报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 黄金价格将继续上涨，预计到2025年第四季度平均达到3,675美元/盎司，到2026年第二季度超过4,000美元/盎司 [2][4] - 关税驱动的衰退和滞胀风险将推动黄金结构性牛市，投资者和央行对黄金的强劲需求是价格上涨的主要动力 [2] - 白银短期内面临工业需求不确定性的逆风，但2025年下半年有望追赶黄金价格，年底达到39美元/盎司 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 黄金价格预测 - 2025年第一季度以来黄金价格大幅上涨，年初至今涨幅超过30%，远超此前预期 [4] - 上调黄金价格目标，预计2025年第四季度平均达到3,675美元/盎司，2026年第二季度超过4,000美元/盎司 [4][5] - 风险倾向于需求超预期导致价格提前突破预测 [4] 黄金需求假设 - 黄金价格主要由投资者和央行的需求决定，季度净需求需超过350吨才能维持价格上涨 [12] - 2025年投资者和央行的黄金需求预计平均每季度约710吨，其中央行预计购买900吨 [5][22] - 投资者需求方面，期货净多头预计本季度升至约900吨，下半年平均维持在800吨；ETF预计全年净增加约715吨；金条和金币需求预计同比增长2% [25] 黄金需求的宏观驱动因素 - 央行：宏观和地缘政治不确定性促使央行继续增加黄金储备，以实现储备多元化，预计2025年央行黄金购买量约900吨 [28] - 投资者：黄金是应对滞胀、衰退、货币贬值和美国政策风险的最佳对冲工具之一，近期美国国债收益率的异常波动削弱了对其他避险资产的信心，增加了黄金投资的吸引力 [6][7] 白银市场展望 - 4月以来白银相对黄金表现不佳，金银比从约90升至超过100 [9] - 短期内工业需求不确定性影响白银市场，投资者对白银的兴趣较低，预计未来一个季度黄金仍将是主要的避险选择 [9] - 预计2025年白银市场仍将处于供不应求状态，价格将在下半年大幅上涨，年底达到39美元/盎司，2026年平均约43美元/盎司 [9] 全球宏观经济展望 - 10%的普遍关税和对中国145%的关税使衰退风险维持在60%，预计美国将出现温和衰退，失业率峰值达到5.2%，核心PCE升至3.9% [75][77] - 全球经济增长预测下调，新兴市场和亚洲也将受到影响，全球衰退的可能性为60% [77] 黄金的避险属性 - 黄金是通胀飙升的良好对冲工具，在历史上的高通胀时期表现出色，尤其是在关税风险导致的通胀上升期间 [78][79] - 黄金与经济增长的相关性较低，在股市大幅下跌时与股票呈负相关，在过去三次美国衰退后平均实现正收益 [90] - 黄金是应对货币和债务贬值风险的长期价值储存手段，过去20年其价格与美国货币供应量和赤字的增长同步，且显著跑赢主要货币 [97] 金属价格预测 | 金属 | 2025年 | 2026年 | | --- | --- | --- | | 铝（美元/吨） | 2,369 | 2,463 | | 铜（美元/吨） | 8,812 | 9,375 | | 镍（美元/吨） | 15,020 | 16,050 | | 锌（美元/吨） | 2,646 | 2,763 | | 黄金（美元/盎司） | 3,365 | 4,068 | | 白银（美元/盎司） | 35.2 | 43.3 | [104]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 总统近期对美联储主席鲍威尔的评论增加了对美联储独立性构成威胁的风险 [6] - 最高法院的先例似乎能保障鲍威尔的工作安全，但该先例目前正在接受审查 [6] - 若先例被推翻且美联储独立性受到削弱，通胀和利率可能上升 [6] 根据相关目录分别进行总结 美联储结构 - 美联储利率政策由联邦公开市场委员会（FOMC）制定，该委员会由12人组成，包括美联储理事会的7名成员、纽约联储主席以及11名地区储备银行行长中每年轮换的4人 [3] - 理事会的7名成员由总统提名并经参议院确认，任期14年，每两年在偶数年开始一个任期，填补未到期任期的成员可被重新任命为新的14年任期 [3] - 理事会主席和副主席由总统从理事中提名并经参议院确认，任期4年，可由总统续签，任期结束后仍可担任理事，但历史上这种情况很少 [4] - FOMC的主席和副主席由FOMC选择，而非总统，但历史上该委员会通常选择理事会主席担任FOMC主席 [4] - 12家地区储备银行的行长由银行董事会选择，但需得到华盛顿美联储理事会的参与和同意，12位行长的任期每五年在以1或6开头的年份的2月重新认证 [7] 总统对美联储政策的影响 正常时期 - 总统对美联储政策的影响通常通过对理事会的人事任命来实现，但在其剩余任期内影响理事会（或FOMC）组成的能力有限，不过如果总统有耐心，可能会填补更多理事会空缺 [8] - 总统还可以通过与美联储主席会面、公开评论货币政策等不太直接的方式影响货币政策，但在特朗普第一任期，美联储的行动似乎由经济状况决定，未受总统明显影响 [9] 特殊时期 - 总统近期在社交媒体上表示希望尽快解雇鲍威尔，这增加了总统试图解除鲍威尔美联储理事或主席职务的猜测 [10] - 美联储理事会的7名成员只能因“正当理由”被免职，历史上这通常指渎职或失职，而非政策分歧，1935年最高法院曾裁定总统不能因政治分歧罢免有“正当理由”保护的联邦贸易委员会成员 [10] - 当前政府正在测试最高法院在Humphrey's Executor案中的先例是否会被现任最高法院维持，政府最近解雇了国家劳动关系委员会（NLRB）和功绩制保护委员会（MSPB）的两名成员，下级法院裁定这些解雇非法，政府上诉，最高法院已决定受理上诉 [11] - 最高法院可能有三种裁决结果：支持政府，政府可借此罢免他们希望罢免的理事，极端情况下可让所有7个理事职位都由政府亲信担任；在NLRB和MSPB案件中支持政府，但将美联储视为单独案件，可能有利于美联储理事；反对政府，从而保留鲍威尔的理事职位 [13][14] - 即使最高法院反对政府，政府仍可能尝试将理事从主席或副主席等领导职位上降职，因为《联邦储备法》未明确给予领导职位“正当理由”保护，若政府成功降职鲍威尔，鲍威尔可能继续担任理事，这将阻碍政府提名新理事，且鲍威尔可能被选为FOMC主席，从而保留货币政策的有效领导权 [15][16] 美联储独立性的重要性 - 经济学家普遍认为将货币政策与政治周期分离是有益的，选举日历的短期视野可能会诱使政治导向的货币政策制定者在长期来看不合适的时候刺激经济，国际证据表明政治独立性更强的中央银行往往能促进更低、更稳定的通胀，历史记录显示政治干预曾导致20世纪60年代末和70年代初的货币政策不佳，对通胀发展产生不利影响 [17] - 美联储独立性的任何降低都会给已经受到关税和略高通胀预期上行压力的通胀前景增加上行风险，市场参与者可能会要求更高的通胀和通胀风险补偿，从而提高长期利率，对经济活动前景造成压力并恶化财政状况 [18]

报告行业投资评级 - 报告对Wistron Corporation的股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In-Line”（符合预期），目标价为NT$158.00，较2025年4月18日收盘价NT$105.00有50%的上涨空间 [6] 报告的核心观点 - 美国政府对英伟达H20产品及相关电路向中国或中国总部公司以及D:5国家的发货实施新许可要求且长期有效，影响Wistron Corporation Hopper GPU基板生产 [1][6] - 供应链检查显示，和硕用于基板组装的组件供应商被要求停止发货，Hopper基板产量或有变化，供应链对其生产可持续性存担忧，倾向保守采购组件并降低库存水平，H20基板组装量预测减半 [2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为Wistron Corporation（和硕），股票代码为3231.TW、3231 TT，属于大中华区科技硬件行业，位于中国台湾 [5][6] 财务数据 - 截至2025年4月18日，收盘价为NT$105.00，市值为NT$297,034百万，企业价值为NT$296,399百万，平均日交易量为NT$3,808百万 [6] - 预计2023 - 2026财年每股收益分别为NT$4.06、6.11、8.69、10.33，净收入分别为NT$867.1十亿、1,049.3十亿、1,586.2十亿、1,872.5十亿，EBITDA分别为NT$39.7十亿、50.2十亿、70.1十亿、78.0十亿 [6] 估值方法 - 采用剩余收益估值法，关键假设为股权成本8.7%、中期增长率8%、终端增长率3% [11] 行业覆盖 - 报告覆盖大中华区科技硬件行业多家公司，给出各公司股票评级和价格 [71][72][75]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 受关税冲击影响，2025年中国经济增长将放缓至4.2%，二至三季度经济增长将显著放缓，且面临持续的通缩压力 [2] - 假设关税逐步取消，当前关税可能难以为继，部分针锋相对的关税上调措施可能会逐步取消 [8][10] - 预计亚洲GDP增长从2025年二季度起将急剧放缓，部分亚洲经济体与美国相对较高的贸易顺差可能使达成协议的过程更加复杂 [14][16] - 中美贸易不会完全脱钩，美国仍依赖从中国进口关键产品，中国是少数进口复杂度较低但出口复杂度较高的国家之一 [19][21] - 2025年一季度经济增长因政策前置而超预期，政府债券前置发行推动基础设施资本支出强劲增长，以旧换新计划带动消费品销售表现良好 [24][26] - 消费者信心减弱，最新调查显示消费者信心大幅下降，可能是由于美国关税的不确定性，家庭支出前景恶化，一线城市尤为明显 [29][31] - 政策刺激方面，二季度将加快现有政策的实施，下半年可能推出新的刺激措施，若经济增长和社会动态急剧恶化，可能会提前出台更多刺激措施 [34][36] - “5R”再通胀战略进展缓慢且不均衡，包括再通胀、再平衡、重组、改革和重新激活等方面，各方面有不同的预期进展和政策措施 [39] - 实现再通胀的途径之一是进行社会福利改革，中国社会福利支出相对较低，增加社会福利支出有助于释放预防性储蓄，但社会福利体系存在碎片化和不平衡的问题，农村居民和农民工的社会保障不足 [41][43][45] - 人民币兑美元将适度贬值，兑一篮子货币贬值幅度更大，维持年底美元兑人民币汇率预测为7.5，贬值可能会提前 [52] 根据相关目录分别进行总结 中国经济增长与关税情况 - 2025年中国经济增长将放缓至4.2%，二至三季度经济增长显著放缓 [2] - 存在持续的通缩压力 [7] - 假设关税逐步取消，当前关税可能难以为继，部分针锋相对的关税上调措施可能会逐步取消，美国对中国出口产品的加权平均关税将有所降低 [8][10][9] 亚洲经济情况 - 预计亚洲GDP增长从2025年二季度起将急剧放缓，部分亚洲经济体与美国相对较高的贸易顺差可能使达成协议的过程更加复杂 [14][16] 中美贸易关系 - 中美贸易不会完全脱钩，美国仍依赖从中国进口关键产品，中国是少数进口复杂度较低但出口复杂度较高的国家之一 [19][21] 2025年一季度经济表现 - 因政策前置，基础设施资本支出强劲增长，以旧换新计划带动消费品销售表现良好 [24][26] 消费者信心 - 消费者信心大幅下降，可能是由于美国关税的不确定性，家庭支出前景恶化，一线城市尤为明显 [29][31] 政策刺激 - 二季度加快现有政策实施，包括加快发行和部署地方建设债券用于基础设施投资、扩大消费品以旧换新计划、适度货币宽松等；下半年可能推出1 - 1.5万亿元的补充财政方案，包括扩大以旧换新补贴额度、加强对服务业消费的针对性支持、加强基础设施和科技投资支持等；若经济增长和社会动态急剧恶化，可能会提前出台更多刺激措施 [34][35][36] “5R”再通胀战略 - 再通胀：预计2025年财政赤字扩大1.4个百分点，年底可能再进行25个基点的政策利率和25 - 50个基点的存款准备金率下调 [39] - 再平衡：扩大消费补贴计划，增加社会福利支出，提高公务员工资，控制部分行业新产能 [39] - 重组：实施5年期、10万亿元的地方政府债务置换计划，进行城市更新现金安置，扩大政府债券用于住房库存回购，降低全国首付比例，取消房贷利率下限 [39] - 改革：可能进行一些适度的股市和财政改革，加强对私营部门的支持 [39] - 重新激活：推出新的互换和再贷款工具支持股市，启动股市改革 [39] 社会福利改革 - 中国社会福利支出相对较低，增加社会福利支出有助于释放预防性储蓄，但社会福利体系存在碎片化和不平衡的问题，农村居民和农民工的社会保障不足 [41][43][45] - 潜在的社会福利支出包括周期性的个人社会保障缴费减免和结构性的增加社会安全网投入，但面临人口老龄化带来的负担 [47][49] 人民币汇率 - 人民币兑美元将适度贬值，兑一篮子货币贬值幅度更大，维持年底美元兑人民币汇率预测为7.5，贬值可能会提前 [52]

报告行业投资评级 - 浙江鼎力机械股份有限公司股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In - Line”（符合预期）[6] 报告的核心观点 - 3月中国高空作业平台（AWP）销售降幅收窄，同比下降10%至1.82万台，而2025年前三个月降幅为20% 国内销售同比下降22%至0.88万台，出口转为正增长，同比增长6%至0.94万台 浙江鼎力在加征关税后暂停向美国发货，但预计在非美国地区实现扩张[1] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 截至2025年4月18日收盘价为39.48元，目标价70元，较目标价有77%的上涨空间 市值199.91亿元，企业价值156.47亿元，日均交易额3.54亿元[6] - 2023 - 2026财年预计每股收益分别为3.69元、4.07元、5.19元、5.75元；净收入分别为63.12亿元、84.5亿元、100.2亿元、114.87亿元；息税折旧摊销前利润分别为19.3亿元、25.29亿元、30.83亿元、34.02亿元等[6] 估值方法 - 对2025年预期每股账面价值采用2.8倍市净率倍数进行估值，这与过去三年平均2.8倍市净率相符，考虑到类似的净资产收益率水平和盈利增长[8] 行业覆盖公司评级 - 报告对中国工业行业多家公司给出评级，如中国中铁（601390.SS）评级为“E”（Equal - weight，持股观望），中国中铁（0390.HK）评级为“O”（Overweight，增持）等[62]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对上周跨资产市场进行总结，涵盖摩根士丹利预测、市场关键事件、ETF资金流向、市场情绪指标、资产定位、相关性、波动监测等多方面内容，为投资者提供市场分析与潜在投资参考 [3][7] 根据相关目录分别进行总结 摩根士丹利预测 - 对股票、外汇、利率、信贷、证券产品和大宗商品等资产在2025年第四季度的表现进行预测，给出总回报、回报预测波动率及风险回报比等数据 [3] 关键事件 - 黄金价格首次突破每金衡盎司3300美元大关，DXY指数降至2022年初以来最低点，JGB10s30s曲线达到25年来最高水平 [7] 跨资产ETF资金流向 - 跟踪全球约5000只ETF每日资金流向，涉及约7万亿美元资产，涵盖股票、固定收益、大宗商品等类别 [21] 跨资产ICI基金资金流向 - 跟踪全球来自ICI的每日资金流向，覆盖几乎所有美国ETF和共同基金，但数据有较长滞后且粒度较低 [36] 市场情绪指标（MSI） - 综合调查定位、波动率和动量数据量化市场压力和情绪，构建风险开启/关闭信号 [55] 跨资产定位 - 展示股票、债券、大宗商品和外汇等市场的净定位情况，包括对冲基金、经销商等不同参与者的持仓 [60] 跨资产相关性 - 每周发布相关性指数，通过相关图表展示跨资产相关性及其在10年区间的位置 [66] 跨资产相关性 - 估值框架（COVA） - 旨在识别合理价格的优质投资组合多元化资产，给出不同资产的COVA评分及对冲比率 [77] 最大跨资产变动 - 展示VIX和CSI的散点图，介绍CSI量化极端市场变动的方法，列出上周最大跨资产变动情况 [84][85] 跨资产波动率监测 - 对主要股票市场、利率、信贷、大宗商品和外汇等资产的隐含波动率、波动率套利、波动率偏度等指标进行监测 [92] 跨资产监测：水平、变化、估值 - 截至2025年4月17日收盘，多数主要股票市场上涨，全球股票板块表现积极，信用利差收紧，主要发达市场货币兑美元升值，主要大宗商品市场上涨 [94] 跨资产长期资本市场假设 - 介绍股票预期回报框架和固定收益长期回报估计方法，并给出不同市场的10年名义预期回报和风险溢价数据 [102]

报告行业投资评级 - 股票评级为Equal - weight（等权重），行业观点为In - Line（与基准表现一致） [5] 报告的核心观点 - 福耀玻璃2025年第一季度盈利同比增长46%，环比增长1%，达203亿人民币，高于市场预期，得益于美元兑人民币升值带来的较高财务收入 [1] - 第一季度集团收入同比增长12%，环比下降9%，达99亿人民币，优于全球轻型汽车生产趋势；毛利率同比下降1.6个百分点，环比上升3.2个百分点，至34.6%；营业利润同比增长18%，达20亿人民币 [2] - 在较高的美国关税和全球衰退风险下，中国国内需求仍将是关键，而阿尔法收益将取决于美国关税上调后的汽车需求；其他关键关注领域包括第二季度汽车生产前景、平均销售价格压力和高价值产品的采用、毛利率轨迹、产能利用率和海外市场份额扩张 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年第一季度盈利同比增长46%，环比增长1%，达203亿人民币，财务收入3.5亿人民币，而2024年第一季度为6900万人民币 [1] - 第一季度集团收入同比增长12%，环比下降9%，达99亿人民币，优于全球轻型汽车生产趋势（同比增长1.3%，环比下降10.9%） [2] - 毛利率同比下降1.6个百分点，环比上升3.2个百分点，至34.6%；营业利润同比增长18%，达20亿人民币，EBIT利润率为20.4%，同比上升0.9个百分点 [2] 未来关注点 - 4月18日上午11点举行财报电话会议，关注中国国内需求、美国关税上调后的汽车需求、第二季度汽车生产前景、平均销售价格压力和高价值产品的采用、毛利率轨迹、产能利用率和海外市场份额扩张 [3] 估值与假设 - 采用1.15港元/人民币的汇率假设，A股基本情况目标价格加上20%的估值折扣（略高于五年平均的18%），关键假设包括10%的股权成本和3.5%的稳态收入增长 [7] 行业覆盖公司评级 - 报告列出了中国汽车及共享出行行业多家公司的评级和价格，如安徽江淮汽车评级为E（等权重），价格为33.32人民币；北汽蓝谷新能源评级为U（低配），价格为7.71人民币等 [65][67]