公司近况与经营表现 - 内地购物中心延续了2025年第四季度的强劲经营趋势 预计2026年前两个月大陆购物中心零售额同比增长较2025年第四季度进一步提速 2025年第四季度同比增长18% [1] - 零售额增长提速主要受益于低基数 2025年第一季度同比下滑7% 以及整体商户组合调改和重点新商户引入等因素 [1] - 零售额增长中 运动品 生活方式 餐饮 美妆等品类表现相对突出 老铺黄金的引入对零售额具备拉动作用 [1] - 公司对2026年上半年零售额增长具备信心 考虑到基数条件及调铺情况 [1] - 上海恒隆广场三期计划于2026年第三季度开业 项目零售可租面积将增加13% 杭州恒隆广场计划于2026年第二季度开业 预计将为全年增长提供动能 [1] 财务与估值 - 公司当前股价从前期高点回调12% 交易在5.8%的2026年预期股息收益率 [2] - 维持跑赢行业评级及11.6港元目标价 对应4.5%的2026年目标股息率 18倍2026年核心市盈率及29%上行空间 [2] - 公司交易于5.8%的2026年预期股息率和14.2倍2026年核心市盈率 [2] 未来展望与投资观点 - 对年内零售额增长持积极态度 零售额持续攀升将逐步有效拉动租金增长 [1] - 虽然公司全年报表利润或受到利息成本及资本化率波动影响 但核心经营表现及租赁业务带来的可派息利润或恢复健康可持续成长 [2] - 建议投资人在外部环境波动带来的回调机会当中逢低吸纳 [2]

市场表现 - 香港地产股普遍走低，截至发稿，恒隆地产跌3.62%报9.05港元，九龙仓置业跌3.27%报24.28港元，长实集团跌3.88%报46.08港元，信和置业跌2.03%报11.61港元 [1] 宏观背景与短期压力 - 美联储主席鲍威尔释放“鹰派”信号，表示因美国通胀顽固且前景不确定性上升，若通胀无进展将不会降息 [1] - 美联储最新利率点阵图显示，决策层预计2024年仅降息一次，并在2027年再降息一次，具体时点不明确 [1] - 华泰证券指出，中东局势升温短期导致香港流动性宽松预期受阻，为房地产市场复苏带来不确定性 [1] 长期结构性机会 - 华泰证券认为，长期来看中东变局有望强化香港对于全球避险和多元化配置资金的吸引力 [1] - 中东资本对大中华区域的配置意愿本就较为积极，可能为香港核心商业地产和高端住宅带来增量需求 [1]

香港地产股市场表现 - 截至发稿，香港地产股普遍走低，其中恒隆地产(00101)跌3.62%，报9.05港元；九龙仓置业(01997)跌3.27%，报24.28港元；长实集团(01113)跌3.88%，报46.08港元；信和置业(00083)跌2.03%，报11.61港元 [1] 宏观政策与市场环境 - 美联储主席鲍威尔释放“鹰派”信号，表示美国通胀顽固、前景不确定性上升，若通胀无进展，将不会降息 [1] - 美联储最新利率点阵图显示，决策层预计2024年仅降息一次，并在2027年再降息一次，但具体时点仍不明确 [1] 机构对香港房地产市场的观点 - 华泰证券指出，受中东局势升温影响，短期来看导致香港流动性宽松预期受阻，为房地产市场复苏带来一定不确定性 [1] - 长期来看，中东变局有望强化香港对于全球避险和多元化配置资金的吸引力，尤其可能为香港核心商业地产和高端住宅带来增量需求 [1] - 该机构认为，中东资本对于大中华区域的配置意愿本就较为积极 [1]

核心观点 - 摩根大通研报将恒隆地产列为首选股之一 给予“增持”评级及12港元目标价 并上调其全年租户销售额增长预测 [1] 恒隆地产业绩预测 - 预计公司2026年首两个月在中国内地的租户销售额同比增长可能加速至20%以上 高于去年第四季度的18%同比增长 [1] - 将公司全年租户销售额增幅预测上调至10%至15% 原预测为同比增长5%至10% [1] 销售增长驱动因素 - 增长受奢侈时尚行业呈现中至高单位数增长带动 [1] - 增长受黄金和珠宝品类销售额可能增长50%至100%带动 [1]

核心观点 - 小摩将恒隆地产全年租户销售额增幅预测上调至10%至15% 并重申其为首选股 目标价12港元 评级为“增持” 潜在上升空间料达30% [1] 公司财务与估值 - 公司目标价为12港元 [1] - 当前估值相当于预测每股资产净值折让67% 并提供5.6%的收益率 小摩认为十分吸引 [1] - 公司股价自近期高位回调约10% [1] 业务表现与预测 - 小摩将恒隆地产全年租户销售额增幅预测从原先的同比增长5%至10% 上调至介乎10%至15% [1] - 预计公司2026年首两个月在中国内地的租户销售额可能进一步提升 有机会从去年第四季同比增长18% 加速至今年首两个月同比增长20%以上 [1] 市场与投资者动态 - 南向投资者正在减持公司股份 [1] - 离岸投资者对公司的兴趣有所增加 [1] - 小摩建议在低位吸纳公司股份 [1] 行业背景与驱动因素 - 公司内地业务增长受奢侈时尚行业呈现中至高单位数增长所带动 [1] - 黄金和珠宝品类销售或增长50%至100% 是重要的增长驱动因素 [1]

股份数据 - 截至2026年2月28日，公司已发行股份（不含库存）5,056,646,442，库存股份0，总数5,056,646,442[2] - 适用公众持股量门槛为已发行股份（不含库存）的25%[2] - 截至2026年2月底，公司符合公众持股量要求[2] 期权计划 - 2012年期权计划上月底结存160,460,500（已失效），本月变动 -358,000，月底结存160,102,500，可能发行或转让122,895,300[3] - 2022年期权计划上月底结存50,527,000（已失效），本月变动 -286,000，月底结存50,241,000，可能发行或转让8,821,000，总数276,275,550[3]

股份情况 - 截至2026年1月31日，公司已发行股份总数（不含库存股）为5,056,646,442，库存股份数目为0[2] - 本月已发行股份（不含库存股）和库存股份数目无增减[2] - 公司符合25%公众持股量门槛要求[2] 股份期权计划 - 2012年4月18日计划月底结存160,460,500，本月变动 -88,000[3] - 2012年4月18日计划月底可能发行或转让股份108,750,300[3] - 2022年4月27日计划月底结存50,527,000，本月变动 -66,000[3] - 2022年4月27日计划月底可能发行或转让股份8,835,000[3] - 2022年4月27日计划月底可发行或转让股份总数276,275,550[3]

公司2025年度业绩概览 - 公司2025年总收入为港币99.5亿元，同比下跌11%，主要受物业销售收入下降影响 [1] - 股东应占基本纯利为港币32.02亿元，同比上升3%，核心盈利指标保持韧性 [1] 物业租赁业务表现 - 物业租赁是公司核心支柱，2025年收入为港币93.89亿元，同比轻微下跌1%，占总收入比重达94.36% [2] - 内地物业租赁收入为港币64.14亿元，同比下跌1%；香港物业租赁收入为港币29.75亿元，同比下跌2% [2] - 内地商场组合整体租赁收入为人民币48.71亿元，同比增长1%，租户销售额以人民币计值按年攀升4% [2] - 截至2025年底，内地商场整体租出率微升两个百分点至96% [2] - 香港零售物业组合全年收入为港币17.42亿元，同比下跌4% [4] 内地商场业务具体项目分析 - 上海恒隆广场收入为人民币16.61亿元，同比增长1%；上海港汇恒隆广场收入为人民币11.97亿元，同比增长2%，两大项目合计贡献内地商场租赁收入超58% [2] - 无锡恒隆广场、大连恒隆广场、昆明恒隆广场收入实现显著增长，增幅分别为10%、12%及9% [2] - 武汉恒隆广场、沈阳市府恒隆广场收入均出现30%以上的跌幅 [3] 办公楼租赁业务表现 - 内地办公楼租赁总收入为人民币10.05亿元，按年跌8% [4] - 香港办公楼租赁收入为港币10.04亿元，同比微跌1% [4] - 香港写字楼组合期末出租率为90%，内地组合数据维持在80%左右 [5] - 管理层预计内地写字楼市场困难期仍将持续18-24个月，之后有望逐步企稳 [5] 公司发展战略 - 公司于2025年推出“恒隆V.3”策略，明确不再拓展新城市，转而聚焦已布局的核心城市，围绕现有项目开展再投资 [6] - 策略通过收购毗邻现有项目的物业进行扩容与升级，推行该策略的城市包括上海、无锡等已拥有成熟优质商场的城市 [7] 战略执行与项目进展 - 2025年，公司获得上海南京西路1038号商业项目20年经营权，该项目前身为梅龙镇广场，将为公司在南京西路的物业组合新增约9.6万平方米楼面面积，总楼面面积将增至约31.2万平方米，增幅约44% [7] - 同年，公司取得无锡恒隆广场毗邻一座地标商业重建项目20年期经营权，该物业前身为无锡新世界百货，重建后将扩大无锡恒隆广场总零售面积38%至约16.9万平方米 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 核心观点 - 报告认为恒隆地产零售业务快速改善，核心利润稳定增长，分红表现稳定 [6] - 公司聚焦核心商圈，打造高端商业标杆，商场积极调改，前端零售逐季改善，核心商场租金同比转正 [6] - 公司财务稳健，分红比例处于高位，未来有望恢复纯现金派息方式 [6] - 考虑到投资物业租金预期稳定、公允价值波动变小，因此上调公司2026-2027年归母净利润预测 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩概览**：2025年公司实现营业收入99.5亿港元，同比下降11.5%；归母净利润18.1亿港元，同比下降16.1%；核心归母净利润32.0亿港元，同比增长3% [5][6] - **收入结构分析**： - 房地产开发收入2.6亿港元，同比下降83%，该业务核心业绩亏损0.8亿港元 [6] - 核心业务物业租赁收入93.9亿港元，同比下降1%，核心利润33.6亿港元，同比下降3% [6] - 酒店业务收入3.0亿港元，同比增长57%，核心利润亏损0.8亿港元 [6] - **归母净利润下滑原因**：主要源于投资物业公允价值变动，2025年投资物业重估亏损10.5亿港元 [6] - **盈利预测**： - 营业收入：预计2026E-2028E分别为106.93亿港元、111.12亿港元、115.51亿港元，同比增长率分别为7.5%、3.9%、3.9% [5] - 归母净利润：预计2026E-2028E分别为29.92亿港元、31.57亿港元、33.96亿港元，同比增长率分别为65.6%、5.5%、7.6% [5][6] - 核心归母利润：预计2026E-2028E分别为32.9亿港元、34.4亿港元、35.4亿港元，同比增长率分别为3%、5%、3% [6] - 每股收益：预计2026E-2028E分别为0.59港元、0.62港元、0.67港元 [5] - **估值指标**：预计2026E-2028E市盈率分别为15.6倍、14.8倍、13.8倍，市净率均为0.3倍 [5] 业务运营分析 - **内地物业租赁**：2025年内地物业租赁收入58.78亿元人民币，同比持平；其中商场收入48.71亿元人民币，同比增长1%；办公楼收入10.05亿元人民币，同比下降8% [6] - **内地商场零售表现**：租户零售额逐季度显著改善，2025年第一季度至第四季度同比增速分别为-7%、-1%、+10%、+18%；全年整体零售额同比增长4%，公司内地10个运营商场中有8个实现零售额增长 [6] - **项目扩展策略**：2025年公布一系列V.3策略项目，包括昆明恒隆广场尚义街、杭州恒隆扩展项目、无锡恒隆扩展项目以及上海南京西路1038号项目等，通过长期租赁方式在自有成熟项目周边进行扩展优化，以轻资产模式推动品牌赋能提效 [6] 财务状况与股东回报 - **负债与融资**：截至2025年，公司有息负债536亿港元，同比下降6.6%；债务期限结构中，1年内、1-2年、2-5年、5年后占比分别为9%、31%、53%、7%；净负债比例32.7%，平均融资成本3.8% [6] - **分红政策**：2025年度每股派息0.52港元，维持不变，派息总额26.2亿港元，占核心利润比例为82%，股息率5.6% [6]

公司评级与目标价 - 美银证券重申对恒隆地产的"买入"评级 [1] - 目标价设定为10.4港元 [1] 财务预测与核心利润 - 预计2026财年核心利润将轻微下跌1% [1] - 利润下跌主要受写字楼收入下降及资本化利息显著减少所抵销 [1] 业务板块表现 - 内地零售租金增长对利润有正面贡献 [1] - 发展物业利润在2025财年录得亏损后预计将改善 [1] - 写字楼收入预计将下降 [1]