核心观点 - 花旗发布研究报告，下调百威亚太的销售与盈利预测及目标价，主要反映其中国业务前景逊于预期，但维持对该公司的“买入”评级 [1] 财务预测调整 - 将百威亚太2025至2027年的销售预测分别下调3%、4%及4% [1] - 由于经营杠杆转弱，将百威亚太2025至2027年的核心净利润预测分别下调10%、10%及9% [1] - 目标价由12.4港元下调至11.4港元 [1] 业务前景与市场观点 - 下调预测以反映2025年下半年中国业务前景较预期逊色 [1] - 预计去年第四季销售会因2026年农历新年时间较迟而受到更大负面影响 [1] - 对中国啤酒行业的偏好次序保持不变，依次为华润啤酒、百威亚太及青岛啤酒 [1]

核心观点 - 花旗报告下调百威亚太2025至2027年销售及盈利预测 并下调目标价至11.4港元 但维持“买入”评级 [1] 财务预测调整 - 将百威亚太2025至2027年销售预测分别下调3%、4%及4% 主要反映2025年下半年中国业务前景较预期逊色 [1] - 将百威亚太2025至2027年核心净利润预测分别下调10%、10%及9% 主要由于经营杠杆转弱 [1] - 目标价由12.4港元下调至11.4港元 [1] 市场与运营影响 - 预计2026年农历新年时间较迟 将对去年第四季销售产生更大负面影响 [1] 行业偏好 - 花旗对内地啤酒行业的偏好次序保持不变 依次为华润啤酒、百威亚太及青岛啤酒 [1]

花旗对百威亚太的预测调整 - 将百威亚太2025至2027年销售预测分别下调3%、4%及4% [1] - 下调预测主要反映2025年下半年中国业务前景较预期逊色 [1] - 预计去年第四季销售将因2026年农历新年时间较迟而受到更大负面影响 [1] 花旗对百威亚太的盈利与目标价调整 - 将百威亚太2025至2027年核心净利润预测分别下调10%、10%及9% [1] - 下调盈利预测主要由于经营杠杆转弱 [1] - 将目标价由12.4港元下调至11.4港元，但维持“买入”评级 [1] 花旗对中国啤酒行业的偏好次序 - 对中国啤酒行业的偏好次序保持不变 [1] - 偏好次序依次为华润啤酒、百威亚太及青岛啤酒 [1]

报告行业投资评级 - 行业评级：买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 宏观消费环境边际改善，为啤酒等消费升级品类提供结构性成长空间，预计行业吨价提升趋势在四季度延续，10元以上价格带的高端、超高端啤酒在2026年表现有望显著强于2025年 [4][16] - 啤酒行业复苏趋势未转向，呈现“生产端修复延续、需求端分化调整、效益端边际企稳”的特征，淡季短期波动属于季节性调整，对长期复苏影响有限 [5][36] - 行业成本端压力暂不显著，终端价格体系保持刚性，若2026年原材料成本持续上涨，有望推动全行业提价 [6][9] - 当前板块估值处于较低历史分位数，为估值修复创造了空间，预计2026年行业景气度将较2025年下半年显著提升，维持“买入”评级 [9][67] 根据相关目录分别进行总结 宏观与消费环境 - 2025年12月消费市场承压但边际改善，社会消费品零售总额当月同比增速降至0.9%，累计同比增速回落至3.7% [14] - 餐饮行业表现相对稳健，12月当月同比达2.2%，继续跑赢整体社零 [14] - 通胀指标边际回暖，CPI同比升至0.8%，PPI同比降幅收窄至-1.9%，酒、饮料和精制茶制造业PPI表现相对抗跌 [14] - 核心驱动力包括价格端边际回暖、高基数效应逐步消化、消费者信心与就业信心温和向好、消费者预期指标高于满意度指标 [15] - 宏观环境改善有望利好啤酒即饮渠道，并带动吨酒收入提升及消费场景丰富化 [4][15] 啤酒行业整体运行 - **产量**：受淡季影响，行业呈现少产去库态势，2025年11月当月产量为159.6万千升，较9月高点回落144.1万千升 [33] - 旺季（5-8月）产量规模稳定在250-450万千升区间，2025年旺季产量与2023-2024年同期持平 [33] - 截至2025年11月30日，全年累计产量已达3318.1万千升，接近近年高位 [33] - **进出口**：整体呈现“进口偏弱、出口稳增”格局，12月进口金额同比转正，进口平均单价突破1500美元/千升创年内新高，出口金额同比-9%，出口数量同比-7.8% [34] - **行业效益**：2025年1-11月，酒、饮料和精制茶制造业规上企业营收累计同比为-3.00%，利润累计同比为-5.20%，较2025年8月的19.90%利润增速有所回落，但未出现持续深度回落 [35] - 该行业规上企业工业增加值当月同比在12月回落至-0.5%，累计同比降至2.0% [35] 价格与成本 - **原料成本**：核心原料大麦价格整体平稳，2025年12月末国内大麦现货价格2205元/吨，环比微涨0.5%，11月进口大麦价格255美元/吨，环比回落1.2% [46][49] - **包装辅料成本**：呈现分化态势，2025年12月末玻璃期货价环比上涨3.2%至1087元/吨，铝期货价环比上涨6.1%至22925元/吨，但瓦楞纸现货价格环比大幅回落8.1%至2950元/吨，形成成本对冲 [49] - **终端产品价格**：保持高度稳定，2025年12月罐装350ml啤酒价格环比微降0.2%至4.32元/罐，瓶装630ml啤酒价格环比微涨0.2%至5.49元/瓶，近半年价格波动区间不足0.1元 [50] - 若玻璃、铝价在2026年持续上涨，或有望推动啤酒行业价格提升 [6][49] 上市公司跟踪 - 近一个月（截至2026年1月16日），A股及港股啤酒板块重点公司股价整体小幅下行，仅珠江啤酒股价持平，其余均录得负增长 [59][61] - 具体月跌幅：惠泉啤酒-6%，青岛啤酒-1%，燕京啤酒-4%，重庆啤酒-5%，华润啤酒-5%，百威亚太-2% [59] - 股价呈阶梯式下行，未出现显著单日大幅波动，反映市场情绪相对谨慎 [8][61] - **重点公司动态**： - 青岛啤酒：平度智慧产业园生物制造项目动工，旨在打造零碳园区；公司注册资本增至16.3亿元，青岛市国资委成为唯一股东 [62] - 重庆啤酒：与重庆嘉威的长期包销合同纠纷达成和解，支付1亿元结清历史款项，并约定2026-2028年每年固定采购14.26万千升产品 [62] - 华润啤酒：其-196℃液氮速冻技术获27项国际专利，与美团、饿了么共建“30分钟酒水圈”，覆盖全国83%县级行政区，2026年Q1县域即饮消费同比激增58% [63] - 百威亚太：母公司百威集团以30亿美元回购美国核心制罐工厂49.9%股权；南向资金近20日累计增持2150.74万股 [63] - 山东泰山啤酒：被法院受理破产重整申请，截至2025年10月31日资产负债率达106.63% [63] 重点公司估值 - 根据一致预期，重点公司未来业绩增速分化：燕京啤酒FY1预期增速达47.2%，华润啤酒FY1预期增速23.0%，百威亚太FY1预期增速为-20.9% [66] - 估值方面（PE-FY1）：青岛啤酒18.4倍，燕京啤酒21.9倍，重庆啤酒21.5倍，珠江啤酒21.6倍，惠泉啤酒38.7倍，华润啤酒12.9倍，百威亚太22.7倍 [66] - 股息率（TTM）：百威亚太为5.60%，重庆啤酒为4.18%，青岛啤酒为3.46%，华润啤酒为3.51% [66]

公司财务表现 - 净利润从2023年的1220万元增长至2024年的1.25亿元，增幅约为925% [1] - 2025年前九个月净利润增至3.05亿元，较2023年全年增长约24倍 [1] - 营收从2023年全年的3.56亿元飙升至2025年前三季度的11.1亿元，增速达191.34% [3] - 毛利率从27.3%提升至47.0%，净利率从3.4%跃升至27.5% [3] 核心产品与收入结构 - 核心产品为2024年8月推出的中式精酿“金星毛尖”茶啤，售价20元 [1] - 该产品首日销量达6吨，上市10个月内销量突破1亿罐（约10万吨） [3] - 2025年前三季度，该产品贡献营收8.67亿元，占公司总收入的78.1% [3] - 产品通过降低酒精浓度、提升适口性，精准抓住了年轻消费群体及女性市场 [3] 公司治理与股权结构 - 股权结构为典型的“家族堡垒”，张铁山、张峰父子通过直接和间接持股合计控制公司100%股权 [6] - 76岁的创始人张铁山任董事长，51岁的儿子张峰任总经理 [6] - 2025年3月和5月，公司在上市前进行两次激进分红，合计2.29亿元，占2024年全年净利润的182.6% [7] - 2025年前三季度董事薪酬总额从之前的120万元激增至350万元，增幅达191.7% [8] 运营与合规情况 - 2023年至2025年前三季度，公司社保及公积金欠缴总额分别约为750万元、790万元和650万元 [8] - 公司存在委托第三方机构为雇员缴付社保及公积金的情况，可能面临法律风险 [8] - 前五大客户收入占比仅6.2%，客户集中度低 [9] - 前五大供应商采购占比31.7%，供应商集中度相对较高 [9] 行业背景与竞争格局 - 2024年全国规模以上啤酒企业总产量3521.3万千升，同比下降0.6% [10] - 啤酒行业整体收入萎缩5.7%，是食品饮料领域唯一营收下滑的品类 [10] - 2024年中国精酿啤酒市场规模突破800亿元，同比增幅超30% [11] - 中式创新元素产品在精酿啤酒中占比从5%跃升至18%，茶味啤酒在特定促销期成交额暴增5324% [11] - 按2024年零售额计，公司在中国啤酒市场份额仅为0.3%，为行业第八大企业 [11] - 公司在精酿啤酒领域市场占有率为14.6% [11] 增长策略与潜在挑战 - 公司新品推出节奏提升至平均每两个月一款，快于行业普遍的约六个月周期 [11] - 增长高度依赖单一产品“金星毛尖”，收入结构集中，存在业绩波动风险 [4] - 青岛、燕京、百威等巨头及盒马、永辉等零售企业均已进入茶啤赛道，竞争加剧 [11] - 公司计划在2026年至2028年将关联交易年度上限分别设定为3500万元、4020万元和5000万元 [9]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 传统消费龙头正积极探索新路径并已取得初步成效 [1] - 白酒行业正在加速出清，大众消费品则迎来春节旺季的催化 [1] 会议交流反馈：洋酒处周期底部，大众品亮点频出 （一）洋酒：正处周期底部，未来销量预计止跌趋稳 - 洋酒行业自2022年第四季度以来整体处于下滑态势，当前处在周期底部 [10] - 高端威士忌价格跌幅约50%，白兰地价格跌幅在10%-20%之间 [10] - 价格下跌原因包括需求下行以及早期品牌溢价回归合理 [10] - 国内白兰地市场竞争格局稳定，马爹利、轩尼诗、人头马三大品牌合计市场份额约90% [10] - 威士忌消费仍以海外品牌为主，国产威士忌市场份额仅占5%左右 [10] - 预计未来三年洋酒销量将止跌趋稳，价格有望随经济复苏而回升 [10] （二）大众品：需求景气分化，企业调整收效 - 功能食品、奶酪等景气赛道企业成长势能延续，经营有望提速 [11] - 传统赛道企业虽需求承压，但通过积极调整已初见成效 [11] - **仙乐健康**：新消费改革成效显著，通过出海和AI赋能打开成长空间，目标成为全球第一 [11] - **西麦食品**：龙头竞争优势强化，积极拓展渠道，2026年计划增加线上费用投入以加强产品推广 [11] - **妙可蓝多**：2025年前三季度B端业务同比增长40%以上，C端家庭餐桌业务同比增长20%以上，未来盈利有提升空间 [11][12] - **锅圈**：经营景气延续，2026年净新增门店目标为两千多家，其中一半以上为乡镇店，开店速度加快 [12] - **均瑶健康**：与盒马联名的新品反馈积极，饮料业务有望重启增长引擎，益生菌业务预计2026年实现营收高增 [12] - **好想你**：坚持利润导向，省外商超渠道实现双位数增长，SKU数量从1300多个优化至300多个 [12] - **千味央厨**：大B渠道企稳改善，同时发力新零售与海外市场，马来西亚工厂预计2026年投产 [12] - **三全食品**：经营环比改善，C端动销好于B端，持续进行产品创新 [12] 投资建议：白酒夯实底部，大众旺季催化 白酒板块 - 龙头茅台和五粮液采取“以价换量”策略，春节旺季需求放量仍可期待 [13] - 200元以内的大众价格带已明显受益于大众宴席和聚饮需求 [13] - 2026年酒企从被动应对进入主动调整阶段，机会在于茅台批价回落企稳之后 [13] - 配置上推荐确定性好且股息率高的**茅台**，春节大众酒重点推荐**古井贡酒** [13] - 同时关注**五粮液**、**山西汾酒**、**泸州老窖**的出清节奏，以及模式创新品种如**珍酒李渡** [13] 大众品板块 - 当前重点推荐**安琪酵母**，海外高增长打开中期空间，成本加速下行可能带来超预期的业绩弹性 [13] - 推荐传统低估值龙头**伊利股份**、**华润啤酒**、**青岛啤酒**作为高质量低波动资产 [13] - 把握餐饮供应链反转机会，优选**安井食品**、**巴比食品**，关注**立高食品**，战略性推荐**海天味业** [13] - 春节旺季及量贩零食上市带来板块效应，推荐**盐津铺子**，关注**鸣鸣很忙**、**卫龙美味**及**好想你** [13] - 成长性赛道持续推荐迎来战略机遇期的黄酒企业**会稽山**，以及竞争力强化的饮料龙头**东鹏饮料**和**农夫山泉** [13] - 关注食品功能化趋势下的**西麦食品**、**仙乐健康**、**HH国际**等 [13]

港股消费板块市场表现 - 1月19日午盘，港股消费板块窄幅震荡，港股通消费ETF华夏(513230)小幅上扬约0.2% [1] - 持仓股中，TCL电子、康耐特光学、老铺黄金、蒙牛乳业、李宁等涨幅靠前 [1] - 持仓股中，华润啤酒、九兴控股、巨子生物、百胜中国、布鲁可等跌幅靠前 [1] 2025年消费市场宏观数据 - 2025年服务零售额同比增长5.5%，增速快于商品零售额1.7个百分点，且占整体零售额的比重在上升 [1] - 2025年服务性消费支出占居民人均消费支出的比重为46.1% [1] - 旅游咨询租赁服务、交通出行服务、文体休闲服务类零售额保持两位数以上增长 [1] - 2025年国内电影总票房比2024年增长超20% [1] 服务与体验式消费行业趋势 - 休闲旅游需求持续释放及体验式消费需求兴起，叠加第四季度行业景气度上行，预计全年旅游市场规模增速有望达10%以上 [2] - 文化、旅游、娱乐、赛事等细分领域消费场景持续创新，多点开花 [1] - 政府多次提及扩大内需及提振服务消费，鼓励工会开展春秋游以及支持发放文旅消费券，以在线旅游平台、酒店、景区为代表的出行板块有望迎来政策利好 [2] 餐饮与外卖细分市场动态 - 2025年第四季度以来，得益于外卖补贴以及茶饮品牌尝试咖啡、早餐等品类扩容，以古茗、沪上阿姨等为代表的品牌同店销售额延续15%至20%的高增长 [2] - 第四季度外卖补贴力度略有下降，叠加外卖流量倾斜带来的尾部品牌加速出清，头部品牌提速扩容，龙头品牌优势更显 [2] 相关主题投资工具 - 假期催化与冰雪经济主题对应旅游ETF(562510) [3] - 提振内需与低估赛道主题对应食品饮料ETF(515170) [3] - 电商龙头与新消费主题对应港股通消费ETF华夏(513230) [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [1] 报告核心观点 - 传统消费龙头正探寻新路且成效初显 [1] - 白酒行业加速出清，春节旺季需求放量可期，大众品迎来旺季催化 [1][13] 会议交流反馈：洋酒处周期底部，大众品亮点频出 （一）洋酒：正处周期底部，未来销量预计止跌趋稳 - 洋酒行业当前处在周期底部，预计未来三年销量止跌趋稳 [10] - 自2022年第四季度以来，洋酒整体处于下滑态势，其中高端威士忌价格跌幅约50%，白兰地价格跌幅10-20% [10] - 国内白兰地竞争格局稳定，三大洋（马爹利、轩尼诗、人头马）合计占比约90% [10] - 威士忌消费仍以海外品牌为主，国产威士忌占比约5% [10] - 东部省份通过渠道变迁已有增长，但南区压力仍大，价格有望随经济复苏回升 [10] （二）大众品：需求景气分化，企业调整收效 - 功能食品、奶酪等景气赛道企业延续成长势能，经营有望提速 [11] - 传统赛道企业积极调整，拥抱新零售渠道、优化产品与渠道结构，成效渐显 [11] - **仙乐健康**：新消费改革成效卓然，出海驱动、AI赋能打开成长空间，目标迈向“全球第一” [11] - **西麦食品**：龙头竞争优势强化，积极拓展渠道，2026年计划适度增加线上费用投入，增长势能有望延续 [11] - **妙可蓝多**：B端业务引领收入高增，2025年前三季度B端同比增长40%以上，C端家庭餐桌同比增长20%以上，未来盈利有提升空间 [11][12] - **锅圈**：经营景气延续，2026年净新增门店目标为两千多家，开店速度加快 [11][12] - **好想你**：坚持利润导向，省外商超渠道调改表现亮眼，实现双位数增长，SKU从1300+优化至300+ [12] - **均瑶健康**：盒马联名新品反馈积极，饮料业务有望重启新引擎，益生菌业务2026年有望实现营收高增 [12] - **千味央厨**：大B渠道企稳改善，发力新零售与海外，马来西亚工厂预计2026年投产 [12] - **三全食品**：经营环比改善，动销稳步抬升，持续发力新品创新 [12] 投资建议：白酒夯实底部，大众旺季催化 白酒板块 - 推荐**贵州茅台**，因其确定性好且股息率高 [13] - 春节大众酒重点推荐**古井贡酒**，近期大幅回调有资金错杀因素 [13] - 关注**五粮液**、**山西汾酒**、**泸州老窖**的出清节奏，以及模式创新品种如**珍酒李渡** [13] - 200元内大众价格带已明显受益于大众宴席和聚饮，越靠近春节修复催化越足 [13] - 2026年全年看，酒企从被动应对进入主动调整，机会在于茅台批价回落并企稳之后 [13] 大众品板块 - 当前重点推荐**安琪酵母**，海外高增打开中期成长空间，成本加速下行，年内业绩弹性或超预期 [13] - 推荐传统低估值龙头**伊利股份**、**华润啤酒**、**青岛啤酒**等，视为高质低波资产 [13] - 把握餐饮供应链极致承压后的反转机会，当下优选**安井食品**、**巴比食品**，关注**立高食品**，战略性推荐**海天味业** [13] - 近期春节旺季及量贩上市带来零食板块效应，推荐**盐津铺子**，关注**鸣鸣很忙**、**卫龙美味**及**好想你** [13] - 持续推荐迎来战略机遇期的黄酒**会稽山**、竞争力强化的饮料龙头**东鹏饮料**和**农夫山泉** [13] - 关注食品功能化提速下的**西麦食品**、**仙乐健康**、**HH国际**等 [13] 行业基本数据 - 食品饮料行业股票家数为126只，占市场总体的0.02% [4] - 行业总市值为44，935.30亿元，占市场总体的3.54% [4] - 行业流通市值为43，859.19亿元，占市场总体的4.28% [4] 相对指数表现 - 最近1个月行业绝对表现下跌1.5%，相对沪深300指数表现下跌6.7% [5] - 最近6个月行业绝对表现下跌1.4%，相对沪深300指数表现下跌19.5% [5] - 最近12个月行业绝对表现下跌1.3%，相对沪深300指数表现下跌25.8% [5]

行业概览与市场机遇 - 中国啤酒市场分为工业啤酒与精酿啤酒，精酿啤酒细分市场成长机遇更广阔[1] - 以零售额计，中国精酿啤酒市场规模从2019年的125亿元增长至2024年的632亿元，复合年增长率达38.4%[1] - 预计2024年至2029年市场规模仍将快速扩张，复合年增长率预估为23.6%，到2029年有望达到1,821亿元[1] - 在消费升级及Z世代成为消费主力背景下，啤酒市场步入高端化、多样化发展阶段，精酿啤酒是饮料酒类中增长最快的赛道之一，近年市场规模年复合增长率超30%[3] - 传统工业啤酒总消费量自2013年达峰后连续多年下滑，进入存量竞争阶段，与精酿啤酒的高速增长形成较大对比[1][3] 公司定位与市场地位 - 金星啤酒以开创性战略眼光率先聚焦并定义了“中式精酿啤酒”这一高潜力赛道，成为该赛道头部企业[1] - 按2024年及截至2025年9月30日止九个月零售额计，公司位列中国啤酒行业第八大企业，同时也是第五大本土啤酒企业[1] - 在2022年至2024年间，公司在中国精酿啤酒前五名企业中增长最快，加强了其在中式精酿啤酒新兴市场的领导地位[3] - 以2024年精酿啤酒零售额计，公司在中国精酿啤酒行业排名第五；截至2025年9月30日止九个月，公司为中国精酿啤酒第三大企业[6] 产品策略与创新 - 公司选择“中式精酿”作为差异化突破方向，以茶叶、地域水果及传统药食同源食材为核心元素构建产品矩阵[3] - 2022年，公司推出“毛尖精酿”成为行业标志性事件，随后各大品牌密集推出茶、果、草本等融合产品，赛道正式形成并高速增长[1] - 截至2025年9月30日，公司SKU总数达到166个，涵盖中式精酿啤酒、果饮产品等多个创新系列[3] - 其中，中式精酿啤酒SKU数量达50个，贡献了2025年前九个月收入的78.1%[3] 财务表现与盈利能力 - 2023年至2025年前三季度，公司收入分别为3.56亿元、7.3亿元（同比增长105%）、11.1亿元（同比增长191%）[4] - 同期，公司净利润分别为0.12亿元、1.25亿元（同比增长941%）、3.05亿元（同比增长144%）[4] - 随着中式精酿占比提升，公司毛利率显著改善：2023年、2024年及2025年前9个月毛利率分别为27.3%、37.8%和47%[5] - 同期，公司净利率分别为3.4%、17.2%和27.5%[5] 竞争格局与风险挑战 - 中国精酿啤酒市场仍处于发展阶段，竞争格局较为分散[6] - 传统啤酒巨头（如华润、青岛、重庆啤酒）开始纷纷布局精酿啤酒赛道[6] - 跨界玩家（如蜜雪冰城旗下品牌）以低价策略切入该赛道，对公司构成竞争压力[6] - 公司近八成收入来自中式精酿，传统啤酒业务在萎缩，增长和抗风险能力深度绑定于单一品类[7] - 这种“单腿走路”的模式，若品类热度下降或竞争恶化，公司将缺乏“第二增长曲线”来缓冲风险[7]

食品饮料行业电话会议纪要关键要点 一、 行业与公司概览 * 纪要涉及白酒、软饮料、现制茶饮、乳制品、速冻食品、零食量贩、调味品、啤酒等多个食品饮料子行业[1] * 涉及公司包括：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井贡酒、金徽酒、迎驾贡酒、金水源、农夫山泉、东鹏特饮、康师傅、统一、古茗、沪上阿姨、伊利、蒙牛、新乳业、安井食品、千味央厨、三全食品、西麦食品、卫龙、盐津、甘源、海天味业、千禾味业、中炬高新、颐海国际、保利、百润股份、华润啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒等[1][3][4][5][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][20][21][22][23][24][25][26][30][32][33] 二、 白酒行业 行业现状与展望 * 白酒行业估值、预期、持仓均处于低位，接近底部[1][6] * 预计2026年三季度可能成为行业拐点[1][6][7] * 行业底部确认的关键在于茅台批价能否稳住，需观察春节动销放量及5-6月淡季价格表现[8] * 2026年各公司目标设定普遍谨慎，渠道采取减压或不加压策略，消费者促销方面内卷加剧，费用只增不减[3] 春节市场动态 * 由于禁酒令新条例出台，渠道备货积极性谨慎，整体动销氛围偏淡[2] * 市场预期春节期间白酒销售同比下滑可能达双位数[2] * 茅台因价格大幅下调（每瓶节省超600元），在低频消费场景有刺激作用，动销正增长概率增加[2] * 其他名酒如徽酒、苏酒表现不确定性高，次高端白酒预计持续承压[2] 重点公司策略 * **茅台**：2026年改革力度最大，计划保持茅台酒投放总量稳定，动态调节结构[1][4] * 适度调减陈年酒、生肖茅台及不同规格飞天茅台投放量[4] * 重点增加精品茅台及500毫升飞天茅台投放[1][4] * 通过爱茅台企业团购等直营方式及尝试代销模式增量[1][4] * **泸州老窖**：采取稳健策略，维持表观价格稳定，通过数字化方式让实际购买价低于五粮液[5] * 不新增经销商库存，根据实际出货发货[5] * 明确一季度开瓶动销恢复到去年同期90%，低度增长5%[5] * **其他公司**：推荐有份额逻辑的茅台、汾酒，以及地产酒古井贡酒、金徽酒、迎驾贡酒、金水源[8] * 关注有分红保障的五粮液和泸州老窖[1][8] 三、 软饮料行业 * 近期股价波动大，但龙头公司表现亮眼[9] * 预计2026年龙头公司将保持高于行业平均的收入增长[1][9] * 2025年市场竞争激烈，原材料价格下跌，预计2026年竞争态势仍将激烈[9] * **农夫山泉**：预计2025年收入增长约20%，利润在152~153亿元区间；2026年有望实现双位数收入及利润增长[9] * **东鹏特饮**：2025年业绩利润端略低于预期，但收入端和四季度动销端表现良好；预计2026年收入维持较快增长，并受益于提前锁定原材料价格[1][9][10] * **康师傅与统一**：作为高股息防御性配置，表现稳健[1][10] * 康师傅预计2025年全年收入略微下降，但净利润实现双位数增长[10] * 统一可能呈现前低后高态势，新品如无糖茶和功能饮料带来增长动力[10] 四、 现制茶饮行业 * **古茗**：作为0~20元价格带龙头，竞争优势不断扩大[11] * 对同店销售及开店数量充满信心[1][11] * 计划推广早餐场景以提升堂食销售[1][11] * 在北方市场逐步推进开店[11] * **沪上阿姨**：对2026年同店销售维持甚至提升充满信心[11] * 通过推出咖啡产品及女性养生新品类增强吸引力[1][11] * 计划维持2000家左右的新开门店速度[11] 五、 乳制品行业 * 行业处于需求疲弱但筑底回暖阶段，预计2026年需求见底回升[3][12] * 若春节动销同比回正，则二三四季度回正概率更大[12] * 下游需求企稳将推动上游奶价企稳或回升，利好伊利、蒙牛等企业收入企稳并改善盈利质量[12] * **蒙牛**：因现代牧业亏损及喷粉减值拖累2025年利润，但2026年有望显著改善，适合左侧布局[3][12] * **伊利**：基本面平稳，具备良好股息与价值投资潜力，适合左侧布局[3][12][13] * **新乳业**：常温与低温产品均保持良好增势，值得推荐[3][13] 六、 速冻食品行业 * 近期表现亮眼，餐饮板块经历积极修复[14] * 2026年市场前景积极：冬季消费旺季备货积极，春节晚备货时间更长；头部企业新品推广改善，经销商信心增强[3][15] * 小B餐饮渠道希望止住下滑趋势，大B渠道希望企稳回升；C端（新零售渠道、商超）预计贡献主要增量[15] * 竞争趋稳，通过产品创新提升收入和利润率[15] * **安井食品**：12月份主业增速约20%，经销商备货积极；收缩部分产品促销政策，推出锁鲜装新品6.0[15] * **千味央厨**：坚持大B渠道战略，对百胜、海底捞等客户恢复信心强；小B端减少资源投放，新零售渠道重点发力[15][16] * **三全食品**：表现好转，新品水饺和汤圆预计一季度贡献快速增长；对2026年整体目标实现中个位数增长规划，重视即时零售等新渠道[15][16] 七、 零食量贩赛道 * 2026年上半年发展机遇集中，一季度头部玩家同店表现好转[17] * 原因：2025年四季度基数下降；货盘调整、运营改善及品类增加；竞争趋缓，小品牌退出[17] * 今年备货力度是去年的2~3倍，更注重礼盒肉制品、坚果等备货以提高利润率[17] * 两家公司将在一季度或上半年进行港股IPO，将提升行业热度[17] * **西麦食品**：冲调粉类业务四季度表现略超预期，9月上市至10月突破千万销售额，全年目标两个亿增量；一季度礼盒销售及新增礼品渠道表现优于去年[17] * **卫龙**：魔芋品类保持快速增速，2025年魔芋实现双位数增长，一二月份目标30%增长[17] * **甘源**：通过渠道调整，从9月开始同比下滑幅度收窄至低个位数；推健康豆、养生豆、新口味米饼等差异化产品[17] 八、 调味品行业 * 整体与餐饮供应链类似，12月份环比有所恢复，但消费频次反应慢，月度数据未见明显弹性[18] * 预计下半年二三季度餐饮恢复可能带动板块进入提价通道[18] * 目前估值水平：海天2026年约27倍，其余25-30倍区间，相对弹性空间偏弱[18] * **海天味业**：餐饮端需求回暖，春节备货正常推进；管理上降本增效，积极寻找增量；产品策略巩固核心品类，发展副条品类；海外扩展稳步推进[22] * **海天H股**：业绩确定性高，2026年承诺分红底线及特别分红情况下，预计股息率可达4%以上，值得关注[20] * **千禾味业**：线下数据从三四季度开始好转，具备困境反转逻辑，需跟踪后续数据弹性[21] * **中炬高新**：市场价格倒挂问题在很多地区已改善；2026年目标恢复到2023年收入利润水平，挑战目标恢复到2024年水平[23] * **颐海国际**：业绩预期同比增长13.6%；供应链效率提升，经销商结算方式调整提高出厂价同时给予促销折扣，下半年毛利率显著提升[18] * **保利**：12月反馈比市场预期稍好；2025年推出山姆黑松露意面产品全年销量5000万；B端业务稳健，2026年大概率双位数增长且利润优于收入[24] 九、 啤酒行业 2025年总结 * 整体收入稳中向好，前三季度实现小个位数增长[26] * 受餐饮疲软影响，吨价仅提升0.6个点[26] * 前三季度利润增长7~8个点，利润率提升不到一个点，主要得益于成本红利[26] * 进口大麦价格同比下降20~30%（占生产成本15%~20%），包装材料价格平稳，使毛利率提升约1.7个百分点[26] * 8~10元价格带产品（如燕京U8、漓泉1998、珠江97纯生）领先行业；10元以上产品因餐饮夜场渠道走弱销量承压[26][27] * 华润喜力全年仍实现双位数增长，得益于强渠道推力[27] 2026年展望 * 整体收入将保持相对稳定，8~10元价格带产品仍将跑赢行业[27] * 大麦价格处相对底部，上涨空间有限，成本不会显著增加[27] * 铝罐价格上涨预计使行业利润增速提高约2-3个百分点，但影响有限；玻璃和瓦楞纸价格可能继续下降，毛利率有望稳中向上[28] * 预计2026年利润率有较大改善空间[29] 重点公司 * **华润啤酒**：目前估值约为13倍，具有一定性价比[30] * **燕京啤酒**：U8产品增速良好，内部降本增效支撑利润增长；从2026年1月1日起合并漓泉和燕京在五省经营，由漓泉主导，借助其经销商网络扩展市场[30][32] * **珠江啤酒**：受益于广东省内竞争格局变化，淡口味产品及本地品牌优势获得消费者认可；预计“醇生”产品2026年实现双位数增长[30][33] * 燕京和珠江啤酒预计2026年利润增速达双位数，PE倍数约为19-20倍，处于合理区间[30][31][33] 十、 其他公司观点 * **百润股份**：现阶段股价空间有限，需等待催化剂[25] * 2025年四季度表现优于悲观预期，动销端数据好于订单数据[25] * 今年春节针对新品“轻享”或有针对性营销[25] * 威士忌业务受禁酒令影响进度偏慢，但烈酒突破60万桶，长期故事未变[25] * **颐海国际（港股）**：估值约十四五倍，具有较高股息率，在当前点位具有较高胜率[19]