支付、审批和融资环节提供全方位支持 [2]

财务表现 - 2025年上半年营业收入148.10亿元，同比增长4.99% [3] - 归属于上市公司股东净利润18.15亿元，同比下降24.31% [3] - 整体毛利率53.5%，同比基本持平 [4] - 销售费用率26.6%，同比提升3.1个百分点 [4] - 研发投入6.62亿元，在研项目205项 [4] - 预计2025年营业收入将超越行业平均增速，努力实现双位数增长 [8][10] 业务板块表现 CHC健康消费品业务 - 营收79.94亿元，同比下降17.89%，占总营收53.98% [3] - 999感冒灵品牌地位稳固，陆续上市多个新品 [6] - 线上业务实现快速增长 [6] - 渠道库存约3个月，处于良性状态 [30] 处方药业务 - 营收48.38亿元，同比增长100.2%（受天士力并表影响） [3] - 毛利率有一定提升 [4] - 围绕"3+N"治疗领域拓展创新产品管线 [7] - 集采影响逐渐消化 [7] 子公司表现 - 昆药集团营收33.51亿元，同比下降11.68% [3] - 天士力营收42.88亿元，同比下降1.9% [3] - 天士力净利润7.75亿元，同比增长16.97% [3] 研发与创新 - HiCM-188项目联合研发合作，推进II期临床试验 [4] - BGM0504注射液III期临床试验推进中 [4] - ONC201脑胶质瘤治疗药物国内I期临床研究 [4] - 5个经典名方处于注册申报阶段 [4] - 999益气清肺颗粒正式发布 [5] 战略规划 - "十四五"营收翻番目标已完成（2020年136亿到2024年276亿） [15] - "十五五"规划将突出创新驱动和竞争力 [15] - 华润三九以CHC为核心业务，争做行业头部企业 [16] - 天士力以处方药为核心业务，争做中国创新药领先者 [16] - 昆药集团以三七产品和精品国药为核心业务，争做银发健康产业引领者 [16] 投资者回报 - 半年度权益分派预案：每10股派发现金红利4.5元（含税） [8] - 预计现金分红总金额约7.51亿元 [8] 行业趋势与应对 - 零售市场线上线下融合趋势明显 [23] - 公司持续推动渠道转型和产品升级 [23] - 呼吸品类全年目标未调整，持续完善产品布局 [12][13] - 与博瑞医药合作开发BGM0504注射液，聚焦减重和降糖市场 [14]

公司业绩表现 - 2025年上半年营收148.1亿元，同比增长4.99%，但归属于上市公司股东的净利润为18.15亿元，同比下滑24.31%，扣非后净利润跌幅达26.46% [1][2] - CHC业务收入79.94亿元，同比下降17.89%，营收占比从去年同期69.02%降至53.98%，毛利率下滑3.06%至60.5% [1][2] - 投资活动现金净流出55.27亿元，主要因并购子公司导致 [1][4] CHC业务分析 - OTC市场竞争加剧，新兴品牌通过创新营销手段抢占市场份额，传统品牌面临压力 [3] - 药店客流下降导致实体药店累计规模2474亿元，同比下滑2.3%，CHC业务高度依赖的线下零售渠道承压明显 [3] - 公司未回应CHC业务下滑相关问题 [3] 并购影响 - 2025年3月完成收购天士力28%股权，商誉新增19.21亿元，截至上半年商誉期末余额达70.45亿元，商誉减值准备4.95亿元 [4][5] - 研发投入同比激增68.99%至6.62亿元，销售费用同比增长18.94%至39.39亿元，商业推广费用直接翻倍 [1][4] - 昆药集团被收购后经营不佳，2025年一季度营收同比下降16.53%，归母净利润下滑31.06% [4] 行业与战略 - 公司通过并购扩张业务版图，自2012年完成10余项并购交易，但短期整合压力明显 [4] - 行业分析师认为当前"增收不增利"困局是否持续尚不明朗，整合效果需时间验证 [5] - 未来需实现业务、管理、文化深度融合，加快新产品研发以培育业绩增长点 [5]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入148.1亿元，同比增长4.99%，但归属于上市公司股东的净利润18.15亿元，同比下滑24.31%，扣非后净利润跌幅达26.46% [1][3] - 经营活动产生的现金流量净额28.6亿元，同比增长21.03%，但投资活动现金净流出55.27亿元，主要因并购子公司导致 [2][6] - 加权平均净资产收益率8.8%，同比下降3.52个百分点，基本每股收益1.09元，同比下滑24.31% [2][3] 业务结构 - CHC业务收入79.94亿元，同比下降17.89%，营收占比从去年同期的69.02%降至53.98%，毛利率下滑3.06个百分点至60.5% [1][3] - 研发投入6.62亿元，同比激增68.99%，销售费用39.39亿元，同比增长18.94%，商业推广费用直接翻倍 [1][6] 行业竞争与市场环境 - OTC市场竞争加剧，新兴品牌通过创新营销手段抢占市场份额，传统品牌面临压力 [4] - 药店客流下降导致实体药店1-5月累计规模2474亿元，同比下滑2.3%，CHC业务依赖的线下零售渠道承压明显 [5] 并购影响 - 公司完成对天士力28%股权的收购，商誉新增19.21亿元，总商誉达70.45亿元，商誉减值准备4.95亿元 [6][7] - 并购导致投资活动现金净流出55.27亿元，整合天士力的相关投入对短期利润形成压力 [1][6] - 此前收购的昆药集团2025年一季度营收16.08亿元（同比降16.53%），净利润9048万元（同比降31.06%），相关商誉账面价值11.29亿元 [6]

公司业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入14810亿元，同比增长499% [2] - 归属于上市公司股东净利润1815亿元 [2] 并购战略布局 - 2025年上半年完成对天士力的控制权收购，形成差异化业务格局 [2] - 自2012年以来完成10余项并购交易，涉及儿童维矿、慢病管理、创新中药等领域 [3] - 2023年1月取得昆药集团控制权，整合其640余年历史的"昆中药1381"精品国药资产 [3] - 2024年底昆药集团收购华润圣火51%股权，整合血塞通软胶囊市场 [3] - 2025年完成天士力28%股权收购，提升创新药研发能力并补充中药管线 [4] 业务协同与定位 - 华润三九以CHC（健康消费品）为核心业务，天士力专注处方药创新，昆药集团聚焦三七产品和精品国药 [2][5] - 昆药集团发布777血塞通软胶囊焕新包装，强化"三七就是777"品牌认知 [6] - 昆中药1381启动战略升级，通过全域营销强化精品国药定位 [6] - 天士力推进"百日融合"，聚焦心血管、神经/精神、消化三大领域，拥有83项在研管线（含31项创新药） [6] 战略发展目标 - 三家企业将通过协同构建差异化竞争优势，形成新的成长曲线 [5] - 天士力目标成为中国医药市场创新驱动领先者，昆药集团争做银发健康产业引领者 [5] - 华润三九计划通过并购整合加速处方药业务发展目标达成 [4][6]