段永平 (H&H International Investment) 2025年第四季度持仓分析 - 持仓总市值约174.89亿美元（约合人民币1204亿元），共持有14只标的，较上季度增加3只，前五大重仓股集中度高达89% [1][9][10] - 第一大重仓股苹果(AAPL)被减持约247万股，降幅7.09%，但持仓市值仍达87.97亿美元，占组合50.30% [8][12][13] - 大幅增持英伟达(NVDA)664万股，持股环比暴增1110.62%，持仓市值升至13.50亿美元，占组合7.72%，成为第三大重仓股 [2][8][16] - 增持伯克希尔·哈撒韦(BRK.B)约198万股，环比增幅38.24%，持仓市值36.07亿美元，占组合20.63%，为第二大重仓股 [3][13][14] - 增持拼多多(PDD)近300万股，环比增幅34.55%，持仓市值13.08亿美元，占组合7.48%，为第四大重仓股 [8][14] - 新进三家AI相关公司：CoreWeave (CRWV) 持股29.99万股，Credo (CRDO) 持股14.13万股，Tempus (TEM) 持股11万股 [1][8][23] - 协同布局AI赛道，增持台积电(TSM)96万股，环比增长370.95%，增持微软(MSFT)58万股，环比增长207.66% [8][20][22] - 大幅减持阿斯麦(ASML) 87.62%，小幅减持阿里巴巴(BABA) 7.81%和西方石油(OXY) 2.83% [8][27][29] 李录 (Himalaya Capital Management) 2025年第四季度持仓分析 - 持仓总市值约35.7亿美元（约合人民币246亿元），共持有9只标的，维持极低换手率 [1][4][32] - 头号重仓股为谷歌母公司Alphabet，持有GOOGL和GOOG两类股份，合计占美股总持仓比例超过43% [5][32][36] - 罕见新进个股Crocs (CROX)，买入约62.82万股，持仓市值5372万美元，占组合1.51% [6][34][35] - 继续重仓金融股，美国银行(BAC)占组合16.08%，华美银行(EWBC)占8.74%，金融股合计权重近25% [35][36][40] - 第四大重仓股为拼多多(PDD)，持仓市值5.23亿美元，占组合14.64%，仓位保持不变 [36][40] - 持有伯克希尔·哈撒韦(BRK.B)占组合12.64%，西方石油(OXY)占1.69%，苹果(AAPL)仅占0.84% [36][38][40] 核心投资策略与行业布局对比 - 面对AI产业变革，段永平采取“激进转型”策略，通过大手笔增持英伟达、台积电、微软及新建仓AI细分公司，将投资触角伸向AI算力与AI应用赛道 [3][15][31] - 李录采取“结构性微调”策略，主要通过重仓业务全面的谷歌母公司Alphabet来参与AI各赛道增长，同时新增消费品牌Crocs以符合其品牌护城河与长期现金流逻辑 [45][35][39] - 两者均增持拼多多，显示对其全球化及商业模式效率的认可 [14][40] - 在科技巨头选择上，段永平极度重仓“硬件+软件”生态的苹果，而李录则重仓拥有“大模型+芯片+应用业务”闭环的谷歌 [37][38][39] - 在金融配置上，段永平通过增持伯克希尔作为广义的“金融与防御配置”，而李录直接重仓美国银行与华美银行等传统金融股 [35][40][41]

公司与项目合作 - Xcel Energy将为谷歌位于明尼苏达州派恩岛的新数据中心供电 [1] - 该项目将为电网带来1900兆瓦的新增清洁能源 [1]

**行业与公司** * **行业**: AIDC (AI数据中心) 硬件，具体包括液冷散热、电源设备（UPS/PSU/HVDC）等细分领域[1][3][11][12][17] * **涉及公司**: * **液冷**: 英维克、申菱环境、科创新源、捷邦科技、奕东电子、兴瑞科技、飞龙股份、大元泵业[9][10][11] * **电源**: 麦格米特、阳光电源、欧陆通、瑞能技术、优优绿能、中恒电气[19][22][23][24] * **产业链其他公司**: 维谛、台达、伊顿、施耐德、AVC、Koolmaster、丹佛斯、史陶比尔等[2][4][7][10][19] **核心观点与论据** **1. 行业需求：Token爆炸驱动算力需求，全球AIDC投资高景气** * **需求端驱动力**: 多模态模型（如OpenChrome、Gemini、C-Dance、C-Dream）的普及导致**Token消耗量爆炸式增长**，且用户付费意愿提升[2] * **价格趋势**: **每百万Token的价格持续上涨**，北美地区算力短缺趋势明显[2] * **全球投资预测**: * **北美**: 头部4家云厂商（四姐妹）到2026年的资本开支预计达到**6000亿美金**，相比2025年接近**翻倍**增长[15] * **中国**: 预计有**40%-50%** 的增速[15] * **全球分布**: 全球IT装机量约**200GW**，其中北美占**50%-60%**，东南亚增速达**50%**，中东有**30GW**计划，欧洲有**40-50GW**计划[16] * **中国模型公司崛起**: 在AI模型排名中，中国公司表现亮眼（如MinyMax、Kimi、智谱），将带动国内AI硬件供应链需求[13][14] **2. 液冷散热：量价齐升，技术迭代带来结构性机会** * **需求爆发式增长**: * 2025年，预计NV系机柜内液冷设备（冷板、快接头等）出货约**70万套**[3] * 2026年，预计GPU/CPU/TPU对应的**冷板总需求达500-700万套**，相比2024年有**近10倍增量**[4] * 当前台湾主流供应商（AVC、Koolmaster、台达）产能严重不足，预计仅能满足全球需求的**50%-60%**，将依赖中国大陆新增供应商[4][7] * **技术迭代与价值量提升**: * **功率提升**: 下一代Rubin架构单柜功率可能提升至**400千瓦**，Ultra可能达**500-600千瓦**[5] * **散热范围扩大**: 交换机、光模块将从风冷转为液冷，增加冷板用量[5] * **设计复杂化**: Rubin可能采用托盘式整体设计，支持液冷和电源快速更换，提升设计难度和价值量[5] * **微通道技术**: 可能成为主流，其加工难度可使冷板价值量再有**40%-50%** 的提升空间[6] * **综合影响**: 机柜功率密度提升可能使**液冷系统价值量翻番**[6] * **投资机会**: * **柜内设备**: * **Tier 1龙头**: 推荐**英维克**，作为英伟达主要一供，且在Google、Meta等CSP客户处不断突破[9][10] * **Tier 2供应商**: 推荐冷板代工（科创新源、捷邦科技、奕东电子）和快接头（兴瑞科技）等公司，预计2026年需求将释放[9] * **柜外设备**: * **CDU（冷却分配单元）**: 价值量高，需求随IDC放量而增长。推荐**英维克、申菱环境**，因维谛、伊顿等现有厂商产能扩张跟不上需求[10][11] * **电子泵**: 明确的价值提升环节，建议关注飞龙股份、大元泵业[11] **3. 电源设备：技术路线变革与出海机遇并存** * **技术迭代趋势**: * **柜内PSU（电源单元）**: 功率从**5.5千瓦**向**12千瓦**乃至Rubin架构的**19千瓦**升级[17] * **柜外供电**: **HVDC（高压直流）取代UPS（不间断电源）** 趋势明确[17] * Google因采用超节点方案训练，要求更高电力集群，采用**400伏**方案[18] * 英伟达从Rubin系列开始，将硬性要求采用**800伏**的HVDC架构[18] * **市场机遇**: * **海外需求强劲**: 海外AI硬件因Token定价更高（国内1亿Tokens约80元，海外约**640元**，为国内8倍），需求及溢价更高[14][15] * **电力缺口持续**: 海外（尤其东南亚、中东）电力缺口持续，燃机排单已到**2029年**，为电源设备带来机会[16] * **国内需求起量**: 中国模型公司Token消耗量增长，将带动国内AIDC装机量在**2025年第二、三季度起量**[24] * **投资观点与标的**: * **投资逻辑转变**: 2026年需从交易预期转向寻找**业绩确定性高、能季度兑现**的公司[18] * **系统解决方案商**: * **麦格米特**: 逻辑持续强化。预计Q1通过施耐德等渠道出货，带来约**3亿收入**兑现。在C3卡技术路径下，可能联合维谛、伊顿、施耐德开发产品，其PSU份额**有望超过20%**，对应千亿市值空间，若进入iFace环节可达两千亿[19][20] * **阳光电源**: 短期利好较多，包括3月参加美国GTC大会发布新品、4-5月港股上市可能释放利好（如与亚马逊、谷歌的储能订单）。长期看，AIDC配储业务到2026年可能贡献**100亿甚至200亿利润**[21][22] * **HVDC环节**: * 推荐**瑞能技术**（在越南有工厂，从UPS代工转向HVDC，海外合作有实质进展）、**优优绿能**（成立AIDC子公司布局电源产品）、**中恒电气**（受益于国内推理需求起量及出海）[22][23][24] * **国内配套**: * 推荐**欧陆通**，受益于国内装机起量，且下半年可能对Google有小批量或批量交付[24] **其他重要信息** * **会议背景**: 此为国泰海通电新团队“春节不打烊”系列电话会之一，聚焦AIDC硬件端投资机会，当晚另有卫星载荷（太空算力、太阳翼）主题会议[1] * **市场情绪**: 市场对算力投资持续性存在质疑和争议，但分析师认为从长期看增长天花板远未到来[1][2] * **合规提示**: 部分内容因时间及合规原因未详细展开，建议感兴趣的投资人进行一对一交流[11]

公司与Google的合作协议 - Xcel Energy宣布将为位于明尼苏达州派恩岛的新建Google数据中心供电 [1] - 该协议包括一项电力服务协议，将为明尼苏达州经济做出重大贡献，并推动大规模新建清洁能源项目 [1] - 根据协议，Google将为其新服务支付全部成本，符合其惯例及明尼苏达州对大型负荷的监管和立法要求 [3] - 该协议是数据中心合作的典范，既能实现并保护明尼苏达州的无碳未来目标，又能将投资深入社区，同时确保现有客户无需为增长的需求支付更多费用 [3] - 电力服务协议将在未来几周内提交给明尼苏达州公共事业委员会审批，必须获得其正式批准 [5] 清洁能源投资与电网影响 - 作为协议的一部分，Xcel Energy和Google将合作向电网新增1,900兆瓦的清洁能源 [3] - 一项清洁能源加速器收费将提供1,400兆瓦的风电、200兆瓦的太阳能和300兆瓦的长时储能，并向Xcel Energy的“容量*连接”计划投资5,000万美元以提升电网可靠性 [3] - 新增发电将有助于推动Xcel Energy超越其目前70%的无碳电力能源结构 [3] - 协议资助的清洁能源资源包括一个300兆瓦（30吉瓦时）的Form Energy铁-空气电池系统，这是迄今为止全球宣布的按吉瓦时能量容量计算最大的电池项目 [4] - 这个100小时电池系统将在高产量、低需求时储存能量，并在高需求时向电网供电，提供稳定的容量并在最需要时（甚至持续多日）增强电网可靠性 [4] Google的战略与承诺 - Google数据中心能源负责人表示，该协议支持其以提供长期价值的方式扩展AI和云能力的目标 [4] - Google致力于通过整合新的无碳能源并与Xcel Energy共同开创长时储能，帮助建立一个更具韧性的系统，使整个社区受益 [4] - Google将承担与该项目相关的任何新电网基础设施成本，并与Xcel Energy仔细规划，以确保该地区对所有Xcel Energy客户的电力供应保持可靠且可负担 [3] 经济与客户影响 - 数据中心和相关电力服务协议将为明尼苏达州经济做出重大贡献 [1] - 明尼苏达州商会总裁兼CEO表示，数据中心是该州经济发展和增长的关键工具，并期待该项目将为明尼苏达州带来的经济效益 [5] - 过去五年，Xcel Energy在明尼苏达州的平均住宅客户电费比全国平均水平低27% [3] - 自2013年以来，住宅电费每年仅上涨1.55%，远低于通货膨胀率 [3] - 公司致力于确保新的大型负荷不会增加现有客户的成本，并保持服务可靠性 [3] 行业与基础设施背景 - 数据中心是支撑互联网的核心基础设施，从个人电子设备到商业运营再到政府服务 [2] - Xcel Energy签署的协议将为支持核心服务（包括Workspace、Search、YouTube和 Maps）的Google数据中心供电 [2] - 明尼苏达州去年通过的法律延长了对数据中心运营的激励措施，同时平衡了水和能源使用等环境因素，为其他州树立了典范 [5]

公司业务扩张 - Waymo于周二向达拉斯、休斯顿、圣安东尼奥和奥兰多的部分公众乘客开放了其机器人出租车服务 [1] - 通过此次多城市扩张，Waymo的服务现已覆盖10个美国城市，巩固了其在北美无人驾驶网约车市场的领先地位 [2] - 公司计划以滚动方式邀请更多乘客，并预计在2026年底前在这些市场全面推出服务 [4] - 此次扩张深化了公司在德克萨斯州和佛罗里达州的业务布局 [4] 市场与竞争格局 - 行业竞争对手包括特斯拉、亚马逊旗下的Zoox以及初创公司Waabi和Nuro，它们正致力于在美国市场推出自己的商业机器人出租车服务 [3] - 亚洲的行业领导者，如百度旗下的Apollo Go和上市公司WeRide，一直在海外积极抢占市场份额 [3] - 根据美国汽车协会2025年的一项调查，十分之六的美国司机表示对无人驾驶汽车感到恐惧，公司正致力于赢得这些怀疑者的信任 [2] 运营与车辆部署 - 在1月，Waymo在迈阿密向乘客开放了服务，并于去年与Uber合作开始在奥斯汀提供服务 [5] - 此外，公司还在亚特兰大、凤凰城、洛杉矶和旧金山湾区市场运营 [5] - 对于周二新推出的市场，Waymo将在其基础款捷豹I-PACE轿车上使用第五代驾驶系统 [6] - 本月早些时候，公司开始在加州向员工及其客人提供基于吉利基础款Ojai电动汽车打造的第六代驾驶系统的试乘服务 [6]

项目概况 - Alphabet旗下谷歌宣布将在明尼苏达州建设其首个数据中心 项目位于派恩艾兰镇 占地480英亩 距离明尼阿波利斯东南约70英里 [1][2] - 该数据中心将用于人工智能应用及谷歌更广泛的云业务 [2] - 项目尚未开始建设 明尼苏达州公用事业委员会仍需审查谷歌与Xcel能源公司达成的协议 [3][4] 能源与基础设施安排 - 根据与Xcel的协议 谷歌将为电网部署1400兆瓦的风电 200兆瓦的太阳能以及300兆瓦的电池储能 这些可再生能源项目将由Xcel拥有 预计在2028年和2029年上线 [6] - 谷歌将支付项目所需的所有电网基础设施费用 包括任何新的输电线路 即使数据中心因故未能建成 谷歌也将承担相关输电费用 [4][5] - 谷歌承诺支付其100%的能源和电力成本 确保不将额外成本转嫁给其他费率支付者 并将确保新增发电容量以满足其需求 [5] - 谷歌将为可再生能源支付溢价 该电价机制旨在保护消费者免受基础设施成本影响 同时加速明尼苏达州的清洁能源部署 [6] 地方影响与激励措施 - 派恩艾兰镇议会已批准该数据中心的两项初步开发计划 并在2月批准了包括3600万美元税收减免在内的财政激励措施 [7] - 据当地媒体报道 派恩艾兰镇预计将从该项目中获得超过1.3亿美元的税收收入 [8] - 项目面临社区反对 当地居民成立了名为"停止派恩艾兰数据中心"的组织 明尼苏达州环境倡导中心也在10月提起诉讼 质疑项目的环境审查 [3][7] 行业背景 - 数据中心在美国各地社区正面临越来越多的政治反弹 原因包括被指责导致部分地区电价上涨 以及对环境影响的担忧 数据中心冷却会消耗大量水 [3] - 明尼苏达州过去并非主要的数据中心市场 但大型科技公司正日益关注该州 该州目前有74个数据中心 而全球最大的市场弗吉尼亚州有570个此类设施 [8]

市场表现与基金业绩 - 2025年第四季度 标普500指数回报率为2.65% 全年回报率为17.9% 过去三年指数年增长率超过21% [1] - 2025年第四季度市场由高贝塔和动量因子主导 但医疗保健、金融和可选消费等此前落后板块略有改善 大型科技股仍是标普500整体回报的主要驱动力 显示市场集中度高 [1] - 2025年第四季度 Madison大市值基金(I类)升值3.43% 表现优于同期标普500指数2.65%的回报率 [1] 基金持仓与个股表现 (Alphabet Inc.) - Alphabet是Madison大市值基金2025年第四季度的前五大贡献者之一 其股价在当季继续上涨 [3] - 截至2026年2月23日 Alphabet股价报收于每股311.69美元 市值为3.771万亿美元 [2] - Alphabet股价过去一个月回报率为-6.96% 过去52周则上涨了75.73% [2] - 在2025年第四季度末 共有198只对冲基金投资组合持有Alphabet 较前一季度的186只有所增加 该股在最受对冲基金欢迎的30只股票榜单中排名第7 [5] 公司业务与财务表现 (Alphabet Inc.) - Alphabet在搜索、YouTube和云服务等主要业务在第四季度持续加速增长 [3] - 公司发布了新的人工智能模型 增强了投资者对其增长前景的信心 [3] - 2025年 Alphabet实现了其首个年收入4000亿美元的里程碑 [5]

公司与谷歌的长期供电协议 - AES公司与谷歌签署了一份为期20年的供电协议，将为谷歌在得克萨斯州威尔巴格县新建的数据中心提供电力 [1][4] - 公司同时签署了与新数据中心配套建设的发电项目协议，以支持谷歌扩大运营并满足其核心服务需求 [1][4] - AES将为这座配套建设的数据中心搭建必要的共享电力基础设施 [3][6] 市场反应与行业背景 - 该协议宣布后，AES公司股票在盘前交易中上涨了1.2% [2][5] - 受人工智能热潮驱动，美国公用事业公司正争相与数据中心运营商签署供电协议，导致电力需求激增 [2][5] - 行业需求激增也引发了用户电费可能上涨的担忧 [2][5] 协议的战略意义与公司业务进展 - 谷歌方面表示，该协议将为其数据中心带来新增清洁发电项目，有助于减轻当地电网压力并控制能源成本 [2][5] - 截至目前，AES已与数据中心客户签署了总容量近12吉瓦的能源相关协议 [2][5] - 在这12吉瓦的协议中，有9吉瓦是直接与超大型云服务商签订的购电协议 [2][5]

公司与市场反应 - 美国电力能源公司（AES）在宣布与谷歌数据中心签署供电协议后，盘前股价上涨2.5% [1] 公司业务动态 - 公司与科技巨头谷歌达成了一项新的供电协议，为谷歌数据中心提供电力 [1]

公司与合作方 - AES公司与谷歌签署了为期20年的电力购买协议 [1] - 协议涉及为谷歌位于德克萨斯州威尔巴格县的新数据中心提供能源发电 [1] - 发电设施将与谷歌数据中心共址建设 [1] 协议性质 - 协议为电力购买协议 [1] - 协议期限为20年 [1] - 协议内容为能源发电 [1] 项目地点与类型 - 项目位于美国德克萨斯州威尔巴格县 [1] - 项目为新建数据中心 [1] - 项目采用发电设施与数据中心共址的模式 [1]