报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，分析师预计行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [5][69] 报告的核心观点 - 2Q25宏观CIO调查显示支出环境大体稳定，通信结果与之呼应，结合VAR结果对网络领域持积极态度，但环境仍存在不确定性，特别是关税方面 [2] - 通信增长预期基本稳定在2.9%，较1Q25调查减速7个基点，比24年增长预期高13个基点，网络设备支出相对有韧性，建议优先考虑网络相关公司 [4][8] - AI仍是CIO的首要任务，且近期有将基于生成式AI的工作负载投入生产的持久意图，大部分AI投资由新增预算提供资金 [11] - 公共云使用的长期趋势持续上升，企业需要更新多年来一直使用的设备 [11] 根据相关目录分别进行总结 网络设备 - 网络支出预期与年初相比基本稳定，通信增长预期稳定在2.9%，2025年整体IT预算预计增长3.6%，CIO对未来一年IT预算修订持负面态度，上下调比例降至0.7倍 [4] - 网络设备在CIO优先级列表中降至第8位，但同比有所改善，3.7%的CIO预计2025年网络设备支出增幅最大 [9] - 建议青睐网络相关公司（CSCO/ANET/FFIV），因其支出更具防御性 [8][9] 通信软件 - 通信软件相关支出类别的防御性总体仍面临挑战，但Q2'25较Q1有环比改善，协作软件类别改善幅度最明显，但总体仍有风险，联系/客户服务的防御性是亮点，排名升至第10位 [10] AI/ML和公共云 - AI仍是2025年CIO的首要任务，60%的CIO预计在2025年或之前将AI项目投入生产，56%的AI投资由新增预算提供资金，涉及企业AI的公司包括CSCO、ANET等 [11] - 2Q25调查显示，CIO预计到2027年底68%的工作负载将在公共云，高于目前的44%和2025年底的50% [11] 公司估值与风险 - Arista Networks（ANET.N）目标价100美元，基于买方33倍26e PE，与软件倍数一致，相对于网络同行有溢价 [35] - Cisco Systems Inc（CSCO.O）为17倍CY26e EPS，接近传统对标准普尔500指数的折价 [36] - F5 Inc（FFIV.O）约18倍CY26e P/E，接近历史平均交易范围，考虑到硬件向软件过渡的挑战，相对于成熟大型软件同行有有意义的折价 [36] 行业覆盖公司评级 - 电信与网络设备行业覆盖公司包括Arista Networks、Cisco Systems等，评级有Overweight、Equal-weight、Underweight等，且评级可能会发生变化 [104] - IT硬件行业覆盖公司包括Apple、Dell Technologies等，评级同样有多种，且会变化 [106]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line（与相关基准表现一致）[5] 报告的核心观点 - 看好中国汽车半导体芯片本地化前景，预计中国汽车半导体公司将继续超越全球同行 [1][19] - 确定中国汽车半导体供应链的三个关键投资主题，分别为功率半导体、自动驾驶芯片和MCU [20] 根据相关目录分别进行总结 投资总结 - 重新评估中国汽车半导体本地化现状，确定未来3 - 5年投资机会 [19] - 中国电动汽车增长快，市场大且政府支持供应链本地化，中国汽车半导体公司发展前景好 [19] 大趋势：评估中国汽车半导体本地化现状与投资机会 - 全球汽车半导体市场被欧美日供应商主导，但中国电动汽车发展正重塑全球供应链，长期利好大中华区供应商 [22] - 电动汽车市场规模和单车半导体含量增长，全球汽车半导体公司将受益，中国本地公司因电动汽车渗透率快速上升将表现更优 [22] - 智能手机制造商进入电动汽车领域，本地自动驾驶SoC供应商、ASIC设计公司和ADAS解决方案外围芯片供应商将受益 [23] - 多数功率半导体公司实施“中国专供中国”战略，有机会也有挑战，本地公司若下游有降本需求可能继续扩大市场份额 [26] 背景：中国汽车半导体现状与电动汽车潜在机会 - 2024年中国消费者汽车购买量占全球27%，BEV消费占比升至56%，年消费约220亿美元汽车半导体组件 [35] - 大中华区半导体供应商全球汽车半导体供应占比不到5%，2024年仅满足国内需求15%，增长空间大 [38] 五类框架显示功率分立器件、MCU、ADAS SoC有机会 - 功率分立器件方面，中国公司在IGBT和SiC衬底取得进展，MOSFET和SiC器件机会大，预计2027年SiC器件全球市场份额达18% [39] - MCU方面，行业领先公司有望脱颖而出，中国汽车MCU自给率低，看好兆易创新等公司 [40] - ADAS SoC和外围芯片方面，预计ADAS SoC芯片复合年增长率最高，但本地先进制程产能受限，部分公司将受益 [43] 投资主题 - 功率半导体领域，看好斯达半导和扬杰科技，前者拓展业务至MCU、PMIC等领域，后者受益于中低压分立器件本地化 [20] - 自动驾驶芯片领域，看好地平线、阿尔卑斯和豪威科技，分别作为ADAS SoC提供商、ASIC设计公司和外围组件供应商受益 [20][21] - MCU领域，看好兆易创新，受益于中国本地化趋势 [20] 股票评级与目标价 - 对多家大中华区汽车半导体公司给出评级和目标价，如对地平线、SICC、豪威科技等评级为Overweight（增持） [18] - 不同公司有不同的上涨或下跌空间、市值、日均交易量等指标 [18] 行业覆盖 - 对多家半导体公司给出评级和价格，如对ACM Research Inc评级为O（增持），价格为29.11美元 [103] - 股票评级可能变化，需参考最新研究 [105]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 政府“反内卷”表态使A股投资者情绪改善 但短期内离岸市场波动或上升 指数呈区间波动 目前更看好A股 [1] - 多项即将到来的事件可能引发全球投资者短期内获利回吐 鉴于A股年初至今表现滞后且估值较离岸市场更合理 其风险回报比更佳 [12] - 中国政策制定者加强“反内卷”表态 是解决产能过剩问题的良好开端 但该倡议尚处早期 诸多方面需进一步明确 [4] 根据相关目录分别总结 市场表现 - 加权MSASI和简单MSASI较7月2日分别提升7个和8个百分点 至78%和65% [2] - 创业板和A股日均成交额较6月26 - 7月2日分别下降11%和7% 至4050亿元和1.383万亿元 股票期货和北向资金日均成交额较上一周期分别增长7%和9% [2] - RSI - 30D较7月2日提升3个百分点 [2] - 7月2 - 9日南向资金净流入27亿美元 年初至今和当月净流入分别达958亿美元和5亿美元 [3] 政策与宏观经济 - 中国政策制定者加强“反内卷”表态 涉及太阳能、锂电池、新能源汽车和电商平台等竞争激烈行业 该倡议尚处早期 诸多方面需进一步明确 [4] - 6月PPI环比下降0.4% 通缩加剧 主要受黑色金属、水泥及纺织品、消费电子等出口型行业拖累 食品、能源和核心价格均小幅上涨 带动CPI同比从5月的 - 0.1%升至0.1% [5] 短期风险因素 - 8月多个全球贸易和关税关键日期将至 增加全球宏观前景不确定性 可能抑制市场风险偏好 [14] - 7 - 8月的二季度财报季可能引发对盈利的新担忧 [14] - 6 - 9月限售IPO股份解禁 加上电商价格竞争加剧和“618”促销期后电商消费可能放缓 可能抑制消费投资主题的市场情绪 [14] - 7月政治局会议出台重大刺激政策的可能性有限 可能令投资者失望 [14] MSASI方法论 - 摩根士丹利A股情绪指标（MSASI）于2019年3月13日推出 基于九个定期监测的指标编制 旨在提供衡量市场情绪水平的量化指标 [15] - 九个指标包括保证金交易未平仓量、新投资者注册数量、A股成交额、创业板成交额、北向资金成交额增长率、股票指数期货成交额增长率、RSI - 30D、涨停A股数量和盈利预测修正广度 [16][17][18] 估值方法论 - 港交所（0388.HK）目标价500港元 采用概率加权 25%牛市情景、65%基础情景、10%熊市情景 反映金融风险触底后更高的日均成交额和更多资金流入预期 [68] - 基础情景为2026年预期市盈率35倍 牛市情景为40倍 熊市情景为32倍 [69]

报告行业投资评级 - 股票评级：Overweight（增持）[6] - 行业观点：Attractive（有吸引力）[6] 报告的核心观点 - 富途控股在加密货币领域具备竞争优势，随着加密货币业务的发展，有望带来可观的收入贡献，成为公司投资的多年驱动力 [1][4] - 监管发展为富途控股进入加密货币市场创造了机会，公司拥有牌照和客户基础等优势，能够在市场中占据份额 [2][3] - 加密货币业务有望提升富途控股的盈利和股价，公司的战略和优势有助于应对竞争，进一步完善加密生态系统 [10][11] 根据相关目录分别进行总结 加密货币市场现状 - 加密货币市场规模迅速增长，全球市值从2024年初的不到2万亿美元增长到2024年底的3.9万亿美元，截至2025年年中约为3.4万亿美元，与主要股票市场相当 [18][19] - 监管发展是推动加密货币市场市值增长的关键因素，如美国证券交易委员会（SEC）批准首只现货比特币ETF，以及监管立场的转变等 [20][21] - 香港在加密货币监管方面处于领先地位，证券及期货事务监察委员会（SFC）发布了全面的监管路线图，涵盖了加密经纪、虚拟资产交易平台（VATP）和稳定币等领域 [31][32] 富途控股的竞争优势 - 富途控股是香港首批受监管的金融公司之一，获得了经纪牌照和VATP牌照，有望在加密货币市场中占据重要份额 [3] - 公司拥有强大的品牌和客户基础，在香港和新加坡积累了大量客户，其一站式平台和优质的用户体验是吸引客户的关键因素 [3][8] - 富途控股具备全面的牌照，包括经纪、交易所和银行牌照，能够在价值链上实现协同效应，增强其价值主张 [10] 富途控股的收入机会 - 加密货币交易具有高交易速度和高佣金率的特点，有望为富途控股带来可观的收入贡献，预计到2027年，现货交易将带来34亿港元的增量收入 [4][11] - 稳定币发行、衍生品和保证金融资等业务也有望为公司带来额外的收入增长，但需要监管的进一步明确和发展 [4][10] - 公司将通过提高加密货币交易体验、扩大产品范围、提供投资者教育和具有竞争力的定价等策略，增加客户对加密货币的采用率 [10][108] 风险与挑战 - 加密货币的高波动性和监管的不确定性可能会对富途控股的加密货币业务造成短期挫折，影响公司的收入和股价 [13][184] - 来自金融科技和支付公司、经验丰富的加密货币玩家和资金雄厚的金融机构的竞争可能会加剧，对公司的市场份额和客户粘性构成挑战 [13][186] 预测与价格目标 - 报告上调了富途控股的盈利预测，部分考虑了加密货币现货交易的潜在收益，预计到2027年，客户资产和收入将分别增长4 - 6%和8% [188][190] - 报告将富途控股的价格目标从140美元上调至160美元，基于DCF模型和情景分析，认为公司的投资案例具有吸引力 [193]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 围绕关税的讨论日益激烈，不确定性可能持续存在，对企业信心、资本支出和贸易周期造成压力 [1] - 只有越南已达成协议，其他谈判结果不明，协议可能8月1日之前完成，此前或战术性提高关税，税率可能由美国单方面设定 [7] - 中美达成全面协议面临挑战，转运问题也是挑战，制药和半导体行业或许面临行业关税，贸易不确定性可能持续更久，预计未来2 - 3个月高频数据反映增长周期受损害 [7] 各部分总结 亚洲贸易谈判进展 - 中国：8月12日前暂停对等关税上调34个百分点中的24个百分点及报复性关税上调，协议允许中国批准稀土出口申请，美国取消部分限制措施 [9] - 印度：商务部长强调不受期限驱动，符合国家利益才推进，关键问题是农业部门准入 [9] - 印尼：7月7日将签署涵盖投资和采购的谅解备忘录，最终关税税率未公布 [9] - 日本：谈判进行中，汽车关税和农产品市场准入问题未解决，7月20日参议院选举或使让步复杂化 [9] - 韩国：7月6日贸易部长寻求延长关税暂缓期，汽车和钢铁关税问题仍存在 [9] - 马来西亚：美国计划7月9日前达成协议，但后续更新有限 [9] - 台湾：目标达成零关税协议，未来10年或增2000亿美元美货购买，增加液化天然气进口份额 [9] - 泰国：7月6日提议乐观税率10%，5年内减70%贸易顺差，7 - 8年内降至零 [9] - 越南：已原则上达成协议，关税20%，转运货物40%，将取消美货关税 [9] 协议最后期限临近情况 - 4月9日暂停对等关税到期日临近，未来有诸多不确定性，美财长暗示对谈判施加“极限压力”，将设定关税税率 [10] - 存在三种可能情况：基本情境是延长暂停期，宣布高层协议和潜在关税上调；战术层面升级是有选择地重新征收关税；宣布框架是宣布框架协议使关税下行 [11] 除中国以外亚洲情况 - 美英协议表明最低总体关税不低于10%，豁免和配额或降低部分经济体实际税率，越南进口产品关税20%（转运40%），加权平均关税税率略有上升 [12] - 潜在结果多样，若达成协议关税与当前一致；无进展或进展慢，关税回升至4月2日水平或升至10%与对等税率间；未来可能战术性提高关税；地区面临部分行业关税及转运额外关税风险 [18] 转运问题 - 美国采取措施解决转运问题，但界定和测量困难，原产地规则是相关问题，中国占全球价值链41%，限制其他亚洲经济体与中国贸易几乎不可能 [21] - 转运仍是争议问题，即使达成协议也可能导致贸易紧张，影响企业信心和资本支出 [22] 中国情况 - 中美达成全面贸易协议具挑战性，来自中国的商品可能被征约40%关税，限制中国对美出口、零部件供应和对外直接投资规模，只要其他经济体不针对中国，中国不会反制 [31] 对未来增长的影响 - 2018 - 19年经验表明，首次征关税后4 - 5个月硬数据走弱，目前公布的硬数据坚挺，部分是因7月9日截止日期前的前置需求 [32] - 6月PMI数据显示整体改善部分因企业补货，内需动能疲软，7月高频航运指标显示活动边际放缓，将关注是否导致7月硬数据疲软 [32]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球经济受关税和贸易政策不确定性影响增长放缓 通胀走势分化 不同地区经济表现和政策应对存在差异 [17][19] - 美国经济增长放缓但避免衰退 通胀上升使美联储今年维持利率不变 预计2026年开始降息 [13][75] - 欧元区经济增长低于潜在水平 通胀低于目标 欧洲央行预计降息至1.5%并维持 [14][93] - 日本名义GDP有望持续增长 但关税和国内政治不确定性影响短期前景 央行可能维持当前政策利率 [15][110] - 中国GDP增长预期上调 但通缩压力持续 政策刺激可能推迟且规模较小 [126][127] 根据相关目录分别进行总结 全球经济概况 - 美国本周公布国家层面关税 贸易谈判时间线发展受关注 [12] - 预计全球增长放缓 通胀温和 美国因关税与全球通缩趋势背离 [17] 各地区经济情况 美国 - 1Q25实际GDP增长放缓被进口前置和服务业波动夸大 预计2Q25实际GDP增长1.6% q/q saar 年底GDP增长触底 夏季通胀上升 美联储今年维持利率不变 新财政法案对2026年GDP增长贡献有限 [13] - 预计2025和2026年实际GDP增长1.0% 4Q/4Q 通胀在今年末达到3.0 - 3.5%Y 失业率到2026年末升至4.8% 2026年3月首次降息 [75] 欧元区 - 1Q25 GDP增长上调至0.6%Q 受德国和爱尔兰推动 但爱尔兰出口前置影响2Q25增长 预计今年实际GDP增长1.1% Q4/Q4 通胀低于目标 欧洲央行7月暂停降息 9月恢复 最终降至1.5% [14] - 经济增长可能在1Q25见顶 预计年底前季度增速放缓 核心和整体通胀2026年低于2%Y 欧洲央行预计在9月和12月降息至1.5%并维持 [93] 日本 - 名义增长为正 制造业情绪良好 投资前景乐观 食品通胀推高潜在通胀 工资增长约3% 日本央行因贸易政策不确定性和中小企业动力不足对加息持谨慎态度 [15] - 名义GDP有望持续增长 但关税和国内政治不确定性影响短期前景 预计央行维持当前政策利率至2026年12月 [110] 中国 - 预计1H25 GDP增长5.2%y/y 2H25放缓至4.5% 可能在Q3末或Q4初出台0.5 - 1万亿财政刺激方案 出口动力减弱 通胀低迷 央行预计降息并维持人民币稳定 [16] - 2025年GDP增长预期上调30bp至4.5%Y 但通缩持续 政策刺激可能推迟且规模较小 住房和消费等结构性问题仍对经济构成压力 [126] 其他地区 - 英国经济1Q增长后放缓 2Q25后通胀下降 英国央行预计明年降息至2.75% 2026年经济增速加快 [23] - 印度经济增长有望保持韧性 国内需求强劲 政策支持持续 宏观稳定 [24] - 亚洲地区贸易不确定性持续影响增长 尤其是资本支出 美元走弱缓解金融条件 但不足以抵消增长拖累 预计GDP增长放缓 [147] - CEEMEA地区尽管面临全球增长放缓和贸易不确定性 仍可能实现增长加速 通胀放缓 货币政策预计宽松 [156] - 拉美地区墨西哥受全球不确定性影响较大 智利和哥伦比亚受影响较小 巴西和阿根廷表现相对较好 [21] 关键辩论 - 预计2025年美联储不降息 关税推动通胀上升 使美联储难以提前宽松以支持经济 [63] - 认为放松管制对宏观经济影响不大 主要产生行业特定影响 [64] - 中国消费全面复苏因工资增长疲软而难以实现 [65] - 政策制定者不太可能允许人民币大幅升值 以免加剧国内通缩和影响出口竞争力 [66] 经济展望 美国 - 经济增长放缓但避免衰退 通胀上升使美联储今年维持利率不变 预计2026年3月首次降息 个人消费支出和非住宅固定投资增长放缓 [75][85] - 预计有效关税平均税率维持在13% 财政政策对增长贡献下降 就业增长放缓 失业率缓慢上升 [77][86] 欧元区 - 经济增长低于潜在水平 通胀低于目标 欧洲央行预计在9月和12月降息至1.5%并维持 国内需求有望提供积极贡献 但外部逆风仍在 [93][94] 日本 - 名义GDP有望持续增长 但关税和国内政治不确定性影响短期前景 预计央行维持当前政策利率至2026年12月 国内需求扩张政策可能成为关键主题 [110][118] 中国 - 2025年GDP增长预期上调30bp至4.5%Y 但通缩压力持续 政策刺激可能推迟且规模较小 住房和消费等结构性问题仍对经济构成压力 [126][127] 其他地区 - 英国经济增长放缓后在2026年加速 通胀下降 英国央行预计明年降息至2.75% [23] - 印度经济增长有望保持韧性 国内需求强劲 政策支持持续 宏观稳定 [24] - 亚洲地区贸易不确定性持续影响增长 尤其是资本支出 美元走弱缓解金融条件 但不足以抵消增长拖累 预计GDP增长放缓 [147] - CEEMEA地区尽管面临全球增长放缓和贸易不确定性 仍可能实现增长加速 通胀放缓 货币政策预计宽松 [156] - 拉美地区墨西哥受全球不确定性影响较大 智利和哥伦比亚受影响较小 巴西和阿根廷表现相对较好 [21] 央行政策 - 不同地区央行根据经济情况调整政策利率 如美联储预计2026年降息 欧洲央行预计降息至1.5% 日本央行可能维持当前政策利率等 [75][102][119] 央行资产负债表 - 预计美联储、欧洲央行、日本央行和英国央行的资产负债表将逐渐下降 [175] 增长和通胀 - 不同地区经济增长和通胀表现各异 美国经济增长放缓 通胀上升 欧元区经济增长低于潜在水平 通胀低于目标 日本名义GDP有望增长 通胀温和 中国GDP增长预期上调 但通缩压力持续等 [75][93][110][126] 关键预测 - 报告给出了不同市场的预测数据 包括股票市场、利率、信用指数利差、外汇和大宗商品等 [205]

报告行业投资评级 - 行业吸引力评级为“Attractive” [3] 报告的核心观点 - 预计铜、铝和黄金价格将维持在高位，下半年钢铁和水泥供应将减少 [1] 各行业情况总结 大宗商品价格预测 - 摩根士丹利对2025年下半年、2026年及长期的大宗商品价格预测与市场共识存在差异，如铝、铜、镍等金属价格预测有不同程度的偏差 [7] 钢铁行业 - 2025年中国钢铁需求驱动因素包括机械销售（30%）、基础设施（17%）等，不同驱动因素的同比变化影响钢铁消费指数 [13][15] - 中国钢铁供应需求模型显示，粗钢产量、进出口、库存等数据有相应变化趋势，产能利用率和国内需求利用率也有一定波动 [62] - 钢铁库存方面，包括贸易商的扁钢、长钢库存，钢厂的钢材库存以及铁矿石库存等都有不同的变化情况 [64][65][67] - 钢铁利用率方面，全国高炉和电弧炉的产能利用率有相应的变化趋势，废钢在长流程炼钢中的比例也有体现 [77][79][81] - 钢铁出口按目的地划分，不同地区的出口量和变化情况不同，部分国家和地区的出口量有较大变动 [82][94][95] 水泥行业 - 水泥价格方面，全国平均价格近期有环比和同比的下降趋势，不同省份的价格也有相应变化 [109][111] - 水泥行业的毛利率和库存情况，毛利率有下降趋势，库存有所增加 [112][114][116] 铜行业 - 中国电网投资对铜需求有重要影响，电网投资金额和同比变化情况会影响铜的消费 [119] - 铜的库存和粗炼费情况，全球铜库存有相应变化，铜精矿的粗炼费也有波动 [124][122] - 铜冶炼的盈利能力，基于现货和长期合同精矿价格的冶炼盈利能力有不同表现 [126][128] 铝/氧化铝行业 - 2025年预计有新的铝和氧化铝产能投产，包括国内和海外的项目，涉及不同省份和公司 [133][135][137] - 中国铝供应需求模型显示，原铝的生产、进出口、净进口等数据有相应变化，产能利用率也有一定波动 [138] - 铝土矿和氧化铝供应紧张支撑铝价维持高位，国内铝土矿生产省份分布和进口情况有相应数据，氧化铝生产省份分布和净进口情况也有体现 [140][141][152] 锂行业 - 中国锂的供需平衡情况，包括供应、需求和库存的变化，以及不同来源的锂供应情况 [167][171] - 锂盐的价格和利润情况，碳酸锂和氢氧化锂的价格有下降趋势，独立转化商和生产商的毛利率较低 [182][184][180] - 锂的产量情况，碳酸锂和氢氧化锂的月产量有相应变化，锂云母和卤水的产量也有季节性特点 [186][189][191] 铀行业 - 铀价格历史显示，受多种事件影响价格波动较大，且存在长期供应风险 [195] - 多个国家有核动力发展计划，如中国、美国、英国等，对铀的需求有潜在影响 [197] - 铀的购买情况，包括SPUT和其他投资基金的购买量有相应变化 [205][209] 稀土永磁行业 - 钕铁硼的全球需求情况，来自电动汽车和风力发电的需求有不同的复合年增长率，JL Mag的市场份额有望增加 [217][215][219] 玻璃行业 - 浮法玻璃需求受房地产市场影响，供应和需求不匹配情况加剧，价格、库存和毛利率有相应变化 [221][223][226] - 太阳能玻璃价格、成本、库存和产能情况，价格有相应变化，成本受光伏供应链影响，库存和产能也有不同的表现 [230][232][234] 煤炭行业 - 中国煤炭价格有持续回调趋势，现货折扣扩大，区域价格历史波动较大 [248][249][250] - 中国煤炭供应需求模型显示，煤炭生产、进出口、消费等数据有相应变化趋势，需求系数也有波动 [255] - 煤炭供应有宽松趋势，进口量从历史高位下降，蒙古进口份额上升，生产方面内蒙古和新疆的产量加速 [256][258][263] 黄金行业 - 黄金价格呈上升趋势，中国在增加黄金储备，黄金ETF的资产管理规模也在上升 [270][272][276] 行业覆盖公司评级 - 报告对多家公司给出了评级，包括钢铁、有色金属、煤炭、建材等行业的公司，评级有“Overweight”“Equal-weight”“Underweight”等 [330][331][333]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 核心CPI稳定，食品和能源拖累减少，PPI因最终需求疲软仍承压，预计2H25持续CPI低通胀和PPI通缩 [2][3][4] - 维持2H25的CPI和PPI预测，CPI为0.1%Y，PPI为 -2.9%Y [7] 根据相关目录分别进行总结 CPI情况 - 核心CPI从低基数微升至0.7%Y，环比增长稳定在1.1%SAAR，得益于消费补贴；食品价格因不利天气达12%M SAAR，石油CPI反弹5%M SAAR [2] - 食品、能源和核心价格均上涨，使整体CPI从5月的 -0.1%升至0.1%Y [7] PPI情况 - PPI受黑色金属、水泥以及纺织和消费电子等出口型行业拖累，反映出建筑活动疲软和出口关税成本分担问题 [3] - PPI同比方面，6月为 -3.6%，生产者货物、采矿业、原材料、资本货物、消费品等均呈下降趋势；PPI环比方面，6月为 -0.4%，部分行业有不同表现 [6] 行业展望 - 政府反内卷指导可能抑制过度竞争，但短期内实施再平衡和再通胀仍具挑战 [4] - 由于出口放缓和4Q高基数，预计2H25持续CPI低通胀和PPI通缩 [4]

July 9, 2025 02:34 AM GMT China Materials | Asia Pacific Morgan Stanley Asia Limited+ US Set to Announce 50% Copper Tariffs - Chinese Equity Implications Commodity implications: As per our commodities team (Note link), the development is 1) Positive for COMEX copper: COMEX copper is a duty-paid price with all COMEX warehouses located in the US, and therefore should reflect the cost of bringing metal into the US given the US is a net importer. However, the sizeable inventory build-up that has taken place sho ...

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line [8] 报告的核心观点 - 因投资者对AWS Trainium2/2.5芯片出货量假设存疑，进行后续研究，供应链检查显示Trainium2/2.5生命周期（2H24 - 1H26）预计出货190万单位 [2][11] - 归因AWS Trainium2/2.5芯片在半导体和系统间出货量不匹配问题，是PCB良率不稳定所致，预计2025年芯片出货量达110万单位 [1][8] - 随着Trainium2基板和机架组装良率提升，出货量差距可能在2025年下半年缩小 [6] 各部分总结 芯片出货量情况 - Trainium2/2.5生命周期（2H24 - 1H26）预计出货190万单位，2024年末已生产30万单位Trainium2芯片，2025年CoWoS - R总产能预订意味着Trainium2/2.5出货约110万单位，其中约70%由台积电封装，30%由日月光封装，预计2026年上半年再生产50万单位Trainium2.5芯片 [3][11] - 2026年Trainium2预计降至50万单位，Trainium3预计生产60 - 65万芯片，Trainium4预计2027年末小批量生产，2028年快速增长 [11][13][14] 不同环节视角 - 上游芯片产出方面，看到110万单位，与下游数据有差异 [11] - 中游PCB方面，下游分析师检查显示下游组件出货可能意味着超过180万单位Trainium芯片，自4月以来约每月20万单位，金居提供Trainium计算托盘的PCB板，King Slide提供导轨套件 [4] - 下游服务器机架系统方面，纬颖是服务器机架组装关键供应商，其AWS Trainium2服务器收入在2025年第一季度开始增长，基于每机架32颗芯片的服务器机架单位，芯片消耗量与上游的110万单位一致 [5] 其他组件供应商 - 热解决方案主要由AVC（>80%）供应，电源/BBU由光宝科技提供，King Slide是主导导轨套件供应商，Bizlink是AEC供应商，三星是Trainium2.5主要供应商，Trainium3会增加海力士和美光作为供应商 [10] 全球CoWoS需求 - 展示了2023 - 2026年各公司的CoWoS需求及占比情况，如英伟达、博通、AMD等，AWS + Alchip在2023 - 2026年的需求分别为9、16、5、40k wafers，占比分别为8%、4%、1%、5% [17] 全球HBM消费 - 2025年预计HBM消费高达160亿GB，展示了各AI芯片供应商产品的CoWoS容量分配、芯片出货量、HBM芯片密度、单位数量、总HBM需求等信息 [19][20] 相关公司项目情况 - AWS Trainium2的5nm设计服务由美满电子处理，Trainium3项目中，确信Alchip的3nm项目市场份额和生产时间，台积电的CoWoS产能分配将支持其发展，预计2026年初开始高产量生产，2026年Alchip预计营收15亿美元 [11][12][13] - 亚洲团队认为Alchip很可能继续赢得Trainium4的2nm项目，AWS可能很快做出早期决定，Trainium4预计2027年末小批量生产，2028年快速增长 [14] 行业覆盖公司评级 - 列出Greater China Technology Semiconductors行业覆盖公司的评级、价格等信息，如ACM Research Inc评级为O，价格为27.98美元；台积电评级为O，价格为1080新台币等 [79][81]