公司产品布局 - 自主研发MT系列FEP、聚烯烃热缩管、医用PTFE涂层导丝、超薄磨砂TPU管等电子材料产品 [1] - 血氧线、芯线联导支线、医疗数据线等医疗线缆产品已实现医疗器械领域应用 [1] 业务进展 - 上述产品均实现批量生产 [1] - 与乐普医疗、微创医疗、安费诺医疗、迈瑞医疗等行业知名企业建立良好合作关系 [1]

空仓比最高股票排名 - 中兴通讯空仓比16.47%居首 空仓数量维持1.24亿股[1][2] - 中远海控空仓比13.94%位列第二 空仓数量由3.93亿股增至4.01亿股[1][2] - 宁德时代空仓比13.88%排名第三 空仓数量由2186.91万股降至2164.51万股[1][2] 空仓比显著增加个股 - 赣锋锂业空仓比增幅最大 增加2.85%至12.46% 空仓数量由4263.72万股增至5528.41万股[1][2] - 华虹半导体空仓比增加2.56%至9.73%[1][2] - 美图公司空仓比上升1.80%至4.85%[1][2] 空仓比显著下降个股 - 海信家电空仓比降幅最大 减少3.57%至4.72%[1][3] - 药明康德空仓比下降2.44%至11.64% 空仓数量由6734.84万股降至5568.70万股[1][2][3] - 栢能集团空仓比减少1.76%至2.46%[1][3] 其他重点个股空仓变化 - 中国平安空仓比12.58% 空仓数量由9.42亿股降至9.37亿股[2] - 紫金矿业空仓比11.91% 空仓数量由6.84亿股增至7.13亿股[2] - 万科企业空仓比11.61% 空仓数量由2.67亿股降至2.56亿股[2]

医药行业中报关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业覆盖医药行业整体及其细分领域 包括创新药 医药商业 CXO 医疗耗材 诊断服务 医疗设备 化学制剂 体外诊断等[1] * 提及的公司包括泽璟 泰格医药 诺斯格 新产业 罗氏 普瑞思 恒瑞 百济 信达 药明康德 迈瑞 联影 爱康 春立 大博 爱博 浩海生科 惠泰 赛诺 微创医疗等[2][7][10][11][12][17][19][20][23] 核心观点与论据 行业整体业绩表现 * 医药行业整体利润在2019年受集采影响下滑 疫情期间需求增长有所缓解[1] * 2020年和2021年行业经历高速增长 受益于疫情带来的需求激增 特别是在CXO IVD和疫苗领域[2] * 2022年至2025年上半年 整个行业的利润出现下滑 2025年上半年整体规模利润仍在下降[1][2] * 2025年第二季度恢复正增长 全年生物医药领域或能实现正增长[1][6] 细分板块业绩表现 * **创新药与CXO领域**：2025年上半年 以创新药为主的其他生物制品公司以及医药商业和CXO领域实现正增长[1][2] CXO领域外需驱动型企业受益于海外市场恢复 订单兑现良好 内需驱动型企业逐步见底回升[7] * **医疗耗材**：从2020年开始集采 到2023年第四季度连续两年的单季度营收均为负增长 从2024年第一季度开始营收出现正增长 集采价格已基本见底 部分产品出现涨价现象[1][3] * **诊断服务与体外诊断**：诊断服务板块面临较大压力 受新冠疫情后的DRG控费 拆项目以及反腐措施影响 从24年第四季度开始 体外诊断板块也受到国内集采 DRG及反腐等多重因素的压制[1][4] 2025年上半年IVD领域受政策影响压力大 行业增速约为-15%[12] * **医疗设备**：自23年第四季度起持续下滑[1][4][5] 自2023年8月反腐以来 2024年终端销售压力较大 但2025年上半年终端销售恢复明显[17] * **化学制剂**：在23年第3 第4季度营收明显下滑 与集采政策直接相关[1][5] * **医院端**：包括严肃医疗（如眼科 口腔）因DRG控费及消费医疗不景气而承压[5] 未来发展趋势与展望 * 预计医药行业最差时期已经过去 大部分产品价格虚高的问题已得到解决 目前价格水平相对国际市场处于较低水平[1][6] * CXO领域外需驱动型企业将继续保持良好的发展态势[7] * 海外市场在2024年呈现全年修复趋势 2025年上半年可能出现波动 但可能进入新的向上趋势[8] * 国内新签订单在2025年显示出修复迹象 上半年整体新签订单有所增长 主要反映在量的增长[9] * 高值耗材毛利率水平基本见底 老龄化相关手术量增长确定将推动市场需求[19][20] * 外资占比较高的电生理 外周 神经介入及通路类领域国产替代空间较大[3][21] * 国内高值耗材企业国际化能力显著增强 逐步进入欧美市场[23] 其他重要内容 市场竞争与价格动态 * IVD领域市场集中度提升明显 小型发光业务公司的收入同比下降显著 毛利率也明显下行[12] * 发光行业竞争激烈 非前三名的公司通过降价争取市场份额 导致毛利率显著下降（有些公司下降10个百分点）[13] * 发光板块终端价格处于稳定状态 渠道价格已经调整完毕 未来继续调价的可能性不大[14] * 高值耗材板块整体价格不会再有大幅下降[22] 具体数据与指标 * 罗氏发光业务在国内下滑20%[3][12] * 迈瑞和新产业的流水线装机量均超过100台[14] * 国内IVD公司中 仅盛香和艾德两家公司实现正增长[16] * 在支架和骨科领域 国产占比已达到70%[21] * 海外业务方面 大部分IVD公司的增速高于国内[16]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为50,000美元[1] - 上月底已发行股份（不包括库存股份）1,859,352,836，本月增加43,569,965，月底结存1,902,922,801[3] - 本月内合共增加已发行股份（不包括库存股份）总额为43,569,965普通股[10] - 本月内合共增加/减少库存股份总额为0普通股[10] 购股期权计划 - 2010年9月3日购股期权计划上月底结存61,939,547，本月行使减20,000，注销减3,356,386，月底结存58,563,161[4] - 2020年6月18日购股期权计划上月底结存65,485,060，本月注销减26,745，月底结存65,458,315[4] - 2023年6月19日股份计划上月底与本月底结存均为35,693,176，月底可能发行或自库存转让股份5,654,114[7] 资金与债券 - 本月内因行使期权所得资金总额为153,840港元[7] - 2028年到期5.75%可换股债券上月底与本月底已发行总额均为220,000,000美元，月底可能发行或自库存转让股份134,537,601[8] - 涉及发行换股股份的可换股贷款上月底已发行总额200,000,000美元，本月换股减41,500,000美元，月底已发行总额158,500,000美元，本月发行新股43,549,965，月底可能发行或自库存转让股份166,329,391[8] 合规事项 - 公司本月证券发行或库存股份出售或转让获董事会授权批准，且合规[12] - 公司已收取证券发行或库存股份出售或转让应得款项[12] - 上市相关先决条件及批准证券上市买卖函件条件已履行[12] - 每类证券各方面相同[12][14] - 规定送呈公司注册处存档文件已存档，其他法律规定已遵行[12] - 所有权文件按规定已发送或准备发送[12] - 上市文件所示物业交易完成，购买代价已缴付[12] - 债券等信托契约/平边契据已制备签署，详情已送呈存档[12] 股份事件日期 - 购回股份作库存时，事件发生日期为购回并持有日期[13] - 购回或赎回股份注销时，事件发生日期为注销日期[14]

股价表现与交易情况 - 微创医疗尾盘跌超7% 报13.65港元 成交额6.06亿港元 [1] 上半年财务业绩 - 收入5.48亿美元 同比减少2% [1] - 归母净亏损0.47亿元 同比减亏52% [1] - 利润端亏损收窄超出预期 主要得益于费用管控良好及汇兑收益、资产处置等贡献 [1] 主要业务收入表现 - 冠脉业务收入同比减少2.1% 其中国内收入基本持平 球囊和配件收入分别同比增长38%和21% 海外收入因中东冲突和渠道调整同比减少10% [1] - 骨科收入同比减少3.7% [1] - 心律管理收入同比减少1.4% [1] - 大动脉和外周收入因集采或降价影响同比减少9.2% [1] - 神经介入收入同比减少6.2% [1] 业务重组与资产处置计划 - 公司考虑对心律管理业务进行策略重组 可能将其与微创心通业务合并 [2] - 截至1H25公司背负因心律管理业务而产生的股份回购义务2.54亿美元 [2] - 计划出售物业、以权益法计量的被投资公司或其他资产 并与多家潜在投资者磋商直接投资附属公司或其他资产 [2] - 上述活动或将有助于改善集团负债和现金流情况 [2]

公司概况与上市进程 - 天星医疗是一家专注于运动医学领域的创新型医疗器械公司，提供覆盖肩、膝、髋等多关节的软组织损伤治疗及康复预防全方位解决方案[11] - 公司于2025年8月底向港交所递交招股书，由中信证券、建银国际担任联席保荐人，此次港股IPO申请距离其2025年6月科创板IPO终止仅时隔两个月[2][4][5] - 公司创始人、董事长兼总经理董文兴现年44岁，曾在国家药监局医疗器械技术审评中心担任审评员，公司主要机构股东包括OrbiMed、君联资本、德褔资本等[7][9] 产品管线与研发实力 - 公司已获批产品52款，其中第三类医疗器械20款，并有5款产品为中国市场所有品牌中首个获批，10款产品为国产品牌中首个获批[13] - 公司在运动医学及智能康复领域拥有超过35个在研产品，产品组合覆盖生物材料、影像动力、智慧医疗和组织工程四大平台[13][14] - 报告期内（2022年至2025年1-5月），公司研发开支分别为1830万元、3500万元、3730万元和1770万元，研发费用率在11.41%至15.95%之间[22] 财务表现与业务构成 - 公司收入从2022年的1.47亿元增长至2024年的3.27亿元，净利润从4030万元增长至9540万元，2025年1-5月收入和净利润分别为1.11亿元和3260万元[16][17] - 植入物是公司主要收入来源，但其收入占比从2022年的79.8%下降至2025年1-5月的72.6%，同期手术设备及相关耗材收入占比从20.2%上升至27.3%[17][18][19] - 公司毛利率在报告期内分别为70.9%、74.3%、69.6%和73.7%，2024年毛利率下滑主要因植入物相关产品被纳入带量采购导致销售价格下调[19][20] 市场地位与行业前景 - 按2024年销售收入计，天星医疗在中国运动医学市场所有品牌中排名第四，在国产品牌中排名第一，市场份额约为6.5%[33][35] - 中国运动医学市场高度集中，前五大参与者占据约67.5%的市场份额，其中国产品牌总市场份额约占35%，存在较大国产替代空间[33] - 中国运动医学相关疾病患病人数在2024年达到1.69亿例，预计到2030年将超过2亿例，2024年中国运动医学市场规模为54亿元人民币[30][33] 销售网络与海外拓展 - 截至2024年底，公司产品已进入超过3000家医院，其中三级医院超过1000家，截至2025年5月底累计产品销量超150万件[16] - 公司拥有200家国内经销商，海外收入占比显著增长，从2022年的0.3%提升至2025年1-5月的18.4%[21] - 公司产品已获得欧洲、东南亚、中东、拉丁美洲等50余个国家及地区的200余种医疗器械产品监管许可及注册证书[21]

**微创医疗2025年上半年业绩与战略分析** **涉及的行业与公司** * 医疗器械行业 聚焦心血管介入 骨科 心率管理 脑科学 手术机器人等细分领域[2] * 微创医疗及其子公司（心脉医疗 微创机器人 心通医疗等）[2] **核心财务表现** * 营收约5.5亿美元（剔除汇率影响同比下降2%） 国内市场收入环比上升16%[2] * 毛利率56.4%（高于预期指引53%-54%） 同比下降2.8个百分点[23] * 合并净亏损收窄66%至3,600万美元 EBITDA同比增长116%至1.28亿美元[2][25] * 运营费用同比减少14.5%（缩减5,200万美元） 研发费用大幅收缩37%（减少4,300万美元）[2][23] * 经营性现金流改善66%（净流出从3,300万美元降至1,000多万美元） 资本性支出收缩46%（从7,000万美元降至3,800万美元）[27] * 现金储备增加至10.4亿美元（较年初增长6%）[2][27] **业务板块表现** * **心血管介入业务**：收入同比下降2% 净利润增长64.4% 净利润率提升至21% 老产品球囊销售额增长38% 配件产品增长21%[11] * **骨科业务**：收入同比下降3.7% 净亏损收窄58% EBITDA同比增长29% 国产膝关节销售收入增长171% 国产髋关节销售收入增长28%[11] * **心率管理业务**：收入同比下降1.4% EBITDA转正 ICD和CRTD收入增长4.6% 起搏器收入受新技术渗透影响下滑[14] * **心通板块**：收入增长2.7% 净亏损收窄96.2% TAVI植入量达2,146例 新进入国内超30家医院[2][21] * **心脉医疗**：收入下降9.2%（受集采价格调整影响） 海外收入增长95% 占总收入17.3%[18] * **脑科学板块**：收入下降6.2%（受集采影响） 海外收入增长67.4% 占总收入12.3%[19][20] * **微创机器人**：收入同比增长77% 海外市场增长接近3倍 净亏损收窄59% 自由现金流改善43%[22] **战略举措与进展** * **出海业务**：收入同比大幅增长57.3% 预计全年增速70%-80% 规模达1.7亿美元（含联营业务接近2亿美元）[2][35] * **资产重组与出售**：出售部分资产带来2,600万美元收益 策略性重组心通及心率管理业务 搭建全球心脏病产品平台[2][8][24] * **研发突破**：火鹰支架临床试验证实双抗疗程可缩短至1个月（降低出血风险） 远程手术机器人获中国药监局批准上市[5][9][10] * **股东与治理**：引入国资背景上石资本（持股超7%） 助力业务拓展和治理水平提升[2][38][39] * **债务优化**：有息计息负债约19亿美元 通过银团贷款置换高息借款 计划1-3年内负债率降至45%-55%[36][50][53] **挑战与应对** * **国内集采**：导致产品价格下行 新产品准入周期延长 部分集采执行延迟[4] * **海外市场**：骨科业务受中美关税和地缘政治冲击（供应链成本上升 收入未达预期）[6][31] * **竞争与内卷**：行业竞争加剧压制产品价格[4] * **应对措施**：降本增效 优化供应链 加强全球协作 加速出海[7] **未来展望与指引** * 全年收入指引调整为高个位数增长（约7%） 原目标10%[28] * 心血管业务预计营收增速15% 心率管理业务增速调整为6% 骨科业务全球预期个位数增长[5][29][30] * 全年经营性利润水平打平 出海业务增速维持70%-80%[5][35] * 战略重心转向稳健经营 控制研发费用率至15% 重点拓展海外市场[45] **其他重要信息** * 国产膝关节假体获FDA批准 凭借高性价比拓展海外市场[13] * 心通业务在巴西 土耳其 印度等20多个国家覆盖超100家核心医院[21][43] * 集采政策趋温和（平均降幅约50%-60%） 创新产品准入优势凸显[44] * 手术机器人海外订单预计达70-80台 装机量接近50台[42]

核心业绩表现 - 1H25收入5.48亿美元 同比下滑2% 归母净亏损0.47亿元 同比减亏52% 利润端表现超出预期 [1] - 公司整体EBITDA增至1.28亿美元 较1H24的0.59亿美元实现显著提升 [2] - 三项费用总额同比减少14.5% 运营费用率同比下降8.1个百分点 研发费用率从20.6%降至13.2% [2] 分业务收入表现 - 冠脉业务收入同比下滑2.1% 其中国内收入基本持平 球囊和配件收入分别增长38%和21% 海外收入因中东冲突及渠道调整同比下降10% [1] - 骨科收入同比下降3.7% 心律管理收入下降1.4% [1] - 大动脉及外周业务受集采影响收入下降9.2% 神经介入业务下降6.2% [1] - 结构性心脏病收入增长2.7% 手术机器人收入大幅增长77.0% 外科业务收入增长42.8% [1] - 集团出海业务收入达0.60亿美元 同比增长57.3% [1] 分业务盈利改善 - 骨科板块净亏损同比收窄57.9% EBITDA同比增长28.5% [2] - 心律管理业务实现EBITDA转正 [2] - 心通医疗净亏损同比收窄96.2% 微创机器人净亏损同比收窄58.9% [2] 资产处置与业务重组 - 通过非核心业务处置获得0.26亿美元正向收益 [2] - 公司考虑对心律管理业务进行策略重组 可能将其与微创心通业务合并 目前背负该业务股份回购义务2.54亿美元 [2] - 计划出售物业 权益法计量的被投资公司及其他资产 正与多家潜在投资者磋商直接投资附属公司 [2] 未来展望 - 预计随着海外地缘冲突缓和及国内集采企稳 下半年各业务将呈现良好修复趋势 [1] - 业务重组及资产处置活动有望改善集团负债和现金流状况 [2]

报告行业投资评级 - 投资评级为看好并维持 [14] 报告核心观点 - 欧洲市场为全球医疗器械核心市场，2023年全球医疗器械产业市场规模达5826亿美元，欧洲医疗器械市场规模约为1600亿欧元，同比增长2.4% [4][9] - 欧洲医疗器械市场相对集中，前五大市场（德国、法国、意大利、英国和西班牙）占比为66% [9][34] - 欧盟新规下医疗器械注册难度提高，拿证成本上升，医疗器械拿证费用约为424.94万欧元，体外诊断IVD拿证费用约为234.46万欧元 [10][58] - 中国医疗器械企业在欧洲市场已有突破，份额有望持续提升，建议重点关注出海占比高的企业如迈瑞医疗、联影医疗、瑞迈特等 [11][12][14] 市场规模与结构 - 2023年全球医疗器械产业市场规模达5826亿美元，2018-2023年复合增速约6.37%，其中美国、欧洲、中国和日本为前4大市场，分别占比47%、26%、7%和5% [9][24] - 欧洲医疗器械市场规模约为1600亿欧元，同比增长2.4%，平均约11%的GDP用于医疗保健，其中约7.9%用于医疗技术 [9][27] - 欧洲体外诊断行业规模到2023年达145亿欧元，前5大国家占比约69%，分别为德国（30.3%）、法国（12.6%）、意大利（10.0%）、西班牙（8.3%）、英国（7.8%） [40][44] - 欧洲医疗器械市场以出口为主，2023年贸易顺差为110亿欧元，主要进口贸易伙伴为美国（45%）、中国（15%）、日本和墨西哥 [45][49] 市场准入与监管 - 欧盟MDR将医疗器械分为四类，认证周期约为1.5至2年，拿证成本提高，五年认证周期内体外诊断器械制造商花费可能多出70%，医疗器械制造商多出50% [54][58] - 欧洲医疗器械市场存在语言壁垒、监管差异和客户采购偏好分化等复杂性，品牌厂商多将直销重点放在英、法、德三大市场 [10][65] 销售策略与渠道 - 在英、法、德三大市场适合采用直销策略，其他地区采用经销商模式，分销商提供整体解决方案，中国厂家有性价比优势 [4][10][65] - 欧洲医疗器械分销商持续整合，过去十年由Mediq、Duomed Group、ASKER和Palex等企业引领收购 [73][77] - 耗材销售主要借助分销商渠道，设备销售更倾向直接销售，核心国家如法国、英国直销比例较高 [69][71] 重点国家市场分析 - 德国医疗器械市场规模342亿美元，主要以医用耗材（22%）和影像诊断（18%）为主，2021-2025年骨科（9.4%）和牙科类（7.8%）产品增速较快 [94][95] - 法国医疗器械市场规模178亿美元，主要以医用耗材（19%）、骨科（18%）和影像诊断（17%）为主，2021-2026年牙科（8.9%）和骨科（7.2%）产品增速较快 [119][121] - 德国和法国市场均以公立医院体系为主，德国公立医院承担48%的诊疗服务，法国公立医院承担84%的诊疗服务 [84][104] 中国企业出海情况 - 中国医疗器械出口欧洲贸易额为1037.28亿元，占比25%，位列第三，重点国家为德国（209亿元）、荷兰（126亿元）、法国（73亿元）、意大利（62亿元） [126][128] - 出口欧洲医疗器械细分板块以医用耗材为主（49%，513亿元），其次为医疗设备（29%，300亿元） [130][132] - 中国企业出海战略包括建立本地化团队、核心市场采用直销、东欧市场寻找经销商搭配本地化支持团队等 [11]

业绩表现与财务预测 - 维持2025年归母净利润预测-0.39亿美元，2026年预测+0.74亿美元 [1] - 1H25收入5.48亿美元，同比下滑2% [1] - 归母净亏损0.47亿美元，同比收窄52%（去年同期0.97亿美元） [1] - EBITDA提升至1.28亿美元（1H24为0.59亿美元） [3] 业务收入分析 - 冠脉业务收入同比下滑2.1%，其中国内收入持平，球囊和配件收入分别增长38%和21%，海外收入因中东冲突和渠道调整下滑10% [2] - 骨科收入同比下滑3.7%，心律管理收入同比下滑1.4% [2] - 大动脉及外周收入因集采影响下滑9.2%，神经介入收入下滑6.2% [2] - 结构性心脏病收入增长2.7%，手术机器人收入大幅增长77.0%，外科收入增长42.8% [2] - 出海业务收入达0.60亿美元，同比增长57.3% [2] 成本控制与减亏进展 - 三项费用总额同比下降14.5%，运营费用率降低8.1个百分点 [3] - 研发费用率从20.6%下降至13.2% [3] - 骨科净亏损收窄57.9%，EBITDA增长28.5% [3] - 心律管理业务EBITDA转正，心通医疗净亏损收窄96.2%，微创机器人净亏损收窄58.9% [3] - 非核心业务处置带来0.26亿美元收益 [3] 战略调整与资本运作 - 公司考虑将心律管理业务与微创心通业务合并 [4] - 心律管理业务股份回购义务2.54亿美元 [4] - 计划出售物业、权益法计量的被投资公司及其他资产，并与潜在投资者磋商直接投资附属公司 [4] 目标价与评级 - 基于DCF模型（WACC 8.5%，永续增长率1.3%）维持目标价17港元，较现价有40%上行空间 [1] - 维持跑赢行业评级 [1]