股本情况 - 截至2026年3月底，公司法定/注册股本总额为8800万港元，法定/注册股份数目为17.6亿股，每股面值0.05港元[1] - 截至2026年3月底，公司已发行股份（不包括库存股份）数目为9.34412034亿股，库存股份数目为0，已发行股份总数为9.34412034亿股[3] 公众持股量 - 适用的公众持股量门槛为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的25%[4] - 截至2026年3月底，公司已符合适用的公众持股量要求[4]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 作为全球领先的汽车微电机（Tier2）供应商，公司受益于汽车智能化带来的车用电机单车价值量增长，同时前瞻性布局AIDC液冷及人形机器人领域，有望开启成长新曲线 [1][3][16] 公司业务与战略 - 公司聚焦“汽车产品”与“工商用产品”两大主业，并通过并购与剥离非核心业务，构建了覆盖“4大洲20国”的全球化布局 [1][19] - 公司股权结构清晰，汪氏家族通过信托平台及成员持股合计控制约57%的股权，控制力强 [23] - 公司管理层学历背景优秀且职业经验丰富，具备跨领域和跨国运营经验，适配全球化布局 [28] 汽车业务：智能化驱动增长 - **车用微电机**：汽车电动化与智能化显著提升微电机用量，新能源车微电机配套数量可达上百台/辆，远超燃油车（普通型25台/辆，豪华型65台/辆）[2][50] 预计2032年全球汽车微电机市场规模约1602亿元，2026-2032年CAGR为4% [2] 公司微电机产品全球市占率第二，已绑定博世、大陆、大众等头部客户，新进入者难以快速替代 [2][52] - **底盘电机**：在线控制动领域，国外企业凭借先发优势占据超70%市场份额 [2] 公司深耕底盘电机，产品性能优势明显，EPS电机转向功率较现有有刷技术提升20%，齿槽转矩降低10%，重量减轻10% [66] 客户已覆盖耐世特、采埃孚、捷太格特等 [2] - **热管理电机**：预计2030年全球汽车热管理市场规模达850-900亿美元 [2] 公司产品凭借高效、可靠、低功耗设计具备竞争力，主要客户包括大众、福特、宝马、吉利、比亚迪等头部企业 [2][81] 新兴增长曲线：AIDC液冷与人形机器人 - **AIDC液冷业务**：液冷方案因低能耗、高散热等优势成为高性能算力场景主流 [3] 预计2029年中国液冷服务器市场规模达162亿美元，2024-2029年CAGR达47% [3][93] 公司的热管理泵技术与液冷泵技术同源，产品具备高效散热、节能降耗、节省空间、寿命长（可达40000小时）等优势，有望受益于AI数据中心需求爆发 [3][96][97] - **人形机器人业务**：公司积极布局，现有产品包括高扭矩密度旋转关节（峰值扭矩最高396Nm）、高推力直线关节（峰值力最高8500N）、小型化灵巧手执行器及无框力矩电机 [3][107][108] 2025年公司与上海机电共同成立合资公司（动界智控），专注人形机器人全套关节模组的研发与制造 [3][106] 预计全球人形机器人市场规模将从2024年的34亿美元增至2029年的324亿美元，CAGR约57% [99] 财务表现与预测 - **历史收入**：FY19-FY25期间，公司总收入从32.8亿美元增长至36.5亿美元，CAGR为2% [30] FY26H1收入18.3亿美元，同比跌幅收窄至-1.1% [30] - **盈利能力修复**：FY24-FY26H1期间，毛利率从22.3%提升至24.0%，归母净利率从6.0%提升至7.3%，主要得益于劳工及原材料成本下降、汇率变动等因素 [45] - **盈利预测**：预计公司2026-2028财年归母净利润分别为2.8亿、3.0亿、3.3亿美元，同比增长8%、6%、9% [3] 对应EPS分别为0.30、0.32、0.35美元/股 [3][5] - **估值指标**：基于2026年3月2日收盘价，对应2026-2028财年预测P/E分别为12.5倍、11.8倍、10.8倍，P/B分别为1.2倍、1.1倍、1.0倍 [5]

股本情况 - 截至2026年2月底法定/注册股本总额为8800万港元，法定/注册股份数目为17.6亿股，每股面值0.05港元[1] - 截至2026年2月底，已发行股份（不包括库存股份）数目为9.34412034亿股，库存股份数目为0，已发行股份总数为9.34412034亿股，较上月底无变动[3] 公众持股量 - 适用的公众持股量初始指定门槛为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的25%，截至2月底已符合适用的公众持股量要求[4]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 德昌电机控股是全球头部微型电机企业，传统主业（汽车、家电、动力工具等）业绩基本盘稳固，产能全球布局，触达核心客户 [6] - 公司新兴业务取得进展：AIDC服务器冷却泵业务已商业化落地，利润有望逐步释放；同时以电机技术切入，布局人形机器人零部件，拓展长期成长空间 [6] - 预计公司未来几年归母净利润将恢复增长，FY2025/26至FY2027/28预测值分别为2.72亿、3.09亿、3.54亿美元，同比增长3.4%、13.8%、14.3% [6] - 截至2026年2月5日收盘，对应未来三个财年的预测市盈率分别为11.7倍、10.3倍、9.0倍，报告认为估值具备性价比 [6] 财务表现与预测 - **收入与利润**：预计营业收入将从FY2024/25的36.48亿美元增长至FY2027/28的42.70亿美元，增速由0.6%提升至8.3% [5][6]。归母净利润将从FY2024/25的2.63亿美元增长至FY2027/28的3.54亿美元 [5][6] - **盈利能力**：预测毛利率从FY2024/25的23.1%稳步提升至FY2027/28的23.7%；归母净利润率从7.2%提升至8.3%；ROE预计在10%左右波动，FY2027/28达到11.1% [5][11] - **近期经营**：FY2025/26前三季度（截至2025年12月31日止9个月）收入27.26亿美元，同比基本持平 [6]。其中第三季度（Q3）收入8.93亿美元，同比增长2% [6] - **分业务表现**：FY2025/26前三季度，汽车产品收入23.01亿美元，同比下滑1%，主要受亚太地区（同比-6%）产品降价及非本土品牌需求疲弱影响；工商用产品收入4.25亿美元，同比增长2% [6]。Q3单季，汽车产品收入7.59亿美元（同比+1%），工商用产品收入1.34亿美元（同比+6%） [6] 新兴业务进展 - **AIDC服务器液冷水泵**：公司2024年推出用于冷板液冷的先进直流泵并持续改进，其CDU及服务器液冷水泵可根据散热需求自动调节流量，具备高冷却效率、低能耗、高可靠性优势，产品已被科技巨头的数据中心采用 [6] - **人形机器人零部件**：公司凭借电机技术积累，与海内外知名人形机器人主机厂合作 [6]。同时，与上海机电成立合资公司“动界智控”，共同开发关节模组（腰、胯、膝、踝关节）、灵巧手执行器和传感器等产品，以服务中国市场 [6]。报告认为合资公司有望推动该业务爆发式增长 [6] 估值与市场数据 - 以2026年2月5日收盘价26.64港元计算，公司总市值约为248.93亿港元，总股本9.34亿股 [2] - 基于盈利预测，公司FY2024/25至FY2027/28的摊薄每股收益（EPS）预计分别为0.28、0.29、0.33、0.38美元 [5] - 对应市盈率（PE）分别为12.1倍、11.7倍、10.3倍、9.0倍；市净率（PB）预计从1.2倍降至1.0倍 [5][11]

股份与股本情况 - 截至2026年1月底，公司法定/注册股份数目为17.6亿股，每股面值0.05港元，法定/注册股本为8800万港元[1] - 截至2026年1月底，已发行等股份数目均为9.34412034亿股，较上月底无变化[3] 公众持股量门槛 - 适用的公众持股量门槛为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的25%[4]

业绩回顾 - 公司1-3QFY26总收入为27.26亿美元，略低于预期，较去年同期的27.30亿美元微降 [1] - 收入结构分化：汽车部门收入同比下降4900万美元，工商业部门收入同比微增500万美元 [1] - 期内获得汇兑收益4000万美元，主要得益于欧元兑美元升值 [1] - 收入略低于预期主要归因于中国市场持续承压 [1] 汽车业务发展趋势 - 1-3QFY26汽车部门收入同比下降2% [1] - 分地区看，亚太地区收入同比下降6%，降幅未收窄且低于预期，主因中国市场短期承压及自主车企客户项目延迟 [1] - EMEA地区收入同比下降1%，美洲地区收入同比增长1%，基本符合预期 [1] - 展望未来，公司期待在手自主车企订单释放将带动营收重回增长轨道 [1] - 公司计划凭借全球产能布局和技术优势，把握全球汽车新能源化机遇 [1] 工商业业务发展趋势 - 1-3QFY26工商业部门收入同比微增，在全球市场环境严峻下整体逐步企稳 [2] - 区域表现分化：亚太地区收入同比下降1%，EMEA地区收入同比增长6%（受库存补充及新产品推出驱动），美洲地区收入同比下降2% [2] - 未来增长动力预计来自新业务：1）液冷AIDC业务，目前已向美国一家领先冷却公司供货，用于NVIDIA Blackwell服务器，并与美国及亚洲其他领先企业合作，部分项目已量产 [2]；2）机器人业务，目前处于非常初期阶段，但客户接洽、样品提供、原型制作及订单均有增加 [2] 全年展望与盈利预测 - 公司预计FY26全年收入将同比持平 [2] - 盈利能力方面，下半年毛利率将环比承压，因缺乏上半年的通缩助力，且面临销售压力、价格压力及人力和材料通胀，公司将通过成本控制举措缓解 [2] - 基于中国汽车业务持续承压及原材料涨价，中金将公司FY26/27净利润预测下调3.4%/3.1%至2.54亿美元/2.71亿美元 [2] - 当前股价对应FY26/27市盈率为13.6倍/12.6倍 [2] - 中金维持“跑赢行业”评级，但将目标价下调8.6%至39.85港币，对应FY26/27市盈率为18.9倍/17.5倍，较当前股价有40.4%的上行空间 [2]

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投资评级与核心观点 - 维持“增持”评级 [2][11] - 给予目标价52.80港元，基于1美元兑7.8港元的汇率，对应2025/26财年24倍市盈率 [11] - 核心观点：公司2025-2026财年前三季度经营平稳，未来机器人和液冷产业的发展将为公司带来全新增长动力 [2][11] 近期经营与财务表现 - 2025-2026财年前三季度累计实现营业总收入27.3亿美元，同比持平 [11] - 前三季度汽车产品收入同比下降2%，主要受亚太地区收入下跌6%拖累 [11] - 前三季度工商业产品收入同比上升1%，主要得益于EMEA地区收入上升6% [11] - 中国区汽车客户的不确定性对汽车业务的亚太区收入趋势产生了一定的负面影响 [11] - 公司正通过提升自动化率、垂直一体化整合等方式降本增效，以对冲负面效应 [11] 财务预测摘要 - 预测营业总收入：2025A为36.48亿美元，2026E为37.18亿美元（同比增长2%），2027E为40.60亿美元（同比增长9%），2028E为44.36亿美元（同比增长9%）[10][12] - 预测归母净利润：2025A为2.63亿美元，2026E为2.64亿美元（同比增长1%），2027E为3.05亿美元（同比增长15%），2028E为3.38亿美元（同比增长11%）[10][12] - 预测每股收益（EPS）：2025A为0.29美元，2026E为0.28美元，2027E为0.33美元，2028E为0.36美元 [11][12] - 预测市盈率（P/E）：2025A为7.06倍，2026E为13.94倍，2027E为12.08倍，2028E为10.89倍 [10][12] - 预测毛利率：2025A为23.12%，2026E为22.70%，2027E为22.90%，2028E为23.00% [12] 新兴增长动力 - **人形机器人**：凭借深厚的电机技术积累和生产经验，公司有望以电机为核心，将产品布局扩展至人形机器人全身执行器和关节模组，长期来看在该赛道有较大概率保持领先地位 [11] - **液冷解决方案**：AI产业的蓬勃发展需要液冷等基础设施支持，公司作为液冷解决方案供应商，有望凭借电机核心液冷部件获取相当的市场份额 [11] 公司估值与市场数据 - 当前股价为30.66港元，当前市值为28，649百万港元，总股本为934百万股 [6] - 52周内股价区间为10.00-44.50港元 [6] - 基于可比公司估值，耐世特（1316.HK）2026E市盈率为14倍，江苏雷利（330660.SH）2026E市盈率为57倍，平均值为35倍 [14] - 报告给予公司2025/26财年24倍市盈率，低于可比公司平均值 [11][14]

核心观点 - 花旗发布研报认为德昌电机控股2026财年第三季业绩略逊预期 并将2026至2028财年盈利预测下调约5% 目标价由33港元下调至32港元 维持"中性"评级 预期公司股价短期将面临压力 [1] - 公司因涉足AI液冷泵及人形机器人供应链行业 价值仍被高估 预期该业务在2026及2027财年对整体贡献仍轻微 [1] 财务表现与预测 - 2026财年第三季业绩略逊预期 [1] - 由于近期铜成本上涨 将2026至2028财年盈利预测下调约5% [1] - 目标价由33港元下调至32港元 [1] 新业务评估 - 公司涉足AI液冷泵及人形机器人供应链行业 [1] - 预期该业务在2026财年仅占公司销售额1%及毛利2% [1] - 预期该业务在2027财年仅占公司销售额3%及毛利6% [1] - 该业务对2027财年贡献仍轻微 [1]

公司业绩与财务预测 - 德昌电机控股2026财年第三季度业绩略逊于预期 [1] - 花旗将公司2026财年至2028财年的盈利预测下调约5% [1] - 花旗将公司目标价由33港元下调至32港元，并维持“中性”评级 [1] - 预期公司股价短期将面临压力，原因是业绩逊于预期 [1] 新兴业务评估 - 公司因涉足AI液冷泵及人形机器人供应链行业而被认为价值被高估 [1] - 预期AI相关业务在2026财年仅占公司销售额的1%及毛利的2% [1] - 预期AI相关业务在2027财年仅占公司销售额的3%及毛利的6% [1] - 该新兴业务对2027财年的贡献预计仍然轻微 [1] 成本与盈利影响 - 近期铜成本上涨是导致花旗下调公司盈利预测的原因之一 [1]